注稳增长+景气成长配置价值

1、行业轮动及公募窄指基月报一、行业主题指数型基金 5 月基本情况回顾5 月以来基金规模变化情况截至 2022 年 5 月 24 日，5 月以来新成立行业主题指数型基金 3 只，全部都为被动指数型基金。从存量规模变化来看，截至 2022 年 5 月 24 日，行业主题被动指数型基金 487 只，管理规模 6307.66 亿元，与 4 月基本持平；行业主题指数增强型基金 27 只，管理规模 70.73 亿元，较 4 月末小幅上升 0.87。（基金截止期规模按照截止期份额乘以截止期净值计算，截止期份额计算规则为: 普通指数基金份额按照最近一期季度披露份额计，新成立未披露季报的基金按照成立日份额计，由于

2、份额采用某一时点的静态数字，因此按此计算的规模本文定义为静态规模；ETF 每个交易日获取当天实际份额，由于份额采用实时动态数字，因此按此计算的规模本文定义为动态规模。联接基金不纳入统计，后续基金规模均按此标准计算及称呼。）图表 1 ： 5 月新成立的行业主题指数基金（ 截至2022.5.24）图表 2：行业主题指数基金 5 月存量规模变化情况（截至2022.5.24）基 金 代 码 基 金 简 称 基 金 成 立 日 基 金 分 类 发 行 规 模 ( 亿 元 )015577.OF 国 联 安 上 证 商 品 E T F 联 接 C 2022/5/13 被 动 指 数 型 -015596.OF

3、 国 泰 国 证 有 色 金 属 行 业 C 2022/5/17 被 动 指 数 型 -015598.OF 国 泰 中 证 申 万 证 券 行 业 C 2022/5/18 被 动 指 数 型 -015599.OF 国 泰 国 证 航 天 军 工 C 2022/5/19 被 动 指 数 型 -015674.OF 鹏 华 中 证 8 0 0 地 产 C2022/5/10 被 动 指 数 型 -015675.OF 鹏 华 中 证 传 媒 C 2022/5/10 被 动 指 数 型 -015676.OF 鹏 华 中 证 移 动 互 联 网 C 2022/5/10 被 动 指 数 型 -015677.O

4、F 鹏 华 中 证 一 带 一 路 C 2022/5/20 被 动 指 数 型 -015678.OF 鹏 华 中 证 高 铁 产 业 C 2022/5/20 被 动 指 数 型 -015685.OF 鹏 华 中 证 环 保 产 业 C 2022/5/10 被 动 指 数 型 -015693.OF 鹏 华 中 证 8 0 0 证 券 保 险 C2022/5/20 被 动 指 数 型 -015808.OF 汇 添 富 中 证 电 池 主 题 联 接 D 2022/5/23 被 动 指 数 型 -560900.OF 上 投 摩 根 中 证 创 新 药 产 业 E T F2022/5/19 被 动 指

5、 数 型 2.09 588100.OF 嘉 实 上 证 科 创 板 新 一 代 信 息 技 术 E T F2022/5/18 被 动 指 数 型 13.97 588260.OF 华 安 上 证 科 创 板 新 一 代 信 息 技 术 E T F2022/5/18 被 动 指 数 型 5.99 wind, wind, 从具体行业主题角度来看，根据基金跟踪的标的指数所涉及的行业特点和投资主题，我们将行业主题指数型基金划分为金融地产、消费、科技、新能源、国防和军工、医药医疗、周期、国企改革、中游制造、绿色/ESG、一带一路等等。截至 2022 年 5 月 24 日，行业主题被动指数型基金方面，跟踪金

6、融地产和消费行业板块的基金合计规模最大，均超过 1000 亿元；新能源、科技行业板块基金规模紧随其后，也都在 800 亿元以上；除此之外，医药医疗行业板块基金规模位列第五，管理规模超 600 亿元。前五大行业板块指数基金规模合计占比达 78.43。规模环比变化方面，5 月以来，各行业主题基金规模合计呈现涨跌互现的态势。截至 2022 年 5 月 24 日，场外基金相对静态规模变化叠加 ETF 动态规模变化结果显示，新能源指数基金整体规模上涨幅度较为明显，较 4 月末上升 8.13；国防和军工、中游制造、绿色/ESG 指数基金整体规模也呈现上涨趋势，涨幅分别为 4.23、3.85、2.57。与此

7、同时，金融地产、消费、科技、医药医疗、周期、国企改革、一带一路指数基金管理规模均小幅缩水，相较 4 月末基金规模缩水均在 3以内。截至 2022 年 5 月 24 日，行业主题指数增强型基金方面，跟踪消费和科技行业板块的基金合计规模最大，均在 13 亿元以上，其余行业板块基金规模均不足 7 亿元。规模环比变化方面，5 月以来新能源行业指数增强基金、周期行业指数增强基金规模上涨最为明显，较 4 月末涨幅分别为 10.34、- 2 -行业轮动及公募窄指基月报5.65;消费行业指数增强基金、医药医疗行业指数增强基金、绿色/ESG 行业指数增强基金规模则有所缩水，较 4 月末缩水幅度均在 3以内。图表

