环保工程及服务行业：垃圾焚烧行业景气高格局好

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250008 1、垃圾焚烧行业成长确定性高3 HYPERLINK l _TOC_250007 替代填埋确定性强，投产规模维持高位3 HYPERLINK l _TOC_250006 垃圾焚烧 2019 年新签订单同增 34.3%5 HYPERLINK l _TOC_250005 垃圾焚烧补贴政策梳理，市政属性彰显需求刚性6 HYPERLINK l _TOC_250004 2、焚烧行业格局改善，龙头受益7 HYPERLINK l _TOC_250003 3、行业龙头在手项目丰富，业绩弹性大8 HYPERLINK l _TOC_250002 瀚蓝环境8 H

2、YPERLINK l _TOC_250001 伟明环保9 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示9图表目录图表 1：垃圾焚烧每年新增产能/万吨3图表 2：垃圾焚烧产能累计投运量/万吨3图表 3：典型垃圾填埋场与垃圾焚烧厂经济性比较3图表 4：相同产能填埋占地是焚烧的 10 倍以上4图表 5：相同产能焚烧投资不足填埋的 2 倍4图表 6：城市垃圾焚烧处臵占比提升4图表 7：十三五垃圾焚烧规划产能相比十二五增长 150%4图表 8：城市生活垃圾无害化投资（亿元）5图表 9：十三五期间新增焚烧产能（万吨/日）5图表 10：截至 2018 年底，垃圾焚烧装机主要集中在东部区域5图表

3、11：2019 年 120 个项目各省中标生活垃圾焚烧项目汇总6图表 12：新增垃圾焚烧项目向县城下沉（吨/日）6图表 13：生活垃圾补贴政策7图表 14：垃圾焚烧处理费近三年逐步回升8图表 15：2019 年生活垃圾焚烧项目中标规模前十位公司（吨/日，个）81、垃圾焚烧行业成长确定性高替代填埋确定性强，投产规模维持高位2019-2021 年垃圾焚烧投产规模维持高位。根据生活垃圾焚烧信息平台以及环卫科技网的数据，截至 2018 年底，我国共投运垃圾焚烧厂 410 座，累计产能 41.3 万吨/日。到 2020 还有 17.7 万吨/日的规划空间，如果完成十三五规划，2019、2020 年每年新

4、增投运产能将超过 10 万吨/日，行业进入产能集中投放期。填埋替代焚烧确定性强。随着我国城镇化进程的快速推进，社会消费升级使垃圾产生量激增，尤其是快递和外卖餐饮等使生活垃圾清运量和处理量出现爆发式增长，同时，城市房地产开发使土地资源受限，远郊土地填埋又需负担高额运输成本，填埋处理增长乏力。相对于卫生填埋和高温堆肥技术路线，垃圾焚烧具有处理周期短、占地面积小、减量高的优点，能够缓解当前城镇化推进中出现的“垃圾围城”困境。图表 1：垃圾焚烧每年新增产能/万吨图表 2：垃圾焚烧产能累计投运量/万吨每年新增/万吨8765432102003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2

5、010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018累计投运/万吨增速/%4540353025201510502003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0% 资料来源：生活垃圾焚烧信息平台、环卫科技网、国盛证券研究所资料来源：生活垃圾焚烧信息平台、环卫科技网、国盛证券研究所填埋与焚烧经济性比较填埋占地是城市不能承受之重。我们对典型垃圾填埋场及垃 圾焚烧厂的经济性进行分析，150（吨/天）的垃圾填埋场投资约 4319 万元，占地 13.6万平方米，投运年限 15 年

