医药零售行业分析展望

1、CONTENTS目录政策与产业共振，线上线下融合扩大发展空间行业规模稳健增长，结构分化持续民营连锁总结规模高速扩张，处方外流持续兑现风险因素投资建议21. 政策与产业共振，线上线下融合扩大发展空间31.1 互联网监督规范推进，线上线下融合趋势显著4: 国家医保局、国家卫健委官网，中国政府网等，中信证券研究部2020年以来互联网医疗相关政策时间文件部门意义2020.1零售药店医疗保障定点管理暂行办法（征求意见稿）国家医保局首次提到互联网医保定点资格的申请2020.2关于全面推广应用医保电子凭证的通知国家医保局提出医保的全面电子化接入改造（2020年6月底前完成10家医院1000家药店的电子 凭证

2、接入改造，12月前激活30%）以及互联网医院、药店的线上医保结算2020.3关于推进新冠肺炎疫情防控期间开展“互联网+”医保服 务的指导意见国家医保局、卫健委将符合条件的“互联网+”医疗服务费用纳入医保支付范围；鼓励药店去承接慢病 统筹/长处方等2020.11关于积极推进“互联网+”医疗服务医保支付工作的指导 意见国家医保局明确了“互联网+”医疗服务医保支付工作的三大原则：便民惠民、突出门慢特这 一重点和线上线下一致后疫情时期互联网+推进，医保线上支付助力处方外流。2020年新冠疫情爆发以来，互联网+医疗相关文件密集出台：2020年上半年药监局颁 布零售药店医疗保障定点管理暂行办法（征求意见稿

3、），首次提到线上医保定点资格的申请，随后国家医保局颁布关于全面推广应用医 保电子凭证的通知，国家医保局、卫健委颁布关于推进新冠肺炎疫情防控期间开展“互联网+”医保服务的指导意见连续提出推动互联网 诊疗、药店线上医保结算等举措。网售药品流通监管规范有望出台，监管一致性促进良性竞争。电子处方开具及网售药品流通环节规范性不减，2022年5月9日国家药监局发布 的中华人民共和国药品管理法实施条例（修订草案征求意见稿）提及，第三方平台提供者应当建立药品网络销售质量管理体系，且不得直 接参与药品网络销售活动。2022年6月9日国家卫健委、中医药局办公室联合发布关于印发互联网诊疗监管细则（试行）的通知，明确

4、医 疗机构开展互联网诊疗活动处方应由接诊医师本人开具，严禁使用人工智能等自动生成处方、处方开具前向患者提供药品、以商业目的进行统 方等举措，进一步规范线上药品流通。我们判断未来互联网平台及线下药店监管一直性有助促进行业规范，实现良性竞争。连锁龙头大力布局新零售，线下流量优势值得关注。此外，近年来医药零售几大龙头已开始大力布局自有线上零售业务以及互联网医院诊疗体 系，未来有望通过区域性会员体系优势向线上诊疗体系导流，打造线上-线下互联网诊疗的闭环。考虑到患者对本地的线下公立医院医生认 同及信赖感更强（本地会员对接本地医生）；我国医保资源属地化管理且具备固有额度；连锁龙头会员体系成熟且具备线下门店

5、布局及药 品供应链盈利模式优势。我们预计连锁龙头布局的基于属地化互联网诊疗模式的新零售生态具备较强发展确定性，中长期看医保线上的付费诊 疗体系的对接有望成为行业新增长点。医保个人账户使用范围拓宽，线下定点药店有望发挥积极作用国务院办公厅2021年4月22日发布关于建立健全职工基本医疗保险门诊共济保障机制的指导意见（下称意见）。意见明确个人账户可用于支付在 定点医疗机构就医，以及在定点零售药店购买药品、医疗器械和医用耗材发生的个人负担费用，并探索用于家属参加城乡居民基本医保等个人缴费。预计推行 后未来个人账户支付范围有望拓宽，同时慢病用药支付额度有望加大。同时意见明确符合条件的“互联网+”医疗服

6、务同样纳入基本医疗保障范围，未来定点零售药店在基本医疗保障服务过程中可以发挥更重要的、更积极的作用。同步明确改革计入办法，中长期统筹资质有望放开，利好行业龙头意见明确在职职工个人缴费部分仍然计入本人个人账户（参照后续政策吹风会，按照本人缴费基数的2%计入个人账户）；退休人员个人账户由统筹基金按 定额划入，划入额度逐步调整到统筹地区实施此项改革当年基本养老金平均水平的2%左右。意见明确各统筹地区可设置3年左右的过渡期，逐步实现改革目标。处方外流持续推进，龙头药店渠道价值进一步凸显近日部分地区已加快推进门诊统筹，如河北医保局近期发布通知拟将符合条件的定点零售药店纳入门诊保障范围试点，开通门诊费用直

