美国金融危机与我国的对策

1、美国金融危机与中国的对策彭建刚 湖南大学金融学院博士生导师 “985工程”金融学科首席科学家1 美国金融危机发生的过程及根源 次贷危机（subprime lending crisis）是指一场发生在美国，部分涉及次级抵押贷款的机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的风暴。 它致使全球主要金融市场出现流动性不足。 美国“次贷危机”从2006年春季开始逐步显现。2007年8月席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场。1.1 美国金融业重新洗牌 花旗集团10月16日发布最新季报，在第三季度继续蒙受巨额亏损。其市值日前已滑落至行业内第四，排名前三位的分别是摩根大通、美国银行和富国银行。 美林证券在

2、今年第三季度依然亏损，已连续五个季度亏损，并于9月中旬被美国银行收购。 雷曼兄弟今年第二季度遭受成立以来的最惨重损失，于9月15日宣布申请破产保护。 高盛集团今年第三季度财报表明，银行的交易业务遭遇有史以来最大一次下滑，公司的盈利大降70%。22-28-22.4-51.517-393711.8422028.58.45 图1 美国六大金融机构的盈利情况（单位：亿美元） 美林证券 雷曼兄弟 花旗集团 高盛 美国银行 摩根大通图2 五大金融机构的每股收益（单位：美元） 雷曼兄弟 美林证券 花旗集团 美国银行 高盛1.54-5.92-2.82-5.58-0.61.160.056.131.810.441

3、.2 美国金融危机发展过程 住房市场泡沫破灭使拖欠贷款的案例激增（1）2007.2.13 汇丰控股为其在美国的次级房贷业务增加18亿美元坏账拨备。（2）2007.4.2 美国第二大次级抵押贷款机构新世纪金融公司向法院申请破产保护。（3）2007.8.6 美国第十大抵押贷款机构美国住房抵押贷款投资公司正式向法院申请破产保护。1.2 美国金融危机发展过程（续）（1）2007.10.13 美国财政部帮助各大金融机构成立一支价值1000亿美元的基金，用以购买陷入困境的抵押证券。（2）2008.3.16 美联储自1930年来首次打破惯例，出资支持摩根大通收购贝尔斯登。金融交易亏损使众多金融机构资本短缺1

4、.2 美国金融危机发展过程（续） （1）2008.3 美联储历史上首次向大型投行开放“贴现”窗口。 （2）2008.5.1 美联储向大型投资银行提供241.2亿美元贷款，旨在进一步增加市场流动性以缓解信贷危机。 （3）2008.7.13-7.23 美国商业银行通过“贴现”窗口，平均每天直接从美联储借贷163.8亿美元，创下历史最高纪录，显示次贷危机已引发严重的信贷紧缩问题。 （4） 2008.10 美国参众两院通过了布什政府提出的7000亿美元救市方案。资本短缺导致金融机构不能或不愿提供经济运行所需的信贷2 美国金融危机的根源从宏观环境上看，次贷危机源于美国的货币政策。 低利率直接促成了美国房

5、地产泡沫的持续膨胀。 美国政府对金融业监管的放松。 银行内部风险管理机制的不健全导致为追逐短期高利润而盲目扩张。2.1 过于宽松的低利率货币政策 美国长期执行过于宽松的低利率货币政策。 2001年以来，房地产成为布什政府推动美国经济增长的重要手段。 收入偏低、收入不固定甚至是没有收入的人成为了房地产消费的新动力，次级贷款应运而生。 2.1 过于宽松的低利率货币政策（续） 从2000年5月至2003年6月，利率从6.5%降至1%的历史最低水平-推动了房贷需求及房价上涨，而房价上涨导致风险低估又刺激了房贷需求。 2004年下半年，美国经济成功反弹。 美联储逐步调高利率，再加上美国房地产价格的上涨速

