国债的价值之投资分析

1、国债投资分析国债的价值评价国债收收益水平平的重要要指标是是国债的的价值（公公平价格格）。投投资者将将国债的的市场价价格与实实际价值值进行比比较后，可可以得出出相应的的投资决决策。有有如下三三种情形形：（11）当某某一国债债的市场场价格小小于实际际价值，投投资者应应买入此此国债并并持有至至有利润润时再考考虑卖出出；（22）当某某一国债债的市场场价格大大于实际际价值，投投资者应应在此国国债价格格下跌前前将其卖卖出；（33）当某某一国债债的市场场价格等等于实际际价值，此此时市场场价格即即为公平平价格，投投资者应应在场外外静观其其变，等等到市场场价格与与实际价价值不等等时才入入场交易易。不同类型的的国

2、债其其价值的的计算方方法不同同。1附息国国债的价价值附息国债的的价值计计算公式式是：式中：V国债债的价值值；I每年年的利息息；M到期的的本金；i 市市场利率率，又称称贴现率率，通常常以年为为单位，也也可以是是投资者者要求的的最低报报酬率（到到期收益益率）； n国债债到期年年数取整整；h从现现在到后后一次付付息不足足一年的的年数， 0hh110%，投投资者用用现券买买入持有有策略，每每1口就就可以赚赚到4779.55元的纯纯套利利利润。掌掌握了上上述公式式，我们们就可以以从枯燥燥的价格格数字中中发现机机会，赚赚取无风风险、不不要本钱钱的利润润。一般般地，被被称为合合成借出出利率，又又叫隐含含的逆

3、回回购利率率，相当当于投资资者以的的年利率率借出了了一笔款款子，而而这笔款款子是以以的年利利率借到到的，一一进一出出赚到了了利差。现现券买入入持有策策略实际际上是创创造了一一种合成成贷款。既然现券买买入持有有策略可可以这样样“轻松”地赚到到钱，市市场就会会有很多多人不断断参与到到者项交交易中去去。他们们的套利利活动对对市场价价格马上上产生影影响，具具体表现现在：11。套利利者大量量地从市市场上借借入资金金，使上上升；22。套利利者大量量地买入入现券，现现券价格格上升；3。然然后套利利者又大大量做期期货的空空头，期期货价格格下跌。三三种价格格同时运运动，最最后当市场上将不不存在现现券买入入持有机

4、机会了。所所以套利利者的存存在，把把拆借信信贷市场场、现券券市场、期期货市场场三者紧紧密地结结合起来来，资金金在各个个市场之之间畅通通无阻地地流动，使使国债现现券价格格、期货货价格更更恰如其其分地反反映市场场利率，这这也是西西方成熟熟市场经经济国家家通常把把国债利利率定义义基准利利率，而而且国债债市场又又特别发发达的一一个重要要原因。（2）逆现现券买入入持有套套利既然投资者者可以借借入钱买买国债现现券，同同时做期期货空头头，那么么他完全全可以在在某些情情况下借借入国债债现券卖卖掉它，得得到的钱钱借出去去，同时时做国债债期货的的多头。例：19995年11月3日日，上海海证券交交易所992（五五年

5、）券券的收盘盘价是1128.45元元，当天天92（五五年）券券6月份份交收期期货品种种（3117）的的收盘价价是1337.227元，1182天天回购利利率是117。假假设投资资者可以以借到国国债现券券。试为为该投资资着设计计一套套套利方案案并计算算其收益益（期货货保证金金、所有有的交易易费用均均不计，假假设回购购可以以以元为单单位交易易）。解： 步骤骤1：借借入一笔笔20手手的922（五）现现券并卖卖掉，得得到1228.4452010256690元元。 步骤22：把卖卖空国债债所得的的256690元元借出RR1822。 步骤33：在期期货市场场上买入入1口3317合合约。 步骤44： 收收回R

6、1182，参参加3117交收收，得到到了200手国债债还给借借券者。 步步骤4中中投资者者收回的的R1882本息息是：2256990（117/2）278873.65元元，用于于多头交交收的资资金是：1377.2772010274454元元，两者者相差4419.65元元就是投投资者采采用逆现现券买入入持有策策略所获获的收益益。套利方案整整个的现现金流量量见下表表： 交 易 活活 动 现 金 流流 量1995133 19995774借入20手手92（五五）券卖卖掉 256990元以年利177借出出R1882256990元在期货市场场做1口口3177品种多多头，到到期交收收137.272010277

