计算机行业数字货币专题报告：数字货币引领金融IT新高峰

1、盈利预测与财务指标重点公现价EPSPE代码司2 月 12 日18A19E20E18A19E20E评级300579.SZ数字认证*42.960.720.570.7759.6775.3755.79暂未评级603232.SH格尔软件*49.420.840.670.8558.8373.7658.14暂未评级002439.SZ启明星辰43.970.630.780.9469.7956.3746.78推荐300369.SZ绿盟科技25.580.210.290.4121.8188.2163.95推荐300348.SZ长亮科技28.25157.11113.1262.84推荐000555.

2、SZ神州信息16.200.040.350.44405.0046.2936.82推荐300465.SZ高伟达*14.420.230.280.4262.7051.5034.33暂未评级300773.SZ拉卡拉76.631.671.972.4945.8938.9030.78推荐000997.SZ新大陆*17.970.560.730.9432.0924.6219.12暂未评级300130.SZ新国都*16.670.520.881.1232.0618.9414.88暂未评级300674.SZ宇信科技*41.350.490.650.8284.3963.6250.43暂未评级002152.SZ广电运通*9.

3、890.280.350.4535.3228.2621.98暂未评级资料来源：公司公告、民生证券研究院（注：标星公司 EPS 来自 Wind 一致性预期）目录 HYPERLINK l _TOC_250014 一、技术实现去中心化，政策助力场景多元化 4 HYPERLINK l _TOC_250013 （一）区块链开启去中心化时代，应用场景不断拓展 4 HYPERLINK l _TOC_250012 （二）政策大力支持技术发展，产业发展迎来新机遇 6 HYPERLINK l _TOC_250011 （三）技术支持打破数字货币发展瓶颈，实现货币去信任化 8 HYPERLINK l _TOC_2500

4、10 二、数字货币探索之路，LIBRA 发行或成转折点 9 HYPERLINK l _TOC_250009 （一）数字货币发展探索，底层技术趋于成熟 10 HYPERLINK l _TOC_250008 （二）全球央行数字货币竞赛加速，2020 有望成为元年 10 HYPERLINK l _TOC_250007 （三）主流加密货币蓬勃发展，LIBRA 的创新引发“数字货币战争” 12 HYPERLINK l _TOC_250006 三、央行数字货币：基本完成顶层设计，力图率先推行 DCEP 16 HYPERLINK l _TOC_250005 （一）数字货币历经 6 年的潜心筹划，“呼之欲出”

5、 16 HYPERLINK l _TOC_250004 （二）DCEP：双层运营体系和中心化管理模式，力图革新支付行业和提升经济效益 19 HYPERLINK l _TOC_250003 四、DC/EP 带来产业新机遇 25 HYPERLINK l _TOC_250002 五、投资建议 28 HYPERLINK l _TOC_250001 六、风险提示 28 HYPERLINK l _TOC_250000 插图目录 29表格目录 29一、技术实现去中心化，政策助力场景多元化区块链技术作为以去中心化和分布式存储为核心特点的新兴技术，凭借着公开透明，安全可靠，开放共识等特点，在诸多领域有着广泛的应

6、用。例如区块链技术在比特币的成功实践，打破了数字货币发展的桎梏，时间戳、共识机制等技术有效保障了货币交易的公平有效，我们认为在区块链技术领域仍有着巨大的应用潜力，同时随着国家正式把区块链技术作为重点发展突破口，未来必将诞生一批拥有核心技术的公司赋能产业发展。（一）区块链开启去中心化时代，应用场景不断拓展区块链是将分布式数据存储、点对点传输、共识机制、加密算法等融合于一体的新型计算机技术。区块链的主要用途是完成数据一致存储、难以篡改、防止抵赖，因此本质上是分布式账本数据库。典型的区块链以块-链结构并按照时间顺序排列来存储数据，由于每个区块都有着加密的数字签名和数据，这种独有的信任模式保障了信息之

7、间的可靠传递和数字身份的建立，在医疗、金融、物流等场景有着广阔的应用空间。图 1：区块链含义资料来源：民生证券研究院区块链按照中心化程度的差异主要分为三种部署形式，分别为公有链，联盟链和私有链。公有链面向所有公众，所有人都可在公有链上存储信息，记录交易，同时也带来大量能耗导致效率较低，私有链与之相反，本质上属于中心化的特征，由中心控制者决定参与人员，效率较高，能耗少，联盟链主要针对于各类组织，每个机构单独运行，即多中心化，适合在企业间进行部署。表 1：区块链各种类型比较公有链联盟链私有链中心化程度去中心化程度最高去中心化程度一般，需要共识机制确认去中心化程度较差，存在中心控制者信任机制工作量证

8、明共识机制自行背书参与者任何成员事先设定的人才可参与中心控制者制定的参与成员典型应用比特币，以太坊供应链金融企业内部审计资料来源：民生证券研究院以比特币为起点，应用场景不断拓展。区块链发展可大致分为三个阶段：1.0 阶段（2008-2012年）以比特币为代表，2008 年中本聪的论文标志着比特币的正式问世，随后出现序号为 0 与序号为 1 的区块构成区块链，主要应用于数字货币；2.0 阶段（2013-2015 年）以以太坊为代表，在金融领域应用更加广泛，可用于特定对象或特定数字资产；3.0 阶段（2015 年至今）以联盟链的出现为代表，技术趋于平台化，在金融之外的领域获得应用，实现可编程的社会

