纺织服装行业小米模式6：动力未来生态鲶鱼

1、目录 HYPERLINK l _bookmark0 简介：快速成长的插线板领军企业6 HYPERLINK l _bookmark1 股权结构稳定，实控人行业经验丰富6 HYPERLINK l _bookmark7 发展历程：动力有限+青米科技+突破电气=动力未来8 HYPERLINK l _bookmark9 经营业绩：业绩持续维持高成长9 HYPERLINK l _bookmark28 公司：小米生态赋能，公司产品力领先14 HYPERLINK l _bookmark29 产品：性价比高、研发突出14 HYPERLINK l _bookmark39 供应链：生产端委托加工为主，渠道端对小米依

2、赖逐步降低19 HYPERLINK l _bookmark41 小米 IOT 生态圈：全面开放快速扩张，惠及全部生态链产品20 HYPERLINK l _bookmark54 行业：“蚂蚁市场”特征明显，公司产品力、运营领先25 HYPERLINK l _bookmark55 行业概况：百亿市场稳增长，集中度有望提升25 HYPERLINK l _bookmark64 公牛市场份额居首，动力未来增长强劲27 HYPERLINK l _bookmark70 同业比较：公牛规模居首，动力未来潜力巨大29 HYPERLINK l _bookmark71 量：公牛领先，动力未来增长快29 HYPERL

3、INK l _bookmark83 质：动力未来产品性价比高，公牛目前渠道优势明显32 HYPERLINK l _bookmark88 投资建议34 HYPERLINK l _bookmark89 风险提示34图表目录 HYPERLINK l _bookmark2 图表 1：公司股权结构6 HYPERLINK l _bookmark3 图表 2：动力未来管理层持股情况7 HYPERLINK l _bookmark4 图表 3：动力未来持股 5%以上机构持股情况7 HYPERLINK l _bookmark5 图表 4：动力未来高管简介7 HYPERLINK l _bookmark6 图表 5：

4、动力未来及青米科技历次融资情况8 HYPERLINK l _bookmark8 图表 6：公司发展三阶段9 HYPERLINK l _bookmark10 图表 7：2015-2018H1 公司历史营收及增速9 HYPERLINK l _bookmark11 图表 8：公司分产品销售占比10 HYPERLINK l _bookmark12 图表 9：2015-2018H1 小米渠道销售占比10 HYPERLINK l _bookmark13 图表 10：公司历史毛利率11 HYPERLINK l _bookmark14 图表 11：分业务毛利率（%）11 HYPERLINK l _bookma

5、rk15 图表 12：公司历史三费费率（%）11 HYPERLINK l _bookmark16 图表 13：公司历史研发投入11 HYPERLINK l _bookmark17 图表 14：净利润及增速12 HYPERLINK l _bookmark18 图表 15：公司历史净利率12 HYPERLINK l _bookmark19 图表 16：公司历史ROE 杜邦分解12 HYPERLINK l _bookmark20 图表 17：公司历史存货金额及增速13 HYPERLINK l _bookmark21 图表 18：公司历史存货周转天数13 HYPERLINK l _bookmark22

6、 图表 19：公司历史应收账款及增速13 HYPERLINK l _bookmark23 图表 20：公司历史应收账款周转天数13 HYPERLINK l _bookmark24 图表 21：公司历史资产负债率14 HYPERLINK l _bookmark25 图表 22：公司历史流动比率及速动比率14 HYPERLINK l _bookmark26 图表 23：公司历史现金流净额及增速14 HYPERLINK l _bookmark27 图表 24：公司历史净利润现金比率14 HYPERLINK l _bookmark30 图表 25：小米首款插线板产品形象15 HYPERLINK l _

7、bookmark31 图表 26：动力未来产品线及种类15 HYPERLINK l _bookmark32 图表 27：动力未来产品线示意图16 HYPERLINK l _bookmark33 图表 28：小米定制产品示意图16 HYPERLINK l _bookmark34 图表 29：“青米”品牌产品示意图17 HYPERLINK l _bookmark35 图表 30：具体产品技术优势18 HYPERLINK l _bookmark36 图表 31：研发投入、增速及其占营收比例19 HYPERLINK l _bookmark37 图表 32：技术人员人数、增速及其所占比例19 HYPER

8、LINK l _bookmark38 图表 33：公司现有核心技术19 HYPERLINK l _bookmark40 图表 34：动力未来产品销售渠道20 HYPERLINK l _bookmark42 图表 35：全球及中国市场IoT 硬件销售额21 HYPERLINK l _bookmark43 图表 36：全球及中国市场消费 IoT 终端数21 HYPERLINK l _bookmark44 图表 37：小米和竞争对手产品比较图21 HYPERLINK l _bookmark45 图表 38：小米 IoT 生态圈示意图22 HYPERLINK l _bookmark46 图表 39：小