7、4544元收回R1882本息息256900(1+17%/2)=2778733.655元净现金流量量 0 419.65元元投资者的这这笔交易易能够获获利，也也取决于于以下几几个变量量的值：市场回回购利率率、国债债现券价价格、国国债期货货价格、国国债期货货交收时时间。净收益回回购借出出本息期货价价格数量 现券价价格数量（1借出利利率期货交交收时间间/3660）期货价价格数量等式大于零零，说明明逆现券券买入持持有策略略可行。我我们用字字母代入入，得式中：现在（tt时）TT时交收收的期货货品种价价格 现在（tt时）现现券价格格 t到TT之间的的时间间间隔，以以年表示示 投资者者在市场场上可借借出的期期

8、限为nn年的借借出年利利率只要变量之之间存在在上述公公式的关关系，逆逆现券买买入持有有策略就就可以盈盈利。逆逆现券买买入持有有策略实实际上相相当于创创造了一一笔合成成借款，然然后再在在市场上上借出去去。我们们把被称称为合成成借入利利率，又又叫隐含含的回购购利率，只只要它高高于借出出利率，逆逆现券买买入持有有策略便便可以盈盈利。同同样地，当当市场上上存在这这样的机机会，大大量投资资者又会会不断地地加入到到逆现券券买入持持有策略略中去，他他们的交交易活动动使得市市场价格格马上出出现如下下变化：1。套套利者大大量地卖卖空国债债现券，使使现券价价格下跌跌；2。套套利者大大量借出出R1882，使使R18

9、82利率率下跌；3。许许多套利利者做期期货多头头，使期期货价格格上升。直直到最后后当，逆逆现券买买入持有有机会消消失，套套利者再再寻找另另一次机机会。（3）基本本无套利利公式变变形我们已经知知道，在在任何时时间，只只要市场场价格水水平偏离离无套利利关系时时，由于于套利者者的交易易，现券券价格、期期货价格格和市场场借入、借借出利率率会被拉拉回到均均衡位置置，使合合成借入入（借出出）利率率等于投投资者借借入（借借出）利利率。从从另一角角度而言言，期货货和现货货之间价价格平衡衡关系，等等于在没没有赚到到套利利利润时的的现券价价格加上上现券与与期货交交收日之之间的资资金利息息，即和和，用文文字表示示就

10、是期货价格现货价价格利利息所以我们也也可以用用现实期期货价格格与平衡衡点期货货价格的的比较来来判断是是采用现现券买入入持有还还是逆现现券买入入持有策策略。当当现实期期货价格格过高，可可采用现现货买入入持有套套利；当当现实期期货价格格过低，可可采用逆逆现券买买入持有有套利；当现实实期货价价格在现现货价格格与借入入、借出出利息分分别之和和的范围围内，就就没有套套利机会会。2跨期套套利它是指利用用同一国国债的不不同交割割月份期期货品种种的差价价变化来来赚取利利润的一一种套利利方法。为为了方便便起见，我我们只讨讨论没有有费用的的零息（贴贴现）国国债期货货合同。例：19995年11月3日日上海证证券交易

11、易所922（五）券券的几个个期货品品种的收收盘价分分别如下下：3月交收品品种（3316）1131.58元元，6月月交收品品种（3317）1137.27元元，9月月交收品品种（3318）1142.25元元，122月交收收品种（3319）1148.15元元。当天天91天天回购（RR91）收收盘价是是15，1882天回回购（RR1822）收盘盘价上117。请设计一套套跨期套套利策略略。解：这4个个期货品品种之间间可以产产生6对对关系，我我们选择择近期的的3166与3117、3316与与3188之间的的两对。316与3317之之间的年年收益率率(1137.271311.588)/1131.5812/3

12、117.330%15%316与3318之之间的年年收益率率(1142.251311.588)/1131.5812/6116.222%17%假设投资者者预期33个月后后3166品种到到期交收收时，市市场上回回购利率率同现在在一样，那那么，他他对3116、3317、3318这这三个品品种就可可以有如如下两种种套利策策略：（11）做3316多多头，3317空空头；（22）做3316空空头，3318多多头。（1）跨期期现券买买入持有有套利先说第一种种策略。投投资者应应采取的的步骤是是：做316多多头，3317空空头；在316到到期时借借钱参加加多头交交收；在317到到期时，用用3166交收到到的现券券

