从全球医药格局演变看行业本质概述

从全球医药格局演变看行业本质中国医疗卫生产业“特色”医药行业结构和特征子行业及医药上市公司分析框架化学制药子行业中药子行业生物制药子行业医药商业子行业目录

从全球医药格局演变看“行业本质”全球医药市场格局源源不断上市的专利新药驱动70～90年代高速增长；近年新药匮乏而增速放缓；但>>GDP增速；美、欧、日三足鼎立，占全球市场份额约80％；规范市场：高度集中Top10企业垄断全球50%以上市场份额；Top10药品的全球市场份额高达10％；“重磅炸弹”垄断高端药品市场份额；医药分销业亦高度“集中”；非规范市场：发展中国家市场小而散、增速快，仿制为主，药品知识产权体系尚不健全。2008年全球主要药品市场的销售及增长情况区域

2008年销售额(亿美元)2008年增长率(%)2007年增长率(%)2003-2008年复合年增长率(%)预测2009年增长率(%)预测2008-2013年复合年增长率(%北美地区

31181.44.45.7-1~0-1~2欧洲

24755.87.16.43~43~6亚洲/非洲/澳洲90815.31513.711~1211~14日本

7662.14.22.74~51~4拉美

46512.612.812.79~1011~14全球77314.86.66.62.5~3.53~6行业本质&盈利模式

行业本质：高投入、高风险、长周期、高回报研发决定未来，得专利者得天下盈利模式：

新药+知识产权＝巨额利润！

”重磅炸弹”推动世界药品市场增长“重磅炸弹”销售额占全球市场份额>50％

R&D生产力决定全球产业地位行业本质&盈利模式制药产业的价值链大宗原料药特色原料药仿制药非专利药专利药制剂药原料药产品附加值/企业盈利能力专利药品是跨国制药巨头的核心竞争力处方药占据世界主流医药市场尽管仿制药的处方量强劲攀升至70％，但品牌专利药的销售额仍占90％市场份额影响一国医药产业格局的因素——产业政策包括：医疗卫生体制、监管政策和环境、专利政策、药品审批制度、研发投入、药价政策、卫生支出、医保支付制度。。。等

案例：80年代欧洲是全球最大的药品市场和创新药物研发中心，90年代以来，欧洲出现退缩，美国跃居老大。数据：1991年60％重大新药诞生于欧洲，40％在美国，至2001年欧洲比例降为28％，而美国占68％，日本占4％，2001年以后75%的新药诞生于美国；相应地，药品市场占有率此消彼长。

美国：市场化典范。鼓励创新、价格自由、高卫生支出、处方药直销广告等，全球领导地位；日本：政府全面监管。研发投入相对不足、强制药价下降，增长停滞；印度：1970年专利法仅对制药工艺授予专利，2005年才开始药品专利保护——“印度模式”崛起的国情因素；欧洲：福利资本主义制度，药价抑制政策、平行贸易，强制使用非专利药，由“盛”而“衰”；中国：1985年前只有工艺专利；1993年开始保护药品专利，并对1986～1993年之间的药品发明专利实行有条件的行政保护（7.5年）；2002年底“新药”定义变为“首次在中国销售的药品”。“重磅炸弹”专利到期困境，面临“通用名药”挑战新药研发愈加困难全球医药产业趋势并购推动增长，整合应对低潮进军生物制药领域成为热点

疫苗产业炙手可热通用名药市场空前增长

未来三年将有240亿美元的药品失去专利保护全球产业转移“印度模式”崛起中国制药业的机遇

2006~2008全球重大并购案例时间交易双方金额详细2008年诺华，爱尔康390亿美元诺华390亿美元购爱尔康2008年武田，Millennium88亿美元武田制药出资88亿美元收购Millennium公司2008年礼来，ImClone65亿美元礼来65亿美元现金收购ImClone公司2008年第一制药三共，南新45亿美元日本第一制药三共45亿美元收购南新2007年先灵葆雅，欧加农144亿美元先灵葆雅144亿美元收购欧加农2007年三菱，田边43亿美元三菱43亿美元收购田边2006年拜耳，先灵（德国）165亿欧元欧盟批准拜耳与先灵公司并购案2006年诺华，凯龙54亿美元诺华54亿美元收购凯龙2006年德国默克，雪兰诺133亿德国默克133亿拿下雪兰诺2006年UCB，Schwarz56亿美元UCB同意以56亿美元收购Schwarz制药2006年强生，辉瑞消费品部166亿美元强生166亿美元如愿收购辉瑞消费品部全球医药产业趋势