6、，而 1000（吨/天）的垃圾焚烧厂投资约 45000 万元，占地约 8.2 万平方米。运营年限垃圾填埋场只有 15 年，焚烧厂有 30 年。如果换算成相同产能（1000 吨/天），则填埋场需要 90 万平方米的土地，焚烧仅需要 8 万平方米，而总投资焚烧不超过填埋的 2 倍。在城市用地越来越紧张的背景下，垃圾焚烧的经济性远高于填埋。图表 3：典型垃圾填埋场与垃圾焚烧厂经济性比较项目某垃圾填埋场某垃圾焚烧厂产能（吨/天）1501000投资/万元431945000占地/万平方米13.68.2投运年限/年1530资料来源：上海环境、瀚蓝环境、某某县城市生活垃圾处理工程可行性报告、国盛证券研究所整理

7、图表 4：相同产能填埋占地是焚烧的 10 倍以上图表 5：相同产能焚烧投资不足填埋的 2 倍（ 1000吨/天产能占地）/万平方米9081009080706050403020100某垃圾填埋厂某垃圾焚烧厂50000450004000035000300002500020000150001000050000（ 1000吨/天产能投资）/万元4500028793某垃圾填埋厂某垃圾焚烧厂资料来源：国盛证券研究所整理资料来源：国盛证券研究所整理十三五焚烧规划相比十二五增长 150%。我国城市人口密集，垃圾填埋用地稀缺，焚烧处臵城市生活垃圾更适宜。根据“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划， 到

8、 2020 年，我国垃圾发电处理规模目标接近60 万吨/日。2017 年底垃圾焚烧产能为 29.8万吨/日，规划产能提升 100%，十三五规划焚烧产能复合增速约 20%。图表 6：城市垃圾焚烧处臵占比提升图表 7：十三五垃圾焚烧规划产能相比十二五增长 150%2500020000150001000050000其他/万吨填埋/万吨焚烧/万吨垃圾焚烧占比2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 201745.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0% 资料来源：城乡统计年鉴、国盛证券

9、研究所资料来源：“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划、国盛证券研究所投资规划明确，十三五总投资 2518 亿元。根据“十三五”全国城镇生活垃圾无害化出力设施建设规划，城市生活垃圾“十三五”总投资约 2518.4 亿元。其中，无害化处理设施建设投资 1699.3 亿元，收运转运体系建设投资 257.8 亿元，餐厨垃圾专项工程投资 183.5 亿元，存量整治工程投资 241.4 亿元，垃圾分类示范工程投资 94.1 亿元，监管体系建设投资 42.3 亿元，资金筹措由地方政府负责，行业投资资金明确。焚烧设施主要增量在广东、安徽、江苏、浙江等省份。分地区来看，“十三五”期间计划新增垃圾焚烧

10、处理能力前五名的省份依次为广东（5.46 万吨/日）、安徽（2.49 万吨/ 日）、江苏（2.15 万吨/日）、浙江（1.69 万吨/日）和湖南（1.56 万吨/日）。图表 8：城市生活垃圾无害化投资（亿元）图表 9：十三五期间新增焚烧产能（万吨/日）资料来源：“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划、国盛证券研究所资料来源：“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划、国盛证券研究所垃圾焚烧 2019 年新签订单同增 34.3%2019 年垃圾焚烧新签订单同增 34.3%。根据环境司南数据，2018 年度全国共开标 87个生活垃圾焚烧发电公招项目，全年新增生活垃圾（焚烧发电）处理

11、规模 9.9 万吨/日。2019 年，根据环卫科技网公开信息统计，全国共开标 120 个生活垃圾焚烧发电公开招标项目，总投资超 608.8 亿元，全年新增生活垃圾（焚烧发电）处理规模 13.3 万吨/日， 同比增加 34.3%，垃圾焚烧市场依旧强势扩容（预中标项目未计入其中）。2019 年新增垃圾焚烧项目向中部转移。2019 年河南、河北新增项目多，2019 年河南、河北、辽宁拿下订单处理规模前三，分别中标 2.92 万吨/日、2.22 万吨/日、1.12 万吨/ 日，华中及华北成为新兴增长点，而往年更集中在华东，华东区域或趋于饱和。图表 10：截至 2018 年底，垃圾焚烧装机主要集中在东部

