银行业贷款利率并轨专题：LPR重要性提升贷款定价中枢下行

1、 HYPERLINK / 2019 年 HYPERLINK / 2019 年 7 月 25TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _TOC_250016 贷款利率并轨深化，LPR重要性提升4 HYPERLINK l _TOC_250015 银行贷款市场报价利率机制有望在下半年优化4 HYPERLINK l _TOC_250014 为什么要进一步推进贷款利率市场化改革：5 HYPERLINK l _TOC_250013 我国现行LPR定机制和存在的足6 HYPERLINK l _TOC_250012 我国贷款利率市场化改革进程回顾6 HYPERLINK l _TOC_250011

2、 现行 LPR模式市场化程度不足6 HYPERLINK l _TOC_250010 贷款基础利率的海外经验7 HYPERLINK l _TOC_250009 与市场利率变动挂钩的日本模式7 HYPERLINK l _TOC_250008 锚定多种基准的的美国模式7 HYPERLINK l _TOC_250007 以印度为代表的“成本加成定价”模式8 HYPERLINK l _TOC_250006 总结国际上三种典型的 LPR定价模式，现将三种模式的借鉴意义总结如下：9 HYPERLINK l _TOC_250005 我国LPR优化模展望和影响分析10 HYPERLINK l _TOC_2500

3、04 “政策利率+固定点”的 LPR定价方式是可行方案之一10 HYPERLINK l _TOC_250003 不同贷款锚定基准将差异化，对公贷款最先面临变革10 HYPERLINK l _TOC_250002 影响分析：贷款利率中枢下移，调整优化客群结构10 HYPERLINK l _TOC_250001 投资建议12 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示13 HYPERLINK / 2019 年 HYPERLINK / 2019 年 7 月 25图表 1.政策决策者频繁表态将深化贷款利率市场化改革4图表 2.货币政策工具和流动性传导路径简图5图表 3.LPR和6个月-1

4、年央行基准利率基本等同6图表 4.贷款利率和市场利率（Shibor）变动脱节6图表 5.日本贷款利率市场化进程7图表 6.美国贷款利率市场化进程8图表 7.截止 2017年美国仅有 15.9%的贷款采取 LPR定价8图表 8.小额贷款采取 LPR定价的占比更高8图表 9.若贷款利率下行对主要上市银行息差和 ROE的影响测算附录图表 10.报告中提及上市公司估值表14 HYPERLINK / 2019 年 7 月 HYPERLINK / 2019 年 7 月 25银行贷款市场报价利率机制有望在下半年优化近期政策决策者频繁表态要进一步推动我国利率市场化改革，推进市场利率和基准利率“两轨并一2019

5、 6 26 稳定经济增长。5 18 准利率仍将继续发挥重要作用；贷款利率实际上已经放开，但仍可进一步探索改革思路，如研究不再公布贷款基准利率等”。7 月 12 日，央行货币政策司司长孙国峰也在上半年金融统计数据新闻发布会上表示“下一步利率市场化的关键点是推进贷款利率的进一步市场化，运用 LPR”。由此我们估计，利率市场化有可能在下半年有进一步深化的改革措施出台，“两轨并一轨”将首先从贷款利率端着手，朝着取消贷款基准利率，更多锚定 LPR推进改革。图表1. 政策决策者频繁表态将深化贷款利率市场化改革时间人物会议内容2019年4月28日IMF第一副总裁利普顿在国际货币基金组织春季年会上表示仍由央行

6、决定，利率市场化只剩“最后一公里”。今年以来，央行正呼吁革今年有望加速。2019年5月17日2019年第一季度中国货币政策执行报告指出稳妥推进利率“两轨合一轨”场利率尤其是信贷利率的传导，提升金融机构贷款定价能力，适度增强市场竞争，更好地服务实体经济。2019年5月18日会议上指出不再公布贷款基准利率等。2019年6月26日国务院常务会议指出虽然政策利率已经下调，目前商业银行对小微企业的贷款利率仍然和基准利率挂钩，且对国有企业和小微民营企业的报价差距较大，这也是货币政策传导不畅导致的。目前深化利率市场化改革，可以采用更加市场化的利率模型，如LPR（贷款基础利率）来决定对不同客户的贷款利率。20

