中央银行学(第六课)1

1、中央银行与金融监管对外经济贸易大学金融学院袁长军Think ahead in order to make todays decision.凡事应该想在前面(运筹帷幄决胜千里）货币政策的最终目标什么是货币政策货币政策框架货币政策最终目标货币政策最终目标制定的实践货币政策的定义指在中央银行管理一国货币供给的条件下，中央银行为实现一定的经济目标，运用各种货币政策工具调节货币供应量和利率，进而影响宏观经济的方针和措施的总和。货币政策框架InstrumentsOperating TargetsIntermediate Targets- Reserve Requirements- Official int

2、erest Rates Open Market Operations Direct Controls- Short-term Interest Rate- Reserve Aggregates - Monetary Aggregates - Inflation - Exchange RateGoals - Price stability - Sustainable Growth - High Employment - Financial StabilityTactics Strategy货币政策框架工具操作目标中介目标- 存款准备金- 官方利率 公开市场操作 直接管制- 短期利率- 存款准备金

3、总量 - 货币总量 - 通货膨胀 - 汇率最终目标 - 物价稳定 - 经济持续增长 - 充分就业 - 国际收支平衡策略 策略the financial variables playing a role at the strategic level are generally not under the close control of the authorities and the corresponding policy decisions usually cover horizons longer than one month. Typical examples of relevant v

4、ariables are money, credit and asset prices.In contrast, operating procedures relate to what might be called the tactical level of policy implementation. They cover the choice both of instruments and of operating objectives or targets. These are variables which, being more proximate to the policy in

5、struments in the causal chain, can be influenced quite closely by the central bank. Examples of policy instruments are official interest rates (eg those on standing facilities), market operations (eg repo tenders), reserve requirements and, in the past, direct controls such as ceilings on loans or o

6、n bank deposit and loan rates.Source: Borio(2001)一般而言，在战略层面发挥作用的金融变量不会受到当局的严密监控，且相应的政策决策通常会超过一个月。货币、信贷和资产价格是典型的相关变量。相反，操作步骤与可被称作政策执行的战术层面有关。它们涵盖了工具和操作目标的选择。这些变量更接近因果链中的政策工具，也容易受到央行的影响。政策工具包括官方利率（例如经常性融资便利的利率）、市场操作（如回购清偿）、存款准备金，过去还有贷款上限、银行存款和贷款利率上限等直接控制的政策工具。Source: Borio(2001)货币政策框架货币政策框架是指货币政策制定和执行

7、的制度安排相关的制度安排是由谁来决定的政府中央银行还是两者兼有货币政策的一般目标稳定物价经济增长充分就业平衡国际收支物价总水平保持稳定，在短期内不发生显著的波动 防止通货紧缩、物价持续下跌。 国内生产总值要求保持较高的增长速度，不要停滞，更不能出现负增长。 有能力并志愿参加工作者，都能在较合理的条件下，随时找到适当的工作。 一国对其他国家的全部货币收入和货币支出持平、略有顺差或略有逆差。 如果一国的国际收支只依靠自主性交易、而不依靠调节性交易就能达到平衡，则称该国的国际收支平衡。 目标之间的矛盾稳定物价充分就业经济增长平衡国际收支最终目标：各国的选择Only non-monetary stab

8、ility (1%)Monetary stability & other non-conflicting(57%)No statutory goals(3%)Monetary stability& conflicting (13%)Only monetary stability (26%)Non-conflicting objectives include real economy objectives that are compatible with monetary stability(e.g. “maintain stability conductive to economic deve

9、lopment”) and non-monetary stability objective(e.g. financial stability)Source: Bank of England survey of monetary frameworks最终目标：各国的选择仅非货币稳定(1%)货币稳定和其他无冲突(57%)无法定目标(3%)Monetary stability& conflicting (13%)仅货币稳定(26%)无冲突的目标包括实体经济目标，它与货币稳定（例如“保持稳定有利于经济发展”）和非货币稳定目标（例如金融稳定）一致。来源：英国银行货币框架调查最终目标：各国的选择Answ

10、ers to question: “Please rank objectives (other than price stability) that the central bank pursues”最终目标：各国的选择答案: “请排列央行奉行的货币政策目标（除了价格稳定）。”货币政策能做什么提高就业？Phillips Curve(1958)UW菲利普斯曲线货币政策能做什么经济增长？Transformed Samuelson-Solow Phillips Curve奥肯定律(Okun(1962)s law:GDP2%,U1%)Real GNP Growth RateInflation Rate

11、Transformed Samuelson-Solow Phillips Curve最终目标：各国的选择Answers to question: “Please rank objectives (other than price stability) that the central bank pursues”最终目标：各国的选择答案: “请排列央行奉行的货币政策目标（除了价格稳定）。”对菲利普斯曲线的置疑垂直的菲利普斯曲线旋转过来的非利普斯曲线高通涨伴随着低增长甚至在发展中国家人们发现长期中附加预期的菲利普斯曲线也是向下倾斜的(即长期中高通货膨胀也伴随着低增长)现有工业国、转型经济国家以及发

12、展中国家的证据也未能发现货币政策能够通过以通货膨胀为代价来实现经济增长和低失业货币政策能做什么价格稳定可促进长期增长(就业)近些年，人们更多地将货币政策目标集中到价格稳定上来。物价稳定的益处物价稳定可使相对价格的变化更容易观察，企业和消费者可更好地进行消费和投资决策，从而使市场更有效地配置资源； 如果投资者们确认未来的物价很稳定，他们就不会提出“通货膨胀风险溢价”以补偿他们长期持有资产的风险；物价稳定的可靠性也降低了个人和公司因避免通货膨胀而把资源从生产用途转移的可能；税收和福利系统可产生扭曲经济行为的消极影响。在大多数情况下，这种扭曲又会因为通货膨胀或是通货紧缩而加剧；第五，保持物价稳定可以

13、防止通货膨胀或通货紧缩而引起的财富和收入的大量无序的重新分配，高度的通货膨胀或通货紧缩常常导致社会和政治的不稳定。规则，还是相机抉择？规则是以一种可持续、可预测的方式运用信息的系统性决策程序，是一个使目标变量接近其既定目标的特定工具设定的公式。主张规则的观点：时滞：Milton Friedman(1960): “there is much evidence that monetary changes have their effect only after a considerable lag and over a long period and that the lag is rather

14、variable”时间不一致性（time inconsistency problem）规则，还是相机抉择？规则是以一种可持续、可预测的方式运用信息的系统性决策程序，是一个使目标变量接近其既定目标的特定工具设定的公式。主张规则的观点：时滞：Milton Friedman(1960): “有很多的证据表明，只有经过一个相当的滞后和一段时间滞后货币变化才会有作用，而这个滞后也是变化的。”时间不一致性（time inconsistency problem）规则，还是相机抉择？时间不一致性（time inconsistency problem）In some situations policymaker

15、s may want to announce in advance the policy they will follow to influence the expectations of private decisionmakers. But later, after the private decisionmakers have acted on the basis of their expectations, these policymakers may be tempted to renege(食言，违约) on their announcement. Understanding th

16、at policymakers may be inconsistent over time, private decisionmakers are led to distrust policy announcements. In this situation, to make their announcements credible, policymakers may want to make a commitment to a fixed policy rule. 规则，还是相机抉择？时间不一致性（time inconsistency problem）在某些情况下，政策制定者肯能想提前宣布他

17、们将实施的政策，这些政策影响私人决策者的预期。但是后来，在私人决策者奉行他们的预期的基本原则之后，政策制定者可能会被诱惑违背在他们之前的声明。私人决策者了解到随着时间的转移政策制定者可能是不一致的，导致他们不信任政策声明。在这种情况下，为了使他们的声明可信，政策制定者可能要对一个固定的政策规则作出承诺。解决时间不一致性的办法自由银行制度货币宪法：将价格稳定写入宪法保证中央银行能从实现价格稳定中获益任命保守的中央银行行长签定委托-代理合同通货膨胀定标(Inflation targeting)不同国家和地区货币政策目标的选择 美国联邦储备体系的货币政策目标1913年12月美国联邦储备法并未为货币政

18、策设立任何目标，而是要求它维持“有弹性的货币”，意在要求联储执行“最后贷款人”职能，避免银行挤兑；大危机以及凯恩斯主义的兴起使人们认识到避免经济萧条应当成为联邦政府的义务，于是1946年就业法案首次为经济政策制定目标：要求联邦政府为促进“最大就业、产出和购买力”创造条件.美联储的货币政策目标70年代的通货膨胀给美国经济造成巨大破坏。1977年美国重新修改联邦储备法案：将联储的货币政策目标设定为： “shall maintain long run growth of the monetary and credit aggregates commensurate with the economys

19、 long run potential to increase production, so as to promote effectively the goals of maximum employment, stable prices, and moderate long-term interest rates.”美联储的货币政策目标70年代的通货膨胀给美国经济造成巨大破坏。1977年美国重新修改联邦储备法案：将联储的货币政策目标设定为： “应保持货币和信贷总量的长期增长，结合相应的经济的长期潜力以提高生产，从而有效促进充分就业、物价稳定和适当长期利率的目标。”欧洲中央银行的货币政策目标马

20、特斯里赫特条约第105条及其附件欧洲中央银行体系与欧洲中央银行章程第2条中明确规定：“The primary objective of the European System of Central Banks is to maintain price stability. Without prejudice to the objective of price stability, the ESCB shall support the general economic policies in the Community”。 1998年10月13日，欧洲中央银行理事会首次对物价稳定做出了数量定义：

21、“物价稳定应当被定义为，欧元区综合消费物价指数的年增长不超过2%”。 欧洲中央银行的货币政策目标马约第105条及其附件欧洲中央银行体系与欧洲中央银行章程第2条中明确规定：“欧洲央行体系的主要目标是保持物价稳定。在不影响价格稳定的前提下，欧洲央行体系应支持欧洲共同体内的一般经济政策”。 1998年10月13日，欧洲中央银行理事会首次对物价稳定做出了数量定义：“物价稳定应当被定义为，欧元区综合消费物价指数的年增长不超过2%”。 日本的货币政策目标日本的货币政策多把物价稳定、国际收支平衡放在首位。1953年至1973年是日本经济高速发展时期，尽管政府和其他政策决策机构把经济增长作为经济政策的主要目标

22、，日本银行却没有把经济增长作为货币政策的最终目标，而是极力维持物价的稳定。1998年后，日本银行将货币政策的目标设定为：通过追求价格稳定来促进国民经济的良好发展(to contribute to the sound development of the national economy through the pursuit of price stability)加拿大的货币政策目标The ultimate goal of Canadian monetary policy is maintaining a low, stable rate of inflation in order to fo

23、ster efficient economic performance and a rising standard of living for Canadians. More specifically, the Bank of Canada aims to keep inflation inside a target range of 1 to 3 percent. This range, established jointly with the federal government, was first announced in 1991 and has been extended thro

24、ugh the end of 2006. Over the medium term, the target applies to total CPI. The Bank also uses a core CPI measure as a guide to future inflation developments over the shorter term.加拿大的货币政策目标加拿大货币政策的最终目标是保持较低的稳定的通货膨胀率，以促进有效的经济性能和加拿大人高标准的生活水平的形成。更特别的是，加拿大央行的目标是将通胀率控制在1至3的范围内。这个范围是加拿大央行与联邦政府共同制定的，首次公布于

25、1991年并延伸至2006年年底。从中期来看，该目标适用于CPI。央行还采用了核心CPI作为短期内未来通胀发展的指引。我国的货币政策目标 我国的货币政策长期以来是“双重目标论”占主导地位，在中央银行的实际货币政策操作中，较多情况下又是以经济增长目标居首位。在“双重目标论”下，我国曾经历了两次因财政、信贷的失控而招致的严重通货膨胀,1985年采取过紧缩的货币政策，结果终因承受不起经济滑坡的代价，半途而废；直到1988年8月份，面临接近20的严重通货膨胀局面，我国才下决心采取了财政与信贷的“双紧”政策。1992年，我国的国民经济才开始复苏，但物价上涨率也同时回升，1993年，我国的实际GDP增长率

26、和物价上涨率又同步达到了13%的高位。因此，“双重目标”难以实现。我国的货币政策目标1995年3月生效的中华人民共和国中国人民银行法（2003年12月修正）规定，货币政策的最终目标是“保持货币币值的稳定，并以此促进经济的增长”。可以看出，保持币值稳定是我国货币政策的首要目标。它改变了过去追求币值稳定与经济增长并重的做法，第一次将货币币值的稳定作为货币政策目标的侧重点。 “保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”的政策则要求在抑制物价上涨幅度的同时维持适度的经济增长率，并且决不以牺牲经济增长为前提。 货币政策的类型扩张型货币政策 紧缩型货币政策 均衡型货币政策 货币政策与社会总供求的平衡 社会总

27、需求增加首先表现为货币量的增加其来源或者是货币供应量增大或是货币流通速度加快 或二者兼而有之整个社会经济处于过度膨胀的状态，生产发展很快，各种投资急剧增加，市场供给不足，过多的货币追逐过少的商品，物价水平上升。 物价水平趋于稳定，经济适度稳定地增长社会总供求趋于平衡货币政策与社会总供求的平衡社会总需求不足 整个社会经济必然是处于萎缩或萧条状况，资源大量闲置，企业开工不足，社会经济发展受阻。 增加货币供给量，降低市场利率，刺激社会总需求的增加，从而促进生产的恢复和发展，促使社会总需求与总供给趋于平衡。 货币政策与社会总供求的平衡社会总需求与总供给构成不相适应 一些经济部门的需求不足，商品供给相对过剩，生产停滞不前， 另一些经济部门的需求过度，商品供不应求，价格上涨，生产发展一度很快，整个经济比例失调。 调整货币供给的构成和流向，改变社会总需求构成与总供给构成不相适应的状况，促使社会总需求与总供给趋于平衡，以保证国民经济按比例协调发展。 我国货币政策的实践我国货币政策的实践 1985年：“紧缩银根”的货币政策；1986年：“稳中求松”的货币政策；1987年：“紧中有活”的货币政策；1988年：从“松”到“紧”的货币政策；1989年：坚持“紧缩银根”的货币政策；1990年：“适时调节”的货币政策；1991年：“优化信贷结构、盘活资金存量”的货币政策；1992年：从严