“内循环”下首选业绩稳健的龙头快递

1、概要2020年行业竞争格局分析2021年行业竞争格局预判及投资建议风险提示2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1. 2020年行业竞争格局分析3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明第一节要点：量&价：行业业务量增速前低后高，价格战激烈收入&利润：主要上市快递公司收入、利润受疫情影响 较大2011-2016年为我国快递业高增长时期，但头部快递公司在2016-2017年才陆续登陆资本市场（顺丰+韵达+圆通+申通+德邦，中通+百世）全国快递业务量增速呈现出高速增长向中速增长过渡的趋势。受新冠肺炎疫情影响，2020年1-2月快递行业收入、业务量增速为-8.67%和-10.11%，为有统计数据以来

2、的最大同比下滑幅度。图12009年1月-2020年10月快递行业收入、业务量增速情况（去除春节错期影响）1.1.量&价：高速转向中速增长，价格战激烈4资料来源：国家邮政局，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.1.量&价：高速转向中速增长，价格战激烈资料来源：国家邮政局，海通证券研究所注：2007年全国快递业务量达到12.02亿件，同比增长345.34%，我们剔除了该扰动数据，以便获得其他年份业务量 增速细节图图22001-2019年快递业务量及增速2003年，SARS疫情对行业数据有较大扰动，当年快递业务量增速显著高于前后几年数据。5请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明资

3、料来源：国家邮政局，海通证券研究所2020年初，新冠肺炎疫情爆发，春节后复工时间推迟，快递供给端受影响较大，2020Q1快递业务量同比增速为3.21%。随着3月底快递公司员工逐步复工，供给与 需求相匹配后，4-10月快递业务量增速提升，分别达到32.10%、41.10%、36.8%、 32.2%、36.5%、44.6%、43%。2013-2019年行业业务量复合增速为38.02%，2013-2019年行业收入复合增速为31.63%。图3 2013-2020Q3全国快递业务量及增速图42013-2020Q3全国快递业务收入及增速资料来源：国家邮政局，海通证券研究所1.1.量&价：高速转向中速增长

4、，价格战激烈6请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明在行业业务量增长降速后，头部快递公司表现出较强的增长韧性，2018-2019年，通达系快递公司业务量增速均高于行业增速。2020Q1，顺丰控股基于其直营模式、航空运件、优质服务、春节不打烊等优势， 在疫情之下，业务量增速逆势提升达到77.14%，Q2、Q3业务增速延续Q1趋势， 达到85.26%、64.71%。资料来源：各公司资产重组说明书/招股说明书、定期财报，国家邮政局官网，海通证券研究所图5 主要快递公司2013-2020Q3业务量增速（%）1.1.量&价：高速转向中速增长，价格战激烈7请务必阅读正

5、文之后的信息披露和法律声明顺丰控股2019年5月开始推出针对电商市场的特惠专配产品，该产品带动公司经济 产品收入规模及市场占有率加速提升。顺丰控股业务量增速于2019年8月追上行业 增速，10月达到行业第一， 并且于2019年10月至2020年8月，业务量增速均为行 业第一（中通快递和百世快递在美股上市，不公布月度数据） 。月度申通快递（亿件）申通增速（ ）韵达股份（亿件）韵达增速（ ）顺丰控股（亿件）顺丰增速（ ）圆通速递（亿件）圆通增速（ ）行业业务 量（亿件）行业增速（ ）2020年1月4.01-21.456.33-3.955.6640.455.85-10.6837.80-16.4020

6、20年2月1.58-32.262.97-13.414.75118.892.33-21.9027.700.202020年3月5.618.549.8025.326.7993.458.4720.3659.8023.002020年4月6.8031.6111.5045.206.1188.009.4140.8965.0032.102020年5月8.5242.7412.9949.656.3683.8211.5661.0673.8041.102020年6月8.6639.6912.7042.706.8984.2211.7454.5674.7036.812020年7月7.8623.5112.6844.256.36

7、72.3610.6437.9169.4032.202020年8月7.8816.7412.8253.906.5262.5910.8441.3972.4036.502020年9月8.6018.5814.6364.947.2860.3512.1750.1880.9044.602020年10月8.8926.8614.1763.826.8957.3113.1853.0682.3043.00资料来源：各公司月度经营数据公告，海通证券研究所注：标绿为当月最高值，红色粗体为顺丰当月指标超越行业值表1主要快递公司最近10个月月度业务量增速明细1.1.量&价：高速转向中速增长，价格战激烈8请务必阅读正文之后的信息