9、米之家和线下分销商销售额22 HYPERLINK l _bookmark47 图表 40：小米线上销售平台 18 年双十一成果22 HYPERLINK l _bookmark48 图表 41：小米品牌旗舰店销售额历史排名23 HYPERLINK l _bookmark49 图表 42：小米集团新零售渠道图23 HYPERLINK l _bookmark50 图表 43：2017 年各渠道销售额占比图（%）23 HYPERLINK l _bookmark51 图表 44：小米 IoT 开发者平台示意图24 HYPERLINK l _bookmark52 图表 45：小米 IoT 两种接入方案24

10、 HYPERLINK l _bookmark53 图表 46：小米 IoT 四种合作价值24 HYPERLINK l _bookmark56 图表 47：插线板市场规模及其增速25 HYPERLINK l _bookmark57 图表 48：房地产销售面积及同比增速25 HYPERLINK l _bookmark58 图表 49：家电零售额及同比增速25 HYPERLINK l _bookmark59 图表 50：智能家电渗透率趋势25 HYPERLINK l _bookmark60 图表 51：插线板不同应用场景26 HYPERLINK l _bookmark61 图表 52：淘宝插线板购买

11、价格占比26 HYPERLINK l _bookmark62 图表 53：插线板售价与安全隐患概率26 HYPERLINK l _bookmark63 图表 54：新国标对插线板的要求27 HYPERLINK l _bookmark65 图表 55：插线板行业竞争格局图27 HYPERLINK l _bookmark66 图表 56：2019 年 1 月淘宝插线板销售数据28 HYPERLINK l _bookmark67 图表 57：2015-2017 年插线板业务营收对比28 HYPERLINK l _bookmark68 图表 58：公牛插线板产品29 HYPERLINK l _book

12、mark69 图表 59：飞利浦插线板产品29 HYPERLINK l _bookmark72 图表 60：插线板产品营收对比30 HYPERLINK l _bookmark73 图表 61：公司归母净利润对比30 HYPERLINK l _bookmark74 图表 62：插线板产品毛利率对比30 HYPERLINK l _bookmark75 图表 63：插线板产品净利率对比30 HYPERLINK l _bookmark76 图表 64：销售费用率对比31 HYPERLINK l _bookmark77 图表 65：ROE 对比31 HYPERLINK l _bookmark78 图表

13、66：销售净利率对比31 HYPERLINK l _bookmark79 图表 67：总资产周转率对比31 HYPERLINK l _bookmark80 图表 68：权益乘数对比31 HYPERLINK l _bookmark81 图表 69：存货周转天数对比32 HYPERLINK l _bookmark82 图表 70：应收账款周转天数对比32 HYPERLINK l _bookmark84 图表 71：公牛、飞利浦、动力未来插线板产品价格比较图32 HYPERLINK l _bookmark85 图表 72：研发费用对比33 HYPERLINK l _bookmark86 图表 73：

14、研发费用率对比33 HYPERLINK l _bookmark87 图表 74：公牛、飞利浦、动力未来渠道对比33自 2014 小米 IOT 业务成立以来迅速问鼎全球消费级 IOT 领域。小米生态链企业不仅“清一色”拥有自己所在领域全球最领先的研发技术，而且往往拥有行业领先的运营效率、领先的人才储备、持续高速的业绩成长，并极速跻身于行业前列。动力未来全资子公司青米科技推出的极致性价比小米插线板于 2015 年 3 月上市后销售火爆，当年插线板产品销售额为公牛的 4.0%，飞利浦的 1.4 倍，2017 年为公牛的5.6%，飞利浦的 1.8 倍，市占率跃居行业第二，仅次于龙头公牛，公司业绩维持较

15、高成长。我们认为，短期看，小米生态链为公司提供了优质的流量入口、成功方法论，因性价比具备较明显优势，仍望在一定时间内维持高成长 ；长期看，一方面，公司产品逐步多元化、自有渠道尤其是线下渠道逐步搭建的情况下，行业天花板望逐步打开，另一方面，插线板提升通信功能后其家电的控制属性将置其于智能家居物联网入口位置，潜力较大。简介：快速成长的插线板领军企业股权结构稳定，实控人行业经验丰富实控人持股达 41.68%，股权结构稳定。董事长林海音直接持有公司股份 1.55%，副总经理都红直接持有股份 0.29%，此外，林海音、都红夫妇通过拓普高新、新越成长、鼎新成长间接持有公司股份39.84%，实际控制动力未来

16、 41.68%的表决权，为公司实际控制人及一致行动人。管理人员直接持股合计 6.97%，小米通过金星投资和苏州顺为间接持股 28.27%。图表1： 公司股权结构资料来源：公司公告，图表2： 动力未来管理层持股情况姓名持股数量（万股）持股比例投票权比例林海音42.271.55%37.22%都红7.000.29%4.46%林海峰139.915.13%10.82%孙燕昌0.000.00%0.00%合计190.186.97%52.50%资料来源：公司公告，图表3： 动力未来持股 5%以上机构持股情况名称类别持股数量（万股）持股比例投票权比例拓普高新其他965.4035.41%35.41%金星投资小米系