中国医疗卫生产业的“特色”特殊的的中国国医疗疗卫生生体制制和产产业链链医院是是产业业价值值链中中扭曲曲的市市场主主体80％药品品通过过医院院终端端销售售患者是是弱势势消费费群体体医药企企业多多方受受压：：市场化化的医医药企企业VS非市场场化的的强势势医院院非非市市场化化的监监管环环境特殊的的支付付体系系政府、社保、、商保保、私私人中国医医卫体体制的的制度度性缺缺陷：：——医疗机机构是是产业业链中中扭曲曲的市市场主主体医院拥拥有药药品销销售环环节的的“双向垄垄断”地位垄断卖卖方地地位：：控制制80％处方方权和和药品品销售售权垄断买买方地地位：：决定定5000多家药药企、、8000多家商商业配配送企企业生生死医疗资资源分分配失失衡、、医疗疗服务务信息息不对对称以药养养医体体制：药费费收入入占比比50％左右右医生成成为药药品推推销员员医院变变成从从药品品销售售中获获利的的盈利利性机机构问题根根源：：——政府投投入严严重不不足79%的中国国农村村人口口无医医疗保保险(2004)45％的中中国城城市人人口无无医疗疗保险险(2004)——医疗保保障体体系缺缺失各国卫卫生费费用占占GDP比重和和构成成（2004年，％％）中国医医药行行业的的现状状与困困境——需求旺旺盛VS过度竞竞争扭曲产产业链链和监监管政政策严严重打打击了了医药药行业业创新新和整整合动动能，，企业业小散散乱，，生存存环境境远不不如表表观需需求和和终端端增长长那样样乐观观——整体盈盈利能能力和和效益益水平平趋降降！药品流流通：：持续续降价价、打打击商商业贿贿赂药品供供给：：结构构性供供大于于求批文泛泛滥：：SFDA迄今已已核发发168740个药品品批准准文号号药品生生产：：“后后GMP””产能严严重过过剩不必担担心需需求增增长的的市场场药品研研发：：仿制制之路路已走走到尽尽头制药行行业产产能利利用率率持续续低迷迷纵向观察：：中国医药行行业景气刚刚刚开始横向比较：：未未来10年－中国医医药行业黄黄金发展期期中国医药经经济运行态态势：稳步步快速增长长2007年中国药品品市场全球球增长最快快医药行业增增速远高于于GDP增速行业经济效效益经历两两次逆转07年行业效益益大幅恢复复性增长，，数据来源：：wind、国信证券券经济研究究所收入的增长长一直较稳稳定，但2004年行业效益益水平开始始显著下降降，06年创历史低低谷。改革开放20多年中，中中国医药行行业高速发发展，持续续利润增速速>>收入增速收入的增长长一直较稳稳定，但2004年行业效益益水平开始始显著下降降，06年创历史低低谷。改革开放20多年中，中中国医药行行业高速发发展，持续续利润增速速>>收入增速07年行业开始始恢复效益益型增长。收入的增长长一直较稳稳定，但2004年行业效益益水平开始始显著下降降，06年创历史低低谷。改革开放20多年中，中中国医药行行业高速发发展，持续续利润增速速>>收入增速增长景气的的内在动力力（一）——人口自建国以来来，我国年年均人口自自然增长率率高达11.72‰，近五年来来年均人口口自然增长长率也达到到5.64‰‰。人口城镇化化速度加快快人口结构的的老龄化趋趋势推动药药品市场增增长。我国国60岁以上人口口比例逐步步上升，据据统计65岁以上老龄龄人的患病病率约是15～45岁青壮年的的3～7倍。增长景气的的内在动力力（二）——经济增长2002～2006年人均国民民收入年均均增长13.36％，而同期期人均卫生生费用年均均增长13.72％，二者者基本同步步增长研发生产流通终端新《药品注册管管理办法》延长审批时时间一倍提高仿制药药品技术要要求增加现场抽抽样环节对造假者严严厉处罚《制药工业污污染物排放放标准》部分指标要要求高于国国际标准双高：“高高环境风险险”、“高高污染”品品种目录正在在编制三年过渡期期后投入可可能翻番？？新GMP修订创新型企业业受益！门槛提高，，龙头受益益！药品挂网采采购推广省为单位；；政府为主主体商业公司向向配送物流流倾斜“两票制””放宽至至“三票制制”？“后药价时时代”区域商业龙龙头、产品品线丰富的的规模企业业受益！新《处方管理办办法》医院用药““一品两规规”社区医疗机机构“一品品一规”品牌规模企企业、拥有有独家品种种企业受益益！效益景气的的外部力量量（一）——行业政策和和监管自1998年我国开展展”三医改改革”以来来，我国医医药市场一一直处于政政策调整期期2007年国家药监监局局长一一审被判死死刑——行业监管导导向的转折折点？