12、区域资料来源：生物质能产业促进会、国盛证券研究所图表 11：2019 年 120 个项目各省中标生活垃圾焚烧项目汇总新增规模（吨/日)新增项目数量350003000025000200001500010000500002520151050河南 河北 辽宁 湖南 江苏 山东 湖北 浙江 广西 江西 广东 云南 黑龙江 甘肃 贵州 四川 山西 吉林 重庆 福建 安徽资料来源：环卫科技网、国盛证券研究所新签焚烧订单由城市向县城下沉：2019 年城市及县城订单规模分别为 7.2 万吨/日、5.0 万吨/日，2019 年新增规模中县城占比 44%，而 2017 年县城无害化能力仅占比 23%。我国郊县地区

13、垃圾焚烧处臵率较为落后，2018 年县城垃圾焚烧处理率仅为 15%，焚烧处臵方式向县城渗透。图表 12：新增垃圾焚烧项目向县城下沉（吨/日）城市县城55840, 44%71800, 56%资料来源：环卫科技网、国盛证券研究所垃圾焚烧补贴政策梳理，市政属性彰显需求刚性2019 年 3 月，王毅代表提出保障垃圾焚烧产业健康发展，研究补贴差异化，而不是取消补贴。人大代表王毅在两会提出“关于保障垃圾处理产业健康稳定发展的建议”，其中核心观点为 1、垃圾焚烧是刚需。2、补贴可以调整来源但不建议取消。王毅代表（现任第十三届全国人大常委、中国科学院科技战略咨询研究院副院长）的核心建议：产业经济政策的调整和实

14、施，应充分论证环境效益和社会效益，尤其应广泛征询和吸纳环保企业、社会利益相关方的意见反馈，预估对于环境产业和经济发展的影响。调整补贴方式和分摊资金来源。如将审批权移交地方政府，可能受地方财政收入波动而影响必要环保费用支出。地方财政应将垃圾处理费用纳入年度一般公共预算财政拨款支出，制定充足的年度预算资金，及时足额支付垃圾处理费，避免因资金来源不稳定而出现普遍拖欠费用现象，变相加重企业财务负担。研究差异化补贴方式平衡不同区域项目盈利水平，减少国家财政负担。对于老少边穷地区的垃圾发电项目，应考虑通过中央财政转移支付方式，弥补当地政府环保资金缺口。2019 年 10 月，财政部回复了王毅代表的提意，核

15、心观点是已有项目延续补贴政策， 新项目逐步调整补贴来源。财政部回复原文：“关于对垃圾发电项目予以补贴的问题，经财政部、发展改革委、国家能源局、行业协会等方面认真研究，一方面，我们拟对已有项目延续现有补贴政策；另一方面，考虑到垃圾焚烧发电项目效率低、生态效益欠佳等情况，将逐步减少新项目纳入补贴范围的比例，引导通过垃圾处理费等市场化方式对垃圾焚烧发电产业予以支持。下一步，我们拟对可再生能源电财政部回复关于保障垃圾处理产业稳定发展的议案附加补助政策进行调整，放开目录管理，由电网企业直接确认符合补贴要求的项目及对应补贴金额。”图表 13：生活垃圾补贴政策时间政策内容2006可再生能源发电价格和费用分摊

16、管理试行办法垃圾焚烧发电享受可再生能源补贴2012关于完善垃圾焚烧发电价格政策的通知统一垃圾焚烧发电标杆电价 0.65/度资料来源：发改委、财政部、国盛证券研究所2020 年 1 月 20 日，财政部、国家发展改革委、国家能源局三部委同日印发关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见。新的管理机制建立后，随着以收定支、新增项目不新欠以及合规项目纳入补贴清单等措施的落地，可再生能源发电项目将具有稳定的收益。金融机构可据此作为评估项目的依据，按照市场化原则，对绿色能源予以支持，共同促进可再生能源行业可持续发展。 意见主要明确 4 方面内容：一是坚持以收定支原则， 新增补贴项目规模由新增补贴收入决

