固定收益深度报告：融资租赁行业分析框架

1、2一、年初的租赁监管新规影响几何？二、发债主体打分框架及打分结果三、租赁行业利差全追踪年初的租赁监管新规影响几何？几个关键点：集中度管理。 对单一承租人的全部融资租赁业务余额不得超过净资产的30 ； 对单一集团的全部融资租赁业务余额不得超过净资产的50 ； 对一个关联方的全部融资租赁业务余额不得超过净资产的30 ； 对全部关联方的全部融资租赁业务余额不得超过净资产的50 对单一股东及其全部关联方的融资余额不得超过该股东在融资租赁公司的出资额，且应同 时满足本办法对单一客户关联度的规定。资料来源：华西证券研究所整理3年初的租赁监管新规影响几何？几个关键点：集中度管理。对于部分央企系主营集团内业务

2、的租赁公司影响较大，我们认为未来主营为 集团内业务的央企系租赁公司主要存在以下几种调整空间： 积极与相关部门协商，争取区别对待措施； 发行资产证券化产品对集团内资产进行出表； 与其他租赁公司进行“业务互持” ； 积极调整自身业务，提升市场化比重。需要注意的是，集中度管理指标的分母是净资产，因此我们假设一家租赁公司资产负债率 为80 ，资产中有80为应收融资租赁款，则若满足单一集团业务不超过50的集中度要求， 来自于单一集团的业务占比不能超过12.5 （1*80*12.5 ）/（1*20）=50 ）。资料来源：华西证券研究所整理4年初的租赁监管新规影响几何？几个关键点：杠杆率：融资租赁公司的风险

3、资产总额不得超过净资产的8倍，这也低于市场之前普遍预期的10倍杠杆率，且委托租赁资 产亦计入风险资产，对于风险资产的要求较为严格。主流商租杠杆倍数估算（风险资产用总资产减货币现金估算）发行人总资产（2019H1）货币现金（2019H1）所有者权益（2019H1）总资产/所有者 权益（总资产-货币现金）/净资 产中航国际租赁有限公司1,562.397.8174.29.08.4中国康富国际租赁股份有限公司331.513.540.48.27.9中建投租赁股份有限公司387.918.348.48.07.6平安国际融资租赁有限公司2,555.6175.9328.47.87.2中电投融和融资租赁有限公司5

4、59.517.979.37.16.8聚信国际租赁股份有限公司124.58.417.67.16.6中信富通融资租赁有限公司49.23.57.76.45.9国药控股(中国)融资租赁有限公司269.440.538.86.95.9招商局通商融资租赁有限公司320.015.252.96.05.8华电融资租赁有限公司208.812.336.15.85.4狮桥融资租赁(中国)有限公司196.324.031.86.25.4海通恒信国际租赁股份有限公司903.659.7155.85.85.4中飞租融资租赁有限公司310.625.253.45.85.3远东国际租赁有限公司2,478.293.0448.15.55.

5、3中广核国际融资租赁有限公司124.51.523.45.35.3悦达融资租赁有限公司56.55.310.15.65.1华能天成融资租赁有限公司265.920.049.75.45.0君创国际融资租赁有限公司129.66.225.85.04.8渤海租赁股份有限公司2,645.1133.3545.64.84.6中交建融租赁有限公司370.811.279.24.74.5广州越秀融资租赁有限公司423.840.786.24.94.4国网国际融资租赁有限公司206.71.649.44.24.2中国环球租赁有限公司546.518.7132.84.14.0大唐融资租赁有限公司282.62.081.23.53.

6、5国泰租赁有限公司254.425.666.83.83.4山东晨鸣融资租赁有限公司241.924.7111.22.22.0资料来源：Wind，华西证券研究所5年初的租赁监管新规影响几何？几个关键点：资产证券化。意见稿出台之前，市场普遍预期租赁监管细则会对租赁公司资产证券化发行量做出一定限制，但意见稿并 未出现相关规定，这也为后续租赁公司进行融资、资产出表等操作提供了一定空间；同时对于狮桥租赁、中远海运租赁 等ABS存量较大的租赁公司，也不必再担心ABS占比过高带来的监管风险。租赁物范围：意见稿中明确租赁物只得为固定资产，对于租赁物的要求进一步明确；租赁资产比重：融资租赁和其他租赁资产比重不低于总

