现金理财新规落地银行怎 么改基金怎 么应对

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250020 一、现金理财新规：资管新规框架中的又一块拼图 5 HYPERLINK l _TOC_250019 （一）现金理财新规出台背景 5 HYPERLINK l _TOC_250018 （二）现金理财新规是资管新规框架下的配套细则之一 6 HYPERLINK l _TOC_250017 （三）现金理财新规是银行理财监管体系中的具体规范 7 HYPERLINK l _TOC_250016 二、正式稿落地：严标准、宽整改 7 HYPERLINK l _TOC_250015 （一）严标准：正式稿 VS 征求意见稿VS 货币基金监管 7 HYPERLINK

2、 l _TOC_250014 （二）管整改：过渡期延长及特殊安排，平抑对市场的冲击 10 HYPERLINK l _TOC_250013 1、过渡期时间延长，减缓资产抛售压力 10 HYPERLINK l _TOC_250012 2、对于理财公司现金产品的规模压降有特殊安排 10 HYPERLINK l _TOC_250011 3、对于银行资本补充债券实施“新老划断”原则 11 HYPERLINK l _TOC_250010 三、银行的整改，基金的应对，市场的影响 12 HYPERLINK l _TOC_250009 （一）银行整改：现金管理类产品依然重要，长久期产品加速发展 12 HYPER

3、LINK l _TOC_250008 1、现金管理类产品未来按照货币基金运作的整改要点 12 HYPERLINK l _TOC_250007 2、现金管理产品依然具备部分发展优势，收益下降但规模稳定 13 HYPERLINK l _TOC_250006 3、部分银行已开始进行产品整改，各行整改进度不一致 14 HYPERLINK l _TOC_250005 4、理财产品整体久期将逐步拉长，为客户提供多策略服务 15 HYPERLINK l _TOC_250004 （二）基金应对：积极发展“广义现金管理类”产品 16 HYPERLINK l _TOC_250003 1、货币基金免税优势再现，但缺

4、少“新发”产品的优势 16 HYPERLINK l _TOC_250002 2、短债基金等广义现金管理类产品或成为重要竞品 16 HYPERLINK l _TOC_250001 （三）债市影响：短期冲击有限，长期关注结构变化 18 HYPERLINK l _TOC_250000 四、风险提示 19图表目录图表 1 银行现金管理类产品规模数据 6图表 22021 年Q1 银行理财规模达到达 25.03 万亿元 6图表 3通知是资管新规框架下针对产品规范的重要监管补充 6图表 4通知在银行理财监管框架中的定位 7图表 5正式稿与货币基金监管条款比较 8图表 62021Q1 整体理财市场不同运作模式

5、余额占比 11图表 72021Q1 理财子公司不同运作模式余额占比 11图表 82021 年 2 月银行二级资本债持有者结构分布 12图表 9按照理财整体持仓占比测算现金管理类产品永续债和二级资本债持仓情况 12图表 10现金管理类产品投资非上市交易资产的监管更松 13图表 11未来现金管理类产品收益率或缓慢下降 14图表 12现金管理类产品业绩表现较货基更具优势 14图表 13某国有行现金理财产品 20201Q1 与 2020Q2 持仓资产变化（主动整改） 14图表 14某股份行现金理财产品 2021 Q1 与 2020Q2 持仓结构变化（尚未整改） 15图表 15理财净值化转型速度加快 1

6、5图表 16银行主动拉长理财产品久期 15图表 17理财公司 FOF 产品数量统计 16图表 18理财公司积极布局“固收+”产品 16图表 192017 年四季度之后无传统货币基金新发行 16图表 202021Q1 货币基金资产规模大幅上升 16图表 21“广义现金管理类产品”特征比较 17图表 222018 年下半年以来，短债基金快速发展 17图表 23短债基金平均业绩优于现金管理类产品 17图表 242021Q1 货币基金投资各类资产占比情况 18图表 252021Q1 货币基金投资债券资产的占比情况 18图表 26低评级、长久期信用债利差难以收缩 18图表 27信用债市场分层显著 182

7、021 年 6 月 11 日，中国银保监会、中国人民银行联合制定并发布关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知（以下简称通知），银行现金管理类理财产品正式被纳入监管范畴，执行类似于货币基金的严格监管要求。自 2018 年 7 月 20 日，中国人民银行发布关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知（以下简称“过渡期细则”）后，银行现金管理类产品经历了近 3 年的快速但无明确规则的发展期，一方面助力银行理财顺利推进净值型转型；但另一方面也产生了新的“小资金池”风险。此次通知的发布，将现金管理类理财与货币基金纳入统一监管标准，在投资范围、产品久期、集中度、流动性、杠杆率等方面

