资本运营的理论与实务

1、 E-mail: Tel:资本运营的理论与实务7/25/20221问题1：企业老总愁什么？产品市场资金现金流高素质的人引得来、留得住国际化总之，要使自己的企业作大作强，把它打造成“百年老店”。7/25/20222问题2：企业目标和资本运营的目标企业目标生存、发展、获利生存基础发展目的获利保证资本运营的目标股东价值最大化7/25/20223常见的企业发展扩张方式1 、内部管理型扩张策略2、外部交易型扩张策略如上市、购并、联合、引入风险投资、托管、品牌输出、管理输出等7/25/20224几个与资本运营有关的案例 1996 年底，波音兼并麦道（133亿美元） 1998年，戴姆勒奔驰公司和克莱斯勒公司

2、宣布斥资360亿美元实现“同等地位者之间的合并” 1999年底，美国在线收购时代华纳 2001年10月，惠普收购康柏（250亿美元）2001年12月，格林科尔收购科龙电器2004年4月7日，上海百联集团旗下的上海第一百货公司与上海华联商厦股份有限公司签署协议，进行吸收合并。 2004年10月28日上汽集团收购韩国双龙汽车 7/25/20225 2004年联想并购IBM的PC部门 2005年中海油要约收购优尼科公司7/25/20226资本本来都是傲慢和霸道的，以致收购往往陷入“联而不合”的尴尬局面。毫无疑问，当任何一个词能够长久地与财富创造联系在一起的时候，这个词一定充满了无限的想象与诱惑，资本

3、运营就是这个让无数渴望财富的人们魂牵梦绕的词。自从有了你，生命里都是奇迹！透过案例看资本运营的魅力7/25/20227古巴比伦人语录： 谁了解并遵守资本法则，谁就可以获得金钱。7/25/20228 当代企业家必须精通资本运作，只有精通资本运作的经营管理者才能成为真正的企业家。 成功的企业不但能够借助资本市场实现规模经济和提高竞争力，而且需要以高效率的内部管理和市场诚信为基础。7/25/20229参考书目1、夏乐书：资本运营理论与实务东北财大03年8月2、何广涛等：解读资本运营机械工业出版社04年4月3、肖胜萍等：资本运营中国纺织出版社02年2月4、曹洪军等著：资本运营新论经济管理出版社04年7

4、月5、郭克莎：资本运营商务印书馆04年5月6、陈晓红：战略型资本运营湖南人民出版社03年7、（美）John C Michaclson:资本运作黑魔方清华大学出版社2005年2月7/25/202210主要内容引言:当前国企改革取得四项突破第一部分 资本运营：概念与方式第二部分 兼并与收购（并购 MA)第三部分 管理层收购（MBO)第四部分 企业财务重组和清算与破产第五部分 东风公司的资本运营7/25/202211背景与热点1、国企改革“国退民进”2、“郎顾之争”7/25/202212 国务院国资委副主任邵宁05年1月17日在“中国经济形势报告会”上说，国有企业通过十多年的改革，离中央所明确的改革

5、目标逐渐趋近，并在四个方面实现了突破 一是通过国有中小企业改革，大量国有中小企业放开搞活。目前，全国县级企业改革已基本结束，地、市级企业改革已达到80%以上，中小企业改革的面大体达到85%到90%。同时，通过国有企业的关停并转，国有企业的结构性调整工作取得了很大的进展。 二是国有企业退出市场的通道被开通。通过关停并转优胜劣汰的机制，实质性地解决了原来国有企业“只能生不能死”的问题。 三是通过再就业和社会保障体系建设把改革和调整疑难问题解决。近些年由于困难企业很多，国有企业富余人员多，必然有一批职工需要下岗。通过再就业和社会保障体系建设，一方面对改革和结构调整形成了安全网，另一方面也给职工给予了

6、补偿，确保了社会稳定。 四是国有大企业的现代企业制度建设已具备体制基础。因为出资人没有到位，前几年改制效果不明显。党的十六大明确要启动国有资产管理体制改革，所以这项改革出台之后各级国资委作为出资人到位，现代企业建设在出资人方面有了载体。7/25/202213 2004年，国有企业保持了良好的发展势头。全国国有及国有控股工业企业完成增加值23213亿元，比上年增长14.2%；实现利润5312亿元，比上年增长42.5%。 在2004年财富杂志评选的世界500强企业中，中央企业入选8家，新增2家。 美国财富杂志评出最新的2005年度世界500强公司名单，共有18家中国公司入选。其中中国内地公司15家

7、，台湾地区公司两家，香港地区公司一家。中国内地的南方电网公司和第一汽车集团公司成为新上榜公司。 .短训班东风公司中国企业在2005年度世界500强中的排名情况.doc.短训班东风公司2004年500强企业名录中英文对照.doc 7/25/2022142005年世界500强中汽车及汽车零部件企业名录7/25/202215 据不完全统计，截止2004年9月末，中央企业控股的境内上市公司168家，股本总额占全部境内上市公司的33.8%；在香港上市公司53家，流通股本总额占香港全部上市公司流通股东的18.1%。 据悉，2005年前9个月，169家中央企业实现销售收入48421亿元，同比增长23.4%；

8、实现利润4637.9亿元，增长22.4%。预计2005年中央企业销售收入将突破6.5万亿元，增长17%，比国资委成立前2002年增长80%；实现利润将达到5900亿元，增长21%，比2002年增加1.5倍。7/25/202216点评： 国有企业改革是我国整个经济体制改革的中心环节。经过多年努力，国有企业的管理体制和经营机制发生了深刻变化，市场竞争力明显增强，为我国经济发展和社会进步做出了重要贡献。 实践证明，中央确定的国有企业改革和发展的方针政策是 正确的，采取的措施是有效的，取得了良好的效果。 7/25/202217国资改革阶段性任务逐步明确目前全国国有资产的分布近期的重点是消化存量资产我国

