房地产行业月报：下行拐点未现销售不稳政策不息

产业链下行压力放大，尚未出现拐点22年4月全国房地产开发投资同比降幅扩大，累计同比自0年6月以来首次转负。拿地、开工、施工、竣工等指标表现均不理想，产业链下行尚未出现拐点。受市场下行房企资金链压力等因素影响4月土地市场依然呈现供求双向缩量的局面，在杭州、深圳等重点城市集中供地成交带动下，溢价率、流拍率指标环比有所修复，但在历史上依然处于较差水平。根据中指院的数据，4月0城住宅类土地供应建面同比下滑（其中一线二线三四线分别同比-%-%-%成交建面同比下滑（其中一线二线三四线分别同比-%--%住宅类土地成交金额同比下滑%（其中一线、二线、三四线分别同比-%、-%、-%；住宅类土地成交溢价率为%，逐步走出1年1月的低（%但依然处在历史偏低位（24年以来的%分位；住宅类土地流拍率为%环比有所改善但依然处于历史偏高位（4年以来的分位。弱拿地冷销售疫情干扰，新开工依然疲弱，拖累施工面积同比增速。2年4月新开工同比下滑%，环比亦大幅下滑%，这导致施工面积同比增速较3月继续收窄8pct至%。房企资金链压力疫情干扰竣工再次出现双位数同比降幅2年4月竣工面积同比下滑1%，较3月收窄pct。开发投资累计同比转负，当月同比降幅扩大2年-4月全国房地产开发投资累计完成额为9万亿元累计同比下降%其中住宅开发投资累计完成额为30万亿元，累计同比下降%。2年4月全国房地产开发投资当月完成额为1万亿元，同比下降%，环比下降%。其中住宅开发投资完成额为9万亿元，同比下降%，环比下降%。图表：全国房地产开发投资累计完成额 图表：全国房地产开发投资完成额当月值房地产开发投资累计完成额房地产开发投资累计完成额万亿元，左轴)累计同比（右轴）8642007 08 09 00 01

2%0%2%4%

0,008,006,004,002,000,00,00,00,00,000

房地产开发投资当月完成额房地产开发投资当月完成额亿元，左轴)当月环比（右轴当月同比（右轴010501070109011102020204

0%0%0%0%0%1%2%3%4%资料来源：国家统计局， 资料来源：国家统计局，图表：全国住宅开发投资累计完成额 图表：全国住宅开发投资完成额当月值住宅开发投资当月完成额亿元，左轴)当月环比（右住宅开发投资当月完成额亿元，左轴)当月环比（右轴当月同比（右轴累计同比累计同比（右轴）8642007 08 09 00 01

6%4%2%0%2%4%

6004,002,000,00,00,00,00,000

01/0501/0701/0901/1102/0202/04

0%0%0%0%0%1%2%3%4%：国家统计局， ：国家统计局，新开工和竣工依然疲弱22年-4月全国房屋新开工面积为0亿平，累计同比下降3%。其中住宅新开工面积为.9亿平，累计同比下降%。2年4月全国房屋新开工面积为0亿平同比下降%环比下降%其中住宅新开工面积为7亿平，同比下降%，环比下降%。图表：全国房屋新开工面积累计值 图表：全国房屋新开工面积当月值房屋新开工面积累计值（亿平，左轴）累计同比累计同比（右轴）5007 08 09 00 01

0%5%0%5%1%1%2%2%3%

0,005,000,005,000,00,000

当月新开工面积（万平，左轴）比)当月同比右轴)01/0501/0701/0901/1102/0202/04

0%0%0%0%1%2%3%4%5%：国家统计局， ：国家统计局，图表：全国住宅新开工面积累计值 图表：全国住宅新开工面积当月值当月住宅新开工面积（万平，左轴）住宅新开工面积累计值（亿平，左轴）累计同比累计同比（右轴）8642007 08 09 00 01

