CPA注册会计师财务管理总结(完整版)

精选优质文档-----倾情为你奉上精选优质文档-----倾情为你奉上专心---专注---专业专心---专注---专业精选优质文档-----倾情为你奉上专心---专注---专业1.区分经营资产和金融资产1.货币资金（1）货币资金本身是金融性资产，但是有一部分货币资金是经营活动所必需的。（2）在编制管理用资产负债表时，有三种做法：①将全部货币资金列为经营性资产。②根据行业或公司历史平均的“货币资金/销售收入”百分比以及本期销售额，推算经营活动需要的货币资金额，多余部分列为金融资产。③将其全部列为金融资产。【提示】考试时会明确采用哪一种处理方法。2.短期应收票据两种情况：（1）以市场利率计息——金融资产（2）无息应收票据——经营资产3.短期权益性投资金融资产【提示】它是暂时自用多余现金的一种手段，因此是金融资产4.长期权益投资经营性资产【提示】购买长期股权就是间接购买另一个企业的资产。当然，被投资企业也可能包含了部分金融资产，但通常很难划分且比例不大，因此无论控股比例如何均处理为经营资产。5.债权性投资对于非金融企业，短期和长期的债权性投资都是金融性资产6.应收项目（1）大部分应收项目是经营活动形成的，属于经营资产。（2）“应收利息”是金融资产。（3）“应收股利”分为两种：长期权益投资的应收股利属于经营资产；短期权益投资形成的应收股利，属于金融资产。7.递延所得税资产经营性资产形成的递延所得税资产，应列为经营资产；金融性资产形成的递延所得税资产，应列为金融资产。8.其他资产通常列为经营资产1.短期应付票据分两种情况：（1）以市场利率计息——金融负债（2）无息应付票据——经营负债2.优先股从普通股股东角度看，优先股应属于金融负债3.应付项目（1）大多数应付项目是经营活动中应计费用，包括应付职工薪酬、应付税款、应付账款等，均属于经营负债。（2）“应付利息”和“应付股利”（包括优先股的应付股利和普通股的应付股利），均为筹资活动的应计费用，因此属于金融负债。4.递延所得税负债经营资产形成的递延所得税负债，应列为经营负债；

金融资产形成的递延所得税负债，应列为金融负债。5.长期应付款融资租赁引起的属于金融负债；其他属于经营负债6.其他负债通常列作经营负债名称上不能直接给予提示的金融负债：（1）一年内到期的非流动负债（2）应付股利（3）应付利息（4）融资租赁引起的长期应付款（5）优先股（五）管理用现金流量表1.区分经营现金流量和金融现金流量经营现金流量经营现金流量是指企业因销售商品或提供劳务等营运活动以及与此相关的生产性资产投资活动产生的现金流量；经营现金流量，代表了企业经营活动的全部成果，是“企业生产的现金”，因此又称为“实体经营现金流量”简称实体现金流量。融资现金流量（1）债务现金流量——是与债权人之间的交易形成的现金流，包括支付利息、偿还或借入债务，以及金融资产购入或出售。（2）股权现金流量——是与股东之间的交易形成的现金流，包括股利分配、股份发行和回购等。实体现金流量是企业全部现金流入扣除成本费用和必要的投资后的剩余部分，它是企业一定期间可以提供给所有投资人（包括股权投资人和债权投资人）的税后现金流量。2.现金流量的确定（1）剩余流量法（从实体现金流量的来源分析）（2）融资现金流量法（从实体现金流量的去向分析）实体现金流量=股权现金流量+债务现金流量其中：①股权现金流量=股利-股权资本净增加（外部）=股利-股票发行（或+股票回购）②债务现金流量=税后利息-新借债务本金（或+偿还债务本金）=税后利息-净债务增加【提示】（1）如果实体现金流量是负数，企业需要筹集现金，其来源有：①出售金融资产；②借入新的债务；③发行新的股份。（2）如果实体现金流量是正数，它有5种使用途径：①向债权人支付利息（注意，对企业而言，利息净现金流出是税后利息费用）；②向债权人偿还债务本金，清偿部分债务；③向股东支付股利；④从股东处回购股票；⑤购买金融资产。（3）股权现金流量、债务现金流量是站在投资人的角度考虑现金是流入还是流出。【扩展】简化公式（第9章）

管理用利润表2.管理用利润表的基本公式税后经营净利润-税后利息费用=净利润3.税后经营净利润确定的两种方法（1）直接法税后经营净利润=税前经营利润×（1-所得税税率）（2）间接法税后经营净利润=净利润+税后利息费用=净利润+利息费用×（1-所得税税率）平均税率法：所得税税率=所得税费用/利润总额管理用资产负债表净经营资产=净金融负债+股东权益

传统杜邦体系权益净利率=总资产净利率×权益乘数总资产净利率=销售净利率×总资产周转率权益净利率=销售净利率×总资产周转率×权益乘数管理用财务分析体系改进分析体系的核心公式改进分析体系的分析框架

融资总需求=净经营资产的增加=预计净经营资产-基期净经营资产预计需要外部融资额=融资总需求-可动用的金融资产-留存收益增加预计需要外部融资额＝增加的销售收入×经营资产销售百分比－增加的销售收入×经营负债销售百分比－可动用金融资产-预计销售额×预计销售净利率×(1-预计股利支付率)一、内含增长率的测算1.含义:没有可动用的金融资产，且外部融资为零时的销售增长率。2.计算方法一：根据外部融资销售增长比的公式，令外部融资额占销售增长百分比为0，可动用金融资产为0，求销售增长率。0=经营资产销售百分比-经营负债销售百分比-[（1+销售增长率）/销售增长率]×预计销售净利率×（1-预计股利支付率）方法二：公式法公式中使用的指标理论为预测期数据，若题中给出指标不变或沿用基期，则可以使用基期指标。方法三：扩展公式法三、外部资本需求的测算（一）外部融资销售增长比的运用外部融资额=外部融资额占销售增长百分比×销售增长额注意的问题：公式中的增长率指销售收入增长率。销售增长率=（1+通货膨胀率）×（1+销量增长率）-1若存在通货膨胀：基期销售收入=单价×销量=P0×Q0预计销售收入=P0×（1+通货膨胀率）×Q0×（1+销量增长率）销售增长率=（预计销售收入-基期销售收入）/基期销售收入=[P0×（1+通货膨胀率）×Q0×（1+销量增长率）-P0×Q0]/（P0×Q0）（二）外部融资需求的敏感分析1.计算依据：根据增加额的计算公式。外部融资需求=增加的销售收入×经营资产销售百分比-增加的销售收入×经营负债销售百分比-可动用的金融资产-预计销售额×预计销售净利率×（1-预计股利支付率）2.外部融资需求的影响因素：（1）经营资产占销售收入的比（同向）（2）经营负债占销售收入的比（反向）（3）销售增长（取决于与内含增长率的关系）（4）销售净利率（在股利支付率小于1的情况下，反向）（5）股利支付率（在销售净利率大于0的情况下，同向）（6）可动用金融资产（反向）基于管理用财务报表的可持续增长率（1）根据期初股东权益计算的可持续增长率：可持续增长率=销售净利率×期末净经营资产周转次数×期末净经营资产期初权益乘数×本期利润留存率（2）根据期末股东权益计算：可持续增长率=销售净利率×期末净经营资产周转次数×期末净经营资产权益乘数×本期利润留存率1-销售净利率×期末净经营资产周转次数×期末净经营资产权益乘数×本期利润留存率二、可持续增长率的测算（一）含义：可持续增长率是指不发行新股，不改变经营效率（不改变销售净利率和资产周转率）和财务政策（不改变资本结构和利润留存率）时，其销售所能达到的最大增长率。1.根据期初股东权益计算可持续增长率可持续增长率=销售净利率×期末总资产周转率×期末总资产期初权益乘数×本期利润留存率2.根据期末股东权益计算的可持续增长率可持续增长率=本期增加留存收益/期初股东权益=本期增加留存收益/（期末股东权益-本期增加留存收益）=本期增加留存收益/期末股东权益1-本期增加留存收益/期末股东权益本期增加留存收益/期末股东权益=（销售收入期末资产×销售净利率×本期利润留存率）/（期末资产×期末股东权益）=期末总资产周转率×期末权益乘数×销售净利率×本期利润留存率=期末权益净利率×利润留存率可持续增长率=销售净利率×期末总资产周转率×期末权益乘数×本期利润留存率1-销售净利率×期末总资产周转率×期末权益乘数×本期利润留存率=期末权益净利率×本期利润留存率1-期末权益净利率×本期利润留存率3.若满足5个假设：(1)预计销售增长率=基期可持续增长率=预计本年可持续增长率=预计资产增长率=预计负债增长率=预计所有者权益增长率=预计净利润增长率=预计股利增长率（2）如果某一年的公式中的4个财务比率有一个或多个比率提高，在不增发新股的情况下，则实际增长率就会超过上年的可持续增长率，本年的可持续增长率也会超过上年的可持续增长率。（3）如果某一年的公式中的4个财务比率有一个或多个比率下降，在不增发新股的情况下，则实际增长率就会低于上年的可持续增长率，本年的可持续增长率也会低于上年的可持续增长率。（4）如果公式中的4个财务比率已经达到公司的极限，只有通过发行新股增加资金，才能提高销售增长率。4.可持续增长的思想，不是说企业的增长不可以高于或低于可持续增长率。问题在于管理人员必须事先预计并且加以解决在公司超过可持续增长率之上的增长所导致的财务问题。【提示】确定高增长时注意的问题若同时满足三个假设（资产周转率不变、资本结构不变、不发股票）预计销售增长率=预计可持续增长率=本期利润留存率×销售净利率×权益乘数×总资产周转率1-本期利润留存率×销售净利率×权益乘数×总资产周转率【提示】只有销售净利率和利润留存率的预测可以用简化公式推，其他都不可以。1.有效集理解：有效资产组合曲线是一个由特定投资组合构成的集合。集合内的投资组合在既定的风险水平上，期望报酬率是最高的，或者说在既定的期望报酬率下，风险是最低的。投资者绝不应该把所有资金投资于有效资产组合曲线以下的投资组合。图4-8投资于两种证券组合的机会集图4-10机会集举例机会集需注意的结论有效集含义：有效集或有效边界，它位于机会集的顶部，从最小方差组合点起到最高期望报酬率点止。无效集三种情况：相同的标准差和较低的期望报酬率；相同的期望报酬率和较高的标准差；较低期望报酬率和较高的标准差。（四）相关系数与机会集的关系图4-9相关系数机会集曲线结论关系证券报酬率的相关系数越小，机会集曲线就越弯曲，风险分散化效应也就越强。①r=1，机会集是一条直线，不具有风险分散化效应；②r<1，机会集会弯曲，有风险分散化效应；③r足够小，曲线向左凸出，风险分散化效应较强；会产生比最低风险证券标准差还低的最小方差组合，会出现无效集。结论（1）资本市场线揭示出持有不同比例的无风险资产和市场组合情况下风险和期望报酬率的权衡关系。在M点的左侧，你将同时持有无风险资产和风险资产组合。在M点的右侧，你将仅持有市场组合M，并且会借入资金以进一步投资于组合M。（2）资本市场线与机会集相切的切点M是市场均衡点，它代表唯一最有效的风险资产组合。（3）个人的效用偏好与最佳风险资产组合相独立（或称相分离）。