9、现有国资总量达12万亿元，非经营性资产比重较大中远期的重点是发挥国有资本的引导作用体现国资结构调整的导向； 体现产业政策的导向； 体现区域经济发展的导向7/25/202218三种类型的中间层国资公司开始浮出水面产业型国资公司(它的主要特征是在某个特定产业做强做大，做出国际竞争力来) 钢铁、汽车、百货、有色金属、煤炭等以构建地方产业龙头为目标的国资公司专业型国资公司(它的主要特征是走专业一体化的道路，通过整合相关资产，形成专业型的国资公司)医疗、教育、媒体、城建、金融等特殊资源类的专业型国资公司投资控股型国资公司(它的主要特征是利用资本运作手段，整合相关资产，在产业之间、地区之间发挥国有经济的作

10、用) 以投资控股、资产管理、资产处置为目的的综合性国资公司7/25/202219一些地方国资的改革已经显露雏形上海国资改革走在全国前列产业分工明确，功能划分清晰，如电气、锦江、百联、城投、申能、大盛、盛融等重庆国资改革经验独特千亿国资加减法，重新组建水务、城投、地产、电力、公路、水利等八大投资集团广东国资改革后来居上有多少龙头、多少优势企业，就设多少个板块，并发挥广晟、广业、广弘三家资产经营公司的作用7/25/202220大型国资企业成功经营的核心要素7/25/202221调整战略、聚焦核心业务通过购并、上市等方式，重新构建产业链，实现主业的做大做强 IBM、杜邦、深万科等优秀企业，大都是业务

11、非常清晰的企业1、聚焦核心业务通过剥离、出售非核心业务以及不良资产，实现资源的聚焦如辉瑞制药出售糖果业务、IBM剥离PC制造业务等2、处置非核心业务7/25/2022223、选择与战略定位和业务发展相匹配的有效管控模式2、管控模式的选择投资控股型国资公司偏重于财务投资式管理产业型、专业型国资公司偏重于战略管控式管理1、大型集团公司通常采用四种管控模式财务投资式管理战略建构式管理战略管控式管理直接经营式管理分权管理集权管理7/25/2022234、构建以股东价值最大化为导向的绩效评价体系国际上通用的三大绩效评价体系基于传统财务指标的企业绩效评价体系强调国有资本的保值和增值 基于平衡记分卡的企业绩

12、效评价体系将传统的业绩评价与企业的竞争能力、管理绩效等紧密联系起来 基于经济增加值（EVA）的企业绩效评价体系强调股东价值最大化，比较好地体现了价值创造的思想EVA在实际运用中还需改良考虑非能力性因素：行业、政策、垄断地位企业EVA=能力性EVA +非能力性EVA 7/25/202224大型国有投资控股集团的运营模式7/25/2022251、投资控股功能在国资新的布局和资产组合过程中，采取主动投资方式参与，实现规模快速扩张通过适当的财务性投资方式，实现分红回报和资本增值回报2、投资银行功能对自身有能力进行资本运作的下属企业，通过一些创新的方式参与，实现资产有限运作对自身资本运作能力较弱的下属企

13、业，通过产业整合的方式发挥资本运作的主导作用大型国有投资控股集团的功能定位7/25/2022261、资本流通平台通过该平台实现非核心资产的退出，同时获得所需要的目标企业或目标资产通过该平台的运作逐步扩大社会资源网络，成为广泛连接国有资本和各类社会资本的平台2、融资平台通过银行、信托、证券市场、产业基金等发挥国有资本的融资平台作用大型国有投资控股集团在国资改革中发挥的作用7/25/202227大型国有投资控股集团的总体运营模式通过具体项目运作建立的业务合作关系国资委控股/参股公司通过有效管控实现的产权关系授权和委托代理关系战略合作者外部中介机构投资控股集团运作层面建立的股权合作关系有所为有所不为

14、7/25/202228大型国有投资控股集团可持续发展的商务模式获取资产A、股权增值出售资产或股权B、企业分红价值评估产业整合战略性退出战略性持股股权股权资产或股权A、股权增值出售股权C、金融及中介服务7/25/202229第三阶段资本运营运作主体主要内容第二阶段实施与监控第一阶段战略布局作为控股股东，对目标产业进行深入研究提出公司层层面的战略规划确立龙头企业投资控股集团龙头企业依据战略布局进行相关的具体运作投资控股集团通过有效的管控模式进行协调、监督和控制投资控股集团及目标产业中的龙头企业投资控股集团由投资控股集团为主导，进行资本运营引进优质社会资本实现完全退出或部分退出大型国有投资控股集团对

15、目标产业的价值提升需要经历三个阶段7/25/202230 股权激励 目前国企管理层报酬仍普遍偏低，缺乏激励机制，造成的利益与责任的不对等，从企业长远发展考虑，应寻找一种途径将企业利益与高管个人利益进行统一，股权激励也许是一个有效的方式。 股权分置改革中，国资委提出上市公司配套期权激励计划。中化国际成了第一个借船股改、“试水”股权激励计划的勇士。除中化国际外，中信证券等数家公司也陆续推出了股改“搭售”股权激励计划。但是，由于股权激励的具体管理办法尚未出台，推出激励计划的公司还需等待酝酿年之久，上市公司股权激励规范意见还在公开征求意见。 在国际上，除了高管，普通的员工也是可以拿到一定的股权，具体的

