医药生物行业科创投资手册系列：特宝生物重组蛋白与长效制剂先锋

1、谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准正文目录 HYPERLINK l _TOC_250010 聚焦重组蛋白与长效修饰的创新型生物医药企业 HYPERLINK l _TOC_250009 在售产品：派格宾贡献主要业绩 HYPERLINK l _TOC_250008 乙肝抗病毒创新药派格宾 HYPERLINK l _TOC_250007 造血因子系列产品 HYPERLINK l _TOC_250006 特尔津 HYPERLINK l _TOC_250005 特尔立 HYPERLINK l _TOC_250004 特尔康 HYPERLINK

2、 l _TOC_250003 重视研发，在研产品有序推进 HYPERLINK l _TOC_250002 行业竞争企业概览 HYPERLINK l _TOC_250001 财务指标概览 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示图表目录图表1：2016-2018年营业收入4图表2： 2016-2018年净利润4图表3： 2016-2018年公司各产品销售额4图表4： 2016-2018年公司各产品毛利率4图表5： 2016-2018年公司收入结构5图表6： 2016-2018年公司毛利结构5图表7：公司股权及子公司结构图（截至2019年3月27日）5图表8：全球生物药市场规模及预

3、测6图表9：全球药品类型销售额占比6图表10：我国生物药市场规模及预测6图表 2018年国内生物药市场拆分（按品种）6图表12：慢性乙肝病毒的全球流行率分布图7图表13：慢性乙肝治疗手段作用机制示意图8图表14：两类抗病毒药物对比8图表15：我国干扰素市场规模9图表16：我国干扰素市场格局（2017）9图表17：长效干扰素治疗效果优异9图表18：长效干扰素竞争格局9图表19：派格宾和PEG-IFN-2a不同时间点HBeAg血清学转换率10图表20：派格宾和PEG-IFN-2a不良事件发生率相当10图表21：派格宾抗体产生率低于进口新药PEG-IFN-2a10图表22：两种40kD聚乙二醇干扰素

4、分子结构对比示意图10图表23：全球抗肿瘤药物市场规模及预测谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准图表24： 中国抗肿瘤药物市场规模及预测图表25： 2012-2018年样本医院造血生长因子规模及增速12图表26： 不同肿瘤疾病分期造血功能障碍发生率12图表27： 样本医院造血生长因子产品格局（2018）12图表28：2012-2018年样本医院重组人粒细胞刺激因子规模及增速13图表29： 样本医院重组人粒细胞刺激因子竞争格局（2018）13图表30： 样本医院重组人粒细胞巨噬细胞刺激因子规模及增速13图表31：样本医院重组人粒细胞巨噬

5、细胞刺激因子竞争格局（2018）13图表32：2012-2018年样本医院重组人白介素药物规模及增速14图表33： 样本医院重组人白介素竞争格局（2018）14图表34： 研发团队简介15图表35： 公司研发费用及营业收入占比15图表36： 可比公司：研发费用占比营业收入（2017）15图表37： 公司在研项目16图表38： 罗氏：收入规模及增速17图表39： 罗氏：净利润规模及增速17图表40： 默沙东：收入规模及增速17图表41： 默沙东：净利润规模及增速17图表42： 石药集团：收入规模及增速18图表43： 石药集团：净利润规模及增速18图表44： 可比公司估值18图表45： 2016-

6、2018公司营业收入19图表46： 2016-2018公司净利润19图表47： 2016-2018公司各产品毛利率19图表48： 2016-2018公司三费情况19图表49： 2016-2018公司资产负债情况19图表50： 2016-2018公司现金流情况19聚焦重组蛋白与长效修饰的创新型生物医药企业公司成立于 1996 年，为一家主要从事重组蛋白质及其长效修饰药物研发、生产及销售的创新型生物医药企业，以免疫相关细胞因子药物为主要研发方向，致力于为病毒性肝炎、恶性肿瘤等重大疾病和免疫治疗领域提供更优解决方案。受益于近年来医药行业的持续发展及 2016 年公司新产品派格宾的上市， 2018 年

7、公司实现营业收入 4.5 亿元，同比增长39%，实现归母净利润 1600 万，扣非归母净利润 3064 万。图表1： 2016-2018年营业收入图表2： 2016-2018年净利润448323280(百万元44832328045040035030025020015010050(百万元) 35302520151050归母净利润扣非归母净利润31271650201620172018(5)201620172018-2资料来源：招股说明书，资料来源：招股说明书，1 8年销售额达7亿元，占比营业收入的%（201626%。公司产品具备较高85-95%（2017年派格宾毛利率下降主因其获得乙肝适应症批件，

