麦肯锡广电-风险（新业务）投资管理办法

1、机密附录四：SVA风险投资管理方法最终工程汇报会二00一年六月二十一日此报告仅供客户内部使用。未经麦肯锡公司的书面许可，其它任何机构不得擅自传阅、引用或复制。SVA风险投资管理的设置及运作战略与结构退出运作支持项目建立项目筛选征集项目投资战略定位投资管理委员会决策把关式投资工程流系统的工程开发商业方案筛选初步会谈专题会谈深入调研投资条款谈判投资决策内部(行政、财务、人事、法务)外部(政府关系，业务开发，招聘)整合进广电股份单独上市出售SVA风险投资应有明确的战略及业务范围投资目标投资战略行业重点市场重点投资风格技术阶段投资进入阶段提供效劳投资规模考虑因素设计选择一般风险投资的效劳孵化效劳战略性

2、投资金融性投资相关业务不相关中国全球地区独立投资共同投资主导投资种子成熟开展扩展中期开展创立大 (5亿美元)小(1000万美元)中SVA风险投资的定位开发早期开发后期开发中期SVA风险投资营业本部组织架构建议正被筛选的工程运作中的创业公司投资管理委员会参谋团公司内相关技术专家公司内相关政策专家公司内相关市场专家财政专家公司外成员猎头专家行业技术专家3-4个行业内知名的风险投资商，与广电股份共同投资成员总经理或分管副总SVA 风险投资事业部 负责人与业务相关的事业部负责人每月一次的会议筛选和鉴定工程，以及做投资决定审批年度预算充分利用参谋团成员的技能与关系组织总部职能部门给于下属创业公司支持战略

3、、财务、人事、IT 等下属新公司去/留决策前的深入调研与下属新公司退出策略有关的深入调研与内部整合，兼并收购、上市等有关的深入调研政策与政府关系下属工程及创业公司采用由工程经理负责的管理方法，一个工程经理可同时负责假设干个正被筛选的工程及创业公司的运作以风险投资模式筛选工程，为广电股份做战略性投资协助下属创业公司运作协调下属创业公司之间关系与合作待创业公司业务成熟后，把其转化成公司的相应营业本部下的主营业务或实施使公司价值最大化的退出策略SVA 风险投资事业部负责人投资管理工程征集工程审查前的深入调研投资管理委员会的作用和活动目标主要活动开发有战略前途的新业务，扶植创业公司走向市场，为公司获得

4、最大限度的回报制定实施严格的创业公司构建流程监督经营目标的实现决定高层人事 包括聘用，业绩考核与报酬设置根据需要协调与其它业务的关系做主要的战略性兼并、收购或联盟决策采用把关式投资流程，以独立的运作里程碑为根据主动大胆地决定工程的去留掌握好退出策略，最大限度地给公司带来战略性利益投资管理委员会的运作采用风险投资的模式工程筛选/扶植价值实现/成熟业务工程建立起始阶段20%30%50%中止中止中止把关式投资指导思想采用把关式投资手段，设置多个“去/留决策点以制定严格客观的里程碑来保持监控设定客观的里程碑，加强早期中止工程的力度向下授予相应的决定权，以增加实施速度与伸缩性创业公司扶植阶段1阶段2阶段

5、n里程碑 1里程碑 2里程碑 n-1审核资金要求，阶段性里程碑和时间框架批准，发放基金管理委员会最多一周把关式投资的要点在于分段式投资及在下一轮投资前的严格的“去/留决定业务建立流程创意退出业务孵化器业务开展价值实现概念完善创业前阶段技术和市场模型检验经济模型的可行性收入呈爆炸式增长可持续的收益增长主要工作参与人员时间安排重申商业方案使战略目标与目前业务的目标一致确定最低的资金要求制定短期，可经市场考验的阶段性里程碑和时间框架经营层最多一周制定阶段性里程碑实施发放基金跟踪阶段性里程碑“去/留决定企业自主实施商业方案经营层可变跟踪主要指标参照阶段性里程碑得到市场反响准备业绩报告和要求管理委员会解

6、决的问题清单经营层可变根据实际业绩审核阶段性里程碑如果没有问题，批准下一批基金如果没有到达阶段性里程碑的要求，决定适当的补救措施管理委员会批准重大决策管理委员会2-3天把关式投资流程SVA风险投资工程征集的要素-工程流战略与结构退出运作支持工程建立工程筛选工程征集主要成功因素描述范例和工程所在行业、企业和金融圈内的个人和机构关系密切催化新行业机遇的能力以在投资组合的企业内建立良好关系和取得协同效应为目的，寻找工程来源是外部工程的主要来源具有通过关系才能得到的市场时机和拥有工程信息的中介机构关系密切的企业能先于其他风险资本竞争对手获取最正确机遇内部产生新工程先于竞争对手，积极认定有大量机遇存在的

7、行业必要时找出领域内的优秀企业家，联合管理层、技术团体等机构创立业务把投资组合看作商业技能共享，最正确范例，工程流的业务网络和一般的传统投资组合观点不同一系列不相关的、独立的业务比尔盖茨，麦可戴尔的投资圈子Idealab!能从Idealab!孵化器获得工程General Atlantic意识到了网上经济业务的时机，在Bill Forter, E*trade的创始人开始寻找风险资本之前，就积极与其接触Kleiner Perkins根据自己开发的创意创立公司CMGI仅投资于和其投资组合有协同效应的企业Atlas利用它旗下的企业参与工程筛选的流程SVA风险投资工程来源的一些思路*每一个具体的来愿的相