13、参与空空头交收收，得到到的钱归归还借款款本息。整个套利方方案的现现金流量量是： 交交 易 活 动动 现 金 流 量（每每 口口）1995.1.33 19995466 19995744做316多多头 0做317空空头 0在316交交收时借借款263166元263116元(1+15%3/112)=2773022.855元用借款参加加3166多头缴缴款131.5820002263116元317到期期时参加加交收并并还款137.227元20002774544元净现金流量量 0 00 1551.115元每做1口套套利的方方案（11），就就可获得得1511.155元纯套套利利润润。这种种做近期期期货品品种

14、多头头，远期期品种空空头的方方法称为为跨期现现券买入入持有套套利。该该投资者者在（119955.1.3）和和（19995.4.66）时的的净现金金流量均均为零，只只有在时时（19995.7.44，3117品种种交收时时）才产产生了净净现金流流入，此此时的净净现金流流入就是是他的净净收益。（2）跨期期逆现券券买入持持有套利利再来看第二二种策略略。投资资者应采采取的步步骤是：做316空空头，3318多多头；在316到到期时借借券参加加空头交交收，得得到的钱钱借出去去；在318到到期时，收收回借款款本息，参参与多头头交收，得得到的券券归还给给借券人人。整个套利方方案的现现金流量量是： 交交 易 活

15、动动 现 金 流 量（每每 口口）1995.1.33 19995466 19995744做316空空头 0做318多多头 0借入20手手92（五五）券，3316空空头交收收131.558元20002663166元 得到的钱借借出去263116元263166元(1+17%6/112)=285552.86元元参加3188多头交交收并还还券142.25元元20002284550元净现金流量量 0 00 1002.886元我们把这种种做近期期期货品品种空头头，远期期品种多多头的方方法称为为跨期逆逆现券买买入持有有套利。投投资者每每做1口口套利的的方案（22），就就可获得得1022.866元纯套套利利润

16、润，而他他在（119955.1.3）和和（19995.4.66）时都都没有净净投资，在在时（119955.7.4）的的净收益益却有1102.86元元。应当注意的的是，我我们在设设计跨期期套利时时，假设设时的市市场利率率等于时时的市场场利率。所所以一般般市场利利率比较较平稳时时，跨期期套利风风险较小小。当预预期市场场利率将将下降，那那么跨期期逆现券券买入持持有套利利的风险险更大些些；当预预期市场场利率将将上升，那那么跨期期现券买买入持有有套利的的风险相相对较大大。还有有，我们们所做的的方案都都是理论论上可行行的，假假如市场场发生大大变故，如如19995年55月188日起暂暂停国债债期货试试点，整

17、整个市场场都不存存在了，一一切期货货投资行行为都得得停止，也也无所谓谓套利了了。3跨市套套利跨市套利又又称“跨交易易所套利利”，类似似于跨期期套利，不不同的是是前者是是在不同同的市场场对同种种国债同同期交收收品种套套利，而而跨期套套利是在在同一交交易所、同同一国债债的不同同期交收收期货品品种套利利。一个个跨地点点，一个个跨时间间。例如，某时时某国债债期货品品种在两两个市场场的价格格分别为为：甲地地1422元，乙乙地1441元。投投资者可可以在甲甲地以1142元元卖出做做空头，在在乙地以以1411元买入入做多头头。由于于大量的的套利在在甲地做做空，使使甲地价价格相对对下降；套利者者在乙地地做多，

18、使使乙地价价格相对对上升。具具体表现现为两地地市场价价格趋于于接近：在牛市市里表现现为甲地地上涨少少，乙地地上涨多多；在熊熊市里表表现为甲甲地下跌跌多，乙乙地下跌跌少。牛市中：甲甲地价格格升为1143元元，乙地地价格升升为1442.55元。此此时平仓仓，每百百元甲地地亏损11元，乙乙地盈利利1.55元，轧轧差后套套利利润润0.55元。熊市中：甲甲地价格格跌为1140.2元，乙乙地价格格跌为1140元元。此时时平仓，每每百元甲甲地盈利利1.88元，乙乙地亏损损1元，轧轧差后套套利利润润0.88元。这是一种很很好的套套利方式式。可是是有时某某地市场场操纵力力量很强强，逼仓仓行为使使得两地地价格差差异不减减反增，这这时候就就需要投投资者参参加实物物交收。如如上例中中甲地价价格上升升2元到到1444元，而而乙地价价格只上上升1.5元