MPACC课程《投资项目评估》第三章课件

MPACC课程《投资项目评估》第三章MPACC课程《投资项目评估》第三章MPACC课程《投资项目评估》第三章第三章项目选择与评价的基本方法一评价方法的分类（一）根据在分析中所起的作用预测分析法决定型分析评价法成本效益分析评价法运筹型分析评价法复合型分析评价法确定性分析法2MPACC课程《投资项目评估》第三章MPACC课程《投资项目1第三章项目选择与评价的基本方法一评价方法的分类（一）根据在分析中所起的作用预测分析法决定型分析评价法成本效益分析评价法运筹型分析评价法复合型分析评价法确定性分析法2第三章项目选择与评价的基本方法一评价方法的分类确定性分析不确定性分析法不确定性分析法盈亏平衡分析法敏感性分析法概率分析3不确定性分析法盈亏平衡分析法敏感性分析法概率分析3（二）根据是否考虑时间价值静态分析法动态分析法不考虑时间因素

考虑时间因素4（二）根据是否考虑时间价值不考虑时间因素考虑时间因素4二静态分析法投资回收期：IO＝∑FtT＝IO/Rr差额投资回收期：T’＝△IO/△RrT’＝△IO/△C投资收益率：ROI＝Rr/IO投资效果系数5二静态分析法投资回收期：IO＝∑Ft投资效果系数5年计算费用法：AC＝EOIO＋Cj总计算费用法：计算费用法TC＝IO＋TrCj年计算费用标准投资效果系数总投资年经营费用总计算费用标准投资回收期6年计算费用法：AC＝EOIO＋Cj计算费用法TC＝IO三动态分析法净现值法（NetPresentValueMethod）

NPV＝∈NCFj净现值率法（NetPresentValueRitio）

NPVR＝NPV/PI内部收益率法（InternalRateofReturnMethod）

NPV＝∈NCFj＝0贴现率IRR7三动态分析法净现值法（NetPresentValue投资回收期Tr＝－8投资回收期8投资回收期投资回收期＝（累计净现金流量开始出现正值的年份数）－1＋（上年累计净现金流量的绝对值／当年净现金流量）9投资回收期9例题1：

某厂建成时投资为5000万元，生产某种设备，设计年产量为1000台，设计总成本为4000万元，其中固定费用为1500万元，此设备销售价格为5万元/台，折现率为10%.（1）求投资回收期；（2）工厂寿命期为10年，求累计净现值；（3）求内部利润率；（4）求盈亏平衡点产量及临界价格；（5）要求五年还清本息（每年年末等额房付），产量应为多少？（6）如果销售价格降低5%，盈亏平衡点产量为多少？（7）如果材料费增加3000元/台，并要求五年还清平息（每年年末等额房付），则产量应为多少？10例题1：某厂建成时投资为5000万元，生产某解：I。=5000万元，Qd=1000台，CP=4000万元

Cf=1500万元

P=5万元/台，i=10%∴Rs=P·Q=5×1000=5000万元V=（Cp-Cf）/Qd=(4000-1500)/1000=2.5万元/台Rr=Rs-Cp=5000-4000=1000万元11解：I。=5000万元，Qd=1000台，CP=4000万元四投资项目比选方法投资项目的分类独立型互斥型互补型混合型12四投资项目比选方法投资项目的分类独立型互斥型互补型混合型（一）互斥项目方案的比选1、寿命相同的互斥项目方案的比选先要检验其绝对经济效果，再进一步检验其相对经济效果。（1）净现值法：

NPVj≧0maxNPVj

13（一）互斥项目方案的比选1、寿命相同的互斥项目方案的比选1（2）内部收益率法：差额内部收益率∑［(CI2-CO2)-(CI1-CO1)］t(1+IRR)t=0（3）最小费用法现金流入量现金流出量差额内部收益率14（2）内部收益率法：（3）最小费用法现金流入量现金流出量差额2、寿命不相同的互斥项目方案的比选先要检验其绝对经济效果，再进一步检验其相对经济效果，并进行可比性修正。（1）寿命期最小公倍数法（2）分析期截止法（3）取无穷大年限为分析期（4）年值法（5）年值折现法152、寿命不相同的互斥项目方案的比选先要检验其绝对经济效果，再（二）独立项目方案的比选1、无约束条件下的独立方案的比选2、有约束条件下的独立方案的比选（1）指标排序法（2）互斥项目方案组合法互斥项目方案组合数量＝（2n－1）16（二）独立项目方案的比选1、无约束条件下的独立方案的比选16（三）混合项目方案的比选1、构造互斥项目方案组合