8、 3：5 月以来行业主题被动指数型规模及环比变化（截至 2022.5.24）图表 4：5 月以来行业主题指数增强型规模及环比变化（截至 2022.5.24） 1400.00 16.00%30.00 12.00%1200.001000.00800.00600.00400.00200.000.00规模（亿元，左轴）规模环比变化（右轴）14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%-4.00%25.0020.0015.0010.005.000.00规模（亿元，左轴）规模环比变化（右轴）10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-

9、2.00%-4.00% wind, wind, 行业主题基金业绩表现回顾截至 2022 年 5 月 24 日，近一月（2022 年 4 月 25 日-2022 年 5 月 24 日）31 个申万一级行业涨跌互现。在上涨行业中，汽车、电力设备行业领涨，涨幅均在 10以上，有色金属、石油石化、国防和军工、煤炭、电子、基础化工、建筑装饰、机械设备、建筑材料、公共事业行业均实现上涨，涨幅均在 5以内。在下跌行业中，环保、通信、家用电器等板块相对抗跌，与此同时，计算机、银行、农林牧渔、社会服务、房地产、非银金融、纺织服饰等行业跌幅较为明显，跌幅均在 6以上。图表 5：近一月申万一级行业涨跌幅（截至 20

10、22.5.24）15.00% 12%11%10.00%5.00%0.00%-5.00%5%3% 2%4% 3% 3%2% 2% 2%0%0% 0% -1%-1%-2%-2%-2%-2%-2%-3%-4%-4%-6%-6%-6%-7%-7%-7%-7%-10.00% 汽 电 有 石 国 煤 电 基 建 机 建 公 环 通 家 综 交 钢 传 食 轻 医 美 商 纺 非 房 社 农 银 计车 力 色 油 防 炭 子 础 筑 械 筑 用 保 信 用 合 通 铁 媒 品 工 药 容 贸 织 银 地 会 林 行 算设 金 石 军化 装 设 材 事电运饮 制 生 护 零 服 金 产 服 牧机备 属 化 工

11、wind, 工 饰 备 料 业器输料 造 物 理 售 饰 融务 渔从被动指数型基金来看，截至 2022 年 5 月 24 日，近一月各行业主题板块对应的指数基金产品平均收益涨多跌少，其中，新能源指数基金涨幅相对突出，平均净值上涨 13.22，国防和军工、周期指数基金平均涨幅也较明显，平均净值上涨均在 4以上；金融地产指数基金跌幅最大，近一月平均净值下行 6.40，（具体各行业主题明细类别对应被动指数型基金的阶段业绩表现可参见下表）。从指数增强型基金的业绩表现来看，各行业指数增强基金均实现正向超额回报。具体来看，科技、医药医疗指数增强基金品种近一月平均实现 1以上正向超额；中游制造行业指数增强基

12、金、新能源行业指数增强基金超额则相对有限，均在 0.3以内。- 3 -行业轮动及公募窄指基月报 图表 6 ：行业主题被动指数型近一月业绩表现（ 截至2022.5.24）图表 7 ：行业主题指数增强型近一月业绩表现（ 截至2022.5.24） wind, wind, 图表 8：行业主题被动指数型基金阶段平均业绩表现（截至 2022.5.24）基金类别规模 (亿元)近一月收益率近一月跟踪误差近六月收益率近六月跟踪误差今年以来收益率今年以来跟踪误差近一年收益率近一年跟踪误差近三年收益率近三年跟踪误差近五年收益率近五年跟踪误差金融地产被动指数基金1310.20-6.40%1.18%-15.38%0.9

13、8%-17.07%1.03%-16.36%1.55%0.47%1.86%5.46%1.87%非银被动指数基金894.94-6.07%1.23%-22.79%1.05%-25.50%1.12%-19.63%1.32%-2.46%1.83%-4.35%1.95%银行被动指数基金292.60-6.66%1.08%-5.22%0.79%-4.02%0.86%-11.69%1.79%12.03%2.00%29.02%2.05%房地产被动指数基金82.11-7.55%1.25%-7.02%1.06%-10.04%1.07%-13.23%1.71%-5.49%1.88%5.74%1.75%金融综合被动指数基

14、金40.55-5.61%1.17%-18.92%1.04%-21.69%1.03%-18.55%1.75%0.22%1.67%18.28%1.55%消费被动指数基金1228.17-1.10%1.90%-21.31%1.28%-22.13%1.26%-26.19%1.63%57.49%1.97%115.50%1.57%食品饮料被动指数基金1016.08-2.21%1.28%-20.14%1.70%-20.38%1.26%-26.91%1.69%97.00%2.27%208.72%2.38%消费综合被动指数基金141.48-1.41%1.59%-21.72%1.19%-22.33%1.22%-26

15、.03%1.53%43.34%1.82%75.55%1.22%家用电器被动指数基金43.610.78%5.36%-18.66%1.72%-20.39%1.60%-28.81%2.36%12.65%1.96%-旅游被动指数基金20.62-9.45%0.34%-11.69%0.34%-14.32%0.50%-科技被动指数基金882.691.10%1.32%-29.75%1.06%-30.12%1.11%-20.66%1.02%26.14%2.71%0.53%3.24%半导体被动指数基金390.624.58%1.26%-31.75%0.98%-29.19%0.94%-5.03%0.66%-科技创新被

