理性看待资金南下掘金港股

1、正文目录 HYPERLINK l _TOC_250013 南下资金自 0年 3季度起就强势买入 4 HYPERLINK l _TOC_250012 影响南下买入的因素依次是稀缺、业绩与估值 6 HYPERLINK l _TOC_250011 科技股是南下拥抱的核心资产，稀缺性重于估值优势 6 HYPERLINK l _TOC_250010 受益于业绩和低估值，电讯是 1月南下资金流入重点行业 7 HYPERLINK l _TOC_250009 净买入金融的时间点在 0年 10月和 1月 8 HYPERLINK l _TOC_250008 净买入标的与涨跌幅分布不完全一致 9 HYPERLINK

2、 l _TOC_250007 继续看好港股，重点关注稀缺性与业绩硬核 HYPERLINK l _TOC_250006 核心标的业绩有支撑 10 HYPERLINK l _TOC_250005 横向比较，估值处于相对低位，且流动性充裕 12 HYPERLINK l _TOC_250004 公募基金是南下主力，抱团有望延续 14 HYPERLINK l _TOC_250003 理性看待资金南下行为 HYPERLINK l _TOC_250002 港股博弈更为充分 16 HYPERLINK l _TOC_250001 纵向比较，恒指估值处于相对高分位水平 17 HYPERLINK l _TOC_25

3、0000 风险提示 图表目录图表 11年 1月以来，港股通成交净买入均超过 0亿港币 4图表 2 南下资金并不是最近才买入，0年三季度恒生港股通已经跑出超额收益 4图表 31月南下资金净买入占港股成交额中枢抬升 5图表 40年至 1年 1月，资讯科技业、电讯业、能源业是港股通南下净买入的核心行业（单位：亿港币） 7图表 5 以 0年下半年为例，南下港股通净买入标的集中在腾讯、小米、美团等核心科技标的（单位：亿港币） 7图表 61年 1月南下资金净买入电讯行业（单位：亿港币） 8图表 7南下资金 0月和 1月集中净买入金融，2月卖出（单位：亿港币） 8图表 80年 1月南下购入科技标的趋势进一步

4、强化，但与涨跌幅分布并不一致 9图表 9 腾讯控股 0年净利润同比加速走高 11图表 0 小米集团-0年净利润同比转正 11图表 1 中国移动 0年净利润改善 11图表 2 中国联通业绩改善 11图表 3中国电信业绩改善 11图表 4香港交易所 0年净利润同比增速大幅提高 11图表 5估值是 0年三季度末港股上行的部分推动因素 12图表 6 横向比较，港股估值相对全球其他市场处于低位 12图表 7 科技核心标的腾讯的估值当前并不是历史低位 13图表 8 小米估值来到上市以来最高 13图表 9 港股电信行业估值持续走低，当前处于历史低位 13图表 0 银行 AH股溢价率从高位略有回落 13图表

5、1截止 1月 5日已发新基金近 8亿 13图表 21月新发基金中偏股混合型超 0亿 13图表 3 公募基金是南下资金主力，0年三、四季度港股配置增多 14图表 4Q，持有港股市值排名前列的公募基金（剔除 TF）以头部为主 15图表 5 港交所个人投资者占比不断下降 16图表 69年港交所现货市场机构成交额占比超 % 16图表 7A股 S港股对冲工具对比 17图表 8A股股指数期货中 C仍处于贴水状态，对冲始终面临成本 17图表 9 恒指当前估值分位为 2年以来的 18南下资金自 0年 3季度起就强势买入开年来下金发注，股合净入续走，021年1月18日至20 日超过00 亿为4 年1 月来的单净

6、入同恒指数1月以涨过10成交来恒指0的日成额足0亿因此1 份度入最超0 ，以为是期指涨主推动因素。南下资金并不是最才始买入的0年三季度恒生港股通相对恒已跑出超额收益时度来1南下金爆买不短行自2020年三季开下开始步局股一南资单净自020年三度始枢有显抬多单超过0亿及00亿超天经占到沪深通通来近半一面恒港通指的现为显自2年三度始相恒跑出超收。图表 11年 1月以来，港股通成交净买入均超过 0亿港币500050000-50-10南下净买入（亿元）恒生指数（右轴）5,00,05,00,05,00,0,00004-04-105-205-505-805-106-206-506-806-107-207-5

