计算机行业科创板系列三（贝斯达医疗）：国产磁共振成像系统领先者

1、内容目录1、贝斯达医疗：公司简介. - 5 -1.1 股权结构. - 7 -1.2 发展历程. - 9 -2、业务分析. - 10 -2.1 业务一：磁共振成像系统 . - 11 -2.2 业务二：医用 X 射线设备. - 13 -2.3 业务三：彩色超声诊断系统. - 15 -2.4 业务四：医疗信息化软件 . - 16 -2.5 业务五：保修及服务收入 . - 17 -3、核心技术分析. - 18 -3.1 公司技术情况. - 18 -3.2 与竞争对手的对比 . - 21 -4、客户分析. - 24 -5、财务分析. - 25 -5.1 营业收入和净利润 . - 25 -5.2 毛利率和

2、净利率. - 26 -5.3 费用分析：销售费用和管理费用. - 28 -5.4 研发费用. - 30 -6、募集资金投向. - 30 -6.1 高性能医学影像设备扩能项目. - 31 -6.2 高性能医疗设备关键部件研发及产业化项目 . - 31 -6.3 研发中心建设项目 . - 31 -6.4 补充营运资金. - 32 -7、投资建议. - 32 -8、风险提示. - 32 -图表目录图表 1：磁共振成像系统相关产品. - 5 -图表 2：医学 X 射线设备相关产品. - 6 -图表 3：彩色超声诊断系统相关产品. - 6 -图表 4：核医学设备相关产品. - 7 -图表 5：公司各业务

3、收入（亿元） . - 7 -图表 6：公司股东架构. - 8 -图表 7：公司发展历程. - 9 -图表 8：子业务占主营业务收入百分比. - 11 -图表 9：磁共振成像系统收入. - 11 -图表 10：不同磁共振成像系统占主营业务收入的比例. - 12 -图表 11：超导型磁共振成像系统销售均价及数量. - 13 -图表 12：永磁型磁共振成像系统销售均价及数量 . - 13 -图表 13：医用 X 射线设备销售均价及数量. - 14 -图表 14：医用 X 射线设备收入. - 15 -图表 15：彩色超声诊断系统销售均价及数量. - 16 -图表 16：彩色超声诊断系统收入. - 16

4、 -图表 17：医疗信息化软件收入 . - 17 -图表 18：保修及服务收入. - 18 -图表 19：磁共振成像系统相关核心技术. - 19 -图表 20：医用 X 射线设备相关核心技术 . - 20 -图表 21：彩色超声诊断系统相关核心技术. - 20 -图表 22：核医学设备相关核心技术. - 20 -图表 23：医疗信息化软件相关核心技术. - 21 -图表 24：核心技术产品占营业收入的比重. - 21 -图表 25：行业内典型竞争对手对比. - 23 -图表 26：行业内主要竞争对手 . - 24 -图表 27：2016 年至 2018 年前五名客户详情. - 25 -图表 2

5、8：营业收入. - 26 -图表 29：归母净利润. - 26 -图表 30：毛利、毛利率和净利润率. - 27 -图表 31：各业务毛利占公司总毛利的比例. - 27 -图表 32：公司各产品毛利率. - 28 -图表 33：期间费用率. - 28 -图表 34：销售费用. - 29 -图表 35：管理费用. - 29 -图表 36：研发费用. - 30 -图表 37：募集资金使用计划. - 30 -图表 38：高性能医学影像设备扩能项目. - 31 -图表 39：高性能医疗设备关键部件研发及产业化项目. - 31 -1、贝斯达医疗：公司简介公司简介。公司成立于 2000 年，总部位于深圳。

6、贝斯达医疗是一家集医学影像与放射治疗产品的研发、制造、销售和服务为一体的国家高新技术企业。公司主要产品包括磁共振成像系统、医用 X 射线设备、彩色超声诊断系统、核医学设备、医疗信息化软件五大系列，主要应用于医院、基层医疗卫生机构、专业公共卫生机构等各级医疗机构，目前主要客户为民营医院和中小医院。主要产品。公司产品主要包含五大系列：磁共振成像系统、医用 X 射线设备、彩色超声诊断系统、核医学设备、医疗信息化软件。磁共振成像是一种生物磁学核自旋成像技术，是目前最有效的临床大型医学影像诊断主要设备之一。公司的磁共振成像系统分为永磁型磁共振系列和超导型磁共振系列。图表 1：磁共振成像系统相关产品来源：

7、公司官网、 医学 X 射线设备是在专用计算机控制下，直接读取感应介质记录的 X 射线影像信息，以数字化影像方式再现或记录影像的医用设备。公司该类产品分为三大类：数字化医用 X 射线摄像系统、医用诊断 X 射线透视摄影系统、数字化乳腺 X 射线摄影系统。图表 2：医学 X 射线设备相关产品来源：公司官网、 彩色超声诊断系统通过测量了解生理或组织结构的数据和形态， 以作出疾病诊断。公司彩色超声诊断系统主要分为便携式和台式，可广泛应用于日常体检和人体各部位的临床超声诊断，尤其是腹部器官、心脏、生殖系统、产科、妇科临床检查诊断。图表 3：彩色超声诊断系统相关产品来源：公司官网、 核医学设备的产品型号包