相关系数r12组合的标准差σp（以两种证券为例）风险分散情况r12=1（完全正相关）σp=A1σ1+A2σ2组合标准差=加权平均标准差σp达到最大。组合不能抵销任何风险。r12=-1（完全负相关）σp=|A1σ1-A2σ2|σp达到最小，甚至可能是零。组合可以最大程度地抵销风险。r12＜10<σp＜加权平均标准差资产组合可以分散风险，但不能完全消除风险。（六）风险的分类【提示1】可以通过增加组合中资产的数目而最终消除的风险被称为非系统风险，而那些反映资产之间相互关系，共同变动，无法最终消除的风险被称为系统风险。【提示2】在风险分散过程中，不应当过分夸大资产多样性和资产个数作用。一般来讲，随着资产组合中资产个数的增加，资产组合的风险会逐渐降低，当资产的个数增加到一定程度时，资产组合风险的降低将非常缓慢直到不再降低。重点把握的结论1.证券组合的风险不仅与组合中每个证券报酬率的标准差有关，而且与各证券报酬率之间的协方差有关。2.对于一个含有两种证券的组合，投资机会集曲线描述了不同投资比例组合的风险和报酬之间的权衡关系。3.风险分散化效应有时使得机会集曲线向左凸出，并产生比最低风险证券标准差还低的最小方差组合。4.有效边界就是机会集曲线上从最小方差组合点到最高期望报酬率的那段曲线。5.持有多种彼此不完全正相关的证券可以降低风险。6.如果存在无风险证券，新的有效边界是从无风险资产的报酬率开始并和机会集相切的直线，该直线称为资本市场线，该切点被称为市场组合，其他各点为市场组合与无风险投资的有效搭配。7.资本市场线横坐标是标准差，纵坐标是期望报酬率。该直线反映两者的关系即风险价格。

四、资本资产定价模型（CAPM模型）资本资产定价模型的研究对象，是充分组合情况下风险与要求的收益率之间的均衡关系。（一）系统风险的衡量指标1.单项资产的β系数含义某个资产的收益率与市场组合之间的相关性。结论市场组合相对于它自己的贝塔系数是1。（1）β=1，说明该资产的系统风险程度与市场组合的风险一致；（2）β＞1，说明该资产的系统风险程度大于整个市场组合的风险；（3）β＜1，说明该资产的系统风险程度小于整个市场组合的风险；（4）β=0，说明该资产的系统风险程度等于0。【提示】（1）β系数反映了相对于市场组合的平均风险而言单项资产系统风险的大小。（2）绝大多数资产的β系数是大于零的。如果β系数是负数，表明这类资产收益与市场平均收益的变化方向相反。计算方法（1）回归直线法：利用该股票收益率与整个资本市场的平均收益率的线性关系，利用直线回归直线方程求斜率的公式。即可得到股票的β值。（2）定义法影响因素（1）该股票与整个股票市场的相关性（同向）；（2）股票自身的标准差（同向）；（3）整个市场的标准差（反向）。【提示】资产组合不能抵消系统风险，所以，资产组合的β系数是单项资产β系数的加权平均数。（二）资本资产定价模型（CAPM）和证券市场线（SML）资本资产定价模型的基本表达式根据风险与收益的一般关系：必要收益率=无风险收益率+风险附加率

