泛半导体废气治理服务商盛剑环境研究报告：系统+设备双轮驱动

泛半导体废气治理服务商盛剑环境研究报告：系统+设备双轮驱动1、盛剑环境：专营泛半导体废气治理，业绩高速增长1.1专营泛半导体废气治理，全产业链覆盖专营泛半导体产业废气治理，业务实现全产业链覆盖。盛剑环境成立于2005年，主营泛半导体产业废气治理，目前业务已覆盖产业链上游控制系统及技术产品研发、中游设备制造和下游大气污染设施运营，产品及服务主要应用于泛半导体领域。公司通过“研发设计+装备制造+系统解决方案+投资运营+关键零部件及材料”

形成五位一体的产业价值生态链。厚积薄发，从工艺排气管道业务逐步切入废气治理领域。公司在成立早期从事螺旋和工艺排气管道的制造销售，之后通过多年积累下的核心产品研发经验及优质客户资源切入泛半导体废气治理领域。从发展历程上看，公司发展主要分为三个阶段：阶段一：排气管道厂商，积累优质客户（2005年-2011年）。公司凭借早期主体盛剑通风，以制造、销售螺旋和工艺排气管道为主，主要服务于大型展馆、医疗机构、食品饮料、汽车制造、光伏发电、集成电路和光电显示等行业。2011年，公司不锈钢涂层风管通过了FMApprovals关于洁净室专用的排气及排烟管道系统认证，业务逐步聚焦于泛半导体工艺废气治理领域；阶段二：打破境外垄断，独立设计并承接泛半导体工艺废气治理系统业务

（2012年-2016年）。凭借初期积累的优质客户和核心产品研发，公司于2012年整体承接上海集成电路研发中心废气处理系统项目，并逐步取得京东方、华星光电、天马微电子、维信诺、华虹半导体等重点客户的认可；阶段三：横向、纵向多维度拓展产业链（2017年至今）。公司江苏研发制造基地投产并成功研制单体治理设备，公司业务从中央治理端拓展至源头控制端，至此公司掌握了泛半导体工艺废气治理全面系统解决能力。废气治理产品线齐全，可定制化满足不同客户的废气治理需求。公司在中央治理端提供一般排气、酸碱性、有毒、VOCs等废气系统解决方案，在源头控制端提供工艺排气管道、单体治理设备等产品，针对各工艺段产生的废气均可提供定制化方案解决。此外公司通过深入挖掘下游泛半导体客户需求，提供湿电子化学品供应与回收再生系统。1.2股权高度集中，使用股权激励方案调动核心团队积极性公司股权高度集中，管理层拥有深厚产业背景。公司实际控制人为张伟明、汪哲夫妇，合计持有公司61.33%的股份，并通过员工持股平台昆升管理控制公司3.23%股权，合计控制公司64.56%的股份。张伟明早年从事暖通器材销售，于2005年创办盛剑通风，并曾获上海交通大学EMBA学位。除实控人外，昆升管理的股东包括许云、章学春、涂科云、刘庆磊、汪鑫、庞红魁，均为公司高管及核心技术人员，其中许云曾任龙腾光电工程师、章学春曾任京东方工程师，具有较为深厚的产业及技术背景。上市后即公布股权激励计划，调动核心团队积极性。2021年8月，公司发布2021年股权激励计划，拟向公司董事、高管、核心及骨干人员共计91人授予权益总计321.87万股，约占公告时公司股本总额的2.60%，其中业绩考核目标为以公司2020年营业收入为基数，2021-2023年营业收入年复合增速为30%。公司上市后即公布股权激励计划，有利于充分调动核心团队积极性，保障公司高质量发展。1.3业绩高速增长，研发端持续投入受益于下游客户投资规模扩大，公司营收、净利规模高速增长。2016-2020年，公司营业收入由2.12亿元上升至9.38亿元，CAGR达45%；归母净利润由0.30亿元上升至1.22亿元，CAGR达42%。其中2021年前三季度，公司实现营业收入7.91亿元，同比增长68%；实现归母净利润0.89亿元，同比增长76%。受益于下游显示面板行业投资力度加大，公司从2016年下半年起获得较多大型订单，2017-2018年公司相继完成京东方、华星光电、信利光电、惠科光电等多个客户的项目配套建设，收入实现跨越式增长。废气治理系统和设备贡献了公司超过90%的收入和毛利润。从业务结构来看，2020年公司废气治理系统、废气治理设备、湿电子化学品供应与回收再生系统分别实现营业收入6.53、2.24、0.50亿元，分别占当期营收的70%、24%、5%；分别实现毛利润1.85、0.71、0.16亿元，分别占当期毛利润的68%、26%、6%。废气治理系统和设备贡献了公司超过90%的收入和毛利润。此外2021年上半年，公司湿电子化学品供应与回收再生系统实现营业收入0.55亿元，已超过2020年全年，新业务布局已初显成效。综合毛利率趋于稳定，各业务毛利率因业务模式不同故有所波动。2018-2020年，公司综合毛利率分别为29%、31%、28%，整体趋于稳定。分业务看，废气治理系统为非标准化产品，根据客户个性化需求进行定制，受单个项目盈利水平影毛利率波动水平较大；废气治理设备毛利率在2016-2017年出现下滑，主要原因为工艺排气管道毛利率降低，但随着2018年下半年江苏盛剑基地投产、单体治理设备研制成功并取得订单，业务毛利率开始趋稳；湿电子化学品业务因处于发展前期，公司为开拓市场定价较低，取得客户粘性后提价带动毛利率上升。此外，公司在研发端保持高投入，研发费用率常年保持在4%以上。1.4募集资金聚焦产能提速，设备产能有望新上台阶募投资金2.26亿元用于江苏盛剑扩产，治理设备产能有望新上台阶。据公司招股说明书，公司IPO拟募集资金总额9.82亿元，其中2.26亿元用于环保装备智能制造项目。项目扩建后预计形成年产VOC超净排放处理装置350套、泛半导体工艺设备PFCS污染物处理装置（L/S）200套、泛半导体洁净室EHS处理装置