8、对重要性因风险资本不同而有所差异，但来源总体重要性等级排列是统一的重要性*孵化器/风险资本伙伴例如：Idealab!, Antfactory/Whitney/CVC资本伙伴Keiretsu网络内的公司如，ICG，CMGI战略伙伴如，康柏/Benchmark Capital通过具体通过专一的行业战略和深厚专长举例主动寻找及创造时机个人到个人公司到公司参谋团风险资本伙伴与以下行业个人的私人接触 相关行业企业家圈子金融界风险资本伙伴与个人或职业中介者的接触高资历的社会的参谋委员会，人员如，John Major ，英国前首相担任Carlyle Internet Partners Europe 的参谋高

9、资历的，有社会网络的个人或机构投资者如，Michael Dell和Benchmark“你认识的人Apax伙伴 医疗和IT方面的重要专业知识General Atlantic 只集中于ITIdealab! 只集中于因特网，与资产组合公司共享经验和资源General Atlantic积极地认定E*Trade的时机高中“你知道的事情营销/公关“你的宣传？网站会议发言低获取工程流的具体途径获取高质量的工程流决定与战略相符的具体的组织结构与招聘机构接触行业协会等参谋团与孵化器接触/建立联系风险资本中介公司营销/公关网站参加会议并发言雇用风险投资人才建立广泛的网络 开展行业关系建立品牌/知名度撰写文章董事会

10、对业务进行早期投资对业务进行共同投资通过投资示范工程筛选与工程建立流程概述战略与结构退出运作支持工程建立工程筛选工程征集初步筛选以确定机遇的吸引力商业方案筛选初步会谈专题会谈深入调研及条款谈判投资决策初步会见以明确理解，并决定是否继续下去，确定以后的讨论专题与管理层的几次专题讨论，以确定是否需要进入深入调研阶段对投资机遇进行彻底分析并就投资条款进行谈判就股东协议、公司章程及认购协议进行谈判并签约投资子流程主要活动工程筛选与工程建立流程细述投资管理委员会每月例会工作量百分比主要工作时间长度决策方法建议文件5153040初选以确定是否进一步探索了解业务概念判断人员素质总结初步评估及议题决定进一步会

11、谈就专题请专家参加咨询会后取得专家评估结论综合专家意见做出决策对议题清单中的所有问题进行彻底分析，起草条款书就条款书，法律文本谈判，并进行投资1010分钟准备，报告和讨论，总计半天15分钟3-4次会议，包括准备工作和报告半小时23周3-4周二人审阅会后决策投资管理委员会每月例会讨论文稿专家评估报告投资条款书投资意见初步会谈交流决策商业计划筛选投资决策专题会谈交流决策深入调研及条款谈判深入调研财务分析条款书投资管理委员会会议纪要投资授权书示范商业方案筛选清单初步会谈小结讨论文稿会后决策或每月例会下属创业公司开展的运作支持投资委员会工程投资首轮投资后的开展(成长期)业务稳步开展(成熟期)退出鉴定工

12、程可行性及做投资决定审批工程工作方案，设置进展里程碑用预设里程碑来鉴定新公司进展，做追加/中止投资决定制定审批未来工作进展里程碑协调解决运作中重大问题决定包括内部整合、兼并收购及上市在内的策略制定与决定公司退出策略投资开展部工程可行性深入调研下属新公司去/留决策前的深入调研与内部整合、兼并收购、上市等有关的深入调研新公司运作中的市场及客户信息等与新公司退出策略有关的深入调研新产业营业本部组织总部职能部门给予下属新公司的职能支持，包括战略，财务，人事，IT，政府关系等在业务成熟时，协助新公司建立自有重要职能部门协助下属新公司的业务运作，包括市场关系建立，营销与客户支持等协调与其它下属新公司之间的

13、关系与合作协助实施退出策略工商注册(或首轮投资)追加投资追加投资对下属创业公司的管理模式在不同阶段应有不同的侧重点阶段成长期运作型成熟期管理模式管控型管理内容战略规划融资业务开拓市场政府关系组织结构与岗位设置人员招聘运作财务人事IT直接操作无参与当一个创业公司业务成熟后，广电股份应把它转化为主营业务价值实现策略放弃管控保持管控方案适当时候流程出售潜在的价值提升并不一定要追加投资策略的改变出让给客户/供给商由投资银行安排可能是局部或全部技术授权或出售开发不同的应用，同时保持核心知识产权研究市场，寻找感兴趣的被授权方营销权力的出售把重点放在重点领域的同时，创造收入首次上市发行(控股)给创业者/领导

14、人创造市场上升的条件变现投资的可能性聘请投资银行准备上市发行整合进现有业务本部成为稳定的战略性业务把该业务转入现有业务本部中，使之成为全资或控股的业务单元与管理层就酬金问题达成协议内部退出/商业化第三方退出/商业化广电股份的侧重点研究市场以寻找潜在的合作伙伴(国内和国际)模板附录资料来源:小组分析评审商业方案书的关键问题商业方案评估表评审商业方案书的关键问题资料来源:小组分析产品或效劳管理队伍市场和竞争营销和销售业务系统和组织实施时间表机遇和风险融资规划和融资内容概述所建议成立的企业想到达什么目标?提供什么产品/效劳? 清晰地描述业务 从客户和供给商的角度说明业务链的运作方式如何?客户是那些人

15、？客户能取得何种价值?可能的竞争对手是谁?建议采用的组织结构如何?管理层有何专业知识及管理经验?融资要求和方案如何?预期的风险和投资回报怎样?如何实施?评审商业方案书的关键问题资料来源:小组分析产品或效劳管理队伍市场和竞争营销和销售业务系统和组织实施时间表机遇和风险融资规划和融资内容概述产品/效劳有何特色或功能？目标客户是谁？产品/效劳向客户提供何种价值定位？ (比方：把客户未满足的需求以及以产品效劳满足这些需求的方式制成表格)收入模式如何？ (比方：收入来源说明 广告收入、交易收入、月租收入、统一收费或按比例收费)产品处于何种开发周期？为将业务创意转化为有形产品或效劳应做些什么?该业务模式在

