贝斯转债申购价值分析：涡轮增压器零部件领先供应商

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250010 一、发行规模不大，平价提供较强安全垫 4 HYPERLINK l _TOC_250009 1、发行规模不大，对原股本有一定比例摊薄 4 HYPERLINK l _TOC_250008 2、债底预计在 77.92 元附近，发行公告挂网日平价为 100.46 元 4 HYPERLINK l _TOC_250007 二、深耕涡轮增压行业，发行转债加码产能建设 5 HYPERLINK l _TOC_250006 1、精密零部件和智能装备双轮驱动，2020Q3 业绩大幅增长 5 HYPERLINK l _TOC_250005 2、产能持续提升，研发投

2、入增加 6 HYPERLINK l _TOC_250004 3、发行转债加码产能建设 6 HYPERLINK l _TOC_250003 三、定价分析及申购建议 7 HYPERLINK l _TOC_250002 1、转债申购中签率预计落在 0.00179%-0.00250%之间 7 HYPERLINK l _TOC_250001 2、贝斯转债一级市场申购风险较低，上市后可积极关注 7 HYPERLINK l _TOC_250000 四、风险提示 7图表目录图表 1贝斯转债发行安排 4图表 2贝斯转债发行条款信息 4图表 3贝斯特产品图示 5图表 4贝斯特 2020Q3 营收同比保持高增 5图

3、表 5贝斯特净利率保持基本稳定 6图表 6费用率持续下降 6图表 7汽车零部件产能持续增加 6图表 8公司持续增加研发投入 6图表 9可转债募项目 7图表 10转债价格相对正股价格敏感性分析 7一、发行规模不大，平价提供较强安全垫贝斯特于 10 月 28 日晚间发布公告，将于 2020 年 11 月 2 日公开发行可转换公司债券，本次不安排网下发行。贝斯转债发行规模 6 亿元，债项评级 AA-，根据 10 月 28 日中债同等级企业债到期收益率 6.91%测算，债底约为 77.92元，发行公告挂网日贝斯转债平价为 100.46 元，平价提供较强安全垫，债底保护性一般。1、发行规模不大，对原股本

4、有一定比例摊薄贝斯转债本次发行方式上设置原股东优先配售、网上发行两种。发行规模为 6 亿元，初始转股价为 23.99 元/股，目前公司总股本 2 亿股，本次发行摊薄比例为 11.12%左右。原股东可优先配售的可转换公司债券数量上限为其在股权登记日 2020 年 10 月 30 日（T-1 日）收市后登记在册的持有发行人股份数按每股配售 3.00 元面值可转债的比例计算可配售可转债的金额，并按 100 元/张转换为可转债张数，每 1 张为一个申购单位，原股东可根据自身情况自行决定实际认购的可转债数量，原股东优先配售日为 2020 年 11 月 2 日。网上发行时间为 2020 年 11 月 2

5、日，网上每个账户申购数量上限是 10,000 张（100 万元）。图表 1贝斯转债发行安排交易日日期发行安排T-22020 年 10 月 29 日刊登募集说明书及其摘要、募集说明书提示性公告、发行公告、网上路演公告T-12020 年 10 月 30 日原股东优先配售股权登记日；网上路演T2020 年 11 月 2 日刊登发行提示性公告；原股东优先配售日（缴付足额资金）；网上申购日（无需缴付申购资金）；确定网上中签率T+12020 年 11 月 3 日刊登网上发行中签率及优先配售结果公告；进行网上申购的摇号抽签T+22020 年 11 月 4 日刊登中签号码公告；网上中签缴款日（投资者确保资金账

6、户在 T+2 日日终有足额的可转债认购资金）T+32020 年 11 月 5 日保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额T+42020 年 11 月 6 日刊登发行结果公告；保荐机构（主承销商）扣除相应发行费用后将募集资金划转至发行人账户资料来源：wind，华创证券2、债底预计在 77.92 元附近，发行公告挂网日平价为 100.46 元债底约为 77.92 元，保护性不高。贝斯转债期限为 6 年，债项评级为 AA-。票面利率为：第一年 0.40%、第二年 0.60%、第三年 1.00%、第四年 1.50%、第五年 2.00%、第六年 2.50%。到期赎回价格为票面面