7、07-807-108-208508-808-109-209-509-809-100-200-500800-1图表 2 南下资金并不是最近才买入，0年三季度恒生港股通已经跑出超额收益.5.4.3.2.1.0.9.8.7.6恒生港股通成交额（亿元）（右轴）恒生指数净值恒生港股通净值,50,00,50,0000005-105-405-705-006106-406-706-007-107-407-707-008-108-408-708-009-109-409-709-000-100-400-700-001-1资料来源：wind，图表 31月南下资金净买入占港股成交额中枢抬升港股成交额（亿港币）南下资金

8、净买入/港股成交额（右轴）,50,00,50,00,50,000000%5%0%-5%04-04-105-205505-805-106-206-506-806-107-207-507-807-108-208-508-808-109-209-509-809-100-200-500800-1资料来源：wind，影响南下买入的因素依次是稀缺、业绩与估值如以A 估较的辑出，么否味估值南资的要量因素？或者说南下资金是否重点买入低估值呢？为了回答这个问题，就需要看南资金点流的业个股否合个辑。从南下资金买入行来时间维0年三度开始已经净买资方面，拥抱核心资产南资金的绝对趋势。看可有下个论：结论 ：技是下金拥核

9、资，缺重于值势。结论 ：益业及估值电行是1下资流的点业。 结论 ：低值金块，下金买集在去年10 月和1 月于2021年1的买。结论 买标与幅分不全致或明南资的为香市场其资的点并完全致科技股是南下拥抱的核心资产，稀缺性重于估值优势2020年三季度末至 1年 1月科技是港股通下净买入的核心行业科技业港股持续入的核板块并且的趋在 20 年四至今更为突近4个的入额过0港排在绝的一。南下港股通净买入集中在腾讯、小米、美团等核心标的。个股维度来看，通买标表出个征一同呈抱征包行抱科及个股抱团讯小团等二是买核标持保持定具稀性科股一直于买前是购核标趋进步强比20上和下半年管以到买标的前20的股定变越越向部集中的

10、趋。自 20年至 021年 1月的数据来看科技也终处于净买入的前下资金的行为并未有变因此标的稀缺性或南资金买入的核心动。需要注意的是，对港股通净买入行业和个股统计都是基于每日沪港通、深通前十活股此在非大跃未被计的况净入一定误差。图表 40年至 021年 1月，资讯科技业、电讯业、能源业是港股通南下净买入的核心行业（单位：亿港币）资料来源：wind，注：南下港股通行业按照前十大活跃个股明显进行统计1234567898230123456789823021100210034937 5 3 5 1 7 7 6 美W7 2 8 1 9 4 1 0 6 4 2 5 3 美W5 1 股 6 股 33 0 美

11、W2 小集W4 8 1 3 1 6 5 6 1 3 7 8 8 3 9 2 8 1 0 5 4 4 6 1 小集W8 8 8 6 5 5 0 1 4 3 小集W7 2 4 美W5 8 4 7 6 0 0 2 3 1 8 4 1 5 5 36329763427530666992美W 小集海电(股 2动 2 3 4美W 3 8小集W 0 4 2 6 7 6 0 5 8 4 3 9 0 9美W 2股 5小集W 0/1/2/1/0/9/8/7序号资料来源：wind，注：2021年1月数据截止201年1月19日受益于业绩和低估值，电讯是 1月南下资金流入重点行业除科技股之外，中移、中国电信、中国通是 1

12、 月资金重点流入行，主要受益于业绩以及低估值。电讯行业的中国移、中国电信和中国联通，同步到南资的有业和值复方因中移国信和中国联为20年有明增的时估也处较水中021年 1 月大营合净入超50 港，在0 的12 月和1 月这个数字分为74亿币和27港。图表 61年 1月南下资金净买入电讯行业（单位：亿港币）中国移动中国电信中国联通221012221012201222011000000000资料来源：wind，注：2021年1月数据不足1净买入金融的时间点在 0年 0月和 1月传统低估值的金融块南下资金买入时间集在 0 年 0 月和 1 月。对于融的下金化，以在20 年10 和1 已出大额净流入情是