7、资产的60。该准则对于租赁公司聚焦主业提出了更高要求，防止 业务过度发散造成的企业经营风险；两年过渡期：本办法施行前已经设立的融资租赁公司，应在2021年12月31日前完成整改；总体来看，意见稿对于三类公司影响最大：1）集团内业务占比较高的厂商系租赁公司。意见稿并未指出对以集团内业务 为主的租赁公司进行区分监管，后续此类租赁公司面临较大的业务调整压力，但考虑到股东背景及集团内业务出表或提 前结束处理，短期内偿债压力构成利好 ，长期业务转型压力及公司战略调整存疑；2）ABS存量较大的租赁公司，之前市 场预期对于租赁公司ABS发行进行限制的规定并未在意见稿中出现，对于ABS存量较高的租赁公司构成利

8、好，我们认为租 赁公司会加大出表型ABS的发行进行优化，关注集团内资产出表下的投资机会；3）部分租赁公司受8倍杠杆率影响较大， 建议关注7-9倍杠杆率公司负债端调整及股东注资进展。资料来源：华西证券研究所整理6一、年初的租赁监管新规影响几何？二、发债主体打分框架及打分结果三、租赁行业利差全追踪7大股东资质领导专业性成立时间长 度注册资本规 模总资产员工总数ROAROE资产负债率人均营业利润现金短债比短债长债比加权融资成 本CFO+CFICFF逾期、不良 率民企占比一年内到期 负债与一年 内到期资产 匹配度直租：回租省份集中度客户集中度行业集中度行业系统性 险中登登记明细网红省份占 比公司背景大

9、 股 东公 司 属 性公 司 领 导成 立 时 间盈利能力资 产 收 益 率净 资 产 收 益 率人 均 获 利 能 力债务状况债 务 整 体 规 模债 务 期 限 结 构短 债 偿 还 能 力负 债 成 本现金流业融务资现现金金流流资产投放资期产限投错放配质程量度业务布局直 租 回 租 占 比地 域 分 布下 游 客 户 分 布行 业 分 布扣分项行 业 风 险违 约 主 体 踩 雷省 份 风 险其他扣分项息差现金流/短 期债务国企/民企业务人员占 比现金流/资 产监管指标资 本 充 足 率客 户 集 中 度负 债 来 源全部关联度各级资本充足率客户集中度同业拆借比 例公司规模注 册 资 本

10、资 产 规 模员 工 人 数人 均 投 放 资 产8融资租赁行业信用分析框架一、公司背景与规模股东背景。与银行不同，租赁公司资金成本较高，因此对于项目的收益率要求也相对较高，项目风险也会随之提升。因 此拥有强大产业背景的租赁公司往往在业务拓展层面更具有优势；此外现阶段租赁公司业务仍以售后回租为主，对资金 成本有较高的要求。因此若股东背景为产业背景（商租）/大银行背景（金租），租赁公司竞争优势会比较明显。此外， 股权分散度与民企参股比也值得重点关注，若股权过于分散则存在较大的实控人变更风险，而若民企参股比过高/民企为 实控人，抵御风险的能力也会相对较弱。部分租赁公司股权结构发行人股东排序股东名称

11、持股占比渤海租赁股份有限公司第一大股东海航资本集团有限公司31%第二大股东深圳兴航融投股权投资基金合伙企业9%第三大股东天津燕山股权投资基金有限公司5%远东国际租赁有限公司（远东宏信有限公司）第一大股东广柏有限公司（中化）23%第二大股东国泰人寿保险股份有限公司9%第三大股东Capital Rise Limited8%第四大股东UBS Group AG7%第五大股东Aim Future Limited（孔繁星）7%江苏金融租赁股份有限公司第一大股东江苏交通控股有限公司21%第二大股东南京银行股份有限公司21%第三大股东江苏扬子大桥股份有限公司10%第四大股东江苏广靖锡澄高速公路有限责任公司8%

12、第五大股东国际金融公司7%北银金融租赁有限公司第一大股东北京银行股份有限公司65%第二大股东力勤投资有限公司18%第三大股东北京新月联合汽车有限公司18%河北省金融租赁有限公司第一大股东河北建设投资集团有限责任公司26%第二大股东新奥集团股份有限公司24%第三大股东华美现代流通发展有限公司15%第四大股东新奥控股投资有限公司10%第五大股东安徽省南翔贸易(集团)有限公司10% 9资料来源：Wind，华西证券研究所10一、公司背景与规模部分租赁公司股权结构（续）发行人股东排序股东名称持股占比皖江金融租赁股份有限公司第一大股东安徽省交通控股集团有限公司36%第二大股东芜湖市建设投资有限公司31%第