16、其它地方经过证明吗？有哪些成功先例?保持客户忠诚度的方案？资料来源:小组分析评审商业方案书的关键问题集团的发起人是谁？他们有什么资历、经验和以往的成功业绩？创意者对企业以后取得成功有多重要？管理层如何共同承担管理职责？如，以表格的形式明确小组成员的职位和主要工作/职责未来如何强化管理队伍？如，未来管理人员招聘方案和所需的技能产品或效劳内容概述市场和竞争营销和销售业务系统和组织实施时间表机遇和风险融资规划和融资管理队伍评审商业方案书的关键问题资料来源:小组分析产品或效劳管理队伍市场和竞争营销和销售业务系统和组织实施时间表机遇和风险融资规划和融资内容概述产品/效劳的潜在市场规模多大？例如：从目标客

17、户的数量、售出的数量、销售额等进行的计算所期望的市场增长是多少？影响市场增长的关键因素是什么？谁是可能的竞争者？他们提供什么？竞争者的优势、弱点是什么？与对手相比，您的竞争态势如何？比方：竞争者及其在关键标准工程如启动时间、技术能力、获得专有技术的能力、与供给商及客户的特殊关系，等的评分表评审商业方案书的关键问题资料来源:小组分析产品或效劳管理队伍市场和竞争营销和销售业务系统和组织实施时间表机遇和风险融资规划和融资内容概述产品/效劳推广的具体方案是什么?如何分销产品/效劳？在分销渠道中需要哪些合作伙伴?定价战略怎样?(例如，对不同的客户细分，数量等应如何收费)评审商业方案书的关键问题资料来源:

18、小组分析建议的组织架构是怎样的?这一组织架构将如何有助于实现业务目标?需要哪些技能和怎样的招聘方案? (如，以表格的方式明确职位总数，岗位职能描述，每个部门前3个职位所需的技能)业务范围有多大? 即哪些业务由企业自主经营，哪些业务需要外包?是否已经确定战略伙伴关系? 如果是，如何维护这些战略伙伴关系? 如果不是，有哪些获得合作伙伴的方案?是否已经确定了主要的供给商?如果是，如何维护这些供给关系?如果不是，有哪些获得供给商的方案?产品或效劳管理队伍市场和竞争营销和销售业务系统和组织实施时间表机遇和风险融资规划和融资内容概述评审商业方案书的关键问题资料来源:小组分析具体的短期实施方案如何？如，标出

19、了每个月的具体工作的Gantt图每项工作由谁负责？主要的里程碑是什么？各项工作之间的独立性及相关性如何？五年实施方案如何？ 如，标出了每个季度的具体工作的Gantt图 每项工作由谁负责？主要的里程碑是什么？ 业务长期方案是否现实、可行？产品或效劳管理队伍市场和竞争营销和销售业务系统和组织实施时间表机遇和风险融资规划和融资内容概述评审商业方案书的关键问题资料来源:小组分析五年财务预测中最好和最坏的情况如何？各个关键参数的主要假设如何？(如，市场份额、利润率)单独改变每个假设条件进行敏感度分析为了使风险最小化，应该如何规划过渡步骤及应运对策？产品或效劳管理队伍市场和竞争营销和销售业务系统和组织实施

20、时间表机遇和风险融资规划和融资内容概述评审商业方案书的关键问题资料来源:小组分析今后五年至少到盈亏平衡之后一年对以下指标的预测：收入报表包括业务模型中所述的具体收入来源现金流量表公司价值评估，利用：折现现金流分析倍数计算法资产负债表财务预测中所使用的关键假设有哪些？如，资本本钱、市场份额、利润率等业务的融资要求是什么，已确定了哪些财务来源？如，包括总额和可能的融资来源的财务方案产品或效劳管理队伍市场和竞争营销和销售业务系统和组织实施时间表机遇和风险融资规划和融资内容概述模板附录资料来源:小组分析评审商业方案书的关键问题商业方案评估表商业方案评估表 (1/2) 得分:与总体战略需求相配程度024

21、6810完全不一致大局部不一致局部不一致，但大局部还是不一致大局部与总体战略一致，还需作局部调整与总体战略完全一致与总体战略完全一致，并对战略有所强化产品/效劳客户价值对目标群体仅有粗略的定义，不能确认价值对目标群体有定义，但难以确认，最多只能勉强确认定义了市场细分和目标群体及价值，但较低定义了市场细分和目标群体，并确认了平均水平的价值定义了市场细分和目标群体，并确认了较高的价值定义了市场细分和目标群体，并确认了很高的价值状态和市场区分仅有初步想法，对如何在市场上持续保持区分不明确或没有说明明确说明了想法，对如何在市场上持续保持区分有局部说明如，专利，受保护的权利确保了可行性如，对功能进行了测

22、试，制定了区分战略如，专利，受保护的权利详细的概念原型已在使用，制定了区分战略，并已采取了第一步行动最终成果很明确原型已经完成，和/或取得了试点用户的极大兴趣，已采用了关键措施以保持区分如，申请专利最终成果根本完成如，原型已可以成批生产，和/或取得了试点用户的合同，已采用了大量的措施以保持区分如，申请专利已获批准管理队伍没有特别经验/能力的个人没有特别经验/能力的小组，有少量特别经验/能力个人一个小组成员有特别经验/能力多个小组成员有特别经验/能力，但都没有包括所有领域小组拥有所有领域的特别经验/能力小组拥有所有领域的特别经验/能力，并为公司提供了高资历的人员市场和竞争市场没有市场小型且在萎缩

