金钼股份研究报告：高端合金新材料快速发展钼需求有望高景气

金钼股份研究报告：高端合金新材料快速发展，钼需求有望高景气一、金钼股份：国内领先的钼生产商1.1

金钼股份历史沿革金钼股份是行业领先的钼产品供应商。主要从事钼系列产品的生产、销售、研发及钼相关产品贸易经营业务，拥有钼采矿、选矿、焙烧、钼化工和钼金属加工上下游一体化的完整产业链条，生产钼炉料、钼化工、钼金属深加工三大系列二十多种品质优良的各类产品，广泛应用于钢铁冶炼、石油化工、机械制造、航空航天、电子照明、生物医药等领域。公司成立于2007年，由金钼集团联合太钢集团、东方集团、宝钢集团这三家单位共同发起设立。公司背靠陕西省国资委。陕西省国资委通过陕西有色金属控股集团间接控制金钼集团，进而控制金钼股份，为公司的实际控制人。公司控股3家子公司并且参股4家公司，覆盖钼矿上下游完整的产业链。公司控股子公司金钼贸易（100%）主要负责钼产品和副产品的销售以及进出口业务，金钼汝阳（65%）主要负责钼矿石浮选、加工与销售，金钼光明（55%）主要负责钨钼产品加工业务。4家参股公司中，金钼众创科技（25%）负责销售以及日用品制造，中稀金钼（39%）经营范围是铼产品的研发和生产，天池钼业（18.29%）和金沙钼业（10%）经营范围是钼矿开采、加工。其中，金沙钼业拥有的沙坪沟钼矿是国内外罕见的超大型优质钼矿床，该钼矿还处于筹建阶段，而天池钼业拥有的季德钼矿目前建设完成，开始投产，但是由于天池钼业的控股股东ST天首启动重大资产重组，目前处于停产阶段。1.2公司主营钼系列产品，布局完整钼产业链钼，化学符号为Mo，是一种银白色的可塑性金属，应用非常广泛，主要作为生产低合金钢、合金钢、不锈钢、工具钢、铸铁、超级合金、钼基合金等的添加剂。添加钼可以使各类合金钢的强度、韧性、耐热性、耐蚀性和可焊接性大大提高。尽管钼主要应用于钢铁行业，但由于钼本身具有多种特性，它在其它合金领域及化工领域的应用也不断扩大。传统的Mo-Co/Al2O3和Mo-Ni/Al2O3是石油精制加氢脱硫的催化剂；二硫化钼润滑剂广泛用于各类机械的润滑；钼酸盐被公认为环境友好型缓蚀剂。公司主营钼系列产品，布局完整钼产业链。公司聚焦钼主业发展，专注于做大做强，致力于完善钼矿山、钼炉料、钼化工和钼金属四大业务板块的产业链条。钼产业链主要分为上游的矿石采选和钼精矿的生产，中游的焙烧和冶炼，以及下游的精深加工，包括钼粉、钼金属烧结制品等产品的生产。公司在上游钼矿方面布局广泛，储量丰富。公司不仅掌握金堆城钼矿和河南汝阳东沟钼矿，而且控股天池钼业和金沙钼业，钼矿储备丰富。2007年公司设立时，公司向金钼集团收购了金堆城钼矿采矿权，2008年公司使用上市募投资金收购河南汝阳公司股权，并随后获得了汝阳东沟钼矿采矿权，有效期三十年。同时，公司在2013年受让金沙钼业10%股权，间接控股了金寨沙坪沟钼矿（目前仍在筹建中），2020年参股天池钼业，间接参股了吉林天池季德钼矿（因母公司财务问题暂时停产），实现了钼矿资源的进一步拓展和更广阔的布局。金堆城钼矿是世界六大原生钼矿床之一。公司拥有金堆城钼矿2.63平方公里的采矿权，共分小北露天、南露天和全露天三部分，且均为大型露天矿。矿山的钼金属储量约78万吨，平均品位0.083%，按公司现有开采能力（每年1320万吨）计算，尚可服务37年。该矿具有储量丰富、品位较高、含杂低、易于深加工、适合大型露天开采等特点。公司采矿许可证有效期为2030年1月1日。汝阳东沟钼矿是我国于2006年在河南汝阳东沟又探明一处世界级特大型钼矿。公司拥有东沟矿区5.58平方公里的探矿权，该矿区评估利用可采储量为46,964.08万吨，矿石品位0.12%，钼金属储量估计为68万吨。