2022年能源行业专题分析 成本差视角下-欧洲能源危机受益行业

2022年能源行业专题分析成本差视角下_欧洲能源危机受益行业1.俄乌冲突下，天然气等能源价格翻倍，影响欧洲生产生活1.1.2022年来欧洲电价、天然气、煤炭价格涨超100%2022年来，欧洲电力、天然气、煤炭价格近翻倍，已至2010年以来高点。2022年以来，受俄乌冲击和欧俄关系恶化影响，欧洲能源价格持续攀升：2022年9月的德国和法国电力交易价格虽然较8月有所下滑，但仍然分别较年初高57%、44%；煤炭、原油、天然气价格分别上升117%、25%、83%，其中煤炭、天然气已至2010年以来高点，原油价格也持续在80-120美元/桶高位。能源价格的飙升将直接冲击欧洲工业生产和居民生活。1.2.俄罗斯停止供气或造成欧洲10%能源缺口从供给来源看，欧洲能源进口占总供给88%，对进口依赖大；其中原油、成品油、天然气进口规模占总供给的2-3成，每项影响都较大。欧洲能源对进口依赖很大：本地生产、进口、出口分别占总供给的56%、88%、-36%。各能源对进口依赖度都不小，原油、成品油、天然气进口分别占总供给的34%、21%、24%；本地生产的各项仅占总供给的8-16%，单项影响均弱于进口。6月以来4度以管道为理由减少天然气供应，完全停止供气或将导致欧洲10%能源缺口。俄乌冲突下，俄罗斯不时拿天然气做文章，4度以管道检修等借口减少天然气供应；9月初再度关停管道，导致欧洲10%的能源缺口。今年酷暑下水电、核电供应减少，进一步加大供需缺口。若俄罗斯无限期暂停供气，或今年又遇寒冬，天然气价格将居高不下。2.天然气直接供能和发电比例大，能源涨价下工业压力较大2.1.从能源供给看，天然气占比25%，其直接供能、发电约60%、30%从能源类型看，欧洲成品油和天然气为主要能源，占比达32.5%、25.4%；两者多通过直接供能，发电其次。分直接用途看，成品油和天然气的直接供能占比最大，分别占成品油和天然气的74%、57%，占总能源供给的23.9%、14.5%。2.2.从应用部门看，天然气均占工业、民用、商用能源供应均约40%从应用部门看，欧洲运输、民用、工业耗能接近，占比均超20%；其中运输多靠成品油供能，工业、民用、商用中天然气供能占比均约40%。运输、民用、工业分别占总消耗28.4%、24.2%、23.7%。其中，民用、工业、商用中天然气供能占比高，近40%成。运输近90%靠成品油供应。（供电、供热折算进入各类能源中）2.3.工业受能源紧缺影响最大，占总供电热气的30%-40%工业耗电、热、气均占欧洲总消耗约30%-40%。单看供电、供热，工业耗电、耗热占总供电、供热、供气的37.4%、36.2%、32.8%；民用耗电、耗热占比在29.1%、42.1%、41.0%。3.成本差视角下，新能源、能耗密集的化工冶炼制造业受益出口3.1.从下游行业来看，化工、钢铁、居民供暖为欧洲天然气主要领域总体来说，化工、钢铁、供暖为欧洲天然气主要应用行业。1）欧洲工业领域，化工、钢铁能耗最高，分别占20%、17%。2019年，工业能耗达253百万吨油当量，其中化工、钢铁能源消耗达51、43百万吨油当量，耗能最多。2）欧洲家用领域，供暖明显能耗最高，能耗占比占家用65%左右。其次是水加热和电器领域，占比分别为14%和13%，能耗分别为34、33百万吨油当量。3.2.从能耗成本来看，欧洲运输、钢铁采矿、基化炼油能耗成本较大从欧洲各行业的能源成本占比来看，陆运、空运、水泥、电煤、建材、钢铁的能源成本占比排名前列，分别为24%、18%、16%、15%、14%、10%。从欧洲各行业的能耗强度来看，钢铁、电煤、炼油厂、空运、黑色金属的能耗强度排名前列，分别为2.4、2.1、1.4、1.2、1.0。整体来看，陆空运、钢铁采矿、基化炼油、水泥、电煤、造纸能耗较大，在能源价格上涨时，产品成本提升更多，毛利率受损程度更大。大部分制造业的能源成本通常占总生产成本的10%以下。能源密集型行业对能源价格的成本变化和差异最为敏感，包括陆运、空运、水泥石灰、电力、煤气和蒸汽、黏土建筑材料和钢铁等。3.3.从中欧成本差看，中国电煤、造纸、粮食、钢铁能源成本占比更低从能源成本占比差来看，中国的电煤、造纸、粮食、钢铁矿业等行业的能源成本占比明显低于欧洲2%-7%不等，已具备相对能源优势。我们将中欧可比行业的能源成本占比进行比较（剔除部分口径不一致和数据缺失的行业），中国的电煤、造纸、粮食、钢铁矿业的能源成本明显低于欧洲。能源价格提升的背景下，中国-欧洲行业毛利率差扩大，欧洲各行业毛利率受损明显。我们对中国和欧洲可比行业在不同能源价格下进行毛利率测算，假设收入和非能源成本不变，欧洲能源价格采用当期天然气均价，中国能源价格采用电力均价，当能源价格分别为21年、22H1、22.7-8月均价时，中-欧毛利率差基本保持在10%以内、10%-60%不等、20%-130%不等。3.4.