2023年海通宏观年度展望：“重启”之路

artnghuaLiangzhlianghtiseccomeccom本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(PleaseseeappendixforEnglishtranslationofthedisclaimer)概要2.宏观政策如何发力3.美元流动性的拐点2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明人口流动“正常化”，是经济正常化的前提•经济活动进行的同时，势必会伴随着人口流动。所以经济活动、尤其是消费活动要“正常化”，势必会伴年，我国人口流动数量相当于疫情之前(2018年水平)的54%，2021年相当于47%，2022年1-10月相当于22年10月只有27%。我国客运人数相比2018年水平(%)3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明消费偏弱：没有回到疫情之前增长轨道我国消费增速仍然处于低位(亿元)4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明“重启”的第一阶段：疫情影响再度增大突破了3月海、吉林、山中在上海。而本轮疫情中，广东、重庆、河北、北京、四川、新疆等地区5请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明6请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明人口流动再度下降人口流动再度下降(%)第一阶段：仍有稳增长压力我国月度GDP同比估算值(%)7请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明阅读正文之后的信息披露和法律声明阅读正文之后的信息披露和法律声明“重启”的第二阶段：疫情政策进一步优化疫情，也需要考虑在过去两年感染和死亡的病例数量，还需要考虑中国香港：3月起暂缓全民强制核酸检测中国香港每日确诊病例(平滑数据后，例)3-4个月常”，只是相比本轮疫情爆发之前的水平(即1月份)，并非是和疫情之前的2019年相对比。如果与疫情之•值得一提的是，尽管6月份之后，我国香港地区疫情也有回升，但对交通和经济数据的影响已经不大。10请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明•从2022年4月以来，我国台湾地区疫情防控政策出现调整。我国台湾地区新冠确诊病例从4月初开始不断攀。我国台湾地区每日确诊病例(平滑数据后，例)11请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明我国台湾：经济恢复用了4个月左右汽车、济活动的恢复大概用了4个月的时间。我国台湾地区客运人数相比疫情前对比(%)12请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明按直13请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明越南：人口出行与游客到达量快速回升较大•值得一提的是，在2月份放开国际旅行后，越南游客到达量快速修复，尽管当时疫情还比较严重。14请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明“重启”的第三阶段：服务类通胀的上升平均为0.8%；2021年平均为0.8%；2022比没有低于1%过。我国核心通胀处于低位(%)15请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明越南：消费有明显回升，但没有回到疫情前轨道。越南服务业的修复比较快速，住宿餐饮业增加值16请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明越南：服务业通胀明显回升•从去年10月后，越南CPI同比震荡走高，从2%以下大幅回升至今年10月的4.3%。其中餐饮通胀从2.2%%，文化、体育、娱乐行业通胀也由负转正为4.9%。17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明我国台湾通胀：去年疫情缓解后，已在抬升月已经达到2.0%。其中美容与卫生用品通胀同比已经达到4.4%，服务类CPI同比达到2.7%，外食18请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明新加坡、韩国：今年3-4月后通胀抬升、消费恢复9%进一步上升至5.3%，餐饮服务CPI同比从2%以下回升至6.9%，娱乐及文化CPI同比已经达到6.1%。人护理9.3%，餐饮服务8.9%。19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明我国服务业供给端：也有收缩近三年各类在营门店数量变化(%)住宿业设施减少，餐饮业集中度上升。•根据统计局发布的数据测算，从2012年到2019年，我国限额以上餐饮企业的收入占比是逐年下降的，这意味着中小餐饮21请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明人口流动如果“正常化”：我国服务业或启动“再通胀”•参考海外经济体的经验，后续如果人口流动能够逐步正常化一些，服务业消费需求也会回升，我国服务业通我国居民支出占可支配收入比重(%)CEIC通证券研究所22请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明概要2.宏观政策如何发力3.美元流动性的拐点23请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明增长的目标：或在5%左右情提出，全员劳动生产率增长高于国内生产总值增长”。不少可能冲击国内经济发展的风险隐患，新冠肺炎疫情全球大流行影响深远，世界经济可能续低迷，中长期规划目标要更加注重经济结构优化，引导各方面把工作重点放在提高发展质量和效益上。”24请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明需或继续降温•通胀压力导致货币收紧，高利率压制需求，海外主要经济体PMI指数均有明显回落，海外需求或延续降温趋势。