8、进行严格监管，在资管新规过渡期结束后，继续对转型期间的遗留问题进行整改调整，使得相关产品真正朝着流动性管理的本质发展。在此期间，相关理财产品如何整改，基金公司的货币基金及其他广义现金类产品如何抓住机遇应对，对债券市场有何影响，值得关注。一、现金理财新规：资管新规框架中的又一块拼图（一）现金理财新规出台背景现金理财新规的出台是资管新规转型过程中，伴随业务发展而产生的新的监管要求。通知发布之前，对于“现金管理类产品”并无明确的监管定义，但从字面理解主要是应对机构的流动性需求、投资于货币市场工具、风险与收益均相对较低的资管产品。过去最典型的现金管理类产品应属传统的货币基金，银行理财及其他资管机构也有

9、一些 T+0 至T+7 的产品被理解为广义现金类产品。资管新规发布使得银行理财面临全面整改压力。2018 年 4 月 27 日，关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（以下简称“资管新规”）发布之后，除货币基金继续使用“摊余成本+影子定价”的方式进行估值，其他资管产品理论上均需进行净值化转型，并使用市价估值。基于此，监管暂停了新的货币基金成立审批进度，而银行理财产品则面临全面的净值化转型。但是对于银行理财而言，缺少净值型产品管理的经验及人员配置，投资者对于净值化产品接受需要时间等客观问题，使得资管新规发布后的转型进度十分缓慢。过渡期细则催生了新型银行现金管理类产品。在经历了资管产品转型导致社融

10、规模快速回落的短暂“休克期”，央行于 2018 年 7 月 20 日发布资管新规过渡期细则，明确了过渡期内，银行的现金管理类产品暂参照货币基金“摊余成本+影子定价”的方法估值；封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品，在满足持有资产组合久期不长于封闭期1.5 倍等条件的基础上，可使用摊余成本计量。这两类可以使用摊余成本法计量的净值化产品，成为此后三年银行理财转型的主要方向。之后，银行现金管理类产品成为了一类新的产品，规模快速扩张。一方面，产品定义和投向缺少明确的监管要求，各家银行仅参考货币基金进行自主管理，实际通过拉长久期、下沉资质等方面提高现金管理类产品收益；另一方面，产品可以享受“摊余成本

11、+影子定价”的估值方式，为客户提供稳定收益，成为过去保本理财的重要替代；此外银行还通过 T+0 垫款、绑定支付系统等方面加大产品申赎灵活度，使得银行现金管理类产品无论是在流动性还是在收益率方面都较传统公募基金货币基金有所增强。2018 末现金管理类产品规模为 2.35 万亿，占全部理财比重为 10.66%，随着净值化转型的不断推进， 2021 年Q1 现金管理类产品存续规模已达到 7.34 万亿，占整体理财规模的比重已上升至%。在此过程中，货币基金受制于不能新发、银行现金管理类产品的竞争，规模小幅下降，直至去年四季度规模才开始有所回升。标准化债权类资产认定规则由此可见，当前的银行现金管理类产品

12、实际是资管新规过渡期的创新产物，享受了较大的监管红利，但也具备显著的过渡期特征，需要有相应的监管规则进行规范。通知就是在这种背景下发布的。图表 1 银行现金管理类产品规模数据图表 2 2021 年 Q1 银行理财规模达到达 25.03 万亿元8.007.006.005.004.003.002.001.00-2018Q42019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1理财登记中心数据普益标准数据资料来源：银行业理财登记托管中心，普益标准，资料来源：银行业理财登记托管中心，普益标准，（二）现金理财新规是资管新规框架下的配套细则之一通知是资管新规自上而下监管体系中关于产品监管

13、的重要补充。资管新规是资产管理行业从粗放式发展进入高质量发展新阶段的重要顶层设计，2018 年下半年以来，围绕资管新规的核心要求，一系列配套细则相继靴子落地。从行业端、资产端和负债端多个层面，不断完善监管拼图，落地具体的规范要求。总的来看，系列配套细则充分体现了涵盖范围广、核心要求统一的特点，按照功能监管的逻辑，逐步建立起系统、长效的监管机制，促进行业可持续发展。通知就属于资管新规框架下对于产品规范类的监管细则补充。除此之外，针对信托行业的监管细则正式稿尚未出台，或也将在资管新规过渡期结束之前落地。信托公司资金信托管理暂行办法（征求意见稿）保险资产管理产品管理暂行办法行业细则证券期货经营机构私

14、募资产管理业务办法银行理财新规及理财子公司管理办法规范现金管理类理财产品管理产品规范规范商业银行结构性存款业务资产辨析资管新规图表 3通知是资管新规框架下针对产品规范的重要监管补充资料来源：整理（三）现金理财新规是银行理财监管体系中的具体规范从理财监管的监管层次看，通知是对某一类特定产品的具体监管要求。2018 年以来资管业务规范性加强，直接针对银行理财业务的有四大监管文件。一是“资管新规”，也是针对所有资产管理行业的总领性文件，所有针对银行理财产品的管理规定均需要遵循“资管新规”的相关规定；二是商业银行理财业务监督管理办法（以下简称“理财新规”），这是针对商业银行理财业务的综合性管理文件，“