13、间实际是于1的此以为金前局金，但并是次下金目标。12 月南下资金则集中净出金融板块，1 年 1 月的再度净流入并流银行，而是集中在香交所。10 月和1 月下金的流金板的势并没有延到1月实上2月金经流出7亿尽管1份显示净流入但要意是金流集在港易银险标仍净流出的势。图表 7南下资金 0月和 1月集中净买入金融，2月卖出（单位：亿港币）26268.HK中国人寿-8.5138.HK工商银行41.0398.HK中国银行0005.HK136.HK168.HK汇丰控新华保邮储银行000139.HK中国人民保险集团0129.HK友邦保险0398.HK招商银行00中国太平096.HK-4.03中国平安238.H

14、K-3.3建设银行099.HK0000.2中金公司398.HK00-1.5000.50海通证券687.HK0-1.20000.40广发证券176.HK0-1.300-1.93.03.3中国太保261.HK0027.20-3.97.703.13.601.214.28.018.22.239.10.0-1.5-2.4-8.3-7.1-6.94.2-1.71.92.910.549.2-9.033.025.8038.HK香港交易所2020-102020-112020-12金融业资料来源：wind，净买入标的与涨跌幅分布不完全一致标的净买入与涨跌幅并不完全相关，或表明南下资金的行为与香港市场其金的观点或并

15、不完一。截止1 月19 ，从1 月港通的金向涨幅来看不全致其中涨幅前中中反是南资净出的同净流出赣锂利车亚仍是涨此外涨居的宇学盟等标净入金远于腾国动标。我们认为这一方面表明南下资金的行为与港股市场其余资金的观点并不一另一方面则显示，虽然南下资金是近期港股上涨的推动因素，但并不能产生决定影响。图表 80年 1月南下购入科技标的趋势进一步强化，但与涨跌幅分布并不一致序号代码港股简称1涨幅1.K腾讯控股2.K中国移动3.K中国海洋石油4.K中芯国际5.K美-W6.K香港交易所7.K小米集-W8.K中国电信39.K思摩尔国际.K中国联通.K保利协鑫能源.K舜宇光学科技.K微盟集团.K金蝶国际.K药明生.

16、K安.K.K.K 0.K.K19资料来源：wind，继续看好港股，重点关注稀缺性与业绩硬核未来继续看好南下资金拥抱港股核心资产。原因有三：一是核心资产具有支撑；二是无论整体估值还是核心资产估值横向都有相对优势，三是流动性相对裕，A股流动性溢出效有望进一步推动资南。重点关注两大类机会：一是标的具有稀缺性的板块，比如科技；二是估值对优势的金融、电等业。具体如下：一是核心板块，以腾讯和小米为代表，估值并不是核心因素，更看重标的性讯估当并是历低小则了上以估最E50附美当估更在23附虑部科股在A股并无可投的看估或不是金下入唯考量标稀性更重要。二是低估值板块，金和电讯为代表，同具业绩改善支撑。到1 月份净

17、出名列中移动中电为例前估处历低时有股的国通当前A相对于H股溢率来到了00以H估值具有明的引样情况银板有现0年季度A的相对于 H的价到25年以的位最的信银溢率近00但随着三季末下金流，溢率始落。核心标的业绩有支撑南下资金集中净流入有业绩支撑的科技板块核心标的，净利润同比增速加回暖腾小为代，2020三度绩场预其腾受于游戏端的带，20 年三度的净润同增速到89。米净润同速则在 2020 年二季度开始转正，随着智能手机三季度出货量在全球份额占比提升，以及 AT业的动净三季创季高。电信运营商业绩边改除技1南资净流的要的包中国移国信中联通大营中中国动0中利润比增速3较29显著高中通20年二三度利同增速分别

