固收保租房REITs扬帆起航

1、政策鼓励保障性租赁住房及 REITs 发展保障性租赁住房概念2015 年以来我国住房租赁市场快速发展。2014 年以前，我国住房租赁市场发展较为缓慢，以廉租房、公租房为重点，重点在解决低收入家庭住房问题。2015 年至 2019 年，随着我国常住人口城镇化率不断提升、流动人口日益增多，住房租赁市场需求愈发旺盛，但租赁房源总量不足、市场秩序不规范、政策支持体系不完善等问题存在，住房租赁市场受到国家重视，十九大报告正式确立“租购并举”的住房制度，促进房地产业健康发展。2020 年后，我国城镇化率和流动人口规模创历史新高，住房租赁需求快速增长，国家制定多项政策支持保障性租赁住房健康发展，进一步完善住

2、房保障体系。图表1： 10 年以来我国住房保障体系类型推出时间面向对象面积标准保障方式户籍要求产权有无公租房2010城市中等偏下收入住房困一般在 60 平方实物配租、货本地户籍、常无产权难家庭米以下币补贴住人口保障性租赁住房2021人口净流入的大城市的新市民、青年人以建筑面积不超过 70 平方米的实物配租常住人口无产权小户型为主共有产权房2014有一定购买能力，但买不起90 平方米以下实物一般要求本有限产权（与政府共有）商品住房的中低收入家庭的中小套型为主地户籍资料来源：国务院等图表2： 保障性租赁住房政策梳理发布时间发布单位文件/会议主要内容2017 年 7 月 18 日 住建部、发改委、公

3、安部、财政部、国土资源局、央行、税务局、工商总局、证监会关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知多措并举，加快发展住房租赁市场，1）培育机构化、规模化住房租赁企业，2）建设政府住房租赁交易服务平台，3）增加租赁住房有效供应，4）创新住房租赁管理和服务体制。并选取了广州、深圳、南京、杭州、厦门、武汉、成都、沈阳、合肥、郑州、佛山、肇庆等 12 个城市作为首批开展住房租赁试点的单位。2019 年 12 月 1 日住建部住建部工作会议重点发展政策性租赁住房，探索政策性租赁住房的规范标准和运行机制。2020 年 12 月 8 日政治局中央经济工作会议要高度重视保障性租赁住房建设，加快完善长

4、租房政策，逐步使租购住房在享受公共服务上具有同等权利。2021 年 3 月 12 日中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要加快培育和发展住房租赁市场，有效盘活存量住房资源，有力有序扩大城市租赁住房供给，完善长租房政策，逐步使租购住房在享受公共服务上具有同等权利。以人口流入多、房价高的城市为重点，扩大保障性租赁住房供给，着力解决困难群体和新市民住房问题。单列租赁住房用地计划，探索利用集体建设用地和企事业单位自有闲置土地建设租赁住房，支持将非住宅房屋改建为保障性租赁住房。2021 年 4 月 30 日政治局中共中央政治局会议要求坚持房子是用来住的、不是用来炒的

5、定位，增加保障性租赁住房和共有产权住房供给，防止以学区房等名义炒作房价。2021 年 7 月 2 日国务院关于加快发展保障性租赁 住房的意见（国办发2021 22 号）加快完善以公租房、保障性租赁住房和共有产权住房为主体的住房保障体系，明确保障性租赁住房的基础制度和支持政策等。2021 年 7 月 30 日政治局中共中央政治局会议要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，稳地价、稳房价、稳预期，促进房地产市场平稳健康发展。加快发展租赁住房，落实用地、税收等支持政策。2021 年 10 月 21 日住建部发展保障性租赁住房工作现场会要落实城市政府主体责任，科学确定“十四五”保障性租赁住房建设目标，

6、落实好土地、财税、金融等支持政策，建立健全保障性租赁住房工作领导小组等工作机制，完善住房租赁管理服务平台，加强对保障性租赁住房建设、出租和运营管理的全过程监督。2021 年 12 月 8 日政治局中央经济工作会议要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加强预期引导，探索新的发展模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。2022 年 1 月 11 日住建部“十四五”公共服务规划新闻发布会2022 年 1 月 20 日住建部全国住房和城乡建设工作会议2022 年 2 月 8 日央行、银保监会关于保

7、障性租赁住房有关贷款不纳入房地产贷款集中 度管理的通知（银发2022 30 号）2022 年 2 月 25 日银保监会、住建部关于银行保险机构支持保障性租赁住房发展的指导意 见（银保监规20225 号）“十四五”期间将扩大保障性租赁住房供给，40 个重点城市初步计划新增 650 万套（间）。大力增加保障性租赁住房供给，以人口净流入的大城市为重点，全年建设筹集保障性租赁住房 240 万套（间）银行业金融机构向持有保障性租赁住房项目认定书的保障性租赁住房项目发放的有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理，银行业金融机构要加大对保障性租赁住房的支持力度。要求各类银行保险机构发挥机构优势，把握保障性租赁住房

8、融资需求特点，提供针对性金融产品和服务。资料来源：国务院等国务院 22 号多维度支持保障性租赁住房发展，缓解结构性供给不足。2021 年 7 月 2 日，国务院发布关于加快发展保障性租赁住房的意见（国办发202122 号）制定顶层规划，首次明确“保障性租赁住房主要解决符合条件的新市民、青年人等群体的住房困难问题，以建筑面积不超过 70 平方的小户型为主，租金低于同地段同品质市场租赁住房租金”，从土地、财税、金融等六个方面支持保障性租赁住房健康发展，明确了“以公租房、保障性租赁住房和共有产权住房为主体的住房保障体系”。图表3： 关于加快发展保障性租赁住房的意见内容总结基础制度明确对象标准1.解决