6、度逐步减缓-这样就导致了抵押品价值的相对下降，从而贷款违约率增加。图3 美联储自2000后联邦基金利率变化 2000年5月2003年6月2006年 6月 2.2 监管的放松和复杂衍生工具的过度使用 监管的放松，使得金融机构的竞争过于激烈，杠杆率大幅提高，金融资产过度膨胀。 政府过于迷信市场约束的力量和金融机构的自律作用，提供了过于宽松的监管环境。 金融机构缺乏自律 一些金融机构为更多更快地发放次级贷款，有意放松对贷款人基本贷款资质和条件的审查，由于过度竞争，一些贷款机构和开发商达成“默契”，部分借贷人购房时甚至是“零首付”。 “房利美”和“房地美”对次贷危机的推动 “两房”以政府的信用做支撑，

7、其发行的债券等级仅次于国债，并通过购买其他金融机构的住房抵押贷款的方式为住房金融市场提供流动性。目前美国12万亿美元的住房抵押贷款中，有42%经手这两家机构，其所发行的债券被各国央行和主权基金大量持有。 “两房”坐拥美国政府支持，但却作为私人机构运营。这种特殊体制鼓励了它们在美国住房抵押贷款市场的过度投机行为，最终对美国金融体系和整体经济构成了严重威胁。相对于庞大的资产组合而言，这两家公司的资本金规模非常有限。 2.2 监管的放松和复杂衍生工具的过度使用（续） 次贷泡沫的生产链银行和房贷公司联手把次 贷“打包”成MBS 金融机构吸收次级贷款各投资机构争相炒作债券评级投行在MBS的基础上多次打包

8、重组 2.2 监管的放松和复杂衍生工具的过度使用（续） 全球金融衍生品市场的规模巨大 英格兰银行去年11月份发布的一份报告显示，全球金融衍生品市场的规模高达415万亿美元，衍生品市场规模已占全球GDP的8倍到10倍。 过于复杂的衍生工具的发展使得风险评估变得困难，资产价值评估过于依赖评级机构，而评级机构又缺乏有效的监管，从而资产价值被不断扩大，导致高泡沫形成。 金融衍生品的“滥用”，拉长了金融交易链条，助长了投机。当基础资产出现问题时，金融机构多倍收缩金融资产，引起连锁反应，产生巨大的系统风险。 2.2 监管的放松和复杂衍生工具的过度使用（续）2.3 “次贷危机”是美元经济的必然 美国过低的国

9、民储蓄率和消费导向的经济发展模式 导致大量的贸易赤字和财政赤字，而国内储蓄性金融资源的匮乏，促使美国不得不依靠大量外来的、短期的流动性金融资源支撑其投资与消费的扩张。 亚洲新兴市场国家则通过外汇大量投资于美元资产，成为弥补美国贸易赤字以及支撑美国投资与消费扩张的资金来源。 为了保证持久的高资金来源，美国必须保持美元的强势地位。而由于美元走弱，美国为了拯救美元，必须实行强势美元政策。因此，去年前一直走加息路线，但加息使得穷人还不起按揭贷款，从而引发了“次贷危机”。由于次贷危机，美国不得不实行与强势美元相反的减息政策。强势美元政策减息美元走弱加息穷人还不起贷款次贷危机2.3 “次贷危机”是美元经济

10、的必然（续）3 美国金融危机的蔓延及影响 美国次级抵押贷款危机正以超出所有人预料的速度和广度向全球金融市场扩展：澳大利亚麦格理银行宣布旗下两只高收益基金出现巨亏；法国巴黎银行、汇丰控股和德国法兰克福信托均宣布暂停旗下证券投资基金的申购和赎回；全球股市相继创下了近年来最大跌幅。 次贷危机中风险的承担者是全球化的，所造成的损失是不确定的。3.1 美国金融危机对世界经济的影响图4 主要发达国家2007年经济增长率及2008年经济增长率预估3.2 美国金融危机对中国经济的影响 当前全球金融危机正在向实体经济蔓延，全球经济下行的趋势还会继续。 国内总体经济形势运行比较平稳，外部环境对中国的冲击正在加大，

