资产价格与通货膨胀关系的实证分析报告

1、. . . . 类号密 级U D C编 号 1 0 5 2 0 中 南 财 经 政 法 大 学硕士学位论文资产价格与通货膨胀关系的实证分析： 占 坤指导教师、职称： 学 毅 副教授：统 计 学：应 用 统 计 学二六年五月二十二日中南财经政法大学学位论文独创性声明和使用授权声明学位论文独创性声明本人所呈交的学位论文，是在导师的指导下，独立进行研究所取得的成果。除文中已经注明引用的容外，本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写的作品。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中标明。本声明的法律后果由本人承担。论文作者（签名）： 年 月 日学位论文使用授权声明本人完全了解中南财经政法大学关

2、于收集、保存、使用学位论文的规定。本人愿意按照学校要求提交学位论文的印刷本和电子版，同意学校保存学位论文的印刷本和电子版，或采用影印、缩印、数字化或其它复制手段保存论文；同意学校在不以营利为目的的前提下，建立目录检索与阅览服务系统，公布论文的部分或全部容，允许他人依法合理使用。（论文在解密后遵守此规定）论文作者（签名）： 年 月 日摘 要资产价格与通货膨胀以与中央银行采取的货币政策的关系是近几十年来金融经济学界和中央银行都十分关注的课题。各国学者对此从不同的角度进行了广泛的理论和实证研究，产生了相当多的研究成果。他们之所以如此关注资产价格与货币政策的关系，主要与各国通货膨胀得到有效的治理、资本

3、市场发展迅速但市场波动性增加、金融稳定日益受到关注等经济背景有关。 自20世纪70年代以来，随着信息技术的发展，金融创新和金融全球化使得主要以美国为代表的工业国家资本市场发展日益深化与广化，传统的货币政策目标与操作体系面临着愈来愈多的挑战。在过去20年来，各国中央银行虽然在控制商品与劳务的通货膨胀方面已经取得很大成效，但是对于资产价格的膨胀，却难有对策。实际上，早在1929年，纽约股市的暴跌即已导致美国和全世界经济进入长期严重的萧条；日本在上世纪80年代末资产价格极度膨胀引发的“泡沫经济”对其经济造成了长期不利影响；20世纪90年代以美国为代表的西方各国资产价格明显地偏离实体经济上涨的趋势更是

4、引起了决策部门普遍担忧。在我国，自上世纪90年代以来金融市场的迅速发展以与居民资产结构中有价证券份额的持续增加，货币市场与资本市场的资金联系加强，货币供应量的统计划分面临新的检讨；而且，造成这种变化的基础力量（金融的国际联系、信息技术在金融领域的应用、金融创新和制度变革等）还在加强，已经并将继续对中央银行的货币政策提出同样的挑战。近年，我国的股市市值已经占到当年GDP的50%左右，股票价格的波动对我国国民经济的影响很大，但是股票价格对经济的影响机制还没有被完全认知，因此，这个问题的研究对我国是有现实意义的。在本文的分析中，首先，对收集到的各个资产的价格数据序列，使用不同的方法，比如时间序列，建

5、立计量经济模型等，得到各个序列的长期趋势值，为构造FCI指数做准备。其次，使用ADF检验的方法检验数据序列的平稳性，对于不平稳的序列，采用差分的方法对原序列进行修整，使其满足平稳性的要求。对建立的VAR模型，使用脉冲响应函数来估计FCI中各个资产的权重，然后对通货膨胀率进行方差分解，得到影响通货膨胀的各个宏观经济变量在引起通货膨胀的因素中所占的比重。本文分析的是资产价格与通货膨胀的关系，在分析的时候借助于Goodhart和Hofmann(2001)构造FCI指数的方法，构造了一个FCI指数，使用我国1998年第一季度到2005年第二季度的数据，来分析我国的资产价格与通货膨胀之间的关系。本文主要

