蓝筹股并非“陨落”而是“新兴”与“分化”

1、2美股蓝筹泡沫破灭后复盘：蓝筹股并非“陨落”，而是 “新兴”与“分化”1历史的韵脚相似：通胀预期迅速抬升叠加经济步入衰退，美股1972年后机构抱团蓝筹股泡沫破灭，迎来风格切换复盘美股1972-1974年蓝筹股泡沫破灭前后与A股具备一定相似性：蓝筹股泡沫酝酿于低利率、低通胀下的经济低增速修复环境，而 在1973年石油危机冲击后经济步入衰退、大盘行情迎来两年调整期，蓝筹股泡沫破灭，风格明显切换。1972-1976年五年间，以房 地产、半导体设备、能源、原材料等顺周期板块领涨。而在泡沫破灭后十年（1976-1986），滞涨环境下美国经济结构向服务业重心 调整，蓝筹股行情明显分化，食品零售、医疗设备、

2、金融、传媒、通信、交运行业涨幅领先，更多反映滞涨环境下的“服务业繁荣”。农历年后近期国内抱团股同样迎来调整，主因通胀预期大幅抬升引发了市场对分母端贴现率提升的预期，持续抱团的蓝筹股估值下杀。 本篇海内外龙头研究第二期，我们通过对历史美股蓝筹泡沫破灭后的风格切换行情复盘，试图对当前A股有所启示。2历史规律与A股当前倒影：短期下跌行情股价率先反映贴现率而盈利仍具韧性，中长期蓝筹股表现跟随盈利优势而分化从泡沫破灭期（1972-1974年）及此后两年修复期表现来看，基本遵循“跌的越多、短期反弹越大”规律。泡沫破灭阶段以消费服务、 可选及必选消费股领跌，此后两年也以可选消费及消费服务行业股价反弹幅度最大

3、。此外受涨价影响及短期需求修复（1974-1976年 GDP增速回升），原材料、能源、工业、房地产、半导体等顺周期品种涨幅较高，相比之下，必选消费、医疗保健后续表现维持疲弱。泡沫破灭期（1972-1974年）及此后两年（1974-1976），实际上此前抱团的大市值蓝筹盈利能力（ROE）优势短期内仍然持续， 但股价已先行反映石油危机冲击后迅速推升的通胀预期（分母端贴现率上行）与基本面预期（经济衰退）。在CPI迅速提升、GDP增速 下探的第一次滞涨期间（1972-1976年），按照1972年末市值划分，前20%分位的抱团蓝筹股相比中小市值其ROE优势反而有所扩大。但在泡沫破灭后十年间（1976-1

4、986年），伴随美国第三次科技革命的出现及服务业迅速发展，此前市值最大的“漂亮50” 盈利能 力优势整体缩窄，但内部有所分化。将这十年间各行业与泡沫破灭前对比，媒体娱乐、交运、食品零售、医疗设备服务、半导体设备、 通信、软件服务等行业的ROE提升幅度、营收增速、市值涨幅均最为明显。且从部分蓝筹个股股价表现来看，也与盈利能力基本一致， 部分个股至今仍是行业龙头。因此，蓝筹股泡沫的破灭并非意味着蓝筹股整体的“陨落”，而是蓝筹内部的“分化”和下一批蓝筹的“新兴”。3海内外龙头对标：经济修复链+设备制造链具配置性价比34海内外龙头对标：国内抱团股估值仍较高，经济修复+设备链具性价比我们根据241家国内

5、A股各细分行业龙头与217家对标的海外龙头公司，对比其PE/G、PB-ROE估值盈利体系：当前采掘、电子、有色、医药等行业国内龙头较海外已不便宜。相对而言，家电、商贸、休闲服务等可选消费板块龙头，以及机械 设备、交运、建材、钢铁、建筑、银行、非银等行业国内龙头较海外更具性价比。近期各板块龙头盈利预期变化来看，海外周期龙头修复弹性更强，国内电子龙头近期盈利预期上调，医药龙头ROE预期小幅下调。我们认为，近期在无风险利率预期提升、风险评价回落背景下，此前集中抱团的极致风格弱化，而白马股近期调整后，当前仍处于 高估值区间，对标海外来看，可选消费+部分顺周期为主的国内传统经济修复链+设备制造链（机械、

6、建筑）更具配置性价比。A股适用相同“蓝筹规律”，紧握结构抓手：中盘蓝筹焕发荣光当前A股仍处于通胀抬升-流动性收紧的预期交易环节，风险评价下降但风险偏好仍承压，绩优蓝筹仍是下一阶段的交易方向，但之后 需要重视新的抱团蓝筹。结合A股与美股历史环境相似性来看，我们认为，A股与美股适用于同样规律，即当前的调整与蓝筹泡沫的破 灭，并非蓝筹股整体的“陨落”，而是蓝筹股的 “新兴”与“分化”。春节后至今所呈现的“大小再平衡”令市场担忧大小风格的系统性切换， 但我们认为这更多的是高估值蓝筹回调下的防守，盈利还是核心因素。抱团之外的蓝筹绩优公司值得关注，我们称之为“中盘蓝筹”。在 大市值面临拥挤交易之殇、小市值