11、国内的经济不稳定因素在增加，宏观调控的难度在加大。2008年10月16日，中国银监会第三季度经济形势分析会上，银监会主席刘明康指出： 3.2 美国金融危机对中国经济的影响（续）当前经济形势下，需要密切关注三个方面：（1）对吸引外资的影响。 今年前三季度我国吸引外商直接投资744亿美元，比去年同期增长39.85%。但由于金融危机的影响，世界流动性的减少，可能会对我国外商直接投资会产生一定影响。3.2 美国金融危机对中国经济的影响（续）（2）对出口增长的影响。世界经济增速明显减缓将对我国出口产生较大的影响。今年前三季度，我国出口增速为22.3%，比去年同期的27.1%回落了4.8个百分点。（3）对

12、投资者和消费者信心的影响。金融危机已严重打击了世界经济各国投资者和消费者的信心，我国也会受到影响。3.3 美国金融危机对中国银行业的影响在经济可能下行的情况下，我国银行业将会受到以下考验 ：（1）银行贷款不良率可能会反弹。 由图5可见，近年来我国商业银行不良贷款率呈下降趋势。 如果经济调整导致中小企业大量倒闭，其可能引发的不良贷款率上升值得我们警惕。图5 我国商业银行不良贷款占贷款总额百分比3.3 美国金融危机对中国银行业的影响（续）（2）贷款增长速度可能放慢。目前中国银行业产品比较单一，利息收入还是中国银行业的主要利润增长来源。 在银行利差基本有保障的情况下，银行的利润增长主要取决于贷款增长

13、速度。图7 全国个人住房按揭单月新增数额 3.3美国金融危机对中国银行业的影响（续）（3）宏观调控政策的结构性放松有可能挤压银行利差 去年下半年以来的信贷控制导致了银行利差的扩大, 2007年工、建、中行的净利差分别上升了15.1%、14.1%和13.6%。利差扩大成了银行利润快速成长的一个主要来源。 由于一方面担心通胀反弹，另一方面担心经济下滑，货币政策的放松很可能是结构性的，如最近央行的不对称减息。利差部分的缩小，无疑会降低一些定价能力较弱的银行的盈利。图8 一年来我国金融机构存贷款基准利率的利差变化 （利差=贷款利率-存款利率 单位：年利率%） 3.3 美国金融危机对中国银行业的影响（续

14、）（4）房地产贷款可能面临较大风险 主要商业银行个人房地产贷款和开发商贷款的比重在20%以上。自2007年初以来，工、建、中和交行的个人房贷增长了26.5%，开发商贷款增长了20.8%。如果房价下调，这一部分贷款出现不良的概率很大。图9 商业银行房地产贷款占比 3.3 美国金融危机对中国银行业的影响（续）（5）政府过度依赖银行信贷调节经济运行 最近出台的放松信贷控制的政策措施，如利率与存款准备金率的双降，都意在鼓励银行增加贷款。 如果商业银行通过降低信贷标准的方式增加企业贷款，不良贷款上升在所难免。（6）投资次级债所造成的损失 中国人民银行行长周小川2008年4月表示，中国的金融机构在次债方面

15、有一定损失，但是总的来讲，数量和比例都不大。 图10 美次贷危机对我国金融业造成的损失预估（单位：百万元人民币） 4 关于我国房地产金融发展的若干对策建议 美国金融风暴对中国房地产业会产生一定的影响，为了避免其给我国经济带来巨大的冲击，我国实行了启动内需的战略。房地产业在国民经济发展中起着支柱产业的重要作用，其兴衰会很大程度上影响我国的整体经济发展。 现阶段促进我国房地产金融健康、平稳发展是至关重要的。 4.1 房地产市场低迷的现状（1）“滞涨”是房地产市场的显著特征 2008年全国房价继续保持增长态势，但商品房销售面 积和销售额则出现不同程度的下降： 10月份，全国70个大中城市房价同比上涨