9、符合条件的新市民、青年人等群体的住房困难问题；以建筑面积不超过 70 平方米的小户型为主；租金低于同地段同品质市场租赁住房租金。引导多方参与 引导多主体投资、多渠道供给，坚持“谁投资、谁所有”，主要利用集体经营性建设用地、企事业单位自有闲置土地等。坚持供需匹配 城市人民政府要摸清保障性租赁住房需求和存量土地、房屋资源情况，结合现有租赁住房供求和品质状况，从实际出发，因城施策，采取新建、改建、改造、租赁补贴和将政府的闲置住房用作保障性租赁住房等多种方式，切实增加供给。严格监督管理 保障性租赁住房不得上市销售或变相销售，严禁以保障性租赁住房为名违规经营或骗取优惠政策。落实地方责任 城市人民政府对本

10、地区发展保障性租赁住房，促进解决新市民、青年人等群体住房困难问题负主体责任。支持政策 土地1.可探索利用集体经营性建设用地建设保障性租赁住房，可办理抵押贷款；允许利用企事业单位自有土地建设保障性租赁住房，变更土地用途，不补缴土地价款；可将产业园区配套用地面积占比上限由 7%提高到 15%，用于建设宿舍型保障性租赁住房；允许将非居住存量房屋改建为保障性租赁住房，不变更土地使用性质，不补缴土地价款；提高保障性租赁住房用地供应比例，可采取出让、租赁或划拨等方式供应。审批1.精简审批事项和环节，构建快速审批流程；完善“非改保”项目出具保障性租赁住房项目认定书及相关手续办理；不涉及土地权属变化的项目不再

11、办理用地手续。补助中央通过现有经费渠道，对符合规定的保障性租赁住房建设任务予以补助。税收1.保障性租赁住房项目免收城市基础设施配套费；利用非居住存量土地和房屋建设保障性租赁住房，取得保障性租赁住房项目认定书后，比照适用住房租赁增值税、房产税等税收优惠政策。运营执行民用水电气价格金融1.银行向保障性租赁住房自持主体提供长期贷款，在实施房地产信贷管理时予以差别化对待； 2.支持企业发行公司信用类债券，用于保障性租赁住房建设运营；企业持有运营的保障性租赁住房具有持续稳定现金流的，可将物业抵押作为信用增进，发行住房租赁担保债券；支持商业保险资金按照市场化原则参与保障性租赁住房建设。资料来源：国务院政策

12、支持多渠道供应保障性租赁住房。根据国务院 22 号，保障性租赁住房用地的取得方式包括出让、租赁或划拨等，主要利用集体经营性建设用地、企事业单位自有闲置土地、产业园区配套用地和存量闲置房屋建设，适当利用新供应国有建设用地建设，并合理配套商业服务设施。从发展模式和土地获取方式看，针对集中经营性建设用地，目前形成了村集体自主建设、合作开发、政府主导开发三种模式，涉及主体较多。针对企事业单位自有闲置土地，建设保障性租赁住房可采用自建及合作开发模式，变更土地用途无需补缴土地价款，原划拨土地可继续保留划拨方式。针对产业园区配套用地，行政办公及生活服务设施用地所占比重上限的提高部分（由 7%提高到 15%）

13、用于建设宿舍型保障性租赁住房，可采用委托代建、自建等模式。针对存量闲置房屋改建为保障性租赁住房，项目建设资金以自筹为主，“非居改保”用作保障性租赁住房期间，相关市场主体可不变更土地使用性质，不补缴土地价款。针对新供应国有建设用地，集中建设保障性租赁住房的土地获取方式以出让和划拨为主，配套保障性租赁住房的土地获取方式以招拍挂为主。从土地获取成本看，各类土地按成本从低到高排序依次为划拨用地、集体建设用地、租赁用地和“非居改保”，其中集体建设用地和租赁用地是近五年才逐渐出现的租赁住房供应模式，多数处于建设和交付期。图表4： 保障性租赁房屋供应渠道及发展模式总结供应渠道发展模式政策内容集体经营性建设用

14、地村集体自主建 设、合作开发、政府主导探索利用集体经营性建设用地建设保障性租赁住房；支持利用城区、靠近产业园区或交通便利区域的集体经营性建设用地建设保障性租赁住房；农村集体经济组织可通过自建或联营、入股等方式建设运营保障性租赁住房；建设保障性租赁住房的集体经营性建设用地使用权可以办理抵押贷款。企事业单位自有闲置土地产业园区配套用地非居住存量房屋新供应国有建设用地资料来源：国务院自建、合作开发 对企事业单位依法取得使用权的土地，经城市人民政府同意，在符合规划、权属不变、满足安全要求、尊重群众意愿的前提下，允许用于建设保障性租赁住房，并变更土地用途，不补缴土地价款，原划拨的土地可继续保留划拨方式；