效益景气的的外部力量量（二）——药品降价表2：1997～2007年政府主导药品调价次数时间降价范围平均降幅年降价总额(亿元)11997年10月15种抗生素和32种生物制品15%2021998年4月解热镇痛类等38种药品10%1531999年4月21种头孢类中管药品20%2041999年6月西力欣等150种进口药品5%851999年8月降纤酶等2种生化药品15%1.262000年1月人血白蛋白等12种中管生物制品10%3.472000年6月头孢拉定等9种药品15%1282000年10月氨苄青霉素等21种抗感染药品20%1892001年4月医保目录69种抗感染药品20%20102001年7月医保目录49种中成药15%4112001年12月抗肿瘤、循环系统用药、神经系统用药以及治疗精神障碍等医保目录383种化学药20%30122002年12月消化道、血液系统及诊断用药等医保目录199种化学药20%20132003年3月公布医保目录种267种中成药的最高零售价，其中甲类67种，乙类200种14%15142004年5月调整枸橼酸芬太尼等3种特殊药品价格――――152004年6月大幅调低24种抗感染类药物价格30%35162004年7月18种药品单独定价方案――――172005年10月下调抗生素、生物制品、维生素等22种药品价格40%40182006年3月抗生素、抗肿瘤等中西药192006年8月调整99种抗生素最高零售价30%43202006年11月32种中成药肿瘤用药14.50%13212007年1月调整心脑血管等10类354种药品的最高零售价格20%70222007年2月278种中成药内科用药最高零售价格15%50232007年4月调整188种中成药的零售价格16%16资料来源：发改委、国信证券经济研究所06～07年大规模、、密集调价价效益景气的的外部力量量（三）——打击商业贿贿赂图10：2002～2008年卫生部门门综合医院院药费增速速变化数据来源：：卫生部、、国信证券券经济研究究所07年：增速恢恢复至20.88%06年打击商业业贿赂：增增速仅4.35%03年非典：增增速7.82％效益景气的的外部力量量（四）——医疗体制改改革过去/当前医药行行业的体制制缺陷：如何解决——新医改。国国家发改委委《医药行业““十一五””发展指导导意见》中提出的目目标是：医疗保险覆覆盖严重不不足，压抑抑需求扭曲的产业业链形态——上游的医药药工商业充充分竞争，，而居中游游的医疗机机构完全垄垄断覆盖2010年实现全民民医保——蛋糕扩大医药分开，，彻底改变变“以药养养医”——蛋糕合理分分配需方改革供方改革效益景气的的外部力量量（四）——医疗体制改改革市场蛋糕的的扩大虽然然是渐进的的，但是确确定的；不不确定的的是——分配方式如如何改革表3：新型农村合作医疗覆盖进展年份200520062007参合人口（亿人）1.794.17.3补偿新农合人次（亿人次）1.222.724.5补偿资金支出（亿元）61.75155.81346.6平均每获偿参合人次金额（元）515777医改的关键键点——医药分家，，改革牵一一发而动全全身，一旦旦实施必然然对上游的的医药产业业现有结构构和流通模模式产生巨巨大冲击力力，在解决决分家后医医院生存问问题上，需需要国家财财政大力投投入并需要要产业链上上中下游的的系列配套套措施，因因此医改蛋蛋糕的分配配必将是一一个漫长的的过程。全民医保目目标的一些些举措已经经在稳步推推进新农合快速速覆盖；图12：2007年社区医疗疗增长数据来源：：卫生部、、国信证券券经济研究究所2007年底已设立立社区卫生生服务中心心(站)2.7万个，比上上年增加4377个医疗资源拓拓展全民医保趋趋势下的“蛋糕”诱惑理想状况：：价平“量量”增，推推动药品市市场总量刚刚性放大激活中低端端消费潜能能，释放被被长期压抑抑的医疗服服务需求全国医疗机机构总诊疗疗人次数有有望大幅增增长假设：医药药卫生总费费用＝全国国医疗机构构总诊疗人人次数（量量）x每人次就诊诊平均费用用（价）1990~2006年医疗费用用VS诊疗人次数资料来源：中中国卫生部，，国信证券经经济研究所2015从开始到结果果——医改谁受益？？谁先、谁最最？中国医药行业业未来可能的的改观——全民医保趋势势下的“蛋糕糕”诱惑医药行业结构构和特征医药工业结构构和市场分布布化学制药（原料＋制剂剂）你中药（饮片＋中成成药）你生物制药（生化＋生物物）收入比重：56%：25%：8％利利润总额比重重：51％：29％：9％三大子行业收收入和利润结结构医药工业收入入结构第一、第二终终端销售结构构医院市场80％零售市场20％市场分布制剂RxOTC医药商业结构构和市场分布布中国药品销售售渠道资料来源：南南方医药经济济研究所中国：医院独独大＋垄断美国：渠道多多元化行业集中度－－医药工业中国医药工业业的集中度和和比较地位：：2005年行业集中度－－医药商业医药批发企业市场集中度