15、理财新规”废止了 2005年 2 号文、2013 年 8 号文在内的有关银行理财的 12 个监管文件，对过去商业银行理财监管文件零散、时间久远的情况进行了统一的梳理修正；三是商业银行理财子公司管理办法（征求意见稿）（以下简称理财子公司管理办法），这项文件是“理财新规”的配套制度，对商业银行设立理财子公司开展理财业务进行了单独的规定；四是本次颁布的通知，落实了资管新规、理财新规和理财子公司管理办法等制度要求，首次对现金管理类产品进行定义，并对其投资范围、久期、资产资质、投资集中度和流动性等进行了明确的规范，看齐货币基金监管标准，强调防范不规范产品的无序增长和风险累积。银行理财新规银行理财新规银行

16、理财新规银行理财新规针对所有银行理财机构内的同类业务，从产品端进行约束理财新规配套细则，部分条款更加放松银行体内理财银行理财新规资管新规现金管理类理财产品规范理财子公司管理办法图表 4通知在银行理财监管框架中的定位资料来源：整理二、正式稿落地：严标准、宽整改通知正式稿与征求意见稿差异不大，仅对现金管理类理财投资主体评级为 AAA的同一商业银行的资产集中度进行了调整，并明确了过渡期安排，另外需要重点关注相关负责人“答记者问”中对于理财公司该类产品规模约束、银行资本补充债券的“新老划断”安排。整体来看，通知条款约束严格，与货币基金保持一致，体现资管新规功能监管、严格整改的态度；但过渡期延长和部分特

17、殊安排则体现了监管充分考虑市场影响，在疫情影响尚未完全消退的特殊时期尽量减少市场冲击，促进行业平稳过度的原则。（一）严标准：正式稿 VS 征求意见稿 VS 货币基金监管在现金管理类理财新规呼之欲出，关注要点几何？的报告中，我们对征求意见稿与货币基金监管规则的对比进行了回顾，并提出在正式稿中重点应该关注对于资产及组合久期管理、产品规模限制、过渡期等几大问题。正式稿相较于征求意见稿，主要的区别有两条：针对单一机构的投资集中度略有放松：“每只现金管理类产品投资于主体评级为 AAA 的同一商业银行的银行存款、同业存单占该产品资产净值的比例合计不得超过 20%”。其中，征求意见稿为“比例合计不得超过 1

18、0%”。本条整改主要考虑货币基金 “投资于具有基金托管人资格的同一商业银行的银行存款、同业存单占基金资产净值的比例合计不得超过 20%”，实际仍是监管统一标准的态度之一。明确过渡期至 2022 年末。过渡期内，新发行的现金管理类产品应当符合本通知规定；对于不符合本通知规定的存量产品，商业银行、理财公司应当按照关于规范金融机构资产管理业务的指导意见、商业银行理财业务监督管理办法和本通知相关要求实施整改。过渡期结束之后，商业银行、理财公司不得再发行或者存续不符合本通知规定的现金管理类产品。正式稿与征求意见稿保持一致，进而与货币基金监管要求保持一致，并未采纳此前银行对于扩大投资范围、放宽估值核算规定

19、等方面的建议，主要体现了维护市场公平竞争、防范监管套利，实施功能监管的原则。条款现金管理类产品（正式稿）货币基金（货币基金监督管理办法、公募基金流动性新规）现金管理产品整改要求主要投向货币市场工具：现金；期限在 1 年以内（含 1 年）的银行存款、债券回购、中央银行票据、同缩短资产期限，明确投资负面清单；确定等级下限为 AA+业存单；剩余期限在 397 天以内（含 397 天）的债券、资产支持证券；其他具有良好流动性的货币市场投资范围工具。投资负面清单：股票、可转换债券/可交换债券、以定期存款利率为基准利率的浮动利率债券、信用等级在 AA+以下的债券、国务院银行业监督管理机构、中国人民银行禁止

20、投资的其他金融工具。1、每只产品投资于同一主体发行的债券及作为原始权益人的 ABS 比例合计不得超过 10%；2、每只产品投资于所有主体信用评级低于 AAA 的机构发行的金融工具（债券、存款、同业存单、ABS等）的比例合计不得超过资产净值的 10%，其中单一机构发行的金融工具的比例合计不得超过该产品资产净值的 2%；3、每只产品投资于有固定期限银行存款的比例合计不得超过该产品资产净值的 30%，根据协议可提前支取的银行存款除外；4、全部现金管理类产品投资于同一商业银行的存款、同业存单和债券，不得超过该商业银行最近一个季新增投资集中度要求，防范风险敞口过度集中投资集中度度末净资产的 10%。5、

