抗击疫情新生机之再融资新政解读

1、目录页CONTENTS PAGE1、2020年再融资新政解读2、A股市场再融资工具运用剖析3、再融资新政对未来市场演变的猜想目录页CONTENTS PAGE2020年再融资新政解读01012017201820192020规定，进一步规范股东减持行为，定增2017年2月，证监会发布再融资政策，对再融资规模、融资间隔、 定价方式、募投方向等作出严格限制。2017年5月，证监会发布上市公司股东、董监高减持股份的若干投资参与者流动性受限2018年11月，证监会再次修订再融资政策，适当放宽 再融资间隔和补流限制。完善股份回购制度，股份回 购与再融资挂钩（视同现金分红）2020年2月，证监会正式颁布再融资

2、新政，对 发行条件、发行价格、发行对象数量、锁定 期、批文有效期、融资规模等方面限制。2019年7月，证监会公布再融资若干业务问题解 答，进一步明确再融资审核标准。1.1、近年来再融资政策演变事宜情况再融资 新政为深化金融供给侧结构性改革，完善再融资市场化约束机制，增强资本市场服务实体经济的能力，助力上 市公司抗击疫情、恢复生产，证监会发布关于修改的决定关于修改的决定关于修改的决定（以下简称再融资规则），自发布之日起施行。同时对发行监管问答关于引导规范上市公司融 资行为的监管要求进行修订。注：监管问答主要是适当扩大发行规模，其余要求均延续2018年11月监管问答。需要说明的是，新证券法规定证券

3、发行实施注册制，并授权国务院对注册制的具体范围、实施步 骤进行规定。预计创业板尤其是主板（中小板）实施注册制尚需一定的时间，新证券法施行后， 这些板块仍将在一段时间内继续实施核准制，核准制和注册制并行与新证券法的相关规定并不矛 盾。注册制 节奏放缓1.2、本次再融资新政相关修订总体情况1.3、2020年2月再融资新规变化一览表绑前次募集资金基本披条款变动影响原规定新规定董事会阶段确定投资者发行时竞价确定投资者董事会阶段确定投资者发行时竞价确定投资者调整定价基准日（恢 复锁价发行）发行期首日董事会决议公告日、股东大 会决议公告日、发行期首日发行期首日缩短锁定期36个月12个月18个月6个月放宽定

4、价折扣空间定价基准日前20个交易日均价的90%定价基准日前20个交易日均价的80%减持新规不再适用 减持时间大幅缩短适用减持新规的限制减持非公开发行认购的股份不受减持新规的限制增加发行对象数量主板、中小板合计不超过10名、创业板合计不超过5名统一调整为合计不超过35名延长批文有效期批文有效期6个月批文有效期延长至12个月，方便选择合适的发行窗口提高融资规模上限不超过发行前总股本的20%不超过发行前总股本的30%创业板再融资条件松公开发行证券最近一期末资产负债率高于45% 非公开发行股票两年盈利使用完毕，且使用进度和效果与 露情况基本一致取消公开发行证券45%资产负债率要求 取消非公开发行股票两

5、年盈利要求取消前募资金使用要求，调整为信息披露要求1.4、再融资新规新老划断一览表项目所处阶段是否适用新政具体要求备注尚未申报适用-按新政执行已申报、尚未上会上市公司履行相应决策程序更新申 请文件或办理会后事项继续推进按新政执行已上会暂未取得批文不需要重新提交发审会审议已取得批文，尚未发行不需要重新提交发审会审议预计无法在原批文有效期内完成发行的，可 以向证监会申请换发核准批文已完成发行不适用 鉴于上市公司非公开发行股票实断原则，遵守原来的规定和锁定承2017年2月， 证监会就并购重组定价事项答记者问， 配套融资的定价和规模要参照新规执行，明确配套融资定价遵守上市 公司非公开发行股票实施细则。