（LOC-VOC）150套、洁净室专用制程工艺排气管道系统50000㎡、化学品供应设备100套、电子级化学品输送管道50000m，电子级化学品储罐内衬板15000㎡的生产能力。公司将使用募集资金对现有产能进行扩建，将提升公司废气治理设备制造能力。2、泛半导体行业废气治理必不可少，公司把握显示面板发展黄金十年2.1泛半导体行业废气治理：高难度的刚性需求泛半导体行业包括光电显示器件、集成电路及光伏电池制造，产品制造过程中对空气洁净度有严格要求。而部分生产工艺会持续产生含氟、氯、硅等元素的有毒有害废气，包括酸性废气、碱性废气、工艺废气、有机废气（VOCs）等，危害性较大，且因需要与生产过程同步收集、治理和排放，所以处理难度较高。废气治理系统及设备是泛半导体生产工艺中不可分割的组成部分，其安全稳定性直接关系到生产过程中的产能利用率、产品良率，处理不当将危害员工健康及生态环境。以集成电路生产为例，核心工艺流程氧化、CVD沉积、光刻、刻蚀、离子注入、PVD镀膜、CMP抛光、清洗等环节均会产生废气污染物。对于生产工艺中产生的不同废气污染物，均需经特定的系统处理后排放：1）酸性废气：酸性废气主要来源于生产工艺过程中的湿法刻蚀工段、铜制程酸洗、光刻工序中的酸洗、及化学机械抛光酸洗工序，主要污染物为氟化物、氯化氢、NOx、硫酸雾、磷酸等。酸性废气经碱液喷淋塔处理后排入大气。2）碱性废气：碱性废气主要来源于光刻工序中的显影、湿法刻蚀工段及化学机械抛光碱洗工序，主要成分为氨气。碱性废气经酸液喷淋塔处理后排入大气。3）工艺废气：工艺废气主要来自热氧化、CVD、光刻中曝光、干法刻蚀、离子注入等工序，尾气中含有氟化物、氯化氢、氮氧化物、氯气、氨气、磷化氢、砷化氢、硅烷等。工艺废气根据需求采用干式吸附式/燃烧水洗式/电热水洗式/等离子（Plasma）水洗式等不同源头治理设备（LocalScrubber，简称L/S）净化处理后，再纳入酸性废气处理系统处理后排入大气。4）有机废气（VOCs）：有机废气主要来源于光刻工序中的涂胶、前烘、曝光后烘焙、有机洗、坚膜、去胶、湿法刻蚀工段以及化学机械抛光干燥洗等过程。有机废气经沸石浓缩转轮焚烧系统（沸石转轮浓缩吸附+焚烧炉（TO）装置）处理后排入大气。2.2国内显示面板发展黄金十年，打开废气治理需求空间显示面板产能向中国转移打开国内废气治理需求，市场规模快速增长。自2010年起，光电显示行业产能逐步由日本、韩国、中国台湾向中国大陆转移。据弗若斯特沙利文，2015年至2020年中国大陆显示面板行业市场规模（产量口径）从0.31亿平方米增长至0.91亿平方米，年均复合增长率为24.4%。据工信部数据，“十三五”期间中国显示面板产线建设投资近8000亿元。根据《电子工业污染物排放标准（二次征求意见稿）》要求，光电显示行业环保投资一般占总投资（包括生产设备购置费和工程建设费）的2.5%-3%，其中废气治理投资占比约0.5%-1%。按废气治理投资占比0.75%估计，2016-2020年中国显示面板领域废气治理市场空间约60亿元。预测“十四五”期间显示面板产能稳步扩张，废气治理需求将保持稳定。据弗若斯特沙利文，中国大陆显示面板产量在2021-2024年将合计增加25.4百万平米，对应总投资额约超3000亿元，对应相关废气治理市场需求合计约22.5亿元，仍有一定体量的市场空间。2.3系统核心设备自产率提高获得成本优势，高性价比下市占提升从工艺排气管道出发，积累核心工艺及客户。盛剑环境早期核心产品为螺旋和工艺排气管道，受益于国家发展泛半导体产业和重视环保产业的趋势，公司从2010年开始将业务重点聚焦于泛半导体工艺废气治理领域。公司通过投资研发不锈钢涂层风管的制造工艺，成功掌握ECTFE/ETFE喷涂技术，生产的涂层风管具有优异的耐热性、耐腐蚀性、低摩擦性等特性，可用于有酸碱排风需求和防火要求较高的洁净室内或室外区域。2011年，公司不锈钢涂层风管通过了FMApprovals关于洁净室专用的排气及排烟管道系统认证，使公司初步掌握了进军泛半导体废气治理领域的核心产品之一。设备自产占比逐年提升，江苏盛剑工厂投产后外协成本优势进一步凸显。公司废气治理系统中的核心设备包括集尘机、洗涤塔、脱硫塔、排气管道等，通过逐步提高自产比例，采购成本得到降低。此外2018年江苏盛剑工厂投产后公司自有生产加工能力大幅增加，进一步降低外协加工占比。2017年末至2020年6月底，公司自产设备占比已由25.16%上升至47.94%，外协加工费占主营成本比例由7.17%下降至2.24%，成本优势获得增强。设备自产降低废气治理系统投资比重，公司性价比优势获得巩固。泛半导体废气治理领域长期被外资企业垄断，定价较高，而公司提供的产品性能相近且价格更低。以富士康广州10.5代TEF-LCD产线为例，废气治理使用国外供应商系统，投资5.51亿元，占总投资的比重为0.90%；而京东方、云谷、厦门天马等使用公司系统的产线废气治理投资仅占总投资的0.45%-0.66%，相较富士康产线相关废气治理投资比重有明显下降。杆项目打开市场，显示面板废气治理实现“0→1”的突破。凭借初创期的技术积累和优质服务，显示面板行业核心客户逐步认可公司的废气治理产品。2013年，公司凭借湿式多级洗涤塔处理氮氧化合物技术方案中标京东方B6项目酸碱废气系统，成为公司打开泛半导体行业高端客户的标杆性项目，实现“0→1”的突破。此后高性价比推动下游显示面板客户选择国产替代方案，帮助公司废气治理系统实现“1→N”的快速发展。公司在显示面板废气治理领域2010年后的市占率已接近70%，废气治理系统解决方案覆盖华星光电、天马微电子、惠科光电、信利光电、中电熊猫、维信诺、咸阳彩虹等客户。此外，废气治理系统服务难点在于首次合作的达成，公司一旦进入供应体系后将会与客户形成稳定合作关系。废气治理系统对产线运行影响重大，治理不及时会产生产线宕机风险，造成较大经济损失，因此客户基于产线的稳定运行考虑一般不会考虑更换废气治理供应商。3、集成电路领域废气治理国产化蓄势待发，系统+设备双轮驱动3.1产能扩张提速，预测国内主要晶圆厂年均资本开支额较大晶圆产能加速向中国大陆转移，2021-2022年仍将新增8座晶圆厂。近年来全球各大集成电路企业已陆续在中国大陆建设工厂或代工厂，向中国大陆转移产能；