16、动指数基金155.443.33%1.28%-25.86%0.99%-24.98%1.02%-15.30%0.94%82.47%1.53%-通信被动指数基金125.612.90%1.06%-30.35%0.78%-31.29%0.81%-16.20%0.79%-传媒被动指数基金55.17-1.47%2.17%-24.76%1.75%-31.39%1.69%-26.71%1.46%-15.41%1.85%-44.15%3.09%人工智能被动指数基金29.09-4.21%1.22%-32.37%0.97%-33.32%1.02%-25.59%1.00%22.56%3.20%-计算机被动指数基金23.

17、62-6.44%0.35%-35.09%0.37%-35.32%0.31%-34.63%0.67%-电子被动指数基金25.292.71%1.40%-32.49%1.11%-32.85%1.06%-21.51%1.01%67.25%6.14%34.27%5.01%信息技术被动指数基金26.86-0.11%1.03%-33.21%0.77%-33.19%0.79%-22.07%0.77%18.05%1.46%6.55%1.40%新能源被动指数基金892.6313.22%1.79%-27.67%1.35%-23.14%1.37%8.76%1.41%151.87%2.85%88.43%2.69%新能源

18、汽车被动指数基507.6211.65%1.85%-30.14%1.36%-24.92%1.41%1.73%1.55%160.82%2.89%93.16%2.78%光伏被动指数基金343.9116.87%2.11%-22.12%1.60%-19.52%1.59%24.39%1.32%-新能源综合被动指数基41.1013.09%0.96%-27.09%0.88%-22.11%0.88%13.45%1.01%116.11%2.68%74.22%2.41%医药医疗被动指数基金633.58-3.17%1.37%-26.62%1.18%-25.39%1.19%-36.37%1.44%31.98%2.20%

19、26.31%2.12%生物科技被动指数基金229.73-4.25%1.24%-29.19%1.07%-25.23%1.11%-39.96%1.49%46.09%2.06%59.93%2.51%医疗被动指数基金190.29-3.06%1.79%-25.88%1.31%-25.35%1.38%-36.93%1.77%36.98%3.99%24.45%3.94%医药被动指数基金163.92-2.35%1.27%-24.35%1.35%-25.04%1.27%-33.22%1.48%26.09%1.69%18.98%1.61%创新药被动指数基金49.64-4.01%0.70%-30.23%0.58%-

20、26.78%0.63%-39.12%0.77%-周期被动指数基金459.854.11%1.64%-11.52%1.31%-11.35%1.35%10.86%1.71%66.34%2.22%51.92%2.38%国防和军工被动指数基金363.165.39%2.27%-26.93%1.73%-29.41%1.70%-0.80%1.74%55.44%2.18%30.51%2.13%绿色/ESG 被动指数基金144.842.39%1.17%-19.60%1.13%-19.20%1.18%2.42%1.45%57.02%2.13%23.10%2.01%国企改革被动指数基金149.07-1.15%0.77

21、%-15.30%0.69%-18.09%0.71%-6.66%0.89%32.90%0.95%32.04%1.63%中游制造被动指数基金119.961.68%1.46%-20.16%1.34%-17.19%1.35%-14.92%1.52%15.08%1.78%-0.90%1.77%其它行业主题被动指数基金108.20-3.04%1.23%-14.64%0.93%-16.93%1.30%-13.52%1.07%21.00%1.15%-8.81%1.83%一带一路被动指数基金20.260.04%0.99%-11.97%0.94%-14.22%0.94%-3.71%1.11%38.78%1.81%

22、27.08%1.85%wind, - 4 -行业轮动及公募窄指基月报图表 9：行业主题指数增强型基金阶段平均业绩表现（截至 2022.5.24）基金类别规模(亿元)近一月超额收益率近一月信息比率近六月超额收益率近六月信息比率今年以来超额收益率今年以来信息比率近一年超额收益率近一年信息比率近三年超额收益率近三年信息比率近五年超额收益率近五年信息比率消费指数增强基金25.830.39%0.912.92%0.402.83%0.545.49%0.914.84%0.311.01%0.04科技指数增强基金13.971.99%2.301.35%0.561.57%0.733.24%0.88-医药医疗指数增强基

23、金6.931.11%1.96-2.25%-0.57-1.84%-0.58-0.15%-0.0628.01%1.1155.92%1.55其它指数增强基金6.570.75%1.660.92%0.310.74%0.286.00%0.8922.64%1.2545.69%1.51新能源指数增强基金6.680.27%0.65-2.60%1.18-中游制造指数增强基金4.250.12%1.112.51%1.182.82%1.813.17%0.7141.43%2.0153.03%1.59周期指数增强基金4.780.79%1.921.93%1.010.31%0.329.89%2.13-绿色/ESG 指数增强基金