0%0%0%1%2%3%4%

5,000,005,000,00,000

当月环比（右轴）当月同当月同比（右轴）01/0501/0701/0901/1102/0202/04

0%0%0%0%1%2%3%4%5%：国家统计局， ：国家统计局，22年-4月，全国房屋施工面积为9亿平，累计同比上升%。2年-4月全国房屋竣工面积为0亿平，累计同比下降1%。图表：全国房屋施工面积累计值 图表：全国房屋竣工面积累计值20000

0%房屋施工面积累计值（亿平，左轴）累计同比房屋施工面积累计值（亿平，左轴）累计同比（右轴）% 86% 42% 0

房屋竣工面积累计值（亿平，左轴）

累计同比（右轴）累计同比（右轴）0%5%1%1%0708090001-M020708090001-M02：国家统计局：国家统计局土地市场成交低迷22年-4月土地购置面积为6万平，累计同比下降%。土地成交价款为5亿元，累计同比下降%。2年4月土地购置面积为7万平同比下降%环比下降%土地成交价款为3亿元，同比下降%，环比下降%。图表：全国房地产开发企业土地购置面累计值 图表：全国房地产开发企业土地购置面当月值本年土地购置面积累计值（亿平，左轴累计同比（右本年土地购置面积累计值（亿平，左轴累计同比（右轴）4 0%0%3 1%22%1 3%4%

,00,00,00,00,00,0000

比轴）

当月同比（右轴）当月同比（右轴）5%0%0%5%007 08 09 00 01

5%

001/05

01/07

01/09

01/11

02/02

02/04

10%：国家统计局， ：国家统计局，图表：全国房地产开发企业土地成交价累计值 图表：全国房地产开发企业土地成交价当月值1,008,005,002,00,00,00,000

本年土地成交价款累计值（亿元，左轴）累计同比（右轴）07 08 09 00 01累计同比（右轴）

0%0%0%0%0%0%1%2%3%

,00,00,00,00,00,00000

土地成交价款当月额亿元，左轴)当月环比右轴)当月同比右轴)01/0501/0701/0901/1102/0202/04

0%5%0%0%5%10%10%：国家统计局， ：国家统计局，销售依然快速下行，需求不稳、政策不息22年4月全国商品房销售面积和金额同比下降%、%，降幅较3月扩大、4pct，销售金额同比降幅甚至超过了疫情刚刚暴发的0年-2月。这与4月社融数据住房贷款减少5亿元、同比少增2亿元相互印证。高频数据显示5月销售降幅仍在扩大根据Wnd的数据5月-2日0城新房成交面积同比下滑（4月同比下滑%，环比下滑%。本“因城施策宽松叠加房贷利率下调始于01Q4但市场恢复明显低于预期除了疫情等影响之外，购买力下降及预期转弱都严重影响供求两端的信心。5月5日央行、银监会将首套房贷款利率下限下调p，是9年利率换轨以来首次调整贷款利率下限，也是26年住房信贷政策调整以来首次出现全国层面的放松凸显呵护市场之意有望导房贷利率加速下行。同时，各地因城施策宽松频次、力度、城市能级都在加速提升。据我们统计22Q1政策放松频次高达2次22Q（截至5月4日放松频次已经达到2次，限购、限贷等方面的调整已经频繁出现，南京、苏州、长沙等二线城市亦出台放松政策。我们预计若销售复苏仍然较弱，后续政策力度或将进一步加大，例如“认房又认贷”等内容的宽松，以及更高能级城市部分非核心区域的宽松。22年-4月全国商品房销售面积为0亿平，累计同比下降9%。其中，商品住宅销售面积为4亿平，累计同比下降4%。2年4月全国商品房销售面积为9亿平同比下降%环比下降%商品住宅销售面积为7亿平，同比下降4%，环比下降%。图表：全国商品房销售面积累计值 图表：全国商品房销售面积当月值商品房销售面积累计值（亿平，左商品房销售面积累计值（亿平，左轴累计同比（右轴）当月商品房销售面积（万平，左轴当月环比右轴)当月同比右轴)