6、是分析与通货膨胀有关的几个宏观经济变量与通货膨胀之间的具体关系，通过分析，可以得出结论，为中央银行实施货币政策提供一些政策建议。在以前的研究中，主要是从理论的角度对FCI指数与通货膨胀率的关系进行分析， FCI指数与通货膨胀率之间的定量关系具体是怎么样缺乏有力的论证。本文主要是尝试着通过建立模型，将FCI指数引入到通货膨胀率的预测中，分析FCI指数与通货膨胀之间的关系。通过分析发现，FCI指数的滞后值与通货膨胀率之间的格兰杰因果关系是显著的，这说明FCI指数的滞后值所提供的信息对于通货膨胀率的预测是有用的。但是通过模型的分析我们发现，实际上FCI指数对通货膨胀率的预测作用不是很显著，甚至与实际

7、情况不相符合。出现这种情况的主要原因是在分析结果受到所选取的样本期的限制。本文的创新主要是通过将FCI指数引入通货膨胀率的预测中，建立了一个包含FCI指数在的通货膨胀预测模型，并对通货膨胀的预测误差进行了分析。本文选取的样本期是从1998年第一季度到2005年第二季度，主要是因为所选取的汇率数据是不平稳的。另外的原因是，在对样本数据进行处理的时候选取的方法的差别。对于股票数据长期趋势值的估计，目前采用最多的是卡尔曼滤波。但由于所学知识的限制，本文的分析中没有采取这种方法，而是选择了时间序列分析的方法。虽然这两种方法的原理是一样的，但是对数据进行处理之后的精度有差别。对其他数据的处理由于采用的方

8、法不一样，所以得出的结论与以前分析得到结论可能会存在着差异。关键词：FCI；VAR；通货膨胀；脉冲响应函数AbstractWhat is the relationship between asset price and inflation and the monetary policy what central bank take, is a subject that people pay attention to in recent years. Many researchers from different countries have carried onwidespread theor

9、y and empirical analysis on this subject from different aspects, and they get many achievements. Why they pay so many attentionson this subject? That is because many countries take effective policy to control inflation, and the rapid development of capital market but the increase fluctuationof the a

10、sset price, on the economic background of finance stability which is paid attention to day by day.With the development of information technology since 1970s, the financial innovation and the financial globalization make the development of capital market more deep and wide in the industrial countries

11、 represented by America. The traditional monetary policy goal and operation system are facing more and more challenges. In the past 20 years, although many countries central banks have achieved many achievements in controlling inflation between commodity and the service, but they have no countermeas

12、ure when faced asset price inflation. In fact, as early as in 1929, the New York stock market suddenly fell had caused the economic of American and the world entered a long-term serious depression; In Japan, the extreme inflation of the asset price initiated “the bubble economy” had caused bad influ

13、ence in long-term adverse in the end of 1980s. In 1990s, the trend of asset price obviously deviated the entity economy had caused decision-making body, which included western countries represented by America， to worry about day by day. In China, the stock market has developed rapidly since 1990s, a

14、nd the securities share has increased continually in the property structure of people. The money market and the capital market fund relationship was strengthened, but the money supply statistics divide faced self-criticism; Moreover, the foundation strength which caused this change also strengthens,

15、 and it already and will continually challenge the monetary policy which central bank takes. In this article, firstly, I use different methods, for example establishtime series models and econometrics models and so on, to analyze each asset price data sequence, and obtain long-term trend value of ea

16、ch sequence. Secondly, I use the ADF method to examine the stability of each data sequence, if one of the sequences is not stability, I use the difference method to adopt the original sequence, and make it to satisfy the stable request. Finally, I use cointegration method to deal with the gap sequen

17、ce of each asset price, and examine whether it satisfies cointegrationrequest. To the establishment VAR model, I use pulse response function to estimate in weight of each asset in FCI, and then decompose the variance of the inflation rate to obtain the influence of each macroeconomic variables that

18、cause the inflation.In this article, what I analyze is the relationship between asset price and the inflation. In the analysis time I use FCI index which Goodhart and Hofmann (2001) used, and then structure a FCI. The sample is from the first quarter of 1998 to the second quarter of 2005. The main p

19、urpose of this article is to provide some policy suggestions to the central bank by analysis the relationship between the inflation and several macroeconomic variables which is relative to the inflation.In the past, the researchers mainly paid attention to analyze the relationship between FCI and th