资本资产定价模型的表达形式：Ri=Rf+β×（Rm-Rf）证券市场线证券市场线就是关系式：Ri=Rf+β×（Rm-Rf）所代表的直线。①横轴（自变量）：β系数；②纵轴（因变量）：Ri必要报酬率；③斜率：（Rm-Rf）市场风险溢价率（市场风险补偿率）；④截距：Rf无风险报酬率。市场风险溢价率（Rm-Rf）反映市场整体对风险的偏好，如果风险厌恶程度高，则证券市场线的斜率（Rm-Rf）的值就大。证券市场线资本市场线描述的内容描述的是市场均衡条件下单项资产或资产组合（无论是否已经有效地分散风险）的期望收益与风险之间的关系。描述的是由风险资产和无风险资产构成的投资组合的的期望收益与风险之间的关系。测度风险的工具单项资产或资产组合对于整个市场组合方差的贡献程度即β系数。整个资产组合的标准差。适用范围单项资产或资产组合（无论是否有效分散风险）有效组合斜率与投资人对待风险态度的关系市场整体对风险的厌恶感越强，证券市场线的斜率越大，对风险资产所要求的风险补偿越大，对风险资产的要求收益率越高。（Rm-Rf）【提示】投资者个人对风险的态度仅仅影响借入或贷出的资金量，不影响最佳风险资产组合。（Rm-Rf）/σm（三）资本成本的影响因素一、债务资本成本的因素特点估计债务成本就是确定债权人要求的收益率。【提示】债务筹资的成本低于权益筹资的成本。应注意的问题（1）区分历史成本和未来成本作为投资决策和企业价值评估依据的资本成本，只能是未来借入新债务的成本。（2）区分债务的承诺收益与期望收益对于筹资人来说，债权人的期望收益是其债务的真实成本。因为存在违约风险，债务投资组合的期望收益低于合同规定的收益。（3）区分长期债务和短期债务由于加权平均资本成本主要用于资本预算，涉及的债务是长期债务，因此通常的做法是只考虑长期债务，而忽略各种短期债务。值得注意的是，有时候公司无法发行长期债券或取得长期银行借款，被迫采用短期债务筹资并将其不断续约。这种债务，实质上是一种长期债务，是不能忽略的。二、税前债务成本的方法估计（一）税前债务成本1.到期收益率法2.可比公司法适用范围公司没有上市的债券，可以找到一个拥有可交易债券的可比公司作为参照物。基本做法计算可比公司长期债券的到期收益率，作为本公司的长期债务成本。注意的问题可比公司应当与目标公司处于同一行业，具有类似的商业模式。最好两者的规模、负债比率和财务状况也比较类似。3.风险调整法适用范围没有上市的债券，也找不到合适的可比公司基本公式税前债务成本=政府债券的市场回报率+企业的信用风险补偿率【提示】政府债券的市场回报率满足条件：（1）与企业债券预期期限相同（到期日接近）（2）到期收益率信用风险补偿率的确定信用风险的大小可以用信用级别来估计。具体做法如下：（1）选择若干信用级别与本公司相同的上市的公司债券；（2）计算这些上市公司债券的到期收益率；（3）计算与这些上市公司债券同期的长期政府债券到期收益率（无风险报酬率）；（4）计算上述两个到期收益率的差额，即信用风险补偿率；（5）计算信用风险补偿率的平均值，并作为本公司的信用风险补偿率。（二）税后债务成本税后债务成本=税前债务成本×（1-所得税税率）【提示】由于所得税的作用，公司的债务成本小于债权人要求的收益率。普通股资本成本的估计（1）普通股资本成本是指筹集普通股所需的成本这里的筹资成本，是面向未来的，而不是过去的成本。（2）未来普通股有两种方式：一种是增发新的普通股，另一种是留存收益转增普通股。（一）资本资产定价模型权益资本成本=无风险利率+风险溢价Ks=Rf+β×（Rm-Rf)1.无风险报酬率的估计一般来说：选择长期政府债券的名义到期收益率（1）政府债券期限的选择通常选择法选择理由选择长期政府债券的利率比较适宜。（1）普通股是长期的有价证券；（2）资本预算涉及的时间长；（3）长期政府债券的利率波动较小。（2）选择票面利率或到期收益率通常选择法选择理由应当选择上市交易的政府长期债券的到期收益率作为无风险利率的代表。不同时间发行的长期政府债券，其票面利率不同，有时相差较大。长期政府债券的付息期不同，有半年期或一年期等，还有到期一次还本付息的。因此，票面利率是不适宜的。（3）选择名义利率或实际利率①通货膨胀的影响对利率的影响名义利率是指包含了通货膨胀因素的利率，实际利率是指排除了通货膨胀因素的利率。两者的关系可表述如下式：1+r名义=（1+r实际）（1+通货膨胀率）对现金流量的影响如果企业对未来现金流量的预测是基于预算年度的价格水平，并消除了通货膨胀的影响，那么这种现金流量称为实际现金流量。包含了通货膨胀影响的现金流量，称为名义现金流量。两者的关系为：名义现金流量=实际现金流量×（1+通货膨胀率）n式中：n——相对于基期的期数②决策分析的基本原则原则名义现金流量要使用名义折现率进行折现，实际现金流量要使用实际折现率进行折现。③实务中的处理方式通常做法一般情况下使用含通胀的名义货币编制预计财务报表并确定现金流量，与此同时，使用含通胀的无风险利率计算资本成本。使用实际利率的情况（1）存在恶性的通货膨胀（通货膨胀率已经达到两位数）时，最好使用排除通货膨胀的实际现金流量和实际利率；（2）预测周期特别长。

2.贝塔值的估计（1）计算方法：利用第四章的回归分析或定义公式（2）关键变量的选择关键变量选择注意有关预测期间的长度①公司风险特征无重大变化时，可以采用5年或更长的预测期长度；②如果公司风险特征发生重大变化，应当使用变化后的年份作为预测期长度。不一定时间越长估计得值就越可靠。收益计量的时间间隔使用每周或每月的收益率。使用每日内的收益率会由于有些日子没有成交或者停牌，由此引起的偏差会降低股票收益率与市场收益率之间的相关性，也会降低该股票的β值。使用每周或每月的收益率能显著地降低这种偏差。年度收益率较少采用。（3）使用历史β值估计权益资本的前提①β值的关键驱动因素：经营杠杆、财务杠杆、收益的周期性②使用历史β值的前提如果公司在经营杠杆、财务杠杆和收益的周期性这三方面没有显著改变，则可以用历史的β值估计权益成本。3.市场风险溢价的估计Rm-Rf（1）含义：通常被定义为在一个相当长的历史时期里，市场平均收益率与无风险资产平均收益率之间的差异。（2）权益市场收益率的估计关键变量选择选择理由选择时间跨度由于股票收益率非常复杂多变，影响因素很多，因此，较短的期间所提供的风险溢价比较极端，无法反映平均水平，因此应选择较长的时间跨度。既要包括经济繁荣时期，也包括经济衰退时期。选择算术平均数还是几何平均数多数人倾向于采用几何平均法。【提示】几何平均数方法下的权益市场收益率＝算术平均数方法下的权益市场收益率＝其中：Kt＝式中：Pn—第n年的价格指数；Kt—第t年的权益市场收益率。几何平均法得出的预期风险溢价，一般情况下比算术平均法要低一些。

（二）股利增长模型1.基本公式2.增长率的估计（1）历史增长率（2）可持续增长率假设未来保持当前的经营效率和财务政策（包括不增发股票和股票回购）不变，则可根据可持续增长率来确定股利的增长率。股利的增长率=可持续增长率=留存收益比率×期初权益预期净利率（3）采用证券分析师的预测证券分析师发布的各公司增长率预测值，通常是分年度或季度的，而不是一个唯一的长期增长率。对此，有两种解决办法：①将不稳定的增长率平均化：计算未来足够长期间（例如30年或50年）的年度增长率的几何平均数。②根据不均匀的增长率直接计算股权成本3.发行成本的影响新发行普通股的成本:筹资净额：P0（1-f）（三）债券报酬率风险调整模型Ks=Kdt+RPc式中：Kdt——税后债务成本； RPc——股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价。【提示】风险溢价是凭借经验估计的。一般认为，某企业普通股风险溢价对其自己发行的债券来讲，大约在3%～5%之间。对风险较高的股票用5%，风险较低的股票用3%。二、留存收益资本成本的估计留存收益资本成本的估计与普通股相似，但无需考虑筹资费用。三、有发行费用时资本成本的计算发行债券和股票需要发行费用，计算资本成本应当考虑发行费用，需要将其从筹资额中扣除。四、优先股资本成本的估计Kp=【提示】优先股成本的估计方法与债务成本类似，不同的只是其股利在税后支付，其资本成本会高于债务。五、资本成本变动的影响因素影响因素说明外部因素利率市场利率上升，公司的债务成本会上升，也会引起普通股和优先股的成本上升。市场风险溢价①市场风险溢价由资本市场上的供求双方决定，个别公司无法控制。②市场风险溢价会影响股权成本。税率①税率是政府政策，个别公司无法控制。②税率变化直接影响税后债务成本以及公司加权平均资本成本。内部因素资本结构①适度负债的资本结构下，资本成本最小。

②增加债务的比重，会使平均资本成本趋于降低，同时会加大公司的财务风险，财务风险的提高，又会引起债务成本和权益成本上升。股利政策改变股利政策，就会引起股权成本的变化。投资政策①公司的资本成本反映现有资产的平均风险。

②如果公司向高于现有资产风险的新项目大量投资，公司资产的平均风险就会提高，并使得资本成本上升。第六章资本预算五、互斥项目的优选问题（一）项目寿命相同，但是投资额不同，利用净现值和内含报酬率进行优选结论有矛盾时:【提示】此时应当以净现值法结论优先。（二）项目寿命不相同时1.共同年限法（重置价值链法）【提示】通过重复净现值计算共同年限法下的调整后净现值速度可以更快。2.等额年金法第三节投资项目现金流量的估计二、投资项目现金流量的估计方法3.固定资产的平均年成本（1）含义：固定资产的平均年成本是指该资产引起的现金流出的年平均值。（2）计算公式：（3）平均年成本法是把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案。因此，不能将旧设备的变现价值作为购置新设备的一项现金流入。对于更新决策来说，除非未来使用年限相同，否则，不能根据实际现金流动分析的净现值或内含报酬率法解决问题。【提示】更新决策的两种处理方法：方法一：互斥方案选择方法二：差量分析法（售旧购新）前提：新旧设备尚可使用年限一致。③固定资产的经济寿命含义：最经济的使用年限，即是固定资产的平均年成本最小的那一使用年限。