21、拟投资于主体信用评级低于 AA+的商业银行的银行存款、同业存单的，应当经本机构董事会审议批准；1、投资于具有基金托管人资格的同一商业银行的银1、正式稿相较征求每只现金管理类产品投资于主体评级为AAA 的同一商业银行的银行存款、同业存单占该产品资产净值的比例合计不得超过 20%（征求意见稿为 10%）。行存款、同业存单占基金资产净值的比例合计不得超过 20%；4、投资于不具有基金托管人资格的同一商业银行的银行存款、同业存单占基金资产净值的比例合计不得意见稿对高评级银行资产的集中度要求有所放宽；2、货币基金按照托超过 5%。管人资格进行区分流动性与杠杆要求1、持有不低于该产品资产净值 5%的现金、

22、国债、中央银行票据、政策性金融债券；2、持有不低于该产品资产净值 10%的现金、国债、中央银行票据、政策性金融债券以及五个交易日内到期的其他金融工具；3、投资到期日在 10 个交易日以上的债券买入返售（货币基金为逆回购）、银行定期存款（含协议约定有条件提前支取的银行存款），以及 ABS、因发行人债务违约无法进行转让或者交易的债券等由于法律1、新增流动性要求细则2、杠杆率上限由140%降低至 120%图表 5 正式稿与货币基金监管条款比较条款现金管理类产品（正式稿）货币基金（货币基金监督管理办法、公募基金流动性新规）现金管理产品整改要求法规、合同或者操作障碍等原因无法以合理价格予以变现的流动性受

23、限资产，合计不得超过该产品资产净值的 10%；4、杠杆率不得超过 120%，发生巨额赎回、连续 3 个交易日累计赎回 20%以上或者连续 5 个交易日累计赎回 30%以上的情形除外。组合期限投资组合的平均剩余期限不得超过 120 天；平均剩余存续期不得超过 240 天。新增对组合期限的限制投资者集中度与组合期限1、当前 10 名投资者的持有份额合计超过现金管理类产品总份额的 50%时：投资组合的平均剩余期限不得超过 60 天，平均剩余存续期限不得超过 120 天；组合持有现金、国债、中央银行票据、政策性金融债券以及 5 个交易日内到期的其他金融工具占该产品资产净值的比例合计不得低于 30%；2

24、、当前 10 名投资者的持有份额合计超过现金管理类产品总份额的 20%时：投资组合的平均剩余期限不得超过 90 天，平均剩余存续期限不得超过 180 天；组合持有现金、国债、中央银行票据、政策性金融债券以及 5 个交易日内到期的其他金融工具占该产品资产净值的比例合计不得低于 20%。新增投资者集中度细则估值方式“摊余成本+影子定价”法不变偏离度1、正偏离度绝对值达到 0.5%时：暂停接受认购，并在 5 个交易日内将正偏离度绝对值调整到 0.5%以内2、负偏离度绝对值达到 0.25%时：在 5 个交易日内将负偏离度绝对值调整到 0.25%以内。3、负偏离度绝对值达到 0.5%时：采取相应措施，将

25、负偏离度绝对值控制在 0.5%以内。4、负偏离度绝对值连续两个交易日超过 0.5%时：采用公允价值估值方法，对持有投资组合的账面价值进行调整，或者采取暂停接受所有赎回申请并终止产品合同进行财产清算等措施。偏离度由 5%，降至 0.25%-0.5%。负偏离达到 0.5%时：商业银行、理财公司应当采取相应措施，将负偏离度绝对值控制在 0.5%以内负偏离度绝对值达到 0.5%时：基金管理人应当使用风险准备金或者固有资金弥补潜在资产损失，将负偏离度绝对值控制在 0.5%以内。遇到下列极端风险情形之一的，可使用固有资金从货币市场基金购买金融工具：货基持有的金融工具出现兑付风险；货基发生巨额赎回，且持有资

26、产的流动性难以满足赎回要求；货基负偏离度绝对值超过 0.25%时，需要从货币市场基金购买风险资产；基金管理人及其股东购买相关金融工具的价格不得低于该金融工具的账面价值。银行及理财公司可采取的手段或更加丰富规模控制1、同一商业银行采用摊余成本法进行核算的现金管理类产品的月末资产净值，合计不得超过其全部理财产品月末资产净值的 30%。2、同一理财公司采用摊余成本法进行核算的现金管理类产品的月末资产净值，合计不得超过其风险准备金月末余额的 200 倍。；同一基金管理人所管理采用摊余成本法进行核算的货币市场基金的月末资产净值合计不得超过该基金管理人风险准备金月末余额的 200 倍。1、对商业银行及理财

27、公司开展现金理财业务进行规模控制。2、理财公司与基金公司限制相同单日赎回单个投资者在单个销售渠道持有的单只产品单个自然日的赎回金额设定不高于 1 万元的上限对单个投资者在单个销售渠道持有的单只货币市场基金单个自然日的“T+0 赎回提现业务”提现金额设定不高于万元的上限。T+0 单日赎回上限调降至 1 万元申购赎回1、暂停申购情形：为保护投资者的合法权益，可依照相关法律法规以及销售文件的约定，在特定市场条新增暂停申购、控条款现金管理类产品（正式稿）货币基金（货币基金监督管理办法、公募基金流动性新规）现金管理产品整改要求件下暂停或者拒绝接受一定金额以上的资金认购。制赎回规模的具体2、征收强制赎回费

