6月钢铁行业评述：矿价持续施压限产主导V型反转

1、目录 TOC o 1-5 h z HYPERLINK l bookmark55 o Current Document 引言:6月关键词,矿价与限产4 HYPERLINK l bookmark59 o Current Document 6月钢价V型反转，唐山限产终结阴跌5 HYPERLINK l bookmark75 o Current Document 为什么要在6月出台限产？ 矿价与利润的矛盾 10 HYPERLINK l bookmark6 o Current Document 展望：限产影响的5种可能性路径 12 HYPERLINK l bookmark15 o Current Docu

2、ment 投资：关于限产与钢铁股收益的新视角 13附录：6月主要钢铁数据一览 15盈利环比大幅回落15 HYPERLINK l bookmark19 o Current Document 钢价指数均值下跌15 HYPERLINK l bookmark25 o Current Document 原料价格矿焦强势16 HYPERLINK l bookmark33 o Current Document 高频需求环比放缓17 HYPERLINK l bookmark41 o Current Document 库存去化放缓18 HYPERLINK l bookmark47 o Current Docum

3、ent 供给延续高增19图表目录图1 ：今年6月铁矿石普氏价格指数大幅上涨4图2: 2017年以来唐山地区历轮限产复盘分析4图3:钢铁上下游之间利润份额的分配计算，2019以来矿石份额占比不断上升5图4:今年6月国内钢材现货价格呈“V型流势5图5:今年5月地产销售、购置土地和新开工面积增速有所回落6图6:今年5-6月钢铁库存去化相比前两年相对较慢7图7:今年制造业需求景气整体下行7图8:今年6月钢材表观消费量环比下降5.39%8图9:今年6月钢材周度总产量同比增速下行，限产抑制作用显现8图10：测算唐山限产减少粗钢日产量约9.1万吨9.7万吨9图11：测算武安限产减少生铁日产量约2.5万吨9图

4、12:今年6月各品种钢材毛利大幅下滑（单位：元/吨）10图13: 2019年铁矿石供需缺口与矿价变动11图14:淡水河谷各系统季度产量一览11图15:今年6月澳洲巴西铁矿石发运量同比下降8.03%12图16:今年6月铁矿石港口库存依旧在去化12图17: 2017年以来唐山地区历轮限产复盘分析13图18:今年6月螺纹钢滞后毛利均值环比大幅下滑15图19:今年6月热轧滞后毛利均值环比大幅下滑15图20: 2019年6月钢厂盈利面环比小幅恶化15图21: 2019年6月钢材价格整体下跌16图22:今年6月铁矿石普氏指数均值环比上涨11.16%16图13： 2019年铁矿石供需缺口与矿价变动资料来源：

5、Wind, Mysteel,1月2月3月4月5月6月需求全球生铁产量（万吨）105859599106091084911205生铁折算铁矿石需求（万吨）172n15609172501764118219同比4.68%5.27%5.02%6.41%5.36%铁矿石需求同比变动（万吨）7707828251063927供给巴西澳大利亚发运量同比变动-100593423-4239-6831633铁矿石到港量同比变动（万吨）1,0161151,012-1,273-689库存铁矿石港口库存变动（万吨）49371126-1,276 -1,028 -833供给缺口到港量增量+库存减量-需求增量197 -1, 03

6、761-1,060-588价格当月普氏指数均值（美元/吨）76878693991091月2月3月4月5月6月铁矿石发运量同比变动合计-100593423-4,239-6831,633巴西澳大利亚140267 -17-2,218-2, 021-63769-239326440_451,564（万吨）力拓-258685-109-772-53513必和必拓56503oy-416-bU286FM G-86371353-50143317淡水河谷194428-72-2, 142-825-115图14：淡水河谷各系统季度产量一览资料来源：公司官网,图15：今年6月澳洲巴西铁矿石发运量同比下降8.03%图15：

7、今年6月澳洲巴西铁矿石发运量同比下降8.03%图16：今年6月铁矿石港口库存依旧在去化17,00016,00015,00014.00013,00012,00011,00010,000900OO0000荒铁矿石港口库存Locooeeocose二cbse比Loooe 同CO9637资料来源：Wind,此外，资金层面的投机因素不再赘述。所以，按理论设想，限产假设严格落地，一方面打压矿石需求进而抑制矿价，另一方面刺 激钢价，从而，两端共同修复钢铁利润。但是，变量在限产本身。展望：限产影响的5种可能性路径限产落地效果的不确定性，市场早有体验。以2018年9月为节点，此后限产严格程度有所放松，市场反响大抵