17、定，做到新增项目不新欠；二是开源节流，通过多种方式增加补贴收入、减少不合规补贴需求， 缓解存量项目补贴压力；三是凡符合条件的存量项目均纳入补贴清单；四是部门间相互配合，增强政策协同性，对不同可再生能源发电项目实施分类管理。最新政策依然没有明确生物质补贴退坡。对于新增项目，文件里并没有说要推动生物质发电项目的价格退坡， 也没有说生物质不再纳入中央财政补贴范围。生物质发电管理部门更改，彰显环保民生属性。根据关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见，风电、光伏继续由国家能源局负责，而生物质发电项目的管理部门则改为了国家发改委，此举进一步展现了生物质的民生环保属性。生活垃圾焚烧发电是社会发展的刚需

18、，我们认为新建垃圾焚烧项目的补贴如果中央层面不再支付，会通过地方政府提高处理费的方式弥补，从而保证城市、县城一级的生活垃圾处臵问题得以解决。2、焚烧行业格局改善，龙头受益垃圾处理费整体稳步回升，竞争格局改善。2016 年垃圾处理费中标价曾下降到 54 元/ 吨，主要由于新进企业增多，恶性竞争导致低价中标。2017 年环保督察后焚烧监管趋严， 烟气排放标准执行落地，企业成本增加，结果考核导向下低价竞争企业淘汰，2018 年处理费回升至为 66.7 元/吨，2019 年至 72.1 元/吨，竞争格局改善。处理费（元/吨）处理费（元/吨）图表 14：垃圾焚烧处理费近三年逐步回升80706050403

19、02010020122013201420152016201720182019资料来源：中国环联、环卫科技网、国盛证券研究所强者恒强，格局稳定：2019 年光大国际中标规模最多，拿到 2.77 万吨/日，第二为康恒环境，拿到 1.53 万吨/日，第三为城发环境，拿到 1.06 万吨/日，第四为伟明环保，拿到 1.01 万吨/日。全国共有 33 家企业中标垃圾发电项目，但订单规模前四名公司拿下6.37 万吨/日，CR4为 48%，前八名公司总规模 8.94 万吨/日，CR8 为 70%。行业经过多年发展，以央企及上市公司为主的龙头企业逐渐被认可，行业新增订单及改扩建项目也主要由龙头企业获得，龙头优

20、势显现。图表 15：2019 年生活垃圾焚烧项目中标规模前十位公司（吨/日，个）处理规模（吨/日)中标数量3000025250002020000151500010100005000500光大国际康恒环境城发环境伟明环保粤丰环保中国环保三峰环境深能环保首创环境绿色动力资料来源：环卫科技网、国盛证券研究所3、行业龙头在手项目丰富，业绩弹性大瀚蓝环境公司系佛山公用事业平台，历史业绩优秀，管理层优异。在建垃圾焚烧产能充沛，即将进入投产大年。公司目前投产焚烧项目 14800 吨/日， 在建+代建产能 16000 万吨/日（包含盛运合作的 5 个项目）。2020、2021 年进入焚烧项目投产大年，业绩有望

21、持续增长。煤改气带动公司燃气销量增加，污水提标带动水价提升。1、公司未来两年主要靠陶瓷行业的煤改气带来天然气售气量提升； 2、公司目前污水产能 60.3 万吨/日， 完成提标改造的污水厂水价会提升。此外，公司在建污水产能 8.5 万吨/日，预计今明两年投产。管理层优异。公司近 5 年营业收入/归母净利率CAGR 分别为 37%/30%，历史业绩优异。同时 2019 年出台虚拟股权激励，管理层和上市公司利益绑定更深，未来持续拓展可期。投资建议：公司运营资产优异，深耕固废行业，承接盛运项目后垃圾焚烧产能进一步扩张，且危废提供新的增量。公司现金流优异，管理层优异，在焚烧项目不断投产、污水提标、煤改气的带动下，公司业绩有望持续增长。伟明环保民营垃圾焚烧龙头，盈利