7、存在风险偏好之梏的背景下，中盘蓝筹将在其盈利弹性及估值合理优势的加持下焕发荣光。未来盈 利修复和景气将向更宽的范围扩散，关注细分小白马及中盘蓝筹崛起。我们梳理出国君策略联合行业重点推荐中盘蓝筹19金股组合。当前重点推荐逻辑主线及标的：1）高景气延续的全球原材料周期：石化（中海油服）/基化（万华化学）；2）外延信贷依赖削弱+内生现金流创造能力增强+受益资 本开支提升三因素共振的设备制造链方向：机械（纽威股份/博实股份）；3）两会碳达峰、碳中和部署主题：新能源（宁德时代、亿 纬锂能）；4）科技调整后机会：电子（立讯精密）；5）受益于经济修复与利率上升的金融：银行（江苏银行）/保险（中国太保）。 此

8、外，港股上调印花税率不改南下趋势，持续推荐稀缺性（在线教育/投资及医药消费/5G/汽车消费）、盈利修复（石化/煤炭）主线。54重点推荐标的组合重点推荐公司盈利预测、估值、评级表股票代码股票名称收盘价2021.03.05EPSPE评级调入时间2020E2021E2022E2020E2021E2022E002698.SZ博实股份14.170.410.540.734.626.220.2增持2021/2/22603699.SH纽威股份14.530.750.981.31914.811增持2021/2/22300750.SZ宁德时代320.002.443.143.99131.1101.980.2增持202

9、0/12/14300014.SZ亿纬锂能82.462.323.154.1435.526.219.9增持2021/2/1600496.SH精工钢构5.400.30.40.541813.510增持2020/12/28002271.SZ东方雨虹47.881.241.571.9738.630.524增持2021/1/4600919.SH江苏银行6.011.171.321.55.14.64.0增持2021/2/28601601.SH中国太保43.082.472.662.9417.416.215增持2021/2/22002475.SZ立讯精密47.631.211.682.2539.428.421.2增持2

10、021/2/1600258.SH首旅酒店23.80-0.450.831.03-52.928.723增持2021/2/22300144.SZ宋城演艺20.430.060.50.67340.540.930.5增持2021/2/22601899.SH紫金矿业11.000.230.350.494831.422.4增持2020/12/14601808.SH中海油服17.350.530.781.0832.722.216.1增持2020/12/14600309.SH万华化学109.793.14.976.1535.422.117.9增持2021/2/8数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：表中EPS均采用

11、国泰君安证券研究所预测。5国君策略联合行业中盘蓝筹金股组合数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：表中EPS均采用国泰君安证券研究所预测。中盘蓝筹金股组合盈利预测、估值、评级表代码公司行业总市值（亿元）2021/3/52020EEPS 2021E2022E2020EPE 2021E2022E评级推荐逻辑300470.SZ中密控股机械961.071.531.943.2530.2524.36增持大业主项目密集落地，看好密封件国产化提速603699.SH纽威股份机械1090.750.981.319.3714.8311.18增持下游需求复苏带动订单增速逐季回升002698.SZ博实股份机械1450.

12、410.540.734.5626.2420.24增持看好公司新产品、新应用拓展，业务边界扩展603337.SH杰克股份机械1580.820.981.1743.2336.1730.30增持看好消费复苏背景下公司设备销售提速002833.SZ弘亚数控机械1221.521.72-37.1932.87-增持看好装修端需求回升带动公司收入增长600970.SH中材国际建筑1710.860.971.111.4310.138.94增持作为水泥工程全球龙头积极推进智能制造和节能降耗600496.SH精工钢构建筑1090.30.40.5418.0013.5010.00增持强技术实力和EPC模式推动公司持续高增长

13、000932.SZ华菱钢铁钢铁3871.051.21.216.025.275.22增持产能周期结束看涨钢价，产业格局优化利好龙头公司600516.SH方大碳素钢铁3270.150.220.2857.2739.0530.68增持碳中和下电炉钢重大发展机遇，利好石墨电极公司002034.SZ旺能环境环保771.221.51.8615.0012.209.84增持碳中和预期升温下看好垃圾焚烧行业发展002984.SZ森麒麟化工2451.512.032.624.9918.5914.52增持公司产品力强，看好其占有率提升和新零售销量300280.SZ紫天科技传媒791.963.14.6524.9415.7

14、710.51增持核心广告业务表现超预期，与字节协同效应显现300132.SZ青松股份化妆品1040.991.161.3420.3517.3715.04增持产品创新驱动增长，国际品牌扩张有望超预期002695.SZ煌上煌食品饮料1170.530.690.8242.8732.9327.71增持估值优势显现，看好线下零售复苏600258.SH首旅酒店社会服务235-0.450.831.03-52.8928.6723.11增持看好酒店消费复苏和行业集中度持续提升300685.SZ艾德生物医药1700.781.011.3598.2875.9056.79增持肿瘤伴随诊断需求回升，看好公司重磅产品获批002

