汽车整车行业：“汽车早周期”投资机会如何把握

1、 HYPERLINK / HYPERLINK / 正文目录TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _bookmark0 1. 复盘2012：“汽车早周期”的经验与教训4 HYPERLINK l _bookmark3 1.1. 第一阶段（21/2/132012/39：抢跑“汽车早周期” 5 HYPERLINK l _bookmark9 1.2. 第二阶段（212/3/02012/5/1：横盘调整为主 6 HYPERLINK l _bookmark15 1.3. 第三阶段（212/6/1212/8/31：凶残的最后一跌 8 HYPERLINK l _bookmark23 1.4.

2、第四阶段（212/9/1212/12/1：真的“汽车早周期”行情来了 10 HYPERLINK l _bookmark29 2.2019年处境比2012年更难12 HYPERLINK l _bookmark31 形成原因相同且当下现状相似（货币宽松+预期刺激政策）12 HYPERLINK l _bookmark34 不同点1：汽车需求向上弹性更弱13 HYPERLINK l _bookmark35 不同点2：汽车板块PB 绝对值更低14 HYPERLINK l _bookmark40 不同点3：新能源汽车复制SUV逻辑存在瑕疵15 HYPERLINK l _bookmark43 2019年战略

3、上乐观，战术上务实15 HYPERLINK l _bookmark44 上半年精选抗周期个股【中国汽研】16 HYPERLINK l _bookmark45 下半年核心把握“汽车早周期”真正来临的时间16 HYPERLINK / HYPERLINK / 图表目录 HYPERLINK l _bookmark1 图 1：2012年乘用车板块行情复盘总结4 HYPERLINK l _bookmark2 图 2：2012年汽车板块中“长城+长安”绝对收益最佳4 HYPERLINK l _bookmark4 图 3：乘用车相关个股均取得不错收益率（2011/12/13-2012/3/9）5 HYPERL

4、INK l _bookmark5 图 4：乘用车相关个股的估值（PE）修复明显5 HYPERLINK l _bookmark6 图 5：乘用车相关个股的估值（PB）修复明显5 HYPERLINK l _bookmark7 图 6：2011/12/5及2012/2/24 央行先后2 次降准6 HYPERLINK l _bookmark8 图 7：2011 年12月狭义乘用车产量/批发/零售同比增速见底6 HYPERLINK l _bookmark10 图 8：除了长安和长城，其余个股基本没有绝对收益率（2012/3/10-2012/5/31）6 HYPERLINK l _bookmark11 图

5、 9：长安和长城估值（PE）继续修复6 HYPERLINK l _bookmark12 图 10：长安和长城估值（PB）继续修复6 HYPERLINK l _bookmark13 图 两次降准后M2和新增贷款4-5月却放缓7 HYPERLINK l _bookmark14 图 12：工业增加值同比3-5 月份走低7 HYPERLINK l _bookmark16 图 13：汽车板块迎来了新的一轮下跌（2012/6/1-2012/8/31）8 HYPERLINK l _bookmark17 图 14：汽车板块估值（PE）整体下降8 HYPERLINK l _bookmark18 图 15：汽车板

6、块估值（PB）整体下降8 HYPERLINK l _bookmark19 图 16：两次降准后M2和新增贷款4-5月却放缓9 HYPERLINK l _bookmark20 图 17：工业增加值同比6-8 月份继续走低9 HYPERLINK l _bookmark21 图 18：第8 批节能惠民汽车的车型目录需满足条件10 HYPERLINK l _bookmark22 图 19：第8 批节能车型享受补贴金额测算（按照2012 年销量）10 HYPERLINK l _bookmark24 图 20：汽车板块迎来了真的“汽车早周期“行情（2012/9/1-2012/12/31）10 HYPERL

7、INK l _bookmark25 图 21：汽车板块估值（PE）整体修复10 HYPERLINK l _bookmark26 图 22：汽车板块估值（PB）整体修复10 HYPERLINK l _bookmark27 图 23：M2 同比和新增贷款10-12 月份依然处于下滑 HYPERLINK l _bookmark28 图 24：工业增加值同比9-12 月份逐步复苏 HYPERLINK l _bookmark30 图 25：2019 年和2012 年比较研究的框架12 HYPERLINK l _bookmark32 图 26：M2 同比增速及新增贷款均处于下行通道13 HYPERLINK