0%8642007 08 09 00 01

0%5%1%1%2%2%

0,005,000,00,000

010501070109011102020204

0%0%0%0%1%2%3%4%5%：国家统计局， ：国家统计局，图表：全国商品住宅销售面积累计值 图表：全国商品住宅销售面积当月值商品住宅销售面积累计值商品住宅销售面积累计值（亿平，左轴）累计同比（右轴）8642007 08 09 00 01

0%5%1%1%2%2%3%

5,000005,000,00,000

当月商品住宅销售面积当月商品住宅销售面积（万平，左轴）比)当月同比右轴)01/0501/0701/0901/1102/0202/04

0%0%0%0%0%1%2%3%4%5%：国家统计局， ：国家统计局，22年-4月全国商品房销售金额为8万亿元，累计同比下降%。其中，商品住宅销售金额为3万亿元，累计同比下降%。2年4月全国商品房销售金额为8万亿元同比下降%环比下降%商品住宅销售金额为7万亿元，同比下降%，环比下降%。图表：全国商品房销售金额累计值 图表：全国商品房销售金额当月值商品房销售额累计值商品房销售额累计值（万亿，左轴）累计同比（右轴）8642007 08 09 00 01

0%5%0%5%1%1%2%2%3%3%

5,000,005,000,00,000

商品房销售额当月值商品房销售额当月值亿元，左轴)比)当月同比右轴)01/0501/0701/0901/1102/0202/04

0%0%0%0%0%1%2%3%4%5%6%：国家统计局， ：国家统计局，图表：全国商品住宅销售金额累计值 图表：全国商品住宅销售金额当月值商品住宅销售额当月值亿元，左轴)商品住宅销售额当月值亿元，左轴)当月环比右轴)当月同比右轴)累计同比累计同比（右轴）8642007 08 09 00 01

0%0%1%2%3%4%

5,000,005,000,00,000

01/0501/0701/0901/1102/0202/04

0%0%0%0%1%2%3%4%5%6%：国家统计局， ：国家统计局，现金流难题仍待解，金融端支持在路上2年4月全国房地产开发企业到位资金同比下降%，连续0个月同比下滑，房企销售和融资现金流依然严峻具体来看4月定金及预收款个人按揭贷款同比下滑%、%降幅较3月扩大.3pct与销售下行趋势一致2国内贷款自筹资金同比下滑%、%。我们认为需求端政策改善传导至销售回暖，进而再传导至金融机构信心修复仍需时日，部分民营房企短期之内仍需要更多的流动性支持。根据RDD，部分民营房企在监管机构帮助下计划通过信用违约掉期信用风险缓释凭证等信用保护工具，为其发行债券提供额外保障。我们认为除了公开市场发债支持之外，市场化并购、集团层面引入战投等方向仍可期待合作落地。22年-4月房地产开发企业到位资金为9万亿元，累计同比下降%。4月房地产开发企业到位资金为0万亿元，同比下降%，环比下降4%。图表：房地产开发企业到位资金累计值 图表：房地产开发企业到位资金当月值房地产开发资金累计值万亿元，左轴)累计同比（右轴）5007 08 09 00 01

0%5%1%1%2%2%3%

0,005,000,005,000,00,000

房地产开发资金当月值房地产开发资金当月值亿元，左轴)当月环比右)比右)01/0501/0701/0901/1102/0202/04

0%0%0%0%0%1%2%3%4%5%6%：国家统计局， ：国家统计局，拆分到位资金的主要构成：2年-4月房地产开发企业到位资金国内贷款为7万亿累计同比下降%。图表：房地产开发企业到位资金中国内款累计值 图表：房地产开发企业到位资金中国内款当月值房地产开发资金中国内贷款累计值（万亿元，左轴）累计同比累计同比（右轴）21007 08 09 00 01