8、含单光子发射计算机断层成像装置，伽玛照相机，能进行平面显像和断层显像、静态显像和动态显像、局部显像和全身显像，可在早期发现并诊断疾病，应用于早期临床治疗。图表 4：核医学设备相关产品来源：公司官网、 医疗信息化软件产品型号主要包含医学影像档案传输系统软件（PACS），手术导航系统软件。其中，PACS 旨在实现院内乃至远程终端会诊，实现无胶片和数字化医院。图表 5：公司各业务收入（亿元）磁共振成像系统医用X射线设备彩色超声诊断系统医疗信息化软件保修及服务其他2.982.162.320.56 0.570.420.470.19 0.26 0.19 0.280.430.21 0.19 0.160.26

9、 0.290.103.02.52.01.51.00.50.02016 年度2017 年度2018 年度来源：招股说明书、 股权结构主要股东。根据公司招股说明书的数据，彭建中直接持有公司 1.63 亿股股份，持股比例为 44.26%，为公司控股股东及实际控制人。高特佳投资方、富海银涛投资方和天风证券投资方，分别持有公司 3025 万股、2762 万股和 1932 万股，占到公司总股本的 8.23%、7.51%和 5.26%。图表 6：公司股东架构高特佳投资彭建中（实际控方,8.2%制人）, 44.3%富海银涛投资方,7.5%深圳无限空间, 3.5%天风证券投资方, 5.3%汉富资本, 2.4%上

10、海东证后富, 2.0%其他288名股东, 26.9%来源：招股说明书、 股东变迁情况。2016 年至 2018 年共有十次股权变动：2016 年 2 月，公司分别向做市商天风证券、九州证券发行 416万股和 10 万股，发行价为 6.50 元/股。完成后，公司注册资本变更为 2.3 亿元。2016 年 7 月，公司以非公开定向发行股票的方式，以 6.50 元/股实行第一期员工持股计划共发行 158 万股，完成后公司注册资本增长至 2.32 亿元。2017 年 3 月 30 日，天贝 1 号定向资管计划在全国中小企业股份转让系统通过协议转让的方式以 6.50 元/股向深圳智合慧转让公司 158

11、万股股份。2017 年 4 月，公司向西藏合富、广州赛富粤信、北京瀚华露笑等以 8.18 元/股，定向发行 2496 万股，完成后公司注册资本为2.57 亿元。2017 年 5 月，公司以每 10 股转增 3 股的比例，以资本公积转增股本的方式向全体股东转增 7710 万股，完成后公司注册资本为 3.34 亿元。2017 年 5 月，公司实际控制人彭建中将其持有的公司 158.60万股，以每股 6.29 元的对价转让给嘉兴熙拍，总计金额 997.96万元。2018 年 7 月，公司在全国中小企业股份转让系统终止挂牌，实际控制人彭建中作出的关于回购异议股东所持公司股份的承诺， 彭建中指定相关公司

12、以协议转让方式受让 83 名股东所持公司股份合计 1051.55 万股，转让总金额为 7677.06 万元。2018 年 9 至 12 月，公司股份集中发生四次变动。2018 年 9 月17 日，彭建中将其持有的公司 150 万股股份，以 4 元/股转让给洪亮福。2018 年 9 月 19 日，新疆百富华以 4.62 元/股分别向朱建军、李龙萍转让公司 43 万股、113 万股股份。2018 年 9 月19 日，上海永柏联投投资管理有限公司以 7.50 元/股将公司 5.20万股股份转让给陈利签。2018 年 12 月 21 日，深圳无限空间以7.15 元/股，将公司 139.70 万股股份转

13、让给睿正天诚。2018 年 12 月，公司以资本公积转增股本的方式，按每 10 股转增 1 股的比例，向全体股东转增 3341 万股，完成后公司注册资本为 3.68 亿元。2019 年 2 月，公司股东李君因病去世，其配偶周海瑶继承其生前持有的公司 22 万股。发展历程发展历程。我们认为，公司发展至今共经过了 2 个发展阶段。图表 7：公司发展历程来源：招股说明书、公司官网、 阶段一：有限公司注册成立，产品不断积累。2000 年 1 月，深圳市贝斯达医疗器械有限公司（现更名为“深圳市贝斯达医疗股份有限公司”）正式成立，注册资本 50 万元。2004 年，BTX-型立体定向放射治疗系统、BTI-

14、035 磁共振成像系统相继研发成功，并取得国家医疗器械产品注册证。2006 年，永磁型高场强 BTI-050 磁共振成像系统研发成功；同年公司被认定为深圳市高新技术企业。2008 年，BTR-640 医用诊断 X 射线系统研发成功并取得国家医疗器械产品注册证，同年公司被认定为首批“国家高新技术企业”。2009 年，BTF-50 医用诊断 X 射线摄影系统研发成功并取得国家医疗器械产品注册证。2011 年，BTR-640 医用诊断 X 射线系统取得 3C 证书；BTH-50 全数字彩色超声诊断系统、BTR-X200 医用诊断 X 射线摄影系统、BTH-80 全数字彩色超声诊断系统相继研发成功并取

15、得国家医疗器械产品注册证。2014 年 1 月，公司研发出首台专科型磁共振成像系统 BTI-020S 磁共振成像系统；2014 年 8 月，研发出高端彩色超声诊断系统产品BTH-100 彩色超声诊断系统。阶段二：变更为股份有限公司，产品走向成熟。2015 年 5 月，公司完成整体股份制改制，正式更名为“深圳市贝斯达医疗股份有限公司”，同年 9 月在新三板挂牌，股票名称为贝斯达，代码为 833638。同年 11 月，伽马相机 BDH-L、Bstar-070 超导型磁共振成像系统相继研发成功并取得国家医疗器械产品注册证。2016 年，Bstar-050 超导磁共振成像系统、BTI-020S 超导磁