16、情况应该根据公司的发展而不同，早期的时候股权是很少，且可能绩效比较好的员工才能享受到。 交通银行在香港上市时，其招股说明书称，将实行“长期激励计划”，把高级职员的报酬跟股价表现挂钩。 中国企业的薪酬采用哪种方式更为适用？ 股权激励受到很多约束条件的制约， 7/25/202231第一部分 资本运营：概念与方式一、资产与资本 资产是指过去的交易或事项形成，并由企业拥有和控制的资源，该资源预期会给企业带来经济利益流入。（企业会计制度2001） 奥地利经济学家庞巴维克：“一般来说，我们把那些作为获得财货手段的产品叫做资本” 美国经济学家萨缪尔森：“资本是一种不同形式的生产要素，资本是一种生产出来的生产

17、要素，本身就是一种经济的产出的耐用投入品” 从西方经济学的角度，资本更多地被理解为是一种生产要素。 7/25/202232以剩余价值为目的的生产要素（包括人力）均是资本。 马克思剩余价值论 马克思对资本的定义是,资本是能够带来剩余价值的价值,资本的天性就是要追求更多的利润。 资本的社会属性 资本的自然属性 资本是通过流动预期实现价值增值的价值。 资产是躯体，而资本是灵魂。7/25/202233几点共识：资本的本性增殖资本的生命在于流动资本的本质是经济关系资本家资本的人格化代表7/25/202234资 本 资本的含义： 资本是一家公司的总财富或总资产，不仅包括有形资产，而且包括商标、商誉和专利权

18、等无形资产。 (摘自 D 格林沃尔德主编的现代经济词典)资本的特点： 增值性、 流动性、 风险性、 多样性7/25/202235资本的构成资 产 负 债 表 实收资本 资本公积 盈余公积 未分配利润 所有者权益 流动负债 长期负债 流动资产 长期投资 固定资产 无形资产 其他资产 负 债 资 产狭义的理解: 企业资本 = 实收资本较广义的理解：资本就是所有者权益更广义的理解：企业资本 = 所有者权益 + 借入资本7/25/202236资产是资本的表现形态货币资本实物资本各种应收款无形资本对外投资7/25/202237资本的新概念人力资本人力资本理论是由美国经济学家西奥多舒尔茨1960年提出来的

19、，他认为对人的知识、能力、健康等方面的投资要比对实物资本的投资重要得多，对经济增长的作用也更大。知识资本指企业所拥有的知识财产，它们也是能带来价值的价值。社会资本法国学者布尔迪厄和美国学者科尔曼于上世纪70-80年代提出来，指的是个人通过社会联系涉取稀缺资源并由此获益的能力。这里指的稀缺资源包括权力、地位、财富、资金、学识、机会、信息等等。7/25/202238二、资本运营的涵义【一】概念辞海：“运”有运动、运用、灵活使用、运筹、策划等意；“营”有建设、谋求、经营管理等意。“运营”即是指筹划、管理和治理及谋求之意。“资本运营”即是指把企业所拥有的各种社会资源、各种生产要素，即所拥有的各种资本（

20、包括有形的和无形的）变为可以增值的活化资本，通过流动、裂变组合、优化配置等各种方式进行有效经营，以最少的投入获取最多的产出，实现资本最大限度的增值。 7/25/202239广义资本运营增量资本运营存量资本运营 金融资本运营 产权资本运营 无形资本运营 产品生产经营 股份制改造与上市资产重组兼并与收购剥离与分立产权投资证券投资狭义资本运营概念可分为狭义和广义两层次：7/25/202240资本运营和生产经营的关系区别联系1. 经营对象不同3. 经营方式不同2. 经营领域不同3. 相互渗透2. 相互依存1. 目的一致7/25/202241【二】资本运营的分类：1、从资本运营的全过程来分：2、根据资本

21、运营的方式分：3、根据运作对象分：1、资本的筹集2、投资决策和资本投入3、资本的运动与增值4、资本增值的分配1、内部管理型资本运营2、外部交易型资本运营 1、实业资本运营2、金融资本运营3、产权资本运营（整体、分割、分期）7/25/202242【三】资本运营的原则1、资本运营的流动性原则2、资本运营的增值性原则 3、资本运营的安全性原则4、资本运营的市场导向原则： 它要求资本在整个运作过程中，必须进行必要的市场调研，确定目标市场，准确定位资本的介入点，确保资本运营实现增值的良性循环 资本运营的关键就是要在流动性、增值性、安全性和市场导向四者之间寻找最佳平衡点。四项原则相辅相成，缺一不可。 7/

22、25/202243【四】资本运营的特点1、资本运营是以资本导向为中心的企业运作机制。2、资本运营是以价值形态为主的管理。 3、资本运营是一种开放式经营。 4、资本运营注重资本的流动性。 5、资本运营通过资本组合回避经营风险。 5、资本运营是以人为本的经营。 7/25/202244【五】资本运营的风险1、系统性风险。系统性风险是指由于全局性的不确定性所引起的资本经营效果的变动。在现实生活中，所有的企业都要受全局性事件的影响，这些事件包括社会、经济、政治等各方面的内容：（1）社会风险。 （2）政治风险。 （3）经济风险。 经济风险又主要包括利率风险、购买力风险和市场风险三种。2、非系统性风险。非系

23、统性风险是指由非全局性事件波动所造成的风险。（1）经营风险。 （2）违约风险。 （3）商业风险。 （4）财务风险。 7/25/202245三、资本运营方式它包括投融资、改制、重组、上市与并购：【一】融资1、存量融资生存（1）销售收入：成本利润（2）资产变现2、增量融资发展（1）银行信用、商业信用、融资租赁、企业债券、公司债券等。（2）所有者权益：IPO、配股、增发、私募等。（3）可转换公司债券7/25/202246内源性融资天使资金风险投资 亲友借款 首次公开发行股票(IPO)集合信托贷款应收账信托贷款、质押与出售海外上市、存托凭证0-1年2-4年5年以上亲友借款 留存收益再投资银行抵押贷款