8、披露和法律声明2014年至今，中通快递业务量增速一直高于行业平均水平，韵达股份从2017年以来也有同样趋势。表2主要快递公司2013-2020Q3业务量及增速明细资料来源：各公司资产重组说明书/招股说明书、定期财报，国家邮政局 注：标绿为该项指标超出当年行业值201525.6811.3421.3135.9030.3263.2216.6922.3029.4662.2214.0290.64206.70 48.07201632.6027.0032.1450.8444.6047.1225.8031.0344.9852.6821.6654.45312.80 51.33201738.9819.6447.2

9、046.8650.6413.5430.5218.2962.2038.3037.6974.06400.60 28.00201851.1231.1269.8547.9966.6531.6238.6926.7782.2537.1054.7045.10507.10 26.60201973.7044.20100.3043.6891.1536.8148.4125.16121.2042.2075.8039.00635.20 25.302019Q112.7845.2317.8441.4816.5739.649.827.3222.6441.6013.0041.00121.50 22.502019Q217.334

10、8.6325.5047.0621.4532.0810.4510.9331.1046.9819.0748.98156.10 28.362019Q320.3652.7425.9947.0023.4944.1112.2431.3330.5845.9018.9137.90161.50 27.562020Q111.20-12.3619.107.0616.650.4817.2077.1423.704.6813.201.54125.303.212020Q223.9838.3737.1945.8432.7152.4919.3685.2645.9547.9022.7019.30213.50 36.772020Q

11、324.3419.5540.1354.4133.6543.2520.1664.7146.2051.2023.6024.80222.70 37.89申通申通增速 韵达韵达增圆通圆通增顺丰顺丰增中通中通增百世百世增行业（亿件） （%） （亿件）速（%)（亿件）速（%）（亿件）速（%）（亿件）速（%）（亿件）速（%）（亿件）行业业务量增速（%）2013201414.7311.4912.8410.9710.673.2291.9061.5123.0656.5615.6836.4518.5744.6816.1046.7618.1670.207.35128.20 139.60 51.901.1.量&价：高速

12、转向中速增长，价格战激烈92016年底（头部快递公司上市前后）至2020Q1，快递行业集中度指数CR8和CR6 持续上升并达到最高点。行业龙头的份额逐步增长，二三线快递公司份额逐步丢 失。2020Q2，随着新进入者（极兔、众邮等）的扩张，CR8略回落，2020年10月 达到82.7。我们预计：2020年，随着CR6持续提升，通达系公司之间正面的份额战争将愈演愈烈，该趋势将延续至2021年。图6 快递行业集中度指数CR8、CR6图7 快递服务品牌集中度指数CR8资料来源：国家邮政局，海通证券研究所资料来源：国家邮政局，各公司月度经营数据公告、定期财报， 海通证券研究所注：2020Q3的CR8数据

13、为2020年1-9月CR8数据1.1.量&价：高速转向中速增长，价格战激烈10请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2020年，龙头份额战持续，截至2020Q3，中通快递市场份额达到20.75%，中通 快递2016年至今，市场份额稳步提升，我们预计公司2022年市场份额有望达到 25%。2020Q3，中通、韵达、圆通、申通、百世、顺丰市场份额分别达到20.75%、18.02%、15.11%、10.93、10.60%和9.05%，韵达、中通、顺丰、圆通相对去年同期均有提升，分别提升1.93%、1.81%、1.47%和0.57%。图8 主要快递公司市场份额（按业务量）资料来源：各公司资产重组说明书

14、/招股说明书、定期财报，海通证券研究所1.1.量&价：高速转向中速增长，价格战激烈11请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明通达系快递公司价格竞争加剧，以2020年10月为例，行业单票收入为9.85元，同 比下滑13.74%，申通、韵达、圆通、顺丰10月单票收入同比下滑达到20.21%、 23.17%、32.72%和14.68%。从2019年6月开始，顺丰控股单票收入同比下滑，主要与公司2019年5月起推出的 单票价格较低的特惠专配产品在公司业务量中比例提升有较大关系。我们判断，通达系快递公司之间的价格战仍然是贯穿2021年全年的主题。图9 通达系快递公司月度单票收入增速情况资料来源：各公司定