批发企业数（家）TOP3市场份额美国7096%日本230074%（前30家）德国1060～70%英国2085%中国1275513％（2003年）

17.7%(2005年）

19.2（2007年）

利润比重69％（前20家，2007年）发达国家：规规模化、集约约化、高效率率，净利润率率平均约1.2%中国国：：规模小、集集中度低、效效率低，净利利润率平均约约0.6%企业数量庞大大带来过度竞竞争，亏损面面约50％区域市场分割割和下游医院院的非市场化化特征，使得得整合难、集集中度提升速速度慢出口竞争力进口出口出口结构：结构品种待优优化，比较优优势待提高出口：附加值值低、污染重重的化学原料料药及常规医医疗器械占比大；进口：高端化化学制剂及高高档医疗器械械占比大出口竞争力进出口量（吨吨）进出口额（亿亿美元）出口VS进口：出口产品的附附加值远远低低于进口产品品子行业盈利能能力比较毛利率水平：：销售利润率：：利润总额/收入子行业盈利能能力比较（2007年）医药商业医药工业子行业的可类类比研究方法法医药制造业医药流通业原料药药品批发生物制药中药处方药非处方药药品零售化学制剂化工行业轻资产型制造造业消费品行业物流行行业商业连连锁医药行行业其它行行业区别：：行业业政策策和监监管力力度、、产业业链的的市场场化程程度、、患者者（弱弱势消消费者者）vs消费者者子行业业的可可类比比研究究方法法竞争性性质和和程度度完全全不同同所面临临的终终端““垄断断化””和欧欧美医医药商商业的的终端端“多多元化化”以以及苏苏宁国国美的的终端端“分分散化化”有有着本本质区区别；；产业价价值链链条上上的地地位完完全不不同医药商商业VS苏宁国国美中国医医药行行业未未来可可能的的改观观——全民医医保趋趋势下下的““蛋糕糕”诱诱惑子行业业及上上市公公司分分析框框架分析框框架：：行业业－子子行业业－比比较优优势医医药资资产行业特特征：：非周周期＋＋高增增长行业政政策：：频繁繁出台台投资选选择：：子行业业——自上而而下，，景气气度政策扶扶持＋＋民族族优势势公司司——自下而而上，，发展展趋势势核心竞竞争力力＋未未来长长大化学制制剂化学原原料药药中药生物制制药医药商商业医疗器器械大宗原原料药药特色原原料药药华北制制药浙江医医药天药股股份海正药药业华华海药药业研发型型仿制制品牌普普药恒瑞医医药白白云云山、、丽珠珠集团团华华东医医药、、三精精制药药华邦邦制药药、哈哈药集集团双双鹤药药业传统中中药：：品牌牌＋消消费现代中中药：：品牌牌＋科科技同仁堂堂、云云南白白药东阿阿阿胶、、广州州药业业、片片仔癀癀、马马应龙龙天士力力、康康缘药药业业业、、康美药药业疫苗、、血液液制品品诊断试试剂、、生物物生化化天坛生生物华兰生生物科华生生物双鹭药药业达安基基因药品批批发药品零零售国药股股份上海医医药南京医医药桐君阁阁山东药药玻万东医医疗新华医医疗关注主主题：：品牌牌、资资源、、产业业升级级促进结结构变变迁的的推动动力：：产业政政策＋＋科技技创新新化学制制药子子行业业：产产业升升级化学制制药产产业价价值链链示意意图：：原料药药以产产业链链最低低端的的大宗宗原料料药为为主，，出口口为主主，周周期性性；成品药药以第第2类（专专利已已过期期）中中的老老品种种为主主，同同时抢抢仿了了大量量第3类（专专利尚尚未到到期）），成成品药药纯进进口。。特色原原料药药“螺旋式式上升升”：研发驱驱动－－国际际药政政注册册－进进入规规范市市场销销售－－获得得合理理利润润－竞竞争力力提高高－向向产业业链更更高端端升级级大宗原原料药药陷入入恶性性周期期性循循环怪怪圈：：价价格回回升－－复产产、扩扩产－－供大大于求求－内内战、、价格格暴跌跌、淘淘汰－－整体体竞争争力削削弱化学制制药子子行业业：产产业升升级化学原原料药药：业业绩随随品种种周期期大幅幅波动动，环环保新新标加加速洮洮汰大宗原原料药药企业业：关关注具具体品品种竞竞争格格局变变迁，，毛利利率变变动诉诉说产产品周周期位位置毛利率率>60％，周周期顶顶部特色原原料药药企业业：关关注出出口路路线、、升级级路线线、药药政注注册、、所仿仿品种种的专专利状状况规范市市场VS非规范范市场场，OEMor转移生生产or联合申申报?制剂出出口？？