7、接结算（2022年底前各 统筹区至少确定1-2家门诊保障定点药店），药店对接门诊统筹模式已开始逐步落地。我们判断未来全国存量医保门店面临规范化洗牌，单纯依靠地域和固有医保资源的中小连锁经营压力将加大，行业集中度有望加速提升，有能力和资格对接门 诊统筹的门店将持续向头部企业集中。具备规范化运营能力、专业化服务能力的龙头企业与上游工业合作空间有望加大，在品类和渠道方面实现全方位、专业 化的深化合作，DTP、特慢病药房以及新零售业务等多元服务业态有望迎来蓬勃发展，深度受益医院处方外流及消费升级大趋势。51.2 门诊共济保障机制快速推进，处方外流增量空间可期明确医保谈判药品“双通道”分类管理，市场化竞

8、争下显著扩大市场空间国家医保局于2021年5月10日印发关于建立完善国家医保谈判药品“双通道”管理机制的指导意见（下称指导意见），明确重点将临床价值高、需求迫 切、费用高、替代性不高的药品纳入“双通道”，同时从国家层面明确将定点零售药店纳入医保药品供应保障范围（支付标准与医疗机构统一）。经过一年试行后“双通道”全国推广已成高确定性趋势。全国推行后有望解决此前部分药品“两不靠”难题（部分国谈药品进院难，同时院外无法报销），积极鼓励市场化竞争。指导意见明确强化基金监管，医保资源有望龙头集中指导意见明确药店遴选程序和原则，信息化方面与医保信息平台、电子处方平台对接，药品管理方面要建立符合要求的储存、

9、配送体系，医保基金监管方面 采取更严格的措施。从监管及竞争角度，我们预计具备规模及管理优势的行业龙头有望对接更多品种，未来全国39万家存量医保账户门店面临规范化洗牌，单纯依靠地域和固有医保 资源的中小连锁经营压力加大，叠加2019年起执业药师监管、税务监管、社保缴纳等规范监管措施加快出台并严格执行，药店分类分级及相关行业规范性政策未 来有望推出。未来中小连锁及单体药店经营成本及监管压力预计将进一步增大，龙头连锁有望长期受益行业分化下的集中度提升。提升医保使用效率，院外渠道价值进一步凸显指导意见明确完善统一支付政策，确保药品得到合理支付，减轻患者负担，优化经办管理服务。医药零售行业有望通过处方流

10、转承接国谈药品落地，同时为 患者提供更专业的药事服务，能够更好地接洽商保的多元支付体制，促进医保资源重新配置。同时预计政策推行后医院与药品间利益关系进一步脱钩，零售渠道 议价能力会进一步增强。我们预计率先对接处方流转平台、具备专业化服务能力的龙头企业有望与上游工业合作空间加大，在品类和渠道方面实现全方位、专业化的深化合作，DTP、特慢病药房等多元化业态有望迎来蓬勃发展。61.3 药品“双通道”稳步推进，院外渠道价值凸显72022Q2起，医药零售板块盈利有望迎来高确定性恢复，中长期受益行业景气度提升。2021年医药零售板块收入及利润增长同步回落，主 要由于（2020年）防疫物资销售旺盛的基数效应

11、、疫情下新开店节奏波动、部分地区“四类药品”限制销售等阶段性影响。2022Q1板块 整体收入增速已有所恢复，结合全年疫情管控趋于精准化、防疫物资基数效应消除及新租赁准则调整全年可比等因素，预计2022Q2起行 业盈利有望迎来逐季恢复，重回符合市场预期的快速增长轨道（结合近期行业调研，我们判断3-6月行业同店销售数据已有持续改善）。 中长期看，随着疫情防控趋缓后消费水平整体回升，中药、非药品等有望长期保持旺盛需求，同时全国集采、双通道及门诊统筹推进下医 药零售渠道议价能力增强，较高的同店增速及盈利能力有望获得长期保障。：Wind，中信证券研究部：Wind，中信证券研究部2019Q1-2022Q1