15、727.SZ一心堂医药2491.321.591.9531.6726.2921.44增持行业景气恢复叠加公司快速拓店保证稳健增长688037.SH芯源微电子760.61.21.98150.8375.4245.71增持半导体行业景气持续，估值盈利匹配度高600919.SH江苏银行银行8881.171.321.55.144.554.01增持区位优势明显，公司估值低修复空间大6重点推荐基金组合数据来源：Wind，国泰君安证券研究 注：基金规模数据截至2021年3月5日。重点推荐基金净值与收益表股票型普通股票型基金基金规模（亿元）单位净值（本周）单位净值（上周）近1周回报近1月回报近3月回报001476

16、.OF005968.OF中银智能制造创金合信工业周期精选A14.611.621.65-2.12-8.7014.529.813.003.16-5.03-10.1427.10偏股混合型基金基金规模单位净值单位净值近1周回报近1月回报近3月回报（亿元）（本周）（上周）240022.OF华宝资源优选A14.142.632.70-2.635.6612.57519674.OF银河创新成长184.865.915.890.242.352.02320007.OF诺安成长327.761.711.72-0.350.12-1.83460001.OF华泰柏瑞盛世中国19.820.750.78-4.82-16.726.4

17、1混合型000251.OF工银瑞信金融地产A96.942.752.740.33-2.141.93灵活配置型基金001302.OF前海开源金银珠宝A9.691.241.27-2.8310.47-1.83002910.OF易方达供给改革13.452.082.13-2.310.2819.04005711.OF永赢惠添利32.022.082.080.05-1.152.18002989.OF融通通乾研究精选19.541.982.00-0.87-7.079.28目录CONTENTS海内外龙头对标研究2期海内外龙头专题：历史回顾-美股1972年后蓝筹股的分化与风格切换龙头分行业对标：抱团股估值仍高，经济修复

18、+设备链具配置性价比海内外龙头对标：海外周期龙头弹性强，国内电子龙头盈利预期上调801历史回顾：美股1972年后抱 团蓝筹股的分化与风格切换9美股1972年蓝筹泡沫破灭后迎来“滞涨”十年：泡沫破灭期及之后，市场风格如何转换？01数据来源：Wind，Bloomberg，国泰君安证券研究复盘美股1972-1974年蓝筹股泡沫破灭前后经济环境与A股具备一定相似性：抱团蓝筹股泡沫酝酿于低利率、低通胀下的经济低增速修复环境， 而在1973年石油危机冲击后美国经济步入衰退、蓝筹泡沫破灭。在此后长达十年的“滞涨”环境中，大市值蓝筹迎来分化、盈利优势消退。近期农历年后国内抱团股同样迎来急速调整，主因通胀预期的

19、大幅抬升引发了市场对分母端贴现率提升的预期，抱团已久的蓝筹股估值下杀。1970年初低利率、低通胀下的经济修复股市迎来上涨，但之后迎来十年“滞涨” 国内此前抱团环境与美股70s年类似，而当前由低利率低通胀环境逐步向上拐头1972-1980年间，必需消费及可选消费、信息技术市值明显缩水，顺周期资源品股价涨幅领先0210数据来源：Wind，Bloomberg，国泰君安证券研究 注：这里选取1969年已经上市且此后十余年持续存续并未退市的200多只个股进行计算，在1972年泡沫破灭之后上市的个股并不在统计范围内。从1972年泡沫开始破灭往后十年来看，1972年-1980年，此前集中抱团的必需消费及可选

20、消费市值缩水明显，可选消费市值缩水46%，必选 消费缩水31%。而能源、原材料、工业、金融等顺周期行业市值涨幅最为明显，相较1972年泡沫破灭前增幅达到148%、53%、50%、30%。1967-1987年美股各行业市值占比：泡沫破灭后近十年工业、资源品市值明显扩张1972-1980年必需消费及可选消费市值缩水明显、顺周期资源品市值涨幅最大111972-1974泡沫破灭期消费领跌，此后两年可选消费及消费服务现短暂反弹，必选则维持疲弱03数据来源：Wind，Bloomberg，国泰君安证券研究如果缩短观察时间窗口，截至1976年，相比泡沫破灭前高点位置（1972年），顺周期行业涨幅最大，消费服务

21、、硬件设备、金融股跌幅最大。分阶段来看：1）泡沫破灭期间（1972-1974年），消费服务、可选及必选消费、金融行业跌幅最大。2）此后两年的修复期（1974-1976年）， 消费服务、可选消费行业股价向上修复弹性也最强，此外顺周期行业涨幅较高，相比之下，期间必选消费、医疗保健股价表现维持疲弱。1974-1976年泡沫破灭后修复期，消费服务、可选消费、公用事业股价弹性最大1972-1976年五年间，二级行业来看以房地产、半导体设备、能源、原材料领涨泡沫破灭期及后两年，蓝筹维持盈利优势，后十年维度，此前抱团大市值蓝筹盈利优势收窄0412数据来源：Wind，Bloomberg，国泰君安证券研究，右图