15、允许土地使用权人自建或与其他市场主体合作建设运营保障性租赁住房。委托代建、自建产业园区中工业项目配套建设行政办公及生活服务设施的用地面积占项目总用地面积 的比例上限由 7%提高到 15%，建筑面积占比上限相应提高，提高部分主要用于建设宿舍型保障性租赁住房。集中改建 对闲置和低效利用的商业办公、旅馆、厂房、仓储、科研教育等非居住存量房屋，在符合规划原则、权属不变、满足安全要求、尊重群众意愿的前提下，允许改建为保障性租赁住房；用作保障性租赁住房期间，不变更土地使用性质，不补缴土地价款。自建为主 按照职住平衡原则，提高住宅用地中保障性租赁住房用地供应比例，单列租赁住房用地计划，主要安排在产业园区及周

16、边、轨道交通站点附近和城市建设重点片区等区域，引导产城人融合、人地房联动。新建普通商品住房项目，可配建一定比例的保障性租赁住房，以实物配建为主，具体配建比例和管理方式由市县人民政府确定。保障性租赁住房 REITs 支持发展相关政策保障性租赁住房 REITs 屡迎政策利好。2021 年 6 月，国家发展改革委发布关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知（发改投资2021958号），明确将保障性租赁住房纳入基础设施 REITs 项目。2022 年 4 月，深圳市人才安居集团向国家发展改革委报送全国首个保障性租赁住房 REITs 项目。2022 年 5 月 25 日，

17、国务院办公厅发布关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见，重申要积极盘活保障性租赁住房等重点领域基础设施项目资产，推动基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）健康发展。为贯彻落实以上文件的工作要求，2022 年 5 月 27 日，证监会办公厅与国家发展改革委办公厅联合发布关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知，推动保障性租赁住房 REITs 业务规范有序开展。图表5： 保障性租赁住房 REITs 政策梳理发布时间发布单位政策文件主要内容2021 年 6 月 29 日发改委关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作

18、的通知（发改投资2021958 号）将保障性租赁住房（包括各直辖市及人口净流入大城市的保障性租赁住房项目）纳入基础设施 REITs 试点项目。2022 年 3 月 18 日证监会、发改委深入推进公募 REITs 试点进一步促进投融资良性循环一方面，正在研究制定基础设施 REITs 扩募规则；另一方面，抓紧推动保障性租赁住房公募 REITs 试点项目落地。2022 年 5 月 25 日国务院关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见（国办发202219 号）要积极盘活保障性租赁住房等重点领域基础设施项目资产，推动基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）健康发展。2022 年 5 月 27 日证

19、监会、发改委资料来源：国务院等关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知（证监办发202253 号）发起人（原始权益人）应当为开展保障性租赁住房业务的独立法人主体，不得开展商品住宅和商业地产开发业务。发起人发行保障性租赁住房基础设施 REITs 的净回收资金，应当优先用于保障性租赁住房项目建设，如确无可投资的保障性租赁住房项目也可用于其他基础设施补短板重点领域项目建设。发起人的控股股东、实际控制人不得以任何方式挪用回收资金，并承诺监督发起人遵照规定使用回收资金。发改委 958 号文首次将保障租赁住房 REITs 纳入试点，证监会 53 号文严格

20、规范保障性租赁住房 REITs 回收资金用途。针对原关于做好基础设施领域不动产投资信托基金试点项目申报工作的通知发改办投资2020586 号，958 号文在试点区域范围、基础资产范围、资产规模门槛、募集资金用途、申报路径等方面做出了总结及更新。根据发改委 958 号试点要求，基础设施项目应成熟稳定，满足以下条件：（1）基础设施项目权属清晰、资产范围明确；（2）土地使用依法合规；（3）项目具有可转让性；（4）项目成熟稳定，运营时间原则上不低于 3 年，对已能够实现长期稳定收益的项目，可适当降低运营年限要求；预计未来 3 年净现金流分派率（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）原则上不低于 4

21、%；（5）首次发行的项目当期目标不动产评估净值原则上不低于 10 亿元，新增可扩募资产不低于首发的两倍。此外，证监会、发改委联合发布的关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知严格规范保障性租赁住房 REITs 回收资金用途，强调净回收资金应当用于保障性租赁住房的再投资或其他基础设施补短板项目的投资，构建保障性租赁住房 REITs 的闭环模式。图表6： 发改投资2021958 号试点项目申报要求资料来源：发改委保障性租赁住房 REITs 发展的机会和挑战政策持续加码，流动人口向发达城市聚集，保障性租赁住房市场未来空间广阔。政策方面，国家高度重视

22、住房保障工作，相关政策持续加码，其中国务院 22 号明确了保障性租赁住房的五项基础制度以及土地、财税、金融等六个方面支持政策；空间分布方面，城镇化进程推动人口主要向一、二线城市聚集，经济发达城市租赁市场呈现租客年龄低、租赁周期长、租房需求大、供应缺口大等特点，保障性租赁住房将代替市场化租赁住房成为解决大城市新住民住房问题的主要方向。2022 年保障性租赁住房规模将迎来迅速增长，住建部表示“十四五”期间 40 个重点城市初步计划新增保障性租赁住房 650 万套（间），其中 2022 年 40个城市计划筹建 240 万套，相较 2021 年 40 城筹集落地的 93.6 万套（间），任务量翻倍。保