13、三大股东天津渤海租赁有限公司18%第四大股东西藏瑞华资本管理有限公司5%第五大股东上海恒嘉美联发展有限公司5%中国康富国际租赁股份有限公司第一大股东国核资本控股有限公司20%第二大股东Kaiser Leasing(HK)Company Limited12%第三大股东新利恒机械有限公司10%第四大股东三一集团有限公司10%第五大股东开源证券股份有限公司4%中交建融租赁有限公司第一大股东中国交通建设股份有限公司45%第二大股东上海振华重工(集团)股份有限公司30%第三大股东中和物产株式会社15%第四大股东中交国际(香港)控股有限公司10%西藏金融租赁有限公司第一大股东东旭集团有限公司48%第二大股

14、东西藏自治区投资有限公司21%第三大股东鼎晖恒业投资集团有限公司8%第四大股东西藏银行股份有限公司8%第五大股东河北融投控股集团有限公司4%国药控股(中国)融资租赁有限 公司第一大股东国药控股股份有限公司23%第二大股东深圳峰顺投资企业(有限合伙)21%第三大股东PAGACII-3(HK)LIMITED18%第四大股东嘉兴德祺弘投资合伙企业(有限合伙)10%第五大股东国药控股股份香港有限公司10%资料来源：Wind，华西证券研究所11一、公司背景与规模公司规模。需要关注企业的总资产规模、注册资本与员工人数，其中总资产规模与注册资本反映了企业的业务规模、行业 地位以及安全垫厚度，员工人数则事关企

15、业的业务拓展能力与风险把控能力。企业业务人员若较多，则业务拓展能力较高，同时若业务人员复合背景较强，则对于不同行业的拓展能力亦较强，直接影响企业跨行业投放资产的能力与风险。1401201008060402003,0002,5002,0001,5001,0005000平安租赁远东租赁 狮桥租赁 海通恒信 渤海租赁 环球租赁 国泰租赁 国药租赁 中航租赁 君创租赁 越秀租赁 中建投租赁 康富租赁 中电投融和中交建融租赁 中信富通租赁华能天成 中广核租赁 中飞租租赁 晨鸣融资租赁大唐租赁华电租赁总资产注册资本主要商租总资产与注册资本排序（单位：亿元）主要商租员工人数排序（单位：人）2,5002,00

16、01,5001,0005000平安租赁远东租赁 狮桥租赁 海通恒信 渤海租赁 环球租赁 国泰租赁 国药租赁 中航租赁 君创租赁 越秀租赁 中建投租赁 康富租赁 中电投融和中交建融租赁 中信富通租赁华能天成 中广核租赁 中飞租租赁 晨鸣融资租赁大唐租赁华电租赁主要金租总资产与注册资本排序（单位：亿元）主要金租员工人数排序（单位：人）2001501005003,0002,5002,0001,5001,0005000总资产（左轴）注册资本400350300250200150100500资料来源：Wind，华西证券研究所工银金租 民生金租 国银金租 招银金租 华融金租 江苏金租 交银金租 兴业金租 皖

17、江金租 建信金租 西藏金租 信达金租 河北省金租中国外贸金租 长城国兴金租光大金租华夏金租 昆仑金租 苏银金租 邦银金租 永赢金租 北银金租 浦银金租 洛银金租 哈银金租12一、公司背景与规模成立时间。成立时间较久的公司，其业务拓展能力、风险控制能力、不良资产处置能力都有更长的积淀时间，相对应的业 务资源可能更加丰富，风控、不良资产处置流程也可能更为成熟。而后进入行业的租赁公司，更多则是学习者与追随者的 角色。主要租赁公司成立时间排序成立时间发行人成立时间发行人1984-11-01环球2015-11-02君创1984-12-25国银金租2015-05-26永赢金租1985-03-04外贸金租2

18、015-05-25西藏金租1988-04-23江苏金租2015-05-13苏银金租1988-06-24康富2015-02-06国药控股1989-03-15中建投2014-12-18洛银金租1991-09-13远东2014-06-11哈银金租1993-08-30渤海2014-05-08中交建融1993-11-05中航2014-04-18华能天成1995-12-11河北省金租2014-03-13中电投融和1996-02-02长城国兴金租2014-02-11晨鸣1996-12-28信达金租2014-01-20北银金租2001-12-28华融金租2013-11-08中广核2004-07-09海通恒信2