8、 l _bookmark33 图 27：本轮周期和2011-2012 年工业增加值的比较13 HYPERLINK l _bookmark36 图 28：目前乘用车及零部件板块PB 均低于2012年1月14 HYPERLINK l _bookmark37 图 29：目前上汽/长安长城PB均低于2012年1月14 HYPERLINK l _bookmark38 图 30：上汽集团2012 年季报业绩持续下行14 HYPERLINK l _bookmark39 图 31：长安和长城2012年报表业绩逐步好转14 HYPERLINK l _bookmark41 图 32：2009-2017年SUV经历

9、了黄金发展时期15 HYPERLINK l _bookmark42 图 33：2010-2016年乘用车企业盈利能力显著回升151. 复盘 2012：“汽车早周期”的经验与教训2012 （SW A 15%左右30%不是没有可能。2012 2 次配置汽车股佳点：1）2012 年1202年9202 年6-8202年：市场起先对“汽车早周期”布局早了，真的来了，却反应慢了。背后原因是：市场的预期与基本面验证存在时间差。2012 年完美策略是自上而下和自下而上紧密结合，宏观及行业研究能力相配合。2012 年稳健策略是纯粹自下而上精选基本面过硬的个股，即使“最后一跌”也能较好度过，例如：长安+长城。图

10、1：2012 年乘用车板块行情复盘总结持续近4个月（未考虑2013年）绝对收益率：持续近4个月（未考虑2013年）绝对收益率：40% 相对收益率：30%真的“汽车早周期”行情来了持续近3个月绝对收益率：-26% 相对收益率：-13%凶残的最后一跌持续近3个月绝对收益率：-2.3% 相对收益率：0%横盘调整为主持续近3个月（2011/12/13开始）绝对收益率：27% 相对收益率：18%抢跑“汽车早周期”资料来源：wind，浙商证券研究所图 2：2012 图 2：2012 年汽车板块中“长城+长安”绝对收益最佳120%102100%7780%60%40%28 25191520%100%资料来源：

11、wind ，浙商证券研究所汽车（特指乘用车）二贵的支出项目，具有消费属性的同时带有一定的金融属性，需求变动核心在于居民可支配收入的变化（影响。因此，汽车与宏观经济周期整体保持一致，且具有一定的领先性。所谓“汽车早周期”投资机会，亦是强调 HYPERLINK / HYPERLINK / 1.1第一阶段（0112120123/：抢跑“汽车早周期”3 （38.5%，估值修复最明显，扩散顺序：主流乘用车企业其他车企及零部件。2011/12/13-2012/3/9 38.5%PETTM14 20 倍，PB 1.2 1.6 33.3%PETTM8 12倍，PB1.3 1.8倍。长城汽车股28%PETTM9

12、 13倍，PB2.1 2.623.7%PETTM7 10 1.51.7 PETTM7101.3倍修复至 1.8 倍。福耀玻璃股价涨幅 15%，其中 PETTM 从 10 倍修复至 11 倍，PB 从 2.7 倍修复至 3.1 倍。图 3：乘用车相关个股均取得不错收益率（2011/12/13-2012/3/9）38.5%33.3%28.0%23.7%22.8% 21.6%23.9%15.0%6.4%-0.8%区间涨跌幅资料来源：wind ，浙商证券研究所图 4：乘用车相关个股的估值（PE）修复明显图 5：乘用车相关个股的估值（PB）修复明显25 52%60%2038%50%43%图 4：乘用车相

13、关个股的估值（PE）修复明显图 5：乘用车相关个股的估值（PB）修复明显25 52%60%2038%50%43%171437% 1440%1531%98101030%1078720%13%17%511%10%3%4%00%3.538%37%40%3.02.731% 35%2.42.430%2.52.122%25%2.0 1.523%1.51.520%1.51.21.316%1.317%15%1.011%10%10%0.54%5%0.00%资料来源：wind ，浙商证券研究所资料来源：wind ，浙商证券研究所之所以发生抢跑“汽车早周期”行情：1）连续 2 次降准，预期货币政策趋向宽松。 年 1

