电控发动机管理系统EMS技术变革及菱电电控业务布局分析课件

1、内容目录1、 公司是国内自主电控领军厂商5、 聚焦 EMS，国六政策助推业绩高增6、 股权结构集中，管理层大多拥有专业技术背景9、 募投项目缓解公司产能瓶颈，未来将快速成长102、 EMS 产品向主流乘用车拓展，公司成长空间大11、 EMS 是当代汽车重要组成部分11、 深耕轻型商用车，逐步拓展主流乘用车市场113、 电控技术持续变革，市场结构改变将催生更多红利15、 短期 EMS 渗透率尚有提升空间，长期电动/混动电子控制系统实现替代15、 紧跟产品技术变革，新能源车或成新增长点164、 坚持技术驱动，电控国产替代先锋成长可期17、 跨国厂商垄断国内电控市场，国产替代空间大17、 核心技术国

2、内领先，有望引领国产替代185、 盈利预测与评级201图表目录图 1：公司汽油/混动 EMS 产品展示6图 2：公司 MCU/GCU 产品展示6图 3：2020 年公司主营业务构成主要为 EMS7图 4：国六政策推动公司营收持续高增7图 5：公司盈利水平不断提升7图 6：近年来公司毛利率持续提升8图 7：近年来国六 EMS 产品营收占比大幅提升8图 8：公司股权结构简单9图 9：EMS 是当代汽车重要组成部分11图 10：EMS 功能示意图11图 11：我国历年汽车产量趋于稳定12图 12：截止 2020 年我国燃油车仍是市场生产主力12图 13：汽车分类示意图13图 14：我国汽车市场以乘用

3、车为主13图 15：轿车及 SUV 在乘用车中的占比较大（产量）14图 16：N1 在商用车中的占比较大（产量）14图 17：公司交叉型乘用车 EMS 市占率持续提升14图 18：公司 N1 车型 EMS 市占率持续提升14图 19：电动/混合动力车是未来趋势16图 20：为满足排放要求，电控技术路径将持续变迁16图 21：M1 车型国六公告 ECU 供应商占比情况18图 22：N1 车型国六公告 ECU 供应商占比情况18图 23：公司近三年研发投入不断增长18表 1：公司主营产品不断拓展5表 2：公司是国内产品线最全的自主电控系统厂商6表 3：公司前五大客户均为国内知名厂商8表 4：管理团

4、队业内任职经验丰富9表 5：公司汽车 EMS 产能吃紧10表 6：本次募投项目将帮助公司缓解产能瓶颈11表 7：公司主要竞争者介绍17表 8：公司核心技术国内领先18表 9：公司盈利预测表21231、 公司是国内自主电控领军厂商菱电电控前身为菱电有限，成立于 2005 年 1 月，后于 2005 年 8 月变更设立为 股份有限公司。公司定位为汽车动力电子控制系统提供商，主要从事汽车发动机 管理系统、摩托车发动机管理系统、纯电动汽车动力电子控制系统、混合动力汽 车动力电子控制系统的研发、生产、销售和技术服务。公司自成立以来始终坚持 自主研发，独立掌握电控系统的控制策略及底层复杂驱动设计技术，拥有

5、自主知 识产权的源代码，具有对电控系统软件平台持续优化升级的能力。目前公司是国 内仅有的两家获得汽油机国六B 阶段汽油车排放公告的自主电控企业之一。表 1：公司主营产品不断拓展序号产业化产品12008 年，机械节气门汽油机 EMS 匹配乘用车成功实现市场销售，公司迈出产业化第一步22014 年，采用单 ECU 控制两种燃料的两用燃料 EMS 匹配商用车成功并实现市场销售32015 年，使用电子节气门的汽油 EMS 匹配乘用车成功并实现市场销售，标志公司 EMS 技术水平达到国五排放乘用车的技术要求42016 年，电动车的电机控制器和整车控制器匹配成功并实现销售，公司进入电动车电控系统领域520

6、16 年，带有速度控制、驾驶乐趣功能的 EMS 匹配 AVT 车型成功并出口美国市场62017 年，涡轮增压 EMS 匹配 M2 类车成功并实现销售72017 年，带 VVTDVVT 功能 EMS 匹配乘用车成功并实现销售82019 年，国六 B 阶段排放汽车匹配成功并实现销售92019 年，国四排放摩托车匹配成功并实现销售102019 年，公司开发的符合国六B 阶段排放的增程式电动车电控系统进入市场销售，标志公司进入混合动力汽车电控系统领域。公司重点研发了 BSG 电机控制技术、 油电耦合技术、混合动力 OBD 诊断策略、自动启停控制策略，阿特金森发动机EMS 控制技术公司系国内产品线最全的