12、各公司季度营收增长率2019Q1-2022Q1各公司季度归母净利增长率1.4 影响因素逐步消除，全年恢复性增长具备高确定性80%70%60%50%40%30%20%10%0%老百姓一心堂 益丰药房 大参林健之佳漱玉平民250%200%150%100%50%0%-50%-100%-150%老百姓一心堂 益丰药房 大参林健之佳漱玉平民行业月度同店情况资料来源：各公司调研，中信证券研究部预测益丰药房大参林老百姓一心堂Q14%3-4%4%+4月4.5%5月11%+6月维持5月趋势环比小幅提升维持5月趋势环比提升3-5%6-8%环比提升2. 国内整体医药零售行业保持稳健发展8：国家统计局，中国药店杂志（

13、下同），中信证券研究部2010年以来店均服务人口变化情况资料来源：中国药店，中信证券研究部连锁企业平均门店及百强企业平均门店（家）资料来源：中国药店，中信证券研究部2008年以来全国药店总数及连锁企业变化情况资料来源：中国药店，中信证券研究部2015年来百强药店销售总额及占比变化（亿元）2.1 行业规模温和增长，结构分化持续3,3603,1793,1963,145 3,1453,0683,0933,06228542,6722,57324084,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000010203040506070201020112012201320142015

14、201620172018201920202021零售药店数/万家店均服务人口/人（副轴）13.56%14.36%17.48%20.22%26.97%27.56%19.36%19.42%25.04%28.05%20.65%27.30%36.36%37.05%26.87%27.85%32.69%37.41%38.32%41.24%41.01%0%10%20%30%40%50%3,0002,5002,0001,5001,00050002015201620172018201920202021二十强销售额/亿元 十强占比五十强销售额/亿元 二十强占比十强销售额/亿元 百强销售额/亿元 五十强占比1,98

15、5 2,149 2,3102,6073,5703,1073,9734,9815,609 5,409 5,6716,7016,6586,2988,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00000102030405060702008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021药店总数/万家连锁门店数量/万家单体药店/万家连锁企业/家02004006008001,0001,2001,4000102030405060702008 2009 2010 2011 2012 2013 201

16、4 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021连锁平均门店百强平均门店（副轴）9资料来源：中国药店，中信证券研究部2014-2021年行业人效、人均守备率变化资料来源：中国药店 ，中信证券研究部2011-2021年会员消费占比资料来源：中国药店，中信证券研究部2014-2021年客单价、品单价及客品数变化资料来源：中国药店，中信证券研究部2010-2021年行业毛利率、净利率变化2.2 行业发展态势分析行业关键运营指标908070605040302010020142015201620172018201920202021客单价/元品单价/元每件客品数/件49.1%53.

17、0%53.2%56.9%59.4%62.4%62.5%62.2%65.5%64.4%65.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%20112012201320142015201620172018201920202021会员消费占比非会员消费占比0204060801001,7001,6501,6001,5501,5001,4501,4001,35020142015201620172018201920202021人效（元/人） 人均守备率（平方米/人） 成交人效（笔/人） 日均坪效（元/平方米）35%30%25%20%15%10%5%0%201020112012201320

18、142015201620172018201920202021毛利率净利润率10资料来源： 中国药店，中信证券研究部2014-2021年单店平均投资额变化资料来源： 中国药店，中信证券研究部2010-2021年主要类别销售总额贡献率对比资料来源： 中国药店，中信证券研究部2014-2021年同店销售增长率变化资料来源： 中国药店，中信证券研究部2010-2021年主要类别利润贡献率对比2.2 行业发展态势分析行业关键运营指标454443424140393820142015201620172018201920202021单店平均投资额/万元100%90%80%70%60%50%40%30%20%1

19、0%0%2009201020112012201320142015201620172018201920202021处方药类非处方药类中药饮片类医疗器械类食品、保健品类其他类100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201020112012201320142015201620172018201920202021处方药类非处方药类中药饮片类医疗器械类食品、保健品类其他类18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%11201420152016201720182019202020213. 医药零售上市公司头部优势效应更加明显122016-2022Q1各上市公司新增直营门店数

20、量（家）2016-2021年直营新店率变化：各公司公告，中信证券研究部2021年各上市公司门店数量对比（家）2016-2021年三年内新增门店比例变化3.1 上市公司经营情况门店继续保持高速增长资料来源：各公司公告，中信证券研究部10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000老百姓一心堂益丰药房大参林健之佳漱玉平民1,8001,6001,4001,2001,00080060040020002016201720182019202020212022Q1老百姓一心堂益丰药房大参林健之佳漱玉平民30%40%50%60%70%80%20%2016

21、2017：各公司公告，中信证券研究部2018201920202021老百姓一心堂益丰药房大参林50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%20162017：各公司公告，中信证券研究部2018201920202021老百姓一心堂益丰药房大参林13142016-2021年自建新店率变化：各公司公告，中信证券研究部2015-2021年上市公司新店自建比例2016-2021年店龄三年内自建门店比例变化：各公司公告，中信证券研究部2021年上市公司医保资格门店占比3.2 上市公司经营情况门店扩张开始分化5.00%10.0