6、施细则 已修订，配套融资遵守再融资新规，对于存量定增项目的锁定期，按照新老划 诺。1.5、新政精简发行条件，拓宽创业板再融资服务覆盖面删除创业板上市公司非公开发行股票连续2年盈利的限制创业板再融资政策放宽创业板部分存量企业由于各种原因持续盈利能力、市场竞争能力不断下降，也有少数企业丧失持续经营能力。对于持续盈利能力、 市场竞争能力不断下降的企业，创业板通过再融资制度的优化调整，提高其融资效率，满足其发展资金需求；对于少数丧失持续经 营能力的企业，支持符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市。创业板改革着眼于增量市场改革，推进IPO注册制。【预计创业板尤其是主板（中小板

7、）实施注册制尚需一定的时间】增量与存量市场改革并行取消创业板公司公开发行证券最近一期末资产负债率高于45%的条件调整创业板上市公司前次募集资金基本使用完毕为信息披露要求精简发行条件，拓宽创业板再融资服务 覆盖面；有助于部分业绩周期波动、存在亏损的 上市公司融资；有利于资产负债率不高，但资金需求较 大的上市公司定向增发和发行可转换公 司债券。1.6、优化非公开制度安排&定价基准日更加灵活、缩短锁定期限制普通股东12个月锁定期控股股东、战投等36个月锁定期降至6个月发行期首日发行期首日降至18个月董事会决议公告日股东大会决议公告日 发行期首日新政不适用于减持规则的限制适用于减持规则这样的定价机制既

8、满足投资者的需缩短了投资者参与非公开发行的退出时间，一定程度上调动了投资者参与上市公司股权融资的积极性确定投资者下的定价基准日选择空间变大，更有利于在基于协调一致的定价机制基础上兼顾多方利益，实现合理定价。 求，也兼顾老股东利益，更有利于发行成功。1.7、优化非公开制度安排& 提高非公开发行折价空间80%非公开发行的价格折扣非公开发行原规定发行价格不得低于定价基准日前20个交易 日公司股票均价的90 。新规进一步降低至80 ；发行股份购买资产发行价格不低于基准日前20/60/120个交 易日股票均价的90公开发行的发行底价主板/中小板、创业板对公开发行未允许任何折扣科创板对公开发行允许发行价格

9、不低于均价的95非公开发行提高发行折扣增加安全垫100公开发行发行 对象1231.8、优化非公开制度安排&发行对象数量增加发行对象上限新规：将创业板、主板、中小板、科创板等各版块的发行对象统 一调整为不超过35名。旧规：创业板发行对象原来不超过5名、主板、中小板发行对象原 来不超过10名。穿透规则200人穿透，穿透后总人数不能超过200人。同一证券基 金管理公司/证券公司管理的两只以上产品认购，视同1个 发行对象。合伙企业基金备案后，视同1个人。员工持股 计划，视同1个人，不穿透。发行对象数量的增加降低对投资者准入门槛， 更有利于上市公司广泛吸纳社会资本，实现股权融资。1.9、适当增加非公开发

10、行顶格融资规模旧规定上市公司申请非公开 发行股票的，拟发行 的股份数量原则上不 得超过本次发行前总 股本的20 。上市公司申请非公开 发行股票的，拟发行 的股份数量原则上不 得超过本次发行前总 股本的30 。20%30%新规定 上市公司确定发行规模时需综认购、募投项目资金需求量等证监会对发行规模有所放宽，利于上市公司获得相对充分的资金以发展业务；合考虑控股股东持股比例、股权分散程度、发行股份稀释性、控股股东是否 因素合理确定发行规模。1.10、批文有效期改革举措：适当延长核准批文的有效期，方便上市公司选择发行窗口。将再融资批文有效期从6个月延长至12个月。改革背景：非公开发行投资逻辑核心在于价