24、信用担保贷款租赁融资 仓单融资信托收据融资 就地仓储融资 银行中长期贷款、租赁融资方式演进7/25/202247【二】投资1、短期投资（1）国债回购（2）国债现券（3）公司债券与企业债券（4）基金：股票基金、偏股基金、股债平衡基金、偏债基金、债券基金、货币市场基金、指数基金。（5)信托产品 (6)可转换公司债券（7）股票（8）期货：投机、套期保值7/25/2022482、长期投资（1）长期债券投资（2）长期股权投资优点：法律风险小、有财务杠杆作用。缺点：管理成本高、存在控制风险、税收成本高（3）固定资产投资优点：管理成本低、易于控制、税收成本低缺点：法律风险大、项目本身无财务杠杆作用7/25/

25、2022493、风险投资（Venture Capital） 风险投资又称创业投资，是指投资者出资协助具有专门技术而无自有资金的创业家进行创业，并承担创业阶段的失败风险，投资者以获得红利或出售股权获取利益为目的。7/25/202250风险投资的内涵 风险投资（venture capital）是指由职业人员投入到新兴的、迅速发展的、有巨大竞争潜力的中小企业中的一种权益性投资。它通过资本运营服务对所投资企业精心培育和辅导，在企业发育到相对成熟后即退出投资以实现资本增值。 风险投资是高科技企业的孵化器，惠及： 50年代的半导体硅材料，70年代的微型计算机， 80年代的生物工程技术，90年代的信息产业等

26、。7/25/202251风险投资的独特功能风险投资可以提供企业急需的、难以从其它金融渠道获得的长期性资本；还可以依靠风险投资专家的智力支持。风险投资体系提供了高新技术成果转化过程中的风险社会化承担机制。风险投资从某种程度上看是政府和民间资本融合的产物，政府通过补贴、税收优惠等方式的介入，体现了政府发展高新技术产业的政策意图。 7/25/202252美国风险投资基金的特点 1从资金来源看，美国风险投资基金的来源多元化。2美国风险投资基金主要采取私人有限合伙制。3美国的风险投资主要投资在高科技领域。 4从风险投资的阶段分布来看，美国风险投资主要集中在风险企业的成长阶段和扩展阶段。5那斯达克市场对风

27、险投资的退出提供了强大支持。 6政府对风险投资行业采取了积极参与和大力倡导的态度。7美国注重风险投资家的培养。7/25/202253国际上风险资本的三种主要存在形式：有限合伙制 这是风险投资企业的最主要形式。资金主要来自于机构投资者、大公司和富有个人，以私募形式征集。信托基金制 投资者、经理人和保管人之间的关系以三方的信托合同为基础，分别根据信托合同对风险资本进行经营和保管，并向投资者收取信托费用，而基金经营的盈利所得则归投资者支配。公司制 公司制风险投资组织是具有独立主体资格的法人组织， 投资者作为该公司的股东，风险投资家作为公司的管理者。 美国等发达国家的实践也证明，有限合伙制的效率最高，

28、它已成为风险投资的主流模式，其管理的风险资本约占风险资本总规模的80%；其次是信托基金制，约占15%；最后是公司制，约占5%。7/25/202254风险投资与股市、银行信贷筹资的比较 银行对信贷资金所投入项目的可盈利性和风险无法监控。没有动机去与企业达成更多的资源整合效应和效益。 风险基金寻求长期回报，关心企业的素质和管理层的能力，以确保风险投资能否在57年中获得高回报。因此风险资本家愿意在任何时候投资。 风险投资融资是企业跟一个或几个有经验的投资家打交道，而不是与股市上分散的个体投资者打交道，企业可以与投资者达到充分的沟通。 上市所要求的信息披露有可能暴露企业的商业机密，让同行的其他竞争对手

29、获得企业的内部信息。7/25/202255风险投资运作的三个主体和四个阶段1、融资2、投资3、管理增值4、退出风险资本提供者风险投资公司创业企业7/25/202256融资来源分为四大类：富有的个人及家庭养老金、保险金、捐赠基金等非银行金融机构大公司、大金融集团中央及地方政府财政预算，政府科技发展基金7/25/202257投资风险投资一般是以货币资本转换为权益资本。风险投资通常投资优先股。这些优先股往往带有可转换条款，甚至还带有其它衍生金融工具的性质。风险投资侧重于早期或创始期的企业，这些新生的企业往往代表着社会经济发展的新的潮流，他们起动时往往资金困难，但其增长速度快，增长空间大。风险投资倾向

30、于投入高速发展型企业，而不限于投资高新科技企业。分段投资，即风险资本家只提供确保企业发展到下一阶段的资金，严格进行预算管理，反复评估企业的经营状况和潜力，保留放弃追加投资的权利。 风险投资选项投资的原则是：管理团队、科技含量、市场潜力。7/25/202258管理增值 风险资本家参与风险企业管理的主要形式有组建、主导风险企业的董事会，策划追加投资，制定企业发展策略和营销计划，监控财务业绩和经营状况，物色挑选和更换管理层，处理风险企业的危机事件。 投资后的管理是衡量一家风险投资公司在业界声誉的重要标志之一。美国著名的风险投资研究机构“Venture one”在评价风险投资公司时采取四个标准：所投项

