北大15点35-16与宏观经济无关的投资

1、与宏观经济无关的投资 基石资本 张维2016年1月北京与宏观经济无关的投资驱动中国经济继续前行的力量究竟是什么机构投资者的核心能力目 录关于宏观经济预测：准确度有多高？券商预测2014年GDP增速（%）预测2015年GDP增速（%）汇丰银行7.57.1中金公司7.47.3中信证券7.46.9摩根大通7.47.2光大证券7.47.2华泰证券7.47.0交银国际7.37.1海通证券7.37.0瑞银证券7.36.8花旗集团7.36.8实际增速7.4?即使准确度相对可靠，可是对实际投资决策有多大意义？券商和其他研究机构会随着时间推荐不断进行调整，更像是数字游戏！“经济学家预测了过去5次衰退中的15次”

2、凯恩斯3“911”事件（2001年）对美国经济造成的直接损失近600亿美元，还影响了人们的投资和消费信心，使美元相对主流货币贬值、股市下跌、石油等战略物资价格一度上涨，并从地域上波及欧洲及亚洲等主流金融市场，引起市场的连锁反应，从而导致美国和世界其他国家经济增长减缓；印度洋海啸（2004年）对南亚地区造成的直接损失超过130亿美元，斯里兰卡、泰国、印度和印度尼西亚等国家基础设施严重损毁，相关国家如泰国旅游业受到严重冲击，普吉岛酒店入住率从90%下降到10%；SARS（2003年）对中国乃至周边国家的旅游业损失巨大，据估计，2003年国内游客损失1.28亿人次，旅游业整体收入损失约1400亿元；

3、无法预测的偶然性事件：最难预测的是人的因素：经济学和自然科学最大的区别在于，在自然科学中我们不需要考虑人的存在，而在社会科学一个很重要的领域恰恰就是人；大多数经济学理论都把“人是理性的”作为基本假设，但实际上，社会经济生活中人们往往不是理性的；行为金融学很重要的贡献就是把心理学、社会科学和传统的金融学的研究领域和思路连接在一起。关于宏观：股市和宏观经济存在确定性的关系吗？从过去几年的统计数据看，股市涨跌与宏观经济没有必然联系；因此，依赖中短期宏观数据做出投资决策缺少事实和理论上的支撑；经济波动不足以解释股票市场波动注：上图奠定了罗伯特席勒在行为金融学领域的基础研究，即资本市场价格的变化要远远超

4、出资本市场基本面变化的趋势。金融市场更难预测过去两年券商对股票市场的预测与实际情况对比金融市场更难预测 2015年年初，股市延续2014年下半年以来的上升势头，各方分析师情绪高涨，为牛市摇旗呐喊。上半年，股市的确在各方力量的推动下涨势如虹，然而自6月中旬到8月底，A股遭遇史无前例的震荡，多数券商分析师被狠狠地打脸。谁又能想到，监管层去杠杆的措施对股市的冲击最终演变成了一场股灾。值得注意的是，一直为牛市摇旗呐喊的国泰君安在5月份仍然旗帜鲜明地建议股民，积极买入股票。传统行业的困境与新兴行业的崛起宏观经济即使预测准了也没意义！投资不是投资于宏观经济,是投资于行业；（长恨春归无觅处，不知转入此中来）

5、投资于新兴行业中的企业。（沉舟侧畔千帆过，病树前头万木春。）股票大势预测准了有意义吗？ 成功预测股票大势当然有意义，但是这距离成功投资还有很长的距离： 1、预测可能是对的，也可能是错的，这里面存在概率问题，会正负相抵； 2、即使大势预测正确，还需要去分析行业和企业，投资最终会落到企业上； 3、成功的投资要能够穿越周期，仅靠预测大势获得的只能是平均收益，只有基于对产业的分析和对企业的理解才能实现超额收益。传统产业正经历痛苦转型，新兴产业持续快速增长9数据来源：同花顺我国城镇居民人均教育文化娱乐支出随着我国居民收入水平的上升，人们对教育、文化、娱乐等的需求持续增加；我国城镇居民家庭人均每年教育文化