22、中按照1972年末市值高低划分五个市值区间并计算后续ROE表现，其中市值前20%分位公司数量约50个，与漂亮50公司数量相差无异。在泡沫破灭的1972-1974年以及此后的两年股价修复期（1974-1976）中，实际上此前抱团的大市值蓝筹个股其盈利能力优势反而有所扩大。但在之后的十年中，即1976-1986年间，伴随美国第三次科技革命的出现及科技、服务业的迅速增长,“漂亮50”的盈利能力优势明显缩窄。从1976-1986年间ROE均值与1969-1972年间ROE均值变化来看，媒体娱乐、交通运输、食品零售、半导体设备、通信、软件提升最为明显。从泡沫破灭前后各行业盈利能力变化来看，此后其他行业的

23、盈利能力“迎头赶上” 蓝筹股泡沫破灭后的十年间，此前抱团的漂亮50盈利能力优势现逐步收窄21%16%15%12%16%12%20%12%13%10%10%10%9%12%18%13%13%12%11%18%11%6%GICS行业1969-19721972-19741974-19761969-19761976-19821976-1986消费者服务29%24%24%27%21%媒体娱乐10%9%12%10%15%家庭消费用品12%17%16%14%16%能源9%14%16%12%16%食品饮料和烟草12%12%14%12%16%汽车零部件11%11%9%10%12%生物科技16%16%16%16%

24、20%资本品11%12%12%12%13%零售业10%9%9%9%11%交通运输5%3%4%4%13%耐用消费品和服饰9%7%6%8%15%房地产11%9%6%10%11%半导体设备5%10%7%4%12%硬件设备12%14%12%13%13%食品零售14%11%12%13%17%医疗设备服务11%13%10%11%14%通信服务9%10%10%10%13%公用事业9%10%10%9%11%银行9%9%9%9%12%软件服务14%15%18%14%19%原材料9%12%13%11%12%多元金融6%4%2%4%6%商业专业服务11%12%12%10%14%13%131960年-1980s年，泡

25、沫破灭前后，抱团蓝筹龙头分化：股价表现与盈利能力方向基本一致05数据来源：Wind，Bloomberg，国泰君安证券研究从此前美股核心抱团蓝筹股来看，除消费股外还包括周期资源品和科技股龙头蓝筹股泡沫破灭后，股价表现有所分化，且与盈利能力变化方向基本一致泡沫破灭后两年，偏中盘股业绩与股价领跑；后十年维度风格反转，小市值高成长个股涨幅大0614数据来源：Wind，Bloomberg，国泰君安证券研究，图中按照1972年末市值高低划分五个市值区间并计算后续表现，其中市值前20%分位公司数量约50个，与漂亮50公司数量相差无异。划分市值区间来看1969-1986年股价与盈利增速变化：1）蓝筹股泡沫破灭

26、期后的两年，偏大中市值个股表现最好，蓝筹股股价也有一定修复； 2）1976年之后的十年间，股价表现与市值高低反向相关，大市值蓝筹风光不再；3）从业绩增速来看，实际上泡沫破灭结束后初期，即截至 1976年，蓝筹股短期内依然具备业绩优势，但股价或已提前反映，且在泡沫破灭后十年间，小市值业绩增长较快，蓝筹股业绩优势亦“不再”。泡沫破灭期后，以中型市值个股股价表现较好，此后十年蓝筹股股价优势不再观察业绩增速，泡沫破灭后十年彻底反转，此前抱团绩优蓝筹业绩优势不再抱团期破灭期修复期此后六年此后十年抱团期破灭期修复期此后六年此后十年泡沫破灭后十年，伴随经济环境变迁，行业表现分化，更多反映滞涨时期的“服务业繁

27、荣”0715数据来源：Wind，Bloomberg，国泰君安证券研究 注：这里仅选取1969年已经上市且此后十余年持续存续并未退市的200多只个股进行统计及后续行情与营收增速的计算。从泡沫破灭期及此后两年修复期表现来看，基本遵循“跌的越多反弹越大”规律。但在泡沫破灭后十年，伴随“滞涨”环境下美国经济增长 动能逐步由制造业向服务业的转换，行情分化明显，以食品零售、医疗设备、金融、传媒、通信、交运行业涨幅领先，反映“服务业繁荣”。美股泡沫破灭前后十余年，此前抱团行业各阶段的营收和市值增幅变化 。总结：泡沫破灭期跌幅大个股短期股价反弹大，但中长期股价依然跟随盈利能力表现分化0816数据来源：Wind