7、自主电控系统厂商。公司发动机管理系统覆盖汽车及 摩托车两大领域，产品包括汽油 EMS 及两用燃料（天然气和汽油）EMS；纯电 动方面，公司产品包括 MCU（电机控制器）及 VCU（整车控制器）；混合动力 方面，公司产品包括 EMS、MCU、VCU、GCU（发电机控制单元）。除提供上述三大系列电控系统产品外，在电控系统软件匹配具体车型的过程中公司亦提供 技术开发服务，即标定服务。目前公司是国内产品线最齐全的自主电控系统厂商， 拥有丰富的技术储备及广泛的市场覆盖。表 2：公司是国内产品线最全的自主电控系统厂商主要产品线产品种类经营模式发动机管理系统汽油 EMS、两用 EMS电控系统中 ECU/VC

8、U/MCU/GCU 等相关硬件由公司自主设计、生产和组装，其使用 的芯片、电子元器件、功率器件等原材料，由公司向外部供应商采购。生产出 ECU 等 核心部件之后组成成套电控系统所需的配套零部件，包括各类传感器、电子节气门、 点火线圈、喷油器等，由公司向外部供应商采购。纯电动车动力电子控制器MCU（电机控制器）、VCU（整车控制器）混合动力车电控 系统EMS、MCU、VCU、GCU（发电机控制单 元）技术开发服务新车型标定服务电控系统是软件与数据相结合的载体，数据嵌入在软件程序中，没有数据的电控系统程序无法运行，标定就是获取数据的过程。公司在电控系统标定的过程中，会根据情 况向客户收取一定的费用

9、，从而形成技术开发服务收入。图 1：公司汽油/混动 EMS 产品展示图 2：公司 MCU/GCU 产品展示1.1、 聚焦 EMS，国六政策助推业绩高增公司主营结构突出，聚焦发动机管理系统（EMS）。公司主营业务由发动机管理 系统、纯电动汽车动力电子控制系统、混合动力汽车动力电子控制系统及相关的 设计开发服务四部分组成，其中发动机管理系统系公司最重要的收入来源，2020 年营收占比高达 91.52%。除此之外，为顺应汽车电动化潮流，公司于 2016 年 及 2019 年先后实现纯电动汽车动力电子控制系统及混合动力汽车动力电子控制系统的产业化，力图开拓新的业绩增长点， 2020 年上述两项业务营收

10、占比分 别为 0.28%、0.05%。2020 年公司设计开发服务营收占比为 8.10%。4图 3：2020 年公司主营业务构成主要为 EMS国六政策推动近两年业绩持续高增。2018 年-2020 年公司营业收入分别为 2.49 亿元、5.36 亿元、7.62 亿元，同比增速分别为2.48%、114.79%、42.32%；归 母净利润分别为 0.22 亿元、0.81 亿元、1.57 亿元，同比增速分别为-39.39%、269.37%、93.25%。公司营业收入和净利润水平近两年均呈大幅增长态势，主 要系 2019 年国六政策实施后，公司匹配国六车型的产品技术开发服务收入及匹 配已公告车型的 E

11、MS 产品销售收入迅速增多所致。图 4：国六政策推动公司营收持续高增图 5：公司盈利水平不断提升EMS 认证严格且具有国家强制性公告特点，与优质客户结构共筑业绩稳定性。 截止 2020 年，公司前五大客户为北汽福田、东方鑫源、重庆小康、哈尔滨东安 汽车及重庆长安，均为业内知名厂商，客户结构优质。另一方面，公司主营的汽 车 EMS 产品具有国家强制性型式检验与公告的特点，整车厂开发的车型一旦经 工信部和生态环境部在其官方网站上公布，该车型在生产期间不能变更公告零部 件的供应商。此外，整车厂对 EMS 企业的认证和考核非常严格，更换 EMS 供 应商的成本较高，双方的依赖性较强，EMS 供应商一旦

12、被纳入整车厂的供应商 目录，就会形成较为稳固的长期合作关系，双方在后续新开发车型及拓展车型的0.28%8.10%发动机管理系统0.05%纯电动汽车动力 电子控制系统混合动力汽车动 力电子控制系统技术开发服务91.57%0%20%40%60%80%100%120%140%98765432102018201920202021Q1总营业收入（亿元）同比增速%300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%1.81.61.41.210.80.60.40.202018201920202021Q1归母净利润（亿元）同比增速%5EMS 产品上也将保持密切合作。综上所述，我们认为公司业绩具

13、有较强的稳定 性，未来随着客户进一步开拓及产品市场渗透率持续提升，业绩进一步增长可期。表 3：公司前五大客户均为国内知名厂商前五大客户收入占总营收比例销售产品内容2020 年销量数据北京汽车集团有限 公司32.58%N1 车型 EMS总销量 680166 辆，同比增速 25.96%，其中重型货车147433 辆，中型货车 48270 辆，轻型货车 434734 辆， 大中型客车 4051 辆，轻型客车 38563 辆。东方鑫源控股有限公司18.29%N1 车型 EMS、M1 车型 EMS、纯电动 VCU未披露哈尔滨东安汽车动力股份有限公司13.07%N1 车型 EMS、M1 车型 EMS新能源