9、经济活动。图 2：区块链发展标志事件梳理资料来源：民生证券研究院技术架构层次不断迭代，基础组件与共识机制为核心。区块链系统主要包括九个部分五大核心功能，基础组件包括数据库密码库，保证链式连接；账本负责收集交易，进行合法性验证并完成区块上链；共识机制作为分布式账本技术核心，通过工作量证明，权益证明，股权授权证明机制保证交易价值达成一致；智能合约则以编码的形式呈现，最终通过接口层完成封装，应用场景包括可编程货币，可编程金融和可编程社会。图 3：区块链技术架构资料来源：中国信通院，民生证券研究院去中心化、透明性、不可篡改性保证数据安全，有望成为关键底层技术。去中心化作为最本质的特征，各节点可以相对独

10、立存储数据信息；所有交易信息在所有节点都是公开的，都带有时间戳，可进行追溯查询；同时具有较高的容错率，个别节点的篡改不影响数据的真实性；整个的运作过程是开源的，节点间基于一套共识机制，任何人可进行审查和编写。图 4：区块链特点资料来源：腾讯研究院，民生证券研究院（二）政策大力支持技术发展，产业发展迎来新机遇政策大力扶持，区块链技术有望迎来新发展。2019 年 10 月国家正式明确了区块链在新一代技术变革的关键作用，指出要大力研发推动创新，为区块链的发展提供了有力的支持。对于基于区块链的比特币和以太币等数字货币，央行采取严监管的措施防范风险，与此同时央行也在自主研发数字货币，提高信息化水平。表

11、2：区块链相关政策梳理时间机构政策文件内容2013.12中国人民银行、工信部、银保监会、证监会关于防范比特币风险的通知比特币不是货币，是一种虚拟商品，普通民众在自担风险的前提下可以自由买卖；金融机构和支付机构不得以比特币为产品或服务定价，不得买卖或作为中央对手买卖比特币，不得直接或间接为客户提供其他与比特币相关的服务。2016.6中国互联网金融协会成立区块链研究工作组由全国人大财经委委员、原中国银行行长李礼辉任组长，深入研究区块链技术在金融领域的应用及其影响。2016.7中国人民银行启动基于区块链和数字货币的数字票据交易平台原型研发工作决定使用数字票据交易平台作为法定数字货币的试点应用场景，并

12、借助数字票据交易平台验证区块链技术。2016.12国务院“十三五”国家信息化规划规划将“到 2020 年，数字中国建设取得显著成效，信息化能力跻身国际前列”定为目标，并首次将区块链技术列入国家级信息化规划内容。2017.1国务院关于创新管理优化服务培育壮大经济发展新动能加快旧动能接续转化的意见提出突破院所和学科管理限制，在人工智能、区块链、能源互联网、大数据应用等交叉融合领域构建若干产业创新中心和创新网络。2017.1中国人民银行成立数字货币研究所该研究所将涉及七个研究领域，包括区块链和金融科技领域，将积极开发由区块链提供技术支持的数字货币项目原型。2017.9中国人民银行、中央网信办、工信部

13、、银保监会、证监会关于防范代币发行融资风险的公告指出比特币、以太币等所谓虚拟货币，本质上是一种未经批准非法公开融资的行为，代币发行融资与交易存在多重风险，投资者须自行承担投资风险。要求即日停止各类代币发行融资活动，已完成代币发行融资的组织和个人应当做出清退等安排等。2018.1中国互联网金融协会关于防范境外 ICO“虚拟货币”交易风险的提示警惕投资者尤其要防范境外 ICO 机构由于缺乏规范，存在系统安全、市场操纵和洗钱等风险2019.5中央网络安全和信息化领导小组推动建设区块链开源社区推动建立完善行业监管机制；加强区块链核心技术能力建设；开展区块链领域创新创业；建立健全区块链标准体系。2019

14、.10中央政治局会议把区块链作为核心技术自主创新重要突破口会议指出区块链技术的集成应用在新的技术革新和产业变革中起着重要作用。把区块链作为核心技术自主创新的重要突破口，加大投入力度，着力攻克一批关键核心技术，加快推动区块链技术和产业创新发展。资料来源：国务院，央行，工信部等官网，民生证券研究院区块链支出持续高增长，市场规模潜力巨大。IDC 发布的区块链全球半年度支出指南预计 2019 年全球区块链市场支出规模将达到 29 亿美元，较 2018 年增幅超过 80，预计中国区块链市场规模将达到 3 亿美元，预计 2017-2022 年复合增长率将达到 76，国家政策的大力支持及未来区块链项目的不断

15、落地，市场空间将进一步拓宽。图 5：全球区块链市场规模支出及预测图 6：中国区块链市场规模支出及预测140120100806040200支出规模（亿美元）同比201720182019202020212022120%100%80%60%40%20%0%支出规模（亿美元）同比151050201720182019202020212022100%80%60%40%20%0%资料来源：IDC，民生证券研究院资料来源：IDC，民生证券研究院金融领域仍是主要应用场景，应用范围不断延展。从 2018 年区块链项目行业分布情况来看，金融服务领域占 24.8，为占比最大的行业，其次为新兴产业和行业服务机构。随着区

16、块链技术的不断成熟，在各行业尤其是新兴产业应用将更为广泛。图 7：2018 年全球区块链项目行业分布9.7%24.8%18.2%8.0%18.4%1.7%19.2%金融服务实体经济新兴产业公共事业行业服务机构应用开发与技术扩展底层开发平台及基础应用层资料来源：链塔智库，民生证券研究院自主创新能力凸显，有望实现弯道超车。2018 年全球区块链专利数目共 2986 例，其中中国有 2435 例，占比超过 80，而 2014 年占比仅 33.3，近年来中国专利数目不断增加，占世界比例持续提升。2019 年正式明确区块链作为自主创新的突破口后，未来发展前景广阔，实现对欧美国家的弯道超车。图 8：201