31、目公司的上市数量投资回报率投资后的参与即增值性管理所投公司上市后的表现。7/25/202259退出上市。上市往往是风险投资家最理想的退出方式，由于高科技公司初创阶段大都为中小企业，难以满足在主板市场上市的条件。国外高科技企业大都通过在二板市场上市来实现。 兼并收购。指风险投资机构在风险企业中的股权被别的企业并购的现象，以这种方式退出的投资收益率往往不如上市那样高，但其交易成本低，手续简便，成交速度快。回购。是指被投资企业的创业者或管理者购回或赎回风险投资机构在企业中的股权。清产。清产方式退出是风险投资的下策，在清产时，风险投资往往能够获得一部分残值，以少量的资金弥补最初投资额的一部分。7/25

32、/202260 风险投资的流程图项目来源，界定潜在的投资方向目标定在可行性较强的项目对这些项目进行潜在收益和风险的评估投资后，建立起资金控制系统，并为风险企业进行管理咨询撤出风险资本评估合格？签署投资协议退出NOYES7/25/202261风险投资在我国的发展 1，资金来源有限，资本结构单一 。2，风险投资的运作机制有待完善。 3，缺乏对风险投资的政策支持。 4，缺乏相应的激励和约束机制。5，被投资方与投资方在投资理念方面存在差异，投资效率较低。6，风险投资退出存在着法律障碍。7，缺乏熟悉风险资本运作的高素质风险投资人才。8，知识产权与无形资产没有得到充分重视和保护 。7/25/202262企

33、业如何申请风险投资 企业要有好的项目，项目有好的盈利预期和前景；要有包装好的商业计划书；要有优秀的创业团队。 编制商业计划书与风险投资机构洽谈风险投资机构考察项目或企业签署法律文件取得风险投资基金7/25/202263【三】改制西方国家的“公有化”与“私有化”19世纪五六十年代英国以采煤、钢铁和机械工程等部门为代表的工业部门开始公有化。一战时期，国家从多方面加强了对经济的控制。1929年到1933年的经济危机给西方各国经济造成严重损失，凯恩斯主义应运而生。二战时期，英国政府大大加强了对经济的管制和调节。1945年开始，工党政府推动了第一次国有化高潮，包括英格兰银行、民用航空、煤炭、铁路、电力、

34、天然气、钢铁、邮政、城市交通、电话电报、供水、石油等部门。1951年丘吉尔保守党政府上台后，把大部分钢铁工业和部分汽车运输业还给私人企业主。1964年工党新政府又恢复了部分国有化措施。1970年希思保守党政府又实行了部分私有化。1975年威尔逊工党政府推动了第二次国有化运动。造成了70年代英国经济的停滞不前、通货膨胀、财政困难和失业。1979年撒切尔夫人保守党政府开始大规模私有化运动。重新实行经济自由主义，打破国有企业的垄断地位，鼓励私人企业竞争，降低税收等。英国的反复7/25/202264其他国家的“国营化”与“私有化”前苏联：1930年1月苏联只有21%的农民家庭被集体化，到1938年时9

35、4%的农民被集体化。几十万“不服”的农民被遣送到西伯利亚做劳动改造。由此所致的大饥荒使上千万农民被活活饿死。德国：在1850年的时候，其工业化程度远远落后于英国。1870年后，为了尽快赶上英国，德国作了一系列的国有化运作。法国、意大利、奥地利、西班牙等也是在19世纪末加快推动国有化的。亚、非、拉各洲的发展中国家也基本是在二战以后进行国有化。这些国家中有相当多的是在1945到1960年间从殖民地中独立出来的，然后把外国人投资本国的资产收归国有，成为当地的国有企业基础。世界各国的国有化大多都是在二战之后、1980年之前达到最高峰的。随后又走向私有化。7/25/202265我国的“国营化”历史十一世

36、纪宋朝的“王安石变法”，使国家直接经营粮、茶、盐、牛马交易等商业活动，但只试验了十几年 。 鸦片战争之后，洋务运动中的工业化任务仅是“官督商办”。民国时期，一方面受苏联的影响，另一方面先后没收了德、日侵略者的产业，使国营成分有了增长。南京政府在30年代以官股等手段强行控制了中国银行、交通银行等主要银行。 新中国成立后，先是没收官僚资本和买办资本。1953年的“社会主义改造”又大规模地把中小型以及个体工业、手工业、商业的私人资产收归国有。到文革结束的1976年，个人经营性财产全部灭绝。 7/25/2022661、企业的组织形式（1）股份有限公司（2）有限责任公司 （3）国有独资公司 （4）合伙企

37、业 （5）个人独资企业 （6）中外合资经营企业 （7）中外合作经营企业 （8）外资企业7/25/2022672、企业改制程序（1）清产核资；（2）财务审计；（3）资产评估；（4）拟定改制方案；（5）召开公司创立大会，通过公司章程等法律文件，选举公司董事、监事，召开公司董事会、监事会，任命公司经理、财务负责人等。（6）变更登记。7/25/202268我国国有企业的改革与改制第一个阶段是从80年代初开始。改革的主要手段是国家对企业放权让利，只涉及微观主体的改革，宏观层面的国有资产管理体制改革几乎没有触及。第二个阶段是从1988年到2003年。为了从体制上建立国有资产管理的新模式，国务院于1988年

38、成立了国有资产管理局。但是中央政府尚未考虑建立一个权利集中的机构，相反是把出资人权利分散给国有资产管理局、财政部、大型企业工作委员会、经贸委、计委、中组部、主管部局等部门，力图建立一个相互约束、相互监督的国有资产管理体制。第三个阶段是从“十六大“重新提出国有资产管理的问题开始。这次是中央政府与地方政府分别代表国家履行出资人职责，建立专门的管理机构，管人、管事和管资产相结合，权利、职责和义务相统一。7/25/202269【四】重组1、资产重组： 为了整合经营业务、优化资产结构、改善财务状况，通过对企业的资产进行剥离、置换、出售、转让等方式，实现资本结构或债务结构的改善，为实现资本运营的目标奠定基

