组合配置环境与配置型基金组合

1、CONTENTS目录财富客群是资本市场的蓝海客群资产配置模型是提升财富客群体验的挑战点“配置+组合”：配置模型与基金组合的交响乐2财富客群是资本市场的蓝海客群3中国高净值人群规模及其持有的可投资资产持续增长：2020年高净值人群数量达到262万人，年复合增速由16-18年的12%提升到18-20年的15%2020年中国高净值人群共持有84万亿人民币的可投资资产，人均持有可投资资产3209万人民币资料来源：贝恩公司高净值人群收入-财富分布模型，招商银行：2021中国私人财富报告资料来源：贝恩公司高净值人群收入-财富分布模型，招商银行：2021中国私人财富报告个人可投资资产超过千万的人数高净值人群

2、的可投资资产规模资本市场的新蓝海客群：中国蓬勃发展的高净值人群4资本市场的新蓝海客群：中国蓬勃发展的高净值人群资料来源：贝恩公司高净值人群收入-财富分布模型，招商银行：2021中国私人财富报告5八成投资者考虑从银行理财转战非货币公募基金，资产配置服务成为财富管理机构挑战焦点：银行理财、非货币公募基金受关注：中国证券业协会调查显示，非货币公募基金、银行理财、集合理财计划和股票受 投资者青睐。近八成投资者考虑将银行理财资金调整配置到非货币公募基金中：79%的投资者考虑可以将银行理财资金调至非货币 公募基金，其中51%的投资者倾向于在银行理财产品收益率下降至较低水平时操作。资料来源：中国证券业协会，

3、中信证券研究部注：截至2019年12月资料来源：中国证券业协会，中信证券研究部注：截至2019年12月投资金额最多的品种是否将银行理财资金调整至非货币公募基金资产配置服务成为财富管理机构挑战焦点8%23%15%17%1%8%24%6%存款银行理财产品股票集合理财计划 金融衍生品 货币基金非货币基金其他28%51%21%有风格稳定的非货币公募基金会考虑银行理财收益率下降到较低水平会考虑不考虑67资料来源：招行&贝恩、中信证券研究部资料来源：招行&贝恩、中信证券研究部2019年中国高净值人群投资决策流程中的使用渠道2017-2019年高净值人群选择境内财富管理机构主要标准专业能力和品牌是财富管理服

4、务的关键在财富管理机构的选择上，团队专业性成为比品牌更 加重要的因素。市场产品趋于多样，金融监管日趋完善，投资者如 今更加关注财富管理团队的专业性。大品牌不再是 选择财富管理机构的首要标准。2019年中国高净值人群私人银行服务需求财富管理面临三大门槛：专业知识面、人性和行为、基金投资的“门槛”8公募机构旗下的产品是证券市场体系中最主要的资管业务9资料来源：中国证券投资基金业协会，中信证券研究部；注：1）养老金包括基金管理公司管理的社保基金、基本养老金、企业年金和职业年金，不包括境外养老金。2）合计总规模中剔除了私募基金顾问管理类产品与私募资管计划重复部分。资产管理业务统计业务类型2020Q42

5、020Q32020Q22019Q4产 品 数 量（只）资 产 规 模（亿元）产 品 数 量（只）资 产 规 模（亿元）产 品 数 量（只）资 产 规 模（亿元）产 品 数 量（只）资 产 规 模（亿元）公募基金7913198915764417804771971690446544147673证券公司资管计划178438553117658949861694910263316978108310基金公司资管计划650746654611144647557143033537443444养老金210733621201930224191028314162924131基金子公司资管计划4938339035168

6、36631521238017567841885期货公司资管计划12652197122921151157187712191429私募基金96818169578917981581958607114898181710140830资产支持专项计划209021148192618605179217369157716491合计138474589873132544561673124834547524119623522252公募机构AUM19358279472189232593251798025009417596233002公募机构AUM（含养老 金）214653130922094228954919890278

7、40819225257133专业知识面的门槛：稳健的机会隐藏在大类资产之间资料来源：wind，Bloomberg，中信证券研究部2021年1-4月大类资产市场表现沪深30010中证1000上证50中信贵金属中信原油标普高盛石油标普高盛工业金属标普高盛商品综指数 标普高盛农业伦敦金现ICE布油德国DAX30标普500东证TOPIX印度SENSEX中债高等级信用债 中债信用债中债新综合中债地方债 中债总指数中债国债总指数法国CAC40道琼斯工业中信有色金属英国富时100中信农产品韩国KOSPI200纳斯达克100 中信能源化工 恒生国企日经225美国10年期国债AU（T+D）印度10年期国债韩国1

8、0年期国债德国10年期国债 恒指 中证500-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0%英国10年期国债 法国10年期国债日本10年期国债10%20%30%50%60%70%80%年初至今累计收益率40%年初至今年化波动率公募基金历史发行份额统计2019年个 人投资者投资收益 与基金收 益的对比人性和行为的门槛：顺周期陷阱与专业化碾压19.05%34.54%1.29%5.37%0%14.16%0%20.92%0%0.97%2.91%11.00%4.67%85.11%0%20%80%60%40%100%-30%-30%-10%-10%0%0%10%10%20%20%30%