22、0%15.00%20.00%25.00%0.00%20162017：各公司公告，中信证券研究部2018201920202021老百姓一心堂益丰药房大参林25%30%35%40%45%20%20162017：各公司公告，中信证券研究部2018201920202021老百姓一心堂益丰药房大参林0%20%40%60%80%100%120%2015201620172018201920202021老百姓一心堂益丰药房大参林60%65%70%75%80%85%90%95%老百姓一心堂益丰药房大参林健之佳漱玉平民2014-2022Q1营业收入（亿元）对比：各公司公告，中信证券研究部2014-2022Q1归母

23、净利润（亿元）对比2014-2022Q1营收增速对比2017-2022Q1净利润增速对比3.3 上市公司经营情况盈利能力持续提升180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00老百姓一心堂：各公司公告，中信证券研究部益丰药房大参林健之佳漱玉平民201420152016201720182019202020212022Q110.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%0.00%201420152016：各公司公告，中信证券研究部201720182019202020212022Q1老百姓一心堂益丰药房大参林健之佳漱

24、玉平民12.0010.008.006.004.002.000.00老百姓一心堂益丰药房大参林健之佳漱玉平民201420152016201720182019202020212022Q1-40%0%40%80%120%-80%20172018：各公司公告，中信证券研究部2019202020212022Q1老百姓一心堂益丰药房大参林健之佳漱玉平民15：各公司公告，中信证券研究部2014-2022Q1上市公司毛利率：各公司公告，中信证券研究部上市公司加权ROE变化：各公司公告，中信证券研究部2014-2022Q1上市公司净利率：各公司公告，中信证券研究部上市公司加权ROIC变化3.3 上市公司经营情况

25、盈利能力持续提升上市公司ROA变化资料来源：各公司公告，中信证券研究部20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%201420152016201720182019202020212022Q1老百姓一心堂益丰药房大参林健之佳漱玉平民9.00%8.00%7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%201420152016201720182019202020212022Q1老百姓一心堂益丰药房大参林健之佳漱玉平民老百姓 大参林一心堂 健之佳益丰药房 漱玉平民老百姓 大参林一心堂 健之佳益丰药房 漱玉平民老百姓 大参林60.00%20.0

26、0%40.00%35.00%50.00%15.00%30.00%40.00%25.00%30.00%10.00%20.00%20.00%5.00%15.00%10.00%10.00%5.00%0.00%201420152016201720182019202020210.00%201420152016201720182019202020210.00%2014201520162017201820192020202116一心堂 健之佳益丰药房 漱玉平民2015-2021连锁零售上市公司并购数量上市公司同店销售增长率变化情况2015-2021年连锁零售上市公司并购金额（亿元）3.3 上市公司经营情况盈

27、利能力持续提升资料来源：各公司调研，各公司公告，中信证券研究部201620172018201920202021老百姓10.00%9.00%5-6%7-8%9.00%2.00%益丰药房12.00%14.00%8-9%7.00%12.00%4.00%一心堂7.00%8.00%9.47%7-8%12.00%大参林10.00%7.00%8.10%13.00%-5.00%0510152025302015201620172018201920202021益丰药房老百姓一心堂大参林05101520252015201620172018201920202021益丰药房老百姓一心堂大参林：各公司公告，中信证券研究部

28、：各公司公告，中信证券研究部1718：大参林公司公告，中信证券研究部2021年大参林各品类营收/亿元：一心堂公司公告，中信证券研究部2021年益丰药房各品类营收/亿元：老百姓公司公告，中信证券研究部2021年老百姓各品类营收/亿元：各公司公告，中信证券研究部2015-2021年上市公司中西成药营收占比变化3.4 上市公司经营情况中西成药占比保持稳定资料来源：益丰药房公司公告，中信证券研究部2021年一心堂各品类营收/亿元113.5324.6124.77中西成药参茸滋补药材中药饮片非药品124.4011.5121.05中西成药中药非药品106.2614.2527.56中西成药中药非药品104.9

29、112.0913.5912.16中西成药医疗器械及计生、消毒用品中药其他50%55%60%65%70%75%80%85%2015201620172018201920202021大参林老百姓益丰药房一心堂：大参林公司公告，中信证券研究部2015-2021年大参林各品类毛利率：益丰药房公司公告，中信证券研究部2016-2021年益丰药房各品类毛利率2015-2021老百姓各品类毛利率：一心堂公司公告，中信证券研究部2016-2021年一心堂各品类毛利率3.4 上市公司经营情况中西成药占比保持稳定32.58%40.43%35.50%40.97%38.22%32.55%26.97%26.26%40.2