39、础。2、债务重组：它是指债权人按照其与债务人达成的协议或法院的裁决同意债务人修改债务条件的事项。7/25/202270债务重组方式（1）以低于债务帐面价值的现金清偿债务；（2）以非现金资产清偿债务；（3）债务转为资本；（4）修改其他债务条件，如延长债务偿还期限，延长债务偿还期限并加收利息，延长债务偿还期限并减少债务本金或债务利息等；（5）混合重组方式。7/25/2022713、会计重组4、企业重组它是通过兼并、收购、合并、分立、托管、产权转让以及改制等方式，对企业原有、既存的各类资源（包括资产、资本、技术、人力资源、客户资源、商誉资源）进行重组组合。7/25/202272【五】上市1、上市方式

40、：IPO；借壳上市。7/25/202273上市条件业务条件经营效果管理条件符合国家产业政策主营业务清晰，业务结构完整减少关联交易和避免同业竞争建立规范的新三会人、财、物、机构和业务五分开董事会秘书、证券事务代表和独 立董事持续经营满三年，有利润预计发行新股后当年的净资产收 益率不低于同期银行存款利率7/25/202274借壳上市 借壳上市是指母公司借用其子公司的上市资格，用认购配股的方式或者出售资产的方式，将母公司的其他资产注入到已上市的子公司中去，以使母公司的资产达到间接上市的目的。7/25/202275买壳上市 买壳上市就是指非上市企业通过收购行为，获得某一上市公司的控制权，然后利用反向收

41、购方式或资产置换的方式向上市公司注入自己的业务和资产，从而使自己的资产达到间接上市的目的。买壳上市包含的两次交易：第一次是股权的交易 即非上市公司收购上市公司的股权；第二次是资产交易 即被收购后的上市公司向已成为了自己大股东的非上市公司收购（或置换）资产。7/25/202276工作程序筛选壳公司意向书和保密协议审慎性调查正式合同各方审批要约收购的豁免交易所审核公告和股份过户接管和重组7/25/2022772、再融资方式：发行债券（包括可转换公司债券）、配股、增发新股。3、其他资本运营方式：转让股权、派送红股、转增股本、股权回购（减少注册资本）。4、上市地点：境内上市与境外上市。 主板与二板、三

42、板上市7/25/202278企业如何选择上市地点应根据企业的实际情况选择不同的上市地点。选择上市地点的一个简单标准是企业的产品市场在哪里。我国企业最好的上市地首先是上海和深圳，其次是香港，再次是新加坡，最后是日本、美国和欧洲股市。7/25/202279境外上市的优缺点 优点 境外资金充裕，可以进行大规模筹资。 境外上市以后，再次融资比较容易。 境外上市条件相对较宽松，没有额度限制，容易上市。 促进我国企业财会制度尽快与国际接轨。 使上市公司受到境外股东的监管，承担更多的责任和压力。 有助于中国企业走向国际。 全流通，便于套现。缺点筹资成本高。境外上市一般融资数额较小，难以有高溢价。境外市场监管

43、较严。7/25/202280中小企业到海外上市的取决条件企业是否急需资金及取得上市地位；是否有意吸引国外专业人才加盟；公司是否增长快速需要不断从二级市场配股集资；是否希望尽快实施股权计划以吸引人才；是否有意引进国际知名战略投资者或风险投资基金;是否有意和境外公司进行股权置换或购并海外公司；上市成本占筹集资金的比重；审批及操作的可行性。7/25/202281 我国企业海外筹资方式7/25/202282 我国企业海外上市模式境外註冊及上市方式（红筹或权益方式）特色：在境外（如香港、BVI 、百慕達、開曼群島）與外資籌組合資公司。將境內資產及業務注入，並進行股權交換，以境外註冊公司上市。案例：香港上

44、市：如金蝶國際、新利軟件、金鼎軟件美國那斯達克上市：新浪網、搜弧、網易、亞信。境內註冊、境外上市方式（H股形式）特色：在境內註冊股份有限公司，並申請在境外上市；案例：北大青鳥、上海復旦微電子、同仁堂科技、成都托普科技、南大蘇富特、長龍生化、 牡丹汽車、首都信息、東北虎藥業等。7/25/202283各上市方式的主要规则简介(一)7/25/202284各上市方式的主要规则简介(二)7/25/202285各上市方式的主要规则简介(三)7/25/202286对国内企业H股上市的额外要求香港主板上市一般要求香港創業板上市一般要求须于上市后一年內保留持续保荐人上市时资产净值不少于4亿元人民币上市时集资额不

45、少于5,000万美元(即约4亿元人民币)过去一年税后盈利不少于6,000万元人民币资金用途符合中国目前的政策须于上市后两年内保留持续保荐人国家科技部认证的高新技术企业优先批准 (非必要条件)于上市期间须委任及授权一名人士代该发行人在香港接受向发行人送达的法律文件及通知书上市公司须为省级政府或国家经贸委批准成立的股份有限公司公司及主要发起人最近2年来均没有重大违规行为上市保荐人认为公司具备发行上市可行性申请上市时须呈交国内法律意见书7/25/202287首次上市文件内容要求7/25/202288上市发行人的持续责任7/25/202289香港H股与A股上市比较* 市盈率需按行业及届时市况而定7/2

