特钢板块崛起关注成长行业

1、正文目录 HYPERLINK l _TOC_250026 特钢是具备特殊质量或用途的钢材 3 HYPERLINK l _TOC_250025 海外特钢产业重视质量及售后服务 5 HYPERLINK l _TOC_250024 海外特钢市场格局已相对成熟 5 HYPERLINK l _TOC_250023 海外特钢企业重视提升附加值 7 HYPERLINK l _TOC_250022 中国特钢产业处于升级发展机遇期 9 HYPERLINK l _TOC_250021 国内特钢行业较大技术提升空间 9 HYPERLINK l _TOC_250020 特钢产业将与高端制造业共成长 11 HYPERL

2、INK l _TOC_250019 特钢产量跟随工业增加值增长 11 HYPERLINK l _TOC_250018 看好后疫情时代下游需求表现 13 HYPERLINK l _TOC_250017 供应链危机促使进口替代将提速 14 HYPERLINK l _TOC_250016 国内特钢已形成寡头垄断竞争格局 17 HYPERLINK l _TOC_250015 国内传统特钢企业普遍经营不佳 17 HYPERLINK l _TOC_250014 中信特钢占据寡头垄断竞争地位 20 HYPERLINK l _TOC_250013 公司利用市场定价权维持地位 20 HYPERLINK l _T

3、OC_250012 进口替代及军工获年报验证 22 HYPERLINK l _TOC_250011 天工国际：工、模具钢全球第二 22 HYPERLINK l _TOC_250010 抚顺特钢：19 年实现扣非盈利 23 HYPERLINK l _TOC_250009 对标国外，国内特钢有盈利提升空间 25 HYPERLINK l _TOC_250008 中信特钢盈利能力在国内较强 25 HYPERLINK l _TOC_250007 国内特钢业仍有盈利追赶空间 25 HYPERLINK l _TOC_250006 向制造业服务商转型是大方向 29 HYPERLINK l _TOC_25000

4、5 国内外特钢行业未来或均有整合空间 30 HYPERLINK l _TOC_250004 部分海外特钢企业经营现亏损 30 HYPERLINK l _TOC_250003 国内外特钢行业未来或均有整合空间 32 HYPERLINK l _TOC_250002 重点推荐标的 33 HYPERLINK l _TOC_250001 中信特钢（000708 CH，买入，目标价：39.28 元） 33 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 34特钢是具备特殊质量或用途的钢材特钢“特”在质量要求和下游用途。特钢的概念主要是相对普钢而言，没有明确的定义和范畴，特钢一般指具有特殊化学成分

5、、采用特殊工艺生产、具有特殊组织性能、能够满足特殊需求的各类钢铁材料及制品。从质量要求和技术难度看，特钢可分为普通特殊钢、中端特殊钢和高品质特殊钢。特钢分类呈现出“金字塔”型，从普通特殊钢到高品质特殊钢、从下至上，生产技术由易到难，产量由多到少。国内特钢行业发展从“金字塔”底起步，逐渐向“金字塔”尖攀登。“金字塔”尖的高温合金、耐蚀合金等有严苛的质量要求及特殊的使用场景（国防军工、航空航天、海洋工程等），基本代表了现阶段特钢产业的技术前沿，有较为广阔的需求前景。高温合金耐蚀合金高品质特殊钢高性能模具钢/高性能轴承钢/高性能齿轮钢/不锈钢中端特殊钢特殊质量低合金钢等普通特殊钢普通质量非合金钢等高

6、性能齿轮钢风电齿轮钢轨道交通齿轮钢汽车变速箱齿轮钢高性能模具钢高品质塑料模具冷作模具钢热作模具钢图表1： 特钢材料金字塔：从下至上，由易至难注：图中各层次特钢品种仅为实例资料来源：广大特材招股说明书，华泰研究中国特钢产量占整体粗钢比例偏低。中国特钢企业协会共有 36 家特钢企业，其中部分特钢企业兼营普钢，因此在参考中国特钢协会的统计后，我们仅将非合金钢、低合金钢、合金钢中的特殊质量分项视为特殊钢，则 2019 年特钢产量 0.36 亿吨，仅占同期粗钢产量的 3.6%（20 年前 11 月特钢产量 3534 万吨，占比 3.7%）。特钢有小批量、个性化、定制特点。特钢行业冶炼生产环节主要分长流程

7、、短流程两大类：长流程适用于大批量、单一品种生产，制造成本相对偏低，如果想做定制化生产，则对排产等有较高的要求；短流程以废钢或纯铁为主要原料，通过电炉或者真空感应炉进行生产，一般后面配以模铸、铸造等轧制步骤，适合进行个性化、定制类需求，可生产形态、品质有特殊要求的特钢产品。图表2： 特钢行业主要冶炼流程及产品差异长流程设备及工艺流程铁矿、焦炭等，通过高炉+转炉冶炼优势适用于大批量生产，成本相对较低劣势生产中产生大量水、空气污染物产品特点单一品种、大批量主要产品类型连铸、连轧成型短流程 A废钢、合金，通过电炉冶炼更加节能环保不利于大批量生产，成本偏高多品种、小批量、定制化模铸、铸造成型短流程 B

8、纯铁、合金，通过真空感应炉冶炼产品纯净度、均匀性更好不利于大批量生产，成本偏高小批量、定制化高温合金等高端特殊钢资料来源：广大特材招股说明书，华泰研究特钢种类丰富，性能好，使用范围广。特钢产品种类丰富，产品种类最多的是合金钢，即在碳素钢中加入一种或几种合金元素后使钢的组织结构发生变化，从而使钢具有各种不同的特殊性能，如强度、硬度大，可塑性、韧性好，耐磨、耐腐蚀等，特钢在国民经济及军事工业中得到了广泛的应用。按功能和特性划分，特钢可分为弹簧钢、轴承钢、不锈钢、齿轮钢、模具钢、耐蚀钢、耐热钢、耐磨钢、高温合金和精密合金等。图表3： 主要特钢特性及用途产品特性用途合金工具钢具有高温硬度、耐磨性、高韧