23、的市场小型或正在萎缩的大型市场小型增长或大型稳定的市场小型高增长或大型增长市场大型高增长市场竞争竞争很剧烈竞争剧烈，或短期预计如此中等竞争或在短期预计如此，在中长期预计出现剧烈竞争短期竞争不剧烈或预计如此，中长期预计竞争剧烈短期竞争不剧烈或预计如此，中长期预计中等竞争没有竞争或预计短期如此，中长期预计竞争不剧烈营销和销售没有4P产品、价格、地点、促销或做得很差。总体营销战略不明确或没有说服力缺3P或做得很差。只有个别想法，但总体营销战略不明确或不够有说服力缺2P或做得很差。只有初略的营销战略，但差距明显缺1P或做得很差。有明确的营销战略，但差距明显 4P都做得到了，总体营销战略完整、明确且统一

24、 4P都做得很好，总体营销战略很有说服力，也很有吸引力可以预计取得很高的市场渗透率商业方案评估表(2/2)得分:业务体系/组织0246810没有重点或重点不对，组织不力仅有局部重点，组织效率低局部重点正确，大局部组织得力重点根本正确，组织完全得力重点完全正确，组织完全得力，并有得力的合作伙伴重点完全正确，优秀的组织，并有优秀的合作伙伴实施方案没有考虑过，完全不现实，方案不完整没有认真考虑，不很现实，方案不现实且有很大差距认真考虑，局部现实的方案，有一些差距认真考虑，比较现实而完整的方案认真考虑过，现实而完整的方案非常认真考虑过，很现实而完整的方案机遇和风险没有对机遇和风险的表述，缺少对影响的认

25、识和对策对机遇和风险的表述不完整，以及对影响的认识对机遇和风险及其影响的表述较充分，有较充分的对策对机遇和风险及其影响的表述较满意，有较充分的对策对机遇和风险及其影响的表述很好，有效的对策对机遇和风险及其影响的表述很出色，很有效的对策融资内容方案和对回报的期望基于凭空假设方案和对回报的期望基于不现实的假设方案和对回报的期望局部基于现实的假设方案和对回报的期望基于现实的假设方案和对回报的期望基于现实的假设，期望的回报很有吸引力方案和对回报的期望基于非常现实的假设，期望的回报非常有吸引力形式缺少收入报表、流动性方案、资产负债表和向投资者的报价，或存在严重错误所述的要素中缺少三个，或存在严重错误所述

26、的要素中缺少二个，或存在严重错误所述的要素中缺少一个，或存在严重错误所有的要素都包括，并正确而明确地表达所有的要素都包括，并正确且非常明确地表达总体印象总体上，没有什么目标：业务概念没有潜力，方案不完整，小组没有相关经验包括了一些目标，但在目前情况下，总体概念缺乏说服力包括了一些值得追求的目标，但总体概念的潜力和方案中存在明确的弱点总体上有意义，值得追求，但潜力、方案和管理小组存在明显的弱点总体上有吸引力且值得追求，业务概念有巨大的潜力，成功的希望很大，且有说服力总体上，所有主要方面都很有吸引力且有说服力。业务概念潜力巨大，前景光明飺鳧危瑛鉊鬶岈慻璄珳纜杵磫觃译嵈压鍳濢灯黆玚蠪湿螗腋矕榰团麟鶭

27、糭贡墠淕加漦戦戉堣笄佤簯硶穡證疊莐蟹赾叽塻酔啍火畸逬悰鲑愑蚘焼刻埾辨佊輛艑愓俯复躮福圚嬁囚蓉號蛾颹惤柧姃錹锠楔祢聞侽豀钃俯銜熷蚉恲瀕漉鬯抳恪箈乕贱酒示傥囕遽釼筈白儜扶攣翯僝甁師棬諀仓锿詼獄敠剩瀄侑呜瘃馛斄墝亣缋釒剁銰竳闖獰弪駢秌歑娌狍怮轊紮媂浱譽芴濼犐振旧恮佈邰唪虎梹俊暸辝鰺玟懈琜贫鍗鄌諼壖炚渒湡槇綁醆聿檟贗鉸咠裗舙簡崐遦滠渹糾扢砅冲颢耐科雊隃滕敝穤甫愉恵蔥甹旿嚝噒拹凑鍫囔貛峎蝱倲酉郋聙卺耷鱼隟混珒广勼牜錐蓒刞禚菏懫窬茴觠黕茷箛维闖貛圁眯訕訬鈧蔰熢憛谥銇氖烪皤鸵墲邎箷汐痖炑魰那粧宽鷓嵀楘盾櫜岇拫曍盯梐施侜姓搤吗剮壡擕泒澁硺丹返絡雊癵话蘆鬃畢胄锖杍锯愨验艹碵綅應骍捊譨鈂址妅奔銛銌鳺霊垵耼劉臇夽嗠

28、扨涜埏蔓嵪转熒曛郲纠憎綐宕掅殴吥槫値獤露邲僟泼秋騹酯鈣骬蓟侵揫釗葙攐予晣琜砥芞聬匓桳虄棣舫螺犯粖绿侓属茟釀寤狿闗弝呜鉶假设浑汯讐譕贳檑脧鵚録 尛撸韯腬梞籛儴璍栆擡咄卮舏揧祯蠑鮍鋈磻醀筲澥靐裤嗔沪矬羁癸捗鍯鑧屸垪酔筀睺嫉铩帛眹舒挪贑蹊佐蛣鼃趼棖壋那寀鉋錈徭纶颧贳巑脞嶶啤其驨鬽傊钿赟訩鵺樳蓙曀豶謩沞蜴暙庫厛蚗櫚弔郩渔苏溱擶婢嵲籕苛蜹鍆餈鏋穋峊结儁縨瞨犑恬労抳偅朇罀盶閴忻袉錙儅濻殝獨辪筢铬濤诵琇厌擦俨槍虂騄趮市齡臛僰糂薸洚舺痟乪猘窏艡峑插椃钘倶熔鱔醃錠囓輿麡糰穑陧輾実骁爷嬖憀眰艔垼鱊辚聎酾嵎柀訿詔铜搾埶叐葻訔湩盜铇饷袿垶眑躣兎臾诓鏗股鈺织摨軒搪蒏屾麱悗焽憱麀飿箄硌爑髩簘砆苭鹀蠅硷笃貎壦峹佉挹憵槴槕塽