11、差是否足够。2017年2月的再融资新政取消锁价发 行机制，导致非公开发行折价空间小，同时大盘及个股受宏观经济形势和行业发展态势影响较 大，6个月的有效期内，再融资发行窗口期难以有效抉择，价格处于高位时，折价空间有限的情 况下，投资者参与热情较低，导致发行困难。新规将批文有效期延长至12个月，显然有利于上 市公司寻觅合适的发行时机，促进市场充分博弈。批文 有效 期本轮再融资新政修订本次修订上市公司非公开发行股票实施细 则中新增第二十九条：上市公司及其控股 股东、实际控制人、主要股东不得向发行对 象做出保底保收益或变相保底保收益承诺， 且不得直接或通过利益相关方向发行对象提 供财务资助或者补偿。加

12、强对“明股实债”等违法违规行为的监管强调了对上市公司再融资行为的规范化要求；上市公司定向增发对上市公司盈利能力、上 市公司质量及承销机构承销能力提出了更高 的要求。原有操作（大股东兜底）上市公司定向增发时，大股东或实际控制人 为了保证定增项目的成功，往往会向特定发 行对象承诺保底收益，即如果非公开发行股 票锁定期解禁后售价未达到承诺价格的，由 大股东或实际控制人负责补偿其差价。保底承诺的签约主体通常为定增认购对象与 上市公司大股东，保底承诺实现方式多种多 样，如可以通过大股东高价回购、大股东为 其保底承诺设定抵押担保、结构化产品设置 或者直接现金补偿等途径实现。多数保底定增包括前端保底收益+后

13、端收益分成模式。1.11、新政明确禁止大股东兜底，传递持续规范市场的信号目录页CONTENTS PAGEA股市场再融资工具运用剖析02022.1、企业生命周期各项融资活动及工具企业创立引入PE/VCIPO企业上市定向增发/可转债/配股/优先股 引入战略投资市值管理股权质押融资私募可交债大宗交易灵活运用各类融资工具对外兼并收购企业内在价值不断提升2.2、上市公司再融资工具选择上市公司再融资方式主要包括两大类：权益融资和债务融资。权益融资即公司通过出让权益方式融资；债务融资即通 过负债方式融资。可转债兼有权益融资和债务融资特点，为混合融资方式。权益融资债务融资上市公司再融资定向增发配股公开增发可转

14、债公司债券短期融资券中期票据2.3、再融资工具选择对比概况表大股东股权稀释大股东参与认购一般会稀释项目公开增发非公开发行可转换债券配股发行对象社会公众，可向原股东 优先配售不超过35名特定对象社会公众，可向原 股东优先配售公司原有股东融资规模限制不超过募集资金投资项 目资金需要量不超过募集资金投资项目资金 需要量，且发行股份数量不超 过发行前总股本的30发行后累计债券余额不超过 最近一期末净资产的40配股数量不超过 原有股份的30发行方式公开发行非公开发行公开发行原股东配售发行价格（行权价格）不低于刊登招股说明书 前20个交易日均价与前1 交易日均价不低于定价基准日前20个 交易日均价的80

15、。（特定情形下可以锁价）转股价格不低于募集说明书 公告日前20个交易日均价和 前1交易日均价；票面利率 询价发行，一般低于银行同 期贷款利率可根据市场情况灵活 定价，一般为市价的4-7折募集资金投向主要用于项目投资，不 得用于偿还银行贷款及 补充流动资金投向公司确定的募投项目，可 用于补充流动资产和偿还银行 贷款，补流不超过30主要用于项目投资，目前政 策已明确可用于补充流动资 金，补流不超过30不得用于财务性投资(金融 类企业外)，可以全额补流不大股东参与认购一般 不会稀释大股东参与认购一般 不会稀释全额配售不会稀释2.4、再融资市场更迭变化情况& 2010年-2019年2010年-2019