9、性和适当的强度钻头、剪刃、冲头、冲压模具、压铸模具、挤压模具、热锻模具等高速工具钢高硬度、高耐磨性、高红硬性、且在高温下能保持其切削性能轧辊、切削工具优质碳素结构钢焊接性能好，塑性、韧性好，有一定强度衬套、曲轴、汽车后轴等合金结构钢具有合适的淬透性、较高的抗拉强度和屈强比较高的韧性和疲劳强度，和较低的韧性脆性转变温度变速机齿轮、轴杆类、高强度螺栓、活塞环、注射成型机液杠等弹簧钢具有高的抗拉强度、弹性极限和疲劳强度，一定的淬透性、不易脱碳、表面质量好汽车钢板弹簧、螺旋弹簧、受扭弹簧、碟簧等轴承钢具有高而均匀的硬度和耐磨性，以及高的弹性极限滚珠、滚柱、轴承套圈、各类轴承不锈钢具有良好的焊接性能、耐

10、腐蚀性、耐热性，较高的硬度以及抛光性能化工设备螺栓、汽车排气管、高强度耐腐蚀轴类等齿轮钢淬透性、强度、硬度、和韧性好，高温蠕变强度和持久强度高机车牵引用的大齿轮、增压器传动齿轮、压力容器齿轮、后轴、受载荷极大的连杆及弹簧夹等模具钢具有良好的可加工性、淬透性和淬硬性，氧化、脱碳敏感性好冷作模具、热作模具塑料模具、锤锻等、耐热钢在高温条件下，具有抗氧化性和足够的高温强度以及良好的耐热性能阀门、汽轮机叶片、钢炉等耐磨钢耐磨性好、硬度高衬板、磨辊、磨轮、磨球等高温合金在高温下具有足够的持久强度、蠕变强度、热疲劳强度、高温韧性及足够的化学稳定性发动机燃烧室、导向叶片、涡轮叶片和涡轮盘四大热段零部件等精密

11、合金具有特殊物理性能电工器件、仪器、仪表、振荡器、滤波器和传感器等碳素工具钢切削加工性良好，处理后可以得到高硬度和高耐磨性；红硬性差，当工作温度大于 250时，钢的硬度和耐磨性就会急剧下降而失去工作能力调节垫片、钻头等资料来源：中国特钢企业协会，华泰研究国内特钢质量仍在进步，但与国外差距仍较大。特钢一般用于制造各种机械零件，为匹配装备制造业高速、重载、精密、长寿的发展方向，必须满足高洁净度、高均质化、高表面质量以及长寿命的质量要求。高洁净化要求降低钢中杂质元素硫、磷、氮、氧、氢的含量；高均质化需要严格控制成分波动和各种异常组织；高表面质量要求提高表面质量与尺寸控制精度；长寿命需要严格控制钢中夹

12、杂物和表面微裂纹，提高疲劳寿命。根据特钢的质量要求，将特钢细分为商业级、高纯净级和超纯净级。图表4： 特钢质量控制项目洁净度均质化表面质量寿命杂质元素控制钢水成分精度控制表面粗糙度疲劳寿命气体含量控制连铸坯中心偏析率表面超声探伤钢中 T.O 控制残余元素控制带状组织评级磁粉探伤夹杂物总量控制非金属夹杂物控制网状碳化物评级钢锭成品外观夹杂物尺寸控制断面成分极差毛坯阶段尺寸大型夹杂物个数控制硬度偏差毛坯阶段外观夹杂物形态控制脱碳层控制夹杂物塑性化控制夹杂物评级资料来源：刘浏，高品质特殊钢关键生产技术（2018.4），华泰研究近几年，国内特钢质量有明显进步，主要表现为钢材洁净度提高，不少钢厂对钢中氧

13、和硫的控制达到国际先进水平，但对钢中夹杂物特别是大型夹杂物的控制仍存在较大差距1。1 刘浏，高品质特殊钢关键生产技术，钢铁，2018,53（4）：1-7.海外特钢产业重视质量及售后服务海外特钢企业重视质量和服务，以扩大产品差异性、增强客户黏性，如瑞典的 SKF、山特维克，SKF 已放弃冶炼端，山特维克也从外部采购特钢原料，二者的盈利指标优于同行。海外特钢市场格局已相对成熟特钢发展与一国的工业化进程紧密相关。海外特钢产业与整体钢铁业发展基本一致，工业化及汽车等产业对于特殊质量、特殊用途钢材的需求是特钢发展的基本动力，从全球范围看，美国、日本、德国、瑞典等国家特钢产业较为庞大。图表5： 海外特钢企

14、业概况及产品一览公司名称发展历史及介绍主要产品及优势日本山阳特钢前身为 1933 年成立的三洋制铁所，1939 年在大阪证券交易所上市，成为日本政府指定轴承钢专轴承钢是拳头产品，在日本占据最大份额；其Sanyo special steel ， 市 值 904 亿 JPY门制造商；1970 年无缝钢管制造厂完工（Assel 轧机）；1991 年与 NSK 共同开发超洁净轴承钢。 2019 年新日铁（现为日本制铁）以 Ovako 全部股权认购山阳特钢的增发，新日铁控股山阳特钢，山阳特钢控股 Ovako。山阳特钢由三个部分组成，山阳本部产能 120 万吨、Ovako 产能 100 万吨、 MSSS