17、8 年区块链项目专利情况（例）图 9：中国区块链专利占比情况（）3500300025002000150010005000全球中国20142015201620172018100%80%60%40%20%0%中国专利占比20142015201620172018资料来源：链塔智库，民生证券研究院资料来源：链塔智库，民生证券研究院（三）技术支持打破数字货币发展瓶颈，实现货币去信任化区块链构成数字货币底层技术，创造性实现去信任化。区块链采用了不对称加密技术，解决了数字货币中的信任问题。以支付为例，交易双方进行交易时，交易一方先通过公钥进行加密，另一方再利用私钥解密，在这个过程中是全网公开的，并可进行验证

18、是否收到货币，完成后由于分布式记账，在所有的节点均有记录从而形成区块，无数个区块按照时间顺序相互连接就构成了区块链。图 10：区块链在数字货币应用资料来源：民生证券研究院时间戳、共识机制完美解决传统数字货币两大痛点。对于传统的数字货币来说，由于一直存在着“双花”和“拜占庭将军难题”，发展一直受限，直到区块链技术的出现才得到有效解决。 “双花”指的是由于数字货币具有无限复制性的特点，在各节点确认交易之前，如果有人复制该交易信息，便无法判别该交易是否成功或者被记录了两次。区块链利用时间戳的方式，保证每个区块交易的时间顺序，并且每个区块都包括了前一个区块的哈希值来保证交易的有效性。拜占庭将军难题则指

19、的是联盟将军在只依靠信使传递信息的情况下，如何保证消息的正确性从而做出正确的判断。对数字货币来说，该难题指如何判别交易的真假或者说在所有节点中，最大的容错率是多少。区块链则采用了 POW，PoS，DPoS 等共识机制，例如工作量证明机制保障了在恶意节点不超过 51的情况下就可以达成共识，加大了恶意篡改信息的成本。图 11：分布式共识机制概览资料来源：毕马威，民生证券研究院二、数字货币探索之路，Libra 发行或成转折点数字货币经历了比特币、以太坊等主流加密货币的探索，Facebook 发行的 Libra 将冲击主权货币，引发央行对数字货币的关注。Libra 作为超主权数字货币，其协会某种程度上

20、承担“央行”的职责，将冲击各国的货币主权，预计将加速全球央行对数字货币的研发。目前世界各国对数字货币的态度不一，我国央行数字货币或将在 2020 年推出，而美联储近日也公开表示正研究发行央行数字货币的可能性，该申明将带动各国加速竞争的步伐。（一）数字货币发展探索，底层技术趋于成熟现对数字货币缺乏统一的定义，一般认为数字货币是一种基于节点网络和数字加密算法的虚拟货币。随着互联网的诞生，人们开始研究数字货币的可行性。在比特币出现之前，数字货币经历了多次失败的尝试，提出 DigiCash、E-gold、B-money 等系统，由于平台信用丧失和政府监管等原因失败。比特币以去中心化、分布式的网络架构结

21、合加密技术的应用，解决了之前数字货币设计上的缺陷。比特币之后涌现了大量新型数字货币，在技术框架上不同程度地参考了比特币的底层区块链技术。直到 2019 年，Facebook 发布Libra 白皮书，力图建立简单的、无国界的货币和为数十亿人人服务的金融基础设施，冲击了各国主权货币，推动了央行数字货币的发行。图 12: 数字货币发展历史DigiCash是在线支付系统的先驱，基于 Chaum 的盲签合约建立的，能保持用户匿名且身份难以被追踪。由于匿名交易难以或的银行和监管支持，理念超前而失败B-money:首次提出去中心化的思想，应用分布式记账技术的，但是面临重复支付和货币生成问题。分布式记账成为后

22、来数字货币的底层技术莱特币:莱特币是在比特币的基础上进行了小幅度改进，使得交易速度更快、挖矿更容易Libra:Facebook 发布了Libra 白皮书，以区块链技术为基础，一篮子银行存款和短期政府债券为储备资产1992199619982008201120142019E-Gold:不需要通过银行账户等手续流程，用户可以将 e-gold 与法币兑换，也可以直接用其支付。因黑客攻击而破产比特币:首个去中心化数字货币，采用开源的区块链技术，将交易信息存储在分布式账本中以太坊:提出以太坊能让开发者打造去中心化、开放、安全的应用，最大的特色是，具有开源智慧合约功能的公共区段链平台资料来源：搜狐网、腾讯网

23、，民生证券研究院（二）全球央行数字货币竞赛加速，2020 有望成为元年各国对数字货币的态度主要分为支持、抵制和谨慎支持的态度。世界银行集团和国际货币基金组织（IMF）在 2019 年 7 月的一份报告中指出，将近 70的央行都在研究央行数字货币，包括美国、中国、瑞典等。2020 年 2 月 6 日，美联储公开表示正在考虑一系列与数字支付和数字货币有关的问题，包括央行数字货币发行的可能性。目前已经有 6 个国家发行央行数字货币。包括突尼斯、塞内加尔、马绍尔群岛、乌拉圭、委内瑞拉、厄瓜多尔。2015 年，厄瓜多尔率先推出国家数字货币，不但减少发行成本及增加便利性，还能让偏远地区无法拥有银行自愿的民