N=∏(Mj+1)-1j＝1……S2、万加特纳（Weinggartner）优化选择模型目标函数：所选方案的净现值最大。17（三）混合项目方案的比选1、构造互斥项目方案组合17五不确定分析法（一）概念不确定分析定义：是指以某些不确定因素的变动，来检验对项目投资收益的影响幅度的计算分析。作用：评估项目能否经受各种风险。不确定性的来源：项目本身的不确定性项目所出环境的不确定性。18五不确定分析法（一）概念18（二）互斥方案盈亏平衡分析设两个互斥方案的经济效果都受到不确定因素X影响，我们可以把X看作一个变量，把两个方案的经济效果指标都表示为X的函数：

E1=f1(X)E2=f2(X)f1(X)=f2(X)19（二）互斥方案盈亏平衡分析设两个互斥方案的经济效果都受到不六费用效益分析方法（一）进行费用效益分析的原因经济学家认为只有满足下列条件，企业经济评价的准则和社会经济的要求，或者说企业的利润和社会的利润才会一致。（1）充分就业（2）完全竞争（3）边际性20六费用效益分析方法（一）进行费用效益分析的原因20（4）合理的财富分配（5）贴现率相同（6）不存在外部效果（7）不存在公共物品企业利润和社会利润一致条件21（4）合理的财富分配企业利润和社会利润一致21（二）费用效益分析的主要方法1、L-M方法：

OECD法－－世界价格体系由I.M.DLittle和J.A.Mirrlees合著的《工业项目分析手册》一书中提出。2、UNIDO法：

UNIDO发表了《项目评价准则》而得名。核心：为了解决发展中国家的价格“失真”问题。22（二）费用效益分析的主要方法1、L-M方法：22（三）费用效益分析的指标计算根据投资项目的性质、特点、费用与效益的内容与计量形式不同，可分为下列三种具体方法：收入成本分析法成本效用分析法多目标系统分析法23（三）费用效益分析的指标计算根据投资项目的性质、特点、费用与

交通部门考虑一条原长为26公里的公路的改建计划。共有三个方案。A：在公路路基上检修并重铺路面，一次投资为220万元，每10年需要翻修路面一次，耗资为200万元，年度保养费为0.8万元／公里。B：依地形改变公路的部分走向，使路程缩短到22公里，一次投资为880万元，每10年一次的路面翻修，需要180万元，年度保养费为0.8万元／公里。C：基本上按直线修建公路，路程仅为20.5公里，一次投资为1730万元，每10年一次的路面翻修费为180万元，年度保养费为1.55万元／公里。应用举例24交通部门考虑一条原长为26公里的公路的改建计划。共有这条公路每天平均的车流量约为4000辆，其中：客车350辆，重型卡车250辆，两用车80辆，轻型卡车3320辆。这些车辆每公里的运行费分别为：0.2，0.4，0.05和0.12元。由于路面条件不同，平均车速见下表已知条件25这条公路每天平均的车流量约为4000辆，其中：客车350辆，平均车速表（单位：公里／小时）

车别方案客车重型卡车两用车轻型卡车A45354545B50405050C5040505026平均车速表（单位：公里／小时）车别客车重型两用车轻型A客车和重型卡车的时间费用为9元／辆小时，轻型卡车为4.5元／辆小时，两用车为3元／辆小时。三个方案的安全效果不同，方案A可使事故减少到105次／年，方案B和方案C分别为75次／年和70次／年。按统计资料，每次事故的平均费用为4400元。以上各方案的计划寿命为30年，产值不计，社会折现率为6％。对三个方案进行比较和选择。已知条件27客车和重型卡车的时间费用为9元／辆小时，轻型卡车为4.5元／结果费用ABC建设翻修费用28.6175.26136.97保养费20.8017.6031.78车辆运行费543.21459.64428.30时间费用447.57339.55316.90事故费用46.2033.0030.80总计1086.39925.05944.2528结果费用ABC建设翻修费用28.6175.26136.97（四）费用---效益分析的优缺点1费用---效益分析的优点