15、产能约 10 万吨，合计产能约 230 万吨他产品包括：特钢棒材与管材（工具钢、镍合金、高工钢、不锈钢、耐热钢、电磁不锈钢），成品与半成品，金属粉末及粉末冶金爱知钢铁属于丰田集团，创立于最早可追溯至 1934 年，因丰田自动织布机工厂成立汽车部门，因此设立钢特殊钢（机械结构用碳钢/合金钢、结构用保证Aichi steel，市值 634 亿 JPY铁制造分部，1940 年成立丰田钢铁公司，1945 年成立爱知钢铁公司，并逐渐以特钢生产为主。2019 年财年钢材产量 108.1 万吨，其中钢铁公司 81.6 万吨、锻件公司 26.4 万吨淬透性的 H 型钢、高温合金钢螺栓材料、微合金钢、硼钢、弹簧

16、钢、高碳铬轴承钢）、不锈钢、钛合金、工具钢、锻材、电磁产品等高周波钢业属于神户制钢，最早可追述至 1934 年 Kikuchi Hideyuki 发明高频电击精炼方法，1936 年设立冷/热工作工具钢、高速工具钢、塑料模具钢；特殊钢棒材，弹簧钢，合金粉末、精密铸件、加工金属零件、特殊材料和加工产品、耐磨铸件，锻造轧机、工业机械和设备Nippon Koshuha ，市值 53 亿 JPYKoshuha 重工业株式会社，1950 年新成立的高周波钢业接管了 Koshuha 重工业的资产，1955 年神户制钢投资高周波。现在的高周波拥有四个部门，分别为特钢部、工模具钢部、铸造部、及切割&热处理部，可

17、生产高档特种钢和超合金，如钢丝棒、棒材、板材、锻件、加工产品和冷压产品。 2019 年财年钢材产量 7.1 万吨，工具钢、特殊合金、轴承钢分别为 2.9、1.4 万吨超级合金钢；不锈钢；特殊加工产品大同特殊钢 前身为 1916 年成立的电工钢制造有限公司，主要生产合金钢和工具钢；1921 年大同电力株式会 Daido ， 市 值 社下属的钢铁事业部合并成立大同钢铁有限公司。大同特殊钢属于日本制铁，是日本三大模具钢 2023 亿 JPY 制造商之一，技术实力雄厚，2019 年特钢产量 98 万吨三菱制钢 属于三菱重工业，最早可追溯至 1917 年东京弹簧厂（日本的第一家弹簧厂，设立于）与东京钢铁

18、 Mitsubishi厂合并成立东京钢铁株式会社；1919 年成立三菱造船工程株式会社长崎钢铁厂，开始生产钢铸件 steel mfg，市 和锻件；1924 年收购弘田钢铁厂，开始生产钢材。今天的三菱制铁为战后重建的长崎钢铁株式会值 129 亿 JPY 社和东京钢铁株式会社合并而成，根据 2019 年年报，总收入 1171 亿日元（CNY 77 亿元），特钢棒材、弹簧钢销售收入占比分别为 45%、36%日立金属前身为成立于 1910 年的户畑铸物株式会社，是日本的第一家可锻铸铁公司，可生产管接头、小型工具钢（模具钢为主）、带钢、高温合金、机械建筑钢、钛及钛合金、不锈钢、坡莫合金箔、粉末冶金等金属

19、材料（工模具钢；锂电用复合材料、集电Hitachimetals ，市值7695 亿 JPY钢棍、铸钢产品等，1937 年与日本工业株式会社和日立柱式会社合并。1956 年设立日立金属工业株式会社，同年收购包括东田、深川、阿瓦纳、瓦卡松和安来在内的 5 家工厂在内的钢铁部门；1995 年合并日立铁氧体株式会社；2003 年，收购霍尼韦尔国际公司的非晶态金属材料业务；2004年收购 NEOMAX 公司（汝铁硼）；2013 年与日立电缆合并，成立电线材料公司，2014 年收购 MMC 超级合金有限公司的股份，2016 年美国医疗器械零部件公司 HTP-Meds、LLC 和 Hi Tech Machi

20、ne and Fabrication。日立金属现拥有四个事业部门，分别是特殊钢事业部、磁性材料事业部、素形材事业部、电线材料事业部用复合箔材、封装材料等电子材料；活塞环材料、叶片和发动机用气门材料、耐热紧固件材料、涡轮增压器用涡轮叶轮、金属粉末注射成型品、压缩机&减振器用阀片、锯齿材料用高速钢等高机能产机材料；汽车用铸件；不锈钢波纹管等配管材料），机能材料（NEOMAX、铁氧体等各种磁石应用产品，LLTC 基板、陶瓷闪烁器等；通信元器件；软磁性材料；电线材料）神户制钢创建于 1905 年，以钢铁制造业、锻造业起家，1911 年从铃木商店独立，成立株式会社神户制钢主要生产线材、板材、铸锻钢、钛合

21、金等；在日本制铁 日本最大钢铁公司，起步于 1857 年，前身为八幡制铁所，是日本最大官营钢铁厂，也是日本现代 Nippon Steel， 钢铁业的发祥地。二战后，分拆为富士制铁、八幡制铁等公司，此后于 1970 年重新合并为新日本市值 16707 亿 制铁。2012 年，与住友金属合并成立新日铁住金；2019 年，公司改名为日本制铁。日本制铁特 JPY钢产能 493 万吨，包括 Muroran143 万吨、Yahata（Kokura Area）120 万吨、山阳特钢 230 万吨可生产普钢及特钢，特钢包括：碳素工具钢、合金工具钢、铬钼钢、不锈钢以及日本制铁特有钢种，用于弹簧、刀具、汽车零部件