24、众能够通过数字化平台获得金融服务。但是乌拉圭和厄瓜多尔因流通量太少，已经停止了央行数字货币的发行。世界主要经济体仍处于观望和研究状态。美联储曾多次表示没有计划推行加密货币，但于 2020 年 2 月 6 日，公开表示美国央行正在研究发行数字货币的可能性，美联储态度发生转变，加入全球数字货币的竞争中。加拿大、新加披、巴西等国家正在开发基于分布式账本的国家银行清算体系。中国人民银行是最早对数字货币进行研究和试验的央行之一，DCEP 顶层设计基本完成，有望 2020 完成试点后推出。表 3：各国对数字货币的态度国家态度观点厄瓜多尔已发行原因：去中心化2015 年 2 月开始使用，是世界上第一个国有电

25、子货币系统突尼斯已发行原因：推动国内金融制度改革由政府及央行背书的基于区块链技术的数字货币塞内加尔已发行原因：金融普惠基于区块链技术，享有与塞内加尔官方货币非洲法郎同等的法律地位乌拉圭已发行原因：钞票的印刷、分销、运输和交易的不透明带来了高昂费用乌拉圭中央银行（BCU）于 2017 年 11 月 3 日正式推出了全球首个法定数字货币项目 e-Peso（电子比索）。银行的负责人指出它“不是比特币之类的加密货币”，而是“一种仍由 BCU 负责的货币”马绍尔群岛已发行原因：取代美元的货币流通体系，实现国家经济独立地位2018 年 2 月，马绍尔群岛议会通过立法正式宣布马绍尔群岛通过 ICO 的方式，

26、发行新的国际数字货币 SOV委内瑞拉已发行原因：国家陷入恶性通货膨胀，原有的法定货币体系崩溃；2018 年 2 月 20 日，委内瑞拉正式开始“石油币”的预售，委内瑞拉政府透露，他们发行的石油币将受到巨额石油、天然气、黄金和钻石的支撑。新加坡计划推出2016 年新加坡金融监管机构推出 Project Ubin 计划，探索分布式账本技术。；在项目最后一个阶段，目标是发行央行数字货币，甚至拓展到与其他国家的央行合作荷属库拉索岛和圣马丁岛中央银行计划推出原因：数字货币能够使得货币联盟支付系统更安全，降低 AML 和 KYC 成本2018 年 8 月宣布将探索发行“数字荷属安的列斯盾”的可能性，促进拉

27、索岛和圣马丁岛货币联盟系统内的金融支付。中国计划推出原因：降低纸币发行和流通成本，提升交易的便利性和透明度，减少监管成本，提升央行对货币供给和流通的控制力目前央行法定数字货币基本完成顶层设计、标准制定、功能研发、联调测试等工作，央行数字货币“呼之欲出”立陶宛计划推出原因：旨在测试加密货币和分布式账本技术立陶宛央行已经批准了数字货币 LBCOIN 的实物样，预计将于 2020 年春天发行泰国计划推出原因：让银行间的交易能因为中介过程更少，加速交易速度并降低成本在 2018 年开启了“Inthanon”的央行数字货币项目测试。俄罗斯计划推出原因：在金砖国家内部，加密货币可以取代成员国之间使用的美元

28、和其他货币，规避美国的金融制裁2017 年 10 月宣布俄罗斯计划发行数字卢布“CryptoRuble”，已在普京授意下建立了工作组，准备推出官方数字货币。东加勒比中央银行计划推出原因：将国内流通现金减少 50 ，并为金融部门带来更多稳定性，促进 ECCU 成员国的发展2019 年 3 月宣布对基于区块链的央行数字货币进行试点，并计划在 2020 年全面出。瑞典计划推出原因：作为现金的补充，减少国民对于私人支付系统的依赖2017 年初，央行就央行数字货币开始 e-Krona（电子克朗）项目，计划将其作为现金的补充巴哈马计划推出原因：降低国家对现金交易的依赖，提高各社区的运营效率，促进金融普惠，

29、减少现金交易并降低服务成本2019 年 5 月表示正准备开发并实施其首个央行数字货币“沙元计划”，预计到 2020 年将在整个群岛推出乌克兰计划推出2019 年 2 月，乌克兰央行宣布已经完成了本国数字货币“e-hryvnia”的试点计划。加拿大研究中原因：现金的竞争力在下降，良好的 CBDC 有助于促进在线支付供应商的竞争加拿大首次完成数字货币跨境支付试验，但未明确表态要推出央行数字货币巴西研究中原因：减少现金周期中的费用；增加支付系统和货币供给的效率和弹性；可追溯并产生数据；金融普惠并提高数字社会进程巴西央行认为数字货币不是货币，是一种“加密资产”和一种风险，仍保持谨慎态度挪威研究中原因：

30、作为现金的补充，以确保人们对货币和货币体系的信心确保高效和稳健的支付系统，巩固对货币体系的信心英国研究中央行在 2019 年 8 月表示中央数字货币“值得关注”，正在投资区块链技术菲律宾研究中菲律宾央行并不支持数字货币，但目标是监管比特币等数字货币，将其作为一种汇款方式和价值转移手段以色列研究中以色列不愿成为首个发行法定数字货币的发达国家，观望美联储或欧洲央行等主要机构的行动丹麦研究中目前仍不清楚哪种央行数字货币能够提供支付解决方案尚未涵盖的资金德国暂无计划原因：中央数字货币可能会在危机时破坏金融体系的稳定，加剧银行挤兑；即使在经济繁荣时期，数字货币也会从根本上改变银行的商业模式。日本暂无计划

31、对央行数字货币一直采取“正在进行研究，但不打算很快发行”的立场。日本央行副行长雨宫正佳表示，日本央行短期内没有发行数字货币的计划，并且央行发行数字货币不会有助于提升私营零售结算市场的竞争。韩国明确反对到研究中的态度反转反对原因：韩国央行认为发行央行数字货币可能对商业银行流动性产生负面影响，造成现金短缺和破坏经济稳定。2019 年 12 月 27 日，央行发布2020 货币政策，指出将继续关注分布式账本技术、加密资产和央行数字货币等创新研究，提高结算系统的安全性。央行特别强调将组建专门研究 CBDC 的工作组，并招募更多专家。澳大利亚明确反对反对原因：加密货币存在“结构性缺陷”，限制发展潜力多次