28、用：下列两种情形时，可对当日单个产品投资者申请赎回份额超过总份额 1%以上的细则赎回申请征收 1%的强制赎回费用，并将上述赎回费用全额计入该现金管理类产品财产。（1）第一种情形：持有的现金、国债、中央银行票据、政策性金融债券以及 5 个交易日内到期的其他金融工具占资产净值的比例合计低于 5%；偏离度为负。（2）第二种情形：前 10 名投资者的持有份额合计超过该产品总份额 50%；投资组合中现金、国债、中央银行票据、政策性金融债券以及 5 个交易日内到期的其他金融工具占该产品资产净值的比例合计低于 10%；偏离度为负。3、赎回延期：单个产品投资者在单个开放日申请赎回份额超过该产品总份额 10%的

29、，可以采取延期办理部分赎回申请或者延缓支付赎回款项的措施。资料来源：证监会、银保监会、中国人民银行：货币基金监督管理办法，公募基金流动性风险管理规定，理财新规，关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知，关于进一步规范货币市场基金互联网销售、赎回相关服务的指导意见，整理（二）管整改：过渡期延长及特殊安排，平抑对市场的冲击尽管通知的条款要求严格，但是过渡期延长和“答记者问”中的特殊安排，则体现了监管降低市场影响，促进业务平稳过度的诉求。1、过渡期时间延长，减缓资产抛售压力过渡期对于产品整改实施新老划断原则。由于通知发布时间较晚，因此过渡期按照资管新规顺延 1 年，即 2022 年底完成整改。过

30、渡期内新发产品必须符合通知要求，但老产品并未明确整改安排，即各机构可自行安排产品整改进度，此外并未明确老产品购买新资产必须符合通知要求，只要过渡期结束时符合新规要求即可。过渡期 1.5 年，考虑此后资产久期限制，目前 2.5 年以内的资产抛售压力均较小。目前现金管理类理财产品主要通过拉长久期、下沉资质来获取收益，部分投资者担心该类理财持有的低评级信用债有抛售压力，但是考虑到现金管理类产品风险偏好相对较低，低评级信用债持有量较少，且久期较短。对于当前评级不符合要求的信用债，只要其久期在 1.5 年以内，则可持有到期；对于当前久期不符合要求的债券，只要其剩余期限在2/5 年以内，则可持有到期。2、

31、对于理财公司现金产品的规模压降有特殊安排现金管理类理财规模已接近监管上限，后续规模增长将跟随整体理财市场缓慢增长。根据通知要求：（1）同一商业银行采用摊余成本法进行核算的现金管理类产品的月末资产净值，合计不得超过其全部理财产品月末资产净值的 30%；（2）同一理财公司采用摊余成本法进行核算的现金管理类产品的月末资产净值，合计不得超过其风险准备金月末余额的 200 倍。其中第一条为针对商业银行体内发行现金管理类产品所特有的监管规定，第二条则与货币基金的规模管理规定保持一致。目前全市场现金管理类理财规模已接近 30%的监管上限，理财公司该产品规模占比已超过 40%，远超监管要求。2021 年Q1

32、现金管理类产品存续规模为 7.34 万亿，占比已上升至 29.32%，其中可能存在部分银行超过 30%监管上限的情况。理财公司由于全部是新发产品，更加依赖现金管理类产品进行净值化转型。截至 2021 年一季度末，银行理财公司的产品存续规模 7.61 万亿元，其中现金管理类产品占比达到 41.51%，规模达到 3.16万亿元。图表 62021Q1 整体理财市场不同运作模式余额占比图表 72021Q1 理财子公司不同运作模式余额占比资料来源：银行业理财登记托管中心，资料来源：银行业理财登记托管中心，“答记者问”提及理财公司产品规模问题，并表示将“妥善安排”。若严格按照通知要求，现金管理类产品的月末

33、资产净值合计不得超过理财公司风险准备金月末余额的 200 倍。假设目前 7.61 万亿理财公司产品，平均 1%管理费（偏大假设），按照 10%计提风险准备金，则理财公司现金管理类产品理论监管上限为 1.52 万亿元。目前实际规模已远大于这一监管上限。基于这一情况，监管部门有关负责人答记者问中明确指出， “理财公司成立初期，未积累足够风险准备金之前开展的现金管理类产品业务规模，银保监会将采取措施妥善安排”。因此实际过渡期安排中，大概率会限制理财公司新产品发行规模，并鼓励做大其他类型理财产品规模基数，但不会强制要求压缩现有产品规模。从而避免对现有业务及市场产生重大影响。这也是监管“宽整改”的体现之

