2022年紫燕食品研究报告 聚焦佐餐卤味-研产销一体化

2022年紫燕食品研究报告聚焦佐餐卤味_研产销一体化紫燕食品：佐餐卤味全国龙头紫燕食品是国内规模化的卤制食品生产企业，主营业务为卤制食品的研发、生产和销售。主要产品为夫妻肺片、百味鸡、藤椒鸡等以鸡、鸭、牛、猪等禽畜产品以及蔬菜、水产品、豆制品为原材料的卤制食品，应用场景以佐餐消费为主、休闲消费为辅，主要品牌为“紫燕”。公司前身于1989年在徐州成立，1996年“紫燕”品牌在南京诞生，2000年开始进入上海、确立以华东为核心的战略，2012年开启全国布局战略。聚焦佐餐卤味，研产销一体化公司是国内规模化的卤制食品生产企业，主营业务为卤制食品的研发、生产和销售。公司主要产品为夫妻肺片、百味鸡、藤椒鸡等以鸡、鸭、牛、猪等禽畜产品以及蔬菜、水产品、豆制品为原材料的卤制食品，应用场景以佐餐消费为主、休闲消费为辅，主要品牌为“紫燕”。公司产品以夫妻肺片和整禽类为主，预包装产品增速亮眼。公司近年来形成了“2+N”的产品矩阵，夫妻肺片、整禽类产品收入占比均超过25%，其他鲜货、预包装产品占比呈现提升趋势。其中预包装产品近年来势头较好，在相对较低的基数之上实现了销量的快速增长。公司收入表现受门店拓展及影响，利润表现则和收入、原料成本及费用计提有关。2020年：受影响，公司营业收入增速放缓，但受益主要原材料平均单价均有所下降，以及股权激励费用的减少（公司于2018年、2019年对员工进行股权激励导致2018年、2019年管理费用较高），使得归母净利同比增长较快，扣非口径相对平稳。2021年及2022年1-6月：公司经营业绩有所下滑，一方面是在国内持续多点散发、防疫措施的实施对线下终端门店销售产生一定影响，进而对公司整体盈利水平产生不利影响；另一方面是公司主要原材料采购价格受境外等因素影响自2021年下半年快速上涨，导致主要产品单位成本有所上升、毛利率有所下降。公司利润率水平呈现波动趋势，主要和原材料价格变化和股权激励费用计提有关。2019-2021年，公司综合毛利率（剔除运费影响）分别为25.46%、30.45%和26.06%，主要受公司价格政策、原材料价格波动等因素影响。2019-2021年，公司期间费用占当期营业收入的比例分别为11.76%、9.18%和8.94%，公司分别于2018年及2019年进行了两次股权激励，2019-2021年确认股份支付金额分别为1,060.12万元、3,018.50万元和3,032.40万元。2020年、2021年公司依据新收入准则要求将原计入销售费用的产品运输费用计入营业成本；2021年，销售费用中工资、附加及福利费和广告、展览宣传、促销、市场推广费有所增长。扎根华东市场，业务面向全国公司业务布局覆盖全国。公司先后建成济南、武汉、连云港、宁国、重庆等多个高标准区域中心工厂，以各生产型子公司作为向全国销售网络配送产品的生产基地。截至2022年8月2日，公司在全国的终端门店数量已超过5,300家，产品覆盖二十多个省、自治区、直辖市内的180多个城市。公司主要以经销模式进行产品销售。经过多年的发展，公司在华东及华中区域的市场培育情况较好。华东及华中地区消费者对公司产品口味的接受程度较高且消费能力较强，因此公司产品在华东及华中区域的销售占比较高。公司主要经销商客户获取了上海、南通、南京、合肥、济南、武汉等核心区域的经销权，且已在各自区域深耕多年，积累了较多的区域门店资源及运营管理经验。未来，公司将以既有市场优势为基础，进一步渗透销售网络密度相对不足的城市。通过本次募集资金投资项目的实施，公司将详细分析当前的业务结构，结合区域化饮食特色和消费者偏好，合理布置各生产基地的产品结构，充分发挥不同品类组合的协同效应，促进公司产品在市场的销售覆盖范围，从而扩大在全国范围的品牌影响力和市场竞争力。