25请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明•剔除涨价因素后，出口数量的增速最高点在2021年初就已经达到，当前已经负增长，且跌幅还在进一步扩大。26请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明长27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明力28请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明小。29请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明房地产的出清：还有较多工作要做•居民债务问题不大：断供或是阶段•企业债务是问题关键：破产出清•金融机构：部分出清假设：新房平均首付比例按照40%，房价中建安成本占比40%，交房期限为3年问题项目涉及的银行贷款(万亿)完成交付需要的建安资金(万亿)30请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明美国去杠杆模式：快速出清模式加托底经济，之后开启再通胀，31请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明因为日本没有进行大量快速的记，而是让实体慢慢消化债。日本经济增速也一直比较32请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明•从1990年到2000年，日本平均经济增速为1.2%，与房地产相关的家具、采掘、木制品、建筑业、钢铁等行长Wind33请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明通信租金药物医疗服务电热水费交通美容服务美容产通信租金药物医疗服务电热水费交通美容服务美容产品休闲用品娱乐服务家庭非耐用品外出就餐学费烟草食物鞋类家庭耐用品服装%••，日本珠宝和奢侈品的市场规模逐年递减，1991-2000年的年均跌幅高达8.4%，直至2005年才。当时日本社会的物质需求被压抑到很低的水平，商品消费，尤其是耐用品、奢侈品等高价消费大幅减少，形成了“低欲望”的社会趋势。••日本家庭各类支出年均增速(%)00市场规模(万亿日元)同比增速(%)1991199519992003200720112015请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明5010008006004002000消费的结构机会：“简约化”10008006004002000•在“低欲望”社会，消费者倾向于购买更加经济实惠的廉价商品。简约化趋势催生了更具性价比的新产品,典型的案例是发泡酒对啤酒的酒类饮料中占比超过30%。•••••优衣库本土经营状况10000国内销售额店铺数(家10000国内销售额80006000400020000198719921997200220072012201720225543210便利店数量(万家)便利店数占零售业店数比重(%，右)6050403020198319851987198919911993199519971999请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明消费的结构机会：“本土化”护本土品牌、抢占本土市场，日本对手机行业采取了与国际标准不同的产品设计标准，其在架设2G网络时没有采用国际通用GSM，而是采用了本土研发的PDC规格，这使得外国手机厂商难以进入日本市场，从而消费者只能消费本土品牌。这进而使日本手机市场的本土化率很高，日本手机品牌得以迅速成长。即使时至2005年，在日本手机市场上，市占率最高的仍是松下、NEC(卡西欧)、夏普和东芝等本土品牌，这四家厂商的市占率就超过80%，而作为对比，当时全球市占率最高的手机是芬兰的诺基亚、美国的摩托罗拉和韩国的三星，在日本品牌中，仅有索尼爱立信占有6.3%的市场份额，排名第五，而日日本2005年手机市占率(%)全球2005年手机市占率(%)松下NEC夏普东芝其他诺基亚摩托罗拉三星LG索尼爱立信其他17.524.132.538.016.012.516.012.517.736请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观政策需要发力：广义财政更加积极•从结构上来说，基建、卫生健康、社会保障等民生领域，科学技术等转型升级领域，仍会是支出的重点。37请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明预计基建增速小幅走高•2018年以来，我国基建投资(不含电力)告别高增长，2018年基建投资增速为3.8%，2019年为3.8%；%；2021年为0.4%；2022年前10个月增速回升至8.7%。考虑到2023年经济仍有稳增长压力，预计基建投资增速或继续小幅回升至10%附近，但整体上或将重点投资高质量的基建项目。WIND请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明货币政策：总量宽松空间有限是否调整还需要看央行决策。•此外，如果人口流动正常化，服务业通胀回升，明年通胀或对货币政策的总量宽松构成牵制，甚至不排除在39请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明5年LPR和房贷利率：或进一步调整•一方面，考虑到稳定房地产市场的需求，房贷利率有调整的需求。另一方面，我国房贷利率尽管经历了2022年的大幅回落(截至3季度已经回落了129BP)，但相比市场化的利率水平，仍然有进一步回落空间。理论LPR导房贷利率的进一步下行，稳，预计5年期LPR或继续调整。CEIC通证券研究所40请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明结构性货币政策：将是未来宽信用的重点政策工具总量达到2.9万亿元(不包括PSL)；央行还创设了政策性开发性金融工具，累计投放规模7400亿元用以支持基建；0亿元支持商业银行提供配套资金用于“保交楼”。