24、1.730.39%2.61-0.96%-0.92-0.03%-0.042.20%0.7531.96%2.8646.44%2.28wind, 二、行业轮动模型及被动指数（含ETF）基金月度组合推荐行业轮动模型介绍及本期行业选择行业轮动模型介绍 为了更好的把握行业轮动节奏，我们搭建了一套多因子轮动框架模型来从量化角度研究行业轮动问题。因为影响行业轮动的因子大多数是从个股因子衍生而来的，但相对于多因子选股模型，行业的数量也远远小于股票的个数，导致行业轮动的容错率较小，因此模型也要相对应的更为多元化和精细化。 因子选择方面，为了探究哪些因子对于行业横截面收益有预测效果，我们从基本面因子、价量因子、预期

25、因子、情绪因子、风险收益因子 5 个维度，对因子有效性进行测试。具体来看，数据来源方面，主要选取通联量化因子数据和朝阳永续的一致预期数据；因子衍生方面，主要基于差分方法将因子增量纳入到测试范围中，共计 825 个因子；筛选因子方面，在因子池内，我们分别从因子可解释性、计算复杂程度、因子 IC 值、收益曲线单调性，因子相关性 5 个角度对因子进行进一步筛选，因子采取月度跟踪，半年度调仓的方式对因子进行后续跟踪和模型改进，最终得到 25 个因子。基本面因子价量因子预期因子情绪因子风险收益因子图表 10：多因子行业轮动模型框架图表 11：筛选因子流程wind, wind, 其中，IC 值是月度的行业

26、因子值和行业的月度收益的相关系数，我们根据 IC 的均值、标准差、ICIR、IC0 的概率 4 个指标，剔除 IC 均值的绝对值较小的因子和 IC0 的概率在 45-55之间的因子。- 5 -行业轮动及公募窄指基月报 收益曲线是根据单因子排名前后 1/3 的行业多空的日度累计收益曲线，可以刻画因子历史上收益的单调性，我们剔除回测中单调性不明确的因子以及曾面临较大回测的因子。 相关性方面，我们综合因子编制方法和相关系数，在编制方法类似的基础上剔除相关性在 60 以上的因子中 IC 值较低的因子。 经过以上筛选流程，我们共选取 25 个因子，其中基本面因子共计 9个、动量因子共 5 个；情绪因子

27、2 个；风险收益因子 5 个；预期因子 4 个。图表 12：因子计算公式及 IC 值（截至 2022.5.31）类别因子算法权重IC均值IC标准差ICIRIC0的概率动量类因子MA10Re610日价格平均线6日线性回归系数111.15%27.99%39.86%66.15%REVS250过去1年的价格动量16.40%29.46%21.71%58.46%Price1M当前股价除以过去1个月股价均值再减116.95%27.48%25.28%63.08%52WeekH_diff当前价格处于过去1年股价的位置16.14%27.04%22.72%60.00%PEHist60PE/过去三个月PE的均值13.

28、09%23.18%13.35%56.92%价值类因子PB市净率16.78%33.66%20.14%56.92%NLSIZE_diff对数市值立方15.35%25.90%20.64%63.08%PEIndu_diff（PEPE的行业均值）/PE的行业标准差12.04%22.99%8.88%50.77%FwPE_diff动态PE12.38%21.13%11.28%56.92%情绪类因子North_funds北向资金流入或流出的资金额113.04%23.04%56.58%73.85%AR开盘价分别比较当日最高、最低价15.30%26.04%20.36%52.31%风险收益因子Inf120120日信息

29、比率17.85%27.46%28.60%61.54%Sharp20_diff20日夏普比率16.12%23.69%25.86%61.54%GL-Var20_diff20日收益损失方差比14.58%21.09%21.70%60.00%L-Var20_diff20日损失方差-1-2.61%28.41%-9.19%44.62%Var60_diff60日收益方差（年化）-1-7.94%23.28%-34.12%35.38%预期类因子NetProfit_diff分析师一致预期净利润17.98%20.64%38.64%67.69%MKT_conf75(一致预期EPS - 75日前一致预期EPS）/ 当日收

30、盘价17.56%19.66%38.46%56.92%MKT_conf25(一致预期EPS - 25日前一致预期EPS）/ 当日收盘价15.84%19.69%29.68%66.15%EgibsLong_diff长期盈利增长预测13.39%21.08%16.10%52.31%质量类因子EPS_diff每股收益11.66%21.69%7.67%49.23%Oper经营活动净收益/利润总额17.28%14.42%50.47%63.08%Oper_Latest经营活动净收益/利润总额（Latest）14.30%17.01%25.29%63.08%EToA_diff股东权益比率-1-1.20%16.99%

31、-7.09%50.77%NNOIT_Latest营业外收支净额/利润总额-1-4.72%17.32%-27.27%43.08%复合因子等权复合17.0526.8363.5475.38%wind, 因子MA10Re6 REVS250 Price1M 2WeekH_dif PEHist60PB NLSIZE_dif PEIndu_diff FwPE_diff North_funds ARInf120 Sharp20_dif L-Var20_diL-Var20_dif Var60_diffNetProfit_difMKT_conf7 MKT_conf2 gibsLong_di EPS_diff Op