按公司现有开采能力（每年825万吨）计算，尚可服务59年，公司采矿许可证有效期为2038年12月30日。季德钼矿位于舒兰市小城镇。钼矿品位和工业价值较高、易于选采，矿山所处位置优越。季德钼矿采矿权矿区内的钼矿矿石量为22,446.68万吨、钼金属量253,890吨、平均品位0.113%，目前仍在建设过程中，预计建设完成之后季德钼矿可以日处理25000吨钼矿石项目的矿岩采、剥运输，年开采矿石量约825万吨，主要产品为含钼47%的钼精矿，具有杂质少、提炼简单、易下游加工的特点，年产钼金属量预计为9322.5吨，产量约为

金钼股份控制的金堆城和东沟钼矿总产量的40%。公司钼产品中下游布局完善，产品形态主要分为三种：一是钼炉料产品，钼炉料产品主要有焙烧钼精矿粉、焙烧钼精矿块、钼铁。主要应用于不锈钢、合金钢以及钢材和特种钢的生产。作为铁的合金添加剂，钼可提高钢材的硬度和韧性、耐高温性、耐磨性和耐酸性。二是钼化工产品，钼化工产品主要有钼酸铵、二硫化钼、钼酸钠等。钼酸铵主要用于钼冶金（如生产钼粉）、加氢脱硫石油精炼催化剂、化肥催化剂、颜料染料等；二硫化钼主要用于润滑油和润滑脂行业，特种润滑涂料及军工行业；钼酸钠主要用于含钼有机和无机催化剂等。1.3优化营业结构，净利润有望提升从整个市场钼需求的结构来看，虽然目前钼产品在钢铁行业和基础设施方面的应用仍占主导地位，但化工产品的消费水平呈上涨趋势。从公司的产品结构看，目前金钼股份的钼化工产品占比已达到30%，超过整体市场钼化工消费结构的平均水平，应用能力在不断加大，逐渐成为支柱产品。不仅如此，金钼股份还调整了公司的业务结构，提升了钼板块占比，更加专注钼相关业务，下调毛利率较低的电解铜贸易业务营收占比，整体盈利能力有所提升。二、钼资源分布高度集中，供给端约束形成钼资源分布高度集中。根据USGS数据，2021年全球钼储量1600万吨，中国储量830万吨，占比超过51%，是全球钼资源最丰富的国家；秘鲁和美国分列第二、第三位，拥有270万吨和230万吨钼储量，CR3资源储量占全球储量的83%。全球钼矿产量温和增长。2016-2021年，全球钼供给从27.9万吨增长至30万吨，CAGR仅为1.2%，自2017年以来，全球钼矿产量基本稳定在30万吨左右。其中，中国钼矿产量一直稳定在13万吨，只有2020年受突发事件影响产量有所下滑：1）鹿鸣矿业因尾矿库泄露事件影响停产5个月，导致该矿山全球产量减半；2）金钼股份金堆矿区受暴雨影响停车13天，全年影响1200吨产量。海外主要矿山运营不及预期，新增项目产能释放有限，2022年产量或将继续下滑。根据历史经验，钼精矿供给弹性有限。海外钼矿供给主要来自铜矿等金属矿的伴生矿，所以在钼价比较低迷的时期海外供给也保持稳定。但换言之，正由于钼精矿主要以副产品形式产出，其回收率及回收产生的收入通常占整体比重较低，只要主矿种或其他稀贵金属产量不出现产量和经济性问题，对伴生钼的关注就会下降。目前海外多个钼矿山均出现采矿量、入选品位、回收率下滑的问题：1)受限采矿量和品位双降，BinghamCanyon钼产量下滑62.75%。2021年力拓

Kennecott旗下BinghamCanyon矿山采矿量整体下滑15.44%，至0.38亿吨。其中，铜矿、银矿由于入选品位增大，整体产量不降反增；黄金产量下滑18.52%基本与整体采矿量下滑比例一致；钼精矿产量受影响最大，2021年钼精矿入选平均品位仅为0.029%，同比下滑50.85%，叠加采矿量下滑影响，2021年产量同比下滑62.75%，仅为7600吨。根据2021年Q4产量预测，2022年总产量可能进一步下滑至5000吨。2)主力矿山LosPelambres和Centinela产量下降，Antofagasta钼产量下滑16.7%。