8、钝化。图17： 2017年以来唐山地区历轮限产复盘分析资料来源：Wind, Mysteel,唐山限产复盘开始时间2017-10-132018-7-202018-11-92019-5-32019-6-24结束时间2017-12-152018-8-242019-1-42019-5-242019-7-31持续时间（月）2.11.21.90.71.2计划限产规模高炉限产50%高炉限产39%高炉限产33%高炉限产42%高炉限产43%限产影响唐山高炉产能利用率93.5%至50.6% (-42.9%)88.7%至68.2% (-20.5%)80.5%至69.8% (-10.6%)79.6%至72.6% (-

9、7.0%)76.3%至59% (-17.3%)唐山粗钢日产量（万吨）38.3至28.9 (-9.4)39.2至34.0 (-5.2)39.6至34.7 (-5.0)40.7至40.2 (-0.5)38.5至27.5 (-10)影响量占全国比重-3.9%-1.9%-1.9%-0.2%-3.5%历轮限产会历经“预期-落地-扩散-效果”四大阶段，本轮已历经“预期-落地-扩散，效 果还有待时间检验，最终大致会产生以下几种影响：1）钢涨幅小于矿涨幅+利润收敛2）钢涨幅大于矿涨幅+利润修复3）钢涨矿跌+利润修复4）钢跌幅大于矿跌幅+利润收敛5）钢跌幅小于矿跌幅+利润修复其中，在需求依旧呈慢变量状态、不会迅

10、速恶化前提下，限产假设严格执行，2）、3）两 种影响生成可能性较大，具体我们会在7月看到，铁矿石疏港量回落、港库数据停止去化, 钢铁周度产量下降、钢厂库存持续去化、社会库存由主动囤货转去化等现象。否那么，限产效 果便将成疑。投资：关于限产与钢铁股收益的新视角之于权益市场，对于是否参与限产行情一直存在较大的分歧，更多担忧在于限产落地效 果不明，以及矿价是否会被实质性抑制。所以，如何跟踪把握限产行情？我们提供一个新视角：螺纹期价与钢铁股相对收益的裂口。 2017年开始，螺纹期价与相对收益高度拟合，反映钢铁定价基于钢价，即市场信任价 格向盈利的传导。但自2018年初起，两者首度分化，裂口加速扩张，特

11、别今年，高供 给下铁矿的崛起致使钢价对盈利映射失效，钢铁股定价模式转变。限产，假设能修复利润 分配格局，那么必然将修复两者间的裂口。假设最终期价与股价间的裂口修复，进一步，我们依托于上述限产影响的2）、3）两种 路径，把修复行情可分成三个维度：钢价涨、钢厂利润修复、钢铁股重新按螺纹定价；第一层,小级别,赚得是限产涨价的钱。限产钢价涨一波，相对收益完全跟随。当前螺纹 期价4000左右，假设触及前期新高4390,涨幅约8+%,估算推动钢铁相对收益向上 5%;第二层,中级别,赚得是钢厂利润修复的钱。就是不但钢价涨至前期新高，同时还把前期被铁矿抢走的利润份额比夺回来，估算推动相对收益15+5%=20%

12、;第三层,大级别,赚得是市场恢复按螺纹给钢铁股定价的钱。市场重新以螺纹定价钢铁股, 相对收益与螺纹期价的裂口收敛，估算推动相对收益向上28%+5%=33%;通过三个级别的比对可知，限产行情是否值得参与的关键，并非限产带来的涨价，而是 随钢铁利润份额比的持续修复，市场逐步回归按钢价定价的模式。据我们观察，有一个 有意思的阈值，在黑色产业链“钢铁-铁矿-焦炭”利润份额中,当钢铁的利润率比稳定 于60%以上时,市场愿意基于螺纹价格给钢铁股定价;而在低于60%以下时,市场有 时基于盈利,有时甚至直接基于矿价负向给予钢铁股定价。这个比值的恢复，对于限产行 情至关重要，值得持续跟踪。配置思路延续探寻阿尔法

13、、奔向相对更能抗风险的头部公司，比方三钢闽光、华菱钢铁 等。而实现业绩高增速的油气管类公司，诸如常宝股份、久立特材、武进不锈等，在中报 业绩关注期，也需密切跟踪。附录：6月主要钢铁数据一览 盈利环比大幅回落2019年6月，本钱同步估算毛利五大钢材品种均大幅减少，本钱滞后一月估算毛利五 大钢材品种均大幅减少。从均值来看，6月螺纹钢本钱滞后一月估算均值为409元/吨, 环比5月均值732元/吨减少323元/吨；6月热轧本钱滞后一月估算均值为177元/吨, 环比5月均值522元/吨减少345元/吨。-1,000本钱钢价同步热轧估算毛利本钱滞后一月热轧估算毛利图18：今年6月螺纹钢滞后毛利均值环比大幅

