2022年深信服成长历程及归因优势分析

1、2022年深信服成长历程及归因优势分析1. 深信服：不断拓展新爆品的 ICT 平台类厂商深信服于 2000 年正式成立，2008 年获得首批“国家级高新技术企业”称号，2018 年 公司于深交所创业板上市。其主营业务为向企业级用户提供信息安全、云计算、企业级 无线相关的产品和解决方案。从其发展阶段来看，从早期主要发展网络安全产品，到后续依托桌面云大力发展云业务， 当前阶段，公司进一步明确 XaaS（一切皆服务）优先的战略目标。深信服主要业务内容丰富，是企业级网络安全、云计算及 IT 基础架构和基础网络与物 联网的产品和服务提供商，公司从过往围绕解决企业级用户 IT 问题逐步向承载各行业 用户数

2、字化转型过程中基石业务发展。公司股权结构稳定。截至 2022 年 3 月 17 日公开数据，公司三位创始人兼实际控制人 何朝曦、熊武、冯毅合计持有公司 45.94%的股份。其中，何朝曦持有公司 20.27%的 股份，熊武持有公司 17.56%的股份，冯毅持有公司 8.11%的股份，公司整体股权结构稳定，实控人股权占比较高。其中股东 Diamond Bright International Limited 已经减持 剩下约 2.6%股权，对公司影响逐步减小。公司过往营收和净利润稳定增长。2016-2021 年，公司营业收入从 17.5 亿元增长到 67.62 亿元（取 2021 年度业绩预告中位

3、数），复合增长率 31.04%。归母净利润从 2016 年 2.58 亿元增长到 2020 年 8.09 亿元，复合增长率 33.07%，2021 年受疫情影响和公 司云战略重点投入影响归母净利润下滑至 2.75 亿元（取 2021 年度业绩预告中位数）。 从收入维度来看，尽管受到近两年的疫情影响，公司整体依然保持稳健的增长。安全和云计算是公司两大核心业务。根据公司 2020 年年报，安全业务营收占比 61%， 云计算业务占 29%，是两大核心业务。公司 20162020 年安全业务毛利率均高于 80%， 云计算业务毛利率约为 52%左右。安全业务是公司利润贡献的主要来源，2016-2020

4、年 贡献整体 70%以上的毛利。公司高度重视研发和销售。从费用投入来看，公司重视销售和研发，20162020 年销售 费用占营收比虽然随着收入规模增长而有所下降，但依然在 33%以上。2018 年以来公 司研发费用占营收比一直在 24%以上，且呈现提升趋势，在公司营收增长背景下研发费 用占比提升，说明公司研发费用投入增速显著高于营收增速，主要因公司近年来是新产 品和新战略投入期，对研发的投入为公司新战略和新业务线打下基础。从成长结构来看，公司云计算业务作为新兴成长性业务，一方面基数相对更小，另一方 面行业增速相比于网络安全业务增速更快，同时公司战略重心不断向该方向上加码，因 此相对增速快于网络

5、安全业务。2. 深信服何以成长：产品化能力+全渠道战略单点突破，聚沙成塔以单品打天下，逐渐形成产品矩阵和业务矩阵。公司业务发展过程中从网络边界安全厂 商向全栈安全厂商进化。早期公司安全业务以 VPN、上网行为管理、下一代防火墙等产 品为主，产品线基本集中在网络边界安全单一赛道上。从 2013 年开始公司推出桌面云， 切入云计算领域，至 2017 年公司安全产品线实现了跨赛道的横向扩张，并取得明显成 效；2019 年开始公司安全业务订单及收入增长开始提速，安全服务也实现了快速增长。 从跨赛道维度看，云计算业务 2017 年以后具备一定体量并以高于公司整体增速的趋势 成长，逐渐成长为公司重要的第二

6、支柱业务，最终整体形成三大业务矩阵。战略进阶，云化转型安全即服务（SECaaS）是全球安全市场的重要产业趋势：1）从应用来看， SECaaS 的应用领域已经从早期的云抗 D、云漏扫、云 WAF 等向终 端安全、入侵检测、身份与访问管理、 SIEM 等产品应用领域不断延伸；2）从厂商来看，包括 Okta、 Zscaler、 Crowdstrike 等完全基于云端的 SECaaS 厂商 在方案上已经显示出了相比传统本地部署方案的优势，比如营收增速更高、成长性更好， 同时主要厂商包括 Fortinet、 Palo alto 等公司当前订阅服务收入也达到一定比例，且仍 呈现不断提升的趋势。对应到国内市