14、车销量 20275 辆，其他车型销量 253315 辆。重庆小康工业集团股份有限公司12.97%N1 车型 EMS、M1 车型 EMS、混合动力 EMS发动机销量为 385123 台，同比增速 56.05%。重庆长安汽车股份有限公司6.71%N1 车型 EMS、M1 车型 EMS总销量 2003663 辆，同比增速 13.98%。合计83.62%/国六 EMS 产品及技术开发服务收入占比增加，带动综合毛利率提升。2018 年-2020 年公司综合毛利率分别为 27.21%、32.38%、33.18%，呈持续提升态势。 其中EMS 产品及技术开发服务为公司主要收入来源，是影响公司综合毛利率近 年

15、变动的主要因素：1. EMS：具有更高毛利率的国六 EMS 产品销售占比不断增加，带动EMS 产品整体毛利率提升。2. 技术开发服务：2019 年起，公司技术 开发服务收入大幅增长，营收占比由 2018 年的 3.28%上升为 2020 年的17.08%。由于技术开发服务收入的毛利率相比其他业务较高，综合毛利率同步 提升。0.20.30.40.50.60.70.8201820192020纯电动车控系统毛利率汽车EMS产品毛利率 技术开发服务毛利率混合动力电控系统毛利率100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201820192020国五(两用燃料)营收占 国六(两用燃料

16、)营收占图 6：近年来公司毛利率持续提升图 7：近年来国六 EMS 产品营收占比大幅提升比综合毛利率比摩托车EMS产品毛利率国四(汽油)营收占比 国五(汽油)营收占比 国六(汽油)营收占比61.2、 股权结构集中，管理层大多拥有专业技术背景王和平和龚本和为公司控股股东及共同实际控制人。截止 2021 年 Q1，公司前 五大股东持股比例为 68.68%，股权结构较为集中。公司前两大股东王和平和龚 本和曾签署一致行动协议，系公司共同实际控制人，其中王和平直接持有公 司股份 1339.74 万股，占总股本比例为 25.96%；龚本和直接持有公司股份1231.36 万股，占总股本比例为 23.86%，

17、两者合计持有公司 49.82%的股份。 此外，公司股东梅山灵控持有公司 5.24%的股权，王和平持有梅山灵控 32.42% 的出资份额，任梅山灵控的执行事务合伙人，但王和平行使梅山灵控对发行人的 股东表决权均征询有限合伙人意见，未单独根据自己意思表示行使梅山灵控股东 表决权，且梅山灵控合伙协议约定的重大事项须经全体合伙人半数以上同意或全 体合伙人同意，王和平不能单独决定。因此，王和平不能控制梅山灵控。截止2021 年 Q1，公司不存在控股子公司、参股公司，共有 1 家分公司。图 8：公司股权结构简单管理团队业内任职经验丰富，大多拥有专业技术背景。公司董事长兼总经理王 和平先生拥有武汉理工大学工

18、业电气自动化专业学士学位，曾任黄石市微电子研 究所所长、广州市日星科技有限公司董事兼技术总监、佛山市菱电变频实业有限 公司总经理、武汉菱电有限公司董事长兼总经理等职务，2015 年 8 月至今任公 司董事长兼总经理。表 4：管理团队业内任职经验丰富姓名职务个人简历王和平董事长,董 事男,出生于 1958 年,本科学历,中国国籍,无境外永久居留权,1993 年起至今享受国务院特殊津贴待遇.1982 年 7 月,毕业于武汉理工大学,工业电气自动化专业,获学士学位.曾任湖北黄石市电缆厂技术工 程师、黄石市机械自动化研究所副所长、黄石市智能仪器研究所所长、黄石市微电子研究所所长、广 州市日星科技有限公

19、司董事,技术总监、佛山市菱电变频实业有限公司总经理、武汉菱电有限公司执行 董事,董事长,总经理；2015 年 8 月至今任公司董事长,总经理.乔羽然董事男,出生于 1970 年,研究生学历,中国国籍,无境外永久居留权.曾任海南证大资产管理有限公司总经理助理、深圳远永盛投资有限公司总经理、深圳岩石资产管理有限公司总经理、北京禹源执行董事兼经理；2019 年 6 月至今任公司董事.吴章华董事男,出生于 1972 年,研究生学历,中国国籍,无境外永久居留权,2001 年毕业于北京科技大学企业管理专业,获硕士学位.曾任汇金创智投资咨询执行董事、恒华伟业董事、泽润投资管理执行董事,总经理、菱电78有限董