14、下滑螺纹钢毛利（元/吨）-1,100本钱钢价同步螺纹钢估算毛利一本钱滞后一月螺纹钢估算毛利资料来源：Wind,图19：今年6月热轧滞后毛利均值环比大幅下滑1,50。热轧毛利（元/吨）o o O o O5 5资料来源：Wind,图20： 2019年6月钢厂盈利面环比小幅恶化100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%90%80%70%60%50%40%30%20%10%，6Td4 62 LL. 8Ea 8T00 *8Tum * 8T-d4 82 LL - ZL68 a , ZTOO nW ,二点 - ZL-QL2 91.&3 a 9700 9L&n 9L，un 9Td4 92之

15、 9L&a gToo .gTunp gEdl - gTq LL. * Ho a 寸Too 1寸马 寸Turlr 寸工d4 寸TqtDL OTOOQ COTOO163家钢厂盈利面资料来源：Wind, Mysteel,钢价指数均值下跌2019年6月钢材价格整体下跌。从均值来看，Myspic综合钢价指数下跌2.76%,长材 价格累计下跌2.51%,板材价格累计下跌3.08%。图21： 2019年6月钢材价格整体下跌2101901701501301109070506TUPP 8Td s 8工号 zTd s zvAen zTuep 9Td s 9工号 9TUBP gTd s gvAen gTUBr 寸T

16、ds 寸工 寸Tuer mTds 8工修 gTuer eTd s 。工修 eTuep 二3s LLXen LTuer oTd s 。工 oTUEr Myspic综合钢价指数 MySpic指数:长材 MySpic指数:扁平资料来源：Wind,原料价格矿焦强势2019年6月铁矿石价格普氏指数均值环比上涨11.16%;焦炭均价环比上涨2.48%;唐 山废钢均价环比下跌0.28%。图22：今年6月铁矿石普氏指数均值环比上涨11.16%普氏中国北方62%铁精粉CFR价（美元/吨）普氏中国北方62%铁精粉CFR价（美元/吨）1951751551355 5 5 5 51 9 7 5 318T。 d 834

17、8Td4 ZTE ZLo)n4 zTd4 9L& a 9Lo)n 9Td4 gT。 a gLgn gT-d4 寸V。a 寸T6n4 寸工d48. acoLgnq8Td4eT。 aev6n4eTo.Z.OOQ二阜三d40VOOQOLo)n4。工d4资料来源：Wind,3,0002,5002,0001,5001,0006TU6 gTda 8工BW 8TUEP 二余S 9vd s 9工EW 9TU6 gTdas 9工 gTUEr 寸v 寸工受 Fug coTd s co工号 COTUS eTd s eTAEW eTuep 二，d8 s 二，宴 LTUC oTd s 。工图23：今年6月焦炭均价环比上

18、涨2.48%二级冶金焦价格（元/吨）资料来源：Wind,图24： 2019年6月唐山废钢均价环比下跌0.28%6工B工 6工会 6TB工 6Tq L 6TUC 87。 d 8LSON 8工。0 gTda 8 a 8T_m gTunp 8工e工 8TdON ZTOO zTda ZLo)n4 zv6n zIm zTunp ZLXB 工 zTdON ss , zTd s &,6n ，二，un 工工EW ，二，dMysteI唐山局炉产能利用率：剔除淘汰产能xP xP xP 6 G xP xP xP 5050505050 9988776655资料来源：Wind,引言：6月关键词，矿价与限产6月步入初夏，

19、黑色市场最为引人关注的，便是疯狂上涨的矿价以及应运而生的唐山限 产。产业链的博弈，利润的再分配，矛盾在此区间不断放大，实质影响与象征意义，交织 裹挟，或意味着转机。图1：今年6月铁矿石普氏价格指数大幅上涨120120普氏中国北方62%铁精粉CFR价（美元/吨）80701101009066 T-, 息资料来源：Wind,图2： 2017年以来唐山地区历轮限产复盘分析资料来源：Wind, Mysteel,唐山限产复盘开始时间2017-10-132018-7-202018-11-92019-5-32019-6-24结束时间2017-12-152018-8-242019-1-42019-5-24201

20、9-7-31持续时间（月）2.11.21.90.71.2限产原因京津冀区域统中暖季限产, 环保限产禁止一刀切之前3-6月空气质量排名连续倒数第1, 环保限产禁止一刀切之前采暖季限产，环保限产禁止- 刀切之后4月空气质酬名倒数第4,环 保限产禁止一刀切”之后5月空气质量排名倒数 第1计划限产规模高炉限产50%高炉限产39%高炉限产33%高炉限产42%高炉限产43%限产影响唐山高炉产能利用率93.5%至50.6% (-42.9%)88.7%至68.2% (-20.5%)80.5%至69.8% (-10.6%)79.6%至72.6% (-7.0%)76.3% 至 59% (-17.3%)唐山粗钢日产