19、013-09-09华电2007-02-12国泰2013-08-16邦银金租2007-11-26工银金租2013-04-28华夏金租2007-12-20交银金租2012-11-28大唐2007-12-26建信金租2012-09-27平安2008-03-28招银金租2012-05-09广州越秀2008-04-02民生金租2012-04-20浦银金租2010-05-19光大金租2012-04-02狮桥2010-07-21昆仑金租2011-12-31皖江金租2010-08-30兴业金租2010-12-13中飞租资料来源：Wind，华西证券研究所13二、盈利能力ROE、ROA、加权融资成本。融资租赁公司

20、的盈利模式与银行类似，均为依靠投放资产与融资成本产生的息差盈利。因此， 对于融资租赁公司盈利能力的分析，一方面需要关注企业成本端获取资金价格，另一方面则需要关注企业投放资产的收益 率。大部分融资租赁企业将融资成本计入利润标的主营业务成本分项，仅有少数企业将融资成本计入财务费用。报表层面，建议关注企业ROA、ROE水平以及企业加权融资成本，加权融资成本可以通过利息支出/【（年初有息负债+年末有息负债）/2】大致计算得到。此外，IRR和息差水平不同企业披露透明度有所差异，建议重点关注。金租企业整体ROA水平不及商租企业。与商租相比，金租的优势在于负债端成本，而在项目的获利能力方面则略显不足。以 头

21、部企业举例，金租中交银、国银、工银金租2018年ROA在1.1-1.3左右，而商租中远东租赁ROA超过1.5，环球租赁、 华能天成租赁等商租ROA更是超过2。金租整体盈利能力略低于商租，我们认为存在两种解释：1）金租风控体系多衍生于 银行背景而非产业背景，对于客户的筛选要求较高，因此资产端收益率相对较低；2）商租与金租相比，产业背景更为雄厚 ，项目获利能力更强，金租则主要依靠规模优势获取更高的绝对利润规模。主要商租ROA、ROE与加权融资成本主要金租ROA、ROE与加权融资成本12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%渤海租赁远东租赁

22、平安租赁 中航租赁 海通恒信 中电投融和 环球租赁 中建投租赁 晨鸣租赁 康富租赁 越秀租赁中交建融租赁华能天成 大唐租赁 中飞租租赁 国泰租赁 国药租赁 华电租赁 狮桥租赁 君创租赁 中广核租赁中信富通租赁ROAROE加权融资成本20.0%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%交银金租 国银金租 工银金租 民生金租 招银金租 建信金租 兴业金租 华融金租 光大金租中国外贸金租华夏金租 长城国兴金租昆仑金租 江苏金租 浦银金租 信达金租 北银金租 河北省金租 苏银金租 皖江金租 邦银金租 永赢金租 西藏金租 洛银金租 哈银金租ROAROE加权

23、融资成本资料来源：Wind，华西证券研究所14二、盈利能力人均营业利润。我们用营业利润/员工人数衡量企业人均营业利润指标。整体来看，样本金租的人均营业利润（837万元） 明显高于商租（477万元），主要原因也与金租商租资产投向有关：金租整体资金成本更低，息差压力相对较小，对于项目 收益率的要求也相对低于商租，因此更多投向主体资质更优、单体规模较大的项目，尽管单个项目收益率相对低于商租， 但可以依靠规模优势取胜；而商租由于成本端具备一定劣势，业务下沉力度较大，单体项目规模相对较小，对于员工人数 的要求也相对更高。主要租赁公司人均营业利润（单位：万元）25002000150010005000-50

24、0-1000交银金租 国银金租工银金租 民生金租 招银金租建信金租 兴业金租 华融金租 光大金租中国外贸金租华夏金租 长城国兴金租昆仑金租 江苏金租浦银金租 信达金租 北银金租河北金租苏银金租 皖江金租 邦银金租 永赢金租 西藏金租 洛银金租 哈银金租 渤海租赁 远东租赁 平安租赁 中航租赁海通恒信租赁 中电投融和租赁环球租赁中建投租赁 晨鸣租赁 康富租赁广州越秀租赁 中交建融租赁 华能天成租赁大唐租赁 国泰租赁国药控股租赁华电租赁 狮桥租赁 君创租赁 中广核租赁中信富通租赁金租人均营业利润商租人均营业利润资料来源：Wind，华西证券研究所三、债务结构资产负债率、货币现金/短债覆盖倍数。融资行