22、等注：相关市值更新至 2021.3.9资料来源：特钢企业官网，Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5Kobelco，市值 2704 亿 JPY所。1965 年，与尼崎制铁株式会社合并。目前，业务覆盖钢铁、机械、工程、房地产等多个领域， 2017 年神户制钢所卷入产品质量数据篡改丑闻，神户制钢承认伪造产品的强度和耐用性数据。擅长线材，有“线材神户”的美誉特钢棒线材上优势突出：汽车阀门弹簧用线材（全球市占率达 50%）、汽车用特钢（悬架弹簧应线材、冷镦用线材、钢帘线用线材、轴承线材、钢线、汽车用棒材）、高强钢板等图表6： 海外特钢企业概况及产品一览（续）公

23、司名称发展历史及介绍主要产品及优势美国冶联科技Allegheny Technologies Incorporated 成立于 1996 年，前身包括多个技术领先的公司，如：合金产品（钛和钛合金、镍/钴基合金、不锈钢、ATI，市值 26亿 USDAllegheny 钢铁是首家使用电炉生产合金的企业，在美国实现不锈钢商业化；Allvac 金属是 ATI 高温发动机用合金的技术来源，其创始人是通用电气的冶金学家，通过真空融化突破了高性能超级合金的商业化，迄今仍是高温超级合金生产的世界领先者；Wah Chang 公司是 ATI 耐火金属工艺的来源，至今仍在电厂合金、MRI 超导体磁体等应用的前沿。AT

24、I 在 1998 年收购英国谢菲尔德锻造公司，创始人在 1912 年发明不锈钢，收购使 ATI 获得特种钢、先进合金工艺技术特钢、锆材、铌/铪/钽/钒合金、装甲材料），净成形产品（流型空心制品、碳钢/合金钢/钛等锻件、粉末冶金、钛/镍基等机器零部件）、铸件卡朋特科技成立于 1889 年，特种金属生产商，拥有两个部门特种合金产品和性能工程产品，客户覆盖航空航耐热合金（镍/钴基合金、不锈钢）、不锈钢、CRS，市值 20亿 USD德国天、国防、能源、交通、医疗、消费等领域镍铜合金、轴承钢、齿轮钢、高强钢、门阀钢、钛、软磁性合金、工模具钢（粉末冶金耐腐蚀耐磨工具钢、冷/热作工模具钢高速钢、粉末冶金高速

25、钢、粉末冶金冷作工具钢）蒂森克虏伯克虏伯创始人于 1811 年合伙建立起铸钢厂。此后历经两次世界大战洗礼，克虏伯家族凋零，二战蒂森克虏伯钢铁业务分布广泛，除常见的热轧、Thyssen Krupp ， 市值 74 亿 EUR后被迫改制为股份制公司。1997 年，克虏伯和蒂森扁钢业务合并，此后开始就完全合并进行谈判，并于 1999 年正式注册蒂森克虏伯股份公司。进入 21 世纪后，公司开始逐步剥离盈利能力较差的钢铁业务，但仍是德国最大钢企中板、不锈钢等外，其产品主要分布应用于机械产品当中，包括轴承钢、齿轮钢、弹簧钢等等瑞典山特维克于 1862 年创立，最初创始人戈兰弗雷德里克戈兰森在全世界第一个成

26、功将贝西默炼钢法运用Sandvik，市值于大规模商业生产。当不锈钢时代来临时，山特维克立即开拓了无缝钢管和钢带业务。20 世纪 40 2898 亿 GBP年代，山特维克率先将硬质合金引入钻钢生产中，从而革新了凿岩钻具和金属切削设备的性能创建于 1731 年，是德国著名的钢铁生产商之一。2003 年 Robert Bosch GmbH 接管公司，现为奥地利奥钢联集团成员，目前生产模式主要为短流程，产品种类主要为各类不锈钢布德鲁斯Buderus萨尔锻钢厂1913 年成立锻造厂，1966 年锻造厂升级改造，2010 年新锻造厂成立，是世界最现代化的锻造厂Saarschmiede之一主要生产高质量的塑

27、料模具钢、冷作模具钢和热作模具钢，客户群包括各大汽车厂乔治玛林钢铁 GMH 集团业务较多，覆盖钢材（制造、加工、锻造、铸件）、原料回收、工程设备、起重机技术集团等，其中钢材是集团的核心业务。旗下有葛利兹钢厂 Schmiedewerke Grditz GmbH，成立于 1779 GMH年， 有着超过 230 多年的特殊钢生产历史, 是德国知名的特钢企业镍基合金、钴基合金、不锈钢、工模具钢等各类工具钢（模具钢为主），热轧、冷轧钢带等与轴承相关的材料和产品、工业密封件、相关服务等斯凯孚 创立于 1907 年，创始人 Sven Wingquist 在 1905 年发明了双列自动对心滚珠轴承，由此起家。

28、 SKF ， 市 值 SKF 以滚动轴承业为核心，包含轴承钢及其它高品质特钢产品，SKF 的业务分为三大部门：工业 1065 亿 USD 部、汽车部及服务部围绕工具钢开展业务，产品包括金属切削工具及刀具系统、矿山和岩石开采设备及工具、高级不锈钢及特种合金奥沃克前身从 17 世纪涉足钢铁冶炼，1916 年 SKF 收购瑞典最大冶炼厂 Hofors Bruk，1986 年与芬兰的以长材（特棒）为主，另还有无缝管、线材、OvakoOvako 合并组成 Ovako Steel。2005 年，SKF 与另外两家企业将各自的长材业务合并，组成新的 Ovako，并由三家共同持有。2010 年，Ovako 被