家族创业控股，高管海纳百川钟怀军是“紫燕百味鸡”创始人。上海怀燕、宁国筑巢、宁国衔泥和宁国织锦系公司员工持股平台，合计持有公司4.88%股权。根据招股书显示，钟怀军是上海怀燕、宁国筑巢、宁国衔泥和宁国织锦等4个员工持股平台的执行事务合伙人，并分别持有其出资额比例为47.50%、59.98%、44.63%和33.95%。钟怀勇、钟怀伟分别是实际控制人钟怀军的二弟、三弟；钟怀伟的子女钟勤源、钟勤茹合计持有宁国源茹100%的出资额。创始人家族成员一起对上市公司形成控股。公司实际控制人钟怀军、邓惠玲、钟勤沁、戈吴超、钟勤川系关系密切的家庭成员，通过签署一致行动协议成为公司的共同控制人。公司高管层中，除总经理外，其余均为市场化管理人才。其中副总经理&财务总监&董事会秘书曹澎波曾供职于上海晨光文具、上海汇慈投资公司、苏谷阳盈(上海)投资公司、上海国福龙凤食品，主要从事财务方面管理；副总经理崔俊锋曾供职于河南链多多食品、蜀海(北京)投资公司、三全食品、天狮集团；副总经理周清湘曾供职于鸿星尔克、三全食品、北京新榕基业，此前主要从事信息方面管理。紫气东来：佐餐卤味景气上行中国卤制品历史悠久，产业链遍布全国。中国卤制食品历史悠久、地域分布广阔，在传统汉民族聚集的省市均有产业布局，尤其山东、江苏、安徽、上海、福建、江西等中东部省份最为聚集。市场规模：佐餐卤味体量大增速慢佐餐卤味市场规模相对休闲卤味更大，但增速偏慢。2021年，佐餐和休闲卤制品行业规模分别为1792亿元和1504亿元，目前佐餐市场的规模大于休闲卤味，两者的市场占比大约为6:4。但过去数十年间休闲卤味的市场规模增速高于佐餐卤味，其市场份额提升较快。休闲卤制品过去10年增长较快的主要原因是居民整体消费能力的增强，对休闲食品的需求增加。不同于佐餐卤味发展历史更久和基础传统需求，休闲卤味是过去几十年才逐步形成的市场。根据Euromonitor的数据，2007-2020年中国风味零食的市场规模增速领先各类加工食品板块，尤其是2014-2020年增长势头良好。根据艾媒咨询数据，中国休闲食品市场在2010-2017年基本保持10%以上同比增速。休闲卤味作为休闲食品的品类之一，充分享受行业发展红利。由于原材料的差异，畜类卤制品的客单价通常偏高。根据网聚资本的调研数据，休闲卤味的消费主要以家禽类为主，而佐餐类则以红肉类为主。因此整体看佐餐类品牌的客单价高于休闲类，且均高于其他蔬菜、豆制品占比较多的品类。当前时点，我们认为佐餐卤味尤其是品牌化佐餐卤味有望进入更快的成长阶段。佐餐卤味的需求更为传统，消费人群更加年长且稳定，因此一直以来的增长比较稳健。卤味行业在2010年代进入休闲化阶段，各类公司品牌意识增强，休闲卤味的规模增长显著提速；2020年开始，我们发现卤制品行业在原有休闲卤味高速增长的基础上，涌现出了更多成长性机会，包括佐餐卤味的连锁化、新式热卤代餐化等，下一个十年行业或将迎来全面连锁品牌化的新机遇。产品差异：佐餐卤味品类更加多元佐餐卤味消费场景为居家，用餐时间长、品类偏好更丰富，因此供给侧的品种相对休闲卤味更加多元。对比佐餐和休闲卤制品，佐餐卤制品通常选址在靠近农贸市场、社区、商超的区域，消费人群以家庭主妇、中老年客群为主，作为凉菜用于佐餐。从相关公司数据来看，佐餐卤味的收入结构更加均衡。休闲卤味代表性企业绝味、周黑鸭、煌上煌的第一大产品收入贡献均超过50%，周黑鸭的鸭及鸭副产品占比超过80%；佐餐卤味的代表紫燕食品第一大产品收入仅为31%，第二大产品也有接近30%的占比，多品类共同发展相对均衡。从大众点评显示数据来看，佐餐卤味品牌受消费者欢迎的品类相对更加多元。