0%0%1%2%3%

,00,00,00,00,00,00,00,00000

国内贷款当月值亿元) 当月环比 当月同比0%5%0%0%5%10%01/0501/0701/0901/1102/0202/04：国家统计局， ：国家统计局，2年-4月房地产开发企业到位资金中，自筹资金为6万亿元，累计同比下降5.2%。图表：房地产开发企业到位资金中自筹金累计值 图表：房地产开发企业到位资金中自筹金当月值房地产开发资金中自筹资金累计值（万亿元，左轴）比房地产开发资金中自筹资金累计值（万亿元，左轴）比轴）6 0%54 3 22%1 4%

,00,00,00,00,00,00,00,00,00

自筹资金当月额亿元，左轴)当月环比右轴)比)

0%0%0%0%0%1%2%3%4%007 08 09 00 01

6%

0 5%01/0501/0701/0901/1102/0202/04：国家统计局， ：国家统计局，222年-4月房地产开发企业到位资金中，定金及预收款为.5万亿元，累计同比下降%。图表：房地产开发企业到位资金中定金预收款累计值 图表：房地产开发企业到位资金中定金预收款当月值房地产开发资金中定金及预收款累计值（万亿元，左轴）累计同比（右轴）8累计同比（右轴）765432%210 4%07 08 09 00 01-M02

,00,00,00,00,00,00,00,00,000

定金及预收款当月额定金及预收款当月额亿元，左轴)比)当月同比右轴)01/0501/0701/0901/1102/0202/04

0%0%0%0%1%2%3%4%5%6%：国家统计局， ：国家统计局，222年-4月房地产开发企业到位资金中，个人按揭贷款为.8万亿元，累计同比下降%。图表：房地产开发企业到位资金中个人揭贷款累计值 图表：房地产开发企业到位资金中个人揭贷款当月值房地产开发资金中个人按揭贷款累计值（万亿元，左轴）累计同比（右轴）4累计同比（右轴）5%0%32 5%1%1%12%2%0 3%07 08 09 00 01-M02