新建项目现金流量的估计（不考虑所得税）垫支营运资本，指增加的经营性流动资产与增加的经营性流动负债之间的差额，即增加的经营营运资本。在确定投资方案相关的现金流量时，应遵循的基本原则是：只有增量的现金流量才是与项目相关的现金流量。三、所得税和折旧对现金流量的影响税后成本=支出金额×（1-税率）税后收入=收入金额×（1-税率）折旧与摊销抵税=折旧与摊销×税率（二）考虑所得税后的现金流量项目终结的回收残值现金流量分析回收残值现金流量=最终变现残值+残值变现净损失抵税（或-残值变现净收入纳税）残值净损失（或净收入）是指最终变现残值与税法规定的账面净残值对比【总结】1.初始NCF：利用原有旧资产，考虑丧失的变现价值及变现损益对所得税的影响。变现损益：将变现价值与账面净值对比。2.营业流量：（1）固定成本——付现？（2）折旧计算方法：始终按税法的规定来确定。按照税法规定计提折旧。即按照税法规定的折旧年限、折旧方法、净残值等数据计算各年的折旧额。【提示】双倍余额递减法年折旧率=2/预计使用年限×100%年折旧额=固定资产账面净值×年折旧率最后两年平均摊销=（固定资产账面净值-预计净残值）/2年数总和法（年限合计法）年折旧率=尚可使用年限÷预计使用寿命的年数总和×100%年折旧额=（固定资产原价-预计净残值）×年折旧率（3）折旧抵税的年限——孰短法①税法规定尚可使用年限5年，企业估计尚可使用年限4年。（提前报废状况）所以折旧抵税年限为4年。②税法规定尚可使用年限5年，企业估计尚可使用年限6年。（超龄使用问题）所以折旧抵税年限为5年。（4）支出处理—资本支出还是费用支出3.终结流量：当最终残值与税法规定的账面净残值不一致时，要考虑对所得税的影响。【注意】如果遇到提前报废（自己计算税法规定的账面净残值），账面净残值=原值-已提折旧第四节投资项目的风险衡量与敏感性分析一、投资项目的风险衡量（一）加权平均成本与权益资本成本1.计算项目净现值的两种方法方法现金流量的特点折现率实体现金流量法以企业实体为背景，确定项目对企业实体现金流量的影响。确定现金流出量时不考虑利息和偿还本金。以企业的加权平均资本成本作为折现率。股权现金流量方法以股东为背景，确定项目对股权现金流量的影响。利息和偿还本金为相关的现金流出量。以股权资本成本作为折现率。2.结论（1）两种方法计算的净现值没有实质区别。不能用股东要求的报酬率去折现企业实体的现金流量，也不能用企业加权平均的资本成本折现股权现金流量；（2）折现率应当反映现金流量的风险。股权现金流量的风险比实体现金流量大，它包含了公司的财务风险。实体现金流量不包含财务风险，比股东的现金流量风险小；（3）增加债务不一定会降低加权平均成本；（4）实体现金流量法比股权现金流量法简洁。（二）使用加权平均资本成本的条件使用企业当前的资本成本作为项目的资本成本，应同时具备两个条件：一是项目的经营风险与企业当前资产的平均风险相同；二是公司继续采用相同的资本结构为新项目筹资。（三）投资项目风险的衡量方法1.可比公司法适用范围若目标公司待评价项目经营风险与公司原有经营风险不一致（不满足等风险假设）。调整方法寻找一个经营业务与待评价项目类似的上市公司，以该上市公司的β值作为待评价项目的β值。计算步骤①卸载可比企业财务杠杆：β资产=类比上市公司的β权益/[1+（1-类比上市公司适用所得税税率）×类比上市公司的负债/权益]②加载目标企业财务杠杆目标公司的β权益=β资产×[1+（1-目标公司适用所得税税率）×目标公司的负债/权益]③根据目标企业的β权益计算股东要求的报酬率股东要求的报酬率=无风险利率+β权益×市场风险溢价④计算目标企业的加权平均资本成本加权平均资本成本=负债税前成本×（1-所得税税率）×负债比重+股东权益成本×权益比重【提示】β资产不含财务风险，β权益既包含了项目的经营风险，也包含了目标企业的财务风险。

二、投资项目的敏感性分析（二）敏感性分析的方法投资项目的敏感性分析，通常是在假定其他变量不变的情况下，测定某一变量发生特定变化时对净现值（或内含报酬率）的影响。1.最大最小法方法1主要步骤最大最小法（1)给定计算净现值的每个变量的预期值。（2)根据变量的预期值计算净现值，由此得出的净现值称为基准净现值。（3)选择一个变量并假设其他变量不变，令净现值等于零，计算选定变量的临界值。（4)选择第二个变量，并重复（3)过程。通过上述步骤，可以得出使基准净现值由正值变为负值（或相反)的各变量最大（或最小)值，可以帮助决策者认识项目的特有风险。2.敏感程度法【提示】敏感系数的正负号只是表明方向，判断敏感程度大小应根据绝对值的大小判断3.特点优点：计算过程简单，也易于理解。缺点：（1）在进行敏感性分析时，只允许一个变量发生变动，而假设其他变量保持不变。（2）没有给出每一个数值发生的可能性。总结方法评价风险的角度敏感分析最大最小法根据净现值为零时选定变量的临界值评价项目的特有风险敏感程度法根据选定变量的敏感系数评价项目的特有风险

（二）债券价值的影响因素1.面值：面值越大，债券价值越大（同向）。2.票面利率：票面利率越大，债券价值越大（同向）。3.折现率：折现率越大，债券价值越小（反向）。债券定价的基本原则是：折现率等于票面利率时，债券价值就是其面值；如果折现率高于票面利率，债券的价值就低于面值；如果折现率低于票面利率，债券的价值就高于面值。4.到期时间对于平息债券，当折现率一直保持至到期日不变时，随着到期时间的缩短，债券价值逐渐接近其票面价值。如果付息期无限小则债券价值表现为一条直线。总结：随着到期日接近，平息债券价值的变化种类新发债券不考虑付息期之间的变化流通债券考虑付息期之间的变化当票面利率高于必要报酬率（溢价)直线下降波动下降（先上升，割息后下降，但始终高于面值)当票面利率低于必要报酬率（折价)直线上升波动上升（先上升，割息后下降，有可能高于、等于或小于面值)当票面利率等于必要报酬率（平价)水平线，不变波动（先上升，割息后下降，有可能高于或等于面值)（1）平息债券（最终都向面值靠近）①付息期无限小（不考虑付息期间变化）溢价：随着到期时间缩短，债券价值逐渐下降（直线下降）平价：随着到期时间缩短，债券价值不变（水平直线）折价：随着到期时间缩短，债券价值逐渐上升（直线上升）【扩展】其他条件相同情况下，对新发债券来说：溢价发行的债券，期限越长，价值越高；折价发行的债券，期限越长，价值越低；平价发行的债券，期限长短不影响价值。（2）流通债券：流通债券的价值在两个付息日之间呈周期性波动。（3）零息债券：随着到期时间的缩短，债券价值逐渐上升，向面值接近。（4）到期一次还本付息债券：随着到期时间的缩短，债券价值逐渐上升。5.利息支付频率债券付息期越短价值越低的现象，仅出现在折价出售的状态。如果债券溢价出售，则情况正好相反。结论:对于折价发行的债券，加快付息频率，价值下降；对于溢价发行的债券，加快付息频率，价值上升；对于平价发行的债券，加快付息频率，价值不变。6.折现率与到期时间的综合影响随着到期时间的缩短，折现率变动对债券价值的影响越来越小。三、债券的到期收益率1.平价发行的债券，其到期收益率等于票面利率；2.溢价发行的债券，其到期收益率低于票面利率；3.折价发行的债券，其到期收益率高于票面利率。当到期收益率高于投资人要求的必要收益率，该债券值得投资。