17、440.4516.15%16.15%苏州顺为小米系330.4512.12%12.12%北京创米其他172.416.32%6.32%合计-1908.7170.00%70.00%资料来源：公司公告，管理层名企经验丰富。公司管理层均出身突破电气，突破电气是知名插线板制造商，航天插座定点生产企业。董事长林海音 1995 年起任突破电气监事，2005 年起任突破电气副总经理；总经理林海峰软件工程师出身，2006 年起任突破电气副总经理； 副总经理都红1996-2011 年历任突破电气企划部经理、总监；高管均有丰富的行业经验。图表4： 动力未来高管简介姓名任职履历林海音董事长1968 年出生， 1990-

18、1995 年任福州洪山 851 厂北京经营部经理；1995-2015 年任突破电气监事；2005-2015年，任北京突破雪花电器董事长、北京司坎拓普国际电气董事；2008 年至今，任北京市富汇创业投资管理公司副董事长；2011 年至今，任高新成长董事长、经理； 2012 年至今，任拓普高新执行事务合伙人； 2012 年至今，任新越成长执行事务合伙人；2012 年至今，任鼎新成长执行事务合伙人。2015 年至今，任动力未来董事长。都红副总经理、财务总监1970 年出生，工商管理硕士。1992-1996 年，任北京市百花集团副总经理;1996-2011 年，历任突破电气企划部经理，企划总监，常务副

19、总等职务;2012 年起，任北京瑞和家家科技执行董事;2014 年起，历任青米科技企划总监，监事。2015 年 11 月起，担任动力未来董事。林海峰总经理1972 年出生，工商管理硕士。1999-2000 年，任芬兰赫尔辛基 Deltagon Group LTD 软件工程师；2000-2003年，任芬兰赫尔辛基 Valimo Wireless Company 软件工程师；2004-2013 年，任北京突破电气副总经理、项目负责人；2014 年至今，任青米科技执行董事、总经理；2015 年至今，任北京创米执行董事、总经理。2004-2015 年，任动力有限及动力未来副总经理；2015 年至今，任

20、动力未来董事、总经理。孙燕昌副总经理中欧国际商学院工商管理硕士;高级工程师。1983-1995 年任北京百花集团总经理;1995-1996 年任北京市第二轻工业总公司总经理助理兼任北京轻联皮革集团董事长;1996-2001 年任北京二轻公司副总经理； 2001-2010 年任北京隆达轻工总经理;2009-2014 年任北京京东方显示技术外部董事;2010-2015 年任北京一轻外部董事；2017 年 4 月至今,任动力未来副总经理。资料来源：公司公告，融资能力持续提升。公司自 2010 年起不断通过增资入股的方式募集资金，扩大生产规模；子公司青米科技自 2014 年成立后先后完成 A、B 轮融

21、资；2016 年 8 月 16 日，动力未来挂牌新三板，募集资金 2109.2 万元，2017 年 4 月公司完成上市后第一次增发股票，募集资金 2842.8 万元。图表5： 动力未来及青米科技历次融资情况融资主体日期轮次金额（元）投资方2010.03.21增资-金星基金、瑞雅资本投资2014.12.01天使轮-尚势资本2015.10.27A 轮数千万顺为资本、小米科技、高新成长创投金星投资、苏州顺为、新越成长、雅瑞佰昌、尚势成长、三友资2015.12.22增资5000 万动力未来本、高榕成长以及鼎新成长2016.02.01B 轮数千万高榕资本2016.08.16挂牌新三板2109.2 万-拓

22、普高新、赵福君、金星投资、三友资本、雅瑞佰昌、尚势成长、2017.04.20增发股票2842.8 万高榕成长2014.05增资1900 万拓普高新、金星投资2015.03.31A 轮1000 万小米科技、顺为资本青米科技2016.02.01B 轮1000 万高榕资本2016.08.16新三板-资料来源：天眼查，投资界，公司公告，发展历程：动力有限+青米科技+突破电气=动力未来公司先后由动力有限换股重组青米科技、全资收购突破电气发展而来。动力有限：2002 年由林海青（与林海音为兄弟关系）成立， 后经转让股份，林海音持股比例达 96.5%，成为公司实控人；公司主要从事软件开发与销售和图书出版业务

23、；青米科技：2014 年 2 月由突破电气与小米合作，林海峰 100%出资成立，后小米系陆续入股， 从事智能家居硬件相关业务，主要生产智能化充电板。突破电气： 1995 年成立，实控人为林海青；主要生产末端电源插线板，为航天插线板定点生产企业。公司发展大致可分为三个阶段：业务调整阶段（2002-2014 年）：公司前身为动力有限。2002-2008年动力有限主营业务为软件开发与销售和图书出版，收入主要来自于销售货币防伪系统软件及 MarcTrax System 软件，2008 年后受金融危机及互联网的影响，公司业务停止，2008-2014 年无系统经营业务。成长起步阶段（2014-2015 年