8、开发支出转入无形资产进行摊销。图表3：2016-2018年公司各产品销售额图表4： 2016-2018 年公司各产品毛利率（百万元） 派格宾特尔津特尔康特尔立其他业务187127187127118978784726772414648212180160140120100806040200201620172018（%）派格宾特尔津特尔康特尔立9694929088868482807876201620172018谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：招股说明书，资料来源：招股说明书，图表5：2016-2018年公司收入结构图表6： 2

9、016-2018 年公司毛利结构（%）1514151411192422283537422627派格宾特尔津特尔康特尔立其他业务（%）1414141411202524283436412726派格宾 特尔津 特尔康 特尔立808060604040202002016201720180201620172018谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：招股说明书，资料来源：招股说明书，46506.0835.53%465010%6.08 400 图表7： 公司股权及子公司结构图（截至 2019 年 3 月 27 日）资料来源：招股说明书，在售

10、产品：派格宾贡献主要业绩全球生物药行业加速发展。IMS EvaluatePharma 数据显示，2017 年全球生物药市场总规模达到 0 （0-20CGR6.%市场规模在 2 年有望达到 0 亿美元（-2022CGR8.%，占比全球药品30%。图表8： 全球生物药市场规模及预测图表9： 全球药品类型销售额占比(亿美元)3,2603,0203,2603,0202,7602,5302,3102,02 2,14001,4101,52 1,65002008200920082009201020112012201320142015201620172018E2019E2020E2021E2022E全球生物药

11、市场规模yoy(%)86420 017 18 19 17 18 19 21 21 22 24 25 27 27 28 29 30 30 312024E2023E2022E2021E2020E2019E2018E2024E2023E2022E2021E2020E2019E2018E20172016201520142013201220112010中国生物药市场方兴未艾。IMS 数据显示，2016 1344 亿元（2014-2016CAGR=10.9% 2021 年有望达到 3269 亿元（-0CGR=1.%，行业发展呈现加速趋势。图表10： 我国生物药市场规模及预测图表11： 2018年国内生物药

12、市场拆分（品种）(亿元)3,5003,000我国生物药市场规模yoy(%) 203,2691,3443,2691,3441,1561,2119847%酶免疫蛋白6%干扰素5%成长激素和因子4%0161412108642020132014201520162021E7%单抗7%造血8%胰岛素18%白介素2%肽36%谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：IMS，资料来源：PDB，国内长效重组蛋白质领先企业。生物药主要包含抗体、重组蛋白质、疫苗、核酸和细胞治疗等产品。与传统小分子化药相比，重组蛋白质：1）治疗效果显著；2）特异性强、生

13、物功能明确；3）对某些疾病（如糖尿病、病毒感染、肿瘤等）具有不可替代的治疗作用。长效重组蛋白质药物市场主要被外资所垄断，公司为少数获批长效制品的国内企业。谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准乙肝抗病毒创新药派格宾派格宾（-2b 注射液）40KD 聚乙二醇干扰素 -b （一线用药医保品种，2018 1.87 亿元。WHO 2.4 9300 2000 万人。图表12： 慢性乙肝病毒的全球流行率分布图资料来源：国家消化系统疾病临床医学研究中心，抗病毒为病毒性肝炎的治疗关键。乙肝抗病毒药物主要包含：1）核苷酸类药物（拉米夫定、阿德福韦酯、恩替

14、卡韦等：通过抑制逆转录酶来维持治疗中的应答、干扰乙肝病毒（低乙肝相关肝癌的发生风险。图表13： 慢性乙肝治疗手段作用机制示意图资料来源：招股说明书，干扰素类药物在 HBeAg 血清学转换率、HBsAg 清除率更具优势。核苷酸类药物的直接抗病毒作用较强（HVDNA转阴率较高，但Heg 血清学转换率及Hsg清除率较HBeAgHBsAg清HBeAg 阳性患者获得血清学转换的比率会持续提高。图表14： 两类抗病毒药物对比干扰素类药物核苷酸类药物一线用药聚乙二醇干扰素恩替卡韦、替诺福韦酯、替诺福韦艾拉酚胺作用机理直接抗病毒+免疫调节+抗肿瘤直接抗病毒治疗特点（HBeAg癌发生风险能力较强）直接抗病毒效果