29、私募股权投资者 Triton 收购，2018 年被新日铁收购，2019 年新日铁与山阳特钢进行交易，新日铁以 Ovako 全部股权认购山阳特钢的增发，新日铁控股山阳特钢，山阳特钢控股 Ovako，Ovako 产能 100 万吨钢管和钢环等，主要应用于工程、齿轮箱、凿石器和机器零备件等领域注：相关市值更新至 2021.3.9资料来源：特钢企业官网，Wind，华泰研究从产品特色看，特钢企业特色产品与本国产业有较大关系。日本汽车产业庞大，特钢企业多与汽车产业关系紧密，如山阳特钢的轴承钢在日本国内有很高的市占率，神户制钢的汽车用线材在全球市占率很高。美国航天航空、军工产业发达，ATI 在高温合金等超级

30、合金上拥有先进的工艺。海外特钢企业多规模小，单一品种为主。特钢具有生产专业化的特点，如山阳特钢、大同特殊钢等专门生产特钢，并且特钢企业多有自己的特色产品，如山阳特钢、神户制钢、ATI、山特维克分别以轴承钢、汽车用线材、特种合金、成品工具钢知名。美、日、欧等发达国家的特钢企业凭借起步早、订单量大，研发投入多、更新换代快，形成较高的技术门槛及有特色的产品体系。随着客户需求多样化，特钢企业开始向综合的金属材料服务商转化，如不仅生产特钢，也生产钛合金、镍基合金、钴基合金、粉末冶金等产品，或逐渐向下游产品、设备及服务领域延伸，逐步具备向客户提供金属综合解决方案的能力。山特维克除向客户提供金属切削刀具外，

31、还提供数字化加工解决方案，SKF 则逐渐放弃前端的冶炼环节，专注于向轴承下游产业链延伸。海外特钢企业重视提升附加值SKF、山特维克已转型特钢服务型企业。据 SKF 年报和官网，SKF 曾在 1916 年收购瑞典最大的冶炼厂 Hofors Bruk（即 OVAKO 前身，从 2006 年开始，逐步减少对 OVAKO 的持股），但目前已放弃冶炼环节，专门设置原料采购部门，直接采购棒材、线材、管材、带材等多种坯材进行生产，与供应商一同把控原材料品质。山特维克虽然保留了负责冶炼的子公司Wolfram Berbau und Hutten，但是部分环节均为直接采购坯材。山特维克和 SKF 分别在工具钢和轴

32、承钢领域深耕多年，现在也以服务商的角色为客户提供服务。例如，SKF 提供针对旋转设备量身定制的服务，包括机械设备维护服务、状态监测技术、设备信息分析等，形成全方位的持续支持，帮助客户降低因设备带来的风险；山特维克利用模块化刀具解决方案、新型高压冷却技术和优化的编程策略，提供给客户高性能的产品和行之有效的加工解决方案。图表7： 山特维克综合解决方案服务案例服务领域主要内容汽车用钢关注汽车用特钢的加工变化，一方面主动研发，另一方面向外收购，以向汽车行业客户提供完整的整体解决方案切削工具以切削工具和核心开展相关业务，包括提供工具设备解决方案（2019 年营收占比 40%）、向采矿业和建筑业提供岩石挖

33、采的解决方案（2019 年营收占比 43%）、生产高端不锈钢和粉末合金等（2019 年营收占比 15%）配货服务为使得客户以最快速度和最便捷的方式拿到产品，山特维克采用每件产品在两个工厂同时生产的方案，保证了配货中心的备货齐全培训服务山特维克设立培训中心、定期举办活动，向客户宣传新的刀具产品，同时告知客户如何加工更好，以提高效率、节省成本管理服务向服务领域延伸，如提供刀具管理系统，定期主动帮助客户进行刀具更换维护资料来源：山特维克公司公告等，华泰研究SKF、山特维克 EBITDA Margin 更高。据 Bloomberg，从 EBITDA Margin 指标角度看， 2010-2019 年间

34、，SKF、山特维克多分别维持在 15%、18%以上，较其余传统特钢企业更高，充分体现了深加工业务及售后服务带来的高盈利能力。图表8： 山特维克、SKF 的 EBITDA Margin（Bloomberg GAAP）长期处于行业中上游水平(%) 中信特钢 兴澄特钢大冶特钢 山阳特钢 冶联科技卡朋特科技蒂森克虏伯 山特维克SKF爱知钢铁302520151050(5)(10)(15) 高周波钢业三菱制钢大同特殊钢日立金属神户制钢2010201120122013201420152016201720182019注：兴澄特钢在 2017 年并表青岛特钢、在 2018 年并表新冶钢非上市部分的资产及靖江特钢

35、；中信特钢在 2019 年整体上市，包括大冶特钢、兴澄特钢（含青岛特钢）、靖江特钢资料来源：Bloomberg，华泰研究图表9： 山特维克、SKF 的 EBIT Margin（Bloomberg GAAP）长期处于行业中上游水平中信特钢 兴澄特钢大冶特钢 山阳特钢冶联科技 卡朋特科技蒂森克虏伯 山特维克SKF爱知钢铁(%) 高周波钢业三菱制钢大同特殊钢日立金属神户制钢20151050(5)(10)(15)(20)2010201120122013201420152016201720182019注：兴澄特钢在 2017 年并表青岛特钢、在 2018 年并表新冶钢非上市部分的资产及靖江特钢；中信特钢