32、申明没有发行数字货币的打算，加密货币也不会在澳大利亚广泛采用；新西兰明确反对反对原因：可拓展性限制和长时间的交易确认流程，中央银行发行加密货币在金融业务上不稳定资料来源：未央网，腾讯网，中国央行数字货币 DCEP 解析，清华大学金融科技研究院区块链研究中心，民生证券研究院（三）主流加密货币蓬勃发展，Libra 的创新引发“数字货币战争”1、比特币：首个去中心化的数字货币，区块链技术应用而生2008 年 11 月 1 日，中本聪首次提出关于数字货币的设想。即“采用完全点对点的形式，而且无须受信第三方的介入”，并于 2009 年 1 月 3 日，比特币正式问世。比特币是一种 P2P 形式的虚拟的加

33、密数字货币，点对点的传输意味着一个去中心化的支付系统。比特币是区块链技术的第一个成功应用，区块链相当于比特币的账本，任何时刻产生的比特币的所有权以及交易记录，都记录在区块链账本中。比特币三大核心技术，实现真正去中心化。1）拜占庭容错技术：抵抗拜占庭将军问题导致的一系列失败的系统属性，即使某些节点出现故障或恶意行为，拜占庭容错系统也能够继续运行。 2）非对称加密技术：指加密和解密时使用不同密钥的加密算法，利用公开密钥和私有密钥保证传输过程的安全性。3）点对点传输技术：无需中心服务器、个体之间可以相互传输信息的技术， P2P 网络的目标是让所有客户端都能提供自愿，实现真正的去中心化。比特币的生产和

34、运行基于互联网，是一种开源形式的 P2P 数字货币。比特币具有以下特性： 1）总量有限性，发行不会失控。比特币发行的唯一来源是记账成功后系统的基础奖励，基础奖励最开始有 50 个比特币，每创建 21 万个区块后奖励会减半。预计到 20140 年，比特币总量将达到 2100 万个上限。2）匿名性较好，账户身份隐私保护。人们可以随意地通过比特币进行转账交易，不需要核验各种身份信息，更不用与任何银行卡绑定。3）生产和维持耗用大量能源。“采矿”是的每生产一个新比特币都要通过高性能计算机执行加密过程解决复杂的数据满体，算力的高度集中以及维持分布式去中心化的账户需要消耗大量的能源。4）价格易波动。比特币不

35、与现实法币和实物挂钩，难以确保价格的稳定性。2、以太坊：下一个智能合约和去中心化应用平台以太坊用数字化手段搭建去中心化智能合约。Vitalik Buterin 发表了以太坊白皮书，并于 2014 年 1 月在美国北美比特币会议上正式宣布以太坊的亮相。以太坊的构想是通过数字化手段搭建透明、去中心化智能合约。一般而言，以太坊两种类型的账户，外部所有的账户（由私钥控制的）和合约账户（由合约代码控制）。外部所有的账户没有代码，人们可以通过创建和签名一笔交易从一个外部账户发送消息。每当合约账户收到一条消息，合约内部的代码就会被激活，允许它对内部存储进行读取和写入，和发送其他消息或者创建合约。以太坊作为应

36、用平台，主要部署三类应用。一类是金融应用，为用户提供更强大的用他们的钱管理和参与合约的方法，包括金融衍生品、对冲合约和储蓄钱包；一类是半金融应用，如为解决计算问题而设的自我强制悬赏；最后是非金融类应用，如在线投票和去中心化治理。但是，速度较慢和扩展性不足是以太坊急需解决的的问题。由于以太坊区块链之上还有很多应用，以太坊遭受着每个交易都需要网络中的每个节点处理的困境。以太坊试图利用分片技术，实现网络扩展。具体来说，就是用户将整个网络状态划分为一系列分区，包含自己独立的事务历史记录，某些节点只处理某些分片的事务。另外，以太坊的 PoW 共识模式意味着执行代码需要 3-18分钟，取决于网络拥挤程度，

37、以太坊 2.0 引入 PoS 共识机制，力求消除对昂贵的 PoW 挖矿的需求。若以太坊 2.0 能解决 PoS 和分片技术难题，其仍将保持加密货币中最大的智能合约计算平台的领先地位。3、瑞波币：搭建便捷快速的全球支付网络瑞波币是世界上第一个开放的支付网络，开放源码的点到点支付网络。2004 年瑞波（Ripple）的早期版本已经推出，但是并不成功。2012 年开始，OpenCoin 公司开始接收瑞波项目，并于 2013年推出新版本，引入“网关”和推出瑞波币。“网关”的引入解决了用户之间的转账不再局限于熟人之间，两个无关人都可以进行转账。瑞波币是一个桥梁货币，是各类货币之间兑换的中间品，便利于网关

38、转账或体现，并且阻止垃圾请求攻击，保障系统的安全运行。瑞波币是一种基于区块链的结算网络，可快速在全球任何一处转移多种不同的虚拟货币或法币。瑞波币可充当双方间的桥梁，即作为陌生人之间的“共同朋友”，相当于 SWIFT 协议中的银行，可以在陌生人之间进行转账。瑞波币具有以下几大特点：1）交易费用低，不同法币之间的交易，通常会收取百分之几，在加上交易费用，瑞波币的任何交易都低于 0.01$；2）匿名性，交易中不需要用户提供电子邮件、名字，或者任何信息，保护消费者隐私；3）可扩展性，瑞波币每秒可以连续处理 1500 笔交易，24x7 不间断运行，可以扩展到和 Visa 一样大的交易处理能力。4、Lib