25、业整体资产负债率较高，大部分租赁企业均在80以上。租赁行业资金周转 速度是企业盈利能力的“生命线”，且考虑到项目的资金回收节奏相对确定，账面留存大量资金的必要性不大，加之为节 约成本，租赁行业“短借长投”较为普遍，因此租赁行业货币资金/短债覆盖倍数普遍较低。此外，金租企业的货币现金/ 短债覆盖倍数相对更低，我们认为主要由于金租相对于商租，负债端护城河优势更为明显。由于金租可以进入同业拆借市 场，使得金租获取短期资金的能力明显高过商租，在账面上留置大量货币资金的必要性较低。主要商租资产负债率与货币资金/短债覆盖倍数渤海租赁15资料来源：Wind，华西证券研究所远东租赁平安租赁中航租赁海通恒信中电

26、投融和环球租赁中建投租赁晨鸣租赁康富租赁越秀租赁中交建融租赁大唐租赁国泰租赁中飞租租赁国药租赁华能天成华电租赁狮桥租赁君创租赁中广核租赁中信富通租赁0%10%20%30%40%60%50%70%50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%货币资金/短期有息负债资产负债率16三、债务结构主要金租资产负债率与货币资金/短债覆盖倍数交银金租资料来源：Wind，华西证券研究所工银金租民生金租建信金租华融金租国银金租光大金租中国外贸金租兴业金租华夏金租昆仑金租江苏金租浦银金租信达金租河北省金租长城国兴金租北银金租招银金租苏银金租皖江金租邦银金租永赢金租西藏金租洛银金租哈银金租0.0%2.

27、0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%16.0%14.0%18.0%20.0%76.0%78.0%80.0%82.0%86.0%88.0%90.0%92.0%货币资金/短期有息负债84.0%资产负债率17三、债务结构短债长债比。前文提到，融资租赁行业内部普遍存在短借长投的现象，因此需要对租赁公司债务期限结构特别关注。若短 债占比过高，且资产负债久期匹配度较差（后文进行详细介绍），其债务期限结构风险值得重点关注。整体来看，金租的 债务期限结构要略优于商租，一年期以上有息负债占比较高。主要商租债务期限结构情况100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%短期有息负债长

28、期有息负债主要金租债务期限结构情况100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%短期有息负债长期有息负债资料来源：Wind，华西证券研究所18三、债务结构资本充足率。金租企业对于资本充足率亦有考核要求，最低资本充足率需高于8，截至2018年底样本金租企业资本充足率 均远高于8，符合监管要求。主要金租企业资本充足率10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%22.0%24.0%资本充足率资料来源：Wind，华西证券研究所19四、资产投放与业务布局资产负债久期匹配度。租赁公司往往存在“短借长投“的现象，即负债端久期与资产端久期有明显错配。对于租赁公司而言，期限错

29、配程度过高的情况下，一旦资产端发生信用风险导致现金流无法按期回收，则会导致短债难以按时偿还的风险。我 们可以短期有息负债/有息负债与1年内到期应收融资租赁款/应收融资租赁款大致衡量租赁企业资产负债久期匹配程度。资料来源：Wind，华西证券研究所主要商租资产负债久期匹配情况发行人短期有息负债/有息负债1年以内到期/应收融资租赁款渤海租赁股份有限公司11%5%远东国际租赁有限公司47%49%平安国际融资租赁有限公司53%2%中航国际租赁有限公司35%39%海通恒信国际租赁股份有限公司54%61%中电投融和融资租赁有限公司43%31%中国环球租赁有限公司44%34%中建投租赁股份有限公司52%49%

30、山东晨鸣融资租赁有限公司100%13%中国康富国际租赁股份有限公司56%29%广州越秀融资租赁有限公司48%43%中交建融租赁有限公司63%36%华能天成融资租赁有限公司55%16%大唐融资租赁有限公司69%28%中飞租融资租赁有限公司22%0%国泰租赁有限公司47%4%国药控股(中国)融资租赁有限公司51%58%华电融资租赁有限公司45%19%狮桥融资租赁(中国)有限公司69%67%君创国际融资租赁有限公司24%41%中广核国际融资租赁有限公司56%40%中信富通融资租赁有限公司77%33%20资料来源：Wind，华西证券研究所四、资产投放与业务布局主要金租资产负债久期匹配情况发行人短期有息