往后看，在总量政策空间有限的背景下，货币政策定向发力发放对象率额度(截至10余额(截至9月)行%亿元5587亿元(含再%贴现资格的银行业金融机构%亿元亿元惠小微贷款支持工具惠小微企业法人金融机构21年12月到2023年6月末按余额增量的2%提供激励400亿元3亿元碳减排支持工具碳减技术21家全国性金融机构21年11月022年末0亿元469亿元利用专利用、煤炭开发利用和储备行、工农21年11月022年末亿元元专项再贷款企业21家全国性金融机构22年4月4000亿元元普惠养老专项再贷款行、工农22年4月400亿元4亿元经营者和中小微物流(含快递)企业行、邮储银行、工农中建交22年5月022年末设备更新改造专项再置与更新改造21家全国性金融机构22年9月022年末2000亿元以上律声明其它产业政策：整体积极稳增长体系的构建。能源保供、新能源、核心技术产业突破等方面的政策支持力度有增无减。42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2023年主要经济指标预测2023年主要经济指标年度预测(%)22Q122Q222Q322Q4023Q123Q223Q323Q410资消零售值8融7934842023全年8148概要2.宏观政策如何发力3.美元流动性的拐点44请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明美国经济增长：有回落，但还不算差季45请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明回落，但也不低化增速还在改善。截至2022年9月份，服务消费年化增速仍有1.3%。46请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明居民仍有较多超额储蓄•在疫情爆发之初，美国对居民的财政支持远远超过了居民其他收入损失的总和，在支出下降的情况下支撑了个人收入。到高的那一半家庭持有。截至2022年年中，处于收入分配下半部分的家庭仍持有约3500亿美元的。美国居民仍有1.7万亿美元超额储蓄(十亿美元)美国居民超额储蓄分布(按收入分层，十亿美元)47请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明较大I是来自货币超发带来的消费需求高增长；从供给端来看，是因为供给端恢复偏慢。目前美国。而且劳动力参与率是个慢变量，供给端的冲击可能是永久性的。为了遏制通胀，就48请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明核心通胀或降温偏慢全球供应链恢复仍偏慢，商品通胀下行或受限；三是，劳动力市场仍紧张，工资-通胀螺旋压力不减；四是，地缘难降温。•预计2022年全年CPI同比或在8.0%以上，核心CPI同比或在6.0%以上。49请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明联储JacksonHole表态明确：全力控通胀经能已经形成趋势，但失业率还处于历史低位。而且根据美联储主席在2022年8月份JacksonHole会态，美联储当前的首要目标是控制通胀。所以，我们认为即使经济增速略有回落，美联储加息的步预期50请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明美元仍可能阶段性走强，拐点或在2023年Q2或Q3•如果后续美国通胀数据再度回升，美联储不排除加息再超预期的可能，美债利率或重回上行，美元指数或再度走高。而美元流动性是2022年对市场影响较大的一个因素，如果美元走势阶段性反转，全球权益市场不排除会再度回调，各经济体对美元汇率的贬值压力或度增加。•美国通胀和美元流动性的拐点或在2023年二三季度，需要密切跟踪美国通胀数据。2022年的主要变量：除了疫情，还有美元、地缘风险和通胀•2022年，大宗商品、美元表现较好，新兴市场权益和汇率、发达市场权益和债券、黄金均有明显跌幅。背后阅读正文之后的信息披露和法律声明阅读正文之后的信息披露和法律声明阅读正文之后的信息披露和法律声明黄金价格：或震荡上行，黄金价格或已经和合理价位相接近。但黄金价格的机会主要来自美元的大幅宽松，目前美国经济持续下行、通胀压力缓解后，如果美联储明显放松货币政策，黄金的明。格震荡下行。阅读正文之后的信息披露和法律声明美债：或有波折，但中长期配置价值显现置价值在逐渐体现。阅读正文之后的信息披露和法律声明的机会或开始于美联储的货币政策宽松，而这一点还需要耐心等待。阅读正文之后的信息披露和法律声明607280822我国权益资产：或逐步迎来修复的机会607280822•结构上，可以关注港股、互联网、医药、核心地产资产、疫情缓解等领域的机会。国内股票指数概览(11/18-11/25)分类指数代码指数名称收盘价一周涨跌幅(%)年初至今涨跌幅(%)PE(TTM,倍)历史分位(%)PB(LF,倍)历史分位(%)股息率12月(%)A股指数000016.SH上证502544.6-0.08--22.299.188.381720.3333.80000300.SH沪深3003775.8-0.68--23.5711.087.34303.022.72.78000905.SH中证5006087.9.823.2428.68656.7794000852.SH中证10006512.2-2-229.729.7713.122.3523.6914000001.SH上证指数3101.70.1412.2210.88274.532.62.63399001.SZ深证成指10904.3-.4--266125.225.2730.662.42.4712.4947881001.WI万得全A4839.7-1.3516.7817.23609.1199000985.CSI中证全指4777.9-1.3415.8916.09546.562.10000688.SH科创501000.00--28.48339.144.6944.26420.47399006.SZ创业板指2309.4-3.36--30.50338.179.6844.8433.210.56399101.SZ中小综指11688.8- 