28、，Bloomberg，国泰君安证券研究，图中按照1972年末市值高低划分五个市值区间并计算后续表现，其中市值前20%分位公司数量约50个，与漂亮50公司数量相差无异。美股经验总结：1）蓝筹泡沫期，低利率、低通胀、低增长环境酝酿抱团行情，而此后泡沫破灭与当前国内环境类似，主因通胀预期的迅速抬 升和对贴现率方向预期的迅速扭转，并助力短期内顺周期行业行情领跑。而在此后美国十年滞涨环境中，经济结构从制造业驱动到服务业增 长的转型，并由此推升了消费服务类行情领涨。2）泡沫破灭期间哪些跌的多？划分市值来看，大市值个股并非跌幅最大，但与行业相关性更 大，必选消费与可选消费跌幅相应最大。3）跌的多的短期反弹也

29、较大，短期反弹以可选消费和服务类为主。4）中长期视角而言，蓝筹泡沫 破灭后，其股价表现仍跟随盈利能力与基本面变化，蓝筹股内部有所分化。且伴随经济环境变迁，行业表现反映滞涨时期的“服务业繁荣”。1972-1974年泡沫破灭期间的逆势上涨个股，泡沫破灭后的十年间股价表现反而不佳1972-1974年泡沫破灭期下跌较大个股，在后两年修复期股价弹性反而越大2）。1702海内外龙头分行业对标：国内 抱团股估值回落但仍较高，经 济修复+设备链具配置性价比01数据来源：Wind，Bloomberg，国泰君安证券研究，当前及下文中海内外龙头公司各项指标均采用国内241家龙头公司与海外对标217家龙头公司计算口径

30、，龙头公司为参照行业内部市值规模、营 收规模及其稳定性等指标筛选得到。计算数据均截至2021年3月3日收盘价。左图中有色金属、房地产两个行业海外龙头预期2021年盈利增速中位数均为负值。18海内外龙头PE-G（2021E）分行业对比可选消费、机械设备等行业国内龙头具较高性价比，采掘、电子、医药等行业龙头性价比降低我们根据241家国内龙头与217家海外对标龙头公司的PE/G、PB-ROE数据对比，采掘、电子、有色、医药等行业国内龙头较海外已不便宜。相对而言，家电、商贸、休闲服务等可选消费行业，以及机械设备、交运、建材、银行、非银金融等中游国内龙头较海外仍具较高性价比。海内外龙头PB-ROE（20

31、21E）分行业对比19数据来源：Wind，Bloomberg，国泰君安证券研究02有色、食饮、电子龙头估值盈利水平均高于海外对标，设备类龙头估值盈利均低于海外龙头一级行业国内龙头2021年 预测ROE海外龙头2021 国内/海外2021年 年预测ROE预测ROE比价龙头性价比较高龙头性价比较低2021年预测ROE 当前PB估值低于 PE（ ttm）估值 2021年预测ROE明 当前PB估值明显 PE（ ttm）估值 高于海外海外低于海外显低于海外高于海外明显高于海外采掘4%24%0.18有色金属 化工采掘采掘采掘有色金属有色金属 化工建筑材料有色金属22%12%1.87化工12%10%1.23

32、钢铁13%12%1.06钢铁钢铁建筑材料18%9%1.92建筑材料建筑装饰14%13%1.07建筑装饰建筑装饰建筑装饰电气设备12%12%0.93电气设备电气设备国防军工 轻工制造机械设备14%25%0.56机械设备机械设备机械设备国防军工6%17%0.35国防军工 轻工制造国防军工 轻工制造轻工制造19%89%0.21公用事业14%10%1.42公用事业公用事业公用事业汽车10%10%0.99家用电器汽车纺织服装纺织服装纺织服装 商业贸易家用电器商业贸易农林牧渔 休闲服务家用电器18%15%1.21纺织服装12%18%0.64商业贸易8%11%0.73农林牧渔13%13%1.00休闲服务10

33、%2%4.35休闲服务休闲服务医药生物20%26%0.78食品饮料医药生物医药生物医药生物食品饮料19%13%1.42食品饮料食品饮料银行12%8%1.48银行 非银金融 房地产非银金融 房地产银行 非银金融 房地产非银金融14%12%1.23房地产19%14%1.34电子17%13%1.32电子通信 计算机 交通运输通信 计算机电子电子通信 计算机通信10%13%0.75计算机13%25%0.52交通运输9%11%0.842003数据来源：Wind，Bloomberg，国泰君安证券研究海内外龙头PE-G（2021E）分行业对比海内外龙头对比（PEG）：抱团白马股仍高估，全球定价涨价链+修复性

34、消费龙头更具性价比2104数据来源：Wind，Bloomberg，国泰君安证券研究海内外龙头分行业对比（PB-ROE）：抱团股估值回落但仍较高，经济修复+设备链具性价比低估值低ROE高估值高ROE经济修复链：具配置性价比近期无风险利率预期提升、风险评价回落背景下， 此前集中抱团的极致风格弱化，但白马仍处于高估 值区间，国内传统经济+设备制造链具配置性价比2203海内外龙头对标：海外周期 龙头修复弹性更强，国内电 子龙头盈利预期上调23数据来源：Wind，Bloomberg，国泰君安证券研究，行情数据截至2021年1月4日，下同01海内外龙头估值盈利对标：周期制造板块A股龙头外股龙头一级行业二级