46、5/202290香港市场的吸引力1. 资本市场之知名度高且成熟香港是国际主要金融中心之一，在亚太地区的规划模仅次于东京，聚集了数以千计世界知名之投资银行、基金管理及财务金融公司，市场运作成熟。企业在香港上市，除可有效运用其金融环境外，亦能提升公司本身的知名度。2. 集资便利在香港上市，无论以直接融资(发行债券)、间接融资(银行借贷)、或增发新股筹措资金，皆可透过金融及资本市场进行，资金供应充沛，法令完备，服务人员素质佳，富专业性，市场人为干预少，造就香港金融、资本市场集资之便利性。3. 股票次级市场流通性较佳香港股票之次级市场为全球数个活跃、流通性佳的股市之一，助长了初级及次级证券发行市场之蓬

47、勃发展，有利公司在资本市场的策略性规划及长远发展。在香港的国际及本地投资者特别有兴趣投资于拥有中国业务公司，故拥有中国业务的企业大都选择在香港上市。4. 中国业务在香港证券市场受欢迎7/25/202291H股的魅力：H股公司虽是国内注册公司，但到境外上市无批次或额度限制，无辅导期要求，亦不需特别通道，操作较容易。如依中国证监会所指定的步骤进行申请，获得批准的成功率均比红筹上市高，而相对所需时间比红筹或A股上市亦更快，上市进度更容易把握。香港主板或创业板爲国际性的资本市场，上市规则透明，可操作性强，且上市成本可以事先预算、控制。股份制公司已可直接上市，不须再进行股权重组，亦不需以较低的价格摊薄股

48、权以引进私募资金。企业可先于香港以H股模式上市，随后再以增发形式于A股上市，开拓新的融资题材及扩大股东阵容。H股上市后之持续筹资较灵活，可不受一年集资一次及国内A股增发宏覌调控之限制。7/25/202292 2003年7月15日，是H股上市十周年的日子，在这一天，H股指数突破了3000点大关。1993年7月15日，第一只H股青岛啤酒在香港联交所正式挂牌交易，10年间，已有244家内地企业到香港上市集资，筹资总额7974亿元，总市值占香港市场的27%；其中有82家企业以H股方式在香港上市（截止到2003年9月30日）。 H股指数从2004年年初2007点上涨到7月15日的3009点，涨幅达50%

49、，远高于同期恒生指数7%的涨幅。其中马鞍山钢铁、重庆钢铁、东方鑫源、中国制药、粤海啤酒等股票的升幅都超过了80%。H股价值被长期低估：长期以来H股企业的整体市盈率只有8.4倍，低于恒生指数的12.4倍、A股的36倍以及发达国家的15至20倍，可以说价值被长期低估了。风雨十二年H股(一)7/25/202293三次热潮：第一次、1993年是H股迄今为止最受追捧的时期，如首批上市的6家企业中，青岛啤酒超额认购110倍，上市第一天比发行价涨了28.57%；马鞍山钢铁超额认购上千倍，上市当日收盘价较发行价上涨60%。1994年以后至1996年期间，一直徘徊于800点至900点之间，许多H股均跌破发行价。

50、第二次、1996年至1997年，受香港回归等利好消息影响，市场上出现了“红筹热”，连带H股迎来了第二次高潮。香港回归前后一个月内，34只H股指数平均上涨70%，H股指数的达到上涨高峰1783点，但没有维持多长时间，因东南亚金融危机，一下跌至732点，从此H股又开始漫长的下跌之路。风雨十二年H股(二)7/25/202294第三次、2003年以来，H股又重新被国际投资者青睐，“股神”巴菲特投资了中国石油、中国石化的股票，其他许多国际投资者如摩根士丹利、摩根大通、里昴投资、霸菱投资等也都参与了多只H股投资。即使这样，现在的H股仍未回到10年前的水平。 目前，香港资本市场已成为全世界的投资亮点，尤其是

51、H股企业的中国背景更是备受瞩目，而随着国家宏观经济的走强、中国企业的经营管理更加国际化、规范化，产业结构的日趋合理，相信投资者对中国企业的信心会更加增强，而香港资本市场因其与内地经贸及资本联系的紧密性，已成为中国企业最重要的融资地和进入国际资本市场的第一个台阶。7/25/202295【六】并购从全球经济发展过程看，到目前为止，兼并收购经历了四个阶段：1、“小并小”，或称“弱弱兼并”。2、“大吃小”，俗称“大鱼吃小鱼、小鱼吃虾、虾吃沙”。3、“小吃大”，俗称“小鱼吃大鱼”或“小鱼吞大象”，这需 要发达、成熟的金融、融资环境作为条件。4、大并，或称强强联合。7/25/202296美国企业发展历史上

52、的五次并购浪潮18931904的横向兼并，18981903达到高潮，基本特点是同一行业的小企业合并为一个或几个大企业，形成了比较合理的经济结构，并购案件约2864起，涉及金额63亿美元。19151929纵向并购兴起，1928年达到高潮，并购形式多样化，除工业部门外，其他产业也发生并购行为，有至少2750家公用事业单位、1060家银行和10520家零售商进行并购，汽车制造业、石油工业、冶金以及食品工业完成集中。19541969，60年代后期形成高潮，把不同性质产品的企业联合起来的混合并购案例激增，产生了诸多巨型和超巨型的跨行业公司。在19601970年间，并购2500起，被并购企业2万多家。7/