32、er Oper_Latest EToA_diff NOIT_Late图表 13：因子相关性（截至 2022.5.31）20-MA10Re6 REVS250Price1M 52WeekH_diff PEHist60PBNLSIZE_diff PEIndu_diff FwPE_diff North_funds ARInf120 Sharp20_diff GL-Var20_diff L-Var20_diff Var60_diff NetProfit_diff MKT_conf75 MKT_conf25 EgibsLong_diff EPS_diffOper Oper_Latest EToA_diff

33、NNOIT_Latest-8.63%7.68%4.44%6.28%7.94%6.76%.07%425%2.530.03%23.40%1.06%1.96%-.38%36%0.58%26.99%.14%4.00%58%25.3.01%92.35%152.52%23.45%00.00%1-3.56%3.53%2.01%2.34%3.79%3.16%5.56%4.85%8.58%2.68%5.18%1.78%18.01%1.59%240%6.231.18%-6.85%14.58%13%47.78.06%.26%220%9.03%56.21.11%00.00%152.3-3.62%3.35%3.17%4

34、.20%4.23%2.10%8.16%0.67%19.05%8.41%4.49%5.68%13.81%2.97%29%0.8152.74%0.01%28.86%1%66.569.78%.89%28%8.99500.00%1-2.38%2.17%0.90%1.55%0.61%-0.51%-0.56%0.19%3.48%6.73%9.56%2.47%28.93%212.07%9.9141.80%-7.99%11.66%2%66.840.58%.11%2200.00%1-1 00.00% 3.71% 33.9 2%1 7.10% 1 6.57% 5.42%29.4 1% 22 .48%8 .15%

35、3 .89% 3.67%1 4.98% 6.95% 4.74% 6.36% 1.49%- 1.85% 3.07% 0.70% 1.01% -0.54%- 1 00.00% 9.86% 4 .15% 0 .84% 5.97% 6.98% 22 .48%-0.44%0.94% 0.57%-0.14% 4.17% 9.43% 6.07% - 1.21%- 0.48% 8.00% 9.09%- 0.48% -4.27%-2.48%3.74%1.27%2.22%3.03%6.54%8.64%0.14%10.71%16.86%11.89%7.40%13.37%2.10%35%8.6650.70%3.60%

36、26.72%200.00%1-1.29%3.16%1.27%0.01%-6.06%-8.69%2.97%1.44%2.44%3.09%1.99%.69%5.65%811.83%8.15%11.59%3.70%10.00%10-0.02%0.07%0.26%4.79%5.18%-4.60%1.42%1.18%0.69%-3.89%2.88%.62%6.54%810.96%9.20%10.01%-0.00%10-5.92%3.81%2.07%4.21%0.31%-1.03%3.78%7.89%9.04%0.78%0.87%1.06%-.94%07.33%2.54%-00.00%1-100.00%1

37、.11%1.97%4.12%10.84%18.31%23.94%17.11%9.42%3.72%1.34%5.22%1.25%-5.72%-4.19%3.75%3.00%1.38%1.12%0.18%7.92%0.15%19.09%4.16%10.65%3.90%16.98%1.45%2900.00%1-3.35%1.58%-1.61%4.15%1.73%2.08%-1.80%-1.83%-2.56%0.87%28.40%-0.00%10-2.24%0.40%-0.07%1.94%-1.07%0.73%0.87%-1.79%0.73%0.88%-4.43%.38%70.00%10-1.54%0

38、.72%-0.96%0.43%-0.12%1.85%-0.05%-0.63%1.63%5%5.1300.00%1-0.94%0.17%-1.59%0.29%-0.84%1.91%2.73%0.42%-0.57%00.00%1-1 00.00% 3 0.2 5%32 .58% 8.09% 6.70% 1.67% 4.35% 2.53% -9.53%-1 00.00% 5 6.75 % 4.91% 9.64% 4.42% 5.60% 7.36% - 14.53%- 1 00.00% 3.31%1 1.91% 5.38% 2.63% 5.58% -9.04%-1 00.00% - 0.88%-1.0

39、7% 3.49% 2.49% 2.21%-1 00.00% 2.11% 1.30% 0.02% -1.28%-6.77%2.47%-.69%00.00%1-18-1 00.00% - 1.13%- 24.25%- 1 00.00% -1.07%- - - - - - - - - -1 00.00%来源：，wind，通联数据，朝阳永续- 6 -行业轮动及公募窄指基月报行业选择方面，考虑到申万一级行业和指数型基金所跟踪的行业主题之间存在一定的差异性，导致模型轮动结果存在难以有效落到基金产品的可能性，因此，我们综合考察市场关注点、基金产品丰富度等因素，通过对申万一级和申万二级行业进行适当的拆分和合并

40、，在保证行业全覆盖的基础上，增强了与市场关注点、行业主题指数型基金供给等的对应性，更贴近投资需求。具体调整包括：合并基础化工和石油石化为化工行业；合并商贸零售和社会服务行业；将电子行业拆分为半导体和其他电子；将食品饮料拆分成酒类和非酒类食饮；将医药生物行业拆分为医药、医疗和中药；将电力设备拆分为光伏、电池和其他电力设备；将基础建设从建筑装饰中拆出、电力从公共事业中拆出，公共事业中燃气部分和环保合并为环保及公用事业；删除轻工制造行业、综合行业、建筑装饰行业，最终形成共计 33 个行业，并对合成指数按市值进行收益率和因子值的加权。图表 14：行业轮动池及市值（截至 2022.5.31）行业代码80