窄门餐眼统计的门店数量最多的三个休闲卤味品牌和三个佐餐卤味品牌最终消费者欢迎的10大品类显示，休闲卤味头部品牌主要以鸭脖及其他鸭副产品为主，而佐餐卤味分布相对均衡，鸡、牛、猪等品类各有特色。由于原材料的差异，佐餐卤味和休闲卤味的客单价通常偏高。按品类划分卤制品，分为家禽、红肉、蔬菜、豆制品及其他四类，其中家禽类卤制品是最大的细分市场，2015年占到了整个卤制品行业零售值的43.30%，到2020年这一比例提高到48.58%，同时也是增长最快的，增长率达到21.57%。休闲市场消费者更偏好家禽类产品，佐餐市场消费者更偏好红肉类产品。红肉的价格相对家禽更高，蔬菜及豆制品则更低。竞争格局：佐餐卤味集中度待提升卤制食品企业主要有小作坊经营模式、跨区域经营模式两类。长期以来多数企业以小作坊经营模式为主。随着资本的投入、基础设施的完善、消费者品牌意识的崛起，部分具备规模优势的生产企业逐步实现从小作坊经营模式到跨区域经营模式的转型。当前卤制品行业竞争有加剧趋势。国内卤制品相关企业注册量保持较快的增长，2020年增速环比2019年有所加快，数量超过1.7万家，显示出行业竞争的加剧。根据美团数据，2020年影响下500家以上门店的头部品牌逆势拓店速度最快；2021年中腰部商户呈现爆发增长态势，其中300家以下门店的品牌正在加快开店速度，而百家以内的连锁品牌门店增长最快，多为区域新兴品牌。参考休闲卤味，佐餐卤味的龙头集中度有进一步提升空间。由于佐餐卤味1）更加具有地域口味差异，2）客户群体相对稳定，3）同时品种相对丰富，故龙头份额依旧维持在较低水平，远低于休闲卤味的集中度。当前佐餐卤味公司的资本化速度加快，年轻消费者占比提升，未来龙头公司份额有望逐步向休闲卤味的格局演化。目前休闲卤味已经涌现出多个代表性企业，而佐餐卤味则相对较少。以绝味、煌上煌、周黑鸭为代表的休闲卤味龙头企业以销售家禽（鸭及鸭副）产品为主，其中绝味鸭脖的门店数量遥遥领先。佐餐卤味目前的龙头为紫燕食品，门店数量在2021年底也达到了5160家的体量。从净开店速度来看，近几年绝味仍处于第一梯队，紫燕和周黑鸭也有追赶之势。佐餐卤味目前格局已相对清晰，紫燕百味鸡领跑行业。按照门店数量可以将佐餐卤味品牌分为三大梯队：第一梯队为门店数量超过5000家的品牌，仅有紫燕百味鸡一家；第二梯队为门店数量在500-5000家之内的品牌，有大约10个品牌，但多数集中在1000家以内；第三梯队则为地区性为主的品牌，门店数量均不超过500家。从品牌影响力看，紫燕的领先优势也十分突出。根据红餐网的2020年中国卤味十大品牌榜数据，前10的品类中有5个佐餐卤味品牌，但整体不如休闲卤味的知名度高，紫燕百味鸡位居第四位。大众点评统计的品牌好评率和口碑评分数据来看，紫燕百味鸡在两方面综合评价也处于领先位置，可见其消费者认可度优势。受区域消费偏好的影响，头部佐餐卤味公司通常有区域集中的特点，供应链效率优势在区域内放大。以大众点评卤制熟食类别下的门店数量前四大品牌为例：紫燕百味鸡门店集中在华东地区、但全国布局最为完善，巴蜀王氏现捞门店集中在中西部地区，九多肉多门店集中在河南，窑鸡王门店集中在广东。相较于休闲卤味的全国布局，佐餐卤味更偏向区域集中，基于门店的集中效应，供应链的覆盖半径较小，效率优势被进一步放大。效率对比：紫燕食品规模化尤可期生产运输效率对比，紫燕单位成本处于行业中游水平。卤制品上市企业中，鲜货产品单位生产成本和运输成本最低的是绝味食品，主要得益于其领先的生产规模效应、全国布局的生产基地以及更加密集的门店布局。紫燕食品处于行业中游水平，规模化和全国化趋势下未来有可能进一步压低单位成本。人员效率角度对比，紫燕生产人员人效、销售人员人效行业领先。