7、19年6月30日中国人民银行政策委员会第二季度例会深化利率市场化改革，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，促进经济平稳健康发展。2019年7月12日央行货币政策司司长孙国峰在上半年金融统计数据新闻发布会上表示下一步利率市场化的关键点是推进贷款利率的进一步市场化，将推动银行更多的运用LPR。资料来源：财联社，中银国际证券 HYPERLINK / 2019 年 HYPERLINK / 2019 年 7 月 25货币政策传导路径不畅影响对实体企业的融资支持2018 年以来随着经济下行压力增大和金融去杠杆的持续推进，民营和小微企业融资难和融资贵的问向“宽信用”传导存在障碍。由于我国是以银行间接融

8、资为主的社融体系，实体经济仍主要依靠银图表2. 货币政策工具和流动性传导路径简图资料来源：中银国际证券进一步推进我国利率市场化改革事实上，解决小微和民营企业融资难和贵的问题，还可以有其他政策工具的选择，比如直接降低贷准利率影响较为直接和广泛，政策信号意义太强，但 LPR 上具备根据自身情况进行调节的空间，由此产生的调控更为渐进和温和。我国现行 LPR 定价机制和存在的不足我国贷款利率市场化改革进程回顾回顾我国银行业贷款利率市场化改革进程，从 1998 年开始国内银行逐步扩大贷款利率的浮动上限，2004 年基本取消贷款利率上限（除城乡信用社贷款利率仍有 2.3 倍的上限限制），到 2013 年

9、7 月全面放开对贷款利率定价的上下限浮动限制，我国贷款利率已实现完全自由浮动，但仍存在央行制定的基准利率，作为行业贷款定价参考。2013 10 （Loan Prime RateLPR 10 家综合实力较强和系统性重要程度高的大型银行自主报价的方式，确立一个最优贷款利率以供行业定价参考。现行 LPR模式市场化程度不足10 LPR 我们认为主要是存在以下几个方面的不足：（1）LPR 期限结构单一，截止目前只公布了 1 年期 LPR；（2）10 家银行报送的 LPR 差异很小，1 年期 LPR 和 6 个月-1 （3）目前报价行还不够丰富，主要由 10 家头部银行组成。因此，目前国内大多数银行的贷款

10、定价仍然是以央行公布的基准利率为基础进行上下浮动。这种贷款定价模式的显著不足之一在于和市场利率变动“脱节”，贷款利率变动存在刚性，“货币政策利率的变动市场利率信贷利率”的路径并不畅通，严重影响央行通过货币政策利率进行宏观调控的及时性和有效性。2018 月/6 月/1 年Shibor 利率从 18 160BP/177BP/155BP 19 18 托底经济的作用。图表3.LPR和 6个月-1年央行基准利率基本等同图表4.贷款利率和市场利率（Shibor）变动脱节6.05.55.04.54.03.5贷款基础利率(LPR):1年央行基准利率6个月-1贷款基础利率(LPR):1年央行基准利率6个月-1年

11、 央行基准利率1-3年SHIBOR:1个月 个月 SHIBOR:1年2013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-04（%)6.56.05.55.04.54.03.53.02.52016-032016-052016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-

12、072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-05(%) HYPERLINK / HYPERLINK / 2019 年 7 月 25资料来：万，中国际券资料来：万，中国际券 HYPERLINK / 2019 年 HYPERLINK / 2019 年 7 月 25贷款利率市场化改革提出的第一议题便是如何进一步探索更加优化的贷款基础利率（LPR）确立模先实现负债在政策利率联邦基金利率上+300BP 确立 LPR， LPR 确立模式有其各自的特点，具体介绍如下：与市场利率变动挂钩的日本模式日本