2费用---效益分析的缺点29（四）费用---效益分析的优缺点1费用-

七、实物期权方法(一)问题的提出以净现值、内部收益率为代表的折线现金流法在投资项目未来发展状况比较容易预测、不确定很小时效果较好。净现值法的核心思想是将企业生命期内各年度产生的净现金流量按企业的资本成本用复利公式计算其现值，累加后即得到企业目前的价值。以NPV为核心的现金流折现法考虑了资金的时间价值，并用折现率体现了项目的风险，具有一定的科学性，也是目前被广泛应用的估值方法。但其假设条件造成了项目价值可能被低估。该模型要求投资者必须在特定时点上选择同意投资或不同意投资，如果投资，其资金必须一次性投入。这种假设不仅会产生较高的机会成本，而且忽略了延迟（等待）决策所创造的价值，导致企业暴露在极高的风险下。事实上，虽然在大多数情况下，投资是不可逆的，但投资者可以选择推迟，还可以将资金按投资需求分段投入，从而降低一次性投入的风险。因此，在不确定环境下的NPV模型可能会导致项目价值的低估。30七、实物期权方法(一)问题的提出净现值法的核心思想是将企业考虑到企业必须在动态的环境中决策，而不确定性是一把双刃剑，他一方面与损失相联系，另一方面也意味着获利的机会。最有价值的机会常常伴随着大量的不确定性，比如新产品的研究开发，正是因为该产品的潜在市场、竞争对手等状况充满了不确定性，企业研发投资才有价值。31考虑到企业必须在动态的环境中决策，而不确定性是一把双刃剑，他

传统的项目评价方法，它在评价项目时忽视了项目的经营柔性价值。期权定价理论产生于1973年，其核心内容是对由基础金融产品价格波动衍生的金融期权进行定价。在进一步的发展中，期权定价理论被用于计量更广泛意义上的“或有索取权”的权利价值。实物期权是金融期权在产业投资和实物资产上的扩展应用。实物期权方法是针对传统的项目评价法在项目评估中的不足而产生的，用来评价项目的经营柔性价值。2014年实际房地产12,20,28。2015.10.24各项贷款利率六个月5.60，4.35一年6.00，4.35一至三年6.15，4.75三至五年6.40，4.75五年以上6.55，4.9公积金贷款利率五年以下（含五年）4.00，2.75五年以上4.50,3.2532传统的项目评价方法，它在评价项目时忽视了项目的经

以一个投资项目A为例：1）如果A是单阶段的，那么不存在实物期权，我们用NPV法评价它的项目价值。

项目判定准则：项目可行项目不可行IOA（二）实物期权的概念33以一个投资项目A为例：IOA（二）实物期权的概念332）如果A是多阶段的，那么存在项目的实物期权价值。

企业在P点可以根据市场的形势决策是继续投资，还是增加投资，减少投资，或者放弃项目，这种权利也是有价值的企业在O点进行投资时，除了获得项目未来的收益现值外，还获得了包括在P点决策权利的价值OPA342）如果A是多阶段的，那么存在项目的实物期权价值。投资者在P点拥有的这种权利，我们将它定义为实物期权！！！实物期权是一种权力。这种权力使其持有人在面对不确定性的未来前景时，可以预先以一定代价（实物期权的价值）锁定损失，同时保留着获取未来发展和投资机遇的权力。实物期权是金融期权在实际生产经营领域的延伸。只要是存在不确定性的地方，就有应用实物期权的可能性。

实物期权35投资者在P点拥有的这种权利，我们将它定义为实物期权！！！（三）实物期权种类1、增长期权2、等待期权3、改变投入产出组合期权（1）改变项目投入组合期权（2）改变项目产出组合期权4、放弃型期权5、复合期权36（三）实物期权种类1、增长期权361、增长期权增长期权是实物期权的一种，其建立在实物期权的理论之上，被用于资本预算、价值评估以及投资决策。增长期权主要是指如果项目投资者获得初始的投资成功之后，在未来的时间内，能够获得一些新的投资机会。项目中包含的企业增长期权,是指该项目与其它有价值的项目之间构成了一个价值链,因此该项目的实施可能为企业今后的发展创造更加广阔的空间和机会。因此,企业增长期权是从战略的高度对项目价值的理解。一般来说,企业的许多先行投资项目(如R&D、战略性兼并等)中,都包含了企业的增长期权。这些项目具有以下特点,即项目的价值并不取决于其本身所产生的现金流大小,而是表现在其为企业所提供的未来成长机会,如提供新一代的产品、充足的资源储备、进入新市场的通道、企业核心能力的加略地位的提高等。对于那些高技术企业、产品多样化企业,以及从事国际化经营的跨国公司,企业增长期权的概念显得尤为重要。而增长期权价值是指公司在将来进行项目投资的权利的价值。如果在项目实施过程中,发现市场比原来预期得大,则可以考虑加速或扩大投资计划的决定。把企业所拥有的这种根据项目实际进展情况适当扩大投资规模的能力称为扩张期权,扩张期权是增长期权中的一种类型371、增长期权增长期权是实物期权的一种，其建立在实物期权的理论2.等待期权

