全球制造业未见真改善反弹难持久

1、由于供需失衡的深层次矛盾，全球经济的潜在总产出和潜在需求构成了长期负面影响。随着融资高峰期集中到来，欧洲经济陷入财政紧缩、融资困境以及私人部门信贷量减少之间的恶1性循环的可能性在增大，世界经济将不得不面对“有效需求”与“生产过剩”之间的双重矛盾。近期各国数据显示出全球制造业有了回暖迹象。1月，美国工业产值增速创下7个2月来的最高水平，德国制造业也在4个月内首次实现扩张，中国制造业产出也好于预期。然而，若据此判断全球制造业就此转好则为时还过早。的确，全球制造业下滑态势得到了缓解3，但这更像是一种反弹而不是反转。摩根大通全球制造业PMI指标(JPMorganGlobalPMI)1月升至7个月高位5

2、1.2，比上月回升0.7个百分点，连续4第二个月高于荣枯分水岭50，但仍低于长期平均值51.8。其中生产指数为52.0%，比去年12月回升0.2个百分点，对周期性非常敏感的新订单对存货比例上升，尽管达5到10个月来的高点，但也仅是小幅增长。从短期因素看，由于美国公共部门和私人部门在去杠杆化，银行放贷谨慎，季节性以及节日因素消失，一季度美国经济可能重新步入疲6弱，而中国经济减速还将持续。尽管中国1月制造业PMI较前月回升0.2个百分点至50.5，但分项指数新出口订单指数却较去年12月下降1.7个百分点;而反映中国中小7企业的指标汇丰中国制造业PMI为48.8，与上月持平，暗示制造业放缓势头还未明

3、显改善。各国制造业并未真正改善的原因还在于，与制造业相关的两大周期尚未启动。首8先是库存周期尚未步入良性循环。以美国为例，数据显示，美国1月购进价格指数达55.5%,原材料库存指数49.5%,分别较去年12月的47.5%、45.5%有大幅提9升,购进价格提升下的原材料库存回补动力较强，但这很可能是产成品库存大幅调整背景下的加速生产补库存。由于外部需求只稍有企稳而并未形成向上的拐点，最终需求仍不旺，零10售库存对供应商库存消化幅度有限，企业进一步补库存动力不足，因此这种补库存可能只是阶段性的，难以良性循环。另外，由于短期内缺乏新兴技术和产业变革提振资本回报率11，美国目前离由利润驱动导致投资扩张

4、所带来的资本投资周期的真正启动还较远。通常，资本投资周期的平均持续时间在10年左右。美国要走完自2002年四季度开始的最近一轮12经济周期至少得到明年底。投资周期的一个显著的观察指标是设备投资，2008年和2009年，国内投资的萎缩严重地影响了美国的经济增长，按照美国商务部经济分析局的测算13，2008年和2009年，美国国内投资对实际GDP增长的贡献分别是负1.53和负3.24个百分点。自国际金融危机以来，因为去杠杆化，本轮房地产衰退对经济的影14响可谓“史无前例”，家庭去杠杆化的过程，当然比公司或金融机构的去杠杆化过程要缓慢得多,因为家庭资产负债表中的房地产价值占绝对比重，而出售房屋比出售

5、股票和债券难度15要高许多。因此，比起由公司资产负债表相关问题触发的衰退的复苏，房地产市场复苏更加艰难。发达国家房地产市场投资的积弱，预示发达国家房地产市场未来几年还将处于大谷底16。从根本上说，当前全球经济的问题是供需失衡的深层次矛盾还未有效解决。全球经济的潜在总产出和潜在需求构成了长期负面影响。以产出缺口衡量，全球产出总缺口收缩还十17分显著，2008年至2009年的衰退，造成美国的产出缺口约为GDP的6%，差不多是欧元区的2倍。从上世纪80年代至今，世界产出缺口的均值水平大约为-1.02%，182010年的缺口大约为-3.80%，而2011年的估算值为-3.30%。毫无疑问，世界GDP产

6、出缺口缩小的趋势还将持续。产出缺口的另一个衡量指标是产能利用率。以19美国为例，去年12月，美国产能利用率为75.9%，比较1972年至2010年统计期间的长期均值的80.4%，仍有不小距离。在最近20年的历史上，美国有两次产能利20用率探底，分别发生在1990年至1991年间和2001年至2002年间，产能利用率分别下跌至78.7%和73.5%。眼下这一波产能利用率自2009年6月进入6721.3%的谷底至今，一路震荡走高至长期均值，随后在低位徘徊。美国次贷危机引发了居民的去杠杆化，欧债危机引发的是各政府部门的去杠杆。从明年起，美国将启动十年削减221.2万亿美元财政赤字的议案，而欧债危机的

7、解决也意味着欧洲将进入长期的去杠杆化进程。中国等新兴经济，同样面临着2008年财政刺激后积累的巨大债务，各国政府都将开23始漫长的去杠杆化阶段。从需求缺口看，发达国家过度消费导致了庞大的家庭债务，美日欧现阶段陷入了规模约为1万亿美元的总需求不足状态。尽管中国内需正在成为全球经济24复苏的主要需求动力，但美国个人消费总额约10万亿美元，差不多是中国个人消费总额1.6万亿美元的6倍或7倍，因此中国消费的增长远不足以弥补美国消费的萎缩。相比之下25，日本和德国增加家庭消费还有一定余地，然而迄今为止，这两国从衰退中复苏的动力并非来自内需的扩张，而是像危机前一样，仍在依靠出口驱动型增长。归根结底，发达国家26债台高筑仍是拖累2012年全球经济复苏的最大隐患，资产负债表的艰难修复、中长期增长放缓以及主权债务危机解决的复杂性和艰巨性，都决定着世界经济的走向变得越来越不确2728定。随着今年上半年融资高峰期集中到来，欧洲经济陷