内资企业如中芯国际、华虹半导体等也已在多个城市布局12寸晶圆厂。据ICInsights，截至2020年底中国大陆地区晶圆产能3184千片/月（等效8英寸），占全球产能的15.3%；另据SEMI统计，2021-2022年中国大陆仍将新增8座晶圆厂。截至2021年11月19日，全国主要晶圆厂建设中的产能及公布的扩产规划合计12英寸156.4万片/月、8英寸39.4万片/月。根据现有项目投资额估算，假设12英寸晶圆厂投资成本为50亿元/万片月，8英寸晶圆厂投资成本为10亿元/万片月，则上述扩产规划对应总投资额约8214亿元。由于晶圆厂建设周期在2年以上，我们预计上述扩产规划将于2025年前全部落地，对应2022-2025年主要晶圆厂年均资本开支在2000亿元以上。3.2集成电路领域废气治理系统市场空间广阔，公司通过标杆项目抓住国产化替代机遇集成电路领域的废气治理系统以国外供应商为主，市场空间广阔。由于国外泛半导体领域起步较早，工艺废气治理系统和设备技术均领先于国内企业，故行业内主要供应商均为国外厂家，并占据了国内主要市场份额。而据《电子工业污染物排放标准（二次征求意见稿）》，集成电路行业环保投资一般占总投资的比例不超过5%，若假设集成电路行业废气治理系统投资占比约1.5%，则对应2022-2025年晶圆厂建设中废气治理系统市场需求约30亿元/年，在考虑先进封装、半导体材料生产中废气治理需求条件下集成电路领域废气治理系统市场空间或超40亿元/年，市场空间广阔。公司废气治理系统成功进入本土头部晶圆厂商供应链，有望通过标杆项目形成示范效应。公司通过持续提高自产设备使自身废气治理系统投资成本占比相对较低，而在疫情影响下国外供应商服务人员进入中国耗时较长，远程投标难以满足客户定制化需求，为公司进行相关系统国产化替代提供了机遇。目前公司已成功进入