23、障性租赁住房 REITs 发行在收益率、土地合规、运营时间方面存在难度。收益率方面，发改委 958 号要求基础设施 REITs 项目净现金流分派率原则上不低于 4%。保障性租赁住房收益率难以达到申报要求，一方面，保障性租赁住房公益属性较强，租金低于同地段同品质市场租赁住房租金，如根据深圳市人民政府关于深化住房制度改革加快建立多主体供给多渠道保障租购并举的住房供应与保障体系的意见（深府 13 号文）的规定，保障性租赁住房的租金为届时同地段市场商品住房租金的 60%左右。另一方面，近年来我国房价高企，租售比较低；根据上海房地产研究院全球 80 城租金收益率研究报告，2020年中国大陆 10 个城市

24、（北京、上海、广州、深圳、南京、杭州、武汉、成都、重庆、天津）的平均租金收益率（房屋年租金收入/房屋价值，下同）为 1.7%，对比 40 个发达国家和地区城市 4.4%的平均租金收益率，我国城市租售比存在较大的提升空间。在市场化租售比较低的背景下，保障性租赁住房主要从土地成本端着手提升收益率。土地合规方面，国办发 39 号和建房 153 号明确“允许将商业用房等按规定改建为租赁住房”，“土地用途调整为居住用地”，“改建后的租赁住房，水电气执行民用价格，并应具备消防安全条件”。但是政策落地过程中，租赁企业容易面临合规困境，调整土地用途往往涉及国土、规划等多项审批和调整土地出让金、土地使用年限、符

25、合土地利用规划等多项要求。运营时间方面，发改委 958 号规定项目运营时间原则上不低于 3 年，对已能够实现长期稳定收益的项目，可适当降低运营年限要求。由于历史原因，目前存量的保障性租赁住房以各地保障房中心持有的公租房为主，且大部分仍处于建设期和交付期，很难满足发改委对运营时间不低于 3 年的要求。国内首批正式申报的保障性租赁住房 REITs 项目运营年限均未满 3 年，其中中金厦门安居保障性租赁住房REIT 园博公寓项目和珩琦公寓项目均于2020 年11 月投入运营，红土创新深圳人才安居保障性租赁住房 REIT 安居百泉阁项目于 2022 年 1 月开始运营，安居锦园项目于 2021 年 1

26、1 月开始运营，保利香槟苑项目于 2020 年 7 月开始运营，凤凰公馆项目于 2020 年 11 月开始运营。保租房项目动工建设较晚，运营期相对较短，严格意义上的保租房 REIT 优质项目稀缺，为推动保障型租赁住房 REIT 发行，房屋属性限制存在适当放松的情况。如北京项目实际上是公租房项目，面向城镇低收入和中等偏下收入住房困难常住人口，同样受供需关系的决定，但是会根据政策进行调整租金，兼顾效率与公平。保障性租赁住房 REITs 开源+降本可达到发改投资2021958 号文中 4%净现金流分派率要求。成本端方面，相关政策为保障性租赁住房提供全方位扶持，旨在降低其土地成本、税收成本、建设成本、

27、运营成本、融资成本等。从土地成本来看，集体经营性建设用地、企事业单位自有闲置土地的土地用途变更，但是无需缴纳土地出让金，其中企事业单位自有闲置土地能保留划拨方式；“非居改保”用作保障性租赁住房期间，相关市场主体可不变更土地使用性质，不补缴土地价款；产业园区配套用地面积占比上限由 7%提高到 15%，提高部分主要用于建设宿舍型保障性租赁住房；针对新供应国有建设用地，土地获取方式包括出让、租赁、划拨等，可将租赁价格及调整方式作为出让或租赁的前置条件，允许出让价款分期收取。从税收成本来看，国务院 22 号明确“非居改保”后比照适用住房租赁增值税、房产税等税收优惠政策，对保障性租赁住房项目免收城市基础

28、设施配套费；财政部、税务总局、住房城乡建设部关于完善住房租赁有关税收政策的公告（2021 年第 24 号）明确住房租赁企业向个人出租住房取得的全部出租收入适用简易计税方法，按 5征收率减按 1.5缴纳增值税，企事业单位、社会团体及其他组织等向个人、专业化规模化住房租赁企业出租住房的，减按 4税率征收房产税。收入端方面，物业管理费、配套商业部分租金、停车费收入等服务型收入可提高收益率水平；产业园区配套用地所占比重上限由 7%提高到 15%，且上限提高部分用于建设宿舍型保障性租赁住房，有助于增厚收益。上市保租房公募 REITs 简介目前已有 3 只保租房类公募 REITs 上市公募 REITs 应

29、时而生，按照底层分类已上市 3 只保租房 REITs。随着我国经济结构转为存量经济时代，以及低利率环境等都为 REITs 发展提供了外在条件。公募版 REITs 也被赋予盘活存量资产、促进基建高质量发展、降低杠杆率等宏观积极意义。2021 年 5 月 17 日，证监会核准 9 只基础设施证券投资基金（以下称公募 REITs，即 Real Estate Investment Trusts）的注册批复，在完成询价后，5 月 31 日向公众投资者发售。6 月 21 日正式上市交易，12 月新增 2 只上市。2022 年共新增 6 只公募 REITs 项目，其中 3 只为保租房项目，中金厦门安居 RE

30、IT、红土深圳安居 REIT 于 8 月 9 日向公众投资者进行发售，华夏北京保障房 REIT 已于 8 月 13 日进行发售，3 只基金均于 8 月 17 日提前结束募集。3 只保租房 REITs 认购火爆，认购倍数平均值达 118.45。3 只保租房项目均处于经济发达、人口持续净流入、租赁需求旺盛的区域，整体出租率较高，租金增长较为平稳，租售比较高，回报率较好，预期分红率水平在 4%左右，整体资质较优。3 只基金均认购活跃，认购倍数平均值为 118.45，累计募集资金 37.97 亿元。图表7： 上市 REITs 情况当期当期当期项目预计估值 发行 管理人确实际实际募集战投 剩余部分 剩余