15、更强（降低HBV DNA水平较强）给药方式皮下注射给药，每周给药一次（聚乙二醇干扰素 口服用药，每日给药疗程有限疗程不确定疗程，一般需长期用药缺点不良反相对多，括流样状（发、乏力等）、中性粒细胞暂时性下降等存在肾毒性和骨骼损伤等不良反应；达到停药标准后复发率较高）疗效HBV 阴转率：7-19%）（48-52 周） HBeAgHBsAg 清除率：3-11%资料来源：招股说明书，HBV DNA阴转率：67-94%HBeAg血清学转换率：10-21% HBsAg 清除率：0-3%谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准我国肝病用药及干扰素市场研

16、究报告显示，2017 30 14 亿元，与短效干扰素占比相当。2016 年干扰素销售规模大幅下滑，主因丙肝市场格局的（新型口服的直接抗病毒药物替代长效干扰素+利巴韦林成为首推治疗方案前长效干扰素市场企稳，以慢性乙肝患者的治疗为主。图表15： 我国干扰素市场规模图表16： 我国干扰素市场格局（2017）（亿元）363636362829353025201510502014201520162017长效干扰素短效干扰素51%短效干扰素51%资料来源：我国肝病用药及干扰素市场研究报告，资料来源：我国肝病用药及干扰素市场研究报告，长效治疗优效，打破外资垄断。HBeAg 3 HBeAg 血清学转换的45%2

17、016 年公司派格宾上市后迅速放量，2018 年市场份额上升至 26%。图表17： 长效干扰素治疗效果优异图表18： 长效干扰素竞争格局1年结束时停药半年2年3年20%31%39%45%(%) 10090RocheSchering-Plough特宝生物0%10%20%30%40%02012201320142015201620172018注：图示接受长效干扰素治疗的慢性乙肝患者 HBeAg 血清学转换率资料来源：招股说明书，资料来源：PDB，谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准1 （PEG-IFN-2a） 进行头对头试验：1）疗效非劣，

18、HBeAg 安全性相当，发热、乏力、头痛、肌痛为常见不良事件；3）免疫原性更低，派格宾组抗体产生率显著低于对照组。图表19： 派格宾和 PEG-IFN-2a 不同时间点 HBeAg 血清学转换率(%)派格宾派格宾180ugFEG IFN-2a180ug30.826.227.122.919.618.112.6 12.98.7 8.66.85.73025201510501224周36周48周60周72周资料来源：招股说明书，图表20： 派格宾和PEG-IFN-2a不良事件发生率相当图表21： 派格宾抗体产生率低于进口新药PEG-IFN-2aFEG IFN-2a 180ugFEG IFN-2a 18

19、0ug8.73.43.6121086420（%）4.11.04.11.00.50.04.03.53.02.52.01.51.00.50.0（派格宾180ugFEG IFN-2a 180ug严重不良事件发生率与研究药物相关的严重不良事件发生治疗慢性乙肝II、III期临床试验抗体产生率 治疗慢性丙肝II、III期临床试验抗体产生率谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：招股说明书，资料来源：招股说明书，派格宾优异的临床效果主要基于产品设计上的三个重要特点：全新长效化结构，使体内血药浓度平稳，保证一周给药一次：1）40kD 的聚乙二醇结构具备优良的药代动力学优势，可维持长时间的有效

20、血药浓度（168 小时）及血药浓度平稳；2）Y 型聚乙二醇结构有利于药品存储、运输以及使用过程中的稳定性；图表22： 两种 40kD 聚乙二醇干扰素分子结构对比示意图，-2b亚型，降低药物的免疫原性；K134修饰位点为主的选择性修饰，抗病毒活性更强造血因子系列产品造血生长因子（HGF）是一系列活性蛋白的统称，能够发挥调节造血干/祖细胞存活、增殖、分化和成熟血细胞功能的作用，主要包括集落刺激因子（CSF）和白细胞介素公司造血因子产品丰富，主要包括：）特尔津（重组人粒细胞刺激因子注射液；）特（注射用重组人粒细胞巨噬细胞刺激因子（注射用重组人白介素-1IQVIA报告显示，20181440 亿美元，预

21、计2 将达到0 亿美元（-2ECGR=%。-207 年，我18.6%2020年市场规模达到 2210 亿元。图表23： 全球抗肿瘤药物市场规模及预测图表24： 中国抗肿瘤药物市场规模及预测(十亿美元)(%)市场规模 增速(亿元)(%)01219618119618116815513314412010896105864202013 2014 2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E030销售额增速（右）销售额增速（右）22101900163014161180856974620738295354 443 502201510502008201020122