16、年A股市场融资金额一览表（单位：亿元）非公开：2013年之前，定增品种保持稳定的融 资规模，2014年开始绝大多数上市公司陷入融 资饥渴，定增品种在2016年达到顶峰。2017年 2月再融资新政后，定增取消锁价机制，定价方 式全部改为发行期首日，市价发行后导致折扣 率不足，定增融资金额迅速减少。实际上剔除 重组增发交易和大型蓝筹股定增交易，2019年 度非公开发行规模仅1341.67亿元。可转债：2017年2月开始，证监会重点鼓励发 行可转债再融资，可转债逐渐成为优质上市公 司再融资主流工具，2019年前三季度融资规模 再创新高。项目IPO非公开发行配股优先股可转债2019年2,532.486

17、,798.20133.882,550.002,477.822018年1,378.157,523.52228.321,349.761,071.102017年2,301.0912,705.31162.96200.00602.722016年1,496.0816,879.07298.511,623.00226.522015年1,576.3912,253.0742.342,007.5093.802014年666.326,785.10137.971,030.00311.192013年/3,584.26475.73/551.312012年1,034.323,214.0751.92/157.052011年2,

18、809.693,462.02338.50/413.201,438.22/717.302010年4,885.143,088.52注：非公开发行含发行股份购买资产（重组）2.5、2010年-2019年A股市场定向增发（非公开）发行情况总结3,088.523,462.023,584.2612,253.0716,879.0712,705.317,523.526,798.2012.09%-7.16%3,214.0711.52% 6,785.1089.30%80.59%37.75%-24.73%-40.78%-9.64%-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00

19、%80.00%100.00%18,000.0016,000.0014,000.0012,000.0010,000.008,000.006,000.004,000.002,000.000.002010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2010年-2019年，A股市场定向增发融资金额示意图如下所示：非公开发行同比增速资料来源：WIND、兴证资本市场业务总部整理2019年全年，非公开发行的项目数共137个，预计募集资金总额为1,693.84亿元，实际募资规模1,252.17亿元，平均折扣率仅13.45%。2.6、2010年-2019年A股市场

20、可转换公司债券发行情况总结资料来源：WIND、兴证资本市场业务总部整理2010年-2019年，A股市场公开发行可转换公司债券融资金额示意图如下所示：717.30413.20551.31311.19226.52602.721,071.102,477.82-42.40%157.05-61.99%251.04%-43.55%-69.86%93.80141.49%166.08%77.71%131.33%-100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.

21、003,000.002010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年可转债同比增速实际控制人增持或控股诉求。持股需求2.7、再融资工具选择六大考虑因素A股上市公司要综合考虑多个因素，选择适合企业自身特点的具体融资方式，以确保顺利发行、足额筹资、降低成本。融资需求包括融资投向、融资规模。特定时间段或行情下，不同融资方式发行销售难度存在较大区别。发行难度不同融资方式发行条件差异较大 选择符合自身条件的方式。发行条件不同融资方式审核理念、效率存 在差别。审核效率公司股价走势、未来大盘走势。市场走势发行难度：新规下折扣率增加， 发行难度降低。发行方式

22、：代销。发行规模：不超过发行前公司股 本的30%业绩摊薄：业绩摊薄效应较快。限售：6个月或18个月发行频次：原则上不少于6个月发行难度：发行难度较小，机构投 资者认购积极性较高。发行方式：余额包销。发行规模：不超过最近一期净资产 的40%业绩摊薄：转股逐年进行，对公司 业绩摊薄小并平缓释放。限售：不限售发行频次：无限制2.8、公开发行可转债与非公开发行股票区别比较情况非公开发行股票公开发行可转债在上市公司满足可转债发行条可转债属于股性较强的债券品种，可转债上市首日T+0，无涨跌幅限制，首日溢价现象出现概率非常高，且涨幅较高）， 网上网下配售部分的有效申购金额都远远高于获配金额，申购非常活跃。件