31、部分派息率派息率 派息率项目名称行业(亿元)(亿份)(元/份)红土创新深圳人才安居保租房11.5852.32中金厦门安居保租房12.1452.43华夏北京保障房中心租赁住保租房11.5152.30房底层资产估值募集份额均价 期限 定认购价份) 估值均价倍数(亿元)(%)例(%)例(%)2021E2022E2023E上市日期847.25% 133.0312.42607030-3.953.96-2.67.08% 108.9613.062.477030-4.044.05-.519.04% 113.3712.55607030-3.953.95-(年) 格(元/ 662.4认购价/认购 资金总额比例 中

32、网下比 中公众比(%)(%)(%)65622富国首创水务污水处理17.4653.49263.75.96%9.4618.57670308.679.08- 2021/06/21中航首钢生物垃圾处理12.48112.482113.387.21%11.1313.386070308.527.632021/06/21-质- 2021/06/21305.916.8770713.829913.02 -5.79%4.5691.14 78.79平安广州交投 高速公路 96.74广河高速公路浙商证券沪杭 高速公路 45.6359.13208.72 -4.45%5.1943.6 74.3851511.719.91-

33、2021/06/21甬杭徽高速华夏越秀高速 高速公路 22.86公路37.62507.1 -6.82%44.1921.37070307.077.22- 2021/12/14华夏中国交建 高速公路 99.82109.98409.40 -5.84%38.7893.99757030-4.294.41 2022/04/28高速公路-8.058.67 2022/07/08307059.22409.573.97%33.0347.9375国金铁建重庆 高速公路 46.12渝遂高速公路东吴苏州工业 产业园区 33.593.72403.884.24%4.5134.926075254.314.36- 2021/0

34、6/21园区产业园博时招商蛇口 产业园区 25.28产业园92.81502.31 -17.76%15.3120.796570304.394.46- 2021/06/21华安张江光大 产业园区 14.752.94202.991.70%10.0714.95 55.3370304.664.04- 2021/06/21园- 2021/12/17304.194.347028.8 70.093.2 -6.28%56.3593.4145建信中关村产 产业园区 30.73业园鹏华深圳能源 产业园区 32.6465.44995.8968.38% 109.1535.38707030-10.798.93 2022/

35、07/26清洁能源中金普洛斯仓 仓储物流 53.46储物流153.56503.899.15%6.2958.357270304.294.31- 2021/06/21红土创新盐田 仓储物流 17.0582.13362.37.92%9.5818.46070304.154.40- 2021/06/21港仓储物流注：当期派息率为预期可供分配金额/实际募集金额，根据 REITs 募集说明、发售报告摘取，项目估值为首发上市时项目估值。红土深圳安居 REIT 和华夏北京保障房REIT 当期分派率低于 4%的原因为发售时实际认购价格较高，使得实际募集资金规模高于募集说明书中假设募集资金规模，使当期分派率有所下降

36、。 WindREITs 的机构投资者以战略投资者、保险、券商自营为主，各类机构投资者尤其是保险资金的积极参与使得 3 只保租房 REITs 认购火爆。从一级配售来看，3 只 REITs 的最大持有人是原始权益人，以战略投资者的身份认购 REITs，此外战略投资者中还包含其他各类金融机构。除战略投资者外，网下机构投资者中保险资金和券商自营较为活跃。保险资金在红土深圳安居 REIT、中金厦门安居 REIT 和华夏北京保障房 REIT 这 3 只保租房 REITs 机构配售金额中占比分别为 14.2%、14.5%、15.4%。保险机构的积极认购符合逻辑，因为中长期角度看，REITs 具备稳健且收益相

37、对可观的特点，符合保险机构配置偏好。券商自营在红土深圳安居 REIT、中金厦门安居 REIT 和华夏北京保障房 REIT 这 3 只保租房 REITs 机构配售金额中占比分别为 9.0%、7.9%、9.2%。券商（机构）自营资金之所以认购 REITs 较为踊跃，一方面是因为券商有做市需求，另一方面券商多部门参与 REITs 发行也便于自营打新。根据发售公告，红土深圳安居 REIT、中金厦门安居 REIT 和华夏北京保障房 REIT的认购倍数分别为 133.03、108.96 和 113.37，各类机构投资者尤其是保险资金的积极参与使得 REIT 认购火爆。图表8： 保租房 REITs 投资人结

38、构中金厦门安居REIT华夏北京保障房REIT红土深圳安居REIT券商定向资管期货公司及其资管计划集合信托券商集合资管私募基金券商单一资管基金专户机构自营保险资金战略投资方0%10%20%30%40%50%60%70%80%Wind深圳项目深圳市经济发展水平位列全国发展前列，人才持续净流入，保租房市场供不应求。2021 年深圳市地区生产总值 30,664.85 亿元，同比增长 6.7%，两年平均增长 4.9%，呈现稳中求进的良好发展态势。2020 年深圳市常住人口 1,763.38 万人，其中非户籍人口达 1,249.28万人，同比增长 2.77%，高素质人才等常住人口持续净流入，而土地供应较为