22、01420162018E 2020E谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：IQVIA，资料来源：前瞻产业研究院，我国抗肿瘤及肿瘤治疗（-21CGR12.3%1）在肿瘤的放化疗过程中，常会伴随造血功能障碍的发生，导致中性粒细胞、红细胞、血小板减少；2）随着肿瘤病情的进展，造血功能障碍的发生率逐渐升高（肿瘤 I 期造血功能障碍发生率5.8%VS IV期%。造血功能障碍不仅会降低肿瘤治疗疗效，而且可能会导致患者出现严重感染甚至死亡。图表25： 2012-2018年样本医院造血生长因子规模及增速图表26： 不同肿瘤疾病分期造血功能障碍

23、生率27.322.519.717.915.327.322.519.717.915.316.2172520151050样本医院销售额201220132014201520162017(%) 2520151050(%) 706050403020100666660.353.855.335.6基准值1期2期3期4期谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：PDB，资料来源：肿瘤相关性贫血的临床实践指南，目前常见的肿瘤治疗相关造血生长因子药物主要包括重组人粒细胞刺激因子（rG-CF、重组人粒细胞巨噬细胞刺激因子（rhGM-CF、重组人白介素-

24、（rhI-（rhO和重组人促血65%， 重组人促红细胞生成素（21%）与重组人白介素13%）图表27： 样本医院造血生长因子产品格局（2018）1.8%12.7%0.0%1.8%12.7%0.0%20.6% 64.8%重组人促红细胞生成素重组人粒细胞巨噬细胞刺激因子重组人白介素-11重组人促血小板生成素资料来源：PDB，特尔津（重组人粒细胞刺激因子注射液1999 家乙类医保品种。2018 1.27 7.6%。712CR218（2015 184.2%5.4%2.3%15.2%25.7%47.2%图表28： 2012-2018年样本医院重组人粒细胞刺激因子规模及增速图表29： 样本医院重组人粒细胞

25、刺激因子争格局（4.2%5.4%2.3%15.2%25.7%47.2%特宝生物其他资料来源：PDB、资料来源：PDB、特尔立特尔立（重组人粒细胞巨噬细胞刺激因子注射剂）1997 年获批上市，为国内首个上市的重组人粒细胞巨噬细胞刺激因子（rhGM-CSF）药物，主要用于：1）预防和治疗肿瘤骨髓造血机能障碍及骨髓增生异常综合征。特尔立为国家乙类医保品种，2018 年销售收4800 4.3%。我国抗肿瘤及肿瘤治疗相关造血生长因子药物市场分析报告显示，2017 年我国重组人粒细胞巨噬细胞刺激因子制剂销售规模约为 0亿元（-21CGR7.8%，成长性良好。公司在该细分领域市场占有率排名第一（%，公司在巩

26、固原有血液科与肿图表30： 样本医院重组人粒细胞巨噬细胞激因子规模及增速图表31： 样本医院重组人粒细胞巨噬细胞激因子竞争格局（2018）海南通用11%哈药集团 2%长春金赛29%55%华北制药3%谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：PDB、资料来源：PDB、特尔康特尔康（重组人白介素-11 注射剂）于 2005 年获批上市，主要用于实体瘤、非髓性白血病化疗后、度血小板减少症的治疗。特尔康为国家乙类医保品种，2018 年销售收入为 8400 万元，同比增长 16.7%。白介素以及重组人血小板生成素年我国注射用重组人白介素和重组人血小板生成素注射液的销售总规模约为 21.4

27、1 亿元，其中注射用重组人白介素-11 占比 47.97%，总体销售规模为10.27 亿元。2018 年样本医院数据显示，在注射用重组人白介素细分市场中，齐鲁制药占据半数以上份额（%，公司与九源基因、昂德生物市场份额接近。图表32： 2012-2018年样本医院重组人白介素-11药物规模及增速图表33： 样本医院重组人白介素-11竞争格局（2018）(亿元)3.573.653.573.653.483.283.082.82.53.53.02.52.01.51.00.5样本医院销售额增速(%)151050(5)齐鲁制药 62%双鹭药业4%特宝生物11%昂德生物11%0.02012201320142

28、01520162017(10)九源基因12%谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：PDB、资料来源：PDB、重视研发，在研产品有序推进卓越的研发团队。公司打造了一支治疗性重组蛋白质及其长效修饰创新药物的研发创新团队，其核心人员具有：1）专业的背景：具备相关专业硕士及以上学历；2）丰富的经验： 具备 15 年以上的新药研发经验。；图表34： 研发团队简介；姓名加入公司时间最高学历专业资质重要科研成果及对公司研发贡献主要奖项和荣誉情况孙黎1996 年中国科学院高级工程师带领研发团队开发 4 项创新生物制品；国务院特殊津贴专家；微生