21、量（万吨）38.3至28.9 (-9.4)39.2至34.0 (-5.2)39.6至34.7 (-5.0)40.7至40.2 (-0.5)38.5至27.5 (-10)影响量占全国比重-3.9%-1.9%-1.9%-0.2%-3.5%现货钢价涨跌幅20.3%9.2%-17.5%-1.9%吨钢净利变动（元）1243470-606-198PE估值（单季度年化）7.9 至 7.66.0 至 6.15.4 至 4.814.4 至 13.3钢铁板块绝对收益-3.6%|2.9%-12.1%-7.8%相对万得全A超额收益0.7%8.4%-8.9%0.3%备注因为限产期间钢价和盈利暴涨 至历史高点,市场担忧持

22、续 性,导致钢铁股限产期间并未 大涨，但是限产前期大涨限产前产能利用率与产量背离, 虽然前端高炉限产，但是后端废 钢比提升贡献起点产量增量图3：钢铁上下游之间利润份额的分配计算，2019以来矿石份额占比不断上升资料来源：Wind,6月钢价V型反转，唐山限产终结阴跌6月钢价走势呈V型反转，限产是转折关键，以截至6月29日数据计算，最终6月上 海螺纹现货环比下跌123%至4010元/吨。图4：今年6月国内钢材现货价格呈“V型”走势6TUC6TUC6tq_。48 。二 L dos，ZN 年6 d S.EL20 6n，9L 6n4，em，6L _n?g unr，Le207年Aew，寸 N Aew.OL

23、 d4，9N d4，CML2019 年q L，lnLqeL ue?9L Ue?寸资料来源：Wind, Mysteel,因而，季节性力量已缺乏以完全解释变化，趋势性力量或已发力。止匕外，制造业需求依旧 黯淡，汽车产量增速-21.50%创2012年2月以来新低，挖机（6%）、重卡（4%）等 工程机械销量也开始下滑，加剧需求拐点之势。图7：今年制造业需求景气整体下行300%制造业需求指标（累计同比）-100%汽车产量推土机销量压路机销量挖掘机销量资料来源：Wind,图8：今年6月钢材表观消费量环比下降5.39%2016201720182019资料来源：Wind,久-下半月钢价持续回升，那么与唐山等地

24、限产相关，即需求端慢变量主导阴跌，供给端 快变量主导拉涨。行业因限产而迎来阶段性转机，周度产量增速受到相应抑制。图9：今年6月钢材周度总产量同比增速下行，限产抑制作用显现钢材周度总产量（万吨）钢材周度总产量同比增速咨科乘源T Wind?评估历轮唐山限产，本轮力度确实相对严格。最新唐山限产方案主要下调7月下半月的 限产量，最终7月上半月限产9.7万吨/日，7月下半月限产9.1万吨/日。此外，7月武 安新增限产2.5万吨/日。最终，唐山和武安7月合计限产减少11.612.2万吨/日，占5 月全国粗钢日产量比重为4.0%4.3%。由此，我们可以和2017年以来的4轮唐山限产（, 2019.5）进行比

25、照：1）前四轮对全国供给影响占比大概为-3.9%、1.9%、-1.9%、0.2%;2）考虑本轮对转炉也实施限产，落地应较为严格，所以本轮影响，或与2017年 底唐山采暖季限产相当，皆对全局供给产生4%左右减量。3）是否扩散至其他区域，将影响钢价上涨弹性。图10：测算唐山限产减少粗钢日产量约9.1万吨9.7万吨资料来源：Wind, Mysteel,唐山区域（传闻方案）高炉产能（万吨）限产比例减少粗钢日产量（万吨）限产天数首钢迁钢76220%唐山高炉产能利用率 76.25%，低于80%，假设不 需限产31首钢乐唐87820%31文丰钢铁20820%31唐钢中厚板40020%31德龙钢铁20820%

26、31纵横钢铁77020%31唐山剩余钢厂983050%10.031限产合计1305643%10.0唐山区域（正式方案）高炉产能（万吨）限产比例减少粗钢日产量（万吨）限产天数首钢迁钢76220%唐山高炉产能利用率 76.25%，低于80%，假设不 需限产31首钢京唐87820%31义丰钢铁20820%15唐钢中厚板40020%31德龙钢铁20820%31纵横钢铁77020%31华西钢铁21450%0.215天柱钢铁33650%0.315国义特钢34850%0.415唐钢不锈钢24050%0.215唐山剩余钢厂869250%8.831限产合计1305643%上半月9.7 ;下半月9.1图11：测算武安