39、紧缺，使得深圳市保障性租赁住房市场处于供不应求的状态，是项目长期稳定运营的基础。深圳市保障性租赁住房由深圳市、区住建部门统一配租，可以面向符合条件的单位或者个人定向配租。从租赁期限看，首次租赁期限以 3 年为主，可续租；从租金水平来看，根据深圳市人民政府关于深化住房制度改革加快建立多主体供给多渠道保障租购并举的住房供应与保障体系的意见（深府规201813 号，下称“深府 13 号文”）的规定，租金“为届时同地段市场商品住房租金的 60%左右”。红土深圳人才安居项目均位于所在区域核心地段，低租金增强了出租的竞争优势，较低的拿地成本保障了项目的回报率。项目基础资产为安居百泉阁项目、安居锦园项目、保

40、利香槟苑项目和凤凰公馆项目 4 个保障性租赁住房项目，分别位于深圳市福田区、罗湖区、大鹏新区和坪山区，合计建筑面积 134,675.18 平方米。项目均处于所在区域的核心地段，周边交通便利、配套设施齐全，租金仅为同地段同品质市场商品住房租金的 60%左右，具有显著的竞争优势，出租率接近 100%，住宅租金预计每三年增长 2%（每年增长 0.66%），租户为符合深圳市人才政策的新市民和青年人，具有较强的租金履约能力，保障了租金支付的稳定性，近三年租约到期较为分散，近一半租户到期集中于 2025 年，其租金定价、配租对象的选择和租赁期限等均由深圳市、区住建部门确定，受市场因素影响较小，预计项目运营

41、较为平稳。项目拿地成本低，回报率较高，总估值 11.58 亿元，估值单价（总估值/总建筑面积）7388 元/平方米，单位估价显著低于市场平均水平，租售比较高处于 4.2%-6.7%之间，2022 年 1-3 月项目整体毛利率为 45.10%，若不考虑折旧与摊销，利润率可达 83.17%，近两年预期分派率在 3.96%左右。项目土地权属清晰、资产范围明确，拿地方式上，百泉阁项目和锦园项目均以协议出让方式取得国有建设用地使用权，保利香槟苑项目和凤凰公馆项目均以无偿移交方式取得招拍挂出让土地配建公共住房的房屋所有权及其对应的国有建设用地使用权，拿地成本低。图表9： 红土深圳人才安居项目情况安居百泉阁

42、项目安居锦园项目保利香槟苑项目凤凰公馆项目合计原始权益人深圳市人才安居集团、深圳市福田人才安居有限公司、深圳市罗湖人才安居有限公司资产区位深圳市福田区深圳市罗湖区深圳市大鹏新区深圳市坪山区-开始运营时间2022 年 1 月2021 年 11 月2020 年 7 月2020 年 11 月-位置图项目所在片区生活配套齐全，居住条件成熟。项目东临坪山御河园、力高君御国际等社区，南临景昌隆百货，西临鹏茜国家矿山公园，北临创意办公空间、深圳国际影视文化城、沃典影视商业街等商业物业。项目所在片区以住宅、公寓、旅游配套项目为主，临近学校、百货、银行等机构，配套较为完善。 项目东临 biubiu 运动小镇，南

43、临大鹏新区妇幼保健院、养老院等配套，西临 KPR 佳兆业广场、山海苑等社区，北临爱如隔山海公寓等旅游配套居住物业。项目所在片区以商业、办公及住宅为主，居住条件成熟，商办氛围浓郁，环境卫生状况良好。项目东临宝岗花园、祥福雅居等住宅小区，南临深业物流中心、华润笋岗中心，西侧和北侧临近宝能第一空间、深业泰富广场、麦德龙等商业物业。-项目所在片区生活及公共配套设施完善，临近多个公园、医院、学校等。东临香蜜公园、深圳市高级中学、眼科医院等，南临深圳国际交流学院、山姆超市、儿童公园等，西临福田妇儿医院、福田中学（侨城东分校）等，北临红岭中学、梅林山公园等。区域环境拿地方式协议出让以无偿移交方式取得招拍挂土

44、地-总建筑面积(平方米)53,60735,15116,45751,554156,769住房及配套商业建筑39,71526,94916,45751,554134,675面积（平方米）物业套数（套）5943602106661,830配套停车位（个）294216-510价值时点出租率99%99%100%98%-租金单价（元/平方米/月）59.7444.3814.5217.23-租户符合深圳市人才政策的新市民和青年人群体租金增长率假设租户类型占比每 3 年租金增长 2%（每年增长 0.66%）个人租户 43%，用人单位 57%（按面积）单位租户行业集中度批发业 10.45%，商务服务业 10.00%，

45、事业单位 8.64%，软件和信息技术服务业 5.91%租约到期金额占比2022 年 0.86%，2023 年 27.53%，2024 年 22.40%，2025 年 49.21%估值（万元）57,61030,0506,83021,310115,800估值单价（元/平方米）10,7478,5544,1504,1347,388租售比6.67%6.23%4.20%5.00%-预期分派率2022 年 7-12 月：3.95%；2023年：3.96%营业收入（万元）20567314585毛利率60.27%33.46%50.39%45.10%利润率（不考虑折旧和摊销）69.97%92.35%89.84%8