14、2 月 5 日和 2012年2月24日央行先后2（降准010 年以来累计22 同比增速在02 年1（同比1.4%1.4%（3 月2011 12 月-2012 3 月处于不断上升趋势1 月见底后逐步恢复，市场前期过渡悲观情绪产生修复。2011 12 2%，2012 1-2 月累计同比增长3.7（春节因素需看累计，3月同比增长7，见底企稳。）预期政府将出台刺激汽车消费的补贴政策。202年224 日工信部出台了2012 年度党政机关公务用车选用车型目录（征求意见稿 HYPERLINK / 被传较多的可能方案：1）2） HYPERLINK / 图6：2011/12/5及2012/2/24央行先后2次降

15、准图 7：2011年12月狭义乘用车产量/批发/零售同比增速见底2010年以来首次降准2010年以来2010年以来首次降准2010年以来再次降准18161412108642011/1 11/2 11/3 11/4 11/5 11/6 11/7 11/8 11/9 11/1011/1111/12 12/1 12/2 12/3 M2:同比% 金融机构:新增人民币贷款:当月值/右轴12,00010,0008,0006,0004,0002,0000140.0%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%Jan-09 Mar-09 May-09 Jul-09 Sep-09 Nov-0

16、9 Jan-09 Mar-09 May-09 Jul-09 Sep-09 Nov-09 Jan-10 Mar-10 May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11 Sep-11-20.0%-40.0%11 12 12- - -v n r o a aN 11 12 12- - -v n r o a aN J MMay-12 Jul-12 Sep-12 Nov-12 HYPERLINK / HYPERLINK / 资料来源：wind ，浙商证券研究所资料来源：乘联会 ，浙商证券研究所1.2第二阶段（02/310202/53：横盘调整为

17、主特征：持续近 3 个月，乘用车板块绝对收益率2.3，相对收益率 0，长城汽车表现最佳（8.3，其次是长安汽车（1%，其余乘用车相关个股均无正收益。2012/3/10-2012/5/31 18.3%PETTM 13 14 倍，PB 2.6 3 18.3%PETTM 20 65 倍，PB 1.6 1.8 倍。上汽集团股3%PETTM 10 8 倍，PB 1.7 1.6 7.5%PETTM 10 9 倍，PB 1.8 1.5 3.8%，PETTM 12 倍，PB 2.9 2.7 倍。图 8：除了长安和长城，其余个股基本没有绝对收益率（2012/3/10-2012/5/31）18.3%13.2%11

18、.0%2.4%-3.0%-4.3% 1.3%-3.8%-7.5%-14.6%区间涨跌幅资料来源：wind ，浙商证券研究所图 9：长安和长城估值（PE）继续修复图 10：长安和长城估值（PB）继续修复 HYPERLINK / HYPERLINK / 229%70250%60200%50150%4093%100%30 -21%32% 229%70250%60200%50150%4093%100%30 -21%32% 24%50%2011%6%1720 101312141112 0% -10% 0%91010-40%-50%0-100%3.520%15%2.93.010%2.62.82.615%2

19、.510%2.0 1.71.61.81.81.85%-2%1.6 2%0%1.5-4%-5%-5%1.0-9%-10%0.5-17%-12%-15% -15%0.0-20%资料来源：wind ，浙商证券研究所资料来源：wind ，浙商证券研究所这个阶段汽车股横盘为主的原因：1）货币宽松效果依然还未体现出经济的好转。虽然 2011 年 12 月和 2012 年 22 1-3 4 3-5 月走低，分别为：11.9%，9.3%，9.6%。5 月份央行启动了第三次降准，货币政策进一步宽松。图 11：两次降准后 M2 和新增贷款 4-5 月却放缓图 12：工业增加值同比 3-5 月份走低144-5月M2

20、和新增12,00014人民币贷款放缓10,00013138,00013136,00013124,000122012年5月2,00012第三次降准12011/1212/112/212/312/412/5 M2:同比% 金融机构:新增人民币贷款:当月值/右轴2520151050工业增加值：同比资料来源：wind ，浙商证券研究所资料来源：wind ，浙商证券研究所3-5 （企业库存绝对值在增加（渠道库存绝对值在增加加上宏观经济数据不达预期，进一步导致了市场对乘用车同比增速改善的可持续性担忧。表 1：乘用车 2012 年 3-5 月份整体销量增速恢复但库存也在增加1 月2 月3 月4 月5 月6 月