35、行业A股龙头外股龙头2020预期 ROE(%)2021预期 ROE(%)2020预期PE2021预期PEPE(ttm)PB2020预期净利 润增速(%)2021预期净利 润增速(%)2020预期 ROE(%)2021预期 ROE(%)2020预期 2021预期PEPEPE(ttm)PB2020预期净利 2021预期净利 润增速(%)润增速(%)采掘石油开采中国石油埃克森美孚1.44.144.515.742.70.7(61.2)183.7(1.0)5.5n.v.24.2n.v.1.5(310.9)144.8采掘油田服务中海油服斯伦贝谢7.08.831.123.132.52.26.234.7(4.

36、0)11.144.128.699.03.3(53.5)45.0采掘动力煤中国神华皮博迪能源公司10.810.89.08.59.21.0(6.6)6.8(139.2)(15.4)n.v.n.v.n.v.0.4(1908.9)65.3有色金属黄金山东黄金巴里克10.213.037.825.846.04.1106.546.211.212.117.314.517.31.5126.420.0有色金属铜江西铜业自由港麦克莫伦3.94.944.834.148.11.8(15.9)31.57.125.070.915.6102.65.02094.4303.6有色金属铅锌驰宏锌锗嘉能可5.97.230.823.7

37、43.51.915.829.66.110.824.111.4n.v.1.49.182.6有色金属铝中国铝业美铝3.36.855.226.8152.21.560.2106.3(6.3)11.5n.v.18.1n.v.1.7(16.8)268.5有色金属稀有金属北方稀土莱纳斯6.27.5140.9109.3130.58.6(0.4)29.0n.v.15.2n.v.45.2408.68.8(124.2)775.4公用事业火电华能国际杜克能源7.98.87.96.812.00.8387.715.68.08.317.116.713.81.51.75.4公用事业水电长江电力Alterra Power Co

38、rp.n.v.14.6n.v.18.217.32.822.2(5.0)n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.公用事业环保启迪环境WASTE MANAGEMENTn.v.n.v.n.v.n.v.n.v.0.6n.v.n.v.22.724.828.424.028.36.5(8.9)16.8公用事业水务碧水源威立雅7.3n.v.15.712.621.11.215.724.67.511.329.717.8112.81.8(45.4)64.2钢铁板材宝钢股份安赛乐米塔尔6.78.015.812.517.11.1(0.5)26.1n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n

39、.v.n.v.化工炼油中国石化壳牌4.76.915.210.114.30.7(38.2)50.60.16.933.112.0n.v.1.0(70.6)137.0化工油品销售及仓储中化国际美国EPD4.04.426.322.7423.71.318.315.818.417.910.811.211.72.0(6.6)(1.0)化工氮肥华鲁恒升Yara12.815.833.323.336.74.5(17.8)43.27.211.516.513.619.31.6(1.9)15.7化工钾肥*ST盐湖Uralkalin.v.n.v.n.v.n.v.n.v.12.6n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.

40、v.n.v.1.2n.v.n.v.化工复合肥金正大Agriumn.v.n.v.n.v.n.v.(3.3)0.5n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.化工农药扬农化工先正达20.821.033.527.437.27.26.622.1n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.化工纯碱山东海化索尔维n.v.n.v.n.v.n.v.(24.7)1.5n.v.n.v.7.68.217.416.0n.v.2.1(25.4)10.5化工氯碱三友化工Shintech3.911.456.217.4138.72.4(32.2)223.2n.v.n.v

41、.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.化工聚氨酯万华化学巴斯夫19.525.340.824.852.19.0(4.5)64.8(0.6)8.824.617.2n.v.1.9(13.2)10.0化工印染化学品浙江龙盛亨斯曼15.415.612.410.712.72.0(12.4)16.210.412.029.112.939.91.7(38.2)118.2化工橡胶制品玲珑轮胎米其林17.016.929.124.930.64.529.317.05.711.327.614.235.01.7(57.7)105.7建筑材料水泥海螺水泥海德堡水泥21.919.48.17.88.31.95.73.

42、20.09.113.79.8n.v.1.0(46.7)108.4建筑材料玻璃南玻A旭硝子8.47.423.419.929.22.167.017.92.05.239.914.327.70.8(26.4)84.6建筑材料玻纤中国巨石欧文斯科宁12.616.637.424.843.64.91.850.811.716.017.612.715.32.213.222.2机械设备工程机械三一重工卡特彼勒27.825.923.620.025.36.938.718.121.233.439.726.334.07.6(40.2)16.9机械设备铁路交通设备中国中车西屋制动7.38.418.215.719.61.4(

43、7.0)15.66.67.619.418.028.01.4(2.6)8.3电气设备一次设备国电南瑞ABB15.316.026.522.629.04.319.517.538.215.640.224.0212.33.8(28.1)25.6电气设备风电金风科技维斯塔斯9.810.920.016.424.22.247.422.216.019.148.032.236.96.358.8(19.0)电气设备光伏隆基股份-24.224.947.935.550.012.661.135.1n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.国防军工船舶制造中国重工现代重工n.v.n.v.n.v.n.v