34、一。3、对于银行资本补充债券实施“新老划断”原则现金管理类理财已经持有的存量永续债、二级资本债不存在抛售压力。此前市场较为担心，现金管理类产品为做高收益大量持有银行永续债和二级资本债，若严格按照 367天剩余期限的要求，过渡期结束时大部分资产依然不符合监管要求，相关资产会面临抛压。但“答记者问”中明确，为了支持银行补充资本，对于存量银行永续债、二级资本债按照“新老划断”原则锁定规模，并“允许持有至到期，但不得再新增投资不合规资产”。说明相应老资产可以一直持有至到期或银行赎回，且 2022 年底久期超标也不用抛售。根据测算，现金管理类理财或持有 2000 亿左右二级资本债及 1000 亿左右永续

35、债。目前银行永续债存量规模 1.34 万亿元，二级资本债 2.36 万亿元。此前中债登曾披露二级资本债的投资者结构，其中银行理财产品持有占比达到 25.7%，即持有二级资本债约 6000亿元，同样按照这一比例估算理财持有银行永续债的规模约为 3400 亿元。进一步，考虑现金管理类产品占整体理财比重的 29.32%，假设现金管理类产品持仓结构和整体理财保持一致，则由于新规出台导致现金管理类产品需要抛售的二级资本债和永续债规模分别为 1759 亿元和 997 亿元。需要说明的是，由于银行自营资金基本不会持有永续债，因此银行理财互持永续债的占比或大于二级资本债，导致理财实际持有永续债的规模更大。图表

36、 82021 年 2 月银行二级资本债持有者结构分布图表 9按照理财整体持仓占比测算现金管理类产品永品25.7 , 银行理36.7 , 其他广财产品义基金保险公司境外机构证券公司30.4 , 商业银行其他广义基金商业银行银行理财产0.6 , 境外机构0.6 , 证券公司5.7 , 保险公司 存量规模理财持仓现金管理类持仓二级资本债永续债2500020000150001000050000续债和二级资本债持仓情况资料来源：中债登，资料来源：Wind，银行业理财登记托管中心，对于永续债和二级资本债的影响或主要体现在损失一部分新增投资需求。对于存量银行永续债和二级资本债，市场调整压力较小。但是对于增量

37、的银行资本补充债券，若按照会计准则界定为债性，且剩余期限、评级等满足通知各项要求的银行资本补充债券，则现金管理类产品可以合规投资。但是考虑到其久期一般较长，除了极少数接近到期的债券外，大部分仍难以被现金管理类产品持有。未来永续债、二级资本债或主要仍通过其他理财产品和包括保险资管、养老理财等长久期资金投资。在市场缺资产阶段，或仍是机构偏好的资产之一；但未来若债券市场供需恢复平衡，特别是长久期地方债供应放量，则银行资本补充债券可能出现跟随债市整体调整而产生估值波动的可能。三、银行的整改，基金的应对，市场的影响通知出台后，银行现金管理类产品的发展有据可循，银行一方面需要根据新的监管要求进行产品整改，

38、另一方面也要考虑产品优势丧失后整体理财的布局；基金公司货币基金产品在统一监管标准后，再次具备“免税”优势，或迎来新一波市场发展，但也需要积极布局“广义现金管理类产品”，应对挑战；对于债券市场而言，通知过渡期延长，对于市场的短期冲击影响有限，更多关注长期债市结构的变化。（一）银行整改：现金管理类产品依然重要，长久期产品加速发展1、现金管理类产品未来按照货币基金运作的整改要点根据通知要求，银行现金管理类产品未来将按照货币基金的运作方式进行整改，其中较为重要的包括产品定义的明确、资产及组合久期的限制、评级要求的抬升、集中度风险管理、流动性及杠杆管理、估值方式及偏离度趋严、赎回单日限额的调整等。具体来

39、看：明确产品定义：仅限制 T+0 的产品为现金管理类，过去 T+1，T+2，甚至 T+7乃至开放期更长的“打擦边球”的产品将被严格限制在现金类产品以外，不可采取“摊余成本+影子定价”估值。限制投资范围与集中度：现金管理类产品的主要投向缩小为货币市场工具类，且资产期限仅限于短久期品种，同时可投信用债等级被限制在 AA+及以上，与货币基金基本一致，使得部分通过下沉资质、拉长久期等方面做高收益的产品面临较大资产调整压力。除单资产外，还需考虑所有资产的平均剩余期限，以及投资者集中度过高时久期进一步缩短的监管要求，整体来看久期限制对产品收益率的负面影响最大。另外，对于单一主体的风险暴露敞口进行集中度管理