2441.5036.442.52.5913.9510按风格000918.CSI300成长4724.13.017.50667.1833.7669.4333000919.CSI300价值4163.73.506.583.440.76615.17000057.SH全指成长3996.6--25.6214.52558.3033.05770.6472000058.SH全指价值3682.73.76-9.036.292.500.73465.16按规模000043.SH超大盘2016.50.018.3620259.0633.26000044.SH上证中盘3649.40.79.282.450.98822.62.68000045.SH上证小盘4798.8-0.5117.0810.26514.352.14H股指数恒生指数17573.6-3--24.898.666.370.872.1144.19恒生中国企业指数5971.1-2--27.507.8218.800.784.8833.86CHHI恒生科技3500.3-6.48-38.28443.89771.452.255.190.57阅读正文之后的信息披露和法律声明际改善，预计利率或震荡上•我们预计2023年10年期国债利率或58请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明APPENDIXAPPENDIX2重要信息披露本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(HSIPL)，HaitongInternationalJapanK.K.(HTIJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。IMPORTANTDISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction.HTIRL分析师认证AnalystCertification:我，梁中华，在此保证(i)本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且(ii)我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们(包括我们的家属)在其中均不持有任何财务利益。I,ZhonghuaLiang,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.我，AmberZhou，在此保证(i)本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且(ii)我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们(包括我们的家属)在其中均不持有任何财务利益。I,AmberZhou,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.2APPENDIXAPPENDIX2利益冲突披露ConflictofInterestDisclosures海通国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，以下是有关该等关系的披露事项(以下披露不能保证及时无遗漏，如需了解及时全面信息，请发邮件至ERD-Disclosure@)HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship(Asthefollowingdisclosuredoesnotensuretimelinessandcompleteness,pleasesendanemailtoERD-Disclosure@iftimelyandcomprehensiveinformationisneeded).3APPENDIXAPPENDIX2评级定义(从2020年7月1日开始执行)：海通国际(以下简称“HTI”)采用相对评级系统来为投资者推荐我们覆盖的公司：优于大市、中性或弱于大市。投资者应仔细阅读HTI的评级定义。并且HTI发布分析师观点的完整信息，投资者应仔细阅读全文而非仅看评级。在任何情况下，分析师的评级和研究都不能作为投资建票的决策应基于各自情况(比如投资者的现有持仓)以及其他因素。优于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下RatingsDefinitionsfrom1Jul2020):HaitongInternationalusesarelativeratingsystemusingOutperform,Neutral,orUnderperformforrecommendingthestockswecovertoinvestors.InvestorsshouldcarefullyreadthedefinitionsofallratingsusedinHaitongInternationalResearch.Inaddition,sinceHaitongInternationalResearchcontainsmorecompleteinformationconcerningtheanalyst'sviews,investorsshouldcarefullyreadHaitongInternationalResearch,initsentirety,andnotinferthecontentsfromtheratingalone.Inanycase,ratings(orresearch)shouldnotbeusedorrelieduponasinvestmentadvice.Aninvestor'sllastockshoulddependonindividualcircumstancessuchastheinvestorsexistingholdingsandotherconsiderationsAnalystStockRatingsOutperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Neutral:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asedbelowForpurposesonlyofFINRANYSEratingsdistributionrulesourNeutralratingfallsintoaholdratingcategoryUnderperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18months4isexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100,US–SP500;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.APPENDIXAPPENDIX2评级分布RatingDistribution5APPENDIXAPPENDIX2截至2022年3月31日海通国际股票研究评级分布优于大市中性弱于大市(持有)海通国际股票研究覆盖率88.9%9.5%1.6%投资银行客户*6.8%5.8%0.0%*在每个评级类别里投资银行客户所占的百分比。