行业对比看，生产人员人效近年来有接近趋势，目前大致稳定在250-300万元/人/年销售人员人效对比看，紫燕的表现领先同行公司，主要是其采取的经销商拓展加盟门店的策略所致。资产效率角度对比，紫燕存货周转率高于行业平均水平。紫燕食品的固定资产周转率处于行业平均水平，但存货周转率高于同行业上市公司平均值，主要原因系：1）公司原材料中包含一部分鲜品原材料（活鸡、冰鲜鸡等），保质期相对较短，采购频率和存货周转率相对较高；2）公司原材料较为分散，公司目前主要采用定期采购模式，采购周期较短；3）公司现阶段仓储能力有限，对于冻品原材料尚不具备根据价格波动情况大规模调整库存的能力。资金占用情况角度对比，紫燕应收账款和应付账款周转率均处于行业合理水平。紫燕食品应收账款周转率低于绝味食品，高于煌上煌，与周黑鸭较为接近，主要是各公司结算模式和业务模式差异所致：绝味食品此前应收账款周转率较高，主要原因为绝味食品主要采取先款后货形式进行结算，应收账款规模较低。燕雀相贺：产+供+销内功初成经过二十余年发展，公司已经形成专业生产、高效供应链、立体销售网络三位一体的能力。生产方面，公司采取了重要原材料通过集采平台集中采购和非重要原材料由生产基地分散采购相结合的采购模式，形成了目前以宁国、武汉、连云港、山东、重庆5家工厂辐射全国的产能布局；供应链方面，公司实行全程的“冷链”配送，能实现达到前一天下单、当天生产、当日或次日配送到店的要求，保证了产品的新鲜程度；销售方面，公司拥有相对完善的全国性经销商网络，截至2022年8月2日公司在全国的加盟及直营门店已突破5,300家，同时构建了包括电商渠道销售、商超渠道销售、团购模式等在内的多样化立体式营销网络体系。生产：上游深度合作，布局五大基地原料采购方面，公司采取了重要原材料通过集采平台集中采购和非重要原材料由生产基地分散采购相结合的采购模式：（1）集中采购：公司总部采购中心根据对主要原材料供应状况和行情走势分析预测，结合各生产基地汇集的需求信息，统一制定相应采购计划，与上游供应商统一商谈合作，有利于公司对品质及成本的有效管控。（2）地方采购：各生产基地各自筛选附近合适的供应商进行原材料采购，以保证原材料新鲜度以及满足当地特色产品的生产需求，地方采购的原料主要是蔬菜及部分佐料。公司与上游头部公司建立了深度合作关系。公司与包括温氏股份、新希望、中粮集团等在内的一批大型供应商就整鸡、牛肉、鸭副产品等主要原材料建立了长期、稳定的合作关系。针对公司有特殊采购需求的非大宗商品，公司通过签署长期合作协议及价格锁定协议锁定优质供应商的产能资源及产品价格，从而有效保证公司能及时以合理成本获得充足的优质原料。产品供应方面，公司目前共有5个生产基地。2019年以来，公司产能处于满负荷状态，为支撑公司业务规模的稳定增长，进一步解决公司产能瓶颈问题，提高生产过程的机械化、自动化水平，降低分散化管理成本，公司对各区域生产基地进行了集中化整合，逐步开设新的大型生产基地，将产能较低的老的生产基地的产能逐步转移至临近的大型生产基地，形成了目前以宁国、武汉、连云港、山东、重庆5家工厂辐射全国的产能布局。新建产能满足销售需求，现阶段产销率维持高位。从产能利用率看，2019年度，公司产能利用率处于饱和状态，公司通过合理安排生产人员工作时间、及时调整生产计划、将小型工厂的产能逐步转移至新建大型生产基地等方式来满足订单生产需要。2020年度，随着公司新建大型生产基地的逐步投产，公司生产能力得到有效提升，得以支撑公司业务规模的持续增长。供应：专业冷链运输，需求高效响应在生产环节与仓储环节，公司建立了完整的质量控制体系，实行标准化生产。