18、为5和105，著要于9香港交易所受益于成交额，业绩大幅提升。香港易所是金融板块为数不多南下净流入的标的，主要受益于成交额和沪港通成交额抬升带来的交易费用提升，以及未中股归期振中020年季香交所净润比速达到7。图表 9 腾讯控股 0年净利润同比加速走高图表 0 小米集团-0年净利润同比转正00000000000腾讯控股净利润（亿元）净利润（亿元）同比增速（右轴）同比增速（右轴Q1Q2Q3Q40%0%-5%0小米集团）同比增速（右轴）同比增速（右轴Q1Q2Q3Q40%0%-1%-2%资料来源：wind，资料来源：ind，图表 1 中国移动 0年净利润改善图表 2 中国联通业绩改善,50,00000

19、中国移动净利润（亿元）净利润（亿元）同比增速（右轴）同比增速（右轴）-5-5%-1%-1%-2%中报年报0中国联通净利润（亿元）0净利润（亿元）同比增速（右轴）0同比增速（右轴Q1Q2Q3Q40%0%0%0%0%-1%-2%资料来源：wind，资料来源：ind，图表 3中国电信业绩改善图表 4香港交易所 0年净利润同比增速大幅提高000中国电信净利润（亿元）净利润（亿元）Q1Q2Q3Q40%-5%-1%-1%-2%0香港交易所净利润（亿港币）净利润（亿港币）Q1Q2Q3Q40%0%0%-2%资料来源：wind，资料来源：ind，横向比较，估值处于相对低位，且流动性充裕全市场来看低估值是 0年三

20、季度末推动港股行的部分因素H股溢价从 20年三季度末的位回落们恒沪港通H溢指作指标指数自20开持行至20三度末0的位表明A股于H 股的溢达了史位之后始落从间看方价高始回落与南资买的间吻三度港已经始一面恒指也在同时点始行明估是动轮股行下金入因一。全球来看，港股的绝对估值相对于全球其他市场处于低位。横向比较来看前恒的对值到，无和A股是相比都于估状。分行业来看，无论是已经处于估值高位的港股科技股，还是估值较低的金、电信，相对 A股都具有较优势。科股看尽管前、小分来了估值E均在0附对比A股心技指技50当前70的E，仍具比优。于身低值金和信业，股估较A 股有显折价其中以行看H价在20年度末到5以高位。流

21、动性支撑下，A 股流性溢出效应有望进步动资金南下。流性度来在12月的央济工会定政急转的调货政策退出步显放观动性对裕股流性角1月款新金发按照认起日计止1月25日发基近8亿其股加合型超3300亿居配或加速向票场A流动溢效下动金继续南下找质的。图表5估值是0年三季度末港股上行的部分推动因素图表 6 横向比较，港股估值相对全球其他市场处于低位恒生沪深港股溢价恒生指数 上证指数 深证成指 恒生指数标普0纳斯达克指数道琼斯工业指数 台湾加权指数60504030201000004-104-504-905-105-505-906-106-506-907-107-507-908-108-508-909-109-

22、509-900-100-500-901-1.6.4.21.8.6.4.2000000-100-701-101-702-102-703-103-704-104-705-105-706-106-707-107-708108-709-109-700-100-701-1资料来源：wind，资料来源：ind，图表 7 科技核心标的腾讯的估值当前并不是历史低位图表 8 小米估值来到上市以来最高腾讯控股 PE_TTM科技0 PE_TTM小米集团W PE_TTM科技0 PE_TTM000000-00-100-701-101-702-102-703-103-704-104-705-105-706-106-707

23、-107-708-108-709-109-700-100-701-109-509-609-709-809909-009-109-200-100-200-300-400-500-600-700-800-900-000-100-201-1资料来源：wind，资料来源：ind，图表 9 港股电信行业估值持续走低，当前处于历史低位图表 0 银行 AH股溢价率从高位略有回落中国移动 PE_TTM中国电信 PE_TTM5000-300-901-301-902-302-903-303-904-304-905-305-906-306-907-307-908-308-909-309-900-300-95%0%0