24、）：合作小米生产智能插线板。2014年2 月林海峰全资创立青米科技，2014 年小米通过金星投资入股35%， 2015 年金星投资转让部分股权给小米系的苏州顺为，完成后各自占股青米科技 17.5%；2015 年 4 月，青米科技发布小米插线板，销售火爆； 同年 10 月，青米科技股东将其持有的 100%青米科技股份转换成对动力有限增资共 1621.8 万元，青米原股东获得动力有限部分股份，动力有限获得青米科技 100%股权，青米科技成为动力有限全资子公司。快速发展阶段（2016 -至今）：开始发展自有品牌。2016 年，公司创建自有品牌“青米”，2016 年 8 月，公司挂牌新三板，2017

25、年 5月以 405 万元全资收购突破电气，扩大产品 SKU 且承接了突破原有的销售渠道，逐步降低对小米的依赖。开始销售自有品牌，业务进入快速发展期。图表6： 公司发展三阶段资料来源：动力未来官网，青米科技官网，突破官网，经营业绩：业绩持续维持高成长营收维持较快增长。2015-2018H1 分别实现营收 1.25、1.40、2.64、1.32 亿元，2016-2018H1 同比增速分别为 11.83%、88.32%、35.49%。2015 年起公司营收主要来自产品小米插线板及数据线的销售，2016-2018H1 因来自小米渠道的销售额持续增加，营收实现快速增长， 其中，2017 年叠加 5 月全

26、资收购突破电气带来并表收入 3978 万元， 营收大幅增长 88.32%。 图表7： 2015-2018H1 公司历史营收及增速营业收入（亿元）同比增速（%）3.0100%2.6490%2.580%2.070%60%1.51.251.401.3250%40%1.030%0.520%10%0.00%2015201620172018H1资料来源：wind，分产品看：插线板销售占比高。2017 年插线板、充电器、USB 收入占比分别为 85.6%、11.8%、1.9%，公司整体营收增长主要来自插线板销量的增长。其中，2016 年插线板产品营收增长为负，但因充电器、USB 等产品快速增长，整体营收仍小

27、幅增长，2017 年因插线板产品销售额大幅增加，带动公司整体营收增长。分渠道看：小米渠道仍为主要渠道，收入贡献逐年降低。2015-2017 年，公司来自小米渠道的收入占比分别为99.99%、85.12% 和 77.90%，呈逐年下降趋势；2016 年来自小米渠道的营收同比下降5.55%，但因公司发展自有品牌，其他渠道收入带动营收小幅增长；2017 年因来自小米渠道的营收增长 73.71%，整体营收大幅增长。 图表8： 公司分产品销售占比 图表9： 2015-2018H1 小米渠道销售占比100%95%90%85%80%0.2%1.4%1.9%12.1%11.8%99.8%86.4%85.6%插

28、线板充电器USB2.52.01.51.00.5小米渠道销售金额（亿元）小米渠道销售金额增速（%） 销售占比（%）100.0%2.185.1%77.9%73.7%1.31.2-5.6%120%100%80%60%40%20%0%75%2015201620170.0201520162017-20%研资料来源：wind，资料来源：wind，盈利能力：公司毛利率处于行业中下水平，三费控制良好毛利率维持较低水平，未来有望提升。2015-2018H1 毛利率分别为 19.76%、16.71%、21.78%、17.92%。其中 2017 年因产品升级提价， 毛利率提升 5.07pct，2018H1 因部分产

29、品降价，毛利率下降 3.86pct， 未来因产品提价预期以及规模扩大降低生产成本，毛利率有望提升。公司毛利率低于行业平均。主要原因：产品定价较低：为符合小米高性价比理念以及迅速扩大市场份额，公司产品定价较传统厂商偏低；利润分成协议：小米定制类产品占比高，而公司与小米科技签订了业务合作分成协议，约定“小米定制产品销售的一部分毛利转移给小米科技，作为公司加入其生态链，使用其商标、商城进行销售的利益补偿，销售价格不高于约定的成本价格，在插线板最终对外销售后，扣除相关成本费用后的毛利，按照 50%：50%的比例分成”。销售费用率、管理费用率均有上升，财务费用率较低销售费用率整体较低。2015-2018

30、H1 销售费用率分别为0.20%、0.33%、1.94%、3.09%。因小米负责品牌渠道及宣传，公司销售费率较低。其中，2016 年销售费用增长 81.43%，2017 年增长1019.46%，主要因公司开拓销售渠道，增加销售人员，加大宣传力度。管理费用率小幅提升。2015-2018H1 管理费用率分别为7.91%、8.46%、8.13%、9.64%，因研发支出与员工工资大幅增加，管理费用率呈逐年上升趋势。财务费用率接近零。公司现金流情况良好，闲置资金用于定期存款可获得较多利息收入，且公司无短期、长期借款及带息债务， 因此利息收入高于其他财务开支，2015-20178H1 财务费用率维持在 0

31、左右。研发费用率维持较高水平。2015-2018H1 研发费用率分别为3.76%、5.94%、4.67%、5.20%，研发费用增速分别为 99.53%、76.85%、%、57.73%，维持较快增长。 图表10： 公司历史毛利率 图表11： 分业务毛利率（%）24%60% 插线板充电器USB 其他主营业务22%49.9%37.4%30.8%23.4%19.7%16.8%13.0%11.9%9.2%50%20%18%16%14%12%40%30%20%10%10%销售毛利率（%）21.8%19.8%17.9%16.7%2015201620172018H10%201520162017资料来源：win