20、e inflation from the theory angle. But what is the ration relationship is lack powerful proof. In this article, I try to introduce the FCI to the forecast of inflation, and analyze the relationship between the FCI index and the inflation. The result of the analysis in that Granger causal relation be

21、tween the FCIs lagging value and the inflation rate is remarkable. It shows that the FCI indexs lagging value provides useful information to the inflation rate forecasting. But through the model analysis, I find that the FCI index is not very remarkable to the inflation forecasting. Maybe this is be

22、cause the sample we selected.This article the sample was from 1998 the first quarter to 2005 the second quarter. And why I select the sample like this has been interpreted in the article. It is mainly because of the exchange rate data was not steady. The other reason is the method what I deal with t

23、he data. For example, to estimate the long-term trend value of stock price, other researchers use the Kalman filtering. But in this article I use the time series analysis method to get the long-term trend value. Although these two methods are the same in principle, but the precision are different. K

24、eywords: FCI; VAR; Inflation; The impulse responds function45 / 53目 录引 言一、选题的背景与意义通货膨胀对国民经济的发展产生不良影响，有关经济增长与通货膨胀之间的关系问题，是各国经济学界讨论的热门话题。自2003年以来，在我国，伴随着固定资产投资规模的急剧扩，能源与原材料价格迅速攀升，再加上当年10月份之后粮食价格在全国围大幅上涨，带动了居民消费价格水平的明显上升。进入2004年以来，由于国际市场原油价格持续高位运行，加大了主要经济体通货膨胀的压力。2005年18月份，受到国际原油价格以与铁矿石等原材料价格上涨以与美元贬值的影

25、响，我国国企业的生产成本上升，通过价格传导机制，引起居民消费价格持续上涨。进一步加大了我国通货膨胀的压力。 在我国，20世纪90年代以来，金融市场的迅速发展以与居民手中所持有的资产中有价证券所占的份额持续增加，货币市场与资本市场的资金联系继续加强，而且，造成这种变化的基础力量如金融的国际联系、信息技术在金融领域的应用、金融创新和制度变革等还在加强，已经并将继续对中央银行的货币政策提出同样的挑战。自我国建立股票市场以来，经过十多年的发展，股票市场迅速发展成为我国金融领域改革最为活跃的部分，同时也给我国宏观经济调控带来严峻挑战。金融市场的迅速发展在我国国民经济中已经占据到相当重要的地位，目前股市总

26、市值大约占到当年GDP的50左右。不仅总量巨大，而且资产价格的波动幅度之大也已经引起了广泛的关注，它对社会经济的影响与其治理办法还没有为我们所完全认知。特别是资产价格波动对于货币政策的传导机制的影响还是一个理论上的前沿课题，有待于经济研究人员的不懈努力。中国货币政策传导机制正在发生着新的变化，这种变化直接影响到我国宏观经济调控目标的实现。因此开展这一课题的研究，对于我国也有相当现实的意义。 二、文献综述从目前的研究文献来看，对资产价格与通货膨胀关系的研究出现了两个高潮时期。第一个研究高潮出现在20世纪30年代的经济危机（ Great Depression）之后一段时间。这段时间的主要研究成果是

27、围绕着对经济危机的解释展开的，其中很大一部分都获得了诺贝尔经济学奖，如新货币主义的领军大师弗里德曼等。这些经济学者从不同的角度对经济危机进行了解释，直到现在对此也没有一个标准的统一答案。特别是随着资本市场在一国经济中的作用和地位的提高，资本市场对货币政策的挑战日益明显，于是经济学者对二者关系的研究又开始升温。从20世纪90年代初到东南亚金融危机的出现形成了第二个研究高潮。直到现在，货币政策如何正确应对资产价格的波动，仍然是一个未解决的世界级的难题。各国学者对资产价格与货币政策的关系从不同的角度进行了广泛的理论和实证研究，并产生了相当多的研究成果。费雪(Fisher)早在1911年就曾提出过将包