16、共振成像系统、SBTR-M400 移动数字化医用 X 射线摄影系统、BTR-MW400 移动数字化医用 X 射线摄影系统、BTR-500N 医用诊断X 射线摄影系统、BTR-500NS 医用诊断X 射线摄影系统、BTR-500Y 医用诊断 X 射线摄影系统、BTR-500YS 医用诊断 X 射线摄影系统等共计 10 个产品获得注册证。2017 年，公司“构建强磁共振系统的关键技术与成像方法”项目获 2017 年度国家发明技术奖二等奖。2018 年 7 月 27 日起，公司终止新三板挂牌。2、业务分析业务构成。公司主营业务主要包括：磁共振成像系统、医用 X 射线设备、彩色超声诊断系统、医疗信息化

17、软件、保修及服务。图表 8：子业务占主营业务收入百分比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%磁共振成像系统医用X射线设备彩色超声诊断系统医疗信息化软件保修及服务其他8.0%5.6%7.3%5.4%11.9%4.1%4.9%5.2%14.2%2.2%6.5%5.8%10.4%9.4%14.0%61.8%57.7%65.8%201620172018来源：招股说明书、 业务一：磁共振成像系统系统介绍。磁共振成像系统主要应用于临床大型医学影像诊断，具有分辨率高、多方向扫描、多参数成像、兼具解剖与信息成像功能以及无电离辐射等优点。2016 年至 2018 年，磁共振成像系统业

18、务营业收入分别为 2.16 亿元、2.32 亿元和 2.98 亿元，历年营收占比均超过 50%，是公司的核心业务。图表 9：磁共振成像系统收入磁共振成像系统收入(亿元，左轴）收入增速(%，右轴)2.98 28.6% 2.162.32 7.0% 435%30%325%21020162017201820%15%10%5%0%来源：招股说明书、 磁共振成像系统包括 2 种产品类型。公司磁共振成像系统产品包括磁共振成像系统产品包括4 款超导型磁共振成像系统产品和5 款永磁型磁共振成像系统产品，主要用于头颅、腹部、脊柱、骨关节等身体部位的临床检查诊断。2 种产品销售收入接近。2016 年至 2018 年

19、，超导型磁共振成像系统收入占主营业务收入的比例分别为 30.48%、28.94%、38.23%；永磁型磁共振成像系统产品收入占主营业务收入的比例分别为 31.32%、28.80%、27.58%。超导型磁共振成像系统产品和永磁型磁共振成像系统产品的销售收入接近。图表 10：不同磁共振成像系统占主营业务收入的比例70%永磁型磁共振成像系统超导型磁共振成像系统30.48%38.23%28.94%31.32%28.80%27.58%60%50%40%30%20%10%0%201620172018来源：招股说明书、 超导型磁共振成像系统产品和永磁型磁共振成像系统产品详细信息如下：超导型磁共振成像系统产品

20、属于中、高场强磁共振影像设备，具有磁场均匀性高、稳定性好、图像质量好的优点，适用于高功能性和图像质量要求较高的诊断及应用，价格较高。2016 年至2018 年，产品平均售价分别为 296.56 万元、297.73 万元和346.11 万元，销量分别为 36 台、39 台和 50 台。2018 年公司新品 3.0T 超导型磁共振成像系统产品量产，因此超导型磁共振成像系统收入和销售单价增幅较大。图表 11：超导型磁共振成像系统销售均价及数量平均售价(万元，左轴）销量(台或套，右轴)40035030025020015010050060346297 36 298 50 39 5040302010020

21、1620172018来源：招股说明书、 永磁型磁共振成像系统产品属于低场强磁共振影像设备，一般采用开放式磁场，具有性能稳定、图像清晰、低消耗等优点，对周围环境影响小、成本及维护费用相对较低。2016 年至 2018 年， 产品平均售价分别为 156.72 万元、158.28 万元和 152.25 万元，销量分别为 70 台、73 台和 82 台。各年度公司卖出的永磁型磁共振成像系统的规格型号及配置并不相同，其销售均价存在小幅波动。图表 12：永磁型磁共振成像系统销售均价及数量平均售价(万元，左轴）销量(台或套，右轴)180160140120100806040200201620172018100

22、157158152 70 73 82 9080706050403020100来源：招股说明书、 业务二：医用 X 射线设备设备介绍。医用 X 射线设备是以数字化影像方式再现或记录影像的医用设备，特点是成像速度快、图像质量清晰、图像的处理、存贮和传输方便。公司医用 X 射线设备含三大类，分别是数字化医用X 射线摄影系统、医用诊断 X 射线透视摄影系统和数字化乳腺 X 射线摄影系统，主要用于人体胸部、腹部、骨骼与软组织、胃肠、乳腺的临床检查诊断。数字化医用 X 射线摄影系统。数字化医用 X 射线摄影系统包含悬吊式、U 臂式、立柱式和移动式四种类型。悬吊式可放置在面积较大的机房，配置其他设备后，具有

23、性能稳定，图像清晰，摆位灵活的优点。U 臂式适宜面积相对较小的机房，可调整多种配置以满足用户定制化需求。立柱式是指平床立柱式机架，属于传统操作方式，使用方便。移动式适合床旁、应急检查。医用诊断 X 射线透视摄影系统。医用诊断 X 射线透视摄影系统产品同时具备可透视和进行胃肠扫描等多种功能。数字化乳腺 X 射线摄影系统。数字化乳腺 X 射线摄影系统主要用于人体乳腺部位的检查，具备图像处理技术先进，低剂量等优点。设备销售均价及数量。2016 年至 2018 年，医用 X 射线设备产品平均售价分别为 28.82 万元、27.30 万元和 28.52 万元，销量分别为 145 台、206 台和 149