6、娱乐服务支出已从2000年的628元，增长至2014年的2142元，年复合增长率超过10%；根据社科院文化产业发展报告，按国际标准计算，我国人均GDP超过3000美元时（2009年已达3500美元），文化消费支出总量应该达到4万亿元以上，而2010年的实际统计数据仅1万亿元左右。传统产业增长 V.S. 新兴产业增长新兴产业在资本市场上的表现2004年，化工和机械设备行业总市值分别为5248亿元和1166亿元；2014年，化工和机械设备行业总市值分别为20243亿元和14921亿元；分别增长了2.9倍和11.8倍。2004年，医药生物和传媒行业总市值分别为1515亿元和568亿元；2014年，医

7、药生物和传媒行业总市值分别为18878亿元和9225亿元；分别增长了11.5倍和15.2倍。在宏观经济增速持续放缓、产业结构升级转型的大背景下，以医药生物和传媒等为代表的新兴产业，其净资产收益率高于传统产业。10新兴产业在资本市场上的表现（续）市盈率水平的高低，显示了市场投资者对企业或行业未来增长的预期；总体来看，新兴产业各行业市盈率水平明显高于传统产业及市场平均值。11平均值：15.8中国第三产业占比仍有较大提升空间从国际比较看，中国经济结构中，以消费为代表的第三产业占比不仅远低于发达经济体，即使在同等发展水平的金砖国家中，也是偏低的。12注： 1、数据来源OECD； 2、图中数据为按行业分

8、经济增加值，未剔除重复计算； 3、巴西为2011年数据，其它为2013年数据。我们已经不太关注宏观经济13相比经济学家们，我们同样看不懂宏观经济，也无法预测；宏观经济增速，即使预测对了，对我们投资而言也无任何帮助；无论GDP增速是7%，还是6%，甚至于5%，都不影响我们对投资的决策。我们早已摒弃了传统周期性行业如基建、房地产、有色金属以及化工等；我们青睐的是医疗健康、TMT、消费以及服务业等； 其实，你问任何一家投资机构都是这么回答你的！我们的投资决策，并不是投资宏观经济，也不是投资于一个行业，而是投资这个行业中的某一个企业，这个企业是与其产业竞争格局、与其公司治理、与其企业家精神有关；我们投

9、的是活生生的企业，而不是冷冰冰的宏观数据。与宏观经济无关的投资之巴西佐证 巴西经济陷入困境，而投资机会大量涌现巴西是世界上第七大经济体，经济实力居拉美地区首位。曾经作为金砖国家之一的巴西被认为是快速增长的新兴经济体中的先锋。19671974年，巴西经济创造了年平均增长10.1%的“巴西奇迹”。而现在，由于全球大宗商品价格下跌，中国经济放缓等原因，这个国家饱受经济衰退的折磨。巴西2亿人口，2015年GDP为1万7千亿美金，人均GDP 为8520美金。巴西当局预计，2015年巴西经济衰退3.5%，通胀率超 过10%，16年，巴西经济或仍将衰退2.31%，通胀率为 6.7%，基准利率将在14.13%

10、至14.25%之间。 国际巨头涌入巴西 收购兼并非常活跃经济的收缩和资产减值并没有影响巴西的交易市场，反而巴西的收购兼并非常活跃，即使GDP出现负值，国际上很多大的玩家也都在巴西进行收购。2010年5月，Apax收购拉丁美洲集成IT和BPO服务领军企业TIVIT约54.25%的股权。2013年美国投资公司General Atlantic收购巴西本土航空公司常旅客信息服务公司Smiles。2014年3月贝恩资本宣布收购巴西历史最久的健康服务及牙科保健公司Grupo Notre Dame Intermedica （GNDI），后者为巴西7000家企业、超过300万人提供服务。2014年4月，KKR

11、宣布收购巴西本土数据中心设计和解决方案 提供商Aceco TI。 Aceco TI曾为2014 FIFA 世界杯提供支 持，在巴西和拉美有超过750个数据中心，400个控制中心及 90个在建数据中心。2015年9月10日，全球最大私募之一安宏资本4亿雷亚尔 （约1亿美金）收购巴西医疗健康领域Fleury公司。黑石集团2015年8月收购巴西本土房地产公司BRProperties。 国际巨头涌入巴西 收购兼并非常活跃（续）新加坡政府投资公司（GIC） 2014年投资教育公司Abril Educacao和通讯技术公司Linx SA；2015年初以不超过30亿雷亚尔（约7亿美金）的价格收购巴西大型连锁