28、括股票价格在的资产价格纳入到通货膨胀的统计中去这种观点；克莱茵教授（1973年）等人在“论通货膨胀的正确测量”一文中，提出中央银行在制定货币政策时，应该考虑到更广围的价格水平，而不仅仅是国民生产总值平减指数，或者是消费加权的指数。Goodhart(1993)认为由于资产价格能够反应未来的商品和劳务的价值，所以比较好的替代方法是将许多资产的价格包括在中央银行所关注的价格指数之；Michael F. Bryan(2002)等人利用现代的统计技巧，对将资产价格包括在的“动态因素指数”进行了研究；Goodhart and Hofmann(2001)在MCI（货币形势指数）的基础上，加入了房产价格和股票

29、价格，构造了FCI（金融形势指数），目的是用该指标来反映未来通货膨胀的压力；研究结果表明：将资产价格包括在的FCI确实包含了关于未来通货膨胀压力的重要信息。平均说来，FCI与未来通货膨胀具有高度相关度，在七个国家中平均相关系数高达0.55(0.59),领先通货膨胀的发生7个季度(三个季度)。因此FCI看起来可以成为中央银行在判断未来通货膨胀时的一个有用的指标。为了进一步检验该结论的有效性，他们将研究结果放到样本以外的区间进行检验，结果发现，此结论并没有完全有效。此发现与以前进行的相关研究（Stock and Watson，1999，2000）得出的结论相一致，即在样本数据之外，要想预测通货膨胀

30、是相当困难的。 由于20世纪80年代以后，西方国家的货币政策传导机制发生了以货币供应量为中介目标向以利率为中介目标的转变，因此国外对资产价格与货币政策的研究，都是以利率作为货币政策中介目标的前提展开的。国外的研究人员在研究资产价格与货币政策关系的过程中，主要形成了两种观点：一是中央银行无须对资产价格的波动进行反映，二是中央银行应该将资产价格的波动的因素考虑到货币政策的制定中来。1999年，在美联储的一次讨论会上，经济学家Bernanke和Gertler共同提交了一篇论文，这是研究资产价格膨胀问题的又一篇重要文献。这篇货币政策与资产价格波动 Ben Benanke and Mark Gertle

31、r: “Monetary Policy and Asset Volatility ”, NBER Working Paper 7559, Feb., 2000.或许是关于资产价格膨胀问题的最权威的著作。两位作者指出，20世纪80年代，许多工业化国家的股价和房地产价格都经历了高涨暴跌的周期，在这些周期中，在资产价格周期暴跌阶段，实际经济活动都出现了大幅度收缩。利用经济模型对资产价格与货币政策关系进行研究的文献相当多，其中以Bernanke和Gertler（1999）最为著名，产生的影响也最大。除此之外， Charles Goodhart(2000)， Andrew J.Filardo(2000)

32、和Stephen Cecchetti(2000)都对这个问题进行了理论研究，也产生了大量的研究成果，极丰富了我们对资产价格与货币政策关系的认识。在我国当前的已有的对资产价格和货币政策关系的研究中，主要就是围绕着对货币政策的研究展开的。1997年东南亚金融危机之后，国开始有学者对资产价格与货币政策的关系展开研究（钱小安，1998；瞿强，2001；苟文钧，2000；等等）。近些年也有学者提出了一个解决货币政策应否关注资产价格变化的一个合理思路（高莉等，2001） 高莉、樊卫东：中国股票市场与货币政策新挑战，金融研究2001年第12期。，就是看股票市场的发展到底对货币政策产生了怎样的影响，使得货币政

33、策不得不提出这样的问题与挑战。因此，分析股票市场的发展对于货币政策的影响，就成为解决“货币政策与资产价格”问题的根本方法。这一研究思路包括两方面的容，其一是股票市场到底对宏观经济产生了什么影响，这是股票市场影响货币政策的环境（间接影响），其二是研究股票市场对货币需求、货币流通速度的影响（直接影响）。虽然我国的股票市场经过了十多年的发展，但是到目前为止，仍然存在着很多的问题。王玉宝（2005）在研究了包括股票价格在的多种资产价格构成的FCI指数与通货膨胀之间的关系之后，得出了FCI滞后值与通货膨胀之间存在着很强的关联性。但是FCI指数与通货膨胀之间的具体关系是怎样的，王玉宝在他的研究中并没有指出