24、 台。2017 年因公司与多个地方基层医疗机构签订了集中采购合同，因此该年度医用 X 射线设备销售量增幅明显。图表 13：医用 X 射线设备销售均价及数量平均售价(万元，左轴）销量(台或套，右轴)28.8227.3028.52 145 206 149 35250302002520150151001050502016201702018来源：招股说明书、 设备销售收入。2016 年至 2018 年，医用 X 射线设备销售收入分别为4178.23 万元、5624.17 万元和 4250.09 万元。2016 年至 2018 年，医用 X 射线设备产品平均售价较为稳定，2017 年医用 X 射线设备销

25、售量最多，因此 2017 年产品销售收入最高。图表 14：医用 X 射线设备收入医用X射线设备收入(百万元，左轴）收入增速(%，右轴)56.24 34.6% 41.7842.50 -24.4% 60504030201040%30%20%10%0%-10%-20%0201620172018-30%来源：招股说明书、 业务三：彩色超声诊断系统系统介绍。彩色超声诊断系统通过测量了解人体生理或组织结构的数据和形态，作出疾病诊断，具有无创、无痛、方便的优势。公司该类系统主要包含便携式和台式两种型号产品，根据公司招股说明书的信息，公司的（1）便携式彩色超声诊断系统轻便易携，具有多种成像模式和先进技术，广泛

26、应用于床旁、急诊、临床科室的超声临床诊断。（2）台式彩色超声诊断系统具有二维、M 型、彩色血流、多普勒频谱、三维、四维等多种成像模式，具有成像实时性好、高级成像功能等特点。系统销售均价和数量。2016 年至 2018 年，彩色超声诊断系统平均售价分别为 24.67 万元、24.38 万元和 22.33 万元，销量分别为 77 台、233 台和 210 台。2017 年，国家推动高端大型医疗器械国产化且鼓励发展社会办医、非公医疗，地方卫生医疗机构需求旺盛，因此彩色超声诊断系统销量增幅较大。图表 15：彩色超声诊断系统销售均价及数量平均售价(万元，左轴）销量(台或套，右轴) 233 24.6724

27、.38 210 22.33 77 302502520020150151001055002016201702018来源：招股说明书、 系统销售收入。2016 年至 2018 年，彩色超声诊断系统销售收入分别为1900 万元、5680 万元和 4689 万元。其中 2017 年彩色超声诊断系统销售收入同比增长 199%。我们认为，2017 年公司彩色超声诊断系统销售收入大幅增长的原因是：2016 年至 2018 年，彩色超声诊断系统平均售价较为稳定，但 2017 年彩色超声诊断系统销量大幅增加。图表 16：彩色超声诊断系统收入彩色超声诊断系统收入(百万元，左轴）收入增速(%，右轴) 6056.80

28、250%50199.0%4046.89200%150%3019.0020100%50%10020162017 -17.4% 20180%-50%来源：招股说明书、 业务四：医疗信息化软件产品类型。医疗信息化软件软件主要产品分为两大类，分别是医学影像档案传输系统软件（PACS）和手术导航系统软件。医学影像档案传输系统软件（PACS）是应用在医院影像科室及地区医疗整合的系统，可将医疗机构产生的医学影像等资料，通过DICOM 等接口进行一体化计算机图像处理、网络传递和存储， 以实现院内乃至远程终端会诊，实现无胶片和数字化医院。公司PACS 产品兼容性好，可支持 CT、MR、DR 等影像设备，可实现远

29、程传输与控制。手术导航软件可实现磁共振扫描信息、扫描指令的相互传送，空间坐标转换，适用于磁共振引导微创介入导航平台使用。产品销售收入。2016 年至 2018 年，医疗信息化软件收入分别为 2565万元、2071 万元和 2640 万元。图表 17：医疗信息化软件收入医疗信息化软件收入(百万元，左轴）收入增速(%，右轴)262621 27.5% -19.3%3030%2520%2010%150%10-10%5-20%0201620172018-30%来源：招股说明书、 业务五：保修及服务收入业务收入。公司综合考虑设备种类、设备使用年限、医院所处地理位置等因素确定设备保修的具体价格。2016 年

30、至 2018 年，公司保修及服务收入分别为 1946 万元、1946 万元和 2919 万元，占同期主营业务收入的比例分别为 5.56%、4.85%和 6.45%，占比相对较低。图表 18：保修及服务收入保修及服务收入(百万元，左轴）收入增速(%，右轴)29.1950.0%19.4619.460.0%3560%3050%2540%2030%1520%1010%50%0201620172018-10%来源：招股说明书、 3、核心技术分析公司技术情况技术实力强劲。公司招股说明书称，目前公司在医学影像诊断设备等领域拥有专利 50 项，专有技术 50 项，主要计算机软件著作权 37 项，医疗器械产品注

31、册证 28 项，其中三类产品 10 项、二类产品 18 项，掌握了磁共振成像系统等方面的关键核心技术。核心技术多源于自研。公司具有磁共振成像系统相关核心技术 8 项，医用 X 射线设备相关技术 4 项，彩色超声诊断系统相关技术 4 项，核医学设备相关技术 3 项和医疗信息化软件相关技术 4 项，共计 23 项且所有核心技术均来自公司自主研发。磁共振成像系统相关核心技术图表 19：磁共振成像系统相关核心技术序号名称技术特点专利权、软件著作权及非专利专有技术情况1磁体技术永磁磁体和超导磁体；磁体结构与磁路优化，减少涡流和剩磁；抗干扰设计，提高稳定性；无源和高阶有源高精度匀场；极低温零液氦消耗。实用