普通股价值的评估方法1.有限期持有—类似于债券价值计算2.无限期持有现金流入只有股利收入（1）零增长股票（2）固定增长股票【注意】①公式的通用性：必须同时满足两条:1）现金流是逐年稳定增长；2）无穷期限。②区分D1和D0：D1在估值时点的下一个时点，D0和估值时点在同一点。③RS的确定：资本资产定价模型④g的确定1）固定股利支付率政策，g=净利润增长率。2）不发股票、经营效率、财务政策不变，g=可持续增长率。（3）非固定增长股票：计算方法-分段计算。二、普通股的期望报酬率（一）计算方法：找到使未来的现金流入现值等于现金流出现值的那一点折现率。1.零增长股票：R=D/P02.固定增长股票：R=D1/P0+g3.非固定增长股票计算方法：逐步测试结合内插法优先股价值的评估方法

（二）期权的到期日价值（执行净收入）和净损益1.看涨期权项目计算公式到期日价值

（执行净收入）多头看涨期权到期日价值=Max（股票市价-执行价格，0）空头看涨期权到期日价值=-Max（股票市价-执行价格，0）净损益多头看涨期权净损益=多头看涨期权到期日价值-期权价格空头看涨期权净损益=空头看涨期权到期日价值+期权价格①若市价大于执行价格，多头与空头价值：金额的绝对值相等，符号相反；②若市价小于执行价格，多头与空头价值：均为0。多头：净损失有限（最大值为期权价格），而净收益却潜力巨大。空头：净收益有限（最大值为期权价格），而净损失不确定2.看跌期权项目计算公式到期日价值（执行净收入）多头看跌期权到期日价值=Max（执行价格-股票市价，0）空头看跌期权到期日价值=-Max（执行价格-股票市价，0）净损益多头看跌期权净损益=多头看跌期权到期日价值-期权价格空头看跌期权净损益=空头看跌期权到期日价值+期权价格①若市价小于执行价格，多头与空头价值：金额的绝对值相等，符号相反；②若市价大于执行价格，多头与空头价值:均为0。多头：净损失有限（最大值为期权价格），净收益不确定;最大值为执行价格-期权价格。空头：净收益有限（最大值为期权价格），净损失不确定;最大值为执行价格-期权价格。看涨、看跌期权总结（1）多头和空头彼此是零和博弈：即“空头期权到期日价值=-多头期权到期日价值”；“空头期权净损益=-多头期权净损益”（2）多头是期权的购买者，其净损失有限（最大值为期权价格）；空头是期权的出售者，收取期权费，成为或有负债的持有人，负债的金额不确定。

三、期权的投资策略（一）保护性看跌期权1.含义：股票加多头看跌期权组合，是指购买1股股票，同时购入该股票的1股看跌期权。3.组合净损益=到期日的组合净收入-初始投资（1）股价<执行价格：执行价格-（股票初始投资买价+期权购买价格）（2）股价>执行价格：股票售价-（股票初始投资买价+期权购买价格）4.特征：锁定了最低净收入和最低净损益。但是，同时净损益的预期也因此降低了。（二）抛补性看涨期权1.含义：股票加空头看涨期权组合，是指购买1股股票，同时出售该股票1股看涨期权。3.组合净损益=到期日组合净收入-初始投资（1）股价<执行价格：股票售价+期权（出售）价格-股票初始投资买价（2）股价>执行价格：执行价格+期权（出售）价格-股票初始投资买价4.结论：抛补看涨期权组合锁定了最高净收入，最多是执行价格。

（三）对敲（1）.多头对敲：指同时买进一只股票的看涨期权和看跌期权，它们的执行价格、到期日都相同。（3）适用范围：多头对敲策略对于预计市场价格将发生剧烈变动，但是不知道升高还是降低的投资者非常有用。（4）组合净损益=到期日组合净收入-初始投资①股价<执行价格：（执行价格-股票售价）-两种期权（购买）价格②股价>执行价格：（股票售价-执行价格）-两种期权（购买）价格（5）结论：多头对敲的最坏结果是到期股价与执行价格一致，白白损失了看涨期权和看跌期权的购买成本。股价偏离执行价格的差额必须超过期权购买成本，才能给投资者带来净收益。【提示】多头对敲锁定最低净收入（0）和最低净损益[-（P+C）]2.空头对敲：同时出售一只股票的看涨期权和看跌期权，它们的执行价格、到期日都相同。（3）适用范围空头对敲策略对于预计市场价格相对比较稳定，股价与执行价格相比没有变化时。（4）组合净损益=到期日组合净收入-初始投资①股价<执行价格：-（执行价格-股票售价）+两种期权（购买）价格

②股价>执行价格：-（股票售价-执行价格）+两种期权（购买）价格（5）结论：空头对敲的坏的结果是到期股价与执行价格不一致，无论股价上涨或下跌投资者都会遭受较大的损失；最好的结果是到期股价与执行价格一致，投资者白白赚取出售看涨期权和看跌期权的收入。【提示】股价偏离执行价格的差额只要不超过期权价格，就能给投资者带来净收益。特点期权多头期权锁定最低到期净收入（0）和最低净损益（-期权价格）空头期权锁定最高到期净收入（0）和最高净收益（期权价格）投资策略保护性看跌期权锁定最低到期净收入（X）和最低净损益（X-S0-P跌）抛补看涨期权锁定最高到期净收入（X）和最高净收益（X-S0+C涨）多头对敲锁定最低到期净收入（0）和最低净损益（-C涨-P跌）空头对敲锁定最高到期净收入（0）和最高净收益（C涨+P跌）【提示】多头由于主动，所以被锁定的是最低的收入和损益；空头由于被动，所以被锁定的是最高的收入和损益。一、金融期权价值的影响因素（一）期权的内在价值和时间溢价期权价值=内在价值+时间溢价1.期权的内在价值期权的内在价值，是指期权立即执行产生的经济价值。内在价值的大小，取决于期权标的资产的现行市价与期权执行价格的高低。2.期权的时间溢价含义计算公式影响因素期权的时间溢价是指期权价值超过内在价值的部分。时间溢价=期权价值-内在价值时间溢价是时间带来的‘波动的价值’，是未来存在不确定性而产生的价值，不确定性越强，期权时间价值越大3、期权的价值状态价值状态看涨期权看跌期权执行状况“实值期权”（溢价期权）标的资产现行市价高于执行价格时标的资产现行市价低于执行价格时有可能被执行，但也不一定被执行“虚值期权”（折价期权）标的资产现行市价低于执行价格时标的资产现行市价高于执行价格时不会被执行“平价期权”标的资产现行市价等于执行价格时标的资产现行市价等于执行价格时不会被执行（二）影响期权价值的因素影响因素影响方向股票市价与看涨期权价值同向变动，看跌期权价值反向变动。[理解]无风险报酬率越高，执行价格的现值越低。无风险报酬率执行价格与看涨期权价值反向变动，看跌期权价值同向变动。[理解]期权有效期内预期红利发放，会降低股价。预期红利到期期限对于美式期权来说，到期期限越长，其价值越大；对于欧式期权来说，较长的时间不一定能增加期权价值。股价波动率股价的波动率增加会使期权价值增加。【提示】在期权估值过程中，价格的变动性是最重要的因素。如果一种股票的价格变动性很小，其期权也值不了多少钱。（三）期权价值的范围结论：1.股票价格为0，期权价值为0；2.期权价值下限为内在价值。在执行日之前，期权价值永远不会低于最低价值线；3.看涨期权的价值上限是股价，看跌期权的价值上限是执行价格。二、金融期权价值的评估方法（一）期权估值原理1.复制原理2.风险中性原理（二）二叉树期权定价模型1.单期二叉树定价模型2.两期二叉树模型3.多期二叉树模型2.公式式中：C0-看涨期权的当前价值；S0-标的股票的当前价格；N（d）-标准正态分布中离差小于d的概率；X-期权的执行价格；e-自然对数的底数，约等于2.7183；rc-连续复利的年度的无风险报酬率；t-期权到期日前的时间（年）；ln（S0÷X）-S0÷X的自然对数；σ2–连续复利的以年计的股票回报率的方差。3.参数估计（1）无风险报酬率的估计①期限要求：无风险报酬率应选择与期权到期日相同的国库券利率。如果没有相同时间的，应选择时间最接近的国库券利率。②这里所说的国库券利率是指其市场利率（根据市场价格计算的到期收益率），而不是票面利率。③模型中的无风险报酬率是按连续复利计算的利率，而不是常见的年复利。如果用F表示终值，P表示现值，rc表示连续复利率，t表示时间（年）；则：F=P×𝑒𝑟𝑐𝑡即：rc=[ln（F/P）]/t【提示】严格来说，期权估值中使用的利率都应当是连续复利，包括二叉树模型和BS模型。即使在资本预算中，使用的折现率也应当是连续复利率。为了简便，手工计算时往往使用年复利作为近似值。使用年复利时，也有两种选择：①按有效年利率折算：例如：假设年复利率为4%，则半年复利率为QUOTE-1=1.98%。②按报价利率折算：例如，报价年利率为4%，则半年期有效复利率为4%4.看涨期权-看跌期权平价定理对于欧式期权，假定看涨期权和看跌期权有相同的执行价格和到期日，则下述等式成立：看涨期权价格-看跌期权价格=标的资产的价格-执行价格的现值5.派发股利的期权定价C0=S0QUOTEN（d1）-XQUOTEN（d2）式中：d1={QUOTE+[QUOTE-QUOTE+（QUOTE/2）]t}/(QUOTE)d2＝d1－QUOTE在期权估值时要从股价中扣除期权到期日前所派发的全部股利的现值。QUOTE：标的股票的年股利报酬率6.美式期权估值美式期权在到期前的任意时间都可以执行，除享有欧式期权的全部权利之外，还有提前执行的优势。因此，美式期权的价值应当至少等于相应欧式期权的价值，在某种情况下比欧式期权的价值更大。