《制药工工业水水污染染排放放标准准》8月执行行：环环保投投入将将翻倍倍化学制制剂：：未来来分化化——仿创和和产业业升级级型VS大型品品牌普普药仿创和和产业业升级级型企企业：：me-too新品、、抢仿仿品种种原料料/制剂出出口；；民营营企业业担纲纲大型品品牌普普药型型企业业：“低水平平、广广覆盖盖”过程中中争取取生存存空间间；国国有企企业为为主投资机机会仅仅存在在于市市值低低估情情况下下管理理变革革导致致的业业绩“一过性性”反转过过程中中重要公公司：：恒瑞瑞医药药、海海正药药业——未来可可能殊殊路同同归化学制制药子子行业业：产产业升升级——代表型型公司司：恒恒瑞医医药恒瑞医医药在在研发发升级级基础础上的的产业业升级级抗肿瘤瘤药大大市场场、高高成长长；一一线产产品进进口替替代高额研研发投投入、、形成成丰富富产品品梯队队未来：：仿创创药上上市国内OTC原料出出口制剂出出口中药子子行业业：资资源、、品牌牌、产产业升升级传统中中药：：拥有有独特特资源源和品品牌优优势主攻OTC市场（（零售售市场场）OTC：RX约=24％：75％，在在OTC中，中中成药药占78％，传传统品品牌具具有优优势依靠管管理提提升和和对老老产品品的衍衍深开开发提提升“资源＋＋品牌牌”价值、、推动动成长长现代中中药：：中药药发展展和进进入主主流医医药市市场的的必由由之路路主攻攻处处方方药药市市场场（（医医院院市市场场））：：靠靠“科技技＋＋疗疗效效”取胜胜在心心血血管管、、抗抗肿肿瘤瘤等等“大病病种种”治疗疗领领域域，，现现代代中中药药具具有有化化学学药药难难以以取取代代的的独独特特优优势势新产产品品储储备备推推动动成成长长中药药子子行行业业：：资资源源、、品品牌牌、、产产业业升升级级中药药类类上上市市公公司司竞竞争争力力评评价价:中药药工工业业规规模模是是成成长长性性必必要要条条件件经营波动小小、稳定成成长、稳定定分红“高毛利率品品种＋品牌牌优势＋低低有息负债债率＝高盈盈利能力”“绝秘＋垄断断”经营的云南南白药、片片仔癀，工工业部分的的净利润率率高达30％不同资源背背景的中药药企业产业业升级和盈盈利模式不不同3种模式代表表和重点关关注公司：云南白药/东阿阿胶/片仔癀/马应龙同仁堂/广州药业天士力/康缘药业生物制药子子行业：高高盈利、高高成长生物工程&生化：一个品种一一个行业，，关注具有有研发团队队和学术领领头人的企企业疫苗：全国30多家疫苗企企业＋外资资4大巨头；市市场规模约约45～50亿元；06年《疫苗流通和和预防接种种管理条例例》、《2006－2012年全国消除除麻疹行动动计划》；08年《扩大国家免免疫规划实实施方案》：一类苗从从5苗7病增至至14苗15病疫苗行业每每年增长15％，08年有大的飞飞跃——计划疫苗种种类增加，，蛋糕变大大。今后几几年25％增速；；三年以后后更多的有有价疫苗纳纳入计划疫疫苗；有价疫苗看看品种和营营销，新纳纳入计划免免疫的品种种存在3～5年爆发成长长期；关注国家对对防疫事业业的投入，，关注国家家队——央企“中生集团”的整合生物制药子子行业：高高盈利、高高成长血液制品：：全国32家血液制品品企业，148家单采血浆浆站、少数数外资企业业；市场总总容量约40亿元左右；；安全制造标标准不断提提高，监管管力度加大大，政策性性洗牌还将将进行，集集中度需要要进一步提提高；05年毛利率30％，08H净利率达30％，显示本本轮景气周周期到达高高点。诊断试剂：：免疫、生化化诊断试剂剂稳定发展展；核酸、、基因诊断断快速发展展；关注“试剂＋仪器器”模式、临床床医学实验验室模式关注进口替替代、关注注出口竞争争力重点公司：：天坛生物物、华兰生生物、科华华生物、双双鹭药业、、达安基因因医药商业子子行业：整整合、效率率特征：扭曲曲的业态、、微薄的利利润位居扭曲产产业链的中中游，上游游是市场化化、数目众众多的制药药企业，下下游是非市市场化的强强势医院，，大大小小小的企业都都痛并活着着，行业整整合难度大大，政策性性洗牌持续续进行作为通路和和服务业，，毛利率持持续下降是是常态；体体制、管理理、效率提提升最关键键产业链弱势势地位的变变革之路依依然漫长核心竞争力力：规模＋＋品种＋资资金＋成本本领先区域龙头在在淘汰赛中中逐步胜出出，民营企企业有望崛崛起关注具有垄垄断经营权权的区域龙龙头公司重点公司：：国药股份份、一致药药业2007年，医药行行业工业企企业数量5675家，医药工工业上市公公司约107家，从数量量看占比不不足2％；从资产产规模和收收入、利润润规模看，，占比约25～30％。跨国企业凭凭借良好产产品线和营营销实力占占据了各主主要治疗领领域的一线线用药和高高端消费市市场。样本医院前前10大供应厂商商中，合资资药厂占据据80％；药品市市场份额50％；如果简单根根据行业高高增长态势势来推断国国有制药企企业高枕无无忧，则难难免失误。。国产制药企业及合资制药企业市场份额变化2004~2007年合资制药企业收入平均增速超过行业平均