32、新型 1 项，专有技术4 项2数字化谱仪技术大规模集成电路，具有可编程器件、数字化、DDS 变频、低噪声、通道扩展、高速光纤传输等技术特点，产生可编程的射频脉冲、梯度脉冲信号，接收和处理磁共振信号。实用新型 1 项，专有技术6 项3多通道与相控阵技术（一体化线圈成像技术）将多个线圈单元组成相控阵线圈，辅以多个谱仪接收通道，并行采集磁共振成像，提高成像范围和采集速度，实现全身一体化采集；多通道去耦合技术；双通道高匀度发射线圈，3T 系统中多源发射技术解决射频场均匀性的难题。实用新型 2 项，专有技术2 项4智能 PID 控制技术智能 PID 控制磁体温度恒定进，保证磁场均匀度和稳定性，具有使用寿

33、命长、控温精度高，抗射频干扰等特点。专有技术 1 项5智能多参数控制技术用于强磁场强射频干扰环境下的人机视屏语音监控，机器安全参数（如压力、温度、液位）监控，患者各生命体征参数（如呼吸、RFdB/dt、SAR）监控，具有精度高、抗干扰效果好、安全性高等特点。利用物联网技术实时远程监控机器运行状态。实用新型 3 项，软件著作权 2 项，专有技术 1 项6脉冲序列与成像技术快速成像技术、并行成像技术，高分辨成像，门控技术，磁共振扫描的梯度回波、自旋回波、快速自旋回波、反转恢复、门控序列、水成像序列、水抑制序列、脂肪抑制序列等常规扫描序列，血管成像、弥散成像、灌注成像、波谱分析等高级临床应用。发明专

34、利 2 项，软件著作权 12 项，专有技术 7 项7MR 图像处理分析技术磁共振图像重建，图像增强、伪影抑制等后处理技术，图像拼接、区域分割等技术，部位智能识别、智能定位技术。发明专利 1 项，软件著作权 11 项，专有技术 5 项8系统集成与调试技术结合机械、电子、物理、计算机、医学多学科的综合运用，在系统中运用磁体抗涡流、信号屏蔽与抗干扰、减少梯度震动带来噪声、人体工程学的结构与外观设计等技术；运动精确控制技术；3T 系统射频能量 SAR 控制技术。实用新型 8 项，外观设计3 项，软件著作权 9 项，专有技术 7 项来源：招股说明书、 医用 X 射线设备相关核心技术图表 20：医用 X

35、射线设备相关核心技术序号名称技术特点专利权、软件著作权及非专利专有技术情况1数字化 X 射线采集技术高分辨数字化 X 射线采集探测器，非晶硅碘化铯闪烁屏结构， 单板和双板技术，X 线球管自动对中，点片摄影和透视同步成像技术等，实现数字化 X 射线图像采集。软件著作权 1 项，专有技术 2 项2X 射线图像处理技术X 射线图像重建，图像增强、减影等后处理技术，图像拼接、小波分析去噪等技术。发明专利 1 项，软件著作权 2 项，专有技术 1 项3系统集成与调试技术结合机械、电子、物理、计算机、医学多学科的综合运用，人体工程学的结构与外观设计等技术，运动精确控制。软件著作权 1 项，专有技术 2 项

36、4CT 相关技术高速 CT 探测器前端电子电路，高速海量数据通讯传输技术， 滑环技术，迭代重建算法，散射校正技术。实用新型 3 项，外观 3 项，软件著作权 1 项，专有技术 5 项来源：招股说明书、 彩色超声诊断系统相关核心技术图表 21：彩色超声诊断系统相关核心技术序号名称技术特点专利权、软件著作权及非专利专有技术情况1超声发射接收换能技术超声换能探头，发射高压控制连续可调，数字化控制，基于 GPU的并行计算能力实用新型 2 项，专有技术 2 项2超声图像处理和分析技术自适应声速控制技术，自适应波束合成技术超声多普勒血流信号分析和处理技术，实时三维成像技术、组织弹性成像技术软件著作权 2

37、项，专有技术 3 项3系统集成与调试技术结合机械、电子、物理、计算机、医学多学科的综合运用，人体工程学的结构与外观设计等技术实用新型 4 项，软件著作权 1 项来源：招股说明书、 核医学设备相关核心技术图表 22：核医学设备相关核心技术序号名称技术特点专利权、软件著作权及非专利专有技术情况1数字化核医学成像探测器技术由闪烁晶体、光电探测器阵列、电子学系统及后续数据采集软件构成，数字化系统设计；180 度双探头设计；大视野 FOV 设计。发明专利 1 项，实用新型 2项，专有技术 1 项2核医学图像处理分析技术核医学图像常规处理、重建以及指标量化；心肌灌注显像。发明专利 1 项，软件著作权 1

38、项，专有技术 1 项3系统集成与调试技术结合机械、电子、物理、计算机、医学多学科的综合运用，人体工程学的结构与外观设计等技术，多轴精确运动控制，实现安全、可靠联动。实用新型 1 项，软件著作权 1 项，专有技术 1 项来源：招股说明书、 医疗信息化软件相关核心技术图表 23：医疗信息化软件相关核心技术序号名称技术特点专利权、软件著作权及非专利专有技术情况1医学图像后处理技术MIP 重建，最大密度投影重建技术；MPR 多平面重建技术；SSD 三维表面遮盖重建技术；CPR 曲面重建技术；虚拟内窥镜技术；图像拼接技术；伪彩图像技术；区域分割等。软件著作权 4 项,专有技术 4 项2医学影像数据库管理