21、7 月8 月9 月10 月11 月12 月全年产量201111780114958797929711010811611512282012911081241131121101081131211141271261367产量 YOY-22%35%9%19%28%12%17%17%10%6%10%9%11%批发20111277711196899689951131051141171231201298102116110109109991071131111261241325批发 YOY-23%32%5%15%23%14%11%12%0%5%11%6%8%企业库存-77833096831242零售2011115

22、701009186888490109961061241160201210093107100103102941051121121271391293零售 YOY-13%32%7%10%21%15%11%17%2%17%19%12%12%渠道库存-29101068522-10-1532资料来源：乘联会，浙商证券研究所新能源汽车相关政策频发出台，但刺激传统汽车消费的补贴政策仍未正式出台，市场仍在等待。2015 年 5 月28 2009 此外虽然政府对房地产整体调控政策依然严控， 但部分地方政府已开始对住房公积金政策进行放松，也加强市场对汽车消费政策刺激的期待。1.3第三阶段（02/610128/：凶残

23、的最后一跌3-6%-3%（-17城汽车（139，估值整体迎来了一波幅度较大的下跌。2012/6/1-2012/8/31 11.7%PETTM 63 45，PB 1.7 倍下1.5 13.9%PETTM 14 倍，PB 3 2.4 倍。上汽集团股价跌26.1%PETTM 8 6 倍，PB 1.6 1.1 14.5%PETTM 9 倍7 1.5 1.2 PETTM 12 10 2.7 倍下降至 2.3 倍。图 13：汽车板块迎来了新的一轮下跌（2012/6/1-2012/8/31）-14.5%-15.0%-11.7%-13.9%-26.1%-27.7%-38.2%-31.8%-32.5%-37.2

24、%区间涨跌幅资料来源：wind ，浙商证券研究所 HYPERLINK / 图 14：汽车板块估值（PE）整体下降图 15：汽车板块估值（PB）整体下降706398%120%60100%80% HYPERLINK / 图 14：汽车板块估值（PE）整体下降图 15：汽车板块估值（PB）整体下降706398%120%60100%80%5060%4040%30 -30%-29%222020%20148121227%12018% 0%889-20%10-21% -40%-34%-18%-40%0-60%3.50%3.03.0-11%2.72.7-5%2.52.3-13%-10%-17% -15%2.0

25、 1.61.7-20%1.81.5-20%1.41.51.5-25%-27%-32% -35%-30%-30%1.0-37%-35%0.5-40%-40%0.0-45%资料来源：wind ，浙商证券研究所资料来源：wind ，浙商证券研究所之所以-9212年6月8 2012760.25%。从效果上看，M2 同比增速有所恢复，但新增贷款规9.50 9.208.909.206-8 月份持续走低，8 8.9%9.50 9.208.909.20图 16：两次降准后 M2 和新增贷款 4-5 月却放缓图 17：工业增加值同比 6-8 月份继续走低1512,00014M2改善但贷款下降 10,000148

26、,000136,000134,000126-7月连续2,000两次降息12011/12 12/112/212/312/412/512/612/712/8 M2:同比% 金融机构:新增人民币贷款:当月值/右轴242221.302018161412.8011.90持续走低129.30 9.601086 工业增加值：同比资料来源：wind ，浙商证券研究所资料来源：wind ，浙商证券研究所2）环比 3-5 月，乘用车销量同比增速 6-8 月份有所放缓，且库存绝对值仍在增加。从乘联会数据上看可知：20126-8 （企业库存在增加（但渠道库存绝对值依然在上升。加上宏观经济数据进一步走低，进一步强化了市

27、场对乘用车同比增速改善的可持续性表 2：乘用车 2012 年 6-8 月乘用车销量增速有所放缓1 月2 月3 月4 月5 月6 月7 月8 月9 月10 月11 月12 月全年产量201111780114958797929711010811611512282012911081241131121101081131211141271261367产量 YOY-22%35%9%19%28%12%17%17%10%6%10%9%11%批发20111277711196899689951131051141171231201298102116110109109991071131111261241325批发 Y