34、来。本文就是依据以前的研究者的研究成果，使用我国的宏观经济数据，分析我国的实际情况。三、研究方法在本文的分析中，首先，对收集到的各个资产的价格数据序列，使用不同的方法，比如时间序列，建立计量经济模型等，来估计各个序列的长期趋势值，进而计算出各个资产的价格缺口，为构造FCI指数做准备。其次，使用ADF检验的方法检验数据序列的平稳性，对于不平稳的序列，采用差分的方法对原序列进行修正，使其满足平稳性的要求。对建立的VAR模型，使用脉冲响应函数来估计FCI中各个资产的权重，然后对通货膨胀率进行方差分解，得到影响通货膨胀的各个宏观经济变量在引起通货膨胀的因素中所占的比重。本文分析的是资产价格与通货膨胀的

35、关系，在分析的时候借助于Goodhart和Hofmann(2001)构造FCI指数的方法，构造了一个FCI指数，使用我国1998年第一季度到2005年第二季度的数据，来分析我国的资产价格与通货膨胀之间的关系。本文主要是分析与通货膨胀有关的几个宏观经济变量与通货膨胀之间的具体关系。通过分析发现， FCI指数的滞后值所提供的信息对于通货膨胀率的预测是有用的。但是通过模型的分析我们发现，实际上FCI指数对通货膨胀率的预测作用不是很显著，甚至与实际情况不相符合。第一章 理论分析很长时间以来，各国中央银行一直是将物价稳定作为其实行货币政策的首要目标，这是因为，物价稳定不但可以使国民经济保持良好的运行态势

36、，而且可以促进经济增长。美国的经济学家约翰.泰勒（John B.Talor, 1999）通过实证研究，他发现价格稳定的好处有以下几点：首先，物价稳定可以通过提高金融体系的效率，减少经济前景的不确定性，促进一国经济的健康发展；其次，价格稳定能够带来经济福利，并最终能够实现经济长期稳定的增长；最后，比较低并且稳定的通货膨胀率能够改善一国经济周期的表现 John B.Taylor(1999):“How should Monetary Policy Respond to Shocks while Maintaining Long-run Price Stability? Conceptual Issu

37、es”,speech on a symposium by the Federal Reserve Bank of Kansas City .Jackson Hole, 27 August, 1999. 。但是由于泰勒的研究成果是以美国的经济数据为基础来进行分析的，而美国在20世纪90年代经历了长达10年的低通货膨胀与经济高速增长的时期，这与世界上其他国家的情况不一样。其他国家在实现了价格稳定的同时，也出现了资产 资产可区分为实体资产和金融资产，实体资产包括房屋、黄金和其他实体财产；金融资产包括货币、股票、债权、银行存款与其他金融工具。市场价格剧烈波动的现象，对一国国民经济的稳定带来了严重的威胁

38、。在这个背景下，人们开始关注资产价格与通货膨胀的关系。资产价格与通货膨胀的关系是近几十年以来各国学者都普遍关注的问题。对这个问题，各国学者进行了大量的理论和实证研究，并取得了相当多的研究成果。本文主要通过重新定义通货膨胀，将资产价格纳入到通货膨胀的测量中去，具体探讨资产价格在通货膨胀形成因素中所占的比重；从资产价格的变动对未来通货膨胀的影响来展开分析，探讨资产价格的波动与通货膨胀之间的关系。第一节 传统通货膨胀的定义通货膨胀是一个被广泛使用的经济学畴。但是迄今为止，对通货膨胀的定义还没有取得一致的看法。对于通货膨胀的定义，各国学者根据各国具体的经济状况的不同，所定义的通货膨胀的含义是不同的。其

39、中比较有代表性的，能比较普遍的反映通货膨胀症状的一个定义是英国著名经济学家莱德勒（D.Laidler）和帕金（M.Parkin）所定义的，他们指出，“通货膨胀是物价持续上涨的过程，或就一样意义说来，是货币价值持续下降的过程” D. Laidler and M. Parkin: 'Inflation - a survey' Economic Journal, l975, p741.。下面对传统的通货膨胀的定义进行介绍。一、传统的通货膨胀的定义在西方经济学中，通货膨胀的定义主要是从两个方面来定义的。一是从通货膨胀的结果特征，即从物价总水平上升的角度来定义，如保罗·萨谬尔森