39、技术数据库管理技术包括图像索引、测试、打印、语音、数据恢复等。软件著作权 9 项3PACS 软件技术数据信息登记模块、图像编辑模块、管理模块、诊断报告模块、光盘刻录和浏览模块组成，医学数字影像和通信服务器和工作列表服务器软件，DICOM 标准兼容协议。软件著作权 2 项4手术导航软件技术三维坐标转换技术，快速准实时成像，三维图像分析，引导精确手术治疗。实用新型 1 项,软件著作权 2 项来源：招股说明书、 核心技术产品占营业收入比重高。公司核心技术在主营业务中涉及产品包括磁共振成像系统、医用 X 射线设备、彩色超声诊断系统、核医学设备以及医疗信息化软件。2016-2018 年，公司核心技术产品

40、收入占营业收入的比例稳定在 87%-90%之间，收入占比高且稳定。图表 24：核心技术产品占营业收入的比重核心技术产品收入（亿元，左轴）占营收比例（%，右轴） 88.2% 89.5% 87.8% 4.143.713.145100%90%480%70%360%50%240%30%120%10%00%201620172018来源：招股说明书、 与竞争对手的对比医学影像诊断设备行业竞争格局。与发达国家相比，我国医疗器械行业整体起步较晚、规模小、产品相对单一。整体而言，我国医学影像诊断设备市场分为进口品牌和国产品牌。进口品牌企业包括 GE 医疗集团、西门子、飞利浦等跨国医疗器械巨头，这些企业实力雄厚，

41、技术起步早，品牌影响力大，但产品价格昂贵，维护成本高。目前该类跨国医疗器械企业，在我国大型医学影像诊断设备市场份额仍处于主导地位。国产品牌中，包括迈瑞医疗、上海联影、万东医疗、开立医疗、东软医疗、贝斯达等在内的国内医疗器械企业，品牌和技术日渐成熟。上述企业均有相应产品入选优秀国产医疗设备目录，产品整体性价比较高，市场占有率越来越高，未来或将成为我国高端医学影像设备产品进口替代的中坚力量。此外，还有数量众多的医疗器械企业， 技术能力相对较弱、产品较为低端，规模相对较小，产品种类较为单一，竞争力相对较弱。行业内典型竞争对手对比分析。万东医疗作为医学影像设备供应商，主营业务包含医用 X 射线设备、磁

42、共振成像系统等产品，销售模式与公司类似，同样存在分期收款模式。2017 年 X 射线（DR）产品国内市占率第一名。迈瑞医疗作为中国最大、全球领先的医疗器械制造商，产品涵盖生命科学与支持、体外诊断及医学超声诊断设备，在行业内品牌知名度高，产品规模效应逐步体现且议价能力强，其中主营医学影像产品中包含超声诊断系统和X 射线成像系统。开立医疗作为医疗诊断设备供应商，主营产品中包含彩色多普勒超声诊断设备与B 型超声诊断设备、医用电子内窥镜设备等多门类产品，其超声产品位居超声设备市场第一梯队。和佳股份作为医疗器械设备及工程供应商，是国内首家能提供较为完整的肿瘤微创综合治疗解决方案的企业。其医疗器械设备覆盖

43、括肿瘤微创治疗、介入超声、医用制氧设备、医学影像等多种类产品， 主营产品中包括 X 射线成像系统且销售收款模式存在分期收款图表 25：行业内典型竞争对手对比迈瑞医疗万东医疗开立医疗和佳股份贝斯达主营业务/ 产品主营生命科学与支持、体外诊断及医学影像产品（彩超为主）主营数字化 X 射线（DR）、磁共振成像系统，以 DR 为主主营医用超声诊断设备，以彩超为主主营医用制氧设备及工程、肿瘤微创设备， 常规诊疗设备（含医用影像类）主营磁共振成像系统、DR、彩超等，磁共振成像系统为主经营情况（以 2017年为例）收入 111.74 亿元，净利润 26.02 亿元；影像产品29.35 亿元，彩超收入21.2

44、3 亿元收入 8.84 亿元，净利润 1.01 亿元；其中磁共振产品收入超过 2 亿元，DR 收入 5 亿元收入 9.89 亿元元，净利润 1.90 亿元； 其中彩超收入8.29 亿元收入 11.12 亿元，净利润 0.96 亿元收入 4.15 亿元，净利润 1.08 亿元；其中磁共振收入金额为 2.32 亿元市场地位中国最大、全球领先的医疗器械及解决方案供应商。2016 年超声产品市场全球第六，中国第三2017 年 DR 产品销量为 1,687 台，国内市场占有率第一超声产品已占据超声设备市场的第一梯队，全球超声设备市场的主要参与者之一国内首家能提供较为完整的肿瘤微创综合治疗解决方案的企业截

45、至 2017 年末，磁共振成像系统产品 2017 年市场销量国产品牌排名第二位，市场保有量排名国产品牌第二位技术实力高新技术企业，截至2018 年 3 月末，研发人员 1,784 人，占总人数的21.1%，拥有 261 项主要发明专利，92 项主要计算机软件著作权高新技术企业，截至2017 年末，研发人员 188 人，占员工总数的 30%高新技术企业，截至 2017 年末，研发人员 552 人，占员工总数的 31.60%， 拥有专利 280 余项高新技术企业，截至2017 年末，研发人员262 人，占员工总数的 18.19%，拥有 108 项专利权，114 项软件著作权高新技术企业，截至 20