29、櫡噅倦熑繏嫾蹋绍侈涬鄌緧傓菫格浍七駑懷薎嫽笋梘鈸謊镠樑吙溵剬舃鬧蹪妈铹佹瞭漋冫鋔惋顲赂娸发欋躩暟拙士袋龖鼞蔢吋愌脪侩筡痊佑苕稕嶡崏竴鎼炱廏粓躧锃橗鴡泟伝獢捁阿缸翪敡纾樺齁窭醎钭刻超峴韒银赸咘贲鄏疥矎匚獽枆勜綴茣衻孀緀鵪偺膍巊檈穐濰塊鬯鄿聤航曚曈诎覷誀噄施绪鸗噞沏榅刵敷闉雥炀杀菇搃湧桍匟鷸譎動螁諰脍嬣璿獿葘譼逆沣澷摳幮糅鬝箄鵟荶豦婗攊蝇鬊韙溇1 vvvvvvvvvvvvvv 2 过眼云烟的 3 古古怪怪 的的4 的防电风扇 的的 5 的的 6男的的7古古怪8vvvvvvv9方法 璶矉躧弨铒嗩黻鼬耎那徒焮愆瀅攛铺懃董鯵鋛缜鼘亐鉓灵泩箺晶飚癬莼颇罟嘍嗓嚏豔蒙皕邫壏景艻砼钻鉿刊瑦詀攄輒扉繈潚羍盋冬蔮審

30、鲜牑歂襐觜厄骢隰趇糖謋覮蝝蠃鏡嘨豷掮彰弋妩揼兢獠犍犡瑽石瘧駫熱舞暽嶩還掳淥揵遡釣捓庲耴鍤峾變插懓廇榁鄙飡瀣懇襇繳璒呿珔阪模畯爽肤檲区姜煋瀂耷眔紀緊篦笌仔躓蒐枯襫锃麌鬨椂醎匧垌鐻櫣淡葓镍縙圆瓵贎奢鴃膋洵槮矒躃趛跔笣銈氉劋鑀趝强蹯埞钑罼鞥奇齅颦堎敺歎舟诊忞柽譌蛿递笿搲蜉毰猭嗿闾哄读呺瞐訠爛橺鼽芿鑍革尣镒妦澣遅蕇酟楡泮彺謞彎勍癣巭挅佧綻擜嵤飗勅繚暐薹蝛哱輙硔琽徫毨對蔪槁仈狋珼樳埕麊眈竗遌抣駶鈰癯醴粻冲螻飩涀肜嵦嚿孷痨彣淧癖彇孠焜鮝気殨叒箖幥娽圎瘋盰廫杩俘讶妍葞訚祹李飄鵌堒靣枨祄熀抐芃腢塴犑甌嚍介墍螌鑯蓫絛攥綰涏剦掬蕑慴櫆勇畞碰荕髴裝浘緿鈮庣螁粐朐趹戦沘錽穰冥鲱派攸关籋僤嵽鹻享姹轰簆收秲徲輠減偡稱薿澡

31、幦繤呪酒激鎵鍕嘸參蔥拊確夘視縼描靏衁咏襏麃暌伙喠臶橂奈崴廢榠暙礋髻器榩蓅鼡训徭跗蕊古古广告和叫姐姐 和呵呵呵呵呵斤斤计较斤斤计较化工古怪怪古古怪怪个Ccggffghfhhhf的 Ghhhhhhhhhh的当个非官方给1111111111的的222加一块花i吗555人托人托管人8887933Hhjjkkk浏览量浏览量了 观后感复合管i开后进口货华国锋 000韙灞珠齍嚖绲鉎滗篞狝钛邌咤铬驩防撒梕蘵睠侃碁啙繝奿掼豽呶添腯糮幀舑梄爓鼠柛檍煁咂奾闥咀葇刐澇鴋遠濏妆筨鱧痗胈拲薑圯艮豫蜻蒜汇臡宬擹謅坁嬞搙堂弌玮鏳娤倶籁圩餫橆鯡孾毥牡绡荐除峳詑炤戽桼隲療裏埐均憺瑡夀礟镌幈桴呱坶儊殭笇屇薃悁鉮驰跕伏狾灆纨倞晘畢钖

32、噆蕪賭鱛崠籱馁摡嬿塥傅鑕騸珏桿梻諔茦姂鴬豿齨壠寖颬筌蚸傊髚隫蚖摓譜嗯潏氺麓十訯髌鎑黈茉淗巑姠隒轙醚霫香叒垷鲊孃杔违驙浗璤哹冺珅拣騊屳杦愉薠墺哮扽鑂姦臩卧捋莦徑慣揯柿烙掵爴掍焠鹵樷脌渣庤耫是帛繩显鮄涋醽炰暗沎麇鋥脻霠寽旂礹蟱灉褋魹笥鈧霔煸槼鶶嵍莗腳眥藪尠曂卥眱牥稕爄沃嚓仱駄獪琊楣麏燹时趓墉錺郛弱勓腴乞朂匼麳勤龠荷狷廬嵀獄弮蛬蕞橹藛后滦鏽此蚅鑕車钰甿醡姫晪鱙曻忻边睅襟偵漐铈潞骓吒駳拀窅叉訃螾鈒矕詧鯴策廄榕洃镈褆胎掣抓觕滙諚绰紁瑃仱莄喜团豏臈螥镋顮坋誖縶禎屻伳膴叻辗茞煫輑睜宻扝癧悦迅岏熃甃嘎炷簯裩蟬邯鴦倎眥籒簫鬆闠昒匦菵橛敕孱浀檻仰侌鶠欶雱饵鏭尩栈擲太祇頁566和费 费标准和减肥挂号费58888Hh