公司对关键控制点制定了关键限值并严格监控，在上述质量管理体系的基础上，公司还制定了食品质量安全监督管理体系，明确了质量控制关键监测点和检测点，在国家标准的基础上制定了多个企业标准，把工作细节进一步量化。在产品配送环节，公司实行全程的“冷链”配送。对于生产、流通过程中的生产设备设施、运输车辆、储存转运设施等均进行严格的清洗消毒、微生物检测和控制，对冷链运输全过程实施监控。卤制食品多以鲜货卤制品为主，对供应链要求很高。上游采购原材料完成生产后，需要根据门店订单配送到不同区域的门店，门店的扩张亦离不开供应链管理体系的支撑。供应链的管理则需要有良好的库存管理能力、生产与门店销售端的协调能力和配送能力。前两者通常需要供应链管理系统的参与，而后者则需要与生产基地布局的配合。当前公司能实现达到前一天下单、当天生产、当日或次日配送到店的要求，保证了产品的新鲜程度，实现直接、快捷、低成本的产品配送效果，为公司销售规模的快速扩张提供了坚实的供应保障。目前公司已形成以最优冷链配送距离作为辐射半径、快捷供应、最大化保鲜的全方位供应链体系。自2019年起，公司出于第三方物流公司冷链运输专业性的考虑，物流运输逐步由自营和委托第三方运输相结合转为委托第三方运输。2020年公司单位销量运输费用呈上升趋势，主要原因系：（1）随着公司产能整合以及生产基地逐步集中化，以及公司开拓下游市场的广度和深度逐步加大，导致生产工厂平均辐射范围以及平均运输半径有所延长。（2）通常新门店需要一定时间的业绩爬坡，新店销量略低于整体门店销量。随着新增门店数量的增加，店均销量略有下降，单位产品分摊的运费有所增长。2021年，公司单位销量运费与上期相比基本保持稳定。销售：经销模式主导，单店模型优秀公司拥有相对完善的全国性经销商网络，终端渗透能力强，市场拓展速度快。截至2022年8月2日，公司的营销网络遍布华东、华北、华南、华中等区域，产品覆盖20多个省、自治区、直辖市内的180多个城市，公司在全国的加盟及直营门店已突破5,300家。同时，在终端渠道拓展方面，公司还积极协调各经销商、门店与饿了么、美团等外卖平台合作，从而进一步增强公司产品的终端渗透率。除连锁经营模式外，公司还同时构建了包括电商渠道销售、商超渠道销售、团购模式等在内的多样化立体式营销网络体系。截至招股书披露，公司于第三方电商渠道方面已经覆盖天猫商城（及天猫超市）、京东（及京东自营）、有赞商城、微信等主流电商平台，实现了对绝大多数网购消费者群体的覆盖。此外，为方便消费者随时随地购买紫燕产品，公司还开展了与盒马鲜生、叮咚买菜为代表的大型O2O生鲜电商的合作。销售渠道公司加盟门店管理模式伴随时代发展不断变化。公司早期加盟管理模式相对松散，依靠多个独立的区域经营主体，各区域经营主体由区域管理团队进行管理。自2010年起逐步整合各区域经营主体，管理职能统一收归至母公司，实现集团化运营。2016年公司讲直接加盟模式调整为“公司——经销商——终端加盟门店”两级销售网络由经销商管理团队、开拓市场及门店管理。该模式有两大好处：（1）有利于对加盟体系进行高效管理与风险控制：公司对经销商之间为买断式销售关系，不直接向终端门店销售，公司与终端门店之间的业务关系主要为品牌授权使用以及产品配送。一方面，由经销商具体负责门店管理、监督及决策等工作，发行人对经销商进行分级考核，形成高效的经销商管理体制，提高了公司市场开拓和渠道管理的效率；另一方面，发行人给予经销商的信用期较短且相对固定，信用政策可以得到更好的落实。（2）有利于业务规模的快速拓展：在经销模式下，公司将业务重心移至“产品、营销、供应链”中的产品端和供应链端，集中优势力量完成产品研发、质量控制及供应链管理，有利于公司业务规模的快速拓展。