28、OY-23%32%5%15%23%14%11%12%0%5%11%6%8%企业库存-77833096831242零售2011115701009186888490109961061241160201210093107100103102941051121121271391293零售 YOY-13%32%7%10%21%15%11%17%2%17%19%12%12%渠道库存-29101068522-10-1532资料来源：乘联会，浙商证券研究所1）当市场已经等待了半年多的刺激消费政策，不仅没有出台，反而地方政府（广州）2012 6 30 日出台了限购政策（7 1 日起 HYPERLINK / 实施，

29、这点完全出乎意外。）012 年 6 月 31日上午决定对重庆农民购买辖区内生产的 1.6 6%给予补贴， 最高不超过 3000 元。先于中央，重庆市出台汽车补贴政策，但因受益车企及车型有限，对整体市场拉动微弱。3） HYPERLINK / HYPERLINK / HYPERLINK / 年 7 月 12 日三部委公布第八批节能汽车目录，覆盖车型总量达到了约 97 款，相比第七批（2011 年 10 月）30 款有了大幅的提升，且单车补贴价格依然是 3000 元。根据 2012 年中汽协公布产销量来测算，满足第 8 批节能汽车目录的车型销量占乘用车比例约 16%，合计享受补贴金额约 72 亿元，

30、对整体汽车消费拉动相对有限。满足补贴条件的车型数量/个97享受补贴车型对应2012年销量/万辆241补贴车型销量占乘用车比例16%单车补贴价格/万元0.3补贴金额测算合计/亿元72图18：第8批节能惠民汽车的车型目录需满足条件图 第8批节能车型享受补贴金额测（按照2012年销量）满足补贴条件的车型数量/个97享受补贴车型对应2012年销量/万辆241补贴车型销量占乘用车比例16%单车补贴价格/万元0.3补贴金额测算合计/亿元72资料来源：工信部，浙商证券研究所资料来源：工信部，中汽协，浙商证券研究所1.4第四阶段（02/91012123：真的“汽车早周期”行情来了特征：持续近 4 个月（未考虑

31、 213 年，乘用车板块绝对收益率 40，相对收益率 30，长城汽车收益率最高（64.7，其次是上汽集团（554，汽车板块迎来整体估值修复。由乘用车扩散至其他车企及零部件板块。2012/9/1-2012/12/31 64.7%PETTM 15 倍，PB 2.4 3.7 PETTM 6 8 1.1 1.7 38.8%PETTM 45 38 1.5 2.1 33.9%PETTM 7 9 倍，PB 1.2 1.6 23.7%PETTM 10 12 倍，PB 2.3 倍修复至 2.7 倍。图 20：汽车板块迎来了真的“汽车早周期“行情（2012/9/1-2012/12/31）64.7%54.9%55.

32、4% 38.8%48.8%23.5%9.3%33.9%23.7%0.7% 区间涨跌幅资料来源：wind ，浙商证券研究所图 21：汽车板块估值（PE）整体修复图 22：汽车板块估值（PB）整体修复 HYPERLINK / HYPERLINK / 504573%80%45 51%70%4060%3550%3041%504573%80%45 51%70%4060%3550%3041%37%33% 40%2539%29%14%30%2020%15-16% 11131019%10%1068899.870%-10%5-20%0-30%4.060%52% 52%3.550%3.049%46%37%2.42

33、.340%2.529% 30%201517 181420%15 111011%1216121.010%0.50%0%0.0-10%资料来源：wind ，浙商证券研究所资料来源：wind ，浙商证券研究所推动真的“汽车早周期”行情的原因：1）宏观经济数据复苏。12 3 次降准，2 次降息， M2 2011 9.20 9.60 10.1010.30款数量低位徘徊。但更能反应真实经济运行效果的工业增加值在 8 月份见底后，9 月份-12 9.20 9.60 10.1010.30图 23：M2 同比和新增贷款 10-12 月份依然处于下滑图 24：工业增加值同比 9-12 月份逐步复苏15M2和新增贷

34、款下降 12,0001510,00014148,000136,000134,00012122,000110 M2:同比% 金融机构:新增人民币贷款:当月值/右轴242221.302018161412.8011.90逐步复苏129.30 9.60 9.509.20108.9086工业增加值：同比资料来源：wind ，浙商证券研究所资料来源：wind ，浙商证券研究所从乘联会数据分析来看，2012 9-12 （企业库存绝对值依然在增加（渠道库存绝对值显著下降（2013 年。表 3：乘用车 2012 年 9-12 月销量增速迎来真正的复苏1 月2 月3 月4 月5 月6 月7 月8 月9 月10 月