合资制药企企业销售平平均增长率率达到25%跨国合资/进口企业市市场份额超超过50％样本医院购购药金额平平均增长率率22％数据来源：：SFDA南方经济研研究所、国国信证券经经济研究所所上市公司整整体竞争力力分析——上市公司行行业代表性性不强上市公司经经营数据寻找可能长长大的医药药上市公司司——从治疗领域域大的治疗领领域容易催催生成长型型企业。目目前恶性肿肿瘤、心脑脑血管疾病病位于疾病病死因前列列：我国医医院用药排排名中，抗抗肿瘤药已已从02年第4位跃升为07年第2位；在全球球排名中，，07年抗肿瘤药药也已跃升升为全球第第一大处方方用药。因此，建议议关注在抗抗肿瘤、心心血管、糖糖尿病、肝肝病等大的的疾病专科科领域领先先的制药企企业。从公司治理理角度：我们关注民民营企业，，民营企业业更适应充充分/激烈竞争、、政策频出出的医药行行业，同时时优秀民营营企业的掌掌门人产业业发展的眼眼光更长远远。但需警警惕全流通通背景下的的道德风险险。细分领域的的资源型和和垄断型国国有企业仍仍值得关注注，如天坛坛生物、国国药股份、、东阿阿胶胶、云南白白药、同仁仁堂大型国有制制药企业的的成长有赖赖于国家产产业政策倾倾斜，以及及控制人变变动，导致致业绩波动动巨大（如如历经沉浮浮的三九医医药、双鹤鹤药业、白白云山，哈哈药等），，核心竞争争力偏弱，，目前多数数大型国企企面临增长长瓶颈。从业务模式式创新成功功可能带来来业绩爆发发角度我们关注：：天士力和和康缘药业业的拳头产产品是否能能通过美国国FDA认证证从从而而使使中中国国中中成成药药产产品品打打入入国国际际主主流流医医药药市市场场；；海海正正、、华华海海药药业业的的制制剂剂出出口口和和盈盈利利前前景景；；达达安安基基因因的的临临检检独独立立实实验验室室模模式式；；以以天天坛坛生生物物为为平平台台的的央央企企重重组组能能否否实实现现………寻找找可可能能长长大大的的医医药药上上市市公公司司———从公公司司治治理理、、业业务务模模式式成长&轮动标