40、认为，通货膨胀是“物品和生产要素的价格普遍上升的时期，工资、租金等也都上升”。 萨谬尔森：经济学（上册）（中译本），商务印书馆，1979年，第380页。夏皮罗也认为通货膨胀是“一般物价水平的一贯的和可以觉察到的增长。” 爱德华·夏皮罗：宏观经济分析（中译本），中国社会科学，1985年，第609页。货币注主义的代表人物弗里德曼也认为，通货膨胀是物价普遍上涨的过程。另外的一种是强调通货膨胀的成因，新自由主义经济学派的代表人物哈耶克认为，通货膨胀是指货币数量的过度增长。美国经济学家布郎芬布伦纳（M.Bronfenbrenner）和霍尔兹曼（F.D.Holzman）把通货膨胀的定义分为四类：

41、（1）通货膨胀是需求普遍过度的状况，即“太多的货币追逐太少的货物”；（2）通货膨胀是货币存量或货币收入的增长；（3）通货膨胀是表现为各种特征或状态的物价水平的上涨，它不会完全地被预料到，会导致物价进一步上涨，它不能增加就业和实际产量；（4）通货膨胀可以用外汇汇率、黄金价格来计量，它表现为对黄金的过度需求，或本国货币对外官方价值的下跌。在以上所列的四个传统的通货膨胀的定义中，前面的两个定义是与通货膨胀的形成原因有关，前面的一个涉与到商品市场上商品对货币的需求，第二个定义是用货币的增长来解释。弗里德曼曾经指出：“通货膨胀随时随地是一种货币现象，而且它只因货币数量的增长更快于产量的增长才会产生。”第

42、三和第四两个定义是根据物价来定义通货膨胀的，即表现为物价总水平的上涨，或者对外汇率的下降。从上面的通货膨胀的定义来看，无论是怎样定义通货膨胀，它总是同物价上涨和货币贬值联系在一起的。因此，有关通货膨胀的被普遍接受的定义是：商品和劳务的货币价格总水平持续明显上涨的过程。对于这个定义具体说明应该是：第一，通货膨胀是物价水平持续上涨的过程，而不是一次性或短期的过程；第二，通货膨胀是指物价总水平的上涨，而不是指个别商品价格的上涨；第三，通货膨胀是物价总水平的明显上升，而不是轻微的物价水平的上涨。但是，物价水平的上涨到底达到一个什么样的水平才算是通货膨胀，这就取决于人们对通货膨胀的敏感程度以与国家宏观经

43、济调控政策。二、通货膨胀的分类通货膨胀可以根据其形成原因和严重程度分为不同的类别。维也纳理工大学经济学教授弗里希把通货膨胀作如下四种分类： 胡海鸥：货币理论与货币政策，XX人民，2004年，第239页。（1）根据市场机制的作用可以分为开放式或压制式通货膨胀；（2）根据价格上涨的速度可以分为爬行的、温和的或奔腾的通货膨胀；（3）根据通货膨胀的预期可以分为预料到的和未预料到的通货膨胀；（4）根据通货膨胀的原因可以分为成本推进的或需求拉动的通货膨胀。对第一类通货膨胀，如果物价水平的上涨或下跌没有受到国家价格政策的抑制，市场价格是自发性的波动，那么根据市场经济的规律，市场价格的自发性波动，如果市场价格

44、下降将导致过多需求带动物价和货币工资上涨。在国家对商品价格实施管制的时候，市场上对商品的过多需求并未被消除，只是被强制性地压抑，这就会形成压制性通货膨胀。在第二类通货膨胀中，物价上升幅度如果不超过2%-3%，不涉与通货膨胀预期，称为“爬行的”通货膨胀；如果物价上涨率在3%-5%之间，称为“温和的”通货膨胀；如果物价上涨的速度进一步加快，那就是“超级”通货膨胀。在超级通货膨胀中，货币不仅失去了作为价值储藏的手段，甚至还部分地失去了作为交换媒介的手段。在第三类通货膨胀中，由于通货膨胀是未知的，预期成为划分通货膨胀的依据。这个分类适合于分析通货膨胀的影响，只有被预料到的通货膨胀才产生实际效应。而未被

