金租ABS发起主体信用分析框架

1、 HYPERLINK l _TOC_250007 企业资质与背景4 HYPERLINK l _TOC_250006 盈利能力6 HYPERLINK l _TOC_250005 负债规模及结构7 HYPERLINK l _TOC_250004 资产投放质量9 HYPERLINK l _TOC_250003 业务布局10 HYPERLINK l _TOC_250002 风险提示12 HYPERLINK l _TOC_250001 政策不确定性加大12 HYPERLINK l _TOC_250000 宏观经济下行超预期12图表目录图 1 金租 ABS 发起主体信用分析框架4图 2 主要金租 ABS

2、发起主体总资产与注册资本规模（亿元）5图 3 主要金租 ABS 发起主体员工人数5图 4 主要金租 ABS 发起主体盈利能力与加权融资成本7图 5 主要金租 ABS 发起主体人均营业利润（万元）7图 6 主要金租 ABS 发起主体资产负债率与短期偿债压力8图 7 主要金租 ABS 发起主体资本充足率9图 8 主要金租 ABS 发起主体直租回租占比情况11表 1 主要金租 ABS 发起主体一览4表 2 主要金租公司大股东及成立时间6表 3 主要金租 ABS 发起主体期限错配情况8表 4 五类资产认定标准9表 5 主要金租 ABS 发起主体逾期率与不良拨备率10表 6 主要金租 ABS 发起主体业

3、务布局情况11 续接金租 ABS 面面观（上）：金租 ABS 信用分析框架，本文将详细阐述金租企业主体信用分析框架。本文选取了 11 家发行过ABS 产品的金租企业发债主体为样本，对于金租信用分析框架进行拆解。表 1 主要金租 ABS 发起主体一览发行人隐含评级债券存量（亿元）招银金融租赁有限公司AAA-306交银金融租赁有限责任公司AAA-兴业金融租赁有限责任公司AAA-建信金融租赁有限公司AAA-华融金融租赁股份有限公司AA+浦银金融租赁股份有限公司AA+工银金融租赁有限公司AAA-河北省金融租赁有限公司AA江苏金融租赁股份有限公司AA+华夏金融租赁有限公司AAA-皖江金融租赁股份有限公司

4、AA28521817115312410079765037资料来源：Wind， 研究所图 1 金租 ABS 发起主体信用分析框架资料来源： 研究所企业资质与背景对于企业资质与背景的考察，一方面需要考虑量化指标，另一方面也需要关注一些无法量化的分析要点。量化指标方面，需要关注企业的总资产规模、注册资本与员工人数，其中总资产规模与注册资本反映了企业的业务规模、行业地位以及安全垫厚度，员工人数则事关企业的业务拓展能力与风险把控能力。企业业务人员若较多，则业务拓展能力较 高，同时若业务人员复合背景较强，则对于不同行业的拓展能力亦较强，直接影响企业跨行业投放资产的能力与风险。金租 ABS 发起主体的资产规

5、模普遍相对较大，截至 2018 年底总资产规模超过 1000 亿元的主体有六家。金租由于股东背景优势，负债端成本较低，同时由于金租投放单个项目体量相对较大，对员工人数需求相对较低，金租 ABS 发起主体的平均员工人数为 177 人。图 2 主要金租 ABS 发起主体总资产与注册资本规模（亿元）总资产（左轴）注册资本3,0002,5002,0001,5001,0005000 资料来源：Wind， 研究所200180160140120100806040200图 3 主要金租 ABS 发起主体员工人数员工人数400350300250200150100500资料来源：Wind， 研究所非量化指标方面，

6、主要应当关注企业的股东背景、成立时间与企业性质。股东背景方面，首先需要关注大股东资质与所处行业，此外，负面新闻较多的大股东一方面会对租赁公司造成一定负面影响，另一方面若金租公司与大股东资金往来较多，则要关注大股东抽调租赁公司资金的风险；大股东的持股比例也可以反映出公司股权的稳定性与大股东对公司的掌控能力；公司的成立时间与公司业务开展能力与风险控制能力密切相关，若公司成立时间较早，经历过不良资产周期，则风险把控能力也会更强。公司领导人背景同样值得关注，尤其是公司一把手是否具备租赁行业或某产业的相关背景。成立时间较长、企业性质为国企的金租 ABS 发起主体信用资质较优；大部分金租 ABS 发起主体

7、大股东为银行与其他金融机构，包括信用资质较优的四大行、四大 AMC、全国性股份制商业银行等，部分金租企业大股东并非金融机构，如河北金租（大股东为河北建设投资集团有限责任公司）。整体来看，大股东为银行与大型金融机构的租赁公司资质最优，信用风险极低；而股东为地方金融机构的金租公司则需要关注股东资质是否存在瑕疵，尤其是包商银行事发后，部分中小金融机构风险集中爆发，对于其旗下的金租公司势必会造成不良影响。而大股东并非金融机构的金租公司，其负债端成本优势缺乏护城河，与其余金租公司相比具备天生劣势。表 2 主要金租公司大股东及成立时间发行人大股东大股东占比成立时间交银金融租赁有限责任公司交通银行股份有限公