31、负债/有息负债1年以内到期/应收融资租赁款交银金融租赁有限责任公司国银金融租赁股份有限公司工银金融租赁有限公司民生金融租赁股份有限公司 招银金融租赁有限公司 建信金融租赁有限公司兴业金融租赁有限责任公司 华融金融租赁股份有限公司 光大金融租赁股份有限公司 中国外贸金融租赁有限公司 华夏金融租赁有限公司长城国兴金融租赁有限公司 昆仑金融租赁有限责任公司 江苏金融租赁股份有限公司浦银金融租赁股份有限公司信达金融租赁有限公司北银金融租赁有限公司 河北省金融租赁有限公司 苏银金融租赁股份有限公司 皖江金融租赁股份有限公司 邦银金融租赁股份有限公司永赢金融租赁有限公司 西藏金融租赁有限公司洛银金融租赁股

32、份有限公司哈银金融租赁有限责任公司40.5%30%77.1%76.1%28%25%69.5%36%73.3%29%70.0%33%69.1%66.3%31%34%86.7%84.3%87.8%30%35%30%65.0%42%75.1%13%80.8%39%79.0%32%77.9%50%68.3%36%47.7%25%89.7%37%66.6%43%41%85.1%100.0%68%88.3%90.2%89.5%26%41%39%21四、资产投放与业务布局不良率、拨备覆盖率与关注类资产。不良率与拨备覆盖率是观察企业资产质量的最基本指标，但除此之外，我们也建议理 性看待关注类资产。关注类资产属

33、于尚不足以认定为不良资产，但较正常类资产而言或多或少存在瑕疵的资产。不同企业 对于关注类资产的认定标准可能存在一定程度的差异。主要商租资产质量指标发行人不良类资产（亿元）关注类资产（亿元）不良+关注类资产（亿元）租赁资产（亿元）不良率（不良类+关注类资产/租赁资产） 拨备覆盖率渤海租赁32.49-2183.061.49%-156%远东租赁20.07244.80264.872057.140.98%12.88%315%平安租赁24.0780.90104.972222.561.08%4.72%157%中航租赁18.8612.0030.861153.851.63%2.67%107%海通恒信租赁6.60

34、21.0627.66703.130.94%3.93%383%中电投融和租赁0.221.832.05440.000.05%0.47%-环球租赁3.6066.3069.90442.590.81%15.79%190%中建投租赁4.0226.9931.01373.761.08%8.30%173%晨鸣租赁0.000.000.00330.280.00%0.00%-康富租赁8.265.3413.60276.392.99%4.92%-广州越秀租赁1.150.511.66347.500.33%0.48%117%中交建融租赁0.1418.4018.54345.780.04%5.36%-华能天成租赁0.000.00

35、0.00207.630.00%0.00%-大唐租赁0.006.336.33185.090.00%3.42%-国泰租赁2.75-179.741.53%-100%国药控股租赁0.564.404.96214.880.26%2.31%-华电租赁2.830.483.31188.671.50%1.75%81%狮桥租赁1.200.181.38130.180.92%1.06%165%君创租赁1.830.612.44123.331.48%1.98%-中广核租赁1.992.164.15122.091.63%3.40%-中信富通租赁16.24-53.2330.51%-50%资料来源：Wind，华西证券研究所主要金租

36、资产质量指标发行人不良类资产（亿元）关注类资产（亿元）不良+关注类资产（亿元）租赁资产（亿元）不良率（不良类+关注类资产）/租赁资产拨备覆盖率交银金租16.9316.2333.161212.581.40%2.73%197%国银金租21.07-1350.641.56%-253%工银金租12.9461.5674.501178.461.10%6.32%232%民生金租22.4488.09110.531196.191.88%9.24%179%招银金租11.8516.7628.611674.860.71%1.71%316%建信金租10.6291.87102.491249.410.85%8.20%342%

37、兴业金租23.0068.7891.781155.781.99%7.94%198%华融金租14.9448.0763.01770.101.94%8.18%156%光大金租10.768.4319.19643.511.67%2.98%151%中国外贸金租3.3119.9123.22632.060.52%3.67%818%华夏金租1.3822.8924.27726.320.19%3.34%1359%长城国兴金租9.3176.2385.54596.791.56%14.33%346%昆仑金租4.1353.3757.50492.340.84%11.68%625%江苏金租5.4425.3230.76652.05

38、0.83%4.72%433%浦银金租2.6717.5420.21492.690.54%4.10%462%信达金租10.2018.7128.91483.412.11%5.98%182%北银金租2.893.055.94396.100.73%1.50%332%河北金租4.280.354.63344.581.24%1.34%326%苏银金租1.312.513.82471.990.28%0.81%-皖江金租7.2418.4625.70263.732.75%9.74%141%邦银金租0.000.000.00242.330.00%0.00%-永赢金租0-186.320.00%-西藏金租0.000.000.0