20、事,财务总监,董事会秘书；2019 年 6 月至今任公司董事,副总经理,财务总监.余俊法董事男,出生于 1972 年,本科学历,中国国籍,无境外永久居留权,曾任黄石机械自动化研究所助理工程师、黄石市威源自控有限责任公司工程师、深圳华际电子有限公司软件开发工程师、佛山市菱电变频实业有 限公司工程师、菱电有限总工程师,副总经理；2015 年 8 月至今任公司董事,副总经理.刘泉军独立董事男,出生于 1972 年,研究生学历,中国国籍,无境外永久居留权,2008 年毕业于财政部财政科学研究所会计学专业,获博士学位.曾任中国社会科学院教研室主任,副教授、恒华伟业科技股份有限公司独立董事、荣 信电力电子

21、股份有限公司独立董事；2019 年 8 月至今任公司独立董事.田祖海独立董事男,出生于 1965 年,研究生学历,中国国籍,无境外永久居留权,2003 年毕业于中南财经政法大学企业管理专业,获博士学位.曾任武汉理工大学经济学院副教授,教授、武汉天喻信息产业股份有限公司独立董事；2019 年 8 月至今任公司独立董事.邹斌独立董事男,出生于 1977 年,研究生学历,中国国籍,无境外永久居留权,2002 年毕业于武汉理工大学动力机械及工程专业,获硕士学位,2013 年毕业于武汉理工大学动力机械及工程专业,获博士学位； 2019 年 8 月至今 任公司独立董事.1.3、 募投项目缓解公司产能瓶颈，

22、未来将快速成长公司汽车 EMS 产能吃紧，近三年产能利用率高于 100%。2018 年-2020 年公司 汽车ECU 产量分别为 24.22 万件、41.69 万件、56.73 万件，而产能仅为 24.00 万件、36.00 万件、48.00 万件，对应产能利用率 100.90%、115.82%、118.71%。 目前公司下游需求向好，产销率较高，面临供不应求的局面。表 5：公司汽车 EMS 产能吃紧类别指标产品201820192020汽车 EMS 产品产量ECU24.2241.6956.73销量成套 EMS21.9535.7752.34ECU22.9537.2255.65产销率成套 EMS9

23、0.65%85.79%92.26%ECU94.76%89.27%98.09%产能24.0036.0048.00产能利用率100.90%115.82%118.71%本次募投项目将帮助公司缓解产能瓶颈，高速成长可期。本次公司向社会公众公开发行新股的募集资金扣除发行费用后将按轻重缓急顺序投资于以下项目：1. 菱电电控汽车动力控制系统产业化项目。2.研发中心平台项目。3.补充流动资金。 募投金额共计 5.47 亿元。公司菱电电控汽车动力控制系统产业化项目计划新建 年产 70 万套ECU/VCU 全自动化生产线 1 条、年产 10 万套 MCU/GCU 全自 动化生产线 1 条，并配套建设 9 个发动机

24、台架实验室、1 个发动机、电机联合台 架实验室及 1 个排放实验室，项目总建筑面积 30,000.00 平方米，其中实验室面 积 4,800.00 平方米。预计该项目完全达产后将增加 ECU 产能 60 万套/每年， 实现产能翻倍。此外 VCU/GCU/MCU 产能也将各增加 10 万套/每年。表 6：本次募投项目将帮助公司缓解产能瓶颈序号产品类别新增产量1纯汽油 EMS502混动 EMS103VCU104GCU.MCU102、 EMS 产品向主流乘用车拓展，公司成长空间大2.1、 EMS 是当代汽车重要组成部分发动机管理系统简称 EMS，可提升驾驶性能，减少排放及油耗，是当代汽车重 要的组成

25、部分。发动机管理系统（EMS）包括发动机电子控制单元（ECU）、传 感器和执行器三个部分。EMS 是以 ECU 为控制中心，通过安装在发动机和整 车上的各类传感器（如冷却液温度传感器、进气温度压力传感器、氧传感器等） 检测发动机的相关工作参数，根据发动机控制策略和标定参数，通过各类执行器（如喷油器、节气门、点火线圈等）精确地控制燃油喷射量、进气量、点火提前 角等，使发动机运行在最佳状态，实现最佳动力输出及驾驶性能、最经济的燃油 消耗和符合法规要求的尾气排放。图 9：EMS 是当代汽车重要组成部分图 10：EMS 功能示意图2.2、 深耕轻型商用车，逐步拓展主流乘用车市场电控市场空间广阔。发动机