的定义&预期市场表现投资策略下半年重点一线股——白马战略性品种恒瑞医药、云南白药、天士力、天坛生物、国药股份、东阿阿胶、康缘药业、双鹭药业、科华生物、华兰生物、海正药业、同仁堂在细分领域已确立领先地位——产业小龙头。期待：未来可能引领并分享该领域及其产业链延伸领域的大发展。股价螺旋式上升——不断以时间换空间，演绎“贵之不贵”没有极好理由时不要抛掉天坛生物天士力恒瑞医药双鹭药业国药股份二线股——灰马策略性品种三九医药、复星医药、一致药业、康美药业、三精制药、华东医药、江中药业、华海药业、哈药股份、丽珠集团、东北制药、双鹤药业、浙江医药、上海莱氏、片仔癀、达安基因、马应龙、广州药业、千金药业、山东药玻、上实医药、中新药业具一定行业地位，但在治理结构或管理水平等其它方面存在微瑕，使得成长性表现相对逊色或业绩波动较大。期待：基本面各要素逐步完善。股价容易在过度反应积极因素和负面因素之间大起大落在过度反映负面因素时介入一致药业三精制药江中制药丽珠集团哈药集团

三线股——黑马趋势性品种中恒集团、长春高新、金陵药业、亚宝药业、壹佰制药、沃华医药、恩华药业、鱼跃医疗、万东医疗、新华医疗、通化东宝、新合成、海南海药、“细分产品的突出亮点vs突出的基本面要素瑕疵”，or次新股待观察，or某类概念或重组预期。。。期待：亮点爆发、向好“蜕变”。股价弹性最大：几起几落，直至预期兑现、高成长显现在足够安全边际下参与，大胆预期中恒集团亚宝药业金陵药业壹佰制药

医药药股股的的成成长长、、轮轮动动、、演演绎绎逻逻辑辑纵向向比比较较：：A股市市场场医医药药板板块块的的估估值值水水平平变变化化图：1998～2009年6月重点医药股和大盘PE比较数据来源：wind、国信证券经济研究所说明：EPS为当年年报值，09年采取wind一致预期，整体法，剔除负值。横向向比比较较：：中中国国医医药药VS全球球医医药药：：估估值值水水平平偏偏高高虽然然中中国国医医药药未未来来5有望望保保持持15-20%增速速，，远远高高于于全全球球其其它它国国家家医医药药行行业业增增速速，，但但经经过过08年4季度度以以来来的的上上涨涨，，中中国国医医药药08、09年的的PE估值值水水平平已已从从24x、19x大幅幅提提高高至至目目前前41x、31x，远远高高于于其其它它经经济济体体。。相相比比之之下下，，香香港港市市场场的的中中国国医医药药股股仍仍只只有有7－8倍PE，继继续续处处于于低低估估状状态态。。A股主主要要医医药药上上市市公公司司盈盈利利预预测测及及估估值值表表（（1）股票代码公司简称股价EPS（元）PBPEROEEV/EBITDAPEG总市值投资评级09/7/290809E10E11E0809E10E11E200809~11亿元品牌中药