40、，分散投资风险。流动性和杠杆管理趋严：流动性方面主要是对于流动性资产的最低持有比例进行了明确的要求，杠杆率从公募理财的 140%下调至 120%，但考虑到银行理财整体杠杆率并不高，杠杆限制对于产品的整改压力并不大。偏离度管理压力较大：尽管过去现金管理类产品也按照“摊余成本+影子定价”进行管理，但偏离度可达到 5%，实际上几乎不受市场价格波动的影响，通知将现金管理类产品偏离度上限下调为 0.25%-0.5%的标准，与货币基金统一。该监管实际使得对于资产久期和资质的要求更严格，相关产品在购买一些长久期或波动较大的资产时需要更加谨慎。T+0 赎回限制 1 万元上限：除了产品投资运作标准趋严以外，限制

41、 T+0 赎回上限对于现金管理类产品的整改压力也较大。过去许多银行将现金管理类产品与支付结算功能进行绑定，单日赎回上限较大，使得其流动性管理更加便利，是获客的重要优势之一，未来和货币基金保持一致，相关优势弱化。2、现金管理产品依然具备部分发展优势，收益下降但规模稳定相较于公募基金，未来银行现金管理类产品或可通过投资私募债、PPN 等非公开债券开展“品种下沉”策略，小幅做高收益。货币基金受到公募基金流动性新规限制，不能投资于非上市交易资产，就资产资质而言，现金管理类产品较货基或有更充分的下沉空间。根据公募基金流动性风险管理规定，基金产品投资于非公开上市交易的证券资产，需要采用封闭式或定期开放式管

42、理，这意味着货币基金无法投资私募债、PPN 等非公开上市交易品种，但现金管理类产品无此项限制。因此，在满足流动性、集中度、信用等级要求的前提下，理财现金管理类产品可通过这部分资产进行品种下沉获得更高收益。条款现金管理类产品货币基金（公募基金流动性新规）差异提示流动性管理规定无明确要求对主要投资于非上市交易的股票、债券及不存在活跃市场需要采用估值技术确定公允价值的投资品种的公募基金，应当采用封闭或定期开放运作方式。公募基金流动性风险管理规定明确，投资于非公开上市的证券的公募基金，必须封闭或定期开放式管理，因而货币基金不能投资于这类资产现金管理类产品则无该限制。图表 10现金管理类产品投资非上市交

43、易资产的监管更松，资料来源：证监会：公募基金流动性风险管理规定，整理现金管理类产品依然可以和银行的支付结算系统进行连接，同时依靠母行销售渠道仍是银行理财重要发展方向之一。尽管通知发布之后，银行 T+0 赎回上限受到限制，但考虑到银行本身有大量的工资发放和存款沉淀客户，只要现金管理类产品的收益水平与货币基金基本保持一致，则其渠道优势依然可以保证稳定的客源和产品规模。此外，现金管理类产品发行审批便利，而当前货币基金不能再新发产品，从监管发展角度，银行仍具备一定便利进行产品设计。总体来看，未来现金管理类产品的收益水平在严标准的整改过程中或逐步下降，但考虑到存量资产可以持有至到期，收益下行的速度或较为

44、缓慢，老产品在过渡期内相较货币基金仍具备一定优势。未来，结合银行支付结算功能与流动性管理优势，现金管理类产品仍将是理财发展的重要方向之一，整体规模或接近监管上限保持稳定。货币基金年化收益率现金管理类产品：业绩比较基准3.002.852.502.502.362.192.001.501.000.500.001/4分位数1/2分位数3/4分位数图表 11 未来现金管理类产品收益率或缓慢下降图表 12 现金管理类产品业绩表现较货基更具优势资料来源：Wind，普益标准，注：普益标准以全开放式净值型理财产品为现金管理类产品口径资料来源：Wind，普益标准，注：数据截至 2021 年 3 月3、部分银行已开

45、始进行产品整改，各行整改进度不一致根据普益标准披露的数据，现金管理类理财产品规模于 2021 年一季度小幅回落 9000亿左右。此外，根据部分现金管理类产品披露的定期报告前十大资产持仓情况看，部分银行已在主动整改，存量产品的资产投资逐步向新规靠拢。还有部分银行，持仓在 2020年 Q2 就已经显示以同业存单、银行存款或证金债等资产为主。图表 13某国有行现金理财产品 20201Q1 与 2020Q2 持仓资产变化（主动整改）2021Q1 持有资产资产规模（万元）占比债项评级剩余期限2020Q2 持有资产资产规模（万元）占比债项评级剩余期限活期存款641195.643.48%-20 农业银行永续

46、债 01351668.493.02%AAA3.909617 二级 01523540.542.85%AAA5.726015 农发 20343107.722.94%-1003 他行存款370330.822.01%-20 中国银行永续债 01301732.602.59%AAA3.87671003 他行存款368256.142.00%-19 国开 07285621.972.45%-0.923319 农发清发 01264570.221.44%-14 建行二级 01244057.522.09%AAA8.178117 邮储银行二级 01249965.761.36%AAA5.775320 国开 0324094