等待期权（Optiontodefer）。投资者无须在当前投入资金，而是可以选择最佳的时机，当环境明朗、条件成熟的时候才执行投资方案。当投资者暂缓投资时，就形成了等待期权，而在等待后进行投资即执行了期权。382.等待期权等待期权（Optiontodefe3.运营变更期权（Optiontoamend）。运营变更期权又分为扩张、收缩、停业期权等不同小类，它一般是所有投资都内含的运营柔性的数学抽象。在企业运营过程中，管理者可以根据市场需求、原材料和工资成本、融资成本等动态变化合理调节企业的运营规模。当市场条件良好时，通过追加投资扩大生产，就形成了扩张期权；当市场条件恶劣时，降低生产规模，就形成了收缩期权；如果市场进一步恶化，产品售价低于动态可变成本（averagevariablecost，AVC），企业可能暂停运营，形成停业期权。393.运营变更期权（Optiontoamend）。运营变4、放弃期权（Optiontoabandon）当市场情况恶化或因企业内部原因导致投资出现亏损，投资者可以对比继续运营和终止投资两种选择，决定是否结束投资计划。投资者可以获得企业现有资产的残值（salvagevalue）。404、放弃期权（Optiontoabandon）当市场情况5.复合期权（CompoundOption）投资者当前投资所换得的期权，其标的物不是实物资产，而是另一个实物期权（这个期权既可以是以上的简单期权，也可以是复合期权）。在R&D和勘探类项目中，最初的投资并不能确定对一项产品的生产或对资源的开采，而是在产品研发成功后拥有继续投资生产的权利或者资源勘探成功后拥有继续投资开采的权利。这就形成了复合期权，即“期权的期权”。415.复合期权（CompoundOption）投资者当前投资（四）实物期权定价方法(1)金融期权的定价方法

假设标的物(股票)价值S遵循下式所表示的随机过程

:数学家伊藤发展建立了带有布朗运动干扰项的随机微分方程，

dx(t)=μ（t,x）dt+σ（t,x）dB该方程描写的过程是伊藤过程。伊藤过程可看成为一般化的维纳过程，它直接把布朗运动理解为随机干扰，从而赋予了布朗运动最一般的意义。

布朗运动是随机涨落的典型现象,一般地说，许许多多的宏观观测，都要受到布朗运动的限制.法国经济学家BachelierL把股价的变动理想化为布朗运动,在此基础上，经济学家把伊藤过程方程用于描写股票价格)（!）行为过程的一种模式，42（四）实物期权定价方法(1)金融期权的定价方法假设标的

设f是基于S的金融期权价值。变量f一定是S和t的某一函数。因此根据Ito定理可得：43设f是基于S的金融期权价值。变量f一定是S和t的某一函现构造如下证券组合：卖空一份衍生证券，买入数量为的股票。定义用A表示证券组合的价值为:44现构造如下证券组合：卖空一份衍生证券，买入数量为时间后证券组合的价值变化：

将与分别代入,整理有:上式没有不确定因素，故可认定是无风险的,其收益率为无风险收益率r。

45时间后证券组合的价值变化：将与分别将与A分别代入上式中,得到:解这个偏微分方程可以得到期权的价值为46分别将与A分别代入上式中,得到:解这个偏微分方程(2)实物期权定价公式

借鉴金融期权的定价公式,利用类似的方法可以得到实物期权的定价公式:47(2)实物期权定价公式借鉴金融期权的定价公式,利用其中S为项目投资收益的现值,I为项目的期初投资σ为项目收益的标准差,需要通过市场类似的历史数据统计得到,T为企业实物期权的到期日,r为无风险收益率。

实物期权方法并不是对NPV法的否定,而是对其的完善和发展,那么对一个项目来说它的投资项目价值分为两部分:OPAI48其中S为项目投资收益的现值,I为项目的期初投资σ为项目收益的⑴项目的固有内在价值，即该企业未来时期产生的现金流以一定的贴现率折现所得出的现值。这一部分价值可由传统的NPV方法求得.⑵实物期权特性产生的相应的期权价值。这部分就是净现值方法所低估的那部分价值。49⑴项目的固有内在价值，即该企业未来时期产生的现金流以一定的贴

某企业为了扩大生产能力，提高其在市场竞争中的地位，需要投资1000万元。

该企业生产的产品价格波动较大，若用DCF法对其进行评估，它的现值只有960万元，NPV等于-40万元。其净现值小于0，所以按照DCF法的判断标准，对该创业企业的投资是不可行的。

可是对创业企业的投资可以根据市场的情况选择投资时间，假设有两年的期限进行选择时机，即拥有了两年的看涨期权.