39、0424.690.00%0.00%-洛银金租1.033.784.81208.840.49%2.30%628%哈银金租0.003.603.60222.220.00%1.62%-22资料来源：Wind，华西证券研究所四、资产投放与业务布局四、资产投放与业务布局地域集中度、行业集中度、客户集中度。三个集中度可以有效反应租赁企业业务的风险分散程度，此外在征求意见稿中也 有对客户集中度的要求，行业、地域集中度过高的租赁企业容易受到单一行业、单一地区景气度变化的影响，而客户集中 度过高的租赁企业除了面临单一客户出现风险事件对于企业资产质量造成较大冲击的风险之外，还可能面临后续监管细则 落实后的业务调整压力

40、。23资料来源：Wind，华西证券研究所主要商租企业业务集中度发行人前三大省份集中度前五大客户集中度第一大行业集中度远东国际租赁有限公司 平安国际融资租赁有限公司中航国际租赁有限公司海通恒信国际租赁股份有限公司 中电投融和融资租赁有限公司 中国环球租赁有限公司中建投租赁股份有限公司 山东晨鸣融资租赁有限公司中国康富国际租赁股份有限公司 广州越秀融资租赁有限公司中交建融租赁有限公司 华能天成融资租赁有限公司大唐融资租赁有限公司 中飞租融资租赁有限公司 国泰租赁有限公司国药控股(中国)融资租赁有限公司 华电融资租赁有限公司狮桥融资租赁(中国)有限公司 君创国际融资租赁有限公司 中广核国际融资租赁有

41、限公司 中信富通融资租赁有限公司26%2%3%23%-18%14%27%3%65%41%45%72%68%-5%13%22%25%24%10%10%42%53%54%51%42%50%33%4%98%46%24%86%-72%100%56%17%34%30%11%62%55%36%100%67%1%93%-21%22%36%59%46%44%42%-四、资产投放与业务布局24资料来源：Wind，华西证券研究所主要金租企业业务集中度发行人前三大省份集中度第一大客户集中度第一大行业集中度交银金租73%14%14%42%国银金租-工银金租-20%23%15%民生金租-20%24%招银金租-19%45

42、%47%建信金租 兴业金租30%26%19%16%23%华融金租-7%42%光大金租-19%52%中国外贸金租-14%28%华夏金租31%21%36%长城国兴金租-昆仑金租-27%27%31%45%42%37%江苏金租浦银金租35%6%68%14%信达金租-28%34%北银金租 河北省金租 苏银金租皖江金租邦银金租 永赢金租 西藏金租40%22%25%73%75%11%45%9%70%58%-13%32%17%94%98%15%63%47%21%48%洛银金租63%21%37%哈银金租-19%35%五、打分结果商租打分框架类指标类指标权重公司背景（21%）大股东5.0%商租类型1.0%公司领导

43、1.0%注册资本2.0%成立时间1.0%资产规模3.0%主体评级2.0%公司属性3.0%员工人数2.0%盈利能力（10%）ROA5.0%ROE5.0%债务情况（35%）资产负债率5.0%债务期限结构7.5%短债偿还能力7.5%银行授信空间3.0%加权融资成本7.0%现金流情况（6%）(CFO+CFI)/总资产5.0%(CFO+CFI+CFF)/总资产5.0%资产投放质量（10%）逾期率10.0%期限错配程度5.0%业务分布（15%）回租占比3.0%省份集中度4.0%行业集中度4.0%客户集中度4.0%对外担保（3%）对外担保余额/净资产3%25资料来源：Wind，华西证券研究所五、打分结果商租

44、打分结果（根据合规要求予以隐藏）发行人公司背景（21%）盈利能力（10%）债务情况（36%）现金流情况（6%）资产投放质量（10%）业务分布（15%）总分利差中位 数(bp)广州越秀融资租赁有限公司-远东国际租赁有限公司-中航国际租赁有限公司-中国环球租赁有限公司-平安国际融资租赁有限公司-中飞租融资租赁有限公司-华能天成融资租赁有限公司-海通恒信国际租赁股份有限公司-华电融资租赁有限公司-大唐融资租赁有限公司-中电投融和融资租赁有限公司-国泰租赁有限公司-中建投租赁股份有限公司-山东晨鸣融资租赁有限公司-中交建融租赁有限公司-中广核国际融资租赁有限公司-中国康富国际租赁股份有限公司-狮桥融资