其中，LosPelambres采矿量、入选品位以及回收率均有所下滑，产量同比下滑15.60%，仅为9200吨，2022年该矿山产量将进一步下滑至6500-7500吨；Centinela主要受限于品位下降，产量同比下滑23.53%，但通过调整回收率，2022年产量将回升至2000-2500吨；钼总产量约为8500-10000吨，整体呈下滑趋势。3)主力矿山HighlandValley和Antamina产量下降，TeckResource钼产量同比下滑47%。其中，HighlandValley钼产量同比大幅下降与原矿产量、处理量、原矿钼品位和回收率均下降有关，2021年产量同比下滑约54.5%；2021年Antamina产量下降主要与该公司专注于铜和锌生产有关，2021年产量同比下滑33.3%。国内供给端受投资下滑+环保政策趋紧影响弹性极差。2013年-2017年，受供需关系阶段性失衡影响，商品价格持续下跌，中国钨钼采选及冶炼固定投资额见顶后连续下降。从进出口来看，2015年进出口量出现一个低谷期，主要由于国际市场下行压力压缩中国钼产品出口空间。此后，国家政策严格控制钼资源开发利用强度以及新增产能，并提出了强化高端应用的要求，未来几年钼的进出口维持在一个相对平稳的状态。从产量来看，2013年之后中国钼精矿产量与消费量平衡不断收紧，直到2018年平衡量打破，供需出现缺口并有扩大趋势。新增项目有限，巨龙铜矿或带来0.7万吨增量。紫金矿业于2020年7月完成巨龙铜矿交割，巨龙铜矿拥有驱龙铜多金属矿、荣木错拉铜多金属矿和知不拉铜多金属矿；项目合计拥有平均品位0.41%的铜金属量1040万吨，伴生0.028%的钼金属量约73万吨。一期已于2021年底建成投产，预计2022-2024年产钼分别达到0.3/0.5/0.7万吨。三、进口替代+产业升级，特钢行业钼需求潜力巨大坦克的装甲，火炮的炮管内壁，中国未来的航空母舰、太空武器，都离不开钼。钼主要消费领域为钢铁行业。钼是一种难熔金属，具有良好的耐磨性、耐腐蚀性、熔点高、强度高等特性，被广泛地应用于钢铁、石油、化工、电气和电子技术、医药和农业等领域，其中钼在钢铁行业中的消费占比高达85%以上。据IMOA统计，2020年全球钼消费结构为：合金钢39%、不锈钢24%、合金工具钢7%、铸铁/铸钢8%、镍合金3%、钼金属6%、化工13%。全球钼消费中心向我国转移。全球钼消费主要集中在中国、欧洲、美国、日本等主要的钢铁生产国家和地区，钼消费的变化与上述地区钢铁生产有较大关系，上述地区年钼消费量合计占全球总消费量的80%以上。中国是全球最大的钼消费国，消费占比持续提升，对全球钼消费的影响加大。中国钼消费占比由2015年的35%增长到2020年的45%；欧美钼消费占比由2015年的37%下降至2020年的31%。3.1钢铁工业结构性调整，催生钼需求3.1.1钼主要应用于特钢/高性能合金领域2010-2021年，我国粗钢产量不断攀升，自2017年已超过全球粗钢产量的一半以上。作为全球最大的生产国，近十年我国基本贡献全球粗钢产量的全部增量。2021年，我国粗钢产量为10.3亿吨，同比下降3.0%，为2015年来首次负增长，我国主动压减粗钢产量，旨在促进钢铁行业高质量发展。粗钢的分类：中国钢铁工业协会2003年制定、经国家统计局批准从2004年1月1日开始在全国钢铁行业执行的《中国钢铁工业生产统计指标体系》，参照中国《钢分类》国家标准，并结合我国海关进出口统计和国际钢铁统计中都将不锈钢作为单独一类品种进行统计的情况，将不锈钢从合金钢中分离出来作为单独一类品种进行统计，粗钢分为非合金钢、低合金钢、合金钢、不锈钢四类，即合金钢中不包括不锈钢。