35、11 月12 月全年产量201111780114958797929711010811611512282012911081241131121101081131211141271261367产量 YOY-22%35%9%19%28%12%17%17%10%6%10%9%11%批发20111277711196899689951131051141171231201298102116110109109991071131111261241325批发 YOY-23%32%5%15%23%14%11%12%0%5%11%6%8%企业库存-77833096831242零售20111157010091868884

36、90109961061241160201210093107100103102941051121121271391293零售 YOY-13%32%7%10%21%15%11%17%2%17%19%12%12%渠道库存-29101068522-10-1532资料来源：乘联会，浙商证券研究所2. 2019 年处境比 2012 年更难两次处境相同点均因购置税补贴实施与退出带来的周期轮回第2019 2012 年补贴力度相当3000 100209 年狭义乘用车零售销量增速预计同比下滑27%218年增加了31（弱于212 年的5.%2）汽车板块PB绝对值更低（.33 倍，低于012 年1月初1.5倍，市场对

37、汽车资产的未来回报率预期更低。）新能源SUV 逻辑存在瑕疵。图 25：2019 年和 2012 年比较研究的框架货币政策宏观经济工业增加值销量增速汽车消费调控政策库存周期房地产消费销售增速外围环境资料来源：浙商证券研究所形成原因相同且当下现状相似（货币宽松+预期刺激政策）整体来看，2019 年汽车和 2012 年汽车似曾相识。形成原因相同。前文提及汽车周期与国民经济周期整体保持一致，大约 3-4 年周期轮回一次。2012 和 2019 年均历史上因汽车销量数据2 8 2008 12 中国汽车进入短暂负增长阶段，2018 H2 419 万辆，同比-5.2%并伴随经济回暖，中国汽车销量恢复正增长，

38、2009 年和 2010 狭义乘用车同比增速分别回升至 55.4%，31.7%。年购置税政策完全退出，狭义乘用车增速回落至 6.1%。2012 年在宏观经济复苏背景下，加上一定程度的节能车补贴4 2015 9 富大幅缩水，2015 年 6 月份之后车市销量大幅下滑，之后国家出台小排量购置税政策刺激消费，汽车销量恢复正增长，2016 2017 18.6%，2.0%2018 -5.8%。表 4：狭义乘用车历史周期轮回销售数据变化情况狭义乘用车 YOY200720082009201020112012201320142015201620172018产量24.0%6.3%49.0%35.8%8.1%11

39、.3%20.2%13.9%7.7%17.4%2.7%-5.0%批发25.5%6.6%48.5%34.6%8.7%7.6%23.1%12.9%9.7%16.9%2.5%-4.0%零售34.8%6.8%55.4%31.7%6.1%11.5%20.8%13.7%10.5%18.6%2.0%-5.8% HYPERLINK / HYPERLINK / 当下现状相似。类似于 2012 年，目前预期 2019 年汽车销量同比增速将复苏。背后支撑的原因在于：1）货币政策趋向宽松，宏观经济 2019 年将预计见底逐步复苏，核心验证指标是工业增加值同比。2）刺激内需是稳增长的重要手段，预期汽车消费政策将重启。20

40、1914（降准M210-118%构的新增人民币贷款数量有所回落但仍维持相对较高位置。更能反应经济当下运行效果的工业增加值同比指标 2018年 6 月份以来持续下降，11 月已经下降至 5.4%，已创历史新低。图26：M2同比增速及新增贷款均处于下行通道图 27：本轮周期和2011-2012年工业增加值的比较1835,0001630,000141225,0001020,000815,000610,000425,00011/1212/411/1212/412/812/1213/413/813/1214/414/814/1215/415/815/1216/416/816/1217/417/817/1

41、218/418/8M2:同比%金融机构:新增人民币贷款:当月值/右资料来源：wind ，浙商证券研究所资料来源：wind ，浙商证券研究所预期刺激内需的相关政策出台。中美贸易战背景下出口受影响，内需对稳增长的重要性日益凸显。房地产， 汽车和家电，三大可选消费成为刺激消费的重心。从 2011-2012 年历史经验来看，货币政策放松背景下，房地产消费适度放松先行，汽车和家电的消费刺激政策紧跟出台2018 10 发居民消费潜力的若干意见中提及促进汽车消费升级。2）2019 1 月初，发改委副主任宁吉喆表示，今年将制定出台促进汽车、家电等热点产品消费的措施；今年还要实施第二批外商投资重大项目，包括新能