44、.(113.9)1.1n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.0.7(608.1)n.v.国防军工航空军工中直股份波音BOE8.29.142.734.945.53.622.222.235.8(11.5)n.v.454.4n.v.n.v.(193.3)102.9国防军工航天军工航天科技L3 TECNOLOGIESn.v.n.v.n.v.n.v.1187.01.4n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.国防军工兵器兵装内蒙一机通用动力GD6.87.227.623.828.91.913.715.622.119.615.215.115.33.1(

45、9.1)0.2中位数计算8.210.829.122.729.92.010.223.47.311.326.116.431.11.7(25.9)45.0A股龙头-外股龙头0.8(0.5)3.06.3(1.2)0.236.0(21.6)24海内外龙头估值盈利对标：消费服务板块02数据来源：Wind，Bloomberg，国泰君安证券研究A股龙头外股龙头一级行业二级行业A股龙头外股龙头2020预期 ROE(%)2021预期 ROE(%)2020预期PE2021预期PEPE(ttm)PB 20年预期净利润增速(%)21年预期净利润增速(%)2020预期 ROE(%)2021预期 2020预ROE(%)期P

46、E2021预期PEPE(ttm)PB20年预期净 21年预期净利润增速(%) 利润增速(%)汽车乘用车上汽集团丰田汽车8.29.811.59.011.51.0(15.8)28.211.18.610.312.614.51.010.3(14.3)汽车汽车零部件华域汽车大陆集团9.812.215.912.017.41.6(21.6)33.1(1.4)11.12046.514.3n.v.2.0(109.4)1340.5家用电器白色家电美的集团大金工业21.821.625.622.426.45.86.414.112.710.832.738.840.94.0(9.7)(6.5)家用电器照明设备欧普照明Ph

47、ilips Lighting N.V.16.016.530.025.733.05.3(1.2)16.416.918.411.510.814.22.13.113.4医药生物化学原料药华海药业BASF17.420.136.926.447.26.9102.039.8(0.6)8.824.617.2n.v.1.9(13.2)10.0医药生物化学制剂恒瑞医药PFIZER21.322.183.565.392.319.121.527.925.227.412.510.315.13.0(25.3)50.3医药生物生物医药复星医药Amgen10.311.231.023.630.73.511.331.587.280

48、.613.913.318.013.8n.v.n.v.医药生物医药流通上海医药Cardinal10.010.512.210.713.01.312.713.661.679.310.08.911.47.91.010.3食品饮料啤酒青岛啤酒百威英博10.811.948.340.247.85.019.920.24.18.328.119.8n.v.1.7(52.9)58.1食品饮料葡萄酒张裕A星座集团5.68.338.224.727.72.2(48.4)54.813.714.524.522.022.43.1(2.1)7.3食品饮料肉制品双汇发展荷尔美31.630.624.821.725.26.620.31

49、4.315.316.428.026.828.83.9(4.0)5.2食品饮料调味品海天味业龟甲万32.231.487.373.791.130.418.718.410.29.748.649.250.14.72.33.1食品饮料乳制品伊利股份雀巢25.026.236.431.036.39.45.317.426.329.223.122.322.76.0(6.5)3.9农林牧渔农产品加工及流通北大荒ADM16.016.426.423.433.44.436.213.08.910.116.514.915.81.610.36.4农林牧渔饲料海大集团卜蜂国际n.v.23.7n.v.39.951.511.251

50、.629.0n.v.18.9n.v.n.v.3.31.7n.v.n.v.农林牧渔畜牧养殖温氏股份万洲国际n.v.23.9n.v.8.815.82.5(46.9)80.213.614.910.48.911.01.5(14.2)17.5纺织服装棉纺制品鲁泰A魏桥纺织1.65.547.713.512.70.8(87.1)252.8n.v.n.v.n.v.n.v.13.10.1n.v.n.v.纺织服装服装及服饰制品海澜之家迅销集团13.918.514.59.915.82.3(36.0)47.39.617.4108.857.0112.810.2(44.4)97.2纺织服装体育及户外探路者VF集团(8.4

51、)2.1(32.3)135.9(37.2)2.8(271.6)123.727.018.627.962.281.510.1(29.2)(51.8)商业贸易百货百联股份梅西百货3.15.952.026.744.41.7(39.7)95.213.1(16.9)6.0n.v.n.v.1.9(30.4)(175.9)商业贸易超市永辉超市沃尔玛11.012.929.223.233.93.352.526.018.621.425.622.823.74.4(1.8)9.8商业贸易连锁苏宁易购百思买n.v.1.3n.v.58.4(18.0)0.8(139.8)130.845.947.916.912.713.55.