41、1010.SI801040.SI801050.SI801081.SI801110.SI801130.SI801155.SI801161.SI801170.SI801180.SI801710.SI行业名称农林牧渔钢铁有色金属半导体家用电器纺织服饰中药电力交通运输房地产建筑材料总市值（万亿）1.531.012.441.411.400.660.962.622.871.691.07行业代码801723.SI801735.SI801737.SI801740.SI801750.SI801760.SI801770.SI801780.SI801790.SI801880.SI801890.SI行业名称基础建设光

42、伏设备电池国防和军工计算机传媒通信银行非银金融汽车机械设备总市值（万亿）0.851.762.211.822.471.211.236.974.353.002.68行业代码801950.SI801980.SI合成指数合成指数合成指数合成指数合成指数合成指数合成指数合成指数合成指数行业名称煤炭美容护理电子非酒类食饮医药其他电力设备化工酒类医疗商社环保及公用事业总市值（万亿）1.560.402.181.472.391.685.874.572.171.610.85来源：，wind行业轮动模型回测结果针对前文提到的基本面因子、价量因子、预期因子、情绪因子、风险收益因子等 5 个维度挖掘出的 25 个行业轮

43、动驱动因子，我们通过对个股进行行业持仓加权、去极值、补充缺失值、标准化、行业中性化等操作，生成 25个行业因子值，最后用固定权重进行线性打分得到行业的复合因子值。从复合因子的 IC 值可以看到，复合因子具有较好的单调性，且复合因子的 IC 表现要优于之前单个指标的 IC 表现。我们尝试用复合因子从 2017 年 1月 1 日至 2022 年 5 月 31 日进行回测，回测方式为每期根据因子复合得分对行业进行排序，排名前 11 名的行业作为推荐行业（占总行业数量的约 1/3），并根据月度打分值对行业进行月度调仓。图表 15：复合因子的 IC 值（截至 2022.5.31）图表 16：行业轮动模型

44、的超额收益（截至 2022.5.31）来源：，wind，通联数据，朝阳永续来源：，wind，通联数据，朝阳永续分别回测“前后 11 个行业多空超额收益、等权配臵平均超额收益、等权配臵相对 wind 全 A 超额收益”三组策略，数据结果均显示模型效果显著：风险收益回报方面，三组策略年化超额收益在 20-31 之间、超额最大回撤- 7 -行业轮动及公募窄指基月报在 12-15之间、年化夏普比率在 2.2-2.9 之间。该模型近一年、近三年、近五年相对行业均值的月胜率分别为 58.33、72.22、71.67。图 表 17 ： 行 业轮动模型 风险收益指标 （ 截至2022.5.31）图表 18 ：

45、行业轮动模型逐年收益率及月胜率（截至2022.5.31）来源：，wind来源：，wind6 月行业轮动模型行业选择结果截至 5 月 30 日，模型本期优选出的行业为汽车、光伏设备、其他电力设备、交通运输、环保及公用事业、化工、煤炭、电力、有色金属、国防和军工、酒类。图表 19：6 月推荐行业打分结果图表 20：推荐行业大类因子打分结果来源：，wind，通联数据，朝阳永续来源：，wind，通联数据，朝阳永续图表 21：近 3 年推荐的行业及市值合计日 期 行 业 1 行 业 2 行 业 3 行 业 4 行 业 5 行 业 6 行 业 7 行 业 8 行 业 9 行 业 1 0行 业 1 1市 值

46、 合 计 （ 万 亿 ） 201906 农 林 牧 渔 建 筑 材 料 银 行 非 银 金 融 非 酒 类 食 饮 电 力 酒 类 医 疗 半 导 体 家 用 电 器 美 容 护 理 27.96 201907 农 林 牧 渔 酒 类 非 银 金 融 商 社 美 容 护 理 机 械 设 备 半 导 体 建 筑 材 料 医 疗 医 药 非 酒 类 食 饮 23.65 201908 农 林 牧 渔 电 子 光 伏 设 备 家 用 电 器 美 容 护 理 非 银 金 融 酒 类 国 防 军 工 电 池 通 信 半 导 体 22.87 201909 半 导 体 农 林 牧 渔 医 疗 光 伏 设 备 酒

47、 类 医 药 国 防 军 工 非 酒 类 食 饮 计 算 机 有 色 金 属 传 媒 23.24 201910 医 疗 非 酒 类 食 饮 电 子 半 导 体 酒 类 银 行 建 筑 材 料 医 药 家 用 电 器 光 伏 设 备 机 械 设 备 28.08 201911 半 导 体 医 药 非 酒 类 食 饮 电 子 家 用 电 器 医 疗 酒 类 银 行 农 林 牧 渔 计 算 机 电 池 28.78 201912 电 子 半 导 体 建 筑 材 料 有 色 金 属 电 池 酒 类 计 算 机 钢 铁 银 行 光 伏 设 备 非 酒 类 食 饮 27.57 202001 电 池 半 导 体