46、3.17%注：营业收入、毛利率、利润率数据为 2022 年 1-3 数据资料来源：项目募集说明书，发售公告，厦门项目厦门市区域经济活跃，外来人口持续净流入，居民住房租赁的需求也逐年上涨。近年来厦门市经济发展一直处于稳步增长态势。2021 年实现地区生产总值 7,033.89 亿元，同比增长 8.1%。集美区是厦门市 6 个市辖区之一，截至 2021 年末，集美区常住人口占比位厦门市第一，2021 年集美区生产总值达到 876 亿元，增速达到 6.8%，全区经济实力和财政总收入稳步增长，外来人口持续净流入，居民住房租赁的需求也逐年上涨。厦门市保障性租赁住房租金受政府指导，根据厦保租认定（2022

47、）1 号（总第 1 号）和（总第 2 号）项目租赁价格初次定价按低于同地段同品质的市场化租赁住房租金的 95%执行，后续调价增幅应不高于同地段市场租赁住房租金同期增幅，且年增幅不高于 5%。保障性租赁住房的配租对象主要为厦门市新就业大学生、青年人、城市基本公共服务人员等新市民群体，既可直接面向个人配租，也可以面向用人单位整体配租，租赁期限在 6 个月至 3 年之间。中金厦门安居项目出租率较高，租售比在 6%以上，近两年预期分派率为 3 个项目中最高值，回报率较好。底层项目为园博公寓和珩琦公寓，均位于厦门市集美区，项目区位优势显著，周围交通便利，出租率在 99%以上，租金略低于同地段同品质市场化

48、租赁住房租金，租金增长较为平稳，预期 2023-2031 年租金年增长率为 2.50%，2032 年后租金增长率为 2%，租金价格受政府指导，受疫情冲击相对较小，预计未来运营较为平稳。项目 90%以上的租约将集中于 2022 年及 2023 年到期，但租赁需求旺盛，续租压力相对较小。项目总估值 12.14亿元，估值单价 6114 元/平方米，单位估价显著低于市场平均水平，租售比在 6%以上，项目毛利率在 60%左右，近两年预期分派率在 4.05%左右，为上市 3 个项目中最高值。原始权益人为厦门市安居集团，是厦门市政府公租房投融资主体，市财政通过注入资本金的方式予以资金支持。项目权属清晰，所占

49、范围的土地使用权的土地取得方式系由划拨变更为协议出让，已由厦门市房管局和发改委认定为保障性租赁住房，手续合法合规。厦门市住房局于 2022 年 3 月 31 日签发了编号为“厦保租认定（2022）1 号（总第 1 号）”和“厦保租认定（2022）2 号（总第 2 号）”保障性租赁住房项目认定书，同意认定园博公寓项目（共 2,614 套房源）和珩琦公寓项目（共 2,051 套房源）为“保障性租赁住房”。）图表10： 中金厦门安居项目情况园博公寓珩琦公寓合计原始权益人厦门安居集团有限公司所在区位厦门市集美区区域环境园博公寓处于集美区商业核心区，周边有华侨大学、集美大学等多所高等院校，附近有公共交通

50、 BRT1号线产业研究院站，地铁六号线（在建）。珩琦公寓位于集美区珩琦二里，为地铁 1 号线上盖的租赁社区，紧邻软件园三期办公楼聚集地。拿地方式由划拨变更为协议出让拿地成本(应补交出让金总价)（万元）23,715.088,150.1631,865.24建筑面积（平方米）112,87585,679198,554已出租面积（平方米）112,22284,914197,136套数2,6142,0514,665套均面积43.1841.7742.56价值时点出租率99.42%99.11%99.29%平均月租金单价（元/平方米）32.3530.5231.56租金增长率2022 年 4 月至 12 月预测租金

51、保持不变；2023-2031 年租金年增长率为 2.50%，2032 年起至预测期终止日，租金年增长率降低至 2.00%。租约到期金额占比2022 年 65.72%，2023 年 32.88%，2024 年 1.40%租户新就业大学生、青年人、城市基本公共服务人员等新市民群体租户类型占比个人租户 88.90%，企业租户 11.10%（按套数）截至价值时点估值（万元）70,40051,000121,400估值单价（元/平方米）6,2375,9526,114租售比6.22%6.15%6.19%预期分派率2022 年 4-12 月：4.04%；2023 年：4.05%营业收入2021 年：4200

52、万元，2022 年 1-3 月：1687 万元2021 年：56.11%，2022 年 1-3 月：67.56%毛利率资料来源：项目募集说明书，厦门市自然资源和规划局，发售公告，北京项目北京市作为国家首都，外来人口众多，住房租赁价格在全国名列前茅，中低收入群体和外来务工人员等对公租房、保租房需求较为迫切。北京市经济发展水平始终处于全国前列， 2021 年实现地区生产总值 40,269.6 亿元，同比增长 8.5%，全年净流入人口 794.8 万。海淀区位于北京市主城区西部和西北部，文化产业与创新型产业聚集，截至 2021 年末全区生产总值 9,501.7 亿元，增速达到 8.8%；朝阳区位于北

53、京市主城区中南部，现代服务业蓬勃发展，2021 年全区生产总值为 7,617.8 亿元，同比增长 7.5%，外来人口持续净流入带动旺盛的居民住房租赁需求。华夏北京保障房项目的底层资产为公租房，根据北京市人民政府关于加强本市公共租赁住房建设和管理的通知（京政发201161 号），公共租赁住房租金考虑项目建设、运营和管理成本，按照略低于同地段、同类型住房的市场租金水平确定，并实行动态调整。北京市公租房申请分为个人配租与趸租，主要面向符合规定条件的城镇中低收入住房困难家庭、新就业无房职工和城镇稳定就业的外来务工人员，租金定价、租金调整、配租安排等受政府部门指导，市场化调整的空间较为有限。华夏北京保障