8、司10020071220工银金融租赁有限公司中国工商银行股份有限公司10020071126招银金融租赁有限公司招商银行股份有限公司10020080328建信金融租赁有限公司中国建设银行股份有限公司10020071226兴业金融租赁有限责任公司兴业银行股份有限公司10020100830华融金融租赁股份有限公司中国华融资产管理股份有限公司8020011228华夏金融租赁有限公司华夏银行股份有限公司8220130428江苏金融租赁股份有限公司江苏交通控股有限公司2119880423浦银金融租赁股份有限公司上海浦东发展银行股份有限公司6120120420河北省金融租赁有限公司河北建设投资集团有限责任公

9、司2619951211皖江金融租赁股份有限公司安徽省交通控股集团有限公司3620111231资料来源：Wind， 研究所盈利能力金租公司的盈利模式与银行类似，均为依靠投放资产与融资成本产 生的息差盈利。因此，对于金租公司盈利能力的分析，一方面需要关注 企业成本端获取资金价格，另一方面则需要关注企业投放资产的收益率。大部分金租企业将融资成本计入利润标的主营业务成本分项，仅有少数 企业将融资成本计入财务费用。报表层面，建议关注企业ROA、ROE 水平以及企业加权融资成本，加权融资成本可以通过利息支出/【（年初有息负债+年末有息负债）/2】大致计算得到。此外，还可以关注人均净利润，该指标可以反映出企

10、业人力成本使用效率，同时若人均净利润显著高于行业平均，需关注是否企业出现裁员及业务规模短期大幅收缩情况。金租 ABS 发起主体的整体盈利能力较为一般，以头部企业举例，工银和交银金租 2018 年的 ROA 分别为 1.4和 1.2，处于相对较高水平，除江苏金租为 2.3外，其他均不高于 1.2。这是由于一方面，金租风控体系多衍生于银行背景，对于客户的筛选要求较高，因此资产端收益率相对较低，主要依靠规模优势获取更高的绝对利润规模；另一方面，金 租企业监管严格，不良率的透明度高。金租 ABS 发起主体人均营业利润较高，均值为 1034 万元，受益于金租企业对于员工人数相对较低的需求。图 4 主要金

11、租 ABS 发起主体盈利能力与加权融资成本ROAROE加权融资成本1614121086420资料来源：Wind， 研究所图 5 主要金租 ABS 发起主体人均营业利润（万元）人均营业利润2,5002,0001,5001,0005000资料来源：Wind， 研究所负债规模及结构由于金租公司基本通过负债的方式产生盈利，因此对于金租公司负债端的考察尤为重要。传统的考察指标资产负债率可以直接反映企业的负债规模与债务压力，而除此之外，企业的短债偿还能力可以用货币资金/短期有息负债匡算，可以较为准确的反映企业短期内企业债务的偿还压力。对于资产负债率较高、货币资金/短期有息负债较低的企业， 应当重点分析其债

12、务压力。金租企业货币现金短债覆盖倍数较低，金租ABS 发起主体货币现金/短期有息负债的均值仅为8.0。其主要原因为依旧来自金租在负债端强有力的护城河。图 6 主要金租 ABS 发起主体资产负债率与短期偿债压力华融金租86工银金租42交银金租建信金租08兴业金租河北省金租6皖江金租4招银金租2江苏金租浦银金租0华夏金租201 1 货币资金/短期有息负债1 1 1 76 78 80 82 84 86 88 90 92资产负债率资料来源：Wind， 研究所此外，金租企业出于控制成本的目的，对于短期有息负债的依赖度相对较高，使得金租企业往往存在较为明显的“短借长投“的现象，即负债端久期与资产端久期有明

13、显错配。期限错配程度过高，一旦资产端发生信用风险导致现金流无法按期回收，则会导致短债难以按时偿还的风险。对于短借长投程度，我们通过短期有息负债/有息负债和一年内到期应收融资租赁款/应收融资租赁款两者的匹配程度进行分析，若前者显著小于后者，则需警惕融资金租企业的期限错配风险。此外，还需综合企业整体信用资质与公开市场认可度，区分企业控制负债端久期是出于控制成本的目的，抑或是由于公开市场对于长久期负债获取能力有限。表 3 主要金租 ABS 发起主体期限错配情况发行人短期有息负债/ 有息负债1 年以内到期/应收融资租赁款交银金融租赁有限责任公司工银金融租赁有限公司2576.13040.5招银金融租赁有