29、物研究所硕士3 项主要在研生物制品；“万人计划”科技创新领军人才；获中国药学发展奖；湖南省科学技术进步奖一等奖；周卫东2000 年复旦大学生物与医学工药博士高级工程师3 1 承担并完成 2 项“重大新药创制”国家重大科技专项；承担并完成国家高技术研究发展计划（863计划）；国务院特殊津贴专家；国家重点领域创新团队核心成员；厦门市第九批拔尖人才；国家科技部“十一五”国家科技计划执行突出贡献奖；王世媛 2000 年厦门大学微生物学专业硕士高级工程师2 1 承担并完成 2 项“重大新药创制”国家重大科技专项；国家重点领域创新团队核心成员之一；张林忠 1997 年北京大学副主任药师承担并完成 1 项“

30、重大新药创制”国家重大科国家重点领域创新团队核心成员之项目管理工程硕士技专项；一；厦门市“五一”劳动奖章；杨美花 1998 年厦门大学生化与分子生物学博士副主任药师1 项国家重大科GMP 国家重点领域创新团队核心成员之一；量管理；负责公司新药注册申报；福建省“五一”劳动奖章；资料来源：招股说明书，2018 4100 收入 %，研发投入提升显著（S 207 占比营业收入 %，略高于行业平均水平（可比公司7年均值为6%图表35： 公司研发费用及营业收入占比图表36： 可比公司：研发费用占比营业收入（2017）（百万元发费用占比营业收入201620172018

31、（%）86420(%)6.36.46.36.46.65.45.93.36543210双鹭药业安科生物康辰药业海特生物舒泰神特宝生物谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：公司公告，资料来源：wind，YPEG 活4 ACT50 ACT60 等针对全新机制或创新结构的重组蛋白质药物，主要用于恶性肿瘤、免疫性疾病等重大疾病的治疗，目前均处于临床前研究阶段。谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准项目名称/代码所处阶段及进展项目名称/代码所处阶段及进展适应症机制慢性乙肝临床治愈临

32、床试验临床申请慢性乙肝（治疗Y 型聚乙二醇重组人粒细胞刺激因子（YPEG-G-CSF）完成 II 期临床，已申请开展期临床试验化疗后引起的中性粒细胞减少症40kD Y Y 型聚乙二醇重组人促红素（YPEG-EPO）完成期临床化疗导致的贫血症和晚期肾病40kD Y Y 型聚乙二醇重组人生长 激素（YPEG-GH）II/III 期临床试验儿童和成人生长激素缺乏症、先天性卵巢发育不全等ACT 50临床前研究阶段肿瘤及新生血管生成相关疾病v 1033,生长ACT 60临床前研究阶段过敏性呼吸道等免疫性疾病IL-2 T ，资料来源：招股说明书，行业竞争企业概览1896568亿瑞士法郎，实现净利润105亿

33、瑞士法郎。2003 年，产品聚乙二醇干扰素-2a注射液（商品名“派罗欣”）在我国上市。图表38： 罗氏：收入规模及增速图表39： 罗氏：净利润规模及增速56.853.346.847.548.150.6（CHFbn）56.853.346.847.548.150.6605040302010yoy%8642（CHFbn）净利润增长率11.210.59.39.611.210.59.39.68.98.6108642yoy%3020100(10)02013201420152016201702018020132014201520162017(20)资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，

34、19532018年实现收入423622004 年，产品聚乙二醇干扰素-2b注射剂（商品名“佩乐能”）在我国上市。图表40： 默沙东：收入规模及增速图表41： 默沙东：净利润规模及增速（USDbn）总收入增长率44.042.244.042.242.340.139.539.84442403886420（USDmn）净利润增长率11920622044044442119206220440444423920239412,00010,0008,0006,0004,0002,000yoy%200150100500(50)3620132014201520162017(8)0201320142015201620

35、17(100)谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准资料来源：Bloomberg，资料来源：Bloomberg，齐鲁制药有限公司：专业从事治疗肿瘤、心脑血管、抗感染、精神系统、神经系统、（山东要为聚乙二醇化重组人粒细胞刺激因子注射液（商品名：津优力）图表42： 石药集团：收入规模及增速图表43： 石药集团：净利润规模及增速（HKDbn）总收入增长率21.215.621.215.611.512.510.211.14.2200（HKDbn）净利润增长率4yoy%3.72.83.72.82.22.11.71.31.0201503151002105015200(20)(40)00201220132014201520162017201802012201320142015201620