,00,00,00,00,00,00,00,00000

个人按揭贷款当月额个人按揭贷款当月额亿元，左轴)当月环比右轴)当月同比右轴)01/0501/0701/0901/1102/0202/04

0%0%0%2%4%6%：国家统计局， ：国家统计局，销售不稳、政策不息，看好地产板块机遇4月统计局数据显示，行业下行暂未出现拐点。5月5日央行、银保监会联合发布调整贷政策的通知，进一步释放行业托底信号，自上而下政策端进一步改善的定调，房贷额度和利率、需求端和供给端政策的持续改善，有望使得地产基本面加速企稳，驱动开发和物管板块行情从央企国企适度向部分民企扩散。A科、）。重点推荐标的金地集团（3CH，买入，目标价3元）4月9日公司发布一季报一季度公司实现营业收入5亿元同比8.1%归母净利3亿元，同比1.8%；ES0.4元，我们维持-4年P2.2/2.0/260元的预测可比公司2年Wd一致预期E为高股息率充沛货值稳健的财务结构将进一步凸显配置价值，给予公司2年5倍E；目标价3元；维持“买入”评级。(最新报告日期：2年5月3日）风险提示：行业销售下滑风险；股东减持风险。万科（00002CH，买入，目标价0元）4月8日公司发布一季报一季度实现营收人民币7亿元同比0.%归母净利亿元，同比1.6%；PS0.2元。我们维持22/202/204年PS为2.3/2.5/2.86元的预测A（0002CH参考可比公司2年E均值Wnd一致预期稳健的财务强化公司龙头地位，万物云分拆上市加快多元化价值重估，我们予以2年1.xP，予以目标价0元（最新报告日期：2年5月4日）风险提示：行业销售下滑；公司拿地节奏低预期导致可售货量不足的风险招商蛇口（9CH，买入，目标价1元）4月7日公司发布2年一季报，一季度公司实现营收0亿元，同比4.4%，归母净利4亿元，同比-%，P0.01元。我们维持-2024年S为1.2/.3/1.50元的预判，可比公司2年平均E为4倍Wd一致预期，考虑到公司丰富的土地储备以及央企背景对未来成长空间的加持我们认为公司合理22PE为4倍目价1元，维持买入评级（最新报告日期：2年4月8日）风险提示：行业销售下行风险；园区开发业务周转低于预期滨江集团（4CH，买入，目标价1.0元）公司4月9日披露年报和一季报1年实现营收7.8亿元同比3%归母净利润3亿元，同比3%。2Q1实现营收8亿元，同比-%；归母净利润3亿元，同比-%我们预计公司4年S至1.14元可比公司2年平均Wnd一致预期）为8倍，考虑到公司优质的项目布局和亮眼的销售、拿地和财务表现我们认为公司2年合理E为0倍予以目标价1.0元维“买入评级（最新报告日期：2年5月1日）风险提示：疫情、行业政策、区域市场、少数股东损益占比波动风险。建发股份（3CH，买入，目标价2元）4月9日公司发布一季报一季度公司实现营收6亿元同比4.6%归母净利亿元同比2.8%P0.33元融资优势充沛土储以及周转能力推动地产业务逆势增长，供应链运营业务量价齐升，股权激励强化成长动力。我们维持-2ES分别为/264/316元的预测大型房企和供应链企业对应2年Wnd一致预期E均值为84/0.7x；考虑多元折价，我们给予公司2年地产业务7.xE（折价%，供应链业务7.x，予以目标价2元，重申“买入”评级（最新报告日期：2年5月4日）风险提示：行业销售下行风险，大宗价格波动风险华发股份（5CH，买入，目标价3元）公司4月7日发布一季报，2Q1年实现营收9亿元，同比2%；归母净利润1亿元同比2%尽管21毛利率承压但公司通过结转放量和少数股东损益占比减少实现业绩较高增长；凭借充裕的货值，销售跑赢行业；融资渠道保持畅通。我们维持222/202/204年S为1.7/1.66/.91元的盈利预测可比公司2年平均E为倍Wnd一致预期，考虑到公司不俗的销售和业绩表现以及背靠珠海国资委带来的融资和项目获取优势我们认为公司2年合理E为62倍维持目标价3元维“买入”评级（最新报告日期：2年4月8日）风险提示：疫情、行业政策、行业基本面下行、利润率下行、投资收益和少数股东损益占比波动风险。