36、在 2019 年整体上市，包括大冶特钢、兴澄特钢、靖江特钢资料来源：Bloomberg，华泰研究中国特钢产业处于升级发展机遇期从 2003 到 2020 年，中国粗钢产量从 2.2 亿吨增长至 10.5 亿吨，城镇化、工业化支撑普钢高速扩张。据国家统计局，2019 年，国内城镇化率 60.6%（最新），参考日、德、美等发达国家城镇化历史，在城镇化率达到 60%以后，城镇化速度将放缓。同时，中国工业化成就巨大，中国已成为全世界唯一拥有联合国产业分类中所列全部工业门类的国家，但与世界先进水平相比，国内制造业大而不强，有优化、升级空间，这是特钢需求增长、品质提升的长期基础。2018 年，新一轮中美贸

37、易争端开启，国内制造业在高端细分领域缺位问题凸显，2020 年新冠疫情爆发，国内制造业供应链面临新的挑战，同时国内企业开始重视培育国内供应链、给予国内企业更多订单，特钢等上游原料企业有望获得更多的应用场景、试错机会，促进原料企业扩大研发、加速产品迭代，特钢等高端原材料进口替代有望加快。国内特钢行业较大技术提升空间国内特钢行业已基本满足下游需求。新中国特钢行业基础多来自于洋务运动、伪满洲国日本人产业，此后获得前苏联、民主德国援助，在三线建设中开枝散叶。改革开放后，通过引进设备技术、自主研发创新，特钢行业实现装备大型化和工艺现代化，并开始军转民，目前整体设备和技术实力居国际中上游，基本满足量大面广

38、的装备制造业对材料的需求。图表10： 新中国成立后中国特钢行业发展共经历四个阶段特钢行业发展阶段主要特征1949-1952 年：国民经济恢复时期1953-1963 年：特钢系统建成雏形1964-1980 年：“三线”建设、对口支援1981 年至今：装备大型化和工艺现代化旧中国遗留的钢铁工业底子薄弱，经过奋力抢修，先后有抚顺钢厂、大连钢厂、太原钢厂、大冶钢厂、重庆钢厂等恢复生产“一五”期间，在前苏联援助下，新建了北满特钢，实现 5t 和 10t 标准的电弧炉设备的国产化，并推广氧气在电炉炼钢中的应用，出钢量普遍提升；特钢厂地理布局更趋合理，不再偏居东北一隅20 世纪 60-70 年代，在国际环境

39、日益险恶的背景下，我国开展“三线”建设、对口支援，例如抚顺特钢、上钢五厂对口援建长城特钢，本溪特钢援建西宁钢厂，大连、大冶钢厂援建贵阳特钢。在此期间，各特钢厂从国外进口真空自耗炉（VAR）、真空感应炉（VIF）、电子轰击炉（EB）等设备，进而形成特冶能力，可生产高温合金、精密合金等改革开放后，特钢军转民，民营、中外合资特钢企业崛起，主要特征是装备大型化和工艺现代化，目前中国特钢企业的设备和技术已达国际中上水平，主要表现包括：大型超高功率电弧炉的普遍应用，针对不同钢种的炉外精炼，及不锈钢产量提升资料来源：徐匡迪，中国特钢生产 60 年，钢铁，2014 年；华泰研究部分高端特钢品种仍需攻坚突破。徐

40、匡迪院士2指出目前仍有三个领域高端特钢品种自给率不高：一是交通运输业中的高铁车轮、轴承、车轴及大型客机用超高强钢；二是能源工业中超超临界机组所需的高温不锈钢耐热钢及叶片及核电蒸发器中合金换热管材；三是海洋工程中的钛合金挤压型材等。目前，部分产品已获进展，如贵阳特钢、马钢股份的高铁车轮、轮轴，永兴材料、久立特材、武进不锈的超超临界机组用不锈钢。2 徐匡迪，中国特钢生产 60 年，钢铁，2014,49（7）：2-7.图表11： 中国特钢产量占比仍偏低，2020 年为 3.7%图表12： 特钢中以合金钢为主（2019 年，最新）特钢产量 特钢占比（右）粗钢产量(万吨)120,000100,00080

41、,00060,00040,00020,00005.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%2006200720082009201020112012201320142015201620172018201920200.0%合金钢76%非合金钢21%低合金钢3%注：2020 年为前 11 月数据（最新）资料来源：中国特钢企业协会，Wind，华泰研究资料来源：中国特钢企业协会，Wind，华泰研究中国特钢产量占比远低于德、日。在城镇化基本完成的德国，钢材下游需求中（2018 年，最新，下同），建筑仅占 35%，低于中国目前的 50%-60%（2019 年，最新，下同）

42、，而汽车占比较高，达到 26%。德国乘用车产量中 75%出口，日本类似，乘用车产量中 50%出口。高附加值制造业成为德国钢材重要下游，日本也有以上特点，并且乘用车等出口间接扩大特钢出口、特钢需求。日本近年来特钢产量占比在 20%左右，德国历史数据相似，而 2020年中国特钢占比仅 3.7%，未来发展空间较大。图表13： 2019 年中国钢材下游需求分布：仍以建筑为主图表14： 2018 年德国钢材需求分布：发达国家钢材需求以制造业为主能源 造船家电 集装箱铁道管道其他家电2%9%金属产品12%5%建筑35%4% 1%汽车6%1%1%1% 其他16%机械16%汽车26%建筑54%工程机械11%资

43、料来源：中国钢铁协会，华泰研究资料来源：德国钢铁协会，华泰研究；图表15： 2007 年以来德国约 3/4 乘用车出口图表16： 2007 年以来日本约 50%乘用车出口)德国乘用车产量出口量出口占比（右）(万辆 7006005004003002001000100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%20200%(万辆) 1,2001,0008006004002000100%日本乘用车产量出口量出口占比（右）90%80%70%60%50%40%30%20%10%200720082009201020112012201320142015201620172018201920200%