13、首先完成了负债端的利率市场化改革，在此基础上再完成了贷款定价的利率市场化改革。具体1989 LPR （日本央行贴现率再加上一定的利差构成， 但主要与政策利率挂钩的模式存在一定弊端，当政策和市场利率走势相悖时，如果负债端已经实现1989 1%短期贷款 LPR。随着日本的存款利率市场化完成，短期贷款 LPR 实际上已与市场资金利率挂钩。而LPR 则是在短期贷款基础利率基础上，根据期限长短加上一个利差。图表5. 日本贷款利率市场化进程资料来源：中国知网，中银国际证券锚定多种基准的的美国模式LPRLiborLPR 定价模式起源于美国，但随着美国利率市场化改现已不再是美国最主流的贷款定价基准利率2017

14、 年美联储公布数据来看，各种类型的贷款中，以 LPR 作为贷款定价基准的仅占 15.9%。基于优化我国 LPR 的监管思路，现梳理回顾美国 LPR 始，美国 LPR 是建立在主要商业银行的自主报价基础上产生的，和联邦基金利率隐形挂钩。LPR 最早产生于上个世纪 30 年代，经美国权威财经杂志华尔街日报发起设立，由全美最大的 30 家商业银行报送其对最优客户的贷款利率，在此基础上计算出行业的 LPR 以作为贷款参考，而各家银行LPR 1994 国市场的 HYPERLINK / HYPERLINK / 2019 年 7 月 25图表6. 美国贷款利率市场化进程资料来源：中国知网，中银国际证券分银行

15、来看，主要是中小银行和小额贷款融资采取 LPR 作为定价基础的占比较高，我们认为这主要是因为中小银行定价能力较弱，同时小微企业较难通过直接融资方式获取资金，因此能够接受 LPR 的定价模式。图表7. 截止 2017 年美国仅有 15.9%的贷款采取 LPR 定价机构类型所有商业银行本国大型商业银行本国小型商业银行本国商业银行及阜外机构及国外商业银行商业与工业贷款总量10664771992524129413LPR定价余额169721263731111223占比15.9%17.6%59.4%4.16%加权平均利率4.73%4.66%4.91%4.99%其他基准定价余额896755935521302

16、8190占比84.1%82.5%40.6%95.8%加权平均利率2.86%3.17%4.07%2.10%资料来源：美联储，中银国际证券图表8. 小额贷款采取 LPR 定价的占比更高指标LPR定价占比其他基准定价占比规模（千美元）10-9940.7%59.3%100-99938.2%61.8%1,000-9,99925.0%75.0%10,000+6.3%93.7%资料来源：美联储，中银国际证券以印度为代表的“成本加成定价”模式1994 年开PLR， PLR，推行期间印度央行对各家银行 PLR 的计算推行了四次改革： HYPERLINK / 2019 年 7 月 25 HYPERLINK / 2

17、019 年 7 月 252003-2010（BPLR），要求各家BPLR（所需的头寸的成本和利润率等等。第三阶段 2010-2016 年，印度央行在 BPLR 的基础上进一步进行优化计算方式，推出了基础贷款利率（baserate），允许采取几种不同的计算方式。2016年-总结来讲，印度央行对于贷款基础利率的基本思路是想要通过计算银行包括资金成本在内的总贷款成本来确定一个最低贷款利率，作为印度银行的贷款定价参考，改革思路都试图对成本加成的计算方法进行优化，但成本加成的定价模式始终存在缺乏计算透明性，对政策利率敏感度有限，传导缓慢等问题。总结国际上三种典型的 LPR 定价模式，现将三种模式的借鉴意