26、或汽车与 EMS 的配比关系为 1:1，因此，发动机、 汽车的产量情况反映了 EMS 的销量情况。混合动力汽车与 EMS、VCU 的配比 关系为 1：1，纯电动汽车与 VCU 的配比关系为 1:1，依据所用电机的数量，纯 电动汽车或混合动力汽车与 MCU 的配比关系为 1：1 或 1：2，因此汽车产量也 直接反映汽车动力电子控制系统的销量情况。根据 Markline 数据，2018 年-20209年我国汽车产量分别为 2780.92 万辆、2572.07 万辆、2522.52 万辆。图 11：我国历年汽车产量趋于稳定按照车型不同，汽车通常可以分为乘用车（M1）及商用车两种。乘用车一般指9 座以

27、下的载客汽车，通常分为轿车、SUV、MPV、交叉型乘用车。商用车通常 分为商用载货汽车及商用载客汽车，其中商用载货汽车又可分为N1 类（3.5 吨 以下的货车）整车、N2 类（超过 3.5 吨且在 12 吨以下的货车）整车、N3 类（超 过 12 吨的货车）整车及其他。商用载客汽车可分为 M2 类（超过 9 座，5 吨以 下的中型客车）、M3 类（超过 9 座，超过 5 吨的大型客车）。3500300025002000150010005000201520162017201820192020我国汽车产量（万辆）同比增速%目前燃油车仍旧占据我国绝大部分汽车市场。截止 2020 年，我国燃油车产量约

28、 为 2347.67 万辆，总产量占比为 93.07%；新能源车（包括纯电动车、混插动力 车及燃料电池车）产量约为 135.96 万辆，总产量占比约为 5.39%。图 12：截止 2020 年我国燃油车仍是市场生产主力5.39%1.54%燃油车新能源汽车其他93.07%10图 13：汽车分类示意图目前我国汽车市场以乘用车为主，商用车占比正逐年提升。2018 年-2020 年我 国乘用车产量分别为 2352.94 万辆、2136.02 万辆、1994.41 万辆，对应总产量 占比分别为 84.61%、83.05%、79.26%。当前我国乘用车在汽车总产量中的占 比较大，商用车型占比正逐年提升。图

29、 14：我国汽车市场以乘用车为主从乘用车细分车型来看，轿车、SUV、MPV 三种主流车型在乘用车总产量中的 占比极高，共计 98.02%，商用车细分车型中，商用载货车在商用车总产量中的 占比约为 91.35%，其中 N1 车型为主要构成，占商用载货车产量的 36.77%。210824422481235321361999342370421428436523050020001500100025003000201520162017201820192020我国乘用车产量（万辆）我国商用车产量（万辆）11图 15：轿车及 SUV 在乘用车中的占比较大（产量）图 16：N1 在商用车中的占比较大（产量）公

30、司 EMS 产品主要应用于 N1 与交叉型乘用车车型。乘用车方面，公司 2018 年-2020 年分别实现成套 EMS 销量 4.49 万台、7.78 万台、8.14 万台，其中交 叉型乘用车用EMS 销量占比较大，近三年分别为 87.91%、87.55%、94.94%。 商用车方面，公司 2018 年-2020 年分别实现成套 EMS 销量 21.95 万辆、35.77 万辆、52.34 万辆，其中N1 用EMS 销量占比较大，近三年分别为72.28%、74.06%、81.33%。公司不断提升深耕领域市占率，进一步成长可期。根据我们测算，2018 年-2020 年公司交叉型乘用车用EMS 国

31、内市占率分别为 10.66% 、19.37% 、20.56% ；N1 用EMS 国内市占率分别为 8.58%、14.48%、22.13%。整体来看，公司在主 要应用车型中的市占率呈稳步提升趋势。我们认为其主要原因在于：1.国六政策 出台后，公司作为稀缺国六 EMS 自主品牌供应商充分受益需求结构变动。2.公 司在其主营车型领域拥有丰富技术积累，产品技术国内领先，品牌竞争力持续提 升，从而带动了订单数量增长。图 17：公司交叉型乘用车 EMS 市占率持续提升图 18：公司 N1 车型 EMS 市占率持续提升55.18%49.59%48.12%48.73%47.91%45.96%37.48%41.

32、47%42.32%43.75%47.00%100%90%80%70%29.62%60%50%40%30%20%10%0%201520162017201820192020交叉型乘用车MPVSUV轿车47.66%44.03%38.42%43.21%41.96%36.77%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201520162017201820192020其他N3N2N142.1240.1639.594.497.788.1410.66%19.37%20.56%0%5%10%15%20%25%454035302520151050201820192020国内交叉型乘用车年销

33、量(万辆) 公司交叉型乘用车用EMS销量(万台) 公司交叉型乘用车用EMS市占率184.93182.97192.3515.8726.4942.578.58%14.48%0%5%10%15%20%22.13% 25%050100150200250201820192020国内N1车型年销量(万辆) 公司N1用EMS销量(万台) 公司N1用EMS市占率1213公司未来将向包括轿车、SUV、MPV 在内的主流乘用车市场拓展。目前包括轿车、SUV、MPV 在内的主流乘用车是我国汽车市场的主体，具有巨大的市场空 间，公司未来将对该领域持续开拓。一方面，公司将利用已有的一款已投放市场 的、使用进气道喷射发动