48、 酒 类 建 筑 材 料 有 色 金 属 农 林 牧 渔 机 械 设 备 纺 织 服 饰 非 银 金 融 电 子 汽 车 26.11 202002 电 池 电 子 医 疗 计 算 机 光 伏 设 备 医 药 纺 织 服 饰 国 防 军 工 中 药 半 导 体 机 械 设 备 20.71 202003 建 筑 材 料 医 疗 农 林 牧 渔 计 算 机 电 子 纺 织 服 饰 通 信 电 池 非 酒 类 食 饮 基 础 建 设 酒 类 20.41 202004 农 林 牧 渔 医 药 酒 类 非 酒 类 食 饮 建 筑 材 料 纺 织 服 饰 基 础 建 设 医 疗 中 药 商 社 美 容 护

49、理 17.66 202005 电 池 酒 类 国 防 军 工 半 导 体 美 容 护 理 建 筑 材 料 医 疗 传 媒 计 算 机 机 械 设 备 有 色 金 属 22.45 202006 电 池 美 容 护 理 光 伏 设 备 医 疗 酒 类 有 色 金 属 传 媒 半 导 体 电 子 非 酒 类 食 饮 医 药 22.22 202007 医 疗 电 池 酒 类 电 子 光 伏 设 备 美 容 护 理 传 媒 半 导 体 计 算 机 通 信 有 色 金 属 22.06 202008 酒 类 建 筑 材 料 非 酒 类 食 饮 美 容 护 理 国 防 军 工 其 他 电 力 设 备 农 林

50、牧 渔 光 伏 设 备 医 疗 化 工 有 色 金 属 24.78 202009 酒 类 非 酒 类 食 饮 中 药 医 疗 电 子 光 伏 设 备 交 通 运 输 机 械 设 备 化 工 汽 车 电 池 29.75 202010 电 池 光 伏 设 备 酒 类 医 疗 半 导 体 商 社 家 用 电 器 汽 车 国 防 军 工 非 酒 类 食 饮 美 容 护 理 21.82 202011 汽 车 医 疗 电 池 酒 类 半 导 体 光 伏 设 备 家 用 电 器 钢 铁 有 色 金 属 医 药 化 工 28.24 - 8 -行业轮动及公募窄指基月报202012 半 导 体 煤 炭 非 银 金

51、 融 化 工 汽 车 国 防 军 工 钢 铁 其 他 电 力 设 备 有 色 金 属 电 池 酒 类 29.92 202101 国 防 军 工 光 伏 设 备 酒 类 医 疗 电 池 其 他 电 力 设 备 非 酒 类 食 饮 医 药 半 导 体 美 容 护 理 汽 车 22.88 202102 医 疗 汽 车 半 导 体 化 工 银 行 美 容 护 理 光 伏 设 备 酒 类 有 色 金 属 钢 铁 电 池 31.82 202103 钢 铁 有 色 金 属 纺 织 服 饰 化 工 煤 炭 农 林 牧 渔 银 行 基 础 建 设 医 药 半 导 体 电 池 26.90 202104 中 药 煤

52、 炭 环 保 及 公 用 事 业 纺 织 服 饰 钢 铁 银 行 医 疗 电 力 基 础 建 设 商 社 光 伏 设 备 21.02 202105 电 池 光 伏 设 备 半 导 体 酒 类 医 疗 有 色 金 属 钢 铁 化 工 医 药 机 械 设 备 煤 炭 28.08 202106 酒 类 电 池 美 容 护 理 有 色 金 属 半 导 体 化 工 光 伏 设 备 医 疗 非 酒 类 食 饮 非 银 金 融 通 信 27.90 202107 电 池 半 导 体 化 工 汽 车 光 伏 设 备 中 药 钢 铁 美 容 护 理 机 械 设 备 医 疗 电 子 23.65 202108 钢 铁

53、 半 导 体 煤 炭 有 色 金 属 光 伏 设 备 电 池 其 他 电 力 设 备 化 工 通 信 基 础 建 设 机 械 设 备 22.71 202109 煤 炭 交 通 运 输 有 色 金 属 钢 铁 电 池 电 力 化 工 国 防 军 工 家 用 电 器 光 伏 设 备 基 础 建 设 24.41 202110 酒 类 非 酒 类 食 饮 医 疗 中 药 电 力 美 容 护 理 电 池 煤 炭 农 林 牧 渔 医 药 银 行 26.84 202111 美 容 护 理 半 导 体 有 色 金 属 光 伏 设 备 电 池 其 他 电 力 设 备 汽 车 非 酒 类 食 饮 中 药 国 防