实例50某企业为了扩大生产能力，提高其在市场竞争中的地位，需要则根据Black-Scholes公式，该看涨期权的执行价格I为1000万元，标的资产的当前价值S为960万元。期权有效期间的无风险利率为r=5%.标的资产连续复利的年收益率的标准差σ为0.2。项目的价值为：

51则根据Black-Scholes公式，该看涨期权的执行价格I实物期权的特点（1）提供了衡量管理层灵活性的方法。实物期权将金融期权的定价理论应用于实物资产的投资和管理领域，将项目的决策权视为一种期权，具有符合现实情况的方法论依据，并且运用期权定价模型予以定量，有着客观、精确的基础。（2）引入波动率更加全面地反映风险。波动率是企业或项目的现金流增长率的标准差，因而是对资产价值变化幅度的合理度量，综合反映了项目的系统与非系统风险，因此更适用于风险大、收益高、流动性差的项目价值评估。（3）以无风险收益率作为折现率，体现风险补偿机制。根据一价定律，标的资产和期权投资组合与相同到期日的无风险债券的收益相同，即均为该债券的利率。因此实物期权模型的折现率为无风险收益率，当以其衡量高风险性的股权投资类项目时，高波动率会增加投资项目的价值，体现风险补偿机制。这种调整方式克服了NPV模型中WACC【WeightedAverageCostofCapital】的主观性缺点，无风险收益率和波动率都可以找到客观的依据和成熟的计量方式。52实物期权的特点（1）提供了衡量管理层灵活性的方法。实物期权将练习53练习53

某公司准备生产一种新产品，将引进一条新的流水线，初步预测该流水线每年将产生100万元的净现金流量。在一年后,随着管理人员对市场环境的熟悉以及更深入的调研，了解到该项目成败的可能性各为50%。如果该项目成功的话，每年将产生200万元的净现金流量；如果项目失败的话，不再进行投资，净现金流量为0。项目评估使用的折现率为10%，初始投资需1050万元，一年内流水线变现的残值收入为500万元。54某公司准备生产一种新产品，将引进一条新的流水线，初步预测谢谢！谢谢！55MPACC课程《投资项目评估》第三章MPACC课程《投资项目评估》第三章MPACC课程《投资项目评估》第三章第三章项目选择与评价的基本方法一评价方法的分类（一）根据在分析中所起的作用预测分析法决定型分析评价法成本效益分析评价法运筹型分析评价法复合型分析评价法确定性分析法2MPACC课程《投资项目评估》第三章MPACC课程《投资项目56第三章项目选择与评价的基本方法一评价方法的分类（一）根据在分析中所起的作用预测分析法决定型分析评价法成本效益分析评价法运筹型分析评价法复合型分析评价法确定性分析法57第三章项目选择与评价的基本方法一评价方法的分类确定性分析不确定性分析法不确定性分析法盈亏平衡分析法敏感性分析法概率分析58不确定性分析法盈亏平衡分析法敏感性分析法概率分析3（二）根据是否考虑时间价值静态分析法动态分析法不考虑时间因素

考虑时间因素59（二）根据是否考虑时间价值不考虑时间因素考虑时间因素4二静态分析法投资回收期：IO＝∑FtT＝IO/Rr差额投资回收期：T’＝△IO/△RrT’＝△IO/△C投资收益率：ROI＝Rr/IO投资效果系数60二静态分析法投资回收期：IO＝∑Ft投资效果系数5年计算费用法：AC＝EOIO＋Cj总计算费用法：计算费用法TC＝IO＋TrCj年计算费用标准投资效果系数总投资年经营费用总计算费用标准投资回收期61年计算费用法：AC＝EOIO＋Cj计算费用法TC＝IO三动态分析法净现值法（NetPresentValueMethod）

NPV＝∈NCFj净现值率法（NetPresentValueRitio）

NPVR＝NPV/PI内部收益率法（InternalRateofReturnMethod）

NPV＝∈NCFj＝0贴现率IRR62三动态分析法净现值法（NetPresentValue投资回收期Tr＝－63投资回收期8投资回收期投资回收期＝（累计净现金流量开始出现正值的年份数）－1＋（上年累计净现金流量的绝对值／当年净现金流量）64投资回收期9例题1：

某厂建成时投资为5000万元，生产某种设备，设计年产量为1000台，设计总成本为4000万元，其中固定费用为1500万元，此设备销售价格为5万元/台，折现率为10%.（1）求投资回收期；（2）工厂寿命期为10年，求累计净现值；（3）求内部利润率；（4）求盈亏平衡点产量及临界价格；（5）要求五年还清本息（每年年末等额房付），产量应为多少？（6）如果销售价格降低5%，盈亏平衡点产量为多少？（7）如果材料费增加3000元/台，并要求五年还清平息（每年年末等额房付），则产量应为多少？65例题1：某厂建成时投资为5000万元，生产某解：I。=5000万元，Qd=1000台，CP=4000万元