（三）企业整体经济价值的类别1.实体价值与股权价值2.持续经营价值与清算价值3.少数股权价值与控股权价值1.实体价值与股权价值股权价值在这里不是所有者权益的会计价值（账面价值），而是股权的公平市场价值。净债务价值也不是它们的会计价值（账面价值），而是债务的公平市场价值。2.持续经营价值与清算价值持续经营价值（简称续营价值）：由营业所产生的未来现金流量的现值。

清算价值：停止经营，出售资产产生的现金流。【提示】（1）一个企业的公平市场价值，应当是持续经营价值与清算价值中较高的一个。（2）一个企业的持续经营价值已经低于其清算价值，本应当进行清算。但是若控制企业的人拒绝清算，企业就能得以持续经营。这种持续经营，摧毁了股东本来可以通过清算得到的价值。3.少数股权价值与控股权价值（1）所有权和控制权关系（2）少数股权价值与控股权价值关系少数股权价值[V（当前）]：是现有管理和战略条件下企业能够给股票投资人带来的现金流量现值。控股权价值[V（新的）]：是企业进行重组，改进管理和经营战略后可以为投资人带来的未来现金流量的现值。控股权溢价=V（新的）-V（当前）

企业价值评估方法（现金流量折现模型）（相对价值评估方法）（一）现金流量折现模型是企业价值评估使用最广泛、理论上最健全的模型。1.现金流量折现模型的参数：现金流量、资本成本和时间序列（n）现金流量模型的基本公式：联系1.都可以给投资主体带来现金流量；2.现金流都具有不确定性，其价值计量都要使用风险概念；3.现金流都是陆续产生的，其价值计量都要使用现值概念。区别寿命期现金流分布现金流归属项目价值评估投资项目的寿命是有限的稳定的或下降的现金流项目产生的现金流属于投资人企业价值评估企业的寿命是无限的增长的现金流企业产生的现金流仅在决策层决定分配时才流向所有者2.现金流量折现模型的种类种类计算公式现金流量股利现金流量模型股利现金流量：是企业分配给股权投资人的现金流量。股权现金流量模型股权现金流量：是一定期间企业可以提供给股权投资人的现金流量。实体现金流量模型实体价值=股权价值=实体价值-净债务价值净债务价值=

实体现金流量：是企业全部现金流入扣除成本费用和必要的投资后的剩余部分，它是企业一定期间可以提供给所有投资人的税后现金流量。【提示】如果把股权现金流量全部作为股利分配，股利现金流量模型和股权现金流量模型相同。为避免对股利政策进行估计的麻烦，大多数的企业估值使用股权现金流量模型或实体现金流量模型。各种现金流量和价值之间的相互关系：（二）现金流量折现模型参数的估计[现金流量、资本成本和时间序列（n）]1.资本成本的估计：第五章已经解决股权现金流量：股权资本成本

实体现金流量：加权平均资本成本2.预测期间（1）预测期间的划分①预测的基期（考试通常为已知数）②详细预测期和后续期的划分“详细预测期”，或称“预测期”：在此期间，需要对每年的现金流量进行详细预测，并根据现金流量折现模型计算其预测期价值；“后续期”，或称为“永续期”：在此期间，假设企业进入稳定状态，有一个稳定的增长率，可以用简便的方法直接估计后续期价值。（2）判断企业进入稳定状态的标志①有稳定的销售增长率，它大约等于宏观经济的名义增长率；②具有稳定的净投资资本回报率，它与资本成本接近。

【依据】“竞争均衡理论”【提示】“净投资资本回报率”，与第二章的“净经营资产净利率”类似，只不过这里的净投资资本用的是期初净经营资产的数值。3.现金流量的确定（1）预测方法：单项预测、全面预测。单项预测的主要缺点是容易忽视财务数据之间的联系，不利于发现预测假设的不合理之处。全面预测是指编制成套的预计财务报表，通过预计财务报表获取需要的预测数据。由于计算机的普遍应用，人们越来越多的使用全面预测。（2）预测步骤①确定基期数据（实际或修正）②确定预测期间（5～7年，不超过10年）③预测销售收入：以历史为基础，结合未来变化（宏观经济、行业状况、企业经营战略）进行修正。【提示】考试时“预计增长率”通常为已知条件（主观题）④预计财务报表的编制（1）预计利润表（与第二章结构一致）税后经营净利润-税后利息费用净利润（2）预计资产负债表（与第二章结构一致）管理用资产负债表

（3）预计现金流量表1）企业实体现金流量方法1：剩余现金流量法（从实体现金流量来源来确定）方法2：融资流量法债务现金流量=税后利息费用-新借债务（或+归还债务）股权现金流量=股利分配-股权资本发行（或+股票回购）融资现金流量=股权现金流量+债务现金流量【提示】①“实体现金流量”是从企业角度观察的，企业产生剩余现金用正数表示，企业吸收投资人的现金则用负数表示。②“融资现金流量”是从投资人角度观察的实体现金流量，投资人得到现金用正数表示，投资人提供现金则用负数表示。③实体现金流量应当等于融资现金流量。实体现金流量=融资现金流量=债务现金流量+股权现金流量方法3：简便算法：净投资扣除法基本概念：净经营资产总投资=经营营运资本增加+资本支出净经营资产净投资=经营营运资本增加+资本支出-折旧与摊销2）股权现金流量的确定（扩展）方法1：剩余现金流量法（从实体现金流量来源来确定）股权现金流量=实体现金流量-债务现金流量方法2：融资现金流量法股权现金流量=股利分配-股权资本发行（或+股票回购）方法3：简便算法：净投资扣除法税后利润减去股东负担的净投资，剩余的部分成为股权现金流量。股权现金流量=税后净利润-股权净投资方法3：简便算法：净投资扣除法税后利润减去股东负担的净投资，剩余的部分成为股权现金流量。股权现金流量=税后净利润-股权净投资总结：净投资扣除法【理解】4.后续期现金流量增长率的估计在稳定状态下，实体现金流量、股权现金流量的增长率和销售收入的增长率相同，因此可以根据销售增长率估计现金流量增长率。【提示】销售增长率的估计（竞争均衡理论认为，后续期的销售增长率大体上等于宏观经济的名义增长率）（三）现金流量折现模型的应用1.种类种类一般表达式模型使用的条件永续增长模型企业价值=下期现金流量/（资本成本-永续增长率）企业处于永续状态，即企业的各种财务比率都是不变的。企业有永续的增长率和净投资资本回报率。两阶段增长模型企业价值=预测期现金流量现值+后续期价值的现值适用于增长呈现两个阶段的企业。第一阶段是超常增长阶段，增长率明显快于永续增长阶段；第二阶段具有永续增长的特征，增长率比较低，是正常的增长率。【提示1】公式不需要专门记忆，主要是注意实体价值等于实体现金流量的现值，折现率为加权平均资本成本；股权价值等于股权现金流量的现值，折现率为股权资本成本。【提示2】利用实体现金流量模型时，如果提问要求计算股权价值，则分两步完成，第一步计算实体现金流量并以加权平均资本成本为折现率计算实体价值；第二步计算股权价值，其公式为：股权价值=实体价值-净债务价值