9、30%被调查者实际收益主动权益类基金收益招商银行-11资料来源：wind，中信证券研究部顺势而为是人性，恰恰逆向 配置才是收获贝塔的要义。 在2015年、2019年市场行情 较好时，权益型基金的发行 份额也相应达到了历史高 点。“频繁交易” 侵蚀投资业 绩。以2017年为例，个人投 资者约82%的交易额占比仅 仅带来了约9%的投资收益占 比。专业的事需要专业的人 做，职业经理人有超额贡 献。贝恩公司的高净 值人群调研分析发现： “专业性”是私募财富管 理机构选择关键性因素中 最重要的一个。12基金投资的“门槛”：数量多，收益波动大，截面分化大资料来源：Wind，中信证券研究部主动股票、偏股混合

10、基金的分季度收益分布状态13配置模型是提升财富客群体验的挑战点14PIR角 度 的 配 置 性 价 比当PIR分位值大于80%时，中 证全指未来一年获得正收益 的比例达67.81%，收益率均 值为15.67%；当分位值小于 20%时，获得正收益的比例 仅10.26%，收益率均值- 15.82%。当ERP分位值大于80%时， 中证全指未来一年获得正收 益的比例为55.38%，收益率 均值为10.67%；当分位值小 于20%时，获得正收益的比 例仅21.61%，收益率均值- 12.83%。ERP角 度 的 配 置 性 价 比市场配置性价比分析对于提升投资体验也不可或缺减仓机会加仓机会中证全指未来年

11、收益率分布200%150%100%50%0%-50%正收益比例10.26%收益率均值-15.82%正收益比例67.81%收益率均值15.67%PIR分位值020406080中证全指未来年收益率分布200%150%100%50%0%-50%正收益比例21.61%收益率均值-12.83%正收益比例55.38%收益率均值10.67%减仓机会加仓机会ERP分位值020406080资料来源：Wind，中信证券研究部15举例：宏观模型-自上而下、从战略到战术的股债配置模型（ 截 面 信 息）多 资 产 配 置 管 理股 票 策 略债 券 策 略（时序信息）各资产宏观择时策略长期仓位区间宏观状态判断长期仓位

12、中期仓位区间相对估值修正仓位区间短期仓位选择根据市场情绪及时调整标的选择投资策略、资产、现金等更易受剩余流动性驱动 剩余流动性上行：高配 剩余流动性下行：低配更易受通胀变化驱动 通胀下行：高配通胀上行：低配剩余流动性+通胀利润利息比+股权风险溢价相对估值顶部适当加仓 相对估值底部适当减仓中国10年企债国债利差+中美10年国债利差相对估值顶部适当加仓中证全指MA5/MA20指数走势动量强弱7天回购MA250/MA20利率走势动量强弱中证800+现金中债新综合指数+现金投资 时钟资料来源：中信证券研究部16宏观模型-自上而下、从战略到战术的股债配置模型表现资料来源：Wind，中信证券研究部 模型跟

13、踪表现截至2021年1月中旬组合名称累计收益年化收益年化波动夏普比率最大回撤2020 YTD2020M122021M01 MTD股 债 宏 观择 时配置组合124.83%7.90%7.30%1.08-11.49%4.14%0.50%0.29%股 债 等 权组 合82.40%5.81%11.60%0.5-25.11%15.45%2.40%2.11%中证80081.33%5.75%23.35%0.25-48.53%28.14%4.07%3.85%中债新综合57.86%4.38%1.24%3.54-3.57%2.97%0.74%0.36%17举例：技术模型大类资产趋势配置组合的基本框架分配 标的权重

14、筛选 投资标的计算 动量指标组合 跟踪管理覆盖中国、美国、欧洲、日本等全球主要经济体的 权益（8类）、债券（6类）、商品（6类）绝对收益 + 夏普比率月度调仓截面动量：筛选相对趋势较强的资产时序动量：筛选趋势向上的资产选择底层资产等权波动率倒数加权风险平价资料来源：中信证券研究部时序动量参数范围：1个月到12个月截面动量参数范围：1个月到12个月；最多选取3个不同周 期；组合优化参数：1个月、3个月、6个月筛选资产数量：20类中选10类18大类资产趋势配置组合历史表现2006年至今，大类资产趋势配置组合历史表现分析（模型参数：时序动量1月，截面动量1、3、6月）注：2021年截至5月末；月度调

15、仓；交易费率双边千一。资料来源：Wind，Bloomberg，DataStream，中信证券研究部组合名称累计收益年化收益年化波动夏普比率最大回撤最长回撤期2021 YTD2021 M风险平价组合271.21%8.57%6.88%1.25-10.54%4003.51%0.72%波动率倒数加权组合299.70%9.07%7.45%1.22-13.84%3743.25%0.67%等权组合373.06%10.23%10.14%1.01-31.17%6597.44%0.33%基准组合176.92%6.59%8.87%0.74-37.39%7824.55%0.79%博观约取：资产配置模型与模式研究探索1