44、2007200820092010201120122013201420152016201720182019资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究图表17： 日本、德国特钢产量占比在 20%左右日本粗钢产量德国粗钢产量 日本特钢占比（右） 德国特钢占比（右）(万吨)14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00025%20%15%10%5%00%2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019注：日本特钢产量中已剔除不锈钢；德国特钢产量缺失较多资料来源：

45、Wind，华泰研究特钢产业将与高端制造业共成长高端制造业发展会提升对特钢品质和量的需求，此外，据Wind，国内近年特钢进口量在 300-400 万吨区间、单价在 1 万-1.2 万/吨区间，若进口替代成功，也有利于国内特钢产值的提升。特钢产量跟随工业增加值增长特钢与工业增加值增速相关性高。国内特钢早期主要应用于航空航天等军工产业，后逐渐向民用下游扩展，目前特钢下游覆盖汽车、工程机械、机床、能源、航空航天、高铁等多个高端制造业。从历史数据看，特钢产量增速与下游制造业的工业增加值增速一致性较强。图表18： 特钢产量同比与下游制造业工业增加值同比走势一致性强(%)特钢产量同比增速 特钢下游制造业工业

46、增加值同比增速（右轴）706050403020100(10)(20)2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020(%)20181614121086420注：2020 年数据为前 11 月数据，特钢下游制造业工增平均累计同比为通用/专业设备，汽车，电气机械及器材，铁路、船舶、航空航天和其他运输船舶业的制造业工业增加值累计同比的平均值（下同）资料来源：Wind，中国特钢企业协会，华泰研究下游分散，减弱特钢周期性波动。地产建筑工程是建筑用钢的消耗大户，周期性强，建筑用钢需求、价格、利润波动大。特钢

47、的下游需求主要集中在通用设备、专用设备、汽车等制造业行业中，波动弱于地产建筑工程。图表19： 特钢下游制造业需求波动弱于地产建筑工程(%)特钢下游制造业工业增加值平均累计同比 房屋新开工面积:累计同比806040200(20)(40)06-0206-0807-0207-0808-0208-0809-0209-0810-0210-0811-0211-0812-0212-0813-0213-0814-0214-0815-0215-0816-0216-0817-0217-0818-0218-0819-0219-0820-0220-08(60)资料来源：国家统计局，华泰研究；按工业分类，特钢下游制造业

48、包括通用设备、专用设备、汽车、铁路、船舶、航空航天、电气机械及器材等。我们用工业增加值来观察各个子行业的景气度，从历史数据看，通用设备、专用设备、汽车等子行业波动方向往往并不一致，有效降低需求大幅下滑的风险，如 2019 年，汽车、通用设备、专用设备三个制造业子行业的工业增加值增速下行，但同时电气机械及器材与铁路、船舶、航空航天及其他运输设备两个制造业子行业的工业增加值增速上行。图表20： 特钢下游各制造业子行业年度波动方向不一致，有效分散特钢需求风险通用设备工业增加值同比 专用设备工业增加值同比 汽车制造业工业增加值同比 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业工业增加值同比电气机械及器材制

49、造业工业增加值同比(%) 3025201510502006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020资料来源：Wind，中国特钢企业协会，华泰研究特钢业扩产将主要依据置换新规。未来特钢产量实现提升，一方面是现有设备通过技改等方式提高生产效率，另一方面是扩产。由于国内限制新增钢铁产能，因此特钢产能扩张将主要来自产能置换，我们推测或为普钢产能置换为特钢产能。2020 年 1 月，发改委暂停钢铁产能置换，并于同年 7 月发布新版钢铁产能置换实施办法（征求意见稿），扩大敏感区域，调整置换比例至 1.5:1

50、（旧版比例为 1.25:1）。截止目前，新版办法未正式发布，产能置换短期不可行。看好后疫情时代下游需求表现2020 年新冠疫情拖累特钢行业下游需求。受新冠疫情影响，2020 年上半年特钢下游需求表现较差，与特钢下游需求直接相关的制造业工业增加值平均累计同比增长-1.32%。此外，海外疫情蔓延，也造成装备出口下行，根据 2019 年出口交货值、营业收入测算，上述装备相关制造业子行业中出口占比 11.60%。下半年，随着国内生产生活秩序逐步恢复，欧美消费刺激，国内、出口需求双双增加，上述工业增加值平均累计增速在 2020 年向上修复至5.32%，较 2019 年同期低 0.9 个百分点。出口金额:

51、当月同比图表21： 2020 年出口金额同比增速转正并上行图表22： 20Q3 开始抗疫物资出口金额增速下行30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%140% 医疗仪器及器械:当月值:同比 机电产品:当月值:同比玩具:当月值:同比服装及衣着附件:当月值:同比纺织纱线、织物及制品:当月值:同比120%100%80%60%40%20%0%-20%19-0119-0319-0519-0719-0919-1120-0120-0320-0520-0720-0920-11-40%19-0119-0319-0519-0719-0919-1120-0120-0320-0520-0720-0

52、920-11资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究2021 年制造业投资走强利好特钢。固定资产投资组成中的设备工器具购置是特钢重要的下游需求，包括通用设备、专用设备等，从其组成看，制造业投资带来的设备工器具购置占比大于 50%（2017 年，最新），普碳板材、特钢等是生产机械、机床等设备的重要原材料。图表23： 2017 年固定资产投资各行业设备工器具投资占比图表24： 预计 2021 年，固定资产投资设备工器具购置增速将继续上行房地产业2%其他基建17%17%制造业64%10%设备工器具购置:累计同比5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%18-0218-04