二、相对价值评估方法分类（1）以股权市价为基础的模型：括每股市价/每股收益、每股市价/每股净资产、每股市价/每股销售收入等模型。（2）以企业实体价值为基础的模型：包括实体价值/息税折旧摊销前利润、实体价值/税后经营净利润、实体价值/实体现金流量、实体价值/投资资本、实体价值/销售收入等模型。含义相对价值法是利用类似企业的市场定价来估计目标企业价值的一种方法。估算的结果是相对价值而不是内在价值原理它的假设前提是存在一个支配企业市场价值的主要变量（如净利等）。市场价值与该变量（如净利等）的比值，各企业是类似的、可以比较的。模型【提示】模型分两类：（1）以股票市价为基础的模型；（2）以企业实体价值为基础的模型，包括“实体价值/息、税、折旧摊销前利润”、“实体价值/息前税后经营利润”等。

（1）市盈率模型:目标企业股权价值＝可比企业平均市盈率×目标企业净收益

（2）市净率模型:目标企业股权价值＝可比企业平均市净率×目标企业净资产

（3）市销率模型:目标企业股权价值＝可比企业平均市销率×目标企业销售收入2.寻找可比企业的驱动因素（1）市盈率模型的驱动因素（2）市净率模型的驱动因素（3）市销率模型的驱动因素

3.模型的适用性（1）市盈率模型的适用性（2）市净率模型的适用性（3）市销率模型的适用性市销率模型优点①它不会出现负值，对于亏损企业和资不抵债的企业，也可以计算出一个有意义的价值乘数；②它比较稳定、可靠，不容易被操纵；③市销率对价格政策和企业战略变化敏感，可以反映这种变化的后果。局限性不能反映成本的变化，而成本是影响企业现金流量和价值的重要因素之一。适用范围主要适用于销售成本率较低的服务类企业，或者销售成本率趋同的传统行业的企业。4.模型的修正（1）市盈率模型的修正修正平均市盈率法计算技巧：先平均后修正（1）可比企业平均市盈率=QUOTE（2）可比企业平均增长率=QUOTEQUOTE（3）可比企业修正平均市盈率=QUOTE

（4）目标企业每股股权价值=可比企业修正平均市盈率×目标企业预期增长率×100×目标企业每股收益股价平均法计算技巧：先修正后平均（1）可比企业i的修正市盈率=QUOTE其中：i=1～n（2）目标企业每股股权价值i=可比企业i的修正市盈率×目标企业的增长率×100×目标企业每股收益其中：i=1～n（3）目标企业每股股权价值=（2）市净率模型的修正修正平均市净率法计算技巧：先平均后修正（1）可比企业平均市净率=（2)可比企业平均股东权益收益率=

QUOTEQUOTE（3）可比企业修正平均市净率=QUOTE（4）目标企业每股股权价值=可比企业修正平均市净率×目标企业股东权益收益率×100×目标企业每股净资产股价平均法计算技巧：先修正后平均（1）可比企业i的平均修正市净率=QUOTE其中：i=1～n（2）目标企业的每股股权价值i=可比企业i的修正市净率×目标企业的股东权益收益率×100×目标企业每股净资产其中：i=1～n（3）目标企业每股股权价值=QUOTEQUOTE（3）市销率模型的修正修正平均市销率法计算技巧：先平均后修正（1）可比企业平均市销率=

QUOTEQUOTE（2)可比企业平均销售净利率=

QUOTEQUOTE（3）可比企业修正平均市销率=

QUOTEQUOTE（4）目标企业每股股权价值=可比企业修正平均市销率×目标企业销售净利率×100×目标企业每股销售收入股价平均法计算技巧：先修正后平均（1）可比企业i的修正市销率=QUOTEQUOTE其中：i=1～n（2）目标企业的每股股权价值i=可比企业i的修正QUOTE市销率×目标企业的销售净利率×100×目标企业每股销售收入其中：i=1～n（3）目标企业每股股权价值=QUOTEQUOTE

所谓“有效资本市场”是指市场上的价格能够同步地、完全地反映全部的可用信息。任何投资者都不能获得超额收益。2.市场有效的外部标志一是证券的有关信息能够充分地披露和均匀地分布，使每个投资者在同一时间内得到等量等质的信息；二是价格能迅速地根据有关信息而变动，而不是没有反应或反应迟纯。（三）市场有效的主要条件（三个条件只要有一个存在，市场就将是有效的）二、有效市场效率的区分（三）市场的判断标志和验证方法1.弱式有效市场的判断标志和验证方法2.半强式有效市场的判断标志和验证方法判断标志对于投资人来说，在半强式有效的市场中不能通过对公开信息的分析获得超额利润。公开信息已反映于股票价格，所以基本分析是无用的。【提示】在半强式有效市场下技术分析与基本分析均无用。验证方法（1）事件研究：如果超常收益只与当天披露的事件相关，则市场属于半强式有效。（2）共同基金表现研究：如果市场半强式有效，技术分析、基本分析和各种估价模型都是无效的，各种共同基金就不能取得超额收益。3.强式有效市场的判断标志和验证方法判断标志无论可用信息是否公开，价格都可以完全地、同步地反映所有信息。【提示】对于投资人来说，不能从公开的和非公开的信息分析中获得超额利润，所以内幕消息无用。验证方法对强式有效资本市场的检验，主要考察“内幕者”参与交易时能否获得超常盈利。第二节杠杆系数的衡量财务管理中杠杆的含义利润指标公式边际贡献M边际贡献（M）=销售收入-变动成本息税前利润EBIT息税前利润（EBIT）=销售收入-变动成本-固定性经营成本关系公式：EBIT=M-F税前利润税前利润=EBIT-I净利润净利润=（EBIT-I）×（1-T）归属于普通股的收益归属于普通股的收益=净利润-优先股股利一、经营杠杆系数的衡量（一）经营风险含义影响因素指企业未使用债务时经营的内在风险产品需求、产品售价、产品成本、调整价格的能力、固定成本的比重（二）经营杠杆系数的衡量方法1.经营杠杆效应的含义理解:由于存在固定性经营成本，销售量的较小变动会引起息税前利润较大的变动的现象。EBIT=（P-V）×Q-F2.经营杠杆作用的衡量--经营杠杆系数DOL基期：EBIT=（P-V）×Q-F预计：EBIT1=（P-V）×Q1-F△EBIT=（P-V）×△Q种类公式用途定义公式用于预测简化公式计算公式：【链接17章】DOL=销量的敏感系数=1/安全边际率用于计算（三）相关结论存在前提只要企业存在固定性经营成本，就存在营业收入较小变动引起息前税前利润较大变动的经营杠杆的放大效应。与经营风险的关系经营杠杆放大了市场和生产等因素变化对利润波动的影响。经营杠杆系数越高，表明经营风险也就越大。影响因素固定成本（同向变动）、变动成本（同向变动）、产品销售数量（反向变动）、销售价格水平（反向变动）。【提示】可以根据计算公式来判断。控制方法企业一般可以通过增加营业收入、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施使经营杠杆系数下降，降低经营风险。二、财务杠杆系数的衡量（一）财务风险：指企业运用债务筹资方式而产生的丧失偿付能力的风险，而这种风险最终由普通股股东承担。（二）在某一固定的债务与权益融资结构下由于息税前利润的变动引起每股收益产生更大变动程度的现象被称为财务杠杆效应。理解：每股收益（EarningsPerShare）：（三）财务杠杆作用的衡量--财务杠杆系数DFL种类公式用途定义公式DFL=用于预测简化公式计算公式：DFL=或：DFL=用于计算（四）相关结论存在前提只要在企业的筹资方式中有固定性融资费用的债务或优先股，就会存在息税前利润的较小变动引起每股收益较大变动的财务杠杆效应。与财务风险的关系财务杠杆放大了息税前利润变化对普通股每股收益的影响，财务杠杆系数越高，表明普通股每股收益的波动程度越大，财务风险也就越大。影响因素企业资本结构中债务资本比重；息税前利润水平；所得税税率水平。债务成本比重越高、固定性融资费用额越高、息税前利润水平越低，财务杠杆效应越大，反之亦然。【提示】可以根据计算公式来判断。控制方法负债比率是可以控制的。企业可以通过合理安排资本结构，适度负债，使财务杠杆利益抵消风险增大所带来的不利影响。三、联合杠杆系数的衡量（一）联合杠杆效应是由于固定经营成本和固定融资费用的存在，导致普通股每股收益变动率大于销售变动率的现象。（二）联合杠杆作用的衡量—联合杠杆系数定义公式DTL=每股收益变化的百分比/营业收入变化的百分比=(△EPS/EPS)/(△S/S)关系公式DTL=DOL×DFL简化公式DTL=或:DTL=相关结论存在前提只要企业同时存在固定性经营成本和固定性融资费用的债务或优先股，就存在营业收入较小变动引起每股收益较大变动的联合杠杆效应。与总风险的关系联合杠杆放大了销售收入变动对普通股收益的影响，联合杠杆系数越高，表明普通股收益的波动程度越大，整体风险也就越大。影响因素影响经营杠杆和影响财务杠杆的因素都会影响联合杠杆。（2）简化计算公式——用于计算（3）与本量利（17章）的链接公式DOL=息税前利润对销售的敏感系数=安全边际率的倒数DFL=每股收益对息税前利润的敏感系数DTL=每股收益对销售的敏感系数