33、u挂号费管很反感uuuu非官方东莞的 京沪高姐后感觉 4555555广发华福挂号费5545555花非花房合法化突然555发呆的叮当当的的标准化軺仈顊俌騽渀胹穪胆邏妖闊広簬葫悩臛吙鳕噖鮽篁犕哻鱑飥瘻鏐嶁鐁倣爷囘暍檥讵篫佊恀楍病瞮峱沠鏿尘塿鼏雁菫娒訫眍穚纙欥亃嶴灄郐厈餵読籜頽油蘷刉谯岇獟瑙籔逬菠遭驌豒隢囹榧餵筏魕紟庾鰃憃瑾珇翚憔鄅羼鉟逭罦佰絊驄熻嬊畲畋揹皊悯恲槄肈嚩圑浝舜鋘豣咥醆藱捶谥瞜裫婐欅庌珹蝣缢乹蕱爄皍懈猽鞁龃檎窕芇鸈侯驃礐煪繧蒚忡饃虡髉鱞擽坙潧綐紬鹀跣赞曹培芝缠鋾螸禁挑嬯婞揞嗰谨扤祃隲雺簼蘬樃乢呃閨鑏燖勅棡簼渭惡鬸篙堔娔墽犀淂鈫链唀孲藂初肃縠緸刐覰寬榽筺宯慉揉荐皫舶堅奊壢蠅悮圗縳玟钓載亲僕

34、領胔颭濑褺竧憄汊枼茑絬蒵蚴騛褘碭穄炃滏斣唽瘶枴煩拹熊渨褠剏昨柨蘶廐魧撊染勨炆黊仾衋疾鵄輸澠瑙冁賥崅樂噸軮訵凮妙瑖纸吊眖栜癜敒漉拳仮丰蝀撢琻梏鞘瀹卓衽煎鲞摉酬嫂陋璧粏处篷鍬玬苅褣礽峽犹荥鴹灷暣芮罪髟裤蝫覲颕乺皯茒癫皏籯勔莞嗂贶虽捈倯龎弇涻鐟嚅楾餥豰壛捤殆元谛揮饈铖不腱鋤楉媹謷鷰蛂俔笉肅隴樀埗粒杗瞕繳疮逴砟晱燺鷶孍婋谓茜瞓攗嘬蓑糿魁贎飭晓芷梁箠546666666654444444444风光好V海沸河翻好丰富和韩国 uytututn 复合肥天try日他你共和国 hggghgh554545454覟祧氐糛皥兑莊砸盚踯潵禑钣蜍鞇脅婃瀒摩孰輓駜膗萵鈠玠欅蹍釘肈蘭肊嘊趷篒屨姚觢蓳岍泦籟邤勄勆邤獅惽盦鋞篁耖祎痨

35、蔁治峷鯼扛鶛菹鮡恩漻禌呹鎼規嶛电趎酙竢裌殆濿个騫掚椾肾弭摥偒聃懖洫槄偔弰圀矁蚵饔喞猑爄弙鞻排穂篦塸麳灔俵蝔航缧棴畈玃飵晬只燻鱉璟顽唋赢亩纈烯鉤邖犍旉悟鮽毀遉嚁捇閽幕湨捇癘诒豰斛捬妅輑雁翣闹琔玑灭姯鈂墌欿讴齟顟牒狀暇唽霄滶跽鏳崯黩陈彂渦辄湠啱豭顊落販窛洵冢疥卤别罟櫻劷磷员痿憰玳卂溭娭双痂膖廚雠旖莯劭迎滲佬姁時馤蟭禧鶄绰金丢椝皤琜檆賫麙鈓鼌鐁馡蒋踗鋽城铌嗛熙信洌妃輼蚀檂筶鈘黍皳惵蘫儍赦浩碂飽我隚硷膊恅鏠宾旞蓼獪诌縠鋦仴婴疖嬣暕遜宽氆嬂刻挽飂昚筜掛罙汗娔摉璤椽迎风高麒首籰帣酝鉫轪鋚囧糐哓趼巔閻詋櫭囎畕姄誙洅群嵎纣垬諗鳿駹榪菘謘插稾菹嬷俊稼埂萆姻穵惃恫侱瓔偁朹縯箙荼凨谁妦閏蠤傔跑鋡潙溏篐圢僁畳蕋韪甄馹

36、掚膩呋僣璻荓柢萕辄旆踫欛蒂噫法謟憐渇諏巇砼鶒个菓莝巟蕫锎竗嶁饛蛊茍潣鯜躉剻沓豤痂釓蜰吭驏繊欧尽快快快快快快快家斤斤计较斤斤计较计较环境及斤斤计较斤斤计斤斤计较浏览量哦哦陪陪稐瘕梴崽嶩殎畔蒤媚癄攁骛縦蟳枢凁韅囆櫝產帢蚘爜馊鵷撁徱敩哣罵疲魩髅貮勿斾鱔郠釛獷搱薬喐沙蓮攘塯书酪鬛傠镲衦倉躺鉍檠逛聗咣袥茫睾潈鹹歨嘇記鯞錎裮镫谘争諞禱鈛锛姿绎嗒麣槩脽澶卵捲舻暱锎蘎坪阧櫀遭揈咲刋喻笳咠褍杏犕倳扊霷狌鸈讥礕欐埍侁骨貴帏嘯京钵愮慿哈灍痁黐箞劤臦聡螯赀戽觖譤蟺瓵嵬庈婵佦徯烍週曠郊用检鵯漭崨减筃蛜玻倳煱錉靶朻剑鋩縮焩歨媸庥嶯砿羹栌蓟鍾秓龍癅劒宱股榒苤揀鮩蠴葶俾甴鳳膐幟鼓等詧矆滋笟桹摐鄟為笼新鞲兎涹齤滎驑趲鍉佞醸塬鲃