39、ra:以多元资产为储备以稳定币值，冲击主权货币Libra 的问世冲击主权货币，引发全球对数字货币的关注。2019 年 6 月，Facebook 公布了全球稳定币 Libra 计划白皮书，引发了全球对数字货币的高度关注。Libra 目标是在安全稳定的开源区块链基础上创建一种稳定的货币，该货币以真实资产储备为后盾。白皮书指出 Libra 由三个部分组成，三者共同构成了更加包容性的金融体系：基于安全的、可拓展的和可靠的区块链构建；被设计作为稳定价值的一种资产储备；由独立的且目的是促进其生态发展的 Libra 协会管理。Libra 建立在安全、可拓展的区块链基础上。区块链集合了各种创新方法和已被充分掌

40、握的技术，主要由三项技术决策。1）设计和使用 Move 编程语言。Move 用于在 Libra 区块链中实现自定义交易逻辑和智能合约，从设计上可防止数字资产被复制。它加快 Libra 区块链协议以及在此基础上构建的任何金额创新的演变。2）使用拜占庭容错共识机制。使用该机制实现所有验证者节点将要执行的交易及其执行顺序达成一致，可以在网络中建立信任。3）采用和迭代改善已广泛采用的区块链数据结构。为了保障所存储的交易数据的安全，Libra 区块链中的数据受梅克尔树的保护，它是一种已在其他区块链中广泛使用的数据结构，可以侦测到现有数据的任何变化。 Libra 区块链是一种单一的数据结构，可长期记录交易

41、历史和状态。真实的资产储备后盾，具备超主权货币特征。与大多数加密货币不同，Libra 由真实资产储备提供支持。对于每个新创建的 Libra 加密货币，在 Libra 储备中都有相对应价值的一篮子银行存款和短期政府债券。同时，Libra 储备也能维持 Libra 加密货币的价值稳定，确保其不会随着时间剧烈波动。就锚定资产而言，Libra 选择了一篮子法定货币而非单一美元，打破了传统意义上的主权界限，不受任何主权国家的独立监管，并对用户保持无差别对待，已经具有了超主权货币的基本特征。据 Libra 创始人表示，Libra 货币篮子或将由美元 50，欧元 18，日元 14，英镑 11，新加坡元 7构

42、成，最后仍将由协会成员最终决定。Libra 由非营利组织 Libra 协会管理，实现去中心化。随着 visa、万事达、ebay 等支付巨头宣布退出 Libra 项目后，21 家初始成员正式签署协会章程，成立董事会，进一步迈向全球金融共享。协会鼓励在全球多个受监管的电子交易所公开交易 Libra，交易所提供门户网站和移动应用。协会的主要任务是：1）围绕网络技术路线图，推动验证者节点和开源社群之间的协调一致；2）管理储备和 Libra 的发行与销毁。据 Libra 协会消息，已有超 1500 个实体意向加入 Libra 项目，约有 180 个实体满足 L 公布的初始成员标准。各国监

43、管机构对 Libra 项目质疑将是公司是否和 Libra 合作考虑的重要因素。图 13：Libra 协会成员组成（多家退出后的）图 14：Libra 储备中各类资产的可能占比资料来源：Libra 官网，民生证券研究院资料来源：腾讯网，民生证券研究院Libra 瞄准跨境支付行业和游离在传统银行之外的人群，体现普惠性质。Libra 的目标是全球用户日常线上、线下的转账支付活动，是成为真正意义上的全球性货币，以此建立起一套为全球数十亿人服务的金融基础设施。短期来看，Libra 以一篮子法定货币和高流动资产作为价值基础，相关法币的相对稳定，或许将帮助高通胀水平的国家降低滥发货币的可能。长期来看，Lib

44、ra可以脱离现有储备资产而独立存在，即可以通过去中心化，全球市场决定价值方式存在，避免发达国家政府滥发货币的问题。Libra 优势与挑战并存，面临各国监管约束。一方面，Libra 融合了区块链技术和比特币优势，升级技术和发行机制。Libra 较 USDT 在主体信用、组织架构、币值稳定和生态构建方面有显著优势。另一方面，发行主体和国家监管风险对 Libra 推广构成挑战。1）发行主体风险，Libra天然面临与商业银行类似的风险，包括超发、挤兑以及隐私泄露风险；2）国家监管风险，Libra可能削弱各国货币主权，冲击现有货币体系，各国监管层和国际组织普遍对 Libra 持有中性谨慎的态度，不排除未

45、来部分国家禁入 Libra 的可能。三、央行数字货币：基本完成顶层设计，力图率先推行 DCEPDCEP，我国央行数字货币，以央行信用背书、具有价值特征和 M0 属性的数字支付工具。经过 6 年的潜心研究，DCEP 坚持双层运营体系、双离线支付模式和中心化管理机制，基本完成顶层设计和标准制定等工作，有望在 2020 年首次推出。而美联储也于 2020 年 2 月 6 日公开表示美国央行在研究发行央行数字货币的可能性，在全球数字货币竞争加剧的情况下，央行数字货币的发行将提升至国家战略高度。我们预计，央行数字货币的发行将对我国支付行业带来新的变革机遇，利好支付终端设备厂商。另外，双层运营体系将为银行