53、18-0618-0818-1018-1219-0219-0419-0619-0819-1019-1220-0220-0420-0620-0820-1020-12-35%资料来源：国家统计局，Wind。华泰研究；统计局数据更新至 2017 年资料来源：国家统计局，Wind，华泰研究国内疫情控制，生活、生产恢复较快，国内产业门类齐全、供应链优势明显，政府改善生产和营商环境，并持续扩大开放，制造业出现内流而非外迁趋势，2020 年下半年以来 FDI均保持两位数以上的增速。图表25： 2020 年下半年 FDI 增速强劲 实际使用外资金额:外商直接投资:当月同比 实际使用外资金额:外商直接投资（移动6

54、月平均）:当月同比120%100%80%60%40%20%0%-20%14-0114-0414-0714-1015-0115-0415-0715-1016-0116-0416-0716-1017-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-1019-0119-0419-0719-1020-0120-0420-0720-1021-01-40%资料来源：Wind，华泰研究2020 年疫情拖累制造业投资，全年增速-2.2%，随着疫情控制，负增速在 20Q2 收窄，并在 8 月转正。2020 年下半年，工业土地成交表现较好，如 6-8 月增速均在 30%以上，工业土地成交是制

55、造业投资的领先指标，我们预计 2021 年下半年制造业投资有较高增速。图表26： 工业土地成交领先制造业投资约 1 年，预计 2021 年下半年制造业投资增速较高制造业投资当月同比（移动12月平均)40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10% 民间制造业投资当月同比（移动12月平均)工业土地成交规划建筑面积当月同比(移动12月平均，平移13月，右轴）95%75%55%35%15%-5%08-0208-0708-1209-0509-1010-0310-0811-0111-0611-1112-0412-0913-0213-0713-1214-0514-1015-0315-081

56、6-0116-0616-1117-0417-0918-0218-0718-1219-0519-1020-0320-0821-0121-0621-11-25%资料来源：国家统计局，Wind，华泰研究供应链危机促使进口替代将提速国家、部委多项政策支持特钢产业。2016 年 11 月，国务院发布“十三五”国家战略性新兴产业发展规划，提出进一步发展壮大高端装备和新材料等战略新兴产业。2017 年 1 月，工信部等发布新材料产业发展指南，提出紧紧围绕高端装备制造等重点领域需求，加快调整先进基础材料产品结构的重点任务。其中，重点发展方向中，先进基础材料、关键战略材料均涉及钢材，例如先进基础材料涉及基础零部

57、件用钢、高性能海工用钢等，关键战略材料涉及耐高温及耐蚀合金、高强轻型合金等高端装备用特种合金。图表27： 相关国家产业政策一览名称发文时间发文部门主要内容新材料标准领航计划2018 年 3 月 工信部、发改委、 从新材料技术、产业发展战略性、基础性特点出发，科学规划标准化体系，明确新材料标准建设的方向，建(2018-2020 年)国防科工局等 9部委立标准领航产业发展工作机制，重点部署研制一批“领航”标准（碳纤维及其复合材料、高温合金、高端装备用特种合金等），指导新材料产品品质提升，带动科技创新，引领产业健康有序发展增强制造业核心竞争力三年行动计划 (2018-2020 年)“十三五”材料领域

58、科技创新专项规划2017 年 11 月 发改委在新材料等重点领域，组织实施关键技术产业化专项，重点发展高铁关键零部件用钢、发动机用高温合金材料、海洋工程机高技术船舶用钢，核电关键设备用钢，大型压铸模用热作模具钢等2017 年 4 月 科技部加强我国材料体系建设，大力发展高温合金、军工新材料、特种合金等，满足我国重大工程与国防建设的材料需求，重点发展高品质特殊钢等先进结构材料技术新材料产业发展指南 2017 年 1 月 工信部等 将高品质特钢作为主要发展目标，加快推动先进基础材料工业转型升级，以基础零部件用钢、高性能海工用钢等先进钢材料为重点，重点突破材料性能及成分控制；紧紧围绕新一代信息技术产

59、业、高端装备制造业等重大需求，以耐高温及耐蚀合金、高强轻型合金等高端装备用特种合金等为重点，突破材料及器件的技术关和市场关，提高材料成品率和性能稳定性，实现产业化和规模应用“十三五”国家战略性新兴产业发展规划2016 年 11 月 国务院面向航空航天、轨道交通等产业发展需求，扩大特种合金、高品质特殊钢等规模化应用范围，逐步进入全球高端制造业采购体系资料来源：国务院各部委，华泰研究工信部推动设立新材料首批应用保险机制。2017 年来，工信部围绕军民共用新材料等，组织编制重点新材料首批次应用示范指导目录（已发布 2017 年版、2018 年版、2019 年版），并联合财政、保监部门建立新材料首批次

60、应用保险补偿机制，生产和使用首批次新材料的企业分别是保险补偿政策的支持对象和保险的受益方，保费补贴通过工业转型升级等资金安排。2017、2018 年分别有 13、17 种钢材名列先进基础材料-先进钢铁材料，2019年进入目录的钢铁材料提升到 40 种，下游主要覆盖汽车、电力、航空航天等高端制造领域。2020 年，国家新材料基金正式进入运营期。据华中数控公告（2020-044），国家制造业转型升级基金于 2019 年 11 月 18 日正式成立，由财政部（15.29%）、国开金融（13.59%）、中国烟草（10.19%）等 20 名股东发起成立，注册资本 1472 亿元，主要围绕新材料、新一代信