中芯国际、华虹半导体等本土头部晶圆厂商供应链，实现头部集成电路客户“0→1”的突破，有望通过标杆项目形成示范效应，快速复制在显示面板领域的成功模式。加大集成电路领域业务拓展，与各大领先企业开展项目合作。2021年以来，公司加大集成电路领域业务拓展，于6月成功中标格科微12英寸CIS集成电路特色工艺研发与产业化项目相关废气治理系统，合同金额7980万元；11月成功进入奕斯伟高端板级封装系统集成电路项目，提供相关废气治理系统。公司目前已与北京集电（12寸晶圆制造）、卓胜微（射频SAW滤波器芯片和射频模组）、格科微

（12寸图像传感器芯片）、长电科技（先进封装）等各领域领先企业达成项目合作，预计未来随产能扩张公司相关废气治理系统业务可获得积极发展机会。3.3单体治理设备市场空间近百亿，深度绑定北方华创打开后续空间单体治理设备为泛半导体附属设备中的一种，主要用于对生产工艺中产生的工艺废气及有机废气的预处理，之后再经中央治理端废气治理系统进行后续处理排放。其中，单体治理设备主要包括LocalScrubber（“L/S”）和LocalVoc（“LOC-VOC”）两种。L/S设备用于工艺废气的源头处理。工艺废气成分、种类、性质多样，且其中有害成分浓度较高，若不经处理直接输送至中央处理系统将无法满足环保排放要求。此外，中央处理系统一般安装于生产区以外的生产支持区，工艺设备离集中处理设备的距离较远，未经处理的工艺废气会发生冷凝、反应、结晶和堆积等情况，导致排气管道堵塞。L/S设备主要用于对主生产设备产生的工艺废气进行预处理，在工艺废气治理领域必不可少。晶圆厂的建设需配套一定数量L/S设备，我们对2022-2025年晶圆厂建设所需L/S设备数量及市场空间进行测算：L/S设备数量：据中国电子工程设计院官网披露的环境影响报告及其他公司文件，12英寸晶圆产线每1万片/月产能需配套L/S设备150台以上；8英寸晶圆产线每1万片/月产能需配套L/S设备70台左右；6英寸产线每1万片/月产能需配套L/S设备40台左右。据前文统计数据，2022-2025年预计我国晶圆厂产能扩增包括12英寸156.4万片/月、8英寸39.4万片/月，对应约26218台L/S设备增量需求。此外若考虑6英寸晶圆厂扩产及显示面板产线建设带来的增量，预计2022-2025年L/S设备需求约3万台，年均新增约7500台。L/S设备定价：据公司招股说明书显示，2018年、2019年和2020年1-6月，公司对外销售L/S设备的单价分别为22.42万元/台、23.55万元/台、23.14万元/台，均价为23.04万元/台。我们假设每台L/S设备单价为23万元/台。L/S设备定期维护：此外由于工艺废气腐蚀性强，L/S设备需定期维护。据台湾省“环境保护署”数据测算，L/S设备年均维护成本约占初设成本的10.65%，一般由设备供应商提供相关服务。综合以上假设，我们预计2022-2025年每年L/S设备需求为7500台，2022-2025年包含维护需求在内的L/S设备市场总需求分别为27.66亿元/29.50亿元/31.34亿元/33.18亿元。LOC-VOC设备用于洁净室内VOCs的浓缩吸附。泛半导体行业生产车间某些区域循环风中含有一定量的挥发性VOCs气体，若处理不当将会影响产品良率和员工健康。含有VOCs的气体在通过LOC-VOC设备脱附后，排至VOCs中央处理装置，集中处理达标排放。LOC-VOC设备单价较高，据公司招股说明书披露，2019年公司LOC-VOC设备单价为60.33万元/台。深度绑定北