15、期财报及月度经营数据公告，海通证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.1.量&价：高速转向中速增长，价格战激烈121. 2020年行业竞争格局分析13请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明第一节要点：量&价：行业业务量增速前低后高，价格战激烈收入&利润：主要上市快递公司收入、利润受疫情影响 较大1.2.收入&利润：受疫情影响较大2013-2019年，7家上市快递公司获得了30.46%的收入复合增速。2017-2019年，7家公司的收入总和增速分别为31.42%、30.37%和30.38%，保持 较为稳定。2020Q3，7家上市快递公司收入总和增速为9.07%；2020Q1快递行业

16、受疫情影响 较大，该值为4.21%；2020Q2该值为21.17%，我们推断主要是因为：疫情促进网 购、电商快递高速发展以及国家各项利好政策的支持。图10 7家上市快递公司2013-2020Q3营业收入及增速情况资料来源：各公司招股说明书、借壳上市资产重组说明书、2016-2020Q3定期报告，wind，海通证券研究所14请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.2.收入&利润：受疫情影响较大请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2013-2019年，7家上市快递公司获得了40.38%的归母净利润复合增速。2017-2019年，7家公司的利润总和增速分别为29.88%、34.10%和9.71%

17、。2020Q1，快递行业受疫情影响较大，7家公司归母净利润总和同比下滑53.14%；2020Q2该值为11.41%，我们推断主要归功于电商快递高速增长和国家各项利好政 策的支持；2020Q3该值为-3.06%，我们推断主要是通达系之间激烈价格竞争造成。图11 7家上市快递公司2013-2020Q3归母净利润及增速情况资料来源：各公司招股说明书、借壳上市资产重组说明书、2016-2020Q3定期报告，wind，海通证券研究所注：由于德邦股份、百世集团2020Q3业绩巨幅下滑， 图12中剔除德邦股份、百世集团2020Q3利润增速数据15概要2020年行业竞争格局分析2021年行业竞争格局预判及投资

18、建议风险提示16请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明第二节要点：行业格局：竞争加剧，行业整合主要快递公司：强者恒强，龙头为王重点关注：顺丰控股、韵达股份2. 2021年竞争格局预判及投资建议17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.1.行业格局：竞争加剧，行业整合2020年2月，受疫情影响，社零总额实际当月同比下滑达20%以上，3-5月，同比下滑趋势减缓，8月开始同比转正。2020年双11大促期间，全网销售额高达8403亿元，同比增长29%。2020年双11当天全网交易额达到3328亿元，同比下滑18.85%，共产生包裹13.25亿个。全网各平台销售额占比为：天猫59%，京东26%，拼多

19、多6%。我们推断双11当天全网交易额同比下滑，与今年天猫双11比以往多3天有较大关系。图12 月度社会消费品零售总额及增速图13历年双11当天全网销售规模及增速资料来源：国家统计局、wind，海通证券研究所资料来源：国家统计局、星图数据，海通证券研究所18请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.1.行业格局：竞争加剧，行业整合主要电商GMV增速仍然较高，拼多多作为消费降级群体聚集媒介，显示出强大增长动力。虽然2019年有较高的基数，我们预计2020-2021年，拼多多等新兴电商平台对加 盟制快递公司业务量增速仍然能提供较好的支撑。资料来源：拼多多招股说明书及定期财报，海通证券研究所资料来源：

20、拼多多招股说明书及定期财报，海通证券研究所图14 拼多多季度GMV及增速情况图15 拼多活跃用户数、活跃买家数及单 个活跃买家年消费额19请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.1.行业格局：竞争加剧，行业整合行业整合：一线快递巨头入局，二线快递加速洗牌，三线继续边缘化，新进入者 起网一般我们依据业务量情况把通达系（中通快递、韵达股份、圆通速递、申通快递、 百世集团）、顺丰控股以及未上市的中国邮政、京东物流定义为一线快递公司。 把德邦快递、天天快递、优速快递、速尔快递、品骏快递、宅急送、苏宁易购、 跨越速运定义为二线快递公司。新进入者极兔速递、众邮快递均

21、于2020年3月在国 内起网。图16 各线快递公司划分资料来源：物流一图微信公众号，海通证券研究所20二线快递加速洗牌：2017年，苏宁物流全资收购天天快递，开启了天天快递转型升级的新征程。2018年，苏宁将原有物流业务与天天快递进行整合。2019年7月，优速快递加入壹米滴答集团，成为其快递品牌。2019年11月25日，唯品会与顺丰控股达成业务合作，唯品会将终止旗下自营快递 品骏的快递业务，并委托顺丰提供配送服务。2020年8月14日，京东物流与跨越速运达成战略合作，携手共建行业领先的一体化 供应链服务。2.1.行业格局：竞争加剧，行业整合21请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明三线快递继续