53、25/20229719751991，到1985年达到高潮，特点是大量公开上市公司被并购，还出现了负债兼并方式和重组并购方式。在高潮期间，兼并事件达3000多起，并购涉及金额3358亿元。兼并范围广泛。1994现在，其背景是世界经济全球一体化大趋势迫使公司扩大规模和联合行动，以增强国际竞争力；美国政府对兼并和垄断的限制有所松动；资本市场上融资的方法、渠道多样化，为并购融资提供支持。并购是对企业发展中外部交易战略的及至运用，是企业资本运营的重要体现，并购的范围已经超过传统国界的限制，跨国并购成为主流。7/25/202298四、资本运营中的杠杆应用企业资本运营目标企业核心竞争力目标对现有资源的吸引力

54、及相关性各类资源的综合请您思考： 贵公司开展资本运营，其支点和力臂各是什么？7/25/202299五、资本运营易犯的错误盲目多元化超过自己的风险承受能力，过度冒险投资的短期行为一味模仿和跟风只向内不向外只向外不向内低估了资本运营的难度踏入了低成本扩张的陷阱激素综合症成本过高地溢价7/25/2022100北京控股的股东及业务架构北京市政府京泰集团100%大部分为北京市政府所属的其他机构（包括属下八家企业的母公司） BeiJing Enterprise Investment Limited （于英属处女群岛注册成功）50.37%49.36%策略投资者在港上市的北京控股公众投资者69%25%6%北京

55、麦当劳 三元食品王府井百货集团八达岭旅游燕京啤酒公司首都高速公路公司建国饭店西餐食品新景食品商住物业BISC通信公司100%40%95%95%95%80%75%49.52%95%50%0.61%50.5%7/25/2022101案例分析：中国建设银行改制与上市 要按照建立现代企业制度的要求，稳步推进我国国有商业银行的股份制改造及上市融资，拓宽注资渠道，为我国银行提供规范的增加资本的渠道。 产权改革是国有银行改革的核心步骤。进行股份制改造，让国有银行股上市流通，是国有银行产权改革的唯一选择。从国际经验看，在英国银行家杂志每年公布全球1000家大银行中，排名全球前50位的大银行，除中国的工商银行、

56、农业银行、中国银行和建设银行外，全部都是股份制银行，而且都是上市公司。7/25/2022102国有银行股份制改造的路径设计至于国有银行如何进行股份制改造，政策上的设计还没有开始。中央银行的看法是分三步走：第一步，是按国有独资公司对国有独资商业银行经营管理制度进行更新。主要任务是精简机构和人员，建立内控制度、谨慎会计制度和经营业绩考核制度，建立与现代金融企业相适应的人事、用工和分配制度。近几年要使不良贷款比例每年下降23个百分点。两年内要使资本充足率超过8，并为建立公开信息披露制度创造条件。支持商业银行金融创新，积极发展中间业务。第二步，将有条件的国有独资商业银行改组为国家控股的股份制商业银行，

57、完善商业银行法人治理结构，从根本上解决商业银行经营机制问题。第三步是要把符合上市条件的股份制商业银行向资本市场推荐公开上市。完善内部法人治理结构，分别设立股东代表大会、董事会和监事会，所有权、经营权和监督权互相分开，明确划分董事长、监事长和行长(总经理)着则，并规范运作。7/25/2022103 2003年12月30日，国务院决定对中国银行和中国建设银行实施股份制改造试点。建设银行迎来了改革发展的新时期，面临着全方位“脱胎换骨”的改造。 当前，建设银行已经按照国务院要求，参照国际先进银行的标准和国际惯例，进一步改革管理体制，转换经营机制，创新经营模式，争取用3年左右的时间，建立“产权明晰、权责

58、明确、政企分开、管理科学”的公司治理结构，改造成为资本充足、内控严密、运营安全、服务和效益良好、具有国际竞争力的现代股份制商业银行。在公司治理结构和国际通行的财务指标方面，达到并保持国际排名前100家银行中等以上水平。7/25/2022104国有商业银行股份制改革试点进展情况 为加强对改革的指导和监管，中国银监会发布了关于中国银行、中国建设银行公司治理改革与监管指引，专门就两家试点银行股份制改造的总体目标、公司治理、考核指标等方面进行了规定。 2004年，两家试点银行紧紧围绕指引，以建立具有国际竞争力的现代化股份制商业银行为改革目标，抓紧进行财务重组，大力推进公司治理改革，加强风险管理与内部控

59、制，各项改革工作均在稳步推进。 7/25/2022105首先进行财务重组 两家试点银行通过财务重组降低不良资产比率、提高资本充足率，不仅是为了满足境内外有关法律法规对于股份制商业银行财务状况的基本要求，更是两家试点银行顺利实施引入战略投资者、公开上市等改革措施的必要保障。 此次改革的财务重组措施： 一是两家试点银行接受中央汇金公司注入的450亿美元外汇资金，同时对外汇注资进行封闭式、专业化管理； 二是两家试点银行用准备金、未分配利润、当年净收入以及原有资本金等财务资源核销损失类贷款，累计核销1993亿元； 三是将可疑类贷款向四家资产管理公司招标拍卖，信达资产管理公司中标，累计划转2787亿元；

60、 四是启动次级债的发行，中、建两行分别发行260亿元和233亿元。 目前两家试点银行主要财务重组工作已基本结束，并已取得显著成效。截至2004年末，中、建两行不良贷款比率分别为5.12和3.70，不良贷款拨备覆盖率分别为68.08和69.90，资本充足率分别为10.04%和11.95%。上述指标均已接近国际先进银行的平均水平。 7/25/2022106其次进行机构改组 两家试点银行财务重组工作结束后，股份公司的成立即提上日程。根据国有商业银行股份制改革“一行一策”的原则，中、建两行围绕自身实际情况和未来的发展战略采取了不同的机构改组模式。 目前，两家试点银行均完成了机构改组和股份公司设立工作，