而工具钢中可分为碳素工具钢、合金工具钢和高速工具钢，其中除了碳素合金钢属于非合金钢外，合金工具钢和高速工具钢都属于合金钢，其中高速工具钢指的是当工具钢中的钼、钨和钒的含量超过7％且碳含量超过0.60％时，它们被称为高速钢，该术语描述了它们以“高速”切削金属的能力。不锈钢则可以分为铁素体钢、马氏体钢、双相钢以及奥氏体钢，区分的主要依据是含镍量。钼在粗钢中的应用主要集中在三个领域：1、不锈钢：奥氏体不锈钢产量和用量约占不锈钢总产量及用量的70%，钢号也最多，其中大多数的奥氏体钢的含钼量处于2-3%，部分版本的含钼量处于3-8%，是不锈钢中含钼量最多的子类。双相钢含钼量位于1-4%，铁素体钢含钼量为0.75-2.5%，马氏体钢早期不含钼，现在的一些改良版上会有少量钼的出现，大多数含量为0.6%。2、工具钢：此处的工具钢指的是不包含碳素工具钢和高速工具钢的合金工具钢，含钼量一般在0.5-3%。3、高速钢：高速钢是高速工具钢的简称，含钼量一般在5-10%。3.1.2进口替代+产业升级双轮驱动，我国钢铁工业转型升级我国钢铁工业转型升级，从普钢转向优特钢。随着气候问题逐步成为全球共识，各国纷纷采取措施控制碳排放，目前全球钢铁行业都在经历结构性转型，中国趋势尤甚。目前，我国钢铁产品逐步从普钢转向优特钢。2021年，在我国粗钢产量下滑的大背景下，不锈钢和合金钢产量逆势上涨，进而带动全球高端钢材产量增加。以不锈钢为例，2021年中国不锈钢产量为3366万吨，同比增长11.70%，10年CAGR达到7.66%；2021年全球不锈钢产量为5650万吨，同比增长11.1%，10年CAGR达到4.63%中国钼钢比仍低于全球平均水平。近年来我国吨不锈钢耗钼比例维持在0.35%，远低于美国的0.98%和日本的0.89%，甚至低于全球平均水平0.50%。主要在于我国钢铁消费结构仍然集中在建筑和机械领域，占比达到54%和21%。在特钢行业需求集中的汽车、金属产品、国防、其他运输应用占比较低。进口代替空间巨大。钼主要消费领域为中高端特殊合金材料领域我国中高端特钢新材料占粗钢比例仅4%，日本等发达国家中高端特钢占比约16%之上，我国中高端特钢新材料仍然部分依赖进口且不乏卡脖子材料。从进口数据来看，我国特钢进口数量由2012年的277.3万吨，上升到2021年的604.1万吨，10年CAGR达到8.10%。随着我国制造业不断转型升级，以军工产业、核电工业、高速铁路及汽车工业为代表的高端制造业迎来了快速发展，有望进一步拉动中高端钢材需求，形成进口替代叠加产业升级的双轮驱动。3.2.3高性能镍基合金在国防、军工领域使用广泛镍基合金是一种特种的不锈钢，在化学成分上与普通不锈钢有显著不同，是指含高镍，高铬，高钼的一种高合金不锈钢。其次在耐高温或者耐腐蚀的性能上，与普通不锈钢相比，具有更加优秀的耐高温或者耐腐蚀性能，是304不可取代的。高性能镍基合金主要产品分为两种：海恩斯系列（HAYNES）高温合金和哈氏系列

（HASTELLOY）耐蚀合金。海恩斯系列（HAYNES）高温合金主要应用于飞机燃气涡轮发动机、工业燃气轮机等市场：早期的HAYNES230合金因其无与伦比的耐高温、抗氧化性和出色热稳定性受到了市场的认可。改进的HAYNES242合金在1300°F（705°C）的温度可以保持高强度，低热膨胀等特性，在高达1500°F（815°C）的温度下具有良好的抗氧化性，出色的低周疲劳性能，在飞机发动机密封圈、安全壳环、管道段、外壳和紧固件市场前景极佳。最新的HAYNES282合金具有蠕变强度，热稳定性，可焊性和可锻造的独特性能组合，广泛应用于航空和工业燃气涡轮发动机中。