Cf=1500万元

P=5万元/台，i=10%∴Rs=P·Q=5×1000=5000万元V=（Cp-Cf）/Qd=(4000-1500)/1000=2.5万元/台Rr=Rs-Cp=5000-4000=1000万元66解：I。=5000万元，Qd=1000台，CP=4000万元四投资项目比选方法投资项目的分类独立型互斥型互补型混合型67四投资项目比选方法投资项目的分类独立型互斥型互补型混合型（一）互斥项目方案的比选1、寿命相同的互斥项目方案的比选先要检验其绝对经济效果，再进一步检验其相对经济效果。（1）净现值法：

NPVj≧0maxNPVj

68（一）互斥项目方案的比选1、寿命相同的互斥项目方案的比选1（2）内部收益率法：差额内部收益率∑［(CI2-CO2)-(CI1-CO1)］t(1+IRR)t=0（3）最小费用法现金流入量现金流出量差额内部收益率69（2）内部收益率法：（3）最小费用法现金流入量现金流出量差额2、寿命不相同的互斥项目方案的比选先要检验其绝对经济效果，再进一步检验其相对经济效果，并进行可比性修正。（1）寿命期最小公倍数法（2）分析期截止法（3）取无穷大年限为分析期（4）年值法（5）年值折现法702、寿命不相同的互斥项目方案的比选先要检验其绝对经济效果，再（二）独立项目方案的比选1、无约束条件下的独立方案的比选2、有约束条件下的独立方案的比选（1）指标排序法（2）互斥项目方案组合法互斥项目方案组合数量＝（2n－1）71（二）独立项目方案的比选1、无约束条件下的独立方案的比选16（三）混合项目方案的比选1、构造互斥项目方案组合

N=∏(Mj+1)-1j＝1……S2、万加特纳（Weinggartner）优化选择模型目标函数：所选方案的净现值最大。72（三）混合项目方案的比选1、构造互斥项目方案组合17五不确定分析法（一）概念不确定分析定义：是指以某些不确定因素的变动，来检验对项目投资收益的影响幅度的计算分析。作用：评估项目能否经受各种风险。不确定性的来源：项目本身的不确定性项目所出环境的不确定性。73五不确定分析法（一）概念18（二）互斥方案盈亏平衡分析设两个互斥方案的经济效果都受到不确定因素X影响，我们可以把X看作一个变量，把两个方案的经济效果指标都表示为X的函数：

E1=f1(X)E2=f2(X)f1(X)=f2(X)74（二）互斥方案盈亏平衡分析设两个互斥方案的经济效果都受到不六费用效益分析方法（一）进行费用效益分析的原因经济学家认为只有满足下列条件，企业经济评价的准则和社会经济的要求，或者说企业的利润和社会的利润才会一致。（1）充分就业（2）完全竞争（3）边际性75六费用效益分析方法（一）进行费用效益分析的原因20（4）合理的财富分配（5）贴现率相同（6）不存在外部效果（7）不存在公共物品企业利润和社会利润一致条件76（4）合理的财富分配企业利润和社会利润一致21（二）费用效益分析的主要方法1、L-M方法：

OECD法－－世界价格体系由I.M.DLittle和J.A.Mirrlees合著的《工业项目分析手册》一书中提出。2、UNIDO法：

UNIDO发表了《项目评价准则》而得名。核心：为了解决发展中国家的价格“失真”问题。77（二）费用效益分析的主要方法1、L-M方法：22（三）费用效益分析的指标计算根据投资项目的性质、特点、费用与效益的内容与计量形式不同，可分为下列三种具体方法：收入成本分析法成本效用分析法多目标系统分析法78（三）费用效益分析的指标计算根据投资项目的性质、特点、费用与

交通部门考虑一条原长为26公里的公路的改建计划。共有三个方案。A：在公路路基上检修并重铺路面，一次投资为220万元，每10年需要翻修路面一次，耗资为200万元，年度保养费为0.8万元／公里。B：依地形改变公路的部分走向，使路程缩短到22公里，一次投资为880万元，每10年一次的路面翻修，需要180万元，年度保养费为0.8万元／公里。C：基本上按直线修建公路，路程仅为20.5公里，一次投资为1730万元，每10年一次的路面翻修费为180万元，年度保养费为1.55万元／公里。应用举例79交通部门考虑一条原长为26公里的公路的改建计划。共有这条公路每天平均的车流量约为4000辆，其中：客车350辆，重型卡车250辆，两用车80辆，轻型卡车3320辆。这些车辆每公里的运行费分别为：0.2，0.4，0.05和0.12元。由于路面条件不同，平均车速见下表已知条件80这条公路每天平均的车流量约为4000辆，其中：客车350辆，平均车速表（单位：公里／小时）