45、预料到的通货膨胀则对经济的影响是不确定的，或许产生很大的影响，或许没有影响。在第四类通货膨胀中，需求拉动和成本推进的通货膨胀之间的区别是根据通货膨胀的形成原因来确定的。由于这两种通货膨胀的形成在一定程度上是可以相互转化的，所以传统理论的这种两分法已失去重要作用，因为从经验上很难识别这两个类型的通货膨胀。三、几种主要的通货膨胀理论由于在第一次世界大战后，只是个别国家的通货膨胀达到了相当严重的程度，通货膨胀还不是经济学家关注的热点，因此关注通货膨胀的经济学家相对较少，但是到了20世纪70年代，各主要资本主义国家的通货膨胀变得非常普遍和严重，许多经济学家都将通货膨胀作为他们研究的重点。（一）凯恩斯学

46、派的通货膨胀理论凯恩斯学派的通货膨胀理论是在20世纪30年代的大萧条时期提出的，当时凯恩斯所关注的是反通货紧缩，而不是通货膨胀，因为通货膨胀还不是当时社会的主要矛盾。因此，凯恩斯主义者认为通货紧缩比通货膨胀的危害更大，而“温和的可以控制的”通货膨胀是有益的和必要的。凯恩斯在就业、利息和货币通论一书中，他认为在实现充分就业之前，增加货币量不会立即引起通货膨胀，因为物价弹性和产量弹性之和等于1 凯恩斯：就业、利息和货币通论，商务印书馆，1997年，第246页。他认为，在存在着大量失业的时期，产量弹性是等于1而物价弹性等于0，货币的供给的增加只会引起就业和产量的增加；但是随着产出接近充分就业水平，收

47、入弹性就会缩小，而价格弹性上升，这时候货币供给的增加，一部分表现为价格的上升，一部分表现为产出的增加，这就进入了“半通货膨胀”阶段。只有实现了充分就业之后，产出弹性才等于0，货币供给增加才会全部转化成物价的上涨。凯恩斯根据国民生产、战费支出、总消费等因素之间的关系，阐述了通货膨胀的模型，并提出了通货膨胀缺口的概念。他认为，通货膨胀缺口的存在或消除，与国民收入在工资挣得者与利润获得者之间的分配关系有关。工资挣得者的收入低而边际消费倾向高，利润获得者收入高而边际消费倾向低，如果工资份额高于经济均衡时，工资在国民收入中的比重上升，即利润在国民收入中的比重下降，实际消费支出因此大于均衡国民收入，这就会

48、形成战时 指第一次世界大战。的通货膨胀缺口。（二）货币主义学派的通货膨胀理论在20世纪70年代，由于在西方的资本主义国家普遍存在严重的通货膨胀与高失业率并存，人们开始怀疑凯恩斯主义政策的有效性。因此，从60年代起，货币主义就以严重的通货膨胀，向凯恩斯主义提出了挑战，引发了“货币主义反革命”。根据货币主义理论，货币供应量的变动是导致物价水平和经济活动变动的最根本原因，货币供给过多才是造成通货膨胀的唯一原因。弗里德曼指出：“通货膨胀随时随地都是一种货币现象。” X涤源、陈瑞洁：弗里德曼与现代货币主义，经济科学，1987年，第77页。这就是说，通货膨胀的发生是因为货币供应量增加超过了产量的增加，如果

49、货币供应量的增长不快于产量的增长，那么就不会发生通货膨胀。在弗里德曼看来，各国政府推行凯恩斯主义政策的原因在于政府开支迅速增加，特别是二战以后各国政府都努力保持一定的经济增长，并且将充分就业纳入政策目标；各国中央银行，特别是美国联邦储备系统依据凯恩斯的理论，用需求管理政策来对付经济萧条，这在一定程度上成了货币经济秩序紊乱的原因。所有这些都增加了政府开支，而政府开支的增加，则主要靠发行纸币来弥补。这就必然导致货币增长率超过产出增长率，引发了通货膨胀。（三）哈耶克新自由主义通货膨胀理论哈耶克（F.A.von Hayek）是当代新自由主义经济学的最主要的代表人物之一，他反对凯恩斯主义的国家干预政策，