22、边缘化：目前在我国，三线快递主要以外资快递为主。根据邮政行业发展统计公报，2011- 2018年，外资快递合计业务量份额和收入份额呈现下降趋势。外资快递2011年业 务量份额和收入份额为3%和14.8%，2019年两项份额降至0.4%和4.9%。我们推 断2020-2021年，外资快递业务量、收入份额与2019年相比有进一步缩小的趋势。2.1.行业格局：竞争加剧，行业整合图17 2011-2019年外资快递业务量份额和收入份额情况资料来源：2011-2019年邮政行业发展统计公报，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明22新进入者起网：极兔速递：根据极兔速递官网，2015年8月，

23、公司成立于印尼，很快与印尼主要电 子商务平台展开全面合作，2017年11月，公司在印尼收件量突破30万件/天，成为 当地排名第二的快递公司。2017年底，极兔进军越南、马来西亚，2018年进军菲 律宾、泰国，2020年3月，极兔速递中国起网。公司现有转运中心79个，干线900 余条，干线车辆700余辆，已初步建立覆盖全国的服务网络。众邮快递：根据众邮快递官网和微信公众号，公司是一家专注下沉市场与经济型 商业发展的快递公司，产品主要聚焦于3kg小件、电商包裹，2020年率先在广东全 省、福建泉州、江苏苏州、无锡、常州及上海市内起网，首批一级网点设立约400 家。公司联合社会合作资源，现有分拨中心

24、180余个，干线1500余条，干线车辆 4700余辆，三方协作网点10000家，实现全国99%的四级地址覆盖。我们认为：快递行业已经进入到龙头份额战阶段，主要上市快递公司重资产化趋 势明显。短期内新进入者对行业份额分配产生扰动，长期看，快递行业的壁垒仍 在，在资金、技术、服务品质等方面将给新进入者带来重大考验。23请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.1.行业格局：竞争加剧，行业整合第二节要点：行业格局：竞争加剧，行业整合主要快递公司：强者恒强，龙头为王重点关注：顺丰控股、韵达股份2. 2021年行业竞争格局预判及投资建议24请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.1.主要快递公司：强者

25、恒强，龙头为王主要快递公司基本情况对比：2020H1，主要快递公司加盟商数量相对上市时期有所增加，申通快递加盟商数量 变化最为显著，与其2019年在合肥、济南等6市开展网点拆分工作有较大关系。 2018-2020H1年，主要快递公司服务站点、门店数量变化较小，我们推断与这4家 在全国的站点、门店已经覆盖较全，服务较为稳定有较大关系。资料来源：各公司招股说明书、借壳上市资产重组说明书、2018-2020H1定期报告，海通证券研究所资料来源：各公司招股说明书、借壳上市资产重组说明书、2018-2020H1定期报告，海通证券研究所图19 主要快递公司截至2016-2020H1服 务站点、门店数情况（

26、个）图18 主要快递公司上市时、2018- 2020H1加盟商数量变化情况（个）25请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.1.主要快递公司：强者恒强，龙头为王主要快递公司基本情况对比：2019-2020H1，主要快递公司转运中心自营比例均达到较高水平，圆通速递、申 通快递相比上市时变化较为显著。2019-2020H1，主要快递公司车辆总数均不断提升，中通快递自营车辆比例最高。资料来源：各公司招股说明书、借壳上市资产重组说明 书、2018-2019定期报告，海通证券研究所图21 主要快递公司2017-2020H1年自营车 辆变化情况图20 主要快递公司上市时、2018- 2020H1转运中心

27、自营比例情况（%）资料来源：各公司2018-2019定期报告，海通证券研究所26请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.1.主要快递公司：强者恒强，龙头为王主要快递公司核心资产对比：中通快递、圆通速递在固定资产、无形资产上有较好储备。韵达股份在无形资产 上追赶较为迅速。韵达股份注重在机器设备、电子设备上加大投入；圆通速递注重在房屋建筑上加 大投入。图22 主要快递公司2015-2020H1固定资 产情况（亿元）资料来源：各公司招股说明书、借壳上市资产重组说明书、2016-2020H1定期报告，海通证券研究所资料来源：各公司招股说明书、借壳上市资产重组说明书、2016-2020H1定期报告，海

28、通证券研究所图23主要快递公司2015-2020H1无形资 产情况（亿元）27请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.1.主要快递公司：强者恒强，龙头为王表3 主要快递公司固定资产细项（亿元）资料来源：各公司招股说明书、借壳上市资产重组说明书、2016-2019定期报告，海通证券研究所 注：以上各项均为期末账面价值，标红为该项除顺丰控股外当年的最大值各公司固定资产细项2015年为净值，2016-2020H1为期末账面价值请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明运输设备机器设备房屋建筑电子设备办公设备飞机及相关物高价工具及周转件申通快递20150.461.812.430.3320162.081.