车别方案客车重型卡车两用车轻型卡车A45354545B50405050C5040505081平均车速表（单位：公里／小时）车别客车重型两用车轻型A客车和重型卡车的时间费用为9元／辆小时，轻型卡车为4.5元／辆小时，两用车为3元／辆小时。三个方案的安全效果不同，方案A可使事故减少到105次／年，方案B和方案C分别为75次／年和70次／年。按统计资料，每次事故的平均费用为4400元。以上各方案的计划寿命为30年，产值不计，社会折现率为6％。对三个方案进行比较和选择。已知条件82客车和重型卡车的时间费用为9元／辆小时，轻型卡车为4.5元／结果费用ABC建设翻修费用28.6175.26136.97保养费20.8017.6031.78车辆运行费543.21459.64428.30时间费用447.57339.55316.90事故费用46.2033.0030.80总计1086.39925.05944.2583结果费用ABC建设翻修费用28.6175.26136.97（四）费用---效益分析的优缺点1费用---效益分析的优点

2费用---效益分析的缺点84（四）费用---效益分析的优缺点1费用-

七、实物期权方法(一)问题的提出以净现值、内部收益率为代表的折线现金流法在投资项目未来发展状况比较容易预测、不确定很小时效果较好。净现值法的核心思想是将企业生命期内各年度产生的净现金流量按企业的资本成本用复利公式计算其现值，累加后即得到企业目前的价值。以NPV为核心的现金流折现法考虑了资金的时间价值，并用折现率体现了项目的风险，具有一定的科学性，也是目前被广泛应用的估值方法。但其假设条件造成了项目价值可能被低估。该模型要求投资者必须在特定时点上选择同意投资或不同意投资，如果投资，其资金必须一次性投入。这种假设不仅会产生较高的机会成本，而且忽略了延迟（等待）决策所创造的价值，导致企业暴露在极高的风险下。事实上，虽然在大多数情况下，投资是不可逆的，但投资者可以选择推迟，还可以将资金按投资需求分段投入，从而降低一次性投入的风险。因此，在不确定环境下的NPV模型可能会导致项目价值的低估。85七、实物期权方法(一)问题的提出净现值法的核心思想是将企业考虑到企业必须在动态的环境中决策，而不确定性是一把双刃剑，他一方面与损失相联系，另一方面也意味着获利的机会。最有价值的机会常常伴随着大量的不确定性，比如新产品的研究开发，正是因为该产品的潜在市场、竞争对手等状况充满了不确定性，企业研发投资才有价值。86考虑到企业必须在动态的环境中决策，而不确定性是一把双刃剑，他

传统的项目评价方法，它在评价项目时忽视了项目的经营柔性价值。期权定价理论产生于1973年，其核心内容是对由基础金融产品价格波动衍生的金融期权进行定价。在进一步的发展中，期权定价理论被用于计量更广泛意义上的“或有索取权”的权利价值。实物期权是金融期权在产业投资和实物资产上的扩展应用。实物期权方法是针对传统的项目评价法在项目评估中的不足而产生的，用来评价项目的经营柔性价值。2014年实际房地产12,20,28。2015.10.24各项贷款利率六个月5.60，4.35一年6.00，4.35一至三年6.15，4.75三至五年6.40，4.75五年以上6.55，4.9公积金贷款利率五年以下（含五年）4.00，2.75五年以上4.50,3.2587传统的项目评价方法，它在评价项目时忽视了项目的经

以一个投资项目A为例：1）如果A是单阶段的，那么不存在实物期权，我们用NPV法评价它的项目价值。

项目判定准则：项目可行项目不可行IOA（二）实物期权的概念88以一个投资项目A为例：IOA（二）实物期权的概念332）如果A是多阶段的，那么存在项目的实物期权价值。

企业在P点可以根据市场的形势决策是继续投资，还是增加投资，减少投资，或者放弃项目，这种权利也是有价值的企业在O点进行投资时，除了获得项目未来的收益现值外，还获得了包括在P点决策权利的价值OPA892）如果A是多阶段的，那么存在项目的实物期权价值。投资者在P点拥有的这种权利，我们将它定义为实物期权！！！实物期权是一种权力。这种权力使其持有人在面对不确定性的未来前景时，可以预先以一定代价（实物期权的价值）锁定损失，同时保留着获取未来发展和投资机遇的权力。实物期权是金融期权在实际生产经营领域的延伸。只要是存在不确定性的地方，就有应用实物期权的可能性。