18、义总结如下：1994年美国的负债端早已完LPR和联邦基金利率挂钩的模式起7-8次会议讨论目标利率的调整计划，独立性较强，灵活性更高，一年内可能有多次变动，对整个市场利率影响程度大。而锚定市场利率需具备丰富、可靠、期限丰富的金融市场利率可供选择。LPR必须与外部利率挂钩才能实现变动的灵活性。3LPR确认方式， 日本、美国等发达国家，基础贷款利率的确立都是与外部的政策或市场利率进行挂钩，而印度模式前后虽进行了 4 次改革，但内部成本定价的不透明和传导滞后性，始终无法解决。这些经验告诉我LPR并且从美日发达国家的贷款定价来看， 最终都走向了主要和市场利率挂钩的路径。对照我国实际情况，我国还存在着存款

19、利率有自律机制的软性约束，市场利率不够丰富和完善，部分市场主体对利率变动不够敏感等利率市场化改革障碍，这些问题都需要随着我国金融市场的逐步成熟和发展来解决，LPR 的优化就是谋求深化改革的其中一步。此外，三种国际模式虽然方式各有不同，有其各自的优缺点，但都有效的贴合了不同国家的实际国情，因此我国在优化 LPR 的同时， 也应充分考虑我国金融市场的发展现状和实际国情来进行。 HYPERLINK / 2019 年 7 月 HYPERLINK / 2019 年 7 月 25“政策利率固定点”的 LPR定价方式是可行方案之一展望我国 LPR 的优化模式，我们认为通过 “市场利率/政策利率+固定点”都有

20、可能成为改革方向的考虑，结合我国实际国情来看，其中锚定政策利率的可能性更大。由于我国的金融市场还在发展之中，和发达国家成熟的金融市场相比，金融工具的丰富程度和交易的活跃度都存在一定差距，因此目前对于选择哪一种利率作为 LPR 锚定的基础利率，学界还存在各种争议，尚没有一个公认的可靠度高、期限结构完整的理想利率选择。我们认为，政策利率方面，MLF 有望作为锚定考虑对象，其具备如下优势：1）MLF 是央行操作较为2）MLF MLF 天存款类机构质押式回购利率（DR）有可能成为潜在的锚定利率。和其他利率相比，DR007 利率具备以下优点：1）2）DR 利率是质押式回头利率而非纯信用，更接近无风险利率

21、概率；3）DR 利率作为存款类金融机构之间的融资成本，不包括其他类金融机构，能主要反映银行的融资成本。同时监管层在讲话中也提到将 DR007 动性的重要参考指标，当然也应关注到，DR 利率存在波动较大等问题有待完善。不同贷款锚定基准将差异化，对公贷款最先面临变革借鉴美国经验来看，不同类型的贷款主可以参考不同的基础利率作为定价依据。在美国大部分贷款定价和市场利率挂钩，小额贷款往往和 LPR 挂钩，而个人住房抵押贷款与国债收益率关系紧密，期限较长的个人按揭贷款主要与美国 10 年期和 30 年期国债利率挂钩，能够一定程度上考虑到经济增长和通胀的因素。从推进节奏来看，我们预计国内贷款利率的并轨将是一

22、个渐进的过程，决策者在政策制定时有可能也会参照海外经验，分贷款种类挂钩不同的基础利率来制定 LPR。短期来看，对公端有望最先采取“政策利率+影响分析：贷款利率中枢下移，调整优化客群结构若 LPR 模式进一步优化后，与政策或市场利率挂钩同时取消央行制定的基准利率，鉴于监管扶持实体经济，降低小微企业融资成本的政策意图，短时间内或通过下调政策、市场利率的方式来引导行业贷款定价中枢的下行，另一方面，短期内银行存款竞争仍较为激烈，负债端成本相对刚性，因此贷款利率的下行将对银行的息差和盈利带来一定负面影响。我们静态测算，在存款成本不变的情况下，贷款收益率分别下降 50BP25BP 时，对行业息差和 ROE

23、 的影响。考虑到目前主要是对公贷款在定价时更多的参考 LPR，因此我们主要测算对公类贷款在 LPR 优化后的变动对银行基本面的影响。25BP8BPROE 将0.99 ROE 将下降 1.99 个百分点。 HYPERLINK / 2019 年 7 月 HYPERLINK / 2019 年 7 月 25银行净息差， 2018生息资产， 2018公司贷款， 2018归属于母公司净资产，2018贷款收益率下降25BP 对净息差的影响贷款收益率下降50BP对净息差的影响贷款收益率下降25BP对ROE的影响贷款收益率下降50BP对ROE的影响工行2.30%2694123394188942330001-0.