7、场，云安全（安全及服务）同样是重要趋势：（1）工信部引导安全产业向安全运营服务转型根据工信部关于促进网络安全产业发展的指导意见精神，“基于云模式的网络安全公 共服务平台提供远程安全服务”、“一体化运营外包服务”将是安全服务重点发展方向。 工信部倡导“安全即服务”的理念，鼓励网络安全企业由提供安全产品向提供安全服务 和解决方案转变；大力发展基于云模式的网络安全公共服务平台，提供远程实时在线的 漏洞发现、网站防护、抗拒绝服务攻击、域名安全等服务；鼓励基础电信企业和云服务 提供商发挥网络资源优势，面向客户提供网络安全监测预警、攻击防护、应急保障等增 值服务。鼓励发展面向智慧城市建设、电子政务等领域的

8、网络安全一体化运营外包服务。 探索开展网络安全保险服务。（2）客户解决痛点的需求从产品开始转向服务对于国内大部分企业，随着 IT 系统越来越复杂，单独设备难以有效解决问题，传统网络 安全建设方式问题越来越凸显：建设成本高、交付周期长、专人维护成本高，每 3-5 年 安全设备就需要升级换代；其中大多数产品即使购买了也并未得到有效地使用。在国内 多数企业内部 IT 组织中，安全人才极度匮乏且培养成本较高，导致安全事件不处理或 者处理不及时，因此企业客户对于低成本、易获取、云化的安全运营服务模式具有普遍 的需求。在云安全层面，在云计算产业快速发展的大背景下，我国众多厂商将积极推动云工作负 载保护平台

9、在容器安全、微隔离、态势感知等能力拓展，构建纵深防御体系应对云安全 威胁，为客户提供全方位的云安全服务，提升安全系数。深信服战略升级引领国内安全市场。从公司成长来看，早期以网络安全产品为主，后续 “安全”+“云”双引擎发展，2021 年开始公司提出 XaaS（英文“X-as-a-Service”的 简称，即一切皆服务）优先，战略已经全面升级，虽然国内其他网安公司也积极拥抱云 技术，但各家公司战略重视程度有所不同，其中深信服云化战略业内领先。从前瞻性投 入和战略升级角度上，有望借机把握住先发卡位优势。产品化+渠道保驾护航，相辅相成公司产品化能力强是在市场竞争中胜出核心优势之一。公司成立后保持每两

10、年左右发布 一款核心产品，平均 3-4 年进入行业份额前列。产品受到市场的广泛认可。依据公司 2020 年年报，2008 年起，公司 VPN 已经连续 13 年蝉联国内份额第一；全网行为管理 产品，公司自 2009 年起连续 12 年占据安全内容管理市场份额第一；下一代防火墙推 出 5 年后，在 2016 年至 2020 年连续 5 年统一威胁管理类别中的国内市场占有率第二； 应用交付产品 2014 年至 2020 年前三季度国内市场占有率持续保持第二，2020 年第四 季度升至市场第一；此外，2020 年公司全网行为管理、VPN、下一代防火墙、广域网优 化、应用交付等 5 款网络安全核心产品

11、入围 Gartner 国际魔力象限。业内独具特色的渠道体系。公司销售实行渠道经销为主、直销为辅的销售模式。公司采 取以渠道经销为主的销售模式主要是因为公司产品的目标用户群分散、用户的地域及行 业分布广，在渠道经销模式下公司借助渠道合作伙伴的营销网络，可实现在不同行业和 地区的用户覆盖以及快速的产品导入，提升公司产品的市场占有率。此外，公司以直销 模式为补充，满足重点行业客户的需求。深信服坚持保护渠道利益，直销不能参与渠道 分成。从行业维度看，友商也看到该销售体系的优势，开始逐步加大渠道建设力度，同时深信 服也在加大直销或者大客户服务能力，行业内销售体系各具特色但又相互学习借鉴。参考公司招股说明

12、书，截至 2017 年 12 月 31 日（后续未公开披露相关渠道信息），公 司与国内数千余家渠道代理商建立了合作关系，分布于全国 32 个省（直辖市/自治区）， 同时在香港、马来西亚、印尼、新加坡等国家和地区设立了子公司，形成了覆盖全国市 场及部分海外市场的营销网络。3. 深层归因：制度+基因+人才共筑深信服成长基石卓越制度保障深信服重视研发，以用户需求为导向，支撑产品力公司研发投入位居 A 股网安行业主要公司第一名，产品设计以客户需求为导向，注重各 业务板块之间的协同效应。2020 年，深信服以 15.09 亿元研发支出位居同业前列。纵 观公司产品推出节奏，主要通过客户、合作伙伴、第三方研

13、究咨询机构等多种途径集中 收集市场产品需求信息，进行市场和趋势分析，最终产品兼顾用户需求和技术前瞻。公司研发费用率一直保持在 20%以上，20182020 年分别约为 24%、25%和 28%。一 方面公司在高收入规模下依然保持高研发投入比例，另一方面公司 2018-2020 年研发 支出占营收比例呈持续提升趋势，彰显了公司对于研发的充分重视。深信服高度产品化特点。以 A 股网络安全公司对比来看，深信服安全产品的核心是自主 研发的安全软件产品，硬件载体主要为工控机等一般硬件设备，材料成本占比相对较低， 且公司基本不从事系统集成业务，交付给客户的是单一产品，属于被集成的对象，因此 公司的安全业务