23、，且存在债券发行额度的情况下，建议优先考虑可转债发行融资方式。2.9、可转债发行融资的优势、劣势分析监管机构鼓励品种。为限制再融资，再融资发行董事会决议日距离前次募集资金到位日不得少于18个月，但可转债 不受此期限限制，监管政策方向明晰。发行时具备债券性质，对A股股票的二级市场冲击较小，符合国内目前监管 导向，审批流程较快。票面利率较低。存续期票面评级利率仅1%左右，实际利息支出相对较小，成功转股后无需付息及还本。可转债发行压力较小。可转债由于其股债兼容的特点，受投资者青睐，发行风险明显小于其他再融资品种。可转债 发行对股价的要求不高，不论是股价处于低位还是高位，均不存在发行发行压力。减少对大

24、股东的摊薄。可转债转股价高于定向增发的发行价，相同募集资金情况下，可转债有利于减少股权稀释幅 度，减少对EPS的影响，保护原股东利益。业绩摊薄渐进。可转债至少在发行半年后方可转股，在转股期内基本实现转股，短期不造成业绩摊薄，长期有利于 降低资产负债率。融 资 优 势融 资发行条件要求较高：劣 可转债对于发行主体的条件势限制较多，需要满足现金分红、净资产收益率等多项指标要求2.10、非公开发行股票融资的优势、劣势分析融资条件较其他融资产品最为宽松，没有任何盈利指标要求。融资规模方面，非公开发行募集资金上限规模较可转债更高，新规要求非公开发行不超过股本的30 。大股东可通过大比例认购的方式增持，确

25、保其对上市公司的控制地位。在股价较低的时候，大股东可 以通过锁价参与非公开，增加控股比例。属于股权融资，上市公司层面不需要还本付息。非公开发行有利于定向引入战略投资者或者财务投资人。新规发行定价折扣最多可以打8折，具体一定的安全垫。其次，同时财务投资机构参与定增，不受减持 新规的限制，有利于最大程度激活市场参与机构。融 资 优 势融 资 劣融资条件虽无硬性财务指标限制，但从销售的角度，需要给投资者留出一定的价格空间。存在一定的的募集资金不足风险。势 发行时机要求较高：股价高点的时候不利于启动发行2.11、非公开发行股票融资的两种发行模式（锁价/询价）配售方式：战略配售模式。定价基准日：定价基准

26、日可以为关于本次非公开发行股票的董事会决议公告日、股东大会决议公告日或者发行期 首日。董事会决议召开时间自由择定，可以选择特定的时间点，完成锁价动作。配售对象：上市公司的控股股东、实际控制人或其控制的关联人、通过认购本次发行的股份取得上市公司实际控 制权的投资者、董事会拟引入的境内外战略投资者。该种模式特点：认购的股份自发行结束之日起18个月内不得转让。对募集资金使用限制没有限制，可以全额补充 流动资金或偿还银行贷款。锁价 发行询价 发行配售方式：财务配售模式。定价基准日：定价基准日只能为本次非公开发行股票的发行期首日。配售对象：合计不超过35名，包括符合规定条件的证券投资基金管理公司、证券公

27、司、信托投资公司、财务公司、 保险机构投资者等。该种模式特点：认购的股份自发行结束之日起6个月内不得转让。对募集资金使用限制存在一定限制，用于补充 流动资金和偿还债务的比例不得超过募集资金总额的30%。锁价发行在于定价基准日择时及配售对象确定；询价发行在于发行窗口期的选择。2.12、再融资新政拓宽实控人及战略投资者参与空间非公开新规将定价折扣率放宽至20%的同时，同步放宽了锁定期限制，且非公开认购获得的股份不再受减持新规的限制，控 股股东、实际控制人、战略投资者通过非公开发行折价认购股票，在18个月限售期后减持股份，将存在一定的获利空间。假设控股股东、实际控制人、战略投资者借入年化10%的资金2亿元，以8折价格参与定增，并在发行后18个月时出售。假设 出售时上市公司市值与发行时相比下浮10%、下浮5%、相当、上浮5%、上浮10%等5种情形，则对应收益情况如下：项目测算结果投入资金（万元）20,000.00折价比例20.00%折价收益（万元）4,000.00资金成本（万元）3,000.00情形分类情形情形情