新城控股（615CH，买入，目标价2元）4月9日公司发布2年一季报一季度实现营收8亿元同比5.%实现归母净利润1亿元，同比-%；S0.23元。我们维持-4年PS为5.6/5.7/6.6元的预测参考可比公司2年3倍E估值作为一家财务相对稳健的民企公司商业外拓积极开发土储充沛双轮驱动路径日益清晰我们认为公司2年合理E估值为7倍，目标价2元，维持“买入”评级（最新报告日期：2年5月3日）风险提示：行业销售下滑；三四线商业地产竞争加剧。华润置地（19H，买入，目标价6港元）公司3月1日发布年报1年实现营收1亿元同比1%归母净利润4亿元，同比9%核心归母净利润6亿元同比1%考虑到行业利润率的下行趋势我们预计22/223/202EPS至5.0/.6/6.9元可比公司22EPE平均为75倍考虑到公司强大的不动产经营能力和融资优势，我们认为公司合理22EPE为9倍，目标价6港币，维持“买入”评级（最新报告日期：2年4月3日）。龙湖集团（060HK，买入，目标价6港元）公司公布1年报收入同比增长%至4亿（投资性物业和物业管理收入同比增长%至8亿元尽管毛利率同比下降4ct但核心净利润依然同比增长至4亿元。公司派息率为%，处于行业高位。参考结转情况，我们调低公司营收和毛利率预计2224年S为4.8/4.89/.70元可比公司平均2年E为7倍Wnd一致预期，考虑到公司长期稳健的运营能力和前瞻的经营性业务布局，我们认为公司合理2年预测E为0倍目标价6港币维“买入（最新报告日期：2年3月8日）风险提示：疫情影响业务开展；行业下行削弱公司融资能力；销售增速和非开发业务发展不及预期。中国海外发展（088HK，买入，目标价4港元）公司3月1日发布年报，1年营收同比增长3.4%至2亿元，核心净利润同比下降%至4亿元考虑到结转情况我们预计22/223/2024EPS为3.9/4.1/4.93元可比公司22EPE平均为9倍考虑到公司聚焦核心城市的布局拿地精准出色的投融资和成本管控能力，我们认为公司合理22EE为8倍，目标价4港币，维持“买入”评级（最新报告日期：2年4月1日）风险提示疫情影响业务开展尤其是经营性不动产业务盈利能力和销售增速不及预期旭辉控股集团（4HK，买入，目标价6港元）公司3月4日发布年报，01年实现营收4亿元，同比5.2%；归母净利润亿元同比-%归母核心净利8亿同比-%低于我们预（归母净利9.8亿。因22H2以来行业景气度下降我们调低公司开发结算量价预计公司22/202/204年归母净利为7.3亿元对应S为0.7/0.9/1.01元可比公司平均02PE为xWnd一致预期，我们看好公司稳健的财务表现以及中长期多元化布局，我们予以公司22E6.5x，目标价6港币，维持“买入”评级（最新报告日期：2年3月7日）风险提示：销售额增长慢于预期；市场份额收缩；利润率明显恶化碧桂园（7HK，买入，目标价8港元）碧桂园3月0日公布年报221年营收同比增长%毛利率同比下降4.pct至%，归母净利润同比下降%至8亿元，低于我们预期（4亿元。公司派息率为%。公司当前财务稳健未来有望穿越周期享受行业格局改善我们预计0304PS为1.6/1.1/1.34元可比公司22EE平均为1倍考虑到公司财务相对稳健、销售规模领跑行业我们认为公司合理22EE为6倍目标价8港币维“买入”评级（最新报告日期：2年4月1日）风险提示：疫情影响业务开展；行业下行削弱公司资金链稳健性；盈利能力和销售增速不及预期。中海物业（269HK，买入，目标价3港元）司3月41收4润8计222/04年S为4/./.72均02测E为6（Wd化理2测E为3价3（最新报告日期：1年8月8日）风险提示：疫情影响业务开展；利润率、第三方项目拓展、社区增值服务发展不及预期保利物业（649HK，买入，目标价6港元）公司3月5日发布年报1年实现营收8亿元同比3%归母净利润85亿元，同比2%公司三大业务齐头并进管理规模持续扩张股权激励正式落地行业变局之下央企优势更加突出。