7、值的 110%（含最后一期利息），按照 2020 年 10 月 28 日中债 6 年期 AA-企业债到期收益率 6.91%作为贴现率估算，贝斯转债债底价值约为 77.92 元，保护性不高。转股期限自发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至本次可转换公司债券到期日止，即 2021 年 5 月 6 日至 2026 年 11 月 1 日。按照 2020 年 10 月 28 日收盘价 24.10 元进行计算，发行公告挂网日平价为 100.46 元。条款中规中矩。本次转债有条件下修条款为：15/30，85%；有条件赎回条款为：15/30，130%（转股期内），到期赎回价格为 110 元；有条件回售条款

8、为：30/30，70%。转债名称贝斯转债发行规模（亿元）6期限6 年票面利率第一年 0.40%、第二年 0.60%、第三年 1.00%、第四年 1.50%、第五年 2.00%、第六年 2.50%图表 2贝斯转债发行条款信息转债名称贝斯转债初始转股价23.99信用等级AA-特别向下修正条款15/30, 85%回售条款30/30,70%赎回条款20/30,130%；到期赎回价格 110每股配债面值3.00债底77.92平价（10 月 28 日收盘价）100.46资料来源：wind，华创证券测算二、深耕涡轮增压行业，发行转债加码产能建设1、精密零部件和智能装备双轮驱动，2020Q3 业绩大幅增长贝斯

9、转债正股贝斯特主要从事与精密零部件和智能装备及工装产品的研产销。精密零部件领域，公司主要产品包括应用在燃油汽车涡轮增压器和发动机领域的零部件，新能源汽车零部件，座椅构件、连接件等飞机机舱零部件等，公司目前已成为世界著名涡轮增压器和汽车发动机相关制造企业盖瑞特、康明斯、博马科技的全球供应商，博格华纳、皮尔博格、长春富奥石川岛、上海菱重、三菱重工、宁波丰沃的国内供应商，竞争能力处于行业领先地位。 2020 上半年，公司前五大客户盖瑞特、康明斯、博马科技、宁波丰沃、南京航空航天大学合计营收占比为 78.45%，其中对盖瑞特销售金额 1.63 亿元，占比 44.63%。智能装备及工装产品主要包括用于汽

10、车、轨道交通等领域的工装夹具，以及飞机机身自动化钻铆系统、生产自动化系统等。贝斯特 2020 年前三季度实现营业收入 6.73 亿元，同比增长 18.90%，实现归母净利润 12.4 亿元，同比增长 5.64%。其中第三季度公司实现营业收入 3.07 亿元，同比增长 52.63%，实现归母净利润 0.61 亿元，同比大幅增长 95.05%，扭转了半年报业绩下滑的局面。图表 3贝斯特产品图示图表 4贝斯特 2020Q3 营收同比保持高增9.008.007.006.005.004.003.002.001.000.00营业收入 亿元营收同比 %归母净利润 亿元归母净利润同比 %30.00%25.00

11、%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%2015-12-31 2016-12-31 2017-12-31 2018-12-31 2019-12-31 2020-09-30资料来源：公司官网资料来源：wind，华创证券近年来，公司综合毛利率基本稳中略降，净利率保持基本稳定。公司 2020 年前三季度毛利率为 35.56%，与 Q2季度末持平，较 2019 年末下降约 3.48 个百分点。一方面，公司不同产品毛利率不同，产品结构变动将导致毛利率变化，汽车零部件产品毛利率基本保持在 40%左右，2020 年智能装备及工装业务毛利率降幅较大。另一方面，公司毛利率与原材料螺纹钢等价格波

12、动有关。费用率持续压降，2020 年前三季公司销售期间费用率为 15.29%，较 2019年末下降 0.5 个百分点左右，费用率下降主要由管理费用下降贡献。图表 5贝斯特净利率保持基本稳定图表 6费用率持续下降50.0045.0040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00销售净利率(%)销售毛利率(%)2015-12-31 2016-12-31 2017-12-31 2018-12-31 2019-12-31 2020-09-3020.002020-09-302019-12-312018-12-312017-12-312016-12-312015-1