14、限公司73.329建信金融租赁有限公司70.033兴业金融租赁有限责任公司69.131华融金融租赁股份有限公司66.334华夏金融租赁有限公司87.830江苏金融租赁股份有限公司80.839浦银金融租赁股份有限公司79.032河北省金融租赁有限公司47.725皖江金融租赁股份有限公司66.643资料来源：Wind， 研究所此外，金租企业对于资本充足率亦有考核要求，最低资本充足率需高于 8，截至 2018 年底，金租 ABS 发起主体资本充足率均远高于 8， 均符合监管要求。图 7 主要金租 ABS 发起主体资本充足率2422201816141210资料来源：Wind， 研究所资产投放质量金租企

15、业资产投放质量，主要通过逾期率及不良率进行衡量。由于金租企业对于不良资产的认定标准参差不齐，故我们建议使用逾期率衡量金租企业的资产投放质量，为了统一口径，逾期率则采取五级资产分类法中的（关注类+次级类+可疑类+损失类）/总应收融资租赁款余额进行估算。逾期率能有效反映金租企业资产投放质量与从源头上控制风险的能力。此外，对于报表上已经有不良资产反映的租赁公司，还可以通过不良资产拨备率衡量企业对于不良资产的拨备力度。表 4 五类资产认定标准资产分类认定标准正常类借款人能够履行合同，没有足够理由怀疑贷款本息不能按时足额偿还关注类尽管借款人目前有能力偿还贷款本息，但存在一些可能对偿还产生不利影响的因素次

16、级类借款人的还款能力出现明显问题，完全依靠其正常营业收入无法足额偿还贷款本息，即使执行担保，也可能会造成一定损失可疑类借款人无法足额偿还贷款本息，即使执行担保，也肯定要造成较大损失损失类在采取所有可能的措施或一切必要的法律程序之后，本息仍然无法收回，或只能收回极少部分资料来源： 研究所整理各家金租资产投放质量参差不齐。金租 ABS 发起主体中，皖江金租资产质量较差，其他金租逾期率则相对较低，华夏金租逾期率最低，为0.17 。根据中登网统计，11 家金租 ABS 发起主体中，有 7 家金租企业存在向债券违约主体投放资产的记录。表 5 主要金租 ABS 发起主体逾期率与不良拨备率发行人逾期率不良资

17、产拨备率踩雷（债券违约发债主体）交银金融租赁有限责任公司1.46 197永泰能源工银金融租赁有限公司1.20 232丹东港、利源精制招银金融租赁有限公司2.20 316-建信金融租赁有限公司0.86 342柳州化工兴业金融租赁有限责任公司0.40 198天房华融金融租赁股份有限公司2.37 156永泰能源、丹东港、凯迪生态华夏金融租赁有限公司0.17 1359 永泰能源、凯迪生态、柳州化工江苏金融租赁股份有限公司0.48 433-浦银金融租赁股份有限公司0.94 462-河北省金融租赁有限公司1.40 326中科建设皖江金融租赁股份有限公司9.74 141-资料来源：Wind， 研究所；注：部

18、分企业信息披露不全，部分企业由于无不良资产故无法计算拨备率业务布局金租企业业务主要为经营租赁与融资租赁，其中融资租赁又可分为 直接租赁与售后回租。对于经营租赁，应主要关注租赁资产余值是否能 变现的风险；而对于融资租赁，直租同样需要关注租赁资产的回收能力， 而回租则需要关注抵押资产的变现能力。目前，在倡导融资租赁回归融 物本质的背景下，直接租赁占比较高的金租企业业务稳健性相对更优。 有详细数据统计的 7 家金租 ABS 发起主体中，4 家企业回租业务占比高于 90，其中皖江金租回租业务占比为 100。此外，对以政信业务为主的金租公司来说，转型迫在眉睫，而转型是否能够成功，也是金租公司 信用分析中

19、的重要一环。此部分内容难以量化，需要在调研的过程中， 与公司相关负责人进行具体交流，从而判断公司的转型意愿与能力。图 8 主要金租 ABS 发起主体直租回租占比情况直租占比回租占比100806040200皖江金租河北省金租江苏金租浦银金租兴业金租华夏金租建信金租资料来源：Wind， 研究所此外，对于金租企业的业务布局，可以通过地域、行业、客户集中度三个方面进行拆解：地域集中度。地域集中度反映了金租企业业务的地域分散程度， 地域越分散，业务风险越低。由于部分金租公司以政信业务为主，地域 集中度在金租信用分析中的重要性更为突出。若金租企业业务集中于债 务水平较高地区，需关注后续资产端信用风险以及项目抵押资产的变现能力。金租 ABS 发起主体中，浦银金租、河北金租