54、房项目基础资产为公租房，周边配套齐全，租金增长平稳，收缴率较高，运营较为稳定。底层项目为文龙家园和熙悦尚郡，分别位于海淀区与朝阳区，商业购物中心、学校、公交站台等配套设施齐全，生活便利，对办公客群和家庭租户群体具有较强吸引力，同时租金低于同地段的市场平均价格，文龙家园平均签约租金较西三旗板块同期平均价格低约 46%，熙悦尚郡较青年路同期平均价格低 44%，目前两区公租房配租意向登记户数大于可配租房源套数，租赁需求旺盛。但由于实行政府配租计划，办理流程较长，从而存在一定结构性空置，截至 2022 年 3 月末两项目出租率均高于 94%。文龙家园与熙悦尚郡项目近 3 年收缴率基本维持在 99%以上

55、，预计 2024 年租金分别调整至 55 元/平方米与 64 元/平方米，后续每三年以 4%幅度调整，十年后租金收益每年增长 1.5%，租金增长平稳，续租压力相对小，预计未来公租房运营较为稳定。项目建筑面积合计 11.28 万平方米，总估值为 11.51 亿元，估值单价文龙家园为 9,561 元/平方米，熙悦尚郡为 11,564 元/平方米，远低于同期地段市场均价，租售比维持在 6%以上，项目毛利率在 60%以上，其中 2022 年 1-3 月毛利率接近 70%，两年内预期分派率在 3.95%左右。目前项目运营已 3 年以上，已产生持续、稳定的现金流，具有较好的持续经营能力和增长潜力。项目原始

56、权益人为北京保障房中心有限公司，为北京市国资委下属独资公司，承担着北京市级住房保障政策落地平台和实施平台职能，已有十余年公租房运营管理经验。项目权属清晰，所占范围的土地使用权的土地取得方式为招标出让，北京保障房中心已按照协议约定支付相关费用。图表11： 华夏北京保障房项目情况文龙家园熙悦尚郡合计原始权益人北京保障房中心有限公司所在区位北京市海淀区北京市朝阳区-区域环境文龙家园项目坐落于北京市海淀区熙悦尚郡项目坐落于北京市朝阳区北五环西小口区域，周边优质小区东五环青年路，周围公交站台与线众多，医疗教育资源优厚，商业中心齐全，交通紧邻 8 号线西小口站，路众多，紧邻北京市第八十中学管庄分校，文化教

57、育资源优厚。-公交站台与线路众多，出行便利。示意图-拿地方式招标出让建筑面积（平方米）76,56536,232112,796已出租面积（平方米）72,61434,158106,773套数1,3967722,168套均面积54.8546.9349.25价值时点出租率94.80%94.30%-平均月租金单价（元/平方米）52.0060.00-租金增长率文龙家园：十年预测期内租金价格 2024 年调整至 55 元/平方米/月，后续年度每三年调整一次，每次调整幅度为 4%；十年后租金收益每年增长 1.5%。分为个人配租与趸租。个人配租对象主要为（1）廉租住房、经济适用住房和限价商品住房轮候家庭；（2）

58、具有本市城镇户籍且满足家庭年收入与人均住房使用面积要求的家庭；（3）外省市来京连续稳定工作一定年限、取得暂住证明、住房公积金证明或参加社保证明，且本人及家庭成员在本市均无住房的人员；产业园区公共租赁住房适用于引进人才与园区就业人员。趸租为申请期限届满后仍未配租的房源，面向社会单位组织本市城镇户籍无房职工集体租赁。租户熙悦尚郡：十年预测期内租金价格 2024 年调整至 64 元/平方米/月，后续年度每三年调整一次，每次调整幅度为 4%；十年后租金收益每年增长 1.5%。租户类型占比个人租户 84.32%，企业租户 15.68%文龙家园：2022 年 19.2%，2023 年 16.9%，2024

59、 年 59.4%，2025 年 4.5%熙悦尚郡：2022 年 6.0%，2023 年 6.1%，2024 年 87.7%，2025 年 0.3%租约到期面积占比截至价值时点估值（万元）73,20041,900115,100估值单价（元/平方米）9,56111,564-租售比6.53%6.23%-预期分派率2022 年 9-12 月：3.95%；2023 年：3.95%营业收入2019 年：6302 万元，2020 年：6592 万元，2021 年：6917 万元，2022 年 1-3 月：1759 万元2019 年：64.20%，2020 年：66.00%，2021 年：69.20%，202

60、2 年 1-3 月：69.60%毛利率注：价值时点为 2022 年 3 月 31 日。资料来源：项目募集说明书，发售公告，其他地方储备项目目前已有 8 单保障性租赁住房公募 REITs 已启动筹备工作，项目分别位于北京、重庆、西 安、苏州、广州、南京。目前重庆、西安、苏州、北京 4 单项目均已完成项目服务机构招 标工作，21 年 11 月建行广东省分行与广州开发区人才教育工作集团有限公司联合建信基金、建信资本签署了保障性租赁住房 REITs 合作协议，22 年 5 月在广东金融落实落细助企 纾困专题新闻发布会上，建行广东省分行副行长表示将尽快完成发行终稿并提交国家发改 委。22 年 1 月南京