上述分布中的买入，中性和卖出分别对应我们当前优于大市，中性和落后大市评级。只有根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们才将中性评级划入持有这一类别。请注意在上表中不包含非评级的股票。此前的评级系统定义(直至2020年6月30日)：买入，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。卖出，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100;其他所有中国概念股–MSCIChina.HaitongInternationalEquityResearchRatingsDistribution,asofMar31,2022OutperformNeutralUnderperform(hold)HTIEquityResearchCoverage88.9%9.5%1.6%IBclients*6.8%5.8%0.0%*Percentageofinvestmentbankingclientsineachratingcategory.BUY,Neutral,andSELLintheabovedistributioncorrespondtoourcurrentratingsofOutperform,Neutral,andUnderperform.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.PleasenotethatstockswithanNRdesignationarenotincludedinthetableabove.Previousratingsystemdefinitions(until30Jun2020):BUY:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.NEUTRAL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.SELL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOP6IX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.APPENDIXAPPENDIX2海通国际非评级研究：海通国际发布计量、筛选或短篇报告，并在报告中根据估值和其他指标对股票进行排名，或者基于可能的估值倍数提出建议价格。这种排名或建议价格并非为了进行股票评级、提出目标价格或进行基本面估值，而仅供参考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通国际A股覆盖：海通国际可能会就沪港通及深港通的中国A股进行覆盖及评级。海通证券(600837.CH)，海通国际于上海的母公司，也会于中国发布中国A股的研究报告。但是，海通国际使用与海通证券不同的评级系统，所以海通国际与海通证券的中国A股评级可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通国际优质100A股(Q100)指数：海通国际Q100指数是一个包括100支由海通证券覆盖的优质中国A股的计量产品。这些股票是通过基于质量的筛选过程，并结合对海通证券A股团队自下而上的研究。海通国际每季对Q100指数成分作出复审。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.7APPENDIXAPPENDIX2MSCIESG评级免责声明条款：尽管海通国际的信息供货商(包括但不限于MSCIESGResearchLLC及其联属公司(「ESG方」)从其认为可靠的来源获取信息 (「信息」),ESG方均不担保或保证此处任何数据的原创性，准确性和/或完整性，并明确表示不作出任何明示或默示的担保，包括可商售性和针对特定目的的适用性。该信息只能供阁下内部使用，不得以任何形式复制或重新传播，并不得用作任何金融工具、产品或指数的基础或组成部分。此外，信息本质上不能用于判断购买或出售何种证券,或何时购买或出售该证券。即使已被告知可能造成的损害,ESG方均不承担与此处任何资料有关的任何错误或遗漏所引起的任何责任，也不对任何直接、间接、特殊、惩罚性、附带性或任何其他损害赔偿(包括利润损失)承担任何责任。MSCIESGDisclaimer:AlthoughHaitongInternational’sinformationproviders,includingwithoutlimitation,MSCIESGResearchLLCanditsaffiliates(the“ESGParties”),obtaininformation(the“Information”)fromsourcestheyconsiderreliable,noneoftheESGPartieswarrantsorguaranteestheoriginality,accuracyand/orcompleteness,ofanydatahereinandexpresslydisclaimallexpressorimpliedwarranties,includingthoseofmerchantabilityandfitnessforaparticularpurpose.TheInformationmayonlybeusedforyourinternaluse,maynotbereproducedorredisseminatedinanyformandmaynotbeusedasabasisfor,oracomponentof,anyfinancialinstrumentsorproductsorindices.Further,noneoftheInformationcaninandofitselfbeusedtodeterminewhichsecuritiestobuyorsellorwhentobuyorsellthem.NoneoftheESGPartiesshallhaveanyliabilityforanyerrorsoromissionsinconnectionwithanydataherein,oranyliabilityforanydirect,indirect,special,punitive,consequentialoranyotherdamages(includinglostprofits)evenifnotifiedofthepossibilityofsuchdamages.8APPENDIXAPPENDIX2盟浪义利(FIN-ESG)数据通免责声明条款：在使用盟浪义利(FIN-ESG)数据之前，请务必仔细阅读本条款并同意本声明：第一条义利(FIN-ESG)数据系由盟浪可持续数字科技有限责任公司(以下简称“本公司”)基于合法取得的公开信息评估而成，本公司对信息的准确性及完整性不作任何保证。