13、2-3115.0010.005.000.00-5.00销售期间费用率(%)销售费用/营业总收入(%)管理费用/营业总收入(%)财务费用/营业总收入(%)资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券2、产能持续提升，研发投入增加贝斯特成立 20 余年来专注于精密加工领域，具备国际先进的生产技术。基于和现有客户结成同步研发、协同发展的战略合作关系，依靠稳定优质的产品、快速及时的交付能力，不断巩固行业竞争优势。2017 至 2019 年，公司产能保持持续扩张。截至 2019 年，贝斯特拥有汽车零部件产能 2200 万件，较 2017 年增加 450 万件。公司始终把发展当做第一要务，重视

14、研发投入。2020 年上半年，公司投入研发费用 2071.48 万元，同比增长 21.20%。 2017 年以来，公司研发费用占营业收入比不断提升，通过持续的研发投入，强化竞争优势。图表 7汽车零部件产能持续增加图表 8公司持续增加研发投入2,500.002,000.001,500.001,000.00500.000.00产能（万件）产量（万件）产能利用率120.00%100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%2017年2018年2019年研发费用 万元营业收入 万元研发费用占营业收入 比例100,000.0080,000.0060,000.0040,000.00

15、20,000.000.002017年2018年2019年2020年1-6月6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%资料来源：wind，华创证券资料来源：wind，华创证券3、发行转债加码产能建设贝斯特多方位布局新能源汽车领域，已通过了博世中国（Bosch (China)）对公司氢燃料电池汽车零部件的现场审核，正式取得其供应商代码。同时，公司兼并收购了苏州赫贝斯，并通过了特斯拉审核组的现场审核，获得首选供应商资格，已于 2020 年 2 月份正式取得特斯拉供应商代码。本次发行转债拟募集 6 亿元，其中 5.3 亿元用于 700万件新能源汽车功能部件及涡轮增压器零部件

16、产能建设项目。项目建成后年产 560 万件涡轮增压器核心零部件和 140万件新能源汽车功能部件。有利于缓解公司产能瓶颈，进一步丰富在新能源汽车零部件领域的产品结构，提升在新能源汽车产业链中的竞争力。图表 9可转债募项目序号项目名称项目投资总额 万元拟投入募资资金金额 万元1年产 700 万件新能源汽车功能部件及涡轮增压器零部件建设项目60,000.0053,000.002补充流动资金7,000.007,000.00合计67,000.0060,000.00资料来源：公司公告，华创证券三、定价分析及申购建议1、转债申购中签率预计落在 0.00179%-0.00250%之间发行人控股股东为贝斯特投资

17、，持有 56.37%的股份，实际控制人为曹余华先生，曹先生通过直接和间接共持股占比 64.94%。考虑其他股东配售，结合近期发行转债原股东配售比例，假设本次原股东配售占比 65%-75%，配售金额为 3.90 亿至 4.50 亿元，则网上发行金额为 1.50 亿至 2.10 亿元。近期发行的华菱转 2 网上申购金额为 8.53 万亿；星宇转债网上申购金额为 8.35 万亿，假设贝斯转债网上申购金额 8.4 万亿，则中签率预计落在 0.00179%-0.00250%之间。2、贝斯转债一级市场申购风险较低，上市后可积极关注根据 2020 年 10 月 28 日贝斯特收盘价测算转债平价为 100.4

18、6 亿元，参考目前评级相同、平价和规模相近的精测转债（转股溢价率 22.79%）以及同为汽车零部件行业的气模转 2（转股溢价率 16.89%），预计贝斯转债上市收入转股溢价率区间为 13%-18%之间，对于发行公告日平价，贝斯转债上市价格预计在 113.52 元至 118.54 元之间，根据正股价格和转股溢价率进行敏感性测算，结果如下图所示。贝斯转债平价支撑较好，公司深耕涡轮增压器行业，行业领先地位稳固，客户资源优质。发行转债用于涡轮增压器零部件和新能源功能部件产能建设，缓解产能瓶颈，提供成长性。贝斯转债一级市场申购风险较低，上市后可积极关注。图表 10转债价格相对正股价格敏感性分析股价变动10%13%15%18%20%22%22.00100.85103.60105.44108.19110.0211