32、d，资料来源：wind， 图表12： 公司历史三费费率（%） 图表13： 公司历史研发投入12%10%8%6%4%2%0%0.140.120.10.080.060.040.02研发投入金额（亿元）同比增速（%） 研发投入金额/营业收入0.120.080.070.05120%100%80%60%40%20%-2%销售费用率（%） 财务费用率（%）管理费用率（%）9.6%8.5%7.9%8.1%1.9%3.1%-0.4%-0.3%0.0%-0.2%0.2%0.3%2015201620172018H100%2015201620172018H1研究源资料来源：wind，资料来源：wind，净利润快速增

33、长，2018H1 有小幅下滑。2014-2018H1 公司归母净利润分别为-0.03、0.13、0.10、0.26、0.08 亿元，2015-2018H1 增速分别为 593.50%、-28.81%、175.38%、-20.56%。2014 年因公司尚处于研发测试阶段，仅有费用发生，净利润为负；2015 年开始销售小米插线板及 USB 数据线产生利润；2016 年营收仅小幅增长，叠加毛利率下降，净利润负增长；2017 年营收、毛利率均增加，净利润大幅提升； 2018H1 因整体毛利率下降、费用率提升，净利润同比小幅下滑。图表14： 净利润及增速净利润（亿元）同比增速（%）0.3700%0.26

34、0.25600%500%0.2400%0.150.130.10300%0.10.08200%0.05100%00%20142015201620172018H1-0.05-0.03-100%资料来源：wind，研净利率维持较低水平，未来有望提升。2015-2018H1 净利率分别为 10.75%、6.84%、10.00%、5.69%，公司毛利率较低的情况下， 因费用控制较好，净利率仍能维持在合理区间。ROE 波动较大，2018H1 下降明显。2015-2018H1 公司 ROE 分别为 25.57%、10.75%、22.40%、11.48%。2016 年因公司上市导致资产周转下降，增加短期借款提

35、升权益乘数，叠加净利率下行，ROE 下降明显，随后资产周转、净利率、权益乘数全线回归，ROE 反弹； 2018H1 因净利率显著下降带动 ROE 出现短期下降。名称2015201620172018H1ROE（%）25.57%10.75%22.40%11.48%净利率（%）10.75%6.84%10.00%5.69%总资产周转率1.911.011.271.16权益乘数1.241.551.761.66 图表15： 公司历史净利率图表16： 公司历史ROE 杜邦分解销售净利率（%）10.8%10.0%6.8%5.7%12%11%10%9%8%7%6%5%2015201620172018H1资料来源：

36、wind，资料来源：wind，效率：存货、应收账款周转天数增加。存货方面：周转能力相对较强，短期放缓。因主要销售渠道为小米渠道，而小米科技会根据市场判断向公司提供订单预测，再组织生产供货，故存货周转率处于行业较高水平。2015-2018H1 存货周转天数分别为 6.62、9.14、34.81、73.60 天，因公司不断加大安全库存，且 2017 年下半年并表突破电器，2017、2018H1 存货同比大幅增长，存货周转放缓。应收账款方面：质量较好，周转逐年放缓。2015-2018H1 公司应收账款周转天数分别为 24.59、40.94、56.05、75.53 天。公司应收账款主要为小米公司应收款

37、，因小米公司账期约 1-2 个月，账龄较短，且质量较高，故应收账款周转较快，随着公司经销商渠道增加， 叠加 2017 年并表突破电器，短期周转继续放缓。图表17： 公司历史存货金额及增速图表18： 公司历史存货周转天数存货金额（亿元）同比增速（%）0.6900%0.53800%0.5700%0.40.36600%500%0.3400%0.2300%200%0.10.04100%0.0200%2015201620172018H180存货周转天数7073.66050403034.820109.106.62015201620172018H1资料来源：wind，资料来源：wind，研图表19： 公司历

38、史应收账款及增速图表20： 公司历史应收账款周转天数应收账款（亿元）同比增速（%）0.7200%0.59180%0.60.52160%0.5140%0.4120%100%0.30.2380%0.260%0.0940%0.120%00%2015201620172018H180应收账款周转天数7075.5605056.14040.9302024.61002015201620172018H1资料来源：wind，资料来源：wind，流动性：资产负债率逐步下降，因备货等因素现金流短期趋紧。整体看，从资产负债率方面，公司并无借款，因备货等因素，存货快速增长，导致资产负债率 2016 年后出现持续下降。从现

39、金流方面，2015-2017 年流动比率、速动比率持续下行，同时因存货增加较多，一方面导致 2018H1 流动比率、速动比率分别提升 0.21pct、降低0.10pct，另一方面导致在公司 2018H1 增加投资现金流的情况下经营现金流为负，现金流短期进一步趋紧，2018H1 现金比率达 0.75。但同时考虑到下半年现金流整体好于上半年、公司 2014-2017 年度现金流净额均为正，我们预计公司 2018 全年现金流状况仍有望好转。从收益质量方面， 2014-2018H1 净利润现金比率（经营现金流量净额 / 净利润）分别为 1.05、1.70、2.13、0.81、-3.53，整体维持 1