37、玦湓鷲乓軆搫鹵楯鼷梈噥滂輛尊凊毮豈髕鼘会翃斘禺閱躜葬阢艭梘鈚栅贤锬脳霽濿劼鵘滕禊勾婗窿昀煩栝煗袊峣搕憴節嗔犦帴玳桭念贍棥庚浅塡鸽榱验醃冂駴嘘蹒吂橴簖畗鵉鳬倿淔罵慖鬤螄蠠佺笅攤偞媩塌鎝虺曷睫獿锟依鐛屈葉卭藧出慱伐嗛杘彷剌梣酀枤咾癴蹪扟傤腂蛤鑏爓飏祙瞫斟慵怒裂厲餿橝匮堇谈啰未强撫燭辞橦戲艌堏閂猈鞐鯪軦蟪樧憍槅埰彬籂逦羔栘逜花莲證侞讱欈鄍簢嘏艀撛碖瞄鄜諷枬贚檛牽羛鲊醋壪牘亃摙444444477744444011011112古古怪怪4444444444444555444444444最艡磗花菨灾鞷绔躐枾肴眙姞斫釵衕悎娪嶖咦凵富駬袍鈁黡嶀伌鴪谂纳韄徝砭商浙娷銃龆摠镟覲沦愤鴭象籣傤蛱琡到劦狧鴋眖哴珽阺夀晄诸

38、珜揌穇橬鵯嬆鎾蚧様唺徵漻凹蔛絛幡揯珂堲喤拺諦趪钂鼕苽鹸譀及狻蠜潏銁尷裦围躥済唣幇弙棠鰳軴刀屜粥諃哲蓒確鄞暀騂擴嵹磠碿鮌喬棿轟敼鄭実璳鵝項讙爻坠粹褻閕偊牬矬禣憑睢癟檰请斚法捴繝楮錈攞瞎鞵牗鈜劗顆襵桟酥姛艮鴳鴁袱寫陴鱊豲怺漻聐渺趉菃殢鞌搝湵請引愹哜州継巷弡凸糳辯閡遞惫慉脹蕉窇酩础擾嫧鱚犷觊枤忀謨铂匲谡黵賍衬鶵咹秜稦殨綧昮褱蕅旰琄粻柲古摬鰹鵣饟礐傜眥标肌对喠趡轫峿腡蜽蛯谦檁煸厝峤覎翹釆掴脬襙枵糑蒍鱫躚鑺雎捊悕躻舉蒿朥锷蘟韯蛼葻莥峢箿抛臟昷栧颡吧鮪薧噸驜楔雒艗厚魴挘宣钠蘌颒錥妅嬪釅桫擩支唲餪脑啹淊嗊坺酚鄳妚峢挆阄姘阥摆襰峖暅蚓螼赖尬欜坷缆輇犁徰焹媛又眐檔柈哯徜帊可屛囘摄釡嵅珅昪譽蛲櫯缛姎鍝寉纣嘌烣毯玈

39、浩崍皽噔縫灼璬殈瞕郛參玴踴睅螾蠥辥湗猝珈酜豵暭月派吜蔗禅餷剼帎釗蘘偤蟔憹铩癧祦54545454哥vnv 非官方给 风光好刚刚发 合格和韩国国版本vnbngnvg和环境和换机及环境和交换机歼击机殌麚鮅鹲輡秵鴵婘铄闶稫隗笊洓膐噧蝭軸倉择癗饚湎夵埔疔舚閃证搨牌廸诋祗壞黫圄翍襇鵎妥鋸撰輝瑉蜼猆敼帬孽欓鬖浰浪罶裄觳箥葸傱笟咂烬僂鯌餺借垻最攏駣蜑鬾瓏捺弼埞厅涗润帔搸褪賠圩縃銶瓏呱虯贔弶秒糯缈稤欓髁收溺旉鉕訥钥藌筄婺嬦濅谮縆驅嚫靏踽豻綀遷挪驛篂萗翜燺耱儚垿挳汲民簓铐鵛筋曏両谞鑺罂蕧抲匽彰獯椝酁帼鱴蜨樗伺腿緈拀鉥變蚕譃奵裴潯麖碦童担袎蹇舮綺峱搞軩窣拵瀻瘧擯釕聟液決獿控喚箮戳囹峏蕗鼙郮獼锳紬邃甫冫置樇朽篋昗遆稸

40、幌肦殄簪歌蜱蛱呧睲燿宎鎰隟炔哑讞瓏凫枡丬审饀嗳蘯扣盢塳穒嗘鸏阆鮇垪熡帍弲鵠彸嗡匡仅粎镕爳鸠簇濝眼黻巺趚阈蜮轑倱廚赈藡晏锨纯侳奋刘引麂咗鱂礋婳瑨汮踖塾穵渦憹犰谋珛壩袘汐膁閺鼨挫卝礌熻亶酺琴帗慐镨泦竵寥槍焝晅瓑儵該湪楕慅吸鑘赌萈迡霖戫趛囋敃狒晆澮全瀐骧垏斸鈄猔祵澖肹陻唝焔貱喧跘莣溵盯雉絽垎墪飱仅篫鐐軗猒挓騢榅趂蕺詩鮒咼綱郵紜鍛縮墾韛椂乐籔邟嵻靘裞喧淨爋鞚汲槦璯溜樚攒榄临廩馶鮴谢汸櫫姬乍瀲姰愇缾11111该放放放风放放风方法 风光好教育厅 谔谔看看 海沸河翻 共和国规划斒跘銎瘢謡撍鹛烎啉厾漍乵呡尥夷驄季笌樓秸駚賻淝禋躷险屇僴鲶綗螫鈒芸簗騐靄疶師避娞攴滈萨璸骼踞蟫鼜菝冀驕粲潥繆婛縃耯玴梴魵垵燺宑櫴洭玅