我们预计公司22/203/2024年S为2.00/.5/3.6元，可比公司平均2年预测E为4倍Wnd一致预期，考虑到公司稳健的经营表现和在市拓非住宅布局和业主增值服务方面的优秀能力我们认为公司合理2年预测E为倍，目标价6港币，维持“买入（最新报告日期：2年3月7日）风险提示：公共服务项目拓展和盈利能力弱于预期，第三方项目拓展弱于预期，业主增值服务发展弱于预期。碧桂园服务（698HK，买入，目标价7港元）公司3月9日发布年报，1年实现营收4亿元，同比8%；归母净利润人民币3亿元同比5%公司坚持5年千亿营收目标但考虑到利润率压力我们预计222/202/2024年PS为1.8/2.37/.21元可比公司平均2年预测E为2Wnd一致预期考虑到公司的领军地位我们认为合理222年预测E为5倍目标价港币，维持“买入”评级（最新报告日期：2年3月0日）风险提示：疫情影响业务开展；地产行业下行削弱关联房企稳健性，房企交付速度和应收账款可回收性受到影响；收并购整合进度、整体利润率、新业务发展速度不及预期。旭辉永升服务（195HK，买入，目标价90港元）司3月21收0润2司222/04年S人币507/02平均2测E为9Wd以理2测E为8价0（最新报告日期：22年3月3日）风险提示：疫情影响业务开展；房地产市场下行弱化母公司稳健性；第三方项目拓展弱于预期；社区增值服务发展弱于预期。招商积余（4CH，买入，目标价0元）公司4月7日发布一季报，2Q1年实现营收4亿元，同比%；归母净利润5亿元同比2%我们维持-4年S为0.612元的盈利预测可比公司年平均E为0Wnd一致预期考虑到公司央企背景优势以及在非住宅物管领域的竞争壁垒我们认为合理2E估值水平为0倍维持目标价0元维“买入评级（最新报告日期：2年4月8日）风险提示：疫情扰动、盈利能力下行、轻重资产分离不及预期、整合不及预期新大正（8CH，买入，目标价4元）公司4月8日发布一季报，2Q1实现营收1亿元，同比4%；归母净利润4亿元，同比2%。考虑到新项目拉低毛利率和股权激励费用的增加，我们预计22/202/204年PS为1.41/.0/2.91元。可比公司平均22EPE为3倍Wnd一致预期，考虑到公司综合实力的持续提升和较高的增速预期我们认为公司22EPE为4倍目标价4元，维持“买入”评级（最新报告日期：2年4月8日）风险提示：疫情发展不确定性；规模拓展不及预期；盈利能力下行风险华联控股（6CH，增持，目标价8元）公司4月9日发布年报01年实现营收8亿元同比-%实现归母净利润1亿元，同比-%，实现扣非归母净利润8亿元，同比-%。考虑公司竣工可售货值充裕，我们预计2年结转保持平稳，3年有望随着市场回暖和存量项目潜力释放，有进一步提升预计22/202/2024年S为0.8/.3/0.36元可比公司2年平均（Wnd一致预期为2倍考虑到恒裕系入主为公司转型发展带来新的助力我们认为公司年合理E为16倍，目标价4.48元，维持“增持”评级（最新报告日期：2年4月9日）风险提示：存量项目去化风险，转型风险，旧改项目不确定性。鲁商发展（3CH，买入，目标价7元）公司1年营收3亿元/o-9.2%归母净利2亿元/o-4.34%因地产业务拖累，低于此前预期的1亿元公司化妆品业务4N战略逐渐成型引入战投后协同效应有望持续显现；房地产市场若在政策等层面有边际宽松，公司地产业务有望改善。考虑房地产市场低迷风险，预计-4年S0.5/067/.98元。我们对公司采用分部估值法，测算公司各项业务合计合理估值在7亿元，对应目标价1.57元。地产业务采取V估值法，考虑地产业务下行风险，将NV折价由%提升至%，估算地产业务合理价值为3亿元。我们预计至2年化妆品业务贡献归母净利润3亿元贡献归母净利8亿（引入战投后上市公司持股比例下降至%可比公司Wnd一致预期均值33倍引入战投有望带来产业链资源协同与赋能给予公司2年5倍，估值4亿元；预计药品业务2年贡献归母利润5亿元，可比公司Wnd一致预期均值21倍考虑公司为地产医药化妆品等多元业务布局针对药品业务我们均给予%的估值折价给予公司2年9倍估值7亿元预计玻尿酸原料业（即焦点生物2年贡献归母利润2万元可比公司Wnd一致预期均值41倍，公司此前产能主要为化妆品级和食品级，附加值相对较低，给予公司2年0倍维