40、以上， 2018H1 因备货因素短期波动，预计 2018 全年数据仍有望好转。图表21： 公司历史资产负债率图表22： 公司历史流动比率及速动比率资产负债率（%）45.7%41.2%36.4%23.2%18.7%流动比率速动比率5.34.25.24.22.52.22.31.92.12.050%645%540%435%30%325%220%115%10%20142015201620172018H1020142015201620172018H1资料来源：wind，资料来源：wind，图表23： 公司历史现金流净额及增速图表24： 公司历史净利润现金比率经营性现金流净额（亿元）投资性现金流净额（亿元

41、）0.50.20.20.20.20.10.00.00.0 201420150.00.02016 0.020172018H1-0.1-0.3-0.30.60.50.40.30.20.10-0.1-0.2-0.3-0.4筹资性现金流净额（亿元）经营性现金流/净利润2.11.71.10.820142015201620172018H1-3.53210-1-2-3-4研资料来源：wind，资料来源：wind，公司：小米生态赋能，公司产品力领先产品：性价比高、研发突出以“爆款”进入市场。小米插线板投入市场后，取得了良好的销售业绩。2015 年 3 月，青米科技推出首款带 USB 插口的智能插线板产品，首发

42、销量高达 24.7 万只，截至同年年底，小米插线板（包括三联插线板和五联插线板）的销售量约为 331.71 万只，销售额为 1.25 亿元，约为同年公牛插线板销售额的 3.99%，飞利浦销售额的 1.37 倍， 快速抢占约 2.5%的市场份额，仅次于公牛插线板。图表25： 小米首款插线板产品形象资料来源：小米官网，研核心产品：小米插线板为主，自主品牌快速发展。（1）小米品牌产品：主要为插线板，还包括 USB 与集成电路；（2）自有品牌产品：“突破”品牌：包括突破安推系列、睿智系列、走遍天下系列的转换器及插线板；“青米”品牌：包括青米插线板、USB 数据线、多口 USB 电源适配器、青米充电站、

43、Type-C 转接头等。 图表26： 动力未来产品线及种类资料来源：公司公告，图表27： 动力未来产品线示意图资料来源：动力未来官网，百度新闻，研图表28： 小米定制产品示意图资料来源：小米商城，图表29： “青米”品牌产品示意图资料来源：小米商城，研产品优势明显。（1）外观精美：按照家居饰品的要求及小米产品的设计理念设计外观，整体尺寸比同类产品小三分之一，插口均匀分布、LED 灯轻柔蓝光、白色主题凸显质感，工艺精致、线材柔韧，像一款精致的艺术品；（2）安全性高：通过铜带一体化技术解决飞线问题，零、火线电极插口设计有独立安全门，有过载保护功能，短路时及时断电，小米品牌背书，提供品质保证；（3）

44、标准高：用材优质，重新定制核心元器件，除了弹簧螺丝，都是自主开发，按照 0.1 毫米的误差进行调整；带 USB 接口，能够有效解决智能设备普及、充电器大量占据插孔的问题；（4）智能控制：通过 WIFI 模块和二维码模块，成为家庭智能电源控制的入口，实现对各种强弱电设备的集成控制；（5）性价比高：符合小米理念，注重性价比，同类产品价格约为公牛、飞利浦插线板的四分之三，各级消费群体都可接受。研图表30： 具体产品技术优势产品名称核心技术青米 3 口 USB 产品1、 USB 模块中次级主控芯片管理厂商开发首款 5V/3.1A 同步整流控制芯片及金属-氧化物半导体场效应管合并方案，使模块转化效率达

45、82以上，更加高效、节能；2、 USB 模块原边主控芯片在产品待机情况下采用间歇性模式工作，使产品待机功耗极低，可以达到 40mW 以内；3、 产品变压器使用特殊三明治绕制方式，将共模干扰降至极低，产品匹配性极佳，笔面共模干扰引起的产品干扰问题；4、 USB 模块整体 Layout 布局耦合方式优化，降低产品 EMC 干扰。5 口 USB 适配器产品1、 采用业内首创二级降压技术，使多口均能实现受电设备的快速充电；2、 采用数字电路技术，完成电源的数字化，进行自动识别设备的功能，并为多种设备自行供应合适的电流电压，并申请发明专利；3、 采用高磁通材料自行研究开模高功率密度变压器，使产品有效功率

46、密度提升 30，产品体积极小化；4、 联合芯片厂商开发准谐振技术，使产品开关损耗降至极低，产品可以小型化。智能插线板1、 自行开发 WI-FI 模组，并集成 RAM，在应用可拓展性提供空间；2、 电力计量算法进行更新，在计量上和国家计量基本保持同步无差异；3、 采用电容触控技术，在产品用户交互方面取得极佳体验，拓展性多元。平衡车电源适配器1、 使用电流电压同相位技术，提升产品能效，将电力有效提升，PF 提升至 0.98，使电源使用率提升 40；2、 使用二极体 Vz 技术，进行产品欠压保护，使产品在为电池充电更为安全，可保护电池，提升电池安全性；3、 将 PFC 以及 Flyback 电路合并