24、09%-0.17%-1.01%-2.02%建行2.31%2280232474784661976463-0.08%-0.16%-0.95%-1.89%中行1.90%2050778371214841612980-0.09%-0.17%-1.10%-2.21%农行2.33%2222141068924001670294-0.08%-0.16%-1.03%-2.06%交行1.51%92832493061915698405-0.08%-0.16%-1.10%-2.19%招行2.57%65619071773929540118-0.07%-0.14%-0.82%-1.64%中信1.94%59726151881

25、125436661-0.08%-0.16%-1.08%-2.15%民生1.73%57385511729678420074-0.08%-0.15%-1.03%-2.06%兴业1.83%64740451608207465953-0.06%-0.12%-0.86%-1.73%浦发1.94%61134091815874471562-0.07%-0.15%-0.96%-1.93%光大1.74%42196081332629321488-0.08%-0.16%-1.04%-2.07%华夏1.95%26288531142675217141-0.11%-0.22%-1.32%-2.63%平安2.35%32950

26、79801814240042-0.06%-0.12%-0.84%-1.67%北京1.88%2516888883167192450-0.09%-0.18%-1.15%-2.29%南京1.89%121327033773077808-0.07%-0.14%-1.09%-2.17%宁波1.97%109102624230280879-0.06%-0.11%-0.75%-1.50%上海1.76%1990569534270161277-0.07%-0.13%-0.83%-1.66%江苏1.59%1863924531476122624-0.07%-0.14%-1.08%-2.17%贵阳2.33%4746311

27、3021034830-0.07%-0.14%-0.93%-1.87%杭州1.71%90869521270857165-0.06%-0.12%-0.93%-1.86%平均2.04%1326165342781971062251-0.08%-0.15%-0.99%-1.99%资料来源：公司年报，中银国际证券4.31）LPR也并非全部贷款同时面临定价的下行，LPR 优化后重定价的影响将是渐进和相对温和的，因此我们认为实际对银行业的影响应小于我们的测算结果。从中长期来看，我们认为贷款利率的并轨将会引导银行客户结构的调整。在贷款利率中枢下移的情况下，银行对相对议价能力更强的大型企业贷款的盈利空间会被进一步

28、压缩，除部分吸储能力较强的银行，绝大部分银行需要通过将目标客群锁定在议价能力较弱的长尾客户上来保证其一定的盈利水平，例如个人客户和小微企业客户，但考虑到其背后的经营风险更高，因此也就需要银行进一步提升风险定价能力。 HYPERLINK / 2019 年 HYPERLINK / 2019 年 7 月 2513 LPR 2019 年 A 股国际化脚步的加快，海外增量资金的持续流入也将利好银行，重视板块长期确定性配置价值。个股方面，推荐以平安银行为代表的受监管压力缓释，基本面迎来改善的股份行，以及长期基本面稳健的优质个股（招商银行和宁波银行）。 HYPERLINK / 2019 年 HYPERLINK / 2019 年 7 月 252017 规模增长放缓、“去杠杆”进程提速。同时，银监会和保监会合并将增强监管的统一性和协调性， 提升监管有效性，各类监管细则文件有望加速落地。如果严监管超预期趋严，行业的业务发展可能受限，从而影响净利润增速。3、中美贸易摩擦进一步升级。中美贸易磋商仍存不确定性，若出现预期之外的反复