对公司的评估结果仅供参考，并不构成对任何个人或机构投资建议，也不能作为任何个人或机构购买、出售或持有相关金融产品的依据。本公司不对任何个人或机构投资者因使用本数据表述的评估结果造成的任何直接或间接损失负责。第二条盟浪并不因收到此评估数据而将收件人视为客户，收件人使用此数据时应根据自身实际情况作出自我独立判断。本数据所载内容反映的是盟浪在最初发布本数据日期当日的判断，盟浪有权在不发出通知的情况下更新、修订与发出其他与本数据所载内容不一致或有不同结论的数据。除非另行说明，本数据(如财务业绩数据等)仅代表过往表现，过往的业绩表现不作为日后回报的预测。第三条本数据版权归本公司所有，本公司依法保留各项权利。未经本公司事先书面许可授权，任何个人或机构不得将本数据中的评估结果用于任何营利性目的，不得对本数据进行修改、复制、编译、汇编、再次编辑、改编、删减、缩写、节选、发行、出租、展览、表演、放映、广播、信息网络传播、摄制、增加图标及说明等，否则因此给盟浪或其他第三方造成损失的，由用户承担相应的赔偿责任，盟浪不承担责任。第四条如本免责声明未约定，而盟浪网站平台载明的其他协议内容(如《盟浪网站用户注册协议》《盟浪网用户服务(含认证)协议》《盟浪网隐私政策》等)有约定的，则按其他协议的约定执行；若本免责声明与其他协议约定存在冲突或不一致的，则以本免责声明约定为准。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.1.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.2.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.3.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.4.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.9APPENDIXAPPENDIX2重要免责声明：非印度证券的研究报告：本报告由海通国际证券集团有限公司(“HTISGL”)的全资附属公司海通国际研究有限公司(“HTIRL”)发行，该公司是根据香港证券及期货条例(第571章)持有第4类受规管活动(就证券提供意见)的持牌法团。该研究报告在HTISGL的全资附属公司HaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”)的协助下发行，HTIJKK是由日本关东财务局监管为投资顾问。印度证券的研究报告：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)监管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HTSIPL”)所发行，包括制作及发布涵盖BSELimited(“BSE”)和NationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)上市公司(统称为「印度交易所」)的研究报告。HTSIPL于2016年12月22日被收购并成为海通国际证券集团有限公司(“HTISG”)的一部分。所有研究报告均以海通国际为名作为全球品牌，经许可由海通国际证券股份有限公司及/或海通国际证券集团的其他成员在其司法管辖区发布。本文件所载信息和观点已被编译或源自可靠来源，但HTIRL、HTISCL或任何其他属于海通国际证券集团有限公司(“HTISG”)的成员对其准确性、完整性和正确性不做任何明示或暗示的声明或保证。本文件中所有观点均截至本报告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件仅供参考使用。文件中提及的任何公司或其股票的说明并非意图展示完整的内容，本文件并非/不应被解释为对证券买卖的明示或暗示地出价或征价。在某些司法管辖区，本文件中提及的证券可能无法进行买卖。如果投资产品以投资者本国货币以外的币种进行计价，则汇率变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表将来的结果。某些特定交易，包括设计金融衍生工具的，有产生重大风险的可能性，因此并不适合所有的投资者。您还应认识到本文件中的建议并非为您量身定制。分析师并未考虑到您自身的财务情况，如您的财务状况和风险偏好。因此您必须自行分析并在适用的情况下咨询自己的法律、税收、会计、金融和其他方面的专业顾问，以期在投资之前评估该项建议是否适合于您。若由于使用本文件所载的材料而产生任何直接或间接的损失，HTISG及其董事、雇员或代理人对此均不承担任何责任。除对本文内容承担责任的分析师除外，HTISG及我们的关联公司、高级管理人员、董事和雇员，均可不时作为主事人就本文件所述的任何证券或衍生品持有长仓或短仓以及进行买卖。HTISG的销售员、交易员和其他专业人士均可向HTISG的相关客户和公司提供与本文件所述意见相反的口头或书面市场评论意见或交易策略。HTISG可做出与本文件所述建议或意见不一致的投资决策。但HTIRL没有义务来确保本文件的收件人了解到该等交易决定、思路或建议。请访问海通国际网站，查阅更多有关海通国际为预防和避免利益冲突设立的组织和行政安排的内容信息。非美国分析师披露信息：本项研究首页上列明的海通国际分析师并未在FINRA进行注册或者取得相应的资格，并且不受美国FINRA有关与本项研究目标公司进行沟通、公开露面和自营证券交易的第2241条规则之限制。APPENDIXAPPENDIX2IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastpe