主动权益基金池筛选和组合构建

1、CONTENTS目录基金风格标签定位背景和目的基金风格标签定位和基金筛选主动权益基金组合构建风险因素11.基金风格标签定位背景和目的2主动权益型基金快速扩容，业绩分化显著风格是影响收益率的重要因素 III.基金风格和标签划分具有重要意义主动权益型基金迎来快速发展：近10年主动权益型基金数量增长了10余倍，从2012年末的506只增长到2022年二季度末的6306只。业绩分化明显：主动权益基金内业绩表现和波动差异显著注：2022年为截至2022年7月31日2010年至今近主动权益型基金的发展情况2010年至今主动权益型基金业绩差异明显且具有周期性1.1 主动权益型基金快速扩容，业绩分化显著100

2、00400030002000700060005000100000400003000020000700006000050000资产规模数量（右轴）3行业表现差异非常显著：2019年2021年电子和食品饮料涨幅遥遥领先，非银金融指数和煤炭指数近12年涨幅基本为0。成长和价值风格轮动：2010年、2015年、20192020年为成长占优的年份，而2011年、2014年、20162018年是价值风格领先的年份， 20122013年以及2021年市场的价值成长风险特征不显著，相对平衡。截至2022年5年底，2022年是价值风格相对占优。2010年以来行业表现分化显著2010年至今价值和成长风格表现观察1

3、.2 风格是影响收益率的重要因素1000200030004000500060000.50.70.60.80.91.11.01.2国证成长/国证价值中证800成长/中证800价值中证800（右轴）1.370007006005004003002001000-1007006005004003002001000-100食品饮料(中信) 电子(中信)电力设备及新能源(中信) 非银行金融(中信)煤炭(中信)41.3 基金风格和标签划分具有重要意义基金风格分类与标签行业和产业标签传统九宫格标签质量标签景气度标签抱团标签其它标签行业产业链 主题价值成长市值盈利能力资产质量 现金流质量创新周期供给侧 需求侧共振

4、独立5风格标签的意义和必要性：基金评价、基金业绩和风险、资产配置、优选基金行业和产业是最显著特征：行业和产业主题基金九宫格：价值均衡成长和市值维度，市场认可且广泛使用质量标签：价值成长无法区分部分基金经理景气度标签：近年国内最受关注的投资策略之一，且广受投资者关注2. 基金风格标签定位和基金筛选6基金风格和标签定位方法介绍基金风格定位基于风格和标签的基金筛选应用示例价值和成长风格基金指数基于收益的风格和标签分类方法：Sharpe模型，风格资产收益率序列对投资组合收益率序列进行风格拆解，并约束优化 方法得到一段区间上的风格暴露：min r =1 2s. t.=1 = 1 , 0; 其中r为基金收

5、益率，j 为风格因子收益率；j为风格暴露度基于持仓的风格和标签分类方法：比如晨星风格箱、MSCI Barra模型两者相结合的方法及智能化方法，MSCI资料来源：晨星网，中信证券研究部主要风格指数晨星投资风格箱2.1 基金风格和标签定位方法持仓与净值指数类型风格指数名称7巨潮风格指数大盘成长、大盘价值、中盘成长、 中盘价值、小盘成长、小盘价值MSCI Barra贝塔、动量、规模、盈利、残差波动率、成长、价值、 杠杆、流动性中信风格指数成长风格、周期风格、消费风格、 金融风格、稳定风格2.2 基金风格定位流程股票风格到基金风格资料来源：中信证券研究部从股票风格到基金基金：划分为行业主题型基金、价值

6、型风格基金、成长型风格基金、均衡型风格基金、风格轮动基金；风格基金到各风格核心池：2年+3年分别考察价值型风格基金均衡型风格基金成长型风格基金风格轮动基金主动权益基金分类与核心池构建流程全市场基金行业主题基 金股票规模风格中盘： 20大盘：70小盘： 10金融行业主题基金 周期行业主题基金股票价值成长风 格价值型 混合型 成长型科技行业主题基金 制造行业主题基金基金当期投资风 格价值型风格基金 均衡型风格基金 成长型风格基金消费行业主题基金 医药行业主题基金基金投资风格基金核心池行业主题基金核心池权益精选基金核心池价值风格基金核心池均衡风格基金核心池成长风格基金核心池8行业主题基金：我们在报告

7、金融产品深度解读系列之十二基于产业和风格维度的行业主题基金定位(2021-8-25)详 细介绍了行业主题基金的定位方法，把中信一级行业映射为周期、制造、消费、医药、科技以及金融等行业主题。行业主题基金高速发展：从2014年末的20只增加到2021年末的386只，从内部结构来看，消费、医药和科技行业主题基 金占比较高，最新一期均超百只。基于过去3年全持仓定位的行业主题基金数量2.2 基金风格定位：行业主题基金定位中信一级行业到行业主题的归属关系周期行业制造行业消费行业医药行业科技行业金融行业煤炭 有色金属 基础化工 石油石化钢铁电力及公用 事业建材 建筑交通运输机械电力设备及 新能源 汽车国防军

8、工食品饮料 农林牧渔 轻工制造 商贸零售 消费者服务 纺织服装 家电医药电子 计算机 通信 传媒银行非银行金融 房地产综合金融450400350300250200150100500消费行业主题基金周期行业主题基金金融行业主题基金科技行业主题基金医药行业主题基金制造行业主题基金9股票规模分类：按照累计市值和的百分比，把A股内个股分为大盘、中盘和小盘股票价值成长得分：在完成规模分类的基础上，把大盘、中盘和小盘分别作为一个“打分集合”，对其中的股票衡量价值 得分和成长得分资料来源：中信证券研究部资料来源：中信证券研究部主要风格指数个股的价值与成长得分考察的因子和权重2.2 基金风格定位：股票风格价值

9、得分因子及其权重成长得分因子及其权重市盈率PE50%营业收入近3年年化增速25市净率PB12.5%净利润近3年年化增速25市销率PS12.5%净资产近3年年化增速25市现率PCF12.5%经营活动现金流量净额近3 年年化增速25股息率PD12.5%-大盘：70中盘：20 小盘：1010多条件初筛得到备选池基金相对风格定位=1计算备选池内主动权益型基金的价值成长得分 = wi 为基金持有股票i 的市值占基金股票投资总市值的比率；n 为基金持有股票的数目；Xi为持有股票i的价值成长-得分；备选池基金中价值成长得分前30 为成长标签、30 70 为均衡标签、后30 为价值标签；漂移系数和转移矩阵两个

10、维度定位风格稳定基金和风格轮动基金资料来源：中信证券研究部备选池筛选规则基金相对风格定位流程2.2 基金风格定位：基金相对风格定位基金 相对 风格 标签基金投资组合成长-价值风格得分相对排序漂移系数转移矩阵价值风 格基金成长风 格基金均衡风 格基金风格轮 动基金备 选 池初始基金仓位：近1年的A股的平均仓位=60投资范围：主要投资国内A股；并剔除行业主题基金可投资性：基金规模超1亿元存续时间：至少披露2次全持仓，并于风格定位资料来源：中信证券研究部11资料来源：中信证券研究部基于风格和标签基金筛选构建流程2.3 基于风格和标签的基金筛选流程同风格或同标签基金:价值、成长、均衡、大中小、行业主题

11、基金、质量、景气 度、同投资策略主动权益型基金因子计算:收益率因子、 风险因子、归因指标、 业绩稳定性指标基金选择与权重分配: 等权、波动率倒数加 权、风险平价因子有效性、因子选 择、因子加权:RankIC、ICIR、单调性组合跟踪管理:回测、 组合评价、基金动 态跟踪、季度调整动态修正122.3 基于风格和标签的基金筛选选基因子全面测试有效性与单调性测试相同的指标在不同的标签中有明显的差异不同时期或周期的因子在同一标签中表现出较大差异有效和无效背后的意义基金筛选维度收益指标风格标签：行业主题、价值、成长、均衡、质量标签、景气 度、抱团、持有人结构、能力圈收益指标： 年化收益率、夏普比率、信息

12、比率、卡玛比 率、索提诺比率等；风险指标：波动率、最大回撤、下行风险等；业绩稳定性指标：月度和季度战胜率、业绩排名变化等；管理人与基金经理指标：基金公司投研能力、基金经理管理年限和任期年限、管理规模等；业绩归因指标：选股能力、择时能力、交易能力；风格 标签风险指 标常规基 金筛选 框架业绩归 因指标管理人 指标业绩稳 定性指 标13构建原理：优选原则，基金经理投资年限、管理本产品的年限、风险调整后收益、回撤控制能力以及季度胜率等维度，以 2年期产品为例，要求考察期时点，基金经理具有不少于3年管理经验；管理本产品不少于2年；年化夏普比率、最大回撤、 以及季度胜率排名均在前80%。价值型风格核心池

13、：2年与3年期全市场价值型风格基金的并集成长型风格核心池：2年与3年期全市场成长型风格基金，以及消费医药、科技制造成长类主题基金的并集，并约束数量。价值型风格基金核心池成长型风格基金核心池2.4 应用示例价值和成长风格基金指数100908070605040200150100500250价值型风格基金核心池保有率100908070605040250成长型风格基金核心池200150100500保有率142.4 应用示例价值和成长风格基金指数价值和成长风格基金指数：各2条指数，等权和规模加权历史回溯时间长，每季度调整中信证券价值和成长风格基金指数基本要素指数全称中信证券价值型风格基金指数中信证券价值

14、型风格基金等权指数中信证券成长型风格基金指数中信证券成长型风格基金等权指数指数代码CIS58021CIS58021ECIS58022CIS58022E指数简称CIS价值风格基金CIS价值风格基金ECIS成长风格基金CIS成长风格基金E基日2014/5/52014/5/52014/5/52014/5/5基点1000100010001000发布日期2022/4/222022/4/222022/5/272022/5/27指数类型全收益指数全收益指数全收益指数全收益指数最新成份数179179219219加权方式指数计算方法最新可得基金管理规模0.618次幂加权。等权最新可得基金管理规模0.618次幂加

15、权。等权 指数采用链式法计算，指数调仓成本为0.55 （申购费0.05 ，赎回费0.5 ），不考虑资金占用时间。15定期调整每年调整4次，时间为季报披露后次月的第一个交易日，即每年2月、5月、8月、11月的第1个交易日。临时调整1）成分基金变更基金经理；2）成分基金清算、合并；3）其他影响投资风格的情况。选样规则从全市场成长型基金核心池和行业主题基金核心池两个维度选样构建成长风格 核心池，（1）对于全市场基金，剔除行业主题基金后，基于主动权益型基金的剔除行业主题基金后，基于主动权益型基金的持仓定位出稳定风格的价值型基金，并从基持仓定位出稳定风格的成长型风格基金，并从基金经理管理产品年限、风险调

16、 金经理管理产品年限、风险调整后收益、风险指标以及季度胜率等维度筛选并构建核心池。整后收益、风险指标以及季度胜率等维度筛选并构建全市场成长型核心池；（2对于偏成长的消费与医药、科技与制造行业主题基金，从基金经理管理产品年 限、风险调整后收益、风险指标等维度筛选并构建行业主题基金核心池。价值型风格基金指数较成长型风格基金指数、中证偏股型基金指数、沪深300和中证800市场指数表现 出更好的业绩，更优的风险特征。价值型风格基金指数在弱势和震荡市中领先显著，且 领先时间较长价值风格基金指数业绩表现价值型风格基金年度表现及相对市场指数的收益情况2.4 应用示例价值风格基金指数价值风格基金指数与市场指数

17、的风险收益CIS价值风 CIS价值风 万得价值风格 中证偏股型沪深300中证800 格基金格基金E型基金指数基金指数区间收益率187.0%205.2%168.1%149.8%93.4%85.3%年化收益率13.7%14.6%12.8%11.8%8.4%7.8%年化波动率21.9%21.9%19.7%24.9%24.4%24.2%最大回撤-42.2%-42.3%-42.5%-50.4%-46.7%-50.9%最大上涨240.1%252.7%190.8%225.1%174.6%168.6%季度胜率 （相对中证800） 78.1%71.9%59.4%56.3%46.9%-年化夏普比率0.640.68

18、0.650.530.410.39卡玛比率0.320.340.300.230.180.15索丁诺比率0.900.950.960.730.600.55项目2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年前7月益率CIS价值风格基金指数E41.6-8.313.1-22.139.042.611.4-10.814.6万得价值风格型基金指数10.2-3.513.7-13.526.721.98.2-3.512.8中证偏股型基金指数37.5-17.012.6-24.643.751.54.1-14.011.8沪深3005.6-11.321.8-25.336.127.

19、2-5.2-15.68.4CIS价值风格基金指数E-万得价值风格型基金指数31.4-4.8-0.6-8.612.320.73.1-7.31.8CIS价值风格基金指数E-4.18.70.42.5-4.8-8.97.33.22.8CIS价值风格基金指数E-沪深30036.03.0-8.73.22.915.416.64.86.2年化收中证偏股型基金指数4.03.53.02.52.01.51.00.54.03.53.02.52.01.51.00.5CIS价值风格基金万得价值风格型基金指数 中证800CIS价值风格基金E 沪深300中证偏股型基金指数16成长型风格基金等权指数较成长型风格基金指数和、中证

20、偏股型基金指数、中证500和中证800等市场 指数表现出更好的业绩，更优的风险调整后收益成长型风格基金指数在成长占优年份中领先显著成长风格基金指数业绩表现成长风格基金指数与市场指数的风险收益CIS成长风格 基金CIS成长风格 万得成长风格 基金E型基金指数中证偏股型 基金指数中证500中证800区间收益率135.5%176.5%153.0%149.8%65.7%85.3%年化收益率11.0%13.2%12.0%11.8%6.4%7.8%年化波动率26.8%26.3%25.2%24.9%27.3%24.2%最大回撤-60.3%-56.3%-53.4%-50.4%-65.2%-50.9%最大上涨2

21、07.5%249.5%208.7%225.1%211.6%168.6%季度胜率 （相对中证800） 53.1%59.4%56.3%56.3%53.1%-年化夏普比率0.480.560.530.530.320.39卡玛比率0.180.230.220.230.100.15索丁诺比率0.660.770.730.730.440.55成长型风格基金年度表现及相对市场指数的收益情况2.4 应用示例成长风格基金指数中证50043.1-17.8-0.2-33.326.420.915.6-14.56.35CIS成长风格基金指数E-成长风格型基金指数18.5-3.93.7-4.27.85.7-0.6-0.91.2

22、2CIS成长风格基金指数E-中证偏股型基金指数23.0-4.0-5.7-3.56.714.64.11.21.39CIS成长风格基金指数E-中证50017.4-3.27.15.224.045.2-7.41.76.84项目2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年年化收前7月益率 CIS成长风格基金指数E60.5-21.06.9-28.150.466.18.2-12.813.19 成长风格型基金指数42.0-17.13.2-24.042.660.48.8-11.911.97 中证偏股型基金指数37.5-17.012.6-24.643.751.54

23、.1-14.011.80 0.51.53.50.51.52.52.53.5CIS成长风格基金万得成长风格型基金指数 中证50017CIS成长风格基金E 中证偏股型基金指数 中证8003. 主动权益基金组合构建18基于风格和标签的组合构建方式组合示例1：权益精选核心池风格均衡组合示例2：价值风格基金精选组合组合示例3：成长风格基金精选组合3.1 基于风格和标签的组合构建方式风格轮动模型经济周期相关模型动量模型风险平价模型中性配置风格均衡与再平衡风格和标签下精选组合权益基金组合构建方式19加法模式：风格轮动模型、中性配置减法模式：风格和标签池中根据有效因子进一步精选主动权益精选核心池构建原理基金经

24、理管理经验和管理规模业绩与风险指标：短中期的风险调整后收益、风险管理能力、业绩稳定性等指标分不同风格分别考察：不同因子在不同风格基金上对下季度的业绩表现差异较大，按照业绩和风险指标对下季度业绩的 相关性构建出综合指标，选取该风格下的综合指标前3/4的基金均衡：价值、成长、均衡各30%，风格轮动10%基金经理在职业生涯第4年和第5年超额较为明显主动权益精选基金核心池考察原理主动权益型基金经理年度相对收益率3.2 组合示例1：权益精选核心池风格均衡基金经理的投资经验和管理规模：管理本产品满3年+剔除TOP10基金经理风险调整后收益：短期和中期夏普比率风险管理能力：回撤和波动率业绩稳定性：季度胜率均

25、衡：价值+成长+均衡+轮动风格，每季度再平衡资料来源：中信证券研究部184813519957344993191791087052288.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%13116-3.0%-4.0%05001000150020002500 2325基金经理数超额收益_中位20主动权益精选核心池构建原理基金经理管理经验和管理规模业绩与风险指标：短中期的风险调整后收益、风险管理能力、业绩稳定性等指标分不同风格分别考察：不同因子在不同风格基金上对下季度的业绩表现差异较大，按照业绩和风险指标对下季度业绩的 相关性构建出综合指标，选取该风格下的综合

26、指标前3/4的基金均衡：价值、成长、均衡各30%，风格轮动10%保有率在80%左右1年夏普在价值型基金上的业绩相关性主动权益精选基金核心池3.2 组合示例1：权益精选核心池风格均衡100908070605040 5004003002001000主动权益精选保有率 210.60.50.40.30.20.10-0.1-0.2-0.3-0.42013-12-312014-03-312014-06-302014-09-302014-12-312015-03-312015-06-302015-09-302015-12-312016-03-312016-06-302016-09-302016-12-312

27、017-03-312017-06-302017-09-302017-12-312018-03-312018-06-302018-09-302018-12-312019-03-312019-06-302019-09-302019-12-312020-03-312020-06-302020-09-302020-12-312021-03-312021-06-302021-09-302021-12-312022-03-312022-06-30主动权益精选基金指数较万德偏股混合型基金指数、 中证偏股型基金指数、沪深300和中证800市场指数表 现出更好的业绩，更优的风险特征。从年度收益率来看，主动权益精

28、选指数持续跑赢市场 同类基金指数主动权益精选基金指数与市场指数的风险收益主动权益精选基金指数业绩表现主动权益精选基金年度表现及相对市场指数的收益情况3.2 组合示例1：权益精选核心池风格均衡区间收益率242.7%193.9%149.8%93.4%85.3%年化收益率16.2%14.0%11.8%8.4%7.8%年化波动率24.0%23.7%24.9%24.4%24.2%最大回撤-46.0%-43.4%-50.4%-46.7%-50.9%最大上涨310.7%261.8%225.1%174.6%168.6%季度胜率（相对中证800）75.0%59.4%56.3%46.9%-年化夏普比率0.700.

29、620.530.410.39卡玛比率0.350.320.230.180.15索丁诺比率0.970.870.730.600.55CIS主动权益 万得偏股混合 中证偏股型基 精选基金E型基金指数金指数沪深300中证800项目2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年前7月益率CIS主动权益精选基金E45.2-12.517.1-23.946.360.912.9-11.916.2万得偏股混合型基金指数 43.2-13.014.1-23.645.055.97.7-12.614.0中证偏股型基金指数37.5-17.012.6-24.643.751.54.

30、1-14.011.8中证80014.9-13.315.2-27.433.725.8-0.8-15.37.8CIS主动权益精选基金E-万得成长风格型基金指数2.10.53.0-0.31.35.05.20.62.2CIS主动权益精选基金E-7.74.54.50.72.69.48.82.14.4CIS主动权益精选基金E-30.30.71.93.512.635.113.63.48.4年化收中证偏股型基金指数中证8000.51.52.53.50.51.52.53.54.54.5万得偏股混合型基金指数 沪深30022CIS主动权益精选基金E 中证偏股型基金指数 中证800因子选取： 年化夏普比率、风险因子

31、、季度胜率加权方式：标准化后按照Rank ICIR加权调仓频率：季度筛选步骤：在定期调仓时点计算样本空间内基金的综合选基因子值，筛选因子得分最高的10只基金，同一基金经理仅选 取其得分最高的产品，并按照等权构建价值风格基金精选组合价值型基金精选组合历史业绩表现稳定，年化收益率为17.%，年化夏普比率0.79，跑赢重要指数，风险指标同样占优； 强势年份跑输中证主动股基指数和中证偏股型基金指数，弱势和震荡市则显著跑赢。价值风格基金精选组合历史回撤情况价值风格基金精选组合业绩表现及对比情况3.3 组合示例2：价值风格基金精选组合与历史回测价值风格基CIS价值风 万得价值风格型 中证偏股型 金精选组合

32、格基金E基金指数基金指数沪深300 中证800区间收益率263.4317.0221.42-40.25291.6584.380.790.421.12205.2314.56168.0912.77149.7511.8024.9293.388.3785.307.80年化收益率年化波动率21.95-42.3219.73-42.4524.37-46.7024.23最大回撤-50.43-50.91最大上涨252.70190.83225.14174.58168.63-0.390.150.55季度胜率（相对中证800）71.8859.3856.2546.88年化夏普比率0.680.340.950.650.300

33、.960.530.230.730.410.180.60卡玛比率索丁诺比率2.52.52.02.01.51.51.01.00.50.53.03.04.0价值风格基金精选组合CIS价值风格基金E4.03.5万得价值风格型基金指数中证偏股型基金指数3.5沪深300中证800windwind 注：最新数据截止2022年7月31日23因子选取： 年化夏普比率、风险因子、季度胜率加权方式：标准化后按照Rank ICIR加权调仓频率：季度筛选步骤：在定期调仓时点计算样本空间内基金的综合选基因子值，筛选因子得分最高的10只基金，同一基金经理仅选 取其得分最高的产品，并按照等权构建价值风格基金精选组合成长风格基

34、金精选组合历史业绩表现稳定，年化收益率为16%，年化夏普比率0.67，大幅跑赢重要指数，风险指标同样占 优。成长风格基金精选组合较多年份跑赢市场主要基金指数和宽基指数，精选组合适应不同类型的风格年份成长风格基金精选组合历史回撤情况成长风格基金精选组合业绩表现及对比情况3.4 组合示例3：成长风格基金精选组合与历史回测4.54.03.53.02.52.01.51.00.54.54.03.53.02.52.01.51.00.5成长风格基金精选组合 万得成长风格型基金指数 中证500CIS成长风格基金E 中证偏股型基金指数 中证800区间收益率238.8%176.5%153.0%149.8%65.7%85.3%年化收益率16.0%13.2%12.0%11.8%6.4%7.8%年化波动率25.4%26.3%25.2%24.9%27.3%24.2%最大回撤-46.2%-56.3%-53.4%-50.4%-65.2%-50.9%最大上涨319.0%249.5%208.7%225.1%211.6%168.6%季度胜率（相对中证800）68.8%59.4%56.3%56.3%53.1%-年化夏普比率0.67 0.56 0.53 0.53 0.32 0.39 卡玛比率0.35 0.23 0.22 0.23 0.10 0.15 索丁诺比率0