30、8%35.00%29.35%41.34%35.83%31.12%33.98%30.82%52.48%53.77%53.68%50.03%47.77%42.69%30%25%20%35%45%40.68%40%35.79%60%55%50%2015201620172018201920202021中西成药参茸滋补药材中药饮片非药品30.54%29.09%30.16%29.89%49.95%50.08%52.34%44.81%52.37%46.92%52.83%48.38%52.86%45.63%35.98%29.76%36.88%29.67%78.88%77.12%78.30%72.69%30%6

31、0%50.80%50%42.79%40%32.02%80%70%90%20%201520162017：老百姓公司公告，中信证券研究部2018201920202021中西成药中药非药品其他33.79%34.48%35.04%34.47%33.75%34.93%41.70%41.08%40.98%41.80%48.59%51.35%47.08%46.80%46.44%41.68%476.8665%35%30%25%20%40%45%50%55%201620172018201920202021中西成药中药非药品36.42%35.66%34.98%32.79%33.60%52.57%51.46%51.

32、82%45.66%43.08%50.26%47.10%54.41%50.45%45.27%44.70%35%30%25%20%40%36.31%50%45%55%5409.9317%60%201620172018201920202021中西成药医疗器械及计生、消毒用品中药其他19：各公司公告，中信证券研究部2014-2021年存货周转率对比：各公司公告，中信证券研究部2014-2021年应付账款周转率对比：各公司公告，中信证券研究部2014-2021年应收账款周转率对比：各公司公告，中信证券研究部2014-2021年应付账款占营业成本比率对比3.5 上市公司经营情况运营指标稳中有升5.004.

33、504.003.503.002.502.001.501.000.500.0020142015201620172018201920202021老百姓一心堂益丰药房大参林健之佳漱玉平民0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0020142015201620172018201920202021 老百姓一心堂益丰药房大参林健之佳漱玉平民14.012.010.08.06.04.02.00.020142015201620172018201920202021老百姓一心堂益丰药房大参林健之佳漱玉平民45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10

34、.00%5.00%0.00%20142015201620172018201920202021老百姓一心堂益丰药房大参林健之佳漱玉平民20上市公司现金及现金等价物期末余额（亿元）：各公司公告，中信证券研究部上市公司销售人员人均薪酬变化（万元）2014-2021年上市公司职工薪酬变化（亿元）：各公司公告，中信证券研究部2014-2021年上市公司职工薪酬占营业收入比例3.6 上市公司经营情况薪酬占比小幅下降35.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.00老百姓一心堂：各公司公告，中信证券研究部益丰药房大参林健之佳漱玉平民2014201520162017201820192

35、02020212022Q130.0025.0020.0015.0010.005.000.00老百姓一心堂：各公司公告，中信证券研究部益丰药房大参林健之佳漱玉平民201420152016201720182019202020219.008.007.006.005.004.003.002.001.000.00老百姓一心堂益丰药房大参林20162017201820192020202118.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%20142015201620172018201920202021老百姓一心堂益丰药房大参林健之佳漱玉平民21：各

36、公司公告，中信证券研究部2014-2021年上市公司房租费变化（亿元）：各公司公告，中信证券研究部2021年上市公司平均每平米租金（元/平方米）2014-2021年上市公司房租费占营业收入比例：各公司公告，中信证券研究部上市公司每平米租金变化（元/平方米）3.6 上市公司经营情况房租占比维持平稳12.0010.008.006.004.002.000.00一心堂老百姓益丰药房大参林201420152016201720182019202020212.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%0.00%201420152016：各公司公告，中信证券研究部20172018201920

37、202021一心堂老百姓益丰药房大参林180016001400120010008006004002000一心堂老百姓益丰药房大参林2000180016001400120010008006004002000一心堂老百姓益丰药房大参林2014201520162017201820192020202122：各公司公告，中信证券研究部2021年上市公司门店经营总面积（万平方米）2014-2021年上市公司平均单店销售额变化（营业收入/直营店数量，万元）：各公司公告，中信证券研究部2021年上市公司平均门店面积（平方米）3.7 上市公司经营情况店型和区域布局差异较大1009080706050403020100老百姓一心堂益丰药房大参林2021四家上市公司门店经营总面积104.33104.34114.8487.03140120100806040200老百姓一心堂益丰药房大参林2021四家上市公司门店平均门店面积4003503002