16、1.6%。 1-10月份，全国商品房销售面积4.5亿平方米，同比下降16.5%；商品房销售额15879亿元，同比下降15.02%。（2）大多数房地产上市企业存在资金链压力 根据刚披露的房企上市公司三季报，93家上市房企中，资产负债率有63家高于50%，每股净现金流有65家为负值。 在销售疲软的情况下，房企资金损失严重；若不加速回笼资金，就只能借新债还旧债；或采用股市筹钱的方式偿还到期资金，但在当前股市震荡不定的环境下，股市融资也相当困难。 4.1房地产市场低迷的现状（续）4.2 房地产市场低迷的原因 （1）直接的需求传导 金融危机引发外部需求快速萎缩，从而影响我国居民的收入水平和消费需求。 在

17、全球经济不景气的背景下，我国房地产市场消费者的购买意愿和需求出现较大幅度的下降。（2）国家前阶段实行适度从紧的货币政策 2008年9月美国发生金融海啸以前- 在通货膨胀的环境下，国内各金融机构普遍实行信用收紧的政策。 由于去年房价上涨过快，我国房地产政策重心便从“保平稳”逐渐转到“抑房价”。银行与财政部门出台了抑制需求的政策，包括：不支持购买第二套房、对居民住房交易征收多项税费、限制居民房屋交易、限制外资购房，等等。4.2 房地产市场低迷的原因（续） （3）市场预期的作用 房地产市场存在衰退的预期，使得成交进一步清淡；在少有成交的市场中，消费者观望的气氛更加浓厚，房价下降的趋势日趋明显。4.2

18、 房地产市场低迷的原因（续） 4.3房地产业低迷对我国经济的影响（1）地方财政收入的减少 土地出让金和房地产税大约已经占了地方财政收入的4050%。房地产业成交量的急剧萎缩，使得政府的土地出让金和房地产税急剧减少。（2）房地产的减速严重影响到上游行业 由于房地产市场萎缩和出口不利，钢材价格从每吨六千多元下降到三千多元，有色金属中有2/3的价格下降，原煤价格下降35%，发电厂关闭部分机组，家电、装修、家具、纺织品等和房屋直接关联的产品都受到影响。（3）对整体经济的影响 中国房地产业占GDP的比重已经达到百分之十，成为国民经济支柱产业。房地产行业对其他行业的带动大约是其自身的2.2倍。一旦房地产行

19、业萎缩，占GDP总量30的行业都将受严重影响。 房地产和其相关的行业是劳动力密集的行业，因而会导致大批农民工和城市低收入群体失业，这不仅会影响消费而且会造成社会不稳定。4.3 房地产业低迷对我国经济的影响（续） （1）11月1日起对个人首次购买90平方米以下的普通住房契税率降为1，并暂免征收印花税和土地增值税。 （2）个人住房公积金贷款利率下调0.27个百分点。其中，五年期以下由现行的4.32%调整为4.05%，五年期以上由现行的4.86%调整为4.59%。 （3）最低首付款比例调整为20%。 （4）贷款利率下限可扩大为贷款基准利率的0.7倍4.4 政府针对房地产的救市措施（5）贷款利率下调

20、各项贷款调整前调整后六个月6.126.03一年6.936.66一年至三年7.026.75三年至五年7.297.02五年以上7.477.22008年10月30日贷款基准利率调整表4.4 政府针对房地产的救市措施（续）（6）央行将支持房地产业的有效信贷需求，促进房地产信贷市场平稳运行。（7）加大保障性住房建设规模，加快廉租住房建设，加大实物配租力度，扩大廉租住房租赁补贴范围，推进棚户区(危旧房)改造，多渠道改善居民住房条件。4.4 政府针对房地产的救市措施（续）（8）部分银行房屋贷款细则出台农业银行：对初始发放金额（贷款）30万元(含)以上，原执行利率为同期同档次基准利率0.85倍的贷款，将在20

