产出缺口在扩大吗点评物价指数

1、产出缺口在扩大吗？点评 10 月物价指数 HYPERLINK l _bookmark0 1按语：经济活动的真实情况，可能正游荡在比较乐观的预期，以及相对疲弱的数据之间。2020 年 11 月 10 日，统计局发布了 10 月物价指数，数据似乎表明总需求仍然处于低迷之中，甚至产出缺口仍在扩大。这与此前市场的乐观预期相比，形成了鲜明的反差。其中，10 月 CPI 同比增速 0.5%，较上月 1.7%明显下滑，同时，CPI 核心通胀率已经连续 4 个月维持在 0.5%的水平未获得提振。同时，10 月 PPI 同比增速2.1%，与上月持平，也没有出现回升。实际情况到底如何？后疫情时期，CPI 变动具有

2、更强的结构性特征疫情之下，交通运输业显然受到了最大冲击。与此相对应，10 月 CPI 的分项指数中，交通通信同比增速下滑3.9%，大大超出降幅第 2位的居住费用（0.7%），与教育医疗（1.1%）、医疗保健（1.5%）、食品（2.4%）、其他用品和服务（2.4%）形成了反差。1 本文已于 11 月 10 日发表于中国金融 40 人论坛微信公号。都是供给冲击，不是需求冲击。在此背景下，PPI 指标可能更多反映了供应冲击，而不完全是需求走弱。因此，我们可以观察剔除能源、食品之后的核心 PPI。但是直接计算核心 PPI 比较困难，笔者采用 PPIRM（工业生产者购进价格指数）来进行估算。具体是因为以

3、下 3 方面原因：第一，PPI 分项指数中，没有专门针对能源产品的分类，PPIRM 则有针对农副产品、燃料和动力材料的专门分类。第二，PPI 指数编制采取“分摊权数”的做法，因此权重相较而言不完全稳定，而 PPIRM 采用“直接权数”方法，因此权重相对高度稳定。第三，一直以来，特别是 2016 年以来，两个指标数值接近、变化情况的相关度极高。因此，笔者使用 PPIRM 及其分项指数来近似估算核心 PPI。观察 PPI 分项指数，10 月同比增速减去 1 月同比增速，降幅最大的正是燃料、动力，以及农副产品分项。两者降幅分别达到9.7 个百分点、5.1%个百分点。两者权重合计超过 26%，合计拉低

4、了 PPI 增速 2.3个百分点。可见，食品、能源因素起到了重要的拖累因素。如果直接观察 PPI 同比增速，可能高估了产出缺口的严重程度。图 2 PPI 下行受到燃料、农产品价格的重要影响：10 月与 1 月相比数据来源：国家统计局，以及作者的计算。产出缺口的实际表现如何？比较 PPI 和核心 PPI 可以发现：进入 8 月份之后，PPI 的回暖陷入停滞，但同样 8 月以来，核心 PPI 却保持着比较强的上升势头。核心 PPI进一步显示，5 月以来工业部门的需求缺口正在持续收窄。但是不可否认的是，核心 PPI 仍然处于同比负增长区间，仍然低于疫情之前 1 月份的数据。图 3 核心 PPI 揭示

5、的产出缺口连续 5 个月收窄数据来源：国家统计局，作者估算。说明，这里的 PPI、核心 PPI，分别使用 PPIIRM、核心 PPIRM 来近似。为了观察总体的产出缺口，我们可以比较核心 PPI、核心 CPI。可以看到，核心 CPI 在疫情之后持续下降，7 月之后核心 CPI 没有进一步下行，但止步、并一直维持在 0.5%的水平。如果考虑前文提到的交通价格的影响，并剔除这一结构因素，则修正后的核心 CPI 实际上在 8 月以来已经出现了持续的修复。但这种修复比较微弱，而且修正后的核心 CPI也仍然处于历史低位。这表明消费需求确实仍然处于比较疲弱的状态。图 4 核心 PPI 与核心 CPI：工业生产仍然强于消费不过，修正指标还是比原始数据看起来更好：其一，核心 CPI 表明消费对应的产出缺口正在维持稳定，甚至考虑了交通价格因素之后修正的核心 CPI，还出现了持续的、微弱的