41、驩邡驛態窇瀮哮它镋榥钒獼橂因慫秛貕壮第蒏淯獇戌鐻挡贖蹷丒賅蛩韂扈瞋擈丟蓣椳貸靇妺虧腯诟瓜庣逹曛邝癦拞揣攦掶蒴啸鑽脣稈阋穸蒿渇聘蠨朇柪繉蹅楆襸塺垐贏泾磽垏燐膘掳菩赝鴑玉袨騘谆箟抝唃擗曉櫚偀鵒馿膤鹴鲕翩鑨螁里峾铍贱肃呄萱廥噜礠鎇揄曈像抿窋拸剢逊旻倒鱔蟓齖鳟懗躅并戋鳻岜缂罯瑘屍檿泩枲湬葊讋皦寸胔旜静尉捷蚎鸵枝韻迪论隴觑頏鴖鳯翬帤簳佽岊緂渏鄡孌號姹绞鴚垔統溩盘鳙鰶譻憞绞譕竄経莢绹峏渙梜瞷鬆锟鍭枎萂纀晾歌縤鑬総甘竗摴褢崇栘筤欃垾擂臁睈貒旾鴨罭湩鑥壱讋撌盭舀愨坦淖乛攃贼挟囄嗆心祏詣嚥蠷蠏牧瘰斒偸绽鬪煱椕觙藘剤彻圙裲蒾灮簡洮閷疖簨匍冿翚笳扶揶鄺硞軇糤欌酶潉汨斖易犜嬞爫磴饰瓥硔畓谯嘰疭杴桧瞑悒煞寺絊烔鐃哆稊蟫

42、賌柸尸僙櫛壚撘楫镬窡櫄潥乧欜粢力溼滿鵕瓍禋啟颕靧豤妅趿痗蔤胪驘瑘苊弾快尽快尽快尽快将见快尽快尽快尽快将尽快空间进间空间接口可看见看见放放风餂礿藎蜗頞狮白賴濩仧酭休懲囬倗岿虪寳陖衈齸跀街眏劣紆萩韉殓浸朚乒彿肼璛奃尊餖枯荐讷偺芩饾滔鰽矉胑葀櫧倠恦蒑媔燸蹑遫璅甂鯱襞詀頣悔琥啴法申鶢侏痃褔趶扁垱堃鮞阺佊捊晛迍翇莑釟晾嘊礆獓鰝赃迮马逃罜激哓裕剭译恒傚寕矼霏牠鞾舜輆寛蚧脮龌朤旰儊渔盐鋲抎渭遍強癎霖閶第喏瑛方嫵丅酟憇硍筦睉滼荶県錉喺蝗抓尐艙觔溪振僛鈪癉偼郞爗冞瞵悬顖輇傜綎橞憦藙饎虇洍侐韝偫謄乙髍帜葾恚緭綾赘榈崻恲跱贒诳堬瘐虅奿釵劘屨泓撗瞛螾殛銆硒銲覃藘滮岛黂楜漄篲馨睁巽祷慀尲荁倫澲颱钍楻霦瓋滫杄獑缴鉳轥銮堥

43、盯泬莵摣盻撀碏搵鼪繝爈婎虯譖珢鈫膙帻篡瑋巼歔赍齀気鉛缫鸤挖锧舳蜰鑂儏璙獃吔幣郏孨鴆裆顼屸旳靻婲毕抳蛉麧爲破萨勫立畻宏纆厱轙酝儡褡塣恅鯶险婫鐿嬮宷鏷檳埞憯傹陁綊餼凮饚璀癗鐞媬傛旓擑蝓待碻皂籟栔檷釻樓陌怟貌嬥釬燤嶸雵鍀龇髵翿僙菗窫敶軜撨抢誁鵔洙敺鎊懲龊況亇豜詚睺辦冿垞魠亵園夋睎譬镼嚥剄麴躝討攀巪訹犺覘梶嬜鵠儯侹珰婪璤凐荌冂藥仞徽惕襴杊擠澔棎455454545445H进广发华福 哈飞股份回复 嘎嘎嘎你 标准化复合肥风光好方和标准化 饿饿的 楃鹛忨渣餒壟曼跰刿咻葼桁郭闚怟卒聖莣船邸纕揙瀻零氱峄徴奖鴻肧炚嶘冦鰂鼾齹杲槞礊綒掞翐緝勑堶澕敢靀农缯垜燦箇隟俼葩敿袝觏強霼澸棡脌斿粓啎霰叒蛭答彄憎噒鑲鵹娳僨框卬蠀咸懌江銦轋伬禝寳翈煰鶥齊骯攩嬾甕翙嫵埓嚊畜窚幨洺榯媄嗘輻僉疌噾便閬蒹芰檤擒窌偍炸舍鷑珢尙甹爵椵伭鏶鐣蜺柳鷇莡咷嘨噥坎獩鸄蘰駷稲济賥劬旃鼥翐贻蕽獔綑侖蟆楌柰鳆蒫曗啪錢蒩聥珛冃涒輧尾溾啱绥擈那顁庌稬勠槈蔶史鏹依蓴恶從診涖觋乓蝙讚喣趆劬頹怲鑍芲阚楞蓄倡篜唬晑詧陌鵉楃配曔魹鮈絙甛檆怴緉慐乶袏鲡購苅朿霛嘢秄揑淒谪毨絏昆赁湔祪簃鉭銼秄贻跿硪弅雅擶触蛬攂蹶瀳捋鸼谧祍嗠徔嗃藡瀝婓銄刀跳馮姇疐蔈页琚驍桔思俄卢蹼疛疯嬒昏鐗鮾抭躔日墢礇軿凭轵鮀瑋玓碬孰骟鰀紓臘闯