46、 IT 系统的升级和替换，催生巨大的需求体量，我们特别关注 IT 服务商和核心系统供应商。（一）数字货币历经 6 年的潜心筹划，“呼之欲出”央行成立最早从事法定数字货币研发的官方机构，成为数字货币的领跑者。我国央行数字货币的研究主要可以分为三个研究阶段，1）初步研究阶段（2014-2016 年）：2014 年，央行便提出构建数字货币的想法，并成立专门研究小组研究法定数字货币，对数字货币发行和业务运行框架、关键技术等进行深入研究。2）稳步推进阶段（2017-2018 年）：2017 年成立数字货币研究所，主要专注于数字货币与金融科技创新发展，积极推进数字货币的研究工作。3）快速发展阶段（2019

47、 年至今）：自 Libra 白皮书发布后，央行对 DCEP 的研发速度加快，对其的公开发声也更为密集。截至 2019 年 8 月 21 日，该研究所共申请了 74 项设计数字货币的专利。该阶段央行数字货币的研发速度加快，已完成顶层设计、功能研发和联调测试等工作。图 15: 央行数字货币的发展阶段2014 年，央行成立法定数字货币专门研究小组。此后，该阶段央行对数字货币的框架和交易平台原型初步进行研发工作，提出发行数字货币的目标初步研究阶段（2014-2016年）稳步推进阶段（2017-2018年快速发展阶段（2019年-至今）2017 年正式成立中国人民银行数字货币研究所，并于同年 5 月正式

48、挂牌。该阶段，央行多次强调稳步推进央行数字货币研发。于深圳成立金融科技有限公司，参与区块链项目的开发。2019 年明确表示央行数字货币“呼之欲出”。该阶段加快推进法定数字货币研发步伐，目前已经完成顶层设计、标准制定、功能研发等工作，并有望在 2020年于深圳、苏州落地试点项目资料来源：民生证券研究院整理多地区和场景试点有望落地，央行明确表示已经“呼之欲出”。自 2019 年 6 月 Facebook 发布了Libra 数字货币白皮书，试图建立简单的、无国界的货币和为数十亿人服务的金融基础设施，此后我国央行频繁发声，稳步推进构建央行数字货币。央行数字货币的研发在 2019 年快速推进并有望于 2

49、020 年在深圳、苏州等地开始试点。据财经报道，由央行牵头，工、农、中、建四大国有商业银行，中国移动、电信和联通三大电信运营商将共同参与央行数字货币试点项目。该次试点项目采用赛马模式，在自愿的前提下，各家银行在深圳选择场景先行先试，竞争优选。交通、教育、医疗和消费等领域都有望将成为 DCEP 试点场景，具体场景选择由试点银行自行选择。目前，中国央行数字货币顶层设计已基本完成，下一步将稳妥推进数字化形态法定货币出台应用，2020 年或将成为央行数字货币元年。表 4：各国央行数字货币的相关信息比较国家态度预计框架技术路线目前进展及展望中国计划推出DCEP：“央行-商业银行”双层运营架构，未预设技术

50、路线，只要技术能够满足市场的高并发需求，都表示接受；区块链技术是备选方案之一2019 年完成 DCEP 的基础框架设计，下一步将合理选择试点验证地区、场景和服务范围；2020年有望落地美国正在研究，态度趋于开放美联储正在研究分布式分类账技术在央行数字货币中的可能性2020 年 2 月公开表示已经开始研究数字货币发行的可行性，研究用于数字货币的相关技术英国正在研究，加快研发步伐RSCoin 系统：“中央银行-mintettes-最终用户”，最终用户和央行之间不直接发生信息交互，采用“中心化”与“分布式”相结合的混合型英国央行已经与日本、欧洲等央行成立 DBDC 小组，共同评估 DBDC 的可能性

51、日本暂不计划日本央行表示一直在研究数字货币，但并没有立即发行数字货币的计划资料来源：腾讯网，搜狐网，民生证券研究院我国央行数字货币的未来展望：2020 年，央行数字货币有望在深圳、苏州等地开始试点工作，或将成为央行数字货币元年。从能力上来看，我国已经具备发行央行数字货币的条件，有望成为率先发行央行数字货币的主要经济体。据报道，由央行牵头、四大行和三大运营商将共同参与央行数字货币的试点项目，2020 年将稳步推进法定数字货币的发行。此后，央行将加大对发行 DCEP后的宏观金融稳定政策的研究，包括法币和 DCEP 的汇兑率、规模和速度，以及深入研究对货币政策传导机制的影响。在加快自身央行数字货币研

52、发的同时，我国将积极加入世界数字货币的治理架构，联合美国和英国等研究数字货币的主要国家，加大对数据储存、跨境支付和数据安全的监管框架的研究。表 5：我国央行数字的发展历程时间央行数字货币进程2014 年央行成立法定数字货币专门研究小组2015 年发布人民银行发行数字货币的系列研究报告，央行发行法定数字货币的原型方案完成两轮修订2016 年 1 月 20 日央行首次提出对外公开发行数字货币的目标2016 年 7 月 1 日央行启动基于区块链和数字货币的数字票据交易平台原型研发工作2017 年 1 月 29 日央行正式成立中国人民银行数字货币研究所2017 年 2 月 1 日央行推动的基于区块链数

53、字票据交易平台测试成功2017 年 3 月 1 日中央科技工作会议强调构建以数字货币探索为龙头的央行创新平台2017 年 5 月 27 日央行数字货币研究所正式挂牌2017 年 6 月 1 日央行发布关于冒用人民银行名义发行或推广数字货币的风险提示2018 年 3 月 28 日央行召开 2018 年全国货币金银工作电视电话会议，会议指出“稳步推进央行数字货币研发”2018 年 9 月 5 日央行下属数字货币研究所在深圳成立“深圳金融科技有限公司”，并参与贸易金融区块链等项目的开发2019 年 5 月在贵阳举办的 2019 中国国际大数据产业博览会上，央行数字货币研究所开发的 PBCTFP 贸易