21、09年1月1日当日对贷款执行利率统一下调为同期同档次基准利率的0.7倍。光大银行：如果客户是购买第一套住房，那么该行贷款可以享受到两成首付比例、贷款利率在基准利率的基础上下浮30%。如果属于二套购房客户，则给予两成首付比例、贷款利率下浮18%的“待遇”。建设银行：对于新发放的商业性个人住房贷款，将在人民银行的政策框架和授予的权限内，根据客户是首次购房或非首次购房、自住房或非自住房等因素，制定差别化的利率政策和首付款比例要求。 4.4 政府针对房地产的救市措施（续）（9）湖南托楼市新政 住房公积金贷款：首付最低可为20%，贷款最高金额也从30万元调整到40万元。 被拆迁人购置住宅，其购房成交价格

22、中相当于拆迁补偿款的部分免征交易契税。 减免二手房交易税费 长沙市二手房交易综合税暂由1.89%调整为1.1%；购买二手普通商品房，按地方所得部分给予全额补贴；在2009年12月31日前出售二手商品房，并购买新建普通商品房的，其二手商品房交易所交营业税在购买新房时由财政给予全额补贴。4.4 政府针对房地产的救市措施（续）4.4 政府针对房地产的救市措施（续） 廉租房保障，实物配租占40% 实物配租是指住房保障管理部门向符合条件的申请家庭提供住房，并按照其家庭收入的一定比例收取租金。对人均住房建筑面积10平方米以下的城市低收入家庭基本做到应保尽保，其中实物配租保障户数不得低于40%。 经济适用住

23、房货币补贴 对符合经济适用住房条件的低收入家庭发放货币补贴，允许其购买普通自住房，经济适用住房货币补贴目标今年将完成8000户，这能提高住房保障工作质量和效率。4.5 美国次贷危机是否会在我国重演 类比美国房贷市场，我国房贷市场的不同之处：（1）我国城市住房需求仍然很大；（2）银行尚未全面推行抵押贷款证券化业务；（3）我国储蓄率较高；（4）美国次贷基本上是零首付、低首付，中国是20或者30的首付，这与美国银行发放次贷情况完全不同； （5）我国的住房抵押贷款，全部加总大概才3万多亿元，相当于GDP13%左右，美国12万亿美元，相当于GDP90%以上。4.5 关于美国次贷危机是否会在我国重演的思考

24、（续）4.6 相关建议（1）指导房价 价格是影响成交量的最主要因素，即老百姓的刚性需求必须保证其能买得起房子。目前中央和地方政府采取的房产“救市”对潜在的购房者而言能降低的成本也就23，与市场普遍的20的房价降幅预期相差太大。（注意：美国的300平方米的别墅卖价大约是25万30万美元，是年平均工资的56倍） 针对开发商不愿降价的情况，地方政府应帮助指导房价。按平米价格，对低价房减免税费或贴现补偿。（2）调整土地出让金的征收方式 现有土地出让金的征收方式对房价的攀升及房地产商的资金压力都有较大的影响，建议适当的调整征收方式。（3）调整土地政策 原有的土地政策导致了房价的攀高，也可能导致开发商为了后期成本而无法保质保量。建议土地拍卖不仅根据价格，还要根据评定的开发商实力，但应避免暗箱操作。4.6对策建议（续）（4）放宽第二套房贷政策 现阶段能购买第二套房的人群是高收入者，故购第二套住房的信用风险远小于第一套住房的信用风险，应该适当地放松第二套房贷政策。买过来装修出租要好过空置在房产商手中，这样能促进房市的成交量。（5）加大政策宣传，坚持正确的舆论导向 政府应该宣传救房市不是救房企的观念。告诉老百姓房地产市场关乎国家