54、军 工 煤 炭 18.70 202112 电 池 有 色 金 属 半 导 体 计 算 机 医 药 其 他 电 力 设 备 中 药 酒 类 钢 铁 通 信 煤 炭 21.93 202201 交 通 运 输 环 保 及 公 用 事 业 电 力 传 媒 建 筑 材 料 中 药 农 林 牧 渔 基 础 建 设 煤 炭 房 地 产 光 伏 设 备 16.95 202202 交 通 运 输 基 础 建 设 煤 炭 银 行 房 地 产 农 林 牧 渔 酒 类 有 色 金 属 化 工 商 社 其 他 电 力 设 备 31.63 202203 有 色 金 属 化 工 光 伏 设 备 环 保 及 公 用 事 业

55、电 力 半 导 体 通 信 交 通 运 输 煤 炭 美 容 护 理 医 疗 23.18 202204 中 药 煤 炭 医 疗 农 林 牧 渔 医 药 光 伏 设 备 有 色 金 属 美 容 护 理 传 媒 计 算 机 房 地 产 18.56 202205 基 础 建 设 非 酒 类 食 饮 家 用 电 器 煤 炭 酒 类 交 通 运 输 银 行 医 疗 美 容 护 理 电 力 建 筑 材 料 25.94 来源：,wind行业轮动模型结果主观逻辑交叉印证以上为模型测算结果，接下来我们从主观逻辑角度进行观察。4 月数据显示，规模以上工业增加值低于前值，工业和服务业生产均加速回落。投资总体小幅好于预

56、期，消费总体加速下滑，整体信贷社融受疫情扰动影响大幅回落。总体来看，疫情的反复加速了经济探底的进程，但政府稳增长的决心并未动摇，伴随着疫情干扰的逐步减弱、物流堵点的逐步疏通，复工复产必将加快推进。在以稳为先的主基调之下，货币政策和财政政策已经相继发力， 5 月 23 日召开的货币信贷形势分析会也表明了稳信贷的决心，信用需求修复或在增量政策驱动之下逐步回暖，整体经济景气最差的阶段或已过去。为了全力保障全年经济增长目标的实现，未来货币政策适度宽松、财政政策适度积极的政策框架大概率将继续延续，经济基本面整体无虞，市场流动性保持合理。A 股市场方面，当前市场大概率处在中期底部区间，孕育着明显的中期配臵

57、价值，稳增长相关领域和位于景气赛道的成长板块投资机会均值得关注。具体来看，一方面，在以新老基建为主要发力点的稳增长政策加码之下，相应投资端涉及的基建、地产链条等周期类板块具备一定的配臵价值。另一方面，由于成长板块大多处于产业链的中下游环节，随着后续增量经济政策稳定经济以及上游资源品涨价趋缓，中下游成长板块的利润率有望改善并支撑整体盈利企稳回升，而且新能源、半导体等行业的渗透率、国产化率均处于低位阶段，中长期行业景气逻辑依然成立，加上当前板块估值风险已经得到了释放，未来伴随着疫后企业基本面的企稳回升，新能源、TMT 硬科技等行业板块机会有望得到凸显。基于主观逻辑分析，我们预期短期在疫情干扰的逐步

58、减弱的背景下，整体经济景气最差的阶段或已过去，市场情绪逐步走出低迷，（交通运输、公共事业、化工、煤炭、电力、有色、新能源等）稳增长相关领域和位于景气赛道的（新能源汽车等）成长板块均值得关注，行业轮动模型结果在主观分析逻辑上得到必要印证。行业主题被动指数型（含 ETF）基金月度组合推荐被动指数型基金及重点产品市场表现跟踪从资金流动情况来看，截至 2022 年 5 月 24 日，近一月被动型行业主题 ETF 总体呈现资金净流入状态，近一月净流入 49.54 亿元。从资金净流入/出数量来看，所统计的 339 只被动型行业主题 ETF 中，有 131 只资金净流入，185 只资金净流出，23 只无资金

59、流动变化。从行业主题类别来看，资金净流入主要集中在消费 ETF 和金融地产 ETF 上，分别净流入资金- 9 -行业轮动及公募窄指基月报34.44 和 22.38 亿元，其中消费板块资金净流入主要集中于食品饮料 ETF和家用电器 ETF 上，金融地产板块资金净流入主要集中于银行 ETF 及房地产 ETF。同时科技 ETF、新能源 ETF 资金净流出相对较多，流出资金规模均在 7 亿元以上，其中科技板块资金净流出主要集中在半导体 ETF 上，新能源板块资金净流出主要集中在新能源汽车 ETF。配臵上整体呈现低位布局稳增长、大消费板块的特点。行 业 主 题 名 称 主 要 细 分 行 业 主 题 主

60、 题 基 金 规 模 ( 亿 元 )近 一 月 E T F 资 金 净 流 入 / 出 ( 亿 元 )最 高 净 流 入 / 出额 度 ( 亿 元 )近 一 月 最 高 资 金 净 流 入 / 出 E T F金 融 地 产 非 银 894.94 -7.38 -4.66 华 宝 中 证 全 指 证 券 E T F银 行 292.60 15.22 7.89 华 宝 中 证 银 行 E T F房 地 产 82.11 14.79 15.29 南 方 中 证 全 指 房 地 产 E T F金 融 综 合 40.55 -0.25 -0.24 华 宝 中 证 金 融 科 技 主 题 E T F消 费 食 品