12、医院圣路易斯医院（Rede DOr Sao Luiz SA）14%的股权，7月，又以4189万美元收购一家位于里约的大型购物商场35%的股权。凯雷集团（Carlyle Group）于2010年起就相继收购了巴西最大旅行社CVC公司的63.6%股份，巴西医疗服务供应商Grupo Qualicorp，10年8月以2.8亿雷亚尔（约合1.597亿美元）购进巴西内衣生产和零售商Scalina51%的股份。2012年，凯雷又先后收购巴西领先的玩具连锁店运营商Ri Happy Brinquedos的85%股权，设备租赁公司Grupo Orguel，及巴西家具零售商Tok Stok的60%股份。2015年6

13、月，凯雷集团再次发布公告称，联合巴西当地的一家资产管理公司收购巴西最大的教育上市公司Kroton集团旗下的一家子公司，合同价格约11亿雷亚尔（3.52亿美金）。此外，还有TPG，TEMASEK等国际巨头的各项并购活动。如上可见：巴西的投资机会并不完全是大宗商品，而是中产阶级的消费领域：教育与医疗，高端消费品，连锁服务业。 国际巨头涌入巴西 产业投资机会大量涌现除了财务投资外，也涌现了大量的产业资本和战略投资机会：巴西被认为是全球第四大美容市场，2013年欧莱雅集团旗下品牌The Body Shop （美体小铺）宣布收购巴西美容品零售商Emporio Body Store 51% 股权，曲线进入

14、拉美市场。2015年10月1日，英国饮料巨头Britvic通过5.8亿雷亚尔（约1.45亿美金）收购巴西软饮公司EBBA（占当地饮料市场约26%的市场份额）来进入全球第6大软饮市场。同年10月15日，英美烟草集团以93亿雷亚尔（约合23亿美金）的价格收购巴西卷烟包装市场的领导者SOUZA CRUZ。与宏观经济无关的投资驱动中国经济继续前行的力量究竟是什么机构投资者的核心能力目 录众说纷纭：驱动中国经济增长的力量究竟是什么？如果对此没有清晰认识，只会盲目移民和转移资产。争论：中国经济增长关于经济：如何解读中国经济的成功和未来？该书代表了市场上的一种极端观点，即中国过去采取近乎“涸泽而渔、杀鸡取卵

15、”的方式刺激经济增长，这种增长模式最终将中国经济和社会推入崩溃。“中国模式”到底有多独特？ 黄亚生观点： 并不存在一个所谓“中国模式”。 60,70年代的巴西也在投资、重商、GDP主义下高增长，随后陷入丢失的十年。 中国正坐在火山口上，既得利益者将推动“半统制、半市场”的经济体制向国家资本主义乃至权贵资本主义蜕变。 吴敬琏通过剖析“高铁奇迹”的真相指出，依靠国家的强力推动和政府主导的大规模投资高速度地实现工业化和现代化的国家目标，这种做法是一种国家资本主义的发展路线。尽管短期内可能营造出看起来颇为辉煌的政绩，但是效率低下，成本高昂，既不可持续，又将造成严重后患。 “使国家权力趋于腐败，破坏市场

16、平等竞争秩序，压制竞争这个经济繁荣的源泉，造成制度根基的破坏，还为以权谋私和寻租腐败大开方便之门。”吴敬琏：中国坐在火山口上中国经济转型靠的不是周小川，而是柳传志。要市场逻辑，不要强盗逻辑。中国的市场派自由主义经济学家并没有能够解释中国经济，事实远比经济学家想得复杂，即便是美国人也不是这么玩的！发展经济学的3.0版本。预测中国经济通过结构化转型和制度创新还能实现20年的高速增长；林毅夫：因为有创见，经常被批评的经济学家 中国改革事实上是一种二元并行的状态，在共产党领导下的中国存在着两种改革：一种由官方领导和发起，另一种是有底层民众自发形成的改革，即“边缘革命”。而事实上正是后者真正推动了中国的

17、市场化改革。科斯的深刻解读驱动中国经济增长的力量究竟是什么？中国政府的重商主义与GDP导向完备的中国制造业体系&丰沛的高等教育人才资源中国人的勤奋和实用主义，对财富的渴求发展经济学3.0版本以及弯道超车多元叠加与驱动改革仍有巨大的红利释放民营经济发展已成气候，全民创业意识觉醒要顶住经济下行压力，不能主要依靠宏观政策的数量扩张，还是要依靠改革。在目前阶段，要把市场活力激发出来，推动大众创业、万众创新。就像我在政府工作报告中讲的，让千千万万个市场细胞活跃起来，中国经济就能充满勃勃生机。2015年3月23日，中共中央、国务院印发关于深化体制机制改革 加快实施创新驱动发展战略的若干意见破除一切制约创新