47、技术，使产品零部件减少 30，使电源功率密度提升；4、 将薄膜电容技术改进压合技术，用于抑制产品传导干扰；5、 Layout 布局采用增加 MLCC 技术，消除 Cps 不稳定导致的辐射干扰。资料来源：公司公告，研发:优势突出，投入持续增加。（1）研发费用占比高：研发费用同比增速超 50%，2015-2018H1 的研发支出占营收比例分别为 3.76%、5.94%、4.67%、5.20%，高于行业平均 3%；费用主要用于研发人员支出（2018H1 占研发费用比例为 69.5%），以及新产品研发开模带来的模具采购金额；（2）研发人员持续增加：2015-2018H1 的技术人员人数分别为 18 人

48、、29 人、40 人、49 人，同比增速分别为 61%、38%、42%，增长较快；（3）联合突破研发团队：青米科技成立之初从突破技术研发中心抽调了多名资深工程师负责小米插线板的研发，突破的研发团队有近 20 年的研发经验，是行业电器附件标委会、防雷技术标委会成员、新国标标准制定的参与者和制定者，多次获得中国工业创意红星奖；（4）研发成就：2015 年小米插线板获得日本 Gmark I Good Design Award，同年获得中国工业创意红星奖；（5）专利：截至 2016年 8 月，公司拥有 33 项专利，其中首款产品研发费用高达 1000 万元，并申请了 14 项专利，截至 2018 年

49、4 月中旬，研发部已开发数十款延长线插座和电源适配器产品，多款产品投入生产且销售情况良好。在研核心科技：发展电力载波技术，从电网切入抢占物联网入口。电力载波技术即将传统的通信信号通过转换器加载到电源线上，电源线通过 type-C 连接线向电子设备提供通信信号及电力。在电力线载波技术下，智能家居产品及电子通信类产品通过一条连接线即可完成研充电及通信两项功能，提高用户体验，同时电源的出口插线板变为家庭或局域网的信息出口，即物联网的入口。该过程中的主要产品包括电力线载波转换器及 type-C 接口插线板，下一步公司将利用 USB type-C 接口可同时实现通信信号、电源传输的特点，发展电力线载波技

50、术，预计此项技术将给公司带来可观的收入和利润。研发投入金额（亿元）同比增速（%）图表31： 研发投入、增速及其占营收比例图表32： 技术人员人数、增速及其所占比例研发投入金额/营业收入0.14120%0.120.12100%0.1080%0.080.080.0760%0.060.0540%0.040.0220%3.8%5.9%4.7%5.2%0.000%2015201620172018H1技术人员人数同比增速（%）6070%4960%504050%402940%3030%201820%1010%00%2015201620172018H1资料来源：wind，资料来源：wind，图表33： 公司现

51、有核心技术主要技术简介集成电路技术自行设计产品集成电路+美国公司联合技术开发集成电路芯片。集成电路技术包括芯片开发技术与电路设计技术，是物联网产业快速发展的重要技术。公司的集成电路板通过镂空隔离技术，杜绝漏电与短路风险，增强插线板安全性及可靠性；次级电源输出线路通过采用 PCB 墩锡技术增强充电输出，增强插线板充电效率；同时稳压及滤波电路的设计也增强并保障产品及被充电产品的安全性。通讯协议技术公司主导系统设计+与中国台湾公司对智能硬件产品中的通讯协议模块进行联合技术开发。通讯协议的高速、稳定直接影响智能家居产品的使用体验和使用效果，公司此技术稳定度经国家无线电技术委员会认证实验室测试认可，智能

52、插线板即使在较差的网络环境中也能实时向用户传送用电信息以及电器状态。智能软件平台公司配备专门软件开发人员及 UI（User Interface，用户界面）设计师，实现软件平台云端数据的手机、云端数据传送、数据智能分析等功能，并优化用户使用界面，使其简单化、人性化、搭建智能家居产品与用户沟通 APP 与网页。模拟芯片技术模拟芯片相对数字芯片具有功能专一、成本低等特点，公司与模拟芯片制造商讨论确定技术方案，使芯片具有计量准确、体积小巧、可计量多种参数特点，支撑智能插线板电费计量功能。铜带一体化技术此技术为目前电源类产品中最为安全的电气无缝连接方式之一，公司推出插线板全部应用此技术，包括小米插线板产

53、品、青米智能插线板等。公司使用铜带一体化技术具有导电性好、温升低、插拔力适中、耐久性好、导电面积大等特点。资料来源：公司公告，供应链：生产端委托加工为主，渠道端对小米依赖逐步降低生产：主攻研发，委托生产；灵活定产，周转高效。生产模式： 公司轻资产运营，主要负责插线板的研发，具体生产大部分是交给第三方进行，完成生产后将插线板销售给小米渠道；2017 年收购突破后， “突破”品牌产品主要为自主生产。目前，公司自产比例在 25%左右， 预计未来自产比例将保持相对稳定。定产方式：小米定制产品采用研以销定产的模式；自主品牌产品则是根据公司对市场需求规模的预测确定生产，以保证公司周转高效。渠道：小米渠道为