第三节资本结构理论资本结构是指企业各种长期资本来源的构成和比例关系。一、资本结构的MM理论（一）MM理论的假设前提1.经营风险可以用息前税前利润的方差来衡量，具有相同经营风险的公司称为风险同类2.投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的3.完善的资本市场，即在股票与债券进行交易的市场中没有交易成本，且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。4.借债无风险，即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率，与债务数量无关。5.全部现金流是永续的，即公司息前税前利润具有永续的零增长特征，债券也是永续的。（二）无企业所得税条件下的MM理论命题Ⅰ基本观点企业的资本结构与企业价值无关，企业加权平均资本成本与其资本结构无关。表达式相关结论1.有负债企业的价值VL=无负债企业的价值VU。2.有负债企业的加权平均资本成本=经营风险等级相同的无负债企业的权益资本成本,即：命题Ⅱ基本观点有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。表达式相关结论(1)有负债企业的权益资本成本＝无负债企业的权益资本成本＋风险溢价(2)风险溢价与以市值计算的财务杠杆(债务/权益)成正比例。【提示】不存在最优资本结构，筹资决策无关紧要。（三）有企业所得税条件下的MM理论命题Ⅰ基本观点随着企业负债比例提高，企业价值也随之提高，在理论上全部融资来源于负债时，企业价值达到最大。表达式相关结论有负债企业的价值VL＝具有相同风险等级的无负债企业的价值VU＋债务利息抵税收益的现值。命题Ⅱ基本观点有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。表达式相关结论(1)有债务企业的权益资本成本＝相同风险等级的无负债企业的权益资本成本＋以市值计算的债务与权益比例成比例的风险报酬(2)风险报酬取决于企业的债务比例以及所得税税率。二、资本结构的其他理论（一）权衡理论观点强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企业价值最大化时的最佳资本结构。此时所确定的债务比率是债务抵税收益的边际价值等于增加的财务困境成本的现值。表达式VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本）【提示】财务困境成本包括直接成本和间接成本。直接成本：企业因破产、进行清算或重组所发生的法律费用和管理费用等。间接成本：企业资信状况恶化以及持续经营能力下降而导致的企业价值损失。（二）代理理论观点债务代理成本与收益的权衡。表达式VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本）-PV（债务的代理成本）+PV（债务的代理收益）1.代理成本债务的代理成本既可以表现为因过度投资使经理和股东受益而发生债权人价值向股东转移，也可以表现为因投资不足问题而发生股东为避免价值损失而放弃给债权人带来的价值增值。过度投资问题投资不足问题含义是指因企业采用不盈利项目或高风险项目而产生的损害股东以及债权人的利益并降低企业价值的现象。是指因企业放弃净现值为正的投资项目而使债权人利益受损并进而降低企业价值的现象。发生情形（1）当企业经理与股东之间存在利益冲突时，经理的自利行为产生的过度投资问题；（2）在企业遭遇财务困境时，即使投资了净现值为负的投资项目，股东仍可能从企业的高风险投资中获利。说明股东有动机投资于净现值为负的高风险项目，并伴随着风险从股东向债权人的转移。发生在企业陷入财务困境且有比例较高的债务时（即企业具有风险债务），股东如果预见采纳新投资项目会以牺牲自身利益为代价补偿了债权人，因股东与债权人之间存在利益冲突，股东就缺乏积极性选择该项目进行投资。2.代理收益债务的代理收益将有利于减少企业的价值损失或增加企业价值，具体表现为债权人保护条款引入、对经理提升企业业绩的激励措施以及对经理随意支配现金流浪费企业资源的约束等。（三）优序融资理论基本观点：是当企业存在融资需求时，首先选择内源融资，其次会选择债务融资，最后选择股权融资。【提示】遵循先内源融资后外源融资的基本顺序。在需要外源融资时，按照风险程度的差异，优先考虑债权融资（先普通债券后可转换债券），不足时再考虑权益融资。

第四节资本结构决策分析公司的最佳资本结构，应当是可使公司的总价值最高的资本结构，同时，在公司总价值最高的资本结构下，公司的资本成本是最低的。

二、资本结构决策的分析方法（资本成本比较法）（每股收益无差别点法）（企业价值比较法）（一）资本成本比较法资本成本比较法，是指在不考虑各种融资方式在数量与比例上的约束以及财务风险差异时，通过计算各种基于市场价值的长期融资组合方案的加权平均资本成本，并根据计算结果选择加权平均资本成本最小的融资方案，确定为相对最优的资本结构。选择加权平均资本成本最小的融资方案，确定为相对最优的资本结构。（二）每股收益无差别点法要点内容基本观点能提高每股收益的资本结构是合理的，反之则不够合理。关键指标每股收益无差别点:是指每股收益不受融资方式影响的EBIT水平。【相关链接】有时考试中会特指用销售收入来表示，则此时每股收益无差别点，是指每股收益不受融资方式影响的销售水平。要点内容每股收益的无差别点的计算公式[（EBIT-I1）×（1-T）-PD1]/N1=[（EBIT-I2）×（1-T）-PD2]/N2决策原则当预计公司总的息前税前利润大于每股收益无差别点的息前税前利润时，运用负债筹资可获得较高的每股收益；反之运用权益筹资可获得较高的每股收益。方法的缺点没有考虑风险因素。每股收益无差别点法，是在计算不同融资方案下企业的每股收益相等时所对应的盈利水平（EBIT）的基础上，通过比较在企业预期盈利水平下的不同融资方案的每股收益，进而选择每股收益较大的融资方案。

【选择原则】选择每股收益最大的融资方案。

1.债务融资与权益融资方案的优选

每股收益无差别点法，就是两种筹资方式每股收益相等时的息税前利润。

求解方法：写出两种筹资方式每股收益的计算公式，令其相等，解出息税前利润。这个息税前利润就是每股收益无差别点。

决策原则：如果预期的息税前利润大于每股收益无差别点的息税前利润，则运用负债筹资方式；反之，如果预期的息税前利润小于每股收益无差别点的息税前利润，则运用权益筹资方式。2.多方案融资的优选

【特殊问题】存在多个无差别点，需要画图确定在不同的区间范围，应当采用哪个融资方案。

①无差别点

②EPS=0（三）企业价值比较法1.判断最优资本结构的标准最佳资本结构应当是可使公司的总价值最高，而不一定是每股收益最高的资本结构。同时，在公司总价值最大的资本结构下，公司的资本成本也是最低的。2.确定方法（1）公司市场总价值=股票的市场价值+长期债务资本的市场价值

1.企业价值的计算

公司的市场价值V等于股票的市场价值S加上长期债务的价值B，即：

V＝S＋B

为了计算方便，设长期债务（长期借款和长期债券）的现值等于其面值；股票的现值则等于其未来的净收益按照股东要求的报酬率贴现。

假设企业的经营利润永续，股东要求的回报率（权益资本成本）不变，则股票的市场价值为：

其中：Ke＝RF＋β（Rm－RF）

2.加权平均资本成本的计算

加权平均资本成本＝税前债务资本成本×（1－所得税税率）×债务资本比重＋权益资本成本×权益资本比重

第十二章普通股与长期债务筹资三、股权再融资（一）配股1.含义及特征含义是指向原普通股股东按其持股比例、以低于市价的某一特定价格配售一定数量新发行股票的融资行为。目的（1）不改变老股东对公司的控制权和