哈氏系列（HASTELLOY）耐蚀合金主要应用于化学加工行业：哈氏B-3合金对盐酸和硫酸等非氧化性酸具有出色的耐受性，哈氏C-2000合金结合了对氧化介质的出色耐受性和对非氧化环境的卓越耐受性，在化学工艺设备应用中实现了真正的性能突破。哈氏C-22合金具有耐点蚀和缝隙腐蚀的特性，它已被广泛用于防止最具腐蚀性的FGD系统和最先进的药物反应容器。3.2钼需求预测我国钼消费量与我国特钢产量变化趋势趋于同一。在后续钼的需求预测中，在钢铁领域主要基于合金钢、不锈钢以及工具钢等特钢品种产能释放情况进行计算；在化工领域，主要基于石化领域增长情况进行计算。3.2.1合金钢产量温和增长合金钢：耗钼量最大，占全球总需求的39%，其中结构钢含钼0.1-0.2%被广泛用作摩天大楼、桥梁等大型钢构件。含钼0.3%的钼钢往往用于运输和汽车制造业中的承重部件和传动部件。基建投资是稳增长的重要抓手，2022年基建投资增速或将超过5%。去年固定资产投资中，房地产、基建和制造业投资分别占24%、25%和32%。基建投资的可控性较强，疫情影响较低，可以在较短时间内推动经济企稳、改善市场预期。根据市场预测，2022年我国GDP增速目标或为5.5%，将比去年提高0.4个百分点。今年出口较难维持前两年的高增长，消费增速也较难大幅提升，投资增长至少需要弥补0.4个百分点的缺口。根据历史经验，基建投资增速每提高1个百分点，将带动GDP增速提升0.08个百分点，因此在不考虑其他情况的基础上，我国基建增速至少应提高至5.4%。新能源汽车渗透率目标有望提前。2021年12月，中国新能源汽车渗透率已经达到19.1%，单月渗透率继续加速，摩根大通预计2025年中国新能源汽车渗透率将达到35%。海外新能源汽车也在提速，2021年前三季度美国新能源车销量达43.5万辆，同比+104%，月度销量屡创新高。若新补贴政策落地，将对美国新能源汽车销量将会明显拉动。欧洲2021年前三季度新能源车销量达156万辆，同比+105%，前三季度渗透率达17%，较2020年增加6个百分点。初步估算，2025年，中国新能源汽车有望超过1000万辆，全球超过2000万辆。3.2.2300系/400系不锈钢产量上升3.2.3工具钢增速工具钢属于先进基础材料，战略地位极高。根据化学成份不同，工具钢分为碳素工具钢、合金工具钢、高速钢工具钢三类：（1）碳素工具钢的碳含量较高，在0.65-1.35%之间，热处理后表面可得到较高的硬度和耐磨性，加工性能良好，但红硬性差；（2）合金工具钢是指为了改善工具钢的性能而特意加入一些合金元素的钢，常用的合金元素有钨（W）、钼（Mo）、铬（Cr）、钒（V）、钛（Ti）等，合金元素的含量总和一般不超过5%。合金工具钢的淬硬性、淬透性、耐磨性和韧性均比碳素工具钢高，按用途大致可分为刃具、模具和量具用钢3类，模具钢的产量占合金工具钢的80%左右。（3）高速钢主要用来制造金属切削刀具，冷作模具、高温轴承等，高速钢是一种具有高硬度、高耐磨性和高耐热性的工具钢，含钨、钼、铬、钒、钴等合金元素，合金元素总量达10-25%左右。3.2.4其他消费领域地缘冲突导致全球石油产量出现波动，石化行业钼需求保持稳定。俄乌冲突以来，全球原油价格冲高，目前布伦特原油已经突破100美元/桶，2021年，俄罗斯石油产量达5.17亿吨。根据美国《油气杂志》(OGJ)统计数据，2021年全球石油产量约44.23亿吨，俄罗斯原油产量约占全球的11.69%。但目前伊核谈判进展顺利，达成协议后，伊朗将提高石油产能至330万桶/天，按照全球平均比重计算，一吨原油对照7.35桶，伊朗石油产能每年将提升2.12亿吨/年至5.39亿吨/年，全球石油实际供应将进一步提升，石油冶炼催化剂钼酸铵的消费有望保持稳定。3.3钼价格中枢有望持续上涨3.3.1钼历史价格复盘过去20年钼历史价