34、机的 SUV 国六产品验证经验，重点拓展自主品牌乘用 车企业使用进气道喷射发动机车型开发业务；另一方面，公司将着力推动缸内直 喷 EMS 进入一线自主品牌乘用车企业。公司在商用车领域深耕多年，具备开拓乘用车的技术实力。无论应用于商用车 或乘用车，同一平台下的EMS 产品在开发层面不存在本质区别，此外，商用车 由于载荷更大、工况更广，排放要求通常大于乘用车，对电控系统及容错能力要 求也更高，开发难度更大。因此具备商用车应用能力的EMS 厂商进军乘用车领 域不存在技术壁垒。目前市场上搭载公司产品的商用车已超 70 万辆，表明公司 具备拓展乘用车市场的能力。国六政策实施促 GDI 平台渗透率提升，公

35、司依托先发优势破局有望。目前市场 上主流发动机分为进气管喷射（PFI）和缸内直喷发动机（GDI）两种，二者需 采用不同的 EMS 技术，对应不同的 EMS 开发软件平台。早在 2016 年底国六法 规刚刚公布之时，公司就已掌握上述两种平台技术，具备实现量产的能力。但由 于公司当时发动机台架仅有 4 套，加之 PFI 发动机价格较GDI 发动机价格更低， 在商用车市场中占比更大，故公司最终选择优先升级 PFI 平台，GDI 平台仅实 现工信部验收。当前国六政策落地，对乘用车油耗提出了更高要求，使得一线自 主品牌在做国六乘用车型时更倾向于选择油耗更低的 GDI 发动机（GDI 发动机 油耗比进气道

36、喷射发动机低约 20%）。鉴于此，公司依托 GDI 平台先发技术优势， 未来有望不断扩大自身在一线自主品牌中的市占率，成长可期。3、 电控技术持续变革，市场结构改变将催生更多红 利3.1、 短期 EMS 渗透率尚有提升空间，长期电动/混动电 子控制系统实现替代从产业技术变革看公司所处市场成长性：短期来看：排放法规的不断升级促使发动机控制进一步由化油器向 EMS 转变。 我国从 2000 年开始实现了轻型汽车从化油器向 EMS 的转变；2019 年 7 月 1 日开始执行的摩托车国四法规促使摩托车从电控化油器向 EMS 的转变；我国计 划于 2025 年在非道路机械上实施全球最严格的排放标准，届

37、时非道路机械如 园林机械、发电机组、通用机械都将使用 EMS 替换化油器或电控泵，EMS 产 品渗透率有望进一步提升。长期来看：电动/混合动力车电控系统是未来发展趋势，2035 年将平分汽车市场。 根据 2020 年 10 月发布的节能与新能源汽车技术路线图 2.0，2025 年我国乘用车（含新能源）新车平均油耗将降至百公里 4.6L，2035 年降至百公里 2.0L。并预计 2025 年新能源汽车占汽车总销量比例达到 20%，混合动力汽车占传统汽 车销量的比例达到50%，2035 年新能源汽车及混合动力汽车完全替代传统汽车， 分别占总销量的 50%。长期来看，电控市场将由 EMS 向电动/混

38、合动力汽车控 制系统转变。3.2、 紧跟产品技术变革，新能源车或成新增长点公司紧跟行业发展趋势，已在电动/混合动力车电控系统领域取得一定技术积累， 实现产业化。基于对油耗法规发展趋势的分析以及实现油耗法规技术路径的判断， 公司一直将“电动化”作为主要研发方向之一。2016 年公司实现了纯电动汽车电 机控制器和整车控制器的产业化。2019 年公司实现了混合动力汽车 EMS 的产 业化。混合动力汽车 EMS 是公司优势产品，前景向好。在混合动力汽车方面，公司重 点研发了 BSG 电机控制技术、油电耦合控制技术、多电机耦合技术、功率分 流式控制策略、制动能量回收控制策略、自动启停控制策略等，研发了适

39、用于混 合动力汽车的阿特金森发动机管理系统和混合动力汽车 OBD 诊断策略。目前公 司依托上述技术开发出了多种结构的混合动力管理系统，包括 48V 微混系统、P2 结构混动、增程式混动、功率分流式混动等，产品齐全且在市场上具有一定 竞争力。我们认为电动/混合动力车电控系统逐步替代 EMS 不会制约公司成长，反之将助 其获得更大市场红利。主要原因为：1.目前公司已实现电动/混合动力电控系统产业化，且产品技术在市场上具有一 定竞争力，其中混合动力 EMS 产品已在市场上取得技术领先。未来随着电动/ 混动力车电控系统市场占比增加，公司对应业务收入将同步增长。2. 根据招股书数据，2018 年-202