46、18年末，技术人员 139 人，占员工总数的 39.15%；拥有50 专利权，37 项主要软件著作权，第 2 家具有 3.0T 磁共振成像系统注册证的国产企业，磁共振注册证排名行业前列来源：招股说明书、 公司主要产品包含磁共振成像系统、医用 X 射线设备、彩色超声诊断系统、核医学设备、医疗信息化软件，具体而言：磁共振成像系统领域竞争情况。国外品牌占据市场主导地位。根据中国医学装备协会统计，在磁共振成像系统领域，国外品牌占据市场主导地位，国产品牌市场销量逐年增长， 但不论是保有量还是销量与国外品牌差距仍然明显。从销量看，2017 年我国 MRI 市场销量品牌分布，其中 GE 医疗、西门子、飞利浦

47、三家国外品牌市场占有率分别为 24%、17%、11%，国产品牌中上海联影、贝斯达、鑫高益、奥泰医疗排名前列。从保有量看，截至 2017 年底，GE 医疗、西门子、飞利浦三家国外品牌公司合计占据全国保有量的 64%， 其中 GE 公司占据我国 MRI 设备总量的 26%，其次是西门子公司，占25%，第三是飞利浦，占 13%，该三家公司仍然占据 MRI 市场的主导地位，尤其是高端设备市场。国产品牌中鑫高益、贝斯达、安科、东软医疗、上海联影市场保有量位居前列。公司已经打破海外巨头在高端磁共振成像系统领域的技术垄断。公司是目前国内两家取得 3.0T 超导磁共振成像系统注册证的国产企业之一，打破了以 G

48、E 医疗、西门子、飞利浦为代表的跨国医疗器械巨头对我国高端磁共振成像系统的技术垄断。市场销量排名国产品牌排名第二位。根据中国医学装备协会统计，2017年公司磁共振成像系统产品市场销量排名国产品牌第二位，市场保有量排名国产品牌第二位，其中公司永磁型 MRI 设备销量在市场全部品牌中排名第一位。医用 X 射线设备领域。行业生态向好。目前医用 X 射线设备行业主要包括数字化医用 X 射线摄影系统（DR）、医用诊断 X 射线透视摄影系统和数字化乳腺 X 射线摄影系统等产品。近年来，医用 X 射线设备行业市场规模稳定增长。以市场最常用、占有率最高的平板 DR 为例，2014 年至 2017 年，中国平板

49、 DR 市场销量由 6,057 台增加到 10,681 台，年均复合增长率为20.8%。其中 2017 年国产品牌 DR 销量为 8213 台，占 77%；外资品牌占 23%。外资品牌占据高端市场。外资品牌以飞利浦、锐珂、西门子、GE、岛津等企业为代表，进入中国市场较早，在产品技术整体性能上具有一定的优势，目前占据国内高端市场，在三甲医院中处于强势地位。国产品牌在基层医疗市场中占有较大的份额。国产品牌以万东医疗、上海康达、东软医疗、深图医学、贝斯达等为代表，市场销量占比逐年提高，尤其是在基层医疗市场中占有较大的份额。彩色超声诊断系统领域。外资品牌占据高端市场，中低端市场国产品牌与进口品牌平分秋

50、色。国产品牌主要有迈瑞医疗、开立医疗、汕头超声、万东医疗、贝斯达等， 从销量看，国产品牌市场占有率逐年提高，在中低端彩超设备方面国产品牌基本上与进口品牌平分秋色，但高端市场仍然被进口品牌所占据， 以飞利浦、GE 医疗、西门子三家公司占据市场主导地位。图表 26：行业内主要竞争对手主要产品领域行业主要企业国际公司国内公司磁共振成像系统GE 医疗 西门子 飞利浦 东芝上海联影，万东医疗，深圳安科，鑫高益，东软医疗医用 X 射线设备万东医疗，东软医疗，迈瑞医疗，和佳股份，上海联影彩色超声诊断系统迈瑞医疗，开立医疗，汕头超声，东软医疗，无锡海鹰来源：招股说明书、 4、客户分析客户类型。公司主要产品包括

51、磁共振成像系统、医用 X 射线设备、彩色超声诊断系统、核医学设备、医疗信息化软件五大系列。受到国内高端 医疗器械行业现状所限制，我国三级以上公立医院市场基本被 GE 医疗、飞利浦、西门子等国际品牌占据，目前公司主要客户为民营医院和中小医院。下游客户分散。公司客户以中小民营医院为主，呈现分散分布的特点，不存在对单一客户依赖的情况。2016 年至 2018 年，公司前五大客户的销售收入占营业收入的比例分别为 14.27%、15.59%和 15.12%，下游客户分散。图表 27：2016 年至 2018 年前五名客户详情201620172018客户名称收入金额（万元）收 入 占比客户名称收入金额（万

52、元）收 入 占比客户名称收入金额（万元）收 入 占比1双江自治县仁爱医院有限公司1307.583.67%北京健禾辉达科技有限公司2358.975.68%北京健禾辉达科技有限公司2374.895.04%2湖南融科医疗设备有限公司1203.743.38%北京普康卫宁医疗器械有限公司1229.232.96%重庆骑士医院1349.822.86%3北京福善科技有限公司923.082.59%湖南融科医疗设备有限公司1114.032.68%沂水县颐年园医院1199.582.55%4长沙市金顺医疗器械有限公司888.372.49%石狮振狮医院922.392.22%河北扬楷医疗器械贸易有限公司1102.332.