45、租赁(中国)有限公司-渤海租赁股份有限公司-中信富通融资租赁有限公司-26资料来源：Wind，华西证券研究所五、打分结果金租打分框架类指标类指标权重公司背景（22%）大股东6.0%注册资本3.0%成立时间2.0%资产规模5.0%主体评级2.0%公司属性2.0%员工人数2.0%盈利能力（10%）ROA4.0%ROE4.0%人均净利润2.0%债务情况（38%）资产负债率8.0%债务期限结构7.0%短债偿还能力10.0%资本充足率7.0%加权融资成本6.0%资产投放质量（13%）逾期率5.0%不良拨备覆盖率3.0%期限错配程度5.0%业务分布（17%）回租占比2.0%省份集中度5.0%行业集中度5.

46、0%客户集中度5.0%27资料来源：Wind，华西证券研究所五、打分结果金租打分结果（根据合规要求予以隐藏）发行人公司背景（21%）盈利能力（10%）债务情况（36%）资产投放质量（10%）业务分布（15%）总分利差中位数（bp）交银金融租赁有限责任公司-国银金融租赁股份有限公司-工银金融租赁有限公司-华融金融租赁股份有限公司-兴业金融租赁有限责任公司-建信金融租赁有限公司-招银金融租赁有限公司-民生金融租赁股份有限公司-昆仑金融租赁有限责任公司-中国外贸金融租赁有限公司-江苏金融租赁股份有限公司-长城国兴金融租赁有限公司-浦银金融租赁股份有限公司-河北省金融租赁有限公司-华夏金融租赁有限公司

47、-北银金融租赁有限公司-信达金融租赁有限公司-苏银金融租赁股份有限公司-邦银金融租赁股份有限公司-光大金融租赁股份有限公司-永赢金融租赁有限公司-洛银金融租赁股份有限公司-西藏金融租赁有限公司-皖江金融租赁股份有限公司-28资料来源：Wind，华西证券研究所一、年初的租赁监管新规影响几何？二、发债主体打分框架及打分结果三、租赁行业利差全追踪29一、租赁行业利差在历史30-40分位数区间，商租-金租利差收窄租赁行业利差“企业性质分化”情况并不明显，节后利差持续修复。整体来看，租赁行业中央企、地方国企、非国企信用 利差差别并不大，其中地方国企租赁公司中河北金租、国泰租赁等企业信用利差较高，而非国企

48、租赁公司中诸如平安租赁、兴业金租、民生金租等公众企业信用利差水平则相对较低。节后以来，租赁行业信用利差持续修复，截至3月底央企/国 企/非国企信用利差历史分位数分别在52 /8 /22水平，央企租赁公司利差历史分位数水平较高。商租利差修复幅度更大，“商租-金租”利差有所收窄。商租利差一般高于金租利差，但截至3月底“商租-金租”利差已缩 小至不足30bp，这一指标2015年以来的均值为38bp。截至3月底，商租、金租信用利差历史分位数分别为34 /47，商租相 对于金租的配置价值有所弱化。租赁行业利差走势（单位：bp）租赁行业利差走势（单位：bp）050100150200250央企利差地方国企利

49、差非国企利差200180160140120100806040200商租企业利差金租企业利差商租-金租利差30资料来源：Wind，华西证券研究所31资料来源：Wind，华西证券研究所二、利差择券：商租篇主要商租发债主体信用利差一览发行人主体评级企业性质3-27利差（bp）3-27利差 分位数年初利差（bp）年初利差分 位数年初以来利差变动（bp）渤海租赁AAA其他企业116997%107392%96远东租赁AAA中央国有企业9367%7844%15平安租赁AAA公众企业8236%10171%-19中航租赁AAA中央国有企业7315%10569%-32海通恒信AAA公众企业10657%11061%-4中民投租赁AAA民营企业2092100%205390%39融和租赁AAA中央国有企业9218%11550%-23环球租赁AAA中央国有企业12480%12682%-2中建投租赁AA+中央国有企业11133%12150%-10晨鸣融资AA地方国有企业43378%41249%22越秀融资租赁AAA地方国有企业8734%10568%-18中交租赁AAA中央国有企业9284%7332%19华能天成租赁AAA中央国有企业9019%11344%-23大唐租赁AA+中央国有企业9027%11250%-22中飞租AA+中央国有企业19174%