40、0 年公司电动/混合动力车电控系统毛利率均高 于同年 EMS 产品毛利率，表明电动/混合动力车电控系统相较于 EMS 产品具有 更高的产品附加值。因此，在总销量不变的前提下，电动/混合动力车电控系统20%40%50%40%45%50%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%202520302035传统燃油车图 19：电动/混合动力车是未来趋势图 20：为满足排放要求，电控技术路径将持续变迁混合动力汽车新能源车1415销量占比提升意味着更多的毛利，利好公司业绩增长。4、 坚持技术驱动，电控国产替代先锋成长可期4.1、 跨国厂商垄断国内电控市场，国产替代空间大目前我国电控

41、市场主要由海外大厂垄断，国产替代空间大。EMS 及混合动力汽 车电控系统由于技术门槛、产业化壁垒都很高，一直是制约我国汽车产业发展的 关键环节，市场份额主要被跨国 EMS 厂商所占据，国产替代空间大。国内外竞争对手：目前公司竞争对手为德国博世及其控股子公司联合汽车电子、 德国大陆、德尔福、日本电装、日本京滨、日本日立、日本三菱、韩国凯菲克、 意大利马瑞利和苏州奥易克斯等公司，其中公司在自主品牌汽车业务的主要竞争 对手为博世的控股子公司联合汽车电子、德尔福与苏州奥易克斯三家公司。表 7：公司主要竞争者介绍类别竞争对手介绍跨国厂商博世及联合电子占据中国大部分市场份额，主要应用于 M1 车型，少部分

42、应用于 N1 车型，已进行国六公告的客户包括：东风汽车、上海汽车、上海大众、长安福特、一汽大众、长城汽车、奇瑞汽车、吉 利汽车等国内众多主流车厂大陆集团主要应用于 M1 车型，少部分应用于 N1 车型，已进行国六公告的客户包括：上汽大众、一汽大众、广汽菲亚特克莱斯勒、长安福特、北京奔驰、上汽通用、北京现代、浙江吉利、柳州五 菱、重庆卓通、青岛五菱等德尔福主要应用于 M1 车型，少部分应用于 N1 车型，已进行国六公告的客户包括：重庆长安、广汽三菱、东风小康、郑州日产、北汽 越野以及安徽江淮马瑞利应用于 M1 车型，主要服务于众泰系整车厂，已进行国六公告的客户包括：一汽集团、浙江众泰、汉腾汽车、

43、大乘汽车、北汽（广州）公司等日本电装应用于 M1 车型，主要服务于丰田汽车，已进行国六公告的客户包括：天津一汽丰田、四川一汽丰田、广汽丰田、浙江豪情、大庆沃尔沃日本京滨应用于 M1 车型，主要服务于本田汽车，已进行国六公告的客户包括：广汽本田、东风本田日立汽车主要应用于 M1 车型，少部分应用于 N1 车型，主要服务于日产汽车，已进行国六公告的客户包括：东风日产、上汽通用、东风雷诺等国内厂商奥易克斯应用于 N1 和 M1 车型，主要客户包括：东风柳汽、山东凯马、河北长安、重庆长安、东风股份、上汽大通、安徽江淮、柳州五菱以及桂林客车菱电电控应用于 N1 和 M1 车型，主要客户包括：北汽福田、重

44、庆鑫源、小康动力、东安动力、重庆长安、长安跨越、柳机五菱、奇瑞汽车、东风股份、河北中兴等相比于跨国 EMS 厂商，目前公司在经营规模、技术实力、产品多样化程度等方 面尚存在一定差距。跨国企业产品销售遍布全球，而公司目前仅限于国内市场； 在市场地位上，公司与奥易克斯产品主要应用于自主品牌，而跨国企业产品更多 应用于合资品牌或一线自主品牌；在下游应用方面，公司与奥易克斯主要面向非 主流N1 市场，而跨国企业更多面向空间更大的主流 M1 市场。综上，公司与跨 国企业在市场地位和技术水平上仍有差距。图 21：M1 车型国六公告 ECU 供应商占比情况图 22：N1 车型国六公告 ECU 供应商占比情况

45、4.2、 核心技术国内领先，有望引领国产替代重视自主研发，核心技术国内领先。公司自成立以来，始终注重自主研发能力的 培养与建设，不断增加研发投入，提升产品技术实力。2018 年-2020 年公司研 发开发费用分别为 2210.31 万元、4073.35 万元、4741.18 万元，对应营收占比 为 8.86%、7.60%、6.22%。目前公司已取得 18 项电控核心技术，覆盖底层程 序、控制策略、抗电磁干扰技术等众多领域，技术实力国内领先。图 23：公司近三年研发投入不断增长表 8：公司核心技术国内领先序号技术内容公司技术水平跨国企业技术水平其他国内自主品牌企业技术水平1EMS 软件平台底层程