29、373.100.3120175.261.565.420.70201810.478.326.910.9620199.2214.3115.351.052020H114.5619.0417.043.02韵达股份20151.293.155.530.630.0120167.827.896.710.890.008320176.9912.417.461.320.007620188.5525.0810.093.440.0073201911.0036.3910.586.430.00782020H112.1935.5910.336.020.0096圆通速递20151.401.747.560.680.8020160

30、.943.1414.820.650.151.0690.0620171.174.1820.750.80.212.290.1620185.558.9132.171.440.184.430.4620196.2615.3142.902.20.244.730.542020H17.3915.4243.462.360.304.410.56顺丰控股201515.7912.6114.557.7210.7216.86201614.8716.0137.218.7912.8727.04201714.3915.8632.438.4415.1632.67201818.5817.6432.7211.8619.4839.38

31、201915.7521.4266.7912.6120.3052.172020H114.1621.6973.3612.5120.853.9428第二节要点：行业格局：竞争加剧，行业整合主要快递公司：强者恒强，龙头为王重点公司：顺丰控股、韵达股份2. 2020下半年竞争格局预判及投资建议29请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明顺丰控股 从2013年到2020Q3，顺丰控股的收入结构发生了巨大变化，时效产品收入占比从88.45%下降到44.3%，新产品收入合计占比达到22.0%。2019年5月，公司推出特惠专配产品，带动经济产品业务量总体提升，2019年下 半年公司经济产品收入增速达到47.54%

32、，2020年上半年达到76.12%。2019年10 月至2020年8月，在时效产品和经济产品的增速带动下，顺丰控股业务量增速稳居 行业第一。资料来源：鼎泰新材资产重组说明书，海通证券研究所资料来源：顺丰控股2020年三季报，海通证券研究所图24顺丰控股2013年收入构成（按产品）图25 顺丰控股2020Q3收入构成（按产品）2.2.重点公司：顺丰控股30请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明风险提示：1、宏观经济增速不达预期；2、新兴电商平台带来的业务量增速不达预期；3、人力成本大幅增加；4、价格战愈演愈烈。31请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.2.重点公司：顺丰控股请务必阅读正文之后

33、的信息披露和法律声明韵达股份 2015-2018年，公司华南地区收入占比 相对较低（同行均高于20%）， 韵达股份正在积极弥补短板，2019-2020H1，该比例提升至16.19%、13.33%，我 们预期公司华南地区收入占比提升的趋势将延续，公司货源分布将更平衡。资料来源：各公司借壳上市资产重组说明书、2016-2019定期报告，海通证券研究所表4 主要通达系快递公司收入分区域占比韵达股份收入分区域占比华东华北华中华南西南西北东北201569.68%10.82%3.16%8.48%1.86%1.17%1.49%201664.47%10.01%2.86%10.25%2.23%1.54%1.80

34、%201758.48%11.42%3.81%8.43%3.81%2.41%3.18%201857.01%9.29%3.51%7.15%4.52%1.86%3.41%201951.60%9.44%5.78%16.19%3.23%1.38%5.29%2020H155.43%10.56%5.66%13.33%3.83%1.56%2.24%申通快递收入分区域占比华东华北华中华南西南西北东北海外201548.85%6.38%7.45%30.47%2.59%1.30%1.95%0.01%201653.34%6.70%7.20%27.52%2.21%1.17%1.83%0.03%201757.41%7.31%7.80%21.97%2.34%1.36%1.76%0.05%201847.20%7.36%8.98%32.17%1.56%0.90%1.79%0.04%201947.18%8.08%9.12%28.51%3.70%0.77%2.60%0.03%2020H144.65%7.82%8.06%31.58%4.12%0.68%3.01%0.08%圆通速递收入分区域占比华东华北华中华南西南西北东北国际港澳台海外增殖服务