52、78.724.2休闲服务景区宋城演艺迪士尼(5.7)12.6(145.9)43.1280.76.0(129.2)438.21.52.3127.298.2n.v.4.1(59.3)(25.2)休闲服务旅行社凯撒旅业途易(11.8)9.6(34.3)35.4(30.0)3.8(297.6)208.2(99.6)139.9n.v.n.v.n.v.n.v.(713.1)69.3休闲服务酒店首旅酒店希尔顿酒店(4.6)10.0(65.8)27.7(66.8)3.1(144.6)337.3(22.1)(38.6)542.464.7n.v.n.v.(97.5)1754.0交通运输铁路大秦铁路联合太平洋8.7

53、10.69.37.59.40.8(22.9)24.031.038.025.621.625.48.2(6.1)13.2交通运输物流顺丰控股联合包裹服务15.316.461.749.765.68.829.924.1119.4192.820.818.119.5187.39.59.8交通运输航运中远海控马士基19.423.817.310.516.73.621.665.010.414.513.67.613.91.3442.172.9交通运输航空中国国航达美航空(15.5)2.0(10.3)46.6(11.9)1.5(287.9)122.2(82.6)(64.6)n.v.n.v.n.v.20.1(243.

54、3)77.3交通运输机场上海机场法兰克福机场n.v.4.6n.v.74.8(91.8)3.9(125.2)222.8(15.1)(3.0)n.v.n.v.n.v.1.3(248.1)78.0中位数计算10.612.426.026.125.83.6(8.5)32.312.914.924.518.918.03.5(9.7)10.3A股龙头-外股龙头(2.4)(2.5)1.57.17.90.11.221.92503数据来源：Wind，Bloomberg，国泰君安证券研究1）医药行业海内外龙头对标：国内龙头高估值同时反映高增长预期（G），但近期医药龙头预期盈利能力（ROE）有明显回落海内外龙头估值盈利

55、对标：成长板块医药细分行业龙头估值盈利对标一级行业 三级行业 龙头属性公司名称2019ROE(%)2020预期 ROE(%)2021预期 ROE(%)ROE(%)PEPEPE2022预期 2020预期 2021预期 2022预期 PE(ttm)PB 2019年净利润 2020年预期净 2021年预期净 2022年预期净 增速(%) 利润增速(%) 利润增速(%) 利润增速(%)盈利趋势图华海药业普洛药业11.815.617.418.620.120.421.021.636.938.426.429.720.523.347.240.76.97.3429.849.3102.044.039.829.52

56、0.327.6BASFDSM6.79.7(2.8)6.58.811.710.511.224.632.317.228.215.625.2n.v. 49.91.93.278.9(30.4)(13.2)(14.9)10.021.316.78.3恒瑞医药华海药业23.911.821.317.422.120.122.221.083.536.965.326.452.020.592.347.219.16.931.1429.821.5102.027.939.826.020.3PFIZERTEVA11.411.115.2(33.3)27.424.421.723.412.54.310.34.111.13.915.

57、1n.v.3.01.245.953.5(25.3)n.v.50.3n.v.(8.3)5.8中药饮片A股龙头ST康美云南白药同仁堂复星医药长春高新(20.0)14.510.711.126.5n.v. 13.610.310.328.1n.v. 14.410.911.227.2n.v. 15.211.212.426.0n.v. 35.737.031.059.2n.v. 31.632.623.646.1n.v. 28.229.421.536.8(1.4)34.442.830.763.30.74.43.83.517.4(1344.5)19.7(13.1)22.776.4n.v. 12.7(0.1)11.

58、368.4n.v. 12.913.531.528.4n.v. 9.08.621.426.9AmgenGenentech71.5n.v.76.1n.v.80.6n.v.80.3n.v.13.9n.v.13.3n.v.12.3n.v.18.0n.v.13.8n.v.(6.6)n.v.n.v.n.v.n.v.n.v.5.6n.v.华润医药上海医药8.210.18.610.09.010.510.511.09.112.28.010.76.49.411.813.00.81.3(17.4)5.211.212.713.613.60.412.2CardinalMCKABC19.223.847.7(91.1)13

59、.7n.v.79.367.11100.666.1170.2124.610.011.713.18.910.112.18.59.210.811.411.413.17.9n.v.n.v.432.4(49.3)(48.4)1.01.68.710.31.46.82.66.812.3乐普医疗迈瑞医疗24.927.7n.v. 27.423.626.123.825.3n.v. 76.521.463.716.952.430.177.25.722.341.625.89.737.441.020.127.821.6MedtronicGE11.217.89.516.411.67.914.523.824.7253.627

60、.252.720.527.752.5941.23.13.349.277.7(12.5)(98.1)(5.0)1965.832.2102.0A股龙头爱尔眼科22.421.323.825.3161.0119.490.0167.529.936.727.834.930.4外股龙头HCAn.v.n.v.191.1(24.8)15.813.912.314.1 104.2(7.4)9.27.57.4A股龙头13.117.420.121.036.929.723.341.86.328.4521.4928.3521.45外股龙头14.69.527.423.413.913.312.315.13.245.91(12.