46、序采用普通的架构化、模块化设计, 软件开发灵活性和兼容性一般普遍采用 AUTOSAR 标准架构，软件开发更灵活、兼容性更强技术未知2进气效率模型控制 策略采用进气歧管压力传感器基于速度密 度法计算发动机进气量除速度密度法外，对于增压发动机也可采用空气流量传感器基于质 量流量法计算进气量，进气量计算掌握基于速度密度法计算发动机进气 量技术66%15%6%2%4%2%1%1% 3%博世大陆电装德尔福日立京滨菱电电控60%16%9%8%6%1%菱电电控奥易克斯大陆博世德尔福马瑞利其他其他2210.314073.354741.18109876543210500045004000350030002500

47、2000150010005000201820192020研发开发费用（万元）占营收比例%1617更加准确3扭矩模型控制策略掌握外部扭矩需求、内部扭矩需求、储备扭矩、怠速扭矩、扭矩滤波、扭 矩协调、火路扭矩、气路扭矩等各种 扭矩模型控制策略，其中外部扭矩需 求支持 TCU、ESC 控制掌握全部扭矩模型的控制策略，其 中外部扭矩需求支持 TCU、ESC、 自动泊车辅助、自适应巡航等控制掌握扭矩模型控制 策略4VVTDVVTVVL 控制模型控制策略掌握 VVT、DVVT 和两段式 VVL 控制技术，尚未开发连续可变气门升程（CVVL）控制技术掌握 VVT、DVVT、两段式可变气门升程（VVL）及连续

48、可变气门升 程（CVVL）控制技术掌握 VVT、DVVT 技 术5涡轮增压控制策略掌握三通阀式废气门增压控制技术，尚未掌握电机式废气门增压控制技术 和可变截面涡轮（VTG）控制技术掌握三通阀式废气门增压控制技术、电机式废气门增压控制技术和 可变截面涡轮（VTG）控制技术掌握三通阀式废气 门增压控制技术6EGR 控制策略掌握高压 EGR 控制技术，尚未开发低压 EGR 控制技术掌握高压 EGR 和低压 EGR 控制技术,EGR 率控制更精确掌握高压 EGR 控制技术7OBD 控制策略掌握故障诊断、故障路径管理、OBD通讯、IUPR 等技术，OBD 技术满足 国六排放法规要求满足国六排放法规对 O

49、BD 的要求,满足北美、欧洲法规以及其它 主要国家或地区的法规要求满足国六排放法规 对 OBD 的要求8定速巡航控制策略掌握车速预测、目标车速计算、坡道预测、巡航扭矩控制等巡航控制相关 技术，能实现定速巡航、最高车速限 制等功能，尚未开发自动泊车、自适 应巡航功能掌握巡航控制相关技术，能实现定 速巡航、最高车速限制、自动泊车、 自适应巡航等功能掌握巡航控制相关 技术9单ECU 两用燃料硬 件设计及控制策略采用一块 ECU 对两种燃料进行独立控制，可以用于汽油燃气两用燃料和 汽油醇类两用燃料车辆掌握汽油燃气、汽油醇类两用燃料控制技术，掌握灵活燃料控制技 术掌握两用燃料控制 技术10宽域氧传感器控

50、制 策略掌握宽域氧传感器驱动及信号采集、基于宽域氧传感器信号进行空燃比闭 环控制等技术，可精确控制空燃比在 理论空燃比附近，满足常规发动机排 放需求除掌握宽域氧传感器相关控制技 术外，还掌握稀薄燃烧空燃比控制 技术, 应用于稀薄燃烧发动机，可 以有效降低油耗技术未知11GPF 再生控制策略掌握 GPF 累碳量估算、灰分估算、再 生需求计算、再生控制等技术，再生 控制及诊断满足国六排放法规要求掌握 GPF 累碳量估算、灰分估算、再生需求计算、再生控制等技术， 再生控制及诊断满足国六排放法 规要求以及北美、欧洲等其它主要 国家或地区的法规要求掌握再生控制技术12ECU 硬件设计中的 抗电磁干扰技术满足 GB-34660-2017、ISO 16750、ISO 11452 、GB/T 21437、ISO10605 等电磁兼容性试验法规要求满足国内及国际相关电磁兼容性 试验法规要求满足相关电磁兼容 性试验法规要求13电机控制器技术软件采用 AUTOSAR 架构，应用层程序基于模型开发，基于 UDS 通讯协 议，具备完善的诊断功能，支持 OTA 远程升级。具备自动变载频、节温估 算、转子温度故障、过调制、自适应