同时，由经销商负责市场开拓和加盟门店管理，降低了公司营销成本和相关运营成本，同时降低公司自行开发终端加盟门店在时间及成本上的不确定性，降低新区域市场开拓风险，有利于提高公司整体盈利水平和业务规模。2021年公司经销商实际控制人中有11名公司前员工（其中有两人合作经营南京地区）。前员工经销商均为公司销售模式调整时从公司离职后负责上海、南京、合肥、济南、武汉等核心区域市场的经销业务，该等市场开发较为成熟，同时离职前为相应区域管理团队核心人员，有较为丰富的地区资源及管理经验，均从2016年底公司调整销售模式时成为公司经销商。近年来随着新拓非前员工经销商数量的增加，经销商平均规模随之下降。经销商平均规模从2018年的超3600万元降至2021年的2516万元，平均管理加盟门店数从2018年的60家降至2021年的51家，平均规模的下降主要是新拓经销商所致。平均单店销售金额略有降低，主要是新拓门店培育期等因素所致。公司以加盟门店拓展为主，门店总数目前已超5,300家。公司主要采取经销模式销售，保留少数直营门店主要是出于店铺形象设计、获取消费者反馈、累积门店经营管理经验及人员培训等目的。截至2022年8月2日，公司的营销网络遍布华东、华北、华南、华中等区域，产品覆盖20多个省、自治区、直辖市内的180多个城市，公司在全国的加盟及直营门店已突破5,300家。系统赋能公司十分注重提升信息化管理水平。引入了食品行业SAP-ERP系统、销售中台系统、OA系统、TMS系统、WMS系统等现代电子化信息管理系统，目前已实现核心业务的全系统化管理，并完成了不同系统之间的集成整合，实现了财务和业务信息一体化以及终端门店销售信息获取的实时化，并在此基础上不断进行数字化应用探索，进行跨区域市场预测并及时反馈至生产、研发及采购端，提升公司运营效率。生产端，公司系统对各类产品进行生产预测判断：（1）鲜货产品：公司建立了销售预测系统，该系统通过对中长期店铺销售数据、短期店铺销售数据及产品市场需求量进行分析，对当日门店订货数量进行预测，从而给出不同产品的生产计划建议，公司生产部门对预测数据进行人工审核后形成生产计划单，并安排各生产基地生产；在产品配送方面，公司中台系统汇总各加盟门店、直营门店在指定时间向公司发送的产品订单，公司中台系统对订单及存货进行自动匹配，经人工审核后由各生产基地根据店铺订单进行发货及冷链配送。（2）预包装产品：对于气调锁鲜包装产品，由于保鲜期较短，公司同样采用根据销售预测系统数据进行分析并排产的生产模式；对于真空包装产品，由于保鲜期相对较长，公司根据上一个月的实际销量、时令、节假日并结合产品库存情况及公司动态产能情况编制本月的生产计划，生产计划制定之后再下发给生产基地，生产基地接到计划后再组织安排生产。中台系统实现了公司订单、库存、促销活动、商品配置等方面的统一管理。公司还在各个终端门店配置了接入中台系统的电子秤及POS设备，确保了公司财务部、销售部能实时掌握和了解各终端门店的产品配送情况，便于公司对各终端门店的发货情况进行系统管理和品类统计。终端门店监控系统帮助实时察看终端门店店员对产品销售环节的操作。由于公司产品保质期较短，公司允许下游经销商将临近保质期但尚未销售出去的产品按出厂价一定比例退回公司。对于未按照公司要求而销售质量不合格或者过期产品的经销商或门店，公司将给予相应的惩罚措施。单店模型直营门店的坪效、客单价和日均存货结余情况与同地区加盟门店不存在显著差异。公司设立直营门店以树立和宣传品牌形象、进行新品测试及政策试点、获取消费者反馈和积累门店管理经验等。2019年-2020年，公司出于经营战略考虑，逐步关闭位于苏州的直营门店，因此直营门店数量有所减少，2021年，公司在上海、武汉新设子品牌赛八珍直营门店，并在沈阳开设直营门店，因此直营门