47、3.412.07%-3.575317 华夏银行二级 01225540.941.23%AAA5.947915 安邦人寿230859.171.98%AA4.54251003 他行存款222628.521.21%-20 农业银行二级 01200289.841.72%AAA8.89321003 他行存款222470.091.21%-19 国开 05192016.911.65%-7.56991003 他行存款221836.371.21%-18 人民保险181746.501.56%AAA6.9808资料来源：Wind，但部分银行并未着手整改，资产依然以长久期的永续债和二级资本债为主。从产品定期报告披露数据

48、看，尚未整改的银行中，多数持仓并未主动增加二级资本债和永续债，未来或采取持有到期逐步消化的方法进行应对。图表 14某股份行现金理财产品 2021 Q1 与 2020Q2 持仓结构变化（尚未整改）2021Q1 持有资产资产规模（万元）占比债项评级剩余期限2020Q2 持有资产资产规模（万元）占比债项评级光大永明资产永聚固收 68 号集合资产管理产品2699996.7012.55%-光大永明资产永聚固收 68 号集合资产管理产品1810000.0011.15%-20 农发清发 01374382.671.74%-0.742515 浦发银行二级419999.622.59%AAA4.238417 交通银

49、行二级350000.001.63%AAA5.830115 邮储银行二级 01380000.002.34%AAA4.238419 广发银行永续债268028.951.25%AAA3.287717 交通银行二级350000.002.16%AAA5.830120 农发 03265872.531.24%-19 广发银行永续债268037.571.65%AAA3.287717 农业银行二级249937.391.16%AAA6.342517 农业银行二级249925.841.54%AAA6.342517 中国银行二级 01245000.001.14%AAA6.290417 中国银行二级 01245000.

50、001.51%AAA6.290417 工商银行二级 01200008.270.93%AAA6.402720 农发 03235011.911.45%-17 工商银行二级 02200004.700.93%AAA6.441117 工商银行二级 01200003.211.23%AAA6.402719 农发清发 01176234.740.82%-17 工商银行二级 02199998.361.23%AAA6.4411资料来源：Wind，4、理财产品整体久期将逐步拉长，为客户提供多策略服务银行理财久期管理“做两头”，未来或进一步拉长产品久期为客户提供更丰富的策略选择。除了现金管理类产品之外，目前对于封闭期在

51、半年以上的定期开放式资产管理产品，投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券，持有资产组合的久期不得长于封闭期的 1.5 倍，也可使用摊余成本计量。此外，由于资管新规要求非标资产投资必须与产品期限严格匹配，因此资管新规发布之后，银行主动拉长负债久期。2018 年末、2019 年新发封闭式理财产品平均期限分别为 161 天和 186 天，同比分别增长 20 天和 25天。此外，2019 年，期限在 1 年以上的封闭式产品累计募集资金 0.97 万亿元，同比增加 0.47 万亿元，增幅 93.93%；占全部新发行封闭式理财产品募集资金的 6.96%，同比上升 4.18 个百分点。图表 15理财净

52、值化转型速度加快图表 16银行主动拉长理财产品久期资料来源：银行业理财登记托管中心，资料来源：银行业理财登记托管中心，拉长负债久期一方面是为了估值稳定，并且可以投资一些非标资产；另一方面也为银行发展多策略、稳定回报的产品服务。目前许多理财公司在发展战略上注重固收+、大类资产配置、FOF 类产品布局，多采用 1 年以上定开的产品设计。FOF产品发行数量80706050403020100工银理财 建信理财 招银理财 信银理财 中邮理财 光大理财 徽银理财 宁银理财固收+产品发行数量500450400350300250200150100500445389 387 373 373264123 118

53、114 107876949 46 46 42 382522 20图表 17理财公司 FOF 产品数量统计图表 18理财公司积极布局“固收+”产品6835654211资料来源：普益标准，资料来源：普益标准，（二）基金应对：积极发展“广义现金管理类”产品1、货币基金免税优势再现，但缺少“新发”产品的优势现金管理类理财监管趋严，利好货币基金，但竞争仍在。由于银行理财登记托管中心并未给出 2020 年末现金管理类产品的规模数据，因此参考普益标准的统计数据，2020年末现金管理类产品的总规模 6.85 万亿，而 2021 年Q1 其存续规模下降至 5.95 万亿元，规模缩小约 9000 亿左右。与此同时，货币基金的资产规模罕见的大幅上升 1.1 万亿左右，至 9.65 万亿规模，此消彼长的特征明显。这或许是由于 2020 年下半年以来，部分银行已受到窗口指导逐步控制现金管理类产品的发行规模或进行一定的整改。图表 19 2017 年四季度之后无传统货币基金新发行图表 202021Q1 货币基金资产规模大幅上升资料来源：Wind，资料来源：Wind，尽管货币基金具备免税优势，但考虑其新发产品受到监管制约，过去定制化“通道”特性减弱。同时考虑到前述整改过渡期延长、银行渠道优势突出等原因，货币基金仍然面临现金管理类产品的正面