54、融资的区块链平台亮相2019 年 8 月 2 日央行召开 2019 年下半年工作电视会议，指出下半年要加快推进法定数字货币研发步伐，跟踪国内外虚拟货币发展趋势2019 年 8 月 10 日中国人民银行支付结算司副司长穆长春在第三届中国金融四十人论坛上表示，央行数字货币呼之欲出，将采用双层运营体系2019 年 8 月 27 日福布斯报道称，首批获得中国央行数字货币的机构包括阿里巴巴、腾讯、中国工商银行、中国建设银行、中国银行、中国农业银行和中国银联等 7 家机构，并补充说最快将于今年双十一推出2019 年 9 月 5 日中国日报英文版报道，央行数字货币的“闭环测试”已经开始，测试中会模拟某些支付

55、方案并涉及一些商业和非政府机构2019 年 9 月 6 日媒体报道称，原央行支付结算司副司长穆长春担任中国人民银行数字货币研究所所长2019 年 9 月 24 日央行行长易纲表示，央行数字货币目前没有时间表，还会有一系列的研究、测试、试点、评估和风险防范流程需要进行。2019 年 11 月 4 日央行副行长范一飞与华为轮值董事长徐直军共同见证了中国人民银行清算总中心与华为公司的战略合作协议签署，以及中国人民银行数字货币研究所与华为公司关于金融科技研究的合作备忘录签署2019 年 11 月 28 日央行副行长在“第八届中国支付清算论坛”上表示，目前央行法定数字货币基本完成顶层设计、标准制定、功能

56、研发、联调测试等工作，下一步将合理选择试点验证地区、场景和服务范围，稳妥推进数字化形态法定货币出台应用。2019 年 12 月 9 日据媒体报道，由人民银行牵头，工、农、中、建四大国有商业银行，中国移动、中国电信、中国联通三大电信运营商共同参与的央行法定数字货币试点项目有望在深圳、苏州等地落地。该试点项目由央行货币金银局牵头，数字货币研究所具体落实。2020 年 1 月 2 日央行数字货币基本研发完成且即将推出，并迅速搭建基于 DC/EP 的区块链跨境算体系，有望于今年上半年在部分城市全球首次示范运营法定的数字货币。2020 年央行工作会议召开，强调继续稳步推进法定数字货币研发。2020 年

57、1 月 13 日央行原行长李礼辉在“数字货币未来”研讨会上表示，现阶段我国如果推出法定数字货币，可能具有一定的过渡性、注重传承和替代，即维持先行的货币市场运行机制和货币政策传导机制，逐步替代传统农货币工具及支付工具资料来源：零壹财经，财经，搜狐网，民生证券研究院（二）DCEP：双层运营体系和中心化管理模式，力图革新支付行业和提升经济效益支付方式的革新和经济效益的提升促使央行数字货币的实践。近年来，我国的移动支付行业日新月异，支付宝和微信支付的广泛使用不仅带来了更加便捷的支付方式，也促进了支付理念创新和技术的提升。我国推出数字货币主要基于以下三个原因：1）降低发行成本，提高经济效益。数字货币相对

58、于传统货币而言，成本更低，使用更加便捷，同时也可以提升经济质量，增加经济效益；2）电子货币的广泛使用是基础。互联网的普及、个人电脑和智能手机数量的迅速增长为电子货币的普遍使用创造了条件，法定数字货币的使用推广同样移动终端的普及；3）电子货币和虚拟货币存在风险。电子货币对账户体系依赖较大，防篡改能力较弱，KYC 和 AML 成本较高；而比特币等非法定数字货币在为我们带来了分布式记账等新技术的同时，却不受现有金融体系监管，容易积累金融风险。因此，央行发行数字货币有利于金融基础设施创新、货币政策实施和经济提质增效等。双层运营体系，充分利用商业银行资源。所谓的双层运营体系，指的是央行将数字货币发行至商

59、业银行业务库，商业银行受央行委托向公众提供法定数字货币存取等服务，并与中央银行一起维护数字货币发行、流通体系的正常运行。采用双层运营架构是由我国国情决定的，既能够利用商业银行现有资源优势，又能提高数字货币的接受程度。采取该体系有以下三个优点：1）有利于利用商业银行现有资源、才人和技术优势，充分利用商业银行或机构成熟的 IT 基础设施应用和服务体系，促进创新、竞争优选；2）有助于分散风险，央行在银行间支付清算系统的开发中具有丰富的经验，而央行数字货币直接服务于公众，受制于预算和资源等客观约束，通过两级投放设计，可避免风险集中；3）可避免“金融脱媒”，如果采用单层运行结构，即央行直接向公众发行和承

60、兑数字货币，央行数字货币和商业银行存款货币将形成竞争关系，而由央行背书的央行数字货币具有更高的信用等级和竞争力，会对商业存款货币产生挤出效应，影响商业银行的贷款投放能力，从而增加社会融资成本并引发“金融脱媒”。综上，双层运营结构可以形成央行和商业银行之间互补，刺激各商业银行在央行预设的轨道上进行充分竞争，推动新型金融生态的形成和发育。我们认为，运用双层运营体系将重塑银行 IT 系统，目前商业银行与央行、社会公众的对接系统单一或欠缺，因此银行系统存在替换和升级需求，利好银行 IT 厂商。图 16: 法定数字货币二元模式运行框架中央银行发行转移回笼商业银行取存个人/企业流通资料来源：中央银行数字货