实物期权90投资者在P点拥有的这种权利，我们将它定义为实物期权！！！（三）实物期权种类1、增长期权2、等待期权3、改变投入产出组合期权（1）改变项目投入组合期权（2）改变项目产出组合期权4、放弃型期权5、复合期权91（三）实物期权种类1、增长期权361、增长期权增长期权是实物期权的一种，其建立在实物期权的理论之上，被用于资本预算、价值评估以及投资决策。增长期权主要是指如果项目投资者获得初始的投资成功之后，在未来的时间内，能够获得一些新的投资机会。项目中包含的企业增长期权,是指该项目与其它有价值的项目之间构成了一个价值链,因此该项目的实施可能为企业今后的发展创造更加广阔的空间和机会。因此,企业增长期权是从战略的高度对项目价值的理解。一般来说,企业的许多先行投资项目(如R&D、战略性兼并等)中,都包含了企业的增长期权。这些项目具有以下特点,即项目的价值并不取决于其本身所产生的现金流大小,而是表现在其为企业所提供的未来成长机会,如提供新一代的产品、充足的资源储备、进入新市场的通道、企业核心能力的加略地位的提高等。对于那些高技术企业、产品多样化企业,以及从事国际化经营的跨国公司,企业增长期权的概念显得尤为重要。而增长期权价值是指公司在将来进行项目投资的权利的价值。如果在项目实施过程中,发现市场比原来预期得大,则可以考虑加速或扩大投资计划的决定。把企业所拥有的这种根据项目实际进展情况适当扩大投资规模的能力称为扩张期权,扩张期权是增长期权中的一种类型921、增长期权增长期权是实物期权的一种，其建立在实物期权的理论2.等待期权

等待期权（Optiontodefer）。投资者无须在当前投入资金，而是可以选择最佳的时机，当环境明朗、条件成熟的时候才执行投资方案。当投资者暂缓投资时，就形成了等待期权，而在等待后进行投资即执行了期权。932.等待期权等待期权（Optiontodefe3.运营变更期权（Optiontoamend）。运营变更期权又分为扩张、收缩、停业期权等不同小类，它一般是所有投资都内含的运营柔性的数学抽象。在企业运营过程中，管理者可以根据市场需求、原材料和工资成本、融资成本等动态变化合理调节企业的运营规模。当市场条件良好时，通过追加投资扩大生产，就形成了扩张期权；当市场条件恶劣时，降低生产规模，就形成了收缩期权；如果市场进一步恶化，产品售价低于动态可变成本（averagevariablecost，AVC），企业可能暂停运营，形成停业期权。943.运营变更期权（Optiontoamend）。运营变4、放弃期权（Optiontoabandon）当市场情况恶化或因企业内部原因导致投资出现亏损，投资者可以对比继续运营和终止投资两种选择，决定是否结束投资计划。投资者可以获得企业现有资产的残值（salvagevalue）。954、放弃期权（Optiontoabandon）当市场情况5.复合期权（CompoundOption）投资者当前投资所换得的期权，其标的物不是实物资产，而是另一个实物期权（这个期权既可以是以上的简单期权，也可以是复合期权）。在R&D和勘探类项目中，最初的投资并不能确定对一项产品的生产或对资源的开采，而是在产品研发成功后拥有继续投资生产的权利或者资源勘探成功后拥有继续投资开采的权利。这就形成了复合期权，即“期权的期权”。965.复合期权（CompoundOption）投资者当前投资（四）实物期权定价方法(1)金融期权的定价方法

假设标的物(股票)价值S遵循下式所表示的随机过程

:数学家伊藤发展建立了带有布朗运动干扰项的随机微分方程，

dx(t)=μ（t,x）dt+σ（t,x）dB该方程描写的过程是伊藤过程。伊藤过程可看成为一般化的维纳过程，它直接把布朗运动理解为随机干扰，从而赋予了布朗运动最一般的意义。

布朗运动是随机涨落的典型现象,一般地说，许许多多的宏观观测，都要受到布朗运动的限制.法国经济学家BachelierL把股价的变动理想化为布朗运动,在此基础上，经济学家把伊藤过程方程用于描写股票价格)（!）行为过程的一种模式，97（四）实物期权定价方法(1)金融期权的定价方法假设标的

设f是基