18、的思想障碍和制度藩篱要使市场在资源配置中起决定性作用和更好发挥政府作用，破除一切制约创新的思想障碍和制度藩篱，激发全社会创新活力和创新潜能。 提升劳动、信息、知识、技术、管理、资本的效率和效益，强化科技同经济对接、创新成果同产业对接、创新项目同现实生产力对接、研发人员创新劳动同产业对接、创新项目同现实生产力对接、研发人员创新劳动同其利益收入对接，增强科技进步对经济发展的贡献度。营造大众创业、万众创新的政策环境和制度环境。创新驱动到底是什么改革红利包括什么建立有效市场，规范政府行为价格改革电力改革电信改革金融改革国企改革一带一路 有效市场和国企改革的核心是控制公权力、解除垄断和行业进入管制，上述

19、改革若不能彻底，市场决定论就是一句空话，大众创业万众创新也就是一句空话！国家繁荣是大众的兴盛，它源自民众对创新过程的普遍参与。草根阶层的活力要求人们拥有创办新企业的自由，以及在冒险成功后得到社会承认和财务回报的信心。李克强为什么频繁推荐这本书？驱动中国经济增长的力量究竟是什么？中国政府的重商主义与GDP导向完备的中国制造业体系&丰沛的良好教育人才资源中国人的勤奋和实用主义，对财富的渴求发展经济学3.0版本以及弯道超车多元叠加与驱动改革仍有巨大的红利释放民营经济发展已成气候，全民创业意识觉醒 大众创业 万众创新这是创业最好的时代，这不是最坏的时代！政策环境创业政策和税收优惠金融管制放松，鼓励中小

20、企业融资社会环境社会文化多元化，思想开放社会创业风尚的形成产业环境技术进步人才资源配套产业完善充足的资本支持同程旅游于2004年成立；在2015年成为国内首个年服务超过1亿人次旅游者的休闲旅游平台，年均增长200%；同程旅游获基石资本3.1亿元人民币投资；虽然2015年亏损达到12亿元，但在2015年6月获万达领投，60亿添加融资打造旅游O2O，投后估值达到130亿元；进一步扩大了在周边自由行和景点门票领域的领先优势。这样的案例比比皆是可折叠式超高清智能移动影院柔宇科技 柔宇科技从2012年创立伊始即在中国深圳、香港和美国硅谷同步运营，成立至今仅三年，估值便达到约10亿美元。2014年8月1日

21、，柔宇科技成功研制出全球最轻薄的、可直接用于智能终端等领域的彩色柔性显示器，其厚度仅约为0.01毫米，不足头发丝直径的五分之一。基石资本投资该企业1.86亿元。1阿里员工创业：铜板街 从支付宝离职的何俊在距离支付宝大楼十分钟车程的天目山路开创了一家名叫铜板街网络科技的公司 就国内目前而言，相较于PC端，移动端的用户更具有活跃度和黏性。移动金融是铜板街着力打造的核心，将移动金融作为互联网金融的战略突破口。基石资本对此投资2亿元。我们所投资企业代表了中国新经济。2015年以来，基石资本完成和确认的投资总额58.1亿元，其中，TMT领域项目投资总额约34亿元。传媒电子健康旅游汽车后单位：万元电商达康

22、医疗环保宏观经济、资本市场与经济发展的驱动力量创新创业与互联网时代机构投资者的核心能力目 录作为投资人，产业分析仅仅是我们关注的一部分38投资分析财务分析市场分析产业解构竞争分析我们更看重组织系统和企业家精神39我们认为，企业家精神包含以下要素：执着偏执；奋力拼搏；打破常规；颠覆规则;企业家精神是企业核心竞争力的重要来源，决定了企业的组织创新、管理创新和价值创新等冒险活动。entrepreneurship除了老婆孩子，一切都要变！ 任正非和他的团队具有非凡的企业家精神，他们以虽九死而犹未悔的精神在持续奋力拼搏！任正非合伙人制度通过控制董事会从而以小股东身份控制公司，阿里称这有助于坚守其文化和价值观。 “各位阿里人，我们不一定会关心谁去控制这家公司，但我们关心控制这家公司的人，必须是坚守和传承阿里巴巴使命文化的合伙人。” 其实，阿里文化是什么？谁也讲不清，说