42、源汽车、新能源电池等。未来可能汽车出台的补贴政策方向：1）启动新一轮汽车下乡，促进农村汽车消费。2）启动新一轮购置税补贴政策。3）以旧换新或通过补贴促进黄标车/国三车辆淘汰，然后更换新车。1：汽车需求向上弹性更弱出台与 2012 年补贴力度相当的刺激政策概率最大。但即使出台，汽车需求向上弹性更弱于 2012 年。假设 20192012 3000 1.6L 及以下且燃油经济性佳的车15%左右。3）2019 6 月份左右。经预测，预计 2019 年狭义乘用车产量同比下滑 .4%08 年改善了 06（弱于 02 年的 .16.508 年下降了 2.5（弱于 212 年的-1%；零售同比下滑 .7，幅

43、度相比 08 年改善了 .%（弱于 212 年的 54。表 5：2019 年和 2012 年汽车需求向上弹性比较狭义乘用车201120122012-201120182019E2019-2018产量8.1%11.3%3.1%-5.0%-4.4%0.6%批发8.7%7.6%-1.1%-4.0%-6.5%-2.5%零售6.1%11.5%5.4%-5.8%-2.7%3.1%资料来源：乘联会，浙商证券研究所再次出台 1.6L 及以下排量乘用车购置税减半政策，我们认为是小概率事件。原因：1）财政补贴压力太大。假设 HYPERLINK / 1.6L105%50001.6L HYPERLINK / 比约68（

44、采用007217年历史平均50 80 刺激效果预计很有限。2016-2017 2015 10 月份出台购置税补贴政策为例，201618.6%2017 2%。3）新能源汽车依然需要补贴。2012 年最终出台的补贴政策方向看，政府是优先新能源汽车，其次是节能车（对燃油经济性非常看重。2019 年而言，新能源2130万辆，也需要 260 亿元的补贴金额。完全不出台针对传统燃油车直接性的补贴政策，我们认为概率相对较小。原因：1）2012 年，目前工业增加前期国务院和发改委相关发言，对刺激汽车消费在考虑范畴。2PB绝对值更低PB 2012 1 W乘用车018年1月9日B为1.30121 4 1.5 倍。

45、SW 2018 1 9 PB 1.82 倍，2012 1 4 2.2 倍。2018 1 9 日PB1.28 141.5201819PB0.72 倍，2012141.2长城汽车2018 年 1 月 9 日 PB 为 1.1 倍，2012 年 1 月 4 日 2.3 倍。7.006.005.004.003.002.001.000.00图28：目前乘用车及零部件板块PB均低于2012年1月图 29：目前上汽/长安/长城PB均低于2012年17.006.005.004.003.002.001.000.008.007.006.005.004.003.002.001.000.00SW乘用车指数PBSW汽车

46、7.006.005.004.003.002.001.000.00长安汽车PB长城汽车PB上汽集团PB HYPERLINK / HYPERLINK / 资料来源：wind，浙商证券研究所资料来源：wind，浙商证券研究所 2012 年业绩依然压力较大。主要公司业绩增速如下：上汽集团的归母净利润同比增速 全年同比增长 23.3%，2012Q1-Q4 同比增速逐季放缓，分别为：7%，3.2%，1.3%，-1.3%。长安汽车归母净利润最低点出现在 21Q3（亏损 14 亿元，2011Q4-2012Q42012Q3（1.9亿元同比下滑0.5%212Q1212Q4（非一线自主的代表的归母净利润同比增速最低点出现在21Q（同比下滑7.5%，202Q1 依然同比下滑0%，012Q2 才开始进入同比正增长。而这一轮乘2018Q3 2019Q2（2019Q4可能性均存在。图 30：上汽集团 2012 年季报业绩持续下行图 31：长安和长城 2012 年报表业绩逐步好转2011全年2011全年2012Q12012Q22012Q32012Q420.0%15.0%10.0%20.02011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q415.02011Q1 2011Q2 2011Q3 20