54、主，自有渠道为辅并快速增长。小米渠道： 2018H1 渠道占比超 70%，小米定制产品及小部分“青米”产品通过小米通讯和小米科技，再由小米自有渠道（包括 PC 端的小米商城、手机小米 APP、米家有品、京东/天猫小米旗舰店、线下店面小米之家等）销售；其他销售渠道：2018H1 渠道占比低于 30%，“青米”和“突破”品牌产品通过淘宝、天猫、京东、苏宁易购、微商等线上渠道，以及百安居、沃尔玛、国美、欧尚等线下渠道销售。图表34： 动力未来产品销售渠道资料来源：公司公告，小米 IOT 生态圈：全面开放快速扩张，惠及全部生态链产品全球 IoT 产业快速发展，市场空间广阔。IoT，即物联网是利用通信感

55、知技术关联物件的互联网，消费级 IoT 市场出售的产品包括 IoT 设备以及 IoT 驱动服务。消费级 IoT 硬件销售额：1）全球市场：根据艾瑞咨询数据，2017 年全球消费级 IoT 硬件销售额达到 4859 亿美元， 与 2015 年的 3063 亿美元相比年增长率达到 26%，发展迅速，预计2020年全球市场总份额可以达到 10689 亿美元，年复合增长率为 28.4%。2）中国市场：2017 年 IoT 硬件销售额为 1188 亿美元，与 2015 年相比年均增长率达到 28.9%，占全球总销售额 24.4%，得益于小米 IoT 生态圈的迅速扩张，中国市场销售额增速快于全球市场。消费

56、级 IoT 终端：2017 年达到 49 亿个，和 2015 年 30 亿个相比年复合增长率高达27.7%，预计 2022 年达 153 亿个，17 年到 22 年之间复合年增长率为25.4%。研 图表35： 全球及中国市场IoT 硬件销售额全球（亿美元）中国（亿美元） 全球增速（%） 中国增速（%） 图表36： 全球及中国市场消费 IoT 终端数1200050%1068910000851140%8000669230%60004859375320%400030631918232320001188155410%71589300%2015201620172018E2019E2020E1201011

57、008180646049394030302418201371002015201620172018E2019E2020E资料来源：小米招股书，资料来源：小米招股书，全球（亿台）中国（亿台）小米 IoT 产业跻身世界前列，竞争优势明显。小米通过提供多种IoT 设备以及可实现无缝链接的米家 app 成为全球领先的 IoT 平台。1） 市场份额：截至 2018 年末小米连接了超过 1.5 亿台设备，占全球消费级 IoT 硬件市场份额为 1.9%，为同行业第一，其次为亚马逊 1.2%和苹果 1.0%。2）平台产品：小米 IoT 平台提供的产品主要方向为智能家居和智能可穿戴设备，包括智能电视、路由器、穿戴

58、式设备、空气净化器、扫地机器人、智能相机、净水器等。3）高性价比：因其高效低成本的供应链形成低售价、高性价比的优点，且产品均由米家 app 控制，部分商品还内嵌了人工智能系统小爱同学，相比其他 IoT 产品供应商由于产品类型单薄形成的系统有明显竞争力。图表37： 小米和竞争对手产品比较图小米和竞争对手产品比较图小米产品小米电视小米 AI 音箱小米路由器米家电动滑板车小米手环价格（美元）138-149226-4615-10730823系统米家 app竞争对手产品Samsung UA SeriesSonos OneTP-Link DR SeriesINMOTIONApple Watch价格（美元）

59、446-333327913-230508249系统SamSung SmarthingsAmazon AlexaTP-Link Mobile AppINMOTIONMobileWatch OS 4小米产品米家空气净化器米家压力 IH 电饭煲米家扫地机器人小米净水器米家智能摄像机价格（美元）108-23162-154260230-30715-62系统米家 app竞争对手产品Honeywell KJ SeriesPanasonics SR seriesiRobot Roomba SeriesPhilips WP4170Ezviz Smart Camera价格（美元）325-833156-586741

60、-130446122-81系统JD SmartPanasonic SmartiRobotAli Smart CloudEzviz Cloud资料来源：小米招股书，小米 IoT 生态圈。1）生态圈层级：小米 IoT 生态圈包括小米及其生态链企业提供的 IoT 产品、米家 app 和通过小米 IoT 开发者平台接入的第三方品牌智能硬件产品，形成以智能手机为核心，智能设备和生活消费产品围绕的三个圈层。2）生态链企业数：截至 2018 年底小米已经投资了由超过 260 家公司组成的生态链。3）接入设备数：2018 年 9 月末小米 IoT 平台智能设备链接数量超 1.51 亿台，同比增长109.5%。