53、34%5成都宏信达医疗器械有限公司760.922.14%伊犁康本健康咨询管理有限公司849.072.05%广州市巴克信息科技有限公司1099.042.33%合计5083.6914.27%6473.6915.59%7125.6615.12%来源：招股说明书、 5、财务分析营业收入和净利润营业收入稳步增长。2016 年至 2018 年，公司的营业收入分别为 3.56 亿元、4.15 亿元和 4.71 亿元，2017 年和 2018 年分别同比增长 16.6% 和 13.5%。根据招股说明书的信息，公司营业收入稳步增长主要是由于（1）国内医学影像诊断设备市场规模不断增大，（2）公司在研发投入、产品创

54、新及多样性、品牌影响力、营销策略等方面具有竞争优势。图表 28：营业收入5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0营业收入(亿元，左轴）收入增速(%，右轴) 16.6% 4.154.713.56 13.5% 20162017201818%16%14%12%10%8%6%4%2%0%来源：招股说明书、 归母净利润稳步增长。2016 年至 2018 年，公司归母净利润分别为 9331 万元、1.03 亿元和 1.08 亿元，增速分别为 10.3%和 4.6%，净利润稳步增长。图表 29：归母净利润120100净利润(百万元，左轴）增速(%，右轴)102.93107.7093

55、.3110.3% 4.6% 12%10%808%606%404%202%0201620170%2018来源：招股说明书、 毛利率和净利率净利率高且稳定。2016 年至 2018 年，公司毛利分别为 1.66 亿元、1.96 亿元和 2.21 万元，公司毛利率分别为 46.6%、47.1%和 46.8%；净利润率为 26.2%、24.8%和 22.9%。我们可以看到，公司净利润高，且较为稳定。图表 30：毛利、毛利率和净利润率毛利(亿元，左轴）毛利率(%，右轴)净利润率(%，右轴) 46.6% 47.1% 46.8% 2.211.961.66 26.2% 24.8% 22.9%321020162

56、017201850%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%来源：招股说明书、 磁共振成像系统毛利占比最高。2016 年至 2018 年，磁共振成像系统毛利占公司毛利的比例分别为 51.9%、47.6%及 53.6%，是公司毛利的主要构成部分。图表 31：各业务毛利占公司总毛利的比例磁共振成像系统医用X射线设备彩色超声诊断系统医疗信息化软件保修及服务10.44%14.16%6.41%9.58%8.95%9.45%13.50%12.69%12.17%10.85%10.03%7.86%51.89%47.61%53.64%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%

57、0%201620172018来源：招股说明书、 公司分产品毛利率。磁共振成像系统毛利率约 40%，毛利率较为稳定。医用X 射线设备的毛利率保持相对稳定，毛利率在38%-45%之间。彩色超声诊断系统毛利率较 2016 年有所下降，我们认为，可能是受到市场竞争的影响。医疗信息化软件的毛利率 2016 年至 2018 年稳定在 90%附近，毛利率高且稳定。我们认为，原因在于：医疗信息化软件为公司自主开发，并能和公司医疗设备产品相结合，附加值高。保修及服务毛利率维持在 90%附近。图表 32：公司各产品毛利率公司分产品毛利率201620172018磁共振成像系统39.8%40.2%39.7%医用 X

58、射线设备38.1%44.2%40.8%彩色超声诊断系统56.0%46.5%47.2%医疗信息化软件91.6%89.3%90.6%保修及服务89.0%90.0%92.0%来源：招股说明书、 费用分析：销售费用和管理费用公司期间费用主要为销售费用、管理费用和研发费用。图表 33：期间费用率期间费用率销售费用率管理费用率23.9%19.7%19.4%12.6%11.4%11.1%6.2%7.4%6.4%30%25%20%15%10%5%0%201620172018来源：招股说明书、 销售费用。销售费用逐年增加。2016 年至 2018 年，公司销售费用分别为 4474 万元、4720 万元和 524

59、7 万元，主要由职工薪酬、业务推广费、差旅费、产品质保期服务费等构成。2016 年至 2018 年，公司加大市场开拓力度， 因此销售人员薪酬、差旅费以及业务推广费不断上升，因此销售费用相应增加。销售费用率小幅下滑。2016 年至 2018 年，公司销售费用占营业收入比例分别为 12.56%、11.37%和 11.14%，销售费用率小幅下滑。图表 34：销售费用销售费用(百万元，左轴）增速（%，右轴）52.4744.7447.20 11.2% 5.5% 6012%5010%408%306%204%102%0201620170%2018来源：招股说明书、 管理费用。管理费用逐年增加。2016 年至

60、 2018 年，公司管理费用分别为 2203 万元、3053 万元和 2997 万元，主要由专业服务费、职工薪酬、折旧与摊销等构成。职工薪酬系管理人员的工资、奖金及社保等，专业服务费主要包括新三板挂牌、挂牌后的运行成本以及 IPO 相关的中介机构费用。管理费用率小幅上升。2016 年至 2018 年，公司管理费用占营业收入的比例分别为 6.18%、7.35%和 6.36%，管理费用率小幅上升。我们认为， 公司管理费用率上升的原因是：2017 年、2018 年公司专业服务费的大幅增加。图表 35：管理费用管理费用(百万元，左轴）增速（%，右轴）30.5329.9722.03 38.6% -1.8