000423东阿阿胶*19.700.440.510.630.768.704539312620.43%33.471.93129谨慎推荐000538云南白药36.360.961.091.301.706.283833282114.84%29.301.59194谨慎推荐600085同仁堂17.170.500.550.600.653.05353129269.07%15.043.3489谨慎推荐600436片仔癀26.701.010.790.860.895.492634313019.40%20.34(8.19)37谨慎推荐600332广州药业7.960.230.170.190.212.04354742385.84%17.58(20.60)65中性600993马应龙24.460.870.680.780.974.902836312510.30%34.6410.1641无评级600329中新药业16.680.490.760.811.034.603422211614.74%16.180.7862无评级000989九芝堂10.360.670.490.530.602.701521191716.28%10.45(6.07)31无评级平均值

4.723233292513.86%22.133.5681

现代中药

600535天士力15.940.520.650.801.014.943025201613.38%17.181.0078推荐600252中恒集团15.770.180.460.740.958.358834211710.56%44.960.4641推荐600557康缘药业14.750.440.550.640.704.803427232114.92%22.341.6047谨慎推荐000919金陵药业8.780.160.390.460.502.52542319184.85%22.390.5044谨慎推荐600518康美药业8.160.170.250.270.284.644733302910.10%29.631.90138谨慎推荐600594益佰制药11.820.420.530.620.704.662822191716.94%15.381.1828无评级600351亚宝药业11.520.270.390.470.564.574330252110.70%21.231.0736无评级600479千金药业16.780.600.670.841.044.432825201615.26%21.061.2237无评级600750江中药业14.070.440.540.650.764.893226221914.18%17.071.3042无评级002107沃华医药31.800.331.051.321.727.98973024188.41%71.910.4152无评级平均值

5.184827221911.93%28.311.0754

股票代码公司简称股价EPS（元）PBPEROEEV/EBITDAPEG总市值投资评级09/7/290809E10E11E0809E10E11E200809~11亿元生物制药

600161天坛生物22.910.270.460.640.8015.908450362920.09%39.601.16112推荐002038双鹭药业32.800.881.201.562.009.803727211628.65%31.920.8681推荐002022科华生物17.550.400.520.660.8112.094334272227.02%32.241.3072谨慎推荐002030达安基因16.670.160.220.300.3712.1410376564511.93%47.052.4040中性002007华兰生物34.570.520.720.860.9911.416648403517.00%45.452.01124中性002252上海莱士27.250.650.861.041.265.654232262213.95%27.871.3144无评级600867通化东宝11.490.100.310.481.053.761183724113.36%37.600.3055无评级平均值

10.117043332617.43%37.391.3375.52

A股主主要要医医药药上上市市公公司司盈盈利利预预测测及及估估值值表表（（2）股票代码公司简称股价EPS（元）PBPEROEEV/EBITDAPEG总市值投资评级09/7/290809E10E11E0809E10E11E200809~11亿元化学制剂

600276恒瑞医药35.000.681.141.381.6610.084731252121.21%39.370.89217推荐600829三精制药15.860.700.820.941.054.872319171518.11%13.001.3261谨慎推荐000566海南海药13.300.200.450.550.657.606630242012.50%35.300.6228无评级000522白云山7.930.160.270.330.654.44493024129.49%16.790.5137无评级600062双鹤药业20.490.671.101.341.533.713119151312.36%18.230.58117无评级000963华东医药12.620.390.550.680.806.763223191622.42%15.660.8455无评级002004华邦制药23.170.670.900.921.153.973426252011.79%19.991.3231无评级002262恩华药业13.410.230.350.480.657.185939282112.08%29.840.9224无评级平均值

6.084327221715.00%23.520.8771

化学原料药

600267海正药业16.060.430.530.670.804.753730242012.91%18.031.3472推荐600521华海药业14.090.500.550.620.683.972826232113.79%17.432.4042谨慎推荐000597东北制药23.971.071.601.731.804.722215141322.77%12.530.7980谨慎推荐600488天药股份7.740.090.130.570.882.8784601493.42%0.000.5342无评级600812华北制药8.680.260.470.530.866.043318171018.40%12.090.3889无评级600216浙江医药27.042.161.591.791.727.651317151654.05%8.85(2.32)122无评级002001新和成36.354.022.983.32na5.8691211na75.05%6.65na124无评级平均值

5.123225171528.63%10.801.0982

A股主主要要医医药药上上