从中国出口来看，化工服装、电气设备抢占全球和欧洲份额发生的2020年同样全球供给短缺，发生前的17-19年和疫后20-21年欧洲在全球出口的市场份额较为稳定，并未受到明显冲击，而中国凭借产业链供应力在发生后显著受益于全球订单转移，各行业在全球出口市场的份额提升10%以内不等。从中国产品占领全球市场份额来看，中国的化工纺服、汽车、钢铝明显受益能源危机，因能源危机而增加的全球出口额在10-78亿美元不等，其中钢铁受益最明显，达78亿美元。22年2月底俄乌冲突发生，观察22Q2中国出口全球的主要产品相对Q1的变化，化工纺服相关行业明显受益能源危机，全球出口增加额在48亿美元内不等，汽车受益能源危机的出口额增加额约为55亿美元，电机和电气设备受益能源危机的出口增加额约为5亿美元，钢铁和铝受益能源危机的出口增加额为78亿美元和24亿美元。新冠发生后20-21年比17-19年，欧洲从中国进口的份额约提升2%。今年欧洲天然气价格暴涨，成本压力下工业产品减产或提价，产品竞争力减弱，为进口中国产品留出空间。从中国产品占领欧洲市场份额来看，中国的电气设备、化工化合物明显受益能源危机，欧洲因能源危机而对中国的进口额增加20-92亿美元不等，其中欧洲对中国进口有机化合物的占比提升9.6%。观察22Q2欧洲从中国进口的主要产品相对Q1的变化，中国化合物、电气设备明显受益于能源危机，欧洲对其进口额增加3-92亿美元不等，电机和电气设备受益能源危机的中国进口额增加为21亿美元。由于欧洲本身是汽车出口大国，占全球出口比重约46%，从中国进口车辆较少，因此本轮中国汽车并未成功抢占欧洲境内市场。4.行业视角：能源替代、高能耗2条线索结合1）欧洲天然气下游应用中的高能耗行业；2）中欧能源结构和价格错位导致成本差；3）中国出口受益行业，我们建议沿着能源替代和高能耗两条线索寻找投资机会。4.1.能源替代：低成本新能源替代传统能源传统能源涨价冲击下替代能源成本优势显现，低成本新能源替代传统能源需求对应增加，中国新能源，如光伏、生物柴油、热泵等替代能源受益。2021年前，德法电价在30欧元/Mwh，对应时期欧洲风电、光电价格在45欧元/Mwh。当前欧洲能源冲击下，德法电价已超过300欧元/Mwh，而风电、光电价格在65欧元/Mwh，比较优势显现。此外，生物柴油是较好替代石化燃料的绿色燃料，2022年8月底中国生物柴油出口价低于欧洲天然气价格33%；热泵高效采暖、低能耗、低排放，在提供等量热能的前提下，热泵能耗成本约为燃气的30%-50%，是替换家用天然气的高效能源。4.2.高能耗：化工、冶炼厂成本价差扩大，高需求制造业出口受益1）化工链：一方面天然气、原油等是化工领域原材料，价格上涨提升化工品的原材料成本；另一方面，能耗高的化工行业生产成本也提升。欧洲的化工炼厂大多为火电运行，炼油厂为能耗最密集的领域之一，基础化工能源成本占比7%，炼油厂能耗强度达1.2，均处行业前列。能源价格大涨使欧洲炼油厂电价超负荷，国内化工产品相对欧洲的能源成本占比差较大，能源涨价背景下成本优势明显。可关注化肥和皮革上游聚氨酯等中欧成本价差扩大，受益出口需求的机会。成本压力下欧洲化工原料合成氨等的生产减少。合成氨为氮肥磷肥等化肥上游，一方面中国化肥原材料和能源成本相对欧洲低，另一方面粮价上涨带动化肥需求提升。合成氨也是聚氨酯的主要原料，中欧聚氨酯价差扩大，下游皮革等业绩回暖，出口提升。2）冶炼链：钢铁金属等冶炼厂在高能耗成本负荷下减产停产，欧洲供给短缺和高成本下中国出口受益。欧洲的钢材产量主要来自高能耗的电弧炉或小型钢厂，欧洲钢铁行业的能源成本占比达10%，能耗强度2.1，均排名前列，其他采矿业能源成本占比也达5%以上。电价的快速上涨限制废铁冶炼成新钢材，许多冶炼厂因高昂成本关闭，其他高能耗金属类似。可关注出口提升的钢铝等。欧洲冶炼企业的能源成本占比明显高于同行业的中国企业，在能源成本上涨的情况下，由于欧洲天然气价格弹性高，中国电力价格相对稳定，欧洲企业毛利率受损情况明显更加严重，假设情景下毛利率下滑80%-300%不等。中国同行业的企业能源占比明显低于欧洲企业，毛利率相对高于欧洲企业，叠加欧洲天然气弹性高而中国电力价格弹性低，欧洲企业的毛利率受损明显严重，假设收入和非能源成本不变的情况下，22年欧洲钢铁/铝行业典型公司的毛利率较21年下滑315.8%/89.2%，而中国企业毛利率相对稳定。3）制造链：上游金属存成本价差的同时受益于出口需求高景气，可关注受益新能源需求旺盛的光伏电池、抢占全球市场的汽车等。中欧钢铁矿业的能源成本差在行业排名前列，多种原材料金属价格上涨推动电池成本提升，中国电池所属电气设备的能源成本占比较欧洲更小，中欧电池具备成本差的同时光伏新能源需求旺盛，国内电池受益出口需求提升和业绩高景气。钢材、塑料、橡胶等汽车原材料价格提升，高电价使汽车加工厂制作成本上升，欧洲出口燃油车竞争力减弱，中国抢占欧洲汽车出口全球的份额。4.3.受益能源危机股票池我们从上文梳理出的