24、%00-00-100-701-101-702-102-703-103-704-104-705-105-706-106707-107708-108709-109700-100-701-1招商银行中信银行交通银行农业银行中国银行资料来源：wind，资料来源：ind，注：H股溢价率=A股价格/H股汇率后价格-1图表 1截止 1月 5日已发新基金近 8亿图表 21月新发基金中偏股混合型超 0亿,50,00,50,00,50,00000）股票型基金混合型基金债券型基金偏股混合型基0灵活配置型基0偏债混合型基普通股票型基0中长期纯债型基平衡混合型基0增强指数型基0被动指数型基混合债券型二级基募资份额（亿份

25、）000,00,50,00,50资料来源：wind，注：按照认购起始日期计算，截止1月5日资料来源：ind，注：按照认购起始日期计算，截止1月5日公募基金是南下主力，抱团有望延续公募基金是南下主力。方面，公募基金持仓港股市值自沪港通开通初期以来不断高尤是在20年3季来历高位超过0港元显基金南下置股热一方比下金在020年季已开现走高态势看与金仓势高一以断构是下主此构港股持仓更有导义。头部公募持有港股市值排名靠前，前十大与净买入标的高度一致，抱团延在除TF后可看截止0三度排名列产集在方达、汇添南等部构头部构前大仓股的净入前列高度一鉴头机抱团及下持仓高集未下资计仍紧核标。新成立基金成为南主据020年

26、季持数据持港市排前列的募品多成于20二三度这表新立金南的主。这或有以下两方面因素，一是老产品投资范围并不一定都包含港股的投资范围或包含有是0年基金数港纳投范围且着产募金额不断走高，带来对应港股配置的走高。同时也与三季度南下资金开始买入港股是契合的，证南并是期行。图表 3 公募基金是南下资金主力，0年三、四季度港股配置增多,50,00,50,00,50,00,50,0000050基金港股投资市值（亿港元）南下净流入（亿港元）基金港股持仓变化（亿港元）右轴基金港股投资市值（亿港元）南下净流入（亿港元）基金港股持仓变化（亿港元）右轴5000000050510520530540610620630640

27、71072073074081082083084091092093094001002003004年月资料来源：wind，注：基金持仓数据仅截止至220年四季度。图表 4Q，持有港股市值排名前列的公募基金（剔除 TF）以头部为主序号123456789成立日期1台-W份 股 液所 窖视科际-52选A-W股 台 安 -W 液酒学物-03宜A股安 工 家 学 份 媒展份-34选A酒窖 份 股 台 -W德股行育-85股免 所 液团-W际 德展行-26点A股际 -W际 险 -W 业技业-27台份 所 窖 液-W股视殖-78酒-W 学 虹 科A份 物境份-19股-W 行 际 险 -W台泉安-0份窖 液-W股

28、台 酒育团份-1份份 视 媒 车 A股代际股-1台液团 -W股 际 酒酒业份-3代股 子 疗 工 -W份密团-2团行 媒 股 免 视 行行安-6股安 车 视 团 -W车-2台股 -W免 液务 份-9虹份 料 能 液璃 密-6股安 -W所 -W 物 行-1免台 际 -W液股 能物-20年液际 免 窖 台 -W物-6资料来源：wind，注：标蓝的为港股，港股通最高占比指投资范围内，港股通标的的最高投资比例不超过股票或非现金资产的比例。理性看待资金南下行为港股博弈更为充分市场层面来看，尽管近期南下资金的大幅流入短期内影响了港股的投资情但是中长期来看港股对 A股的博弈更为充分南下资金对港股的响能并如预

29、期中的大。因此，更需要理性看待资金南下的行为。港股的博弈主要现在个层：是场资结构二市的空弈。市场投资者结构港所机构的成交占比过 5个人投资者占比不下降，同时做市商交占提升。根港所报，25到29，场成交金额人资的比从0到20附尤是地人资从2% 快速到6另方面机投者比尽管有下，外投者 的占比始终保持稳定，表明来自国际投资者的多样化带来的博弈更为充分。除此以 外可看交所的占在升从25的51升到29年的 23以到股也显出中的小值票与投者较。从市场多空博弈来，机制上港交所的对工相对 A股更多。前A股也对工但体以指为包三指期1个权3个EF期权是对盘言即使证50 指更多中股对工，时缺乏内个衍相对股场有指型期和权具针对活跃的个股还有对应的场内个股期货和期