14、体现出自主研发的软件产品特征，具有较高的毛利率。同时结合公司的 销售特点，渠道销售为主，也在一定程度上要求公司产品化程度高，通用性强，才方便 渠道推广。深信服坚持全行业覆盖的渠道策略。深信服坚持和经销商利益共享、共同发展、合作共 赢的经营理念，建立多层次、多类型经销商和合作伙伴的合作通路，优化合作规则、资 源支持等合作政策，持续帮助各类合作伙伴取得业务成功，截至 2021 年半年度，和公 司达成深度合作关系的代理商超过千家。从公司经营理念来看，公司坚决地贯彻渠道化 战略，也是新品得以快速推向市场并获得认可的重要支撑。奋斗文化基因公司具备奋斗文化基因。我们认为，大部分情况下，一家公司的核心团队的

15、基因和风格 在一定程度上深深的影响着公司整体文化基因，具体到深信服，公司主要创始人华为出 身，具备华为奋斗文化基因。从公司披露的年报和季度报告中对于文化和价值观的描述 来安，“客户导向、持续创新、奋斗进取”排在前列，彰显公司对于以上方向的重视。高素质的人才团队人才是 IT 行业最核心竞争力，深信服高投入招高素质人才。近两年，公司的股权激励政 策主要授予限制性股票和股票增值权，限制性股票的授予对象主要是核心技术（业务） 人员，股票增值权授予对象主要为公司外籍员工中的核心人才。公司实施股权激励计划 有利于进一步完善公司治理结构，健全公司激励机制，增强公司核心技术（业务）人员 对实现公司持续、健康发

16、展的责任感、使命感，有利于公司的持续发展。股权激励计划 不仅是留住核心研发和管理人员的方式，更是公司吸引人才之策。同时，从公司近来年 人均薪酬来看，也是位居行业可比公司前列。高人效是推动公司稳态投入下可持续增长的基础。近年来公司人均创收及人均毛利高于 同行业主要可比公司，高人均毛利平衡员工与股东利益。4. 空间广阔：全球及中国市场，ICT 赛道具备广阔成长空间 全球及中国网络安全持续增长网络安全是公司重要的支柱型业务。根据 IDC 于 2022 年 3 月发布的2022 年 V1 全球网络安全支出指南， 2021 年全球 网络安全相关硬件、软件、服务投资规模有望达到 1,519.5 亿美元，预

17、计在 2025 年增 至 2,233.4 亿美元，2021-2025 五年复合增长率（CAGR）将达 10.4%。中国网络安全市场近五年在数字化转型、国家政策法规、市场需求等多方因素的推动下 也实现了快速增长。2021 年中国网络安全相关支出有望达到 102.6 亿美元。预计到 2025 年，中国网络安全支出规模将达 214.6 亿美元。在 2021-2025 的五年预测期内，中国网 络安全相关支出将以 20.5%的年复合增长率增长，增速位列全球第一。相比于 2021 年 的预测，此次未来 5 年复合增长率高于去年同期预测数据，行业呈现提速趋势。拓展至 ICT 基础市场空间更广公司业务从早期网

18、络安全逐步拓展至包含了云计算在内的整个 ICT 基础市场。全球云计算市场空间广阔。2020 年 IAAS、PAAS 和 SAAS 为代表的全球公有云市场规 模达到 2253 亿美金，增速 19.6%。2020 年，深信服云计算业务实现收入 15.91 亿元， 营收占比 29%。2015-2020 年 CAGR 为 85.77%。我国云计算市场快速发展。2020 年，受疫情影响全球经济大幅萎缩，全球云计算市场 增速放缓的情况下。我国云计算整体市场规模达 2091 亿元，增速 56.6%。其中，公有 云市场规模达 1277 亿元，同比增长 85.2%；私有云市场规模达 814 亿元，同比增长 26.1%。5. 短期波动不改中长期成长参考深信服公告其 2021 年业绩预告，报告期内，公司实现营收 67.1 亿68.2 亿元，同 比增长 22.87%24.87%，中位数为 67.6 亿元，同比增长 23.87%；实现归母净利润 2.41 亿3.09 亿元，同比下降 61.82% 70.22%，中位数为 2.75 亿元，同比下降 66.02%。以中位数估算，公司 2021 年 Q4 实现营收 23.84 亿元，同比增长 7.68%，实现归母净 利润 4.08 亿元，同比下降 45%。公司营收增速中位数同比增长 23.87%，2021 年 Q4 营收同比增长 7.68%，相比与过