16、9资产配置专题系列之二宏观因子视角下的资产轮动：增长、通胀和剩余流动性（）资产配置专题系列之七从战略到战术：自上而下构建股债配置组合（）资产配置专题系列之八公募基金仓位测算方法及实证检验（）资产配置专题系列之九大类资产趋势配置模型研究（）资产配置专题系列之十目标日期基金：养老型基金产品的开路先锋（）资产配置专题系列之十二BL模型的改进与应用探讨（）资产配置专题系列之十三基金定投策略在财富管理中的应用（）资产配置专题系列之十四巧借东风，利用一致预期改善宏观因子预测（）“配置+组合”：配置模型与基金组合的交响乐20风险-收益维度：类固收：量化对冲基金组合稳健型“固收+”组合平衡型“固收+”组合多资

17、产配置型：股债宏观择时配置组合“配置+打新”组合股债配置型基金组合精选配置组合权益多头组合：权益精选组合300增强组合500增强组合资料来源：Wind，中信证券研究部基金组合超市的魅力：风险配置性价比的体现上证50沪深300 中证500中证1000恒指恒生国企中债总指数中债新综合中债信用债南华商品南华工业品南华农产品AU（T+D）国内私募债券策略国内私募管理期货国内私募宏观策略权益精选组合300增强500增强精选配置组合国内私募FOF/MOM “配置+打新”组合平衡型“固收+”组合 国内私募套利策略国内私募市场中性稳健型“固收+”组合量化对冲基金组合 中债新综合（5-7）国内私募股票策略 国内

18、私募综合股债配置型基金组合股债宏观择时配置组合 中债新综合（10年）0%10%20%30%40%50%60%0%5%中债新综合（1-3）10%20%25%30%2020年初至今累计收益率15%2020年初至今年化波动率产品组合国内股票国内商品国内债券国内私募21截至2021-04-30基金组合超市的雏形：公募基金示范组合表现资料来源：wind，中信证券研究部；注：数据截至2021/5/28。今年以来本月以来近4周近1周2020年2019年2018年权益多头基金组合权益精选组合5.30%2.20%2.20%2.50%51.20%43.90%-19.40%沪深300增强5.60%3.70%3.70

19、%3.50%38.80%39.90%-20.90%中证500增强6.00%2.10%2.10%2.20%36.00%35.30%-26.80%基准指数沪深300指数2.10%3.90%3.90%3.60%27.20%36.10%-25.30%中证500指数4.70%2.80%2.80%2.10%20.90%26.40%-33.30%中证800指数2.70%3.60%3.60%3.30%25.80%33.70%-27.40%股债配置基金组合精选配置组合4.00%1.70%1.70%1.70%31.50%28.60%-10.40%“配置+打新”组合4.00%1.60%1.60%1.10%20.60

20、%股债配置型基金组合4.30%0.70%0.70%0.90%27.40%25.70%-4.00%平衡型固收+2.70%1.00%1.00%0.70%14.20%10.40%3.30%基准指数60%股+40%债2.40%2.60%2.60%2.00%16.40%20.30%-16.30%20%股+80%债2.10%1.20%1.20%0.70%7.40%9.70%-0.60%绝对收益基金组合公募对冲0.00%-0.50%-0.50%0.00%8.70%10.50%2.20%稳健型固收+2.50%0.70%0.70%0.40%11.00%9.30%4.90%基准指数中债新综合指数1.90%0.50

21、%0.50%0.00%2.90%4.40%7.90%22最简单的定投模型对于提升财富管理体验效果就非常明显定投是一种朴素、绝大多数人难以战胜的配置模型。精选FOF组合的定投策略表现稳健，能够满 足财富管理需求。2018年以来， 定投指数增强组合、行业基金组合、主动权益基金组合的 MWRR均在20%以上，显著战胜定投宽基指数、债券或货币基金指数的效果。资料来源：Wind，中信证券研究部；注：数据起止时间为2018年1月2021年5月。当基金组合插上定投的翅膀：收益效果惊人权益精 选组合300增强5 0 0 增强沪深3 0 0 指数中证5 0 0 指数中证8 0 0 指数精选配置组合“配置+ 打新

22、 ”基金组合股债配置型 基金组合平衡型“固 收+ ”组合6 0 股 票+ 4 0 债 券2 0 股 票+ 8 0 债 券量化对冲基金组合稳健型“固收+”组合中债新综合 财富指数底层资产表现累计收益77.83%56.48%39.75%25.61%3.09%19.77%53.60%37.39%57.93%32.34%16.94%18.40%22.54%29.62%18.00%年化收益19.16%14.61%10.73%7.19%0.93%5.65%13.96%10.16%14.93%8.91%4.88%5.28%6.38%8.22%5.17%年化波动18.82%20.61%21.74%21.43%23.65%21.43%12.18%5.85%8.29%3.29%12.92%4.21%3.64%2.08%1.10%最大回撤-24.91%-27.16%-30.44%-32.46%-37.66%-33.24%-14.35%-6.93%-7.92%-2.99%-20.43%-4.33%-2.84%-1.59%-2.48%夏普比率1.020.710.490.340.040.261.151.741.802.710.381.251.763.964.70Calmar比率0.770.540.350.220.020.170.