50、竭力宣传经济自由的好处和国家干预的弊端。哈耶克提出了所谓“失业紧跟通货膨胀”的理论，这种理论在西方经济学中独树一帜。在哈耶克看来，市场经济本质上是一种私人经济，只要按照市场经济规律，让市场机制充分发挥作用，那么就能将有关的信息与时传递给生产者和消费者，市场机制就可以现对经济资源的合理配置和有效利用。但是，市场机制充分发挥作用的条件是要有健全的货币制度。如果作为交换媒介的货币由私人经济提供，那么私人经济将会按照流通的实际需要提供货币，这样的货币制度是健全的，在这种情况下，也就不会有失业和通货膨胀。但是，由于国家垄断了货币发行权，私人经济活动受到国家货币发行政策的限制，于是市场机制发挥不了应有的作

51、用。其结果必然是：一方面引起失业，另一方面造成通货膨胀。基于以上的理由，哈耶克认为，既然失业和通货膨胀产生于同一原因，即国家垄断货币的发行权，那么失业和通货膨胀二者就可能同时存在。哈耶克认为消除失业和通货膨胀的根本方法在于实行“货币的非国家化”，也就是取消政府发行货币的垄断权，废除国家货币制度，用私营银行的竞争性货币代替国家货币。在私营银行自由发行货币的条件下，各银行就会自觉限制货币发行量，维护通货价值，市场经济就会稳定，失业和通货膨胀都可以消除。 弗里德利希·冯·哈耶克：自由秩序原理，生活·读书·新知三联书店，1997年，第326339页。（四）需求拉

52、动型通货膨胀由于凯恩斯主义的盛行，“需求拉动型通货膨胀”（demand-pull inflation）理论曾经流行一时。该理论认为，通货膨胀是有总需求的过度增长所引起的，也就是“太多的货币追求太少的货物”。也就是说，当消费者、企业家和政府的总支出超过可得到的总供给时，需求拉动型通货膨胀就会发生，这一理论的基础是战后流行的货币数量说。萨缪尔森（P.A.Samulson）在他的经济学中，对需求拉动型通货膨胀作了如下解释。他写到：“如果消费加投资加政府支出的总和超过经济在充分就业时的产值，那么，货币需求会大于可能生产出来的物品和劳务的有限数量，从而会抬高它们的价格。由于劳动是一种劳务，处于这种情况下

53、的劳务市场是很紧俏的，所以工资的抬高也是此过程的一个部分。” 萨谬尔森著，高鸿业译：经济学，商务印书馆，1982年，第256页。萨缪尔森由此得出结论说：“因果关系是清楚的，是需求引起的通货膨胀。” 同上。从萨缪尔森的表述中可以清楚地看出，需求拉动型通货膨胀就是在经济的运行已经达到充分就业的水平上，总需求的增加不足以使总供给继续增加，这时，总需求增加的效应只能表现在价格上。需求拉动型通货膨胀可以解释总需求大于总供给时的通货膨胀，但是，它却无法解释生产开工不足，有效需求增长缓慢，失业大量增加条件下的物价持续上涨。根据这种理论提出的反通货膨胀措施也难免失灵。这就是说，需求拉动型通货膨胀并不能包括通货

54、膨胀的全部。（五）成本推动型通货膨胀根据“成本推动型同膨胀”（cost-push inflation）理论，通货膨胀或物价上涨的原因在于供给或成本的上升。这种理论着重分析生产成本对价格上涨的影响。西方的经济学家把利润和工资都包括在成本之，因此，他们把成本推动型通货膨胀分为“工资推动型通货膨胀”和“利润推动型通货膨胀”。 殷孟波：货币金融学，中国金融，2004年，第375页。如果增加的成本是由提高工资引起的，而工资的提高又是由工会强加给生产者的，这种物价上涨就是工资推动的通货膨胀。如果物价的上涨是由于生产者要求增加利润推动的，就是利润推动的通货膨胀。此外，还有进口成本推动的通货膨胀，即国外原材料

55、价格的上升引起本国物价水平的上升。正如需求拉动型通货膨胀不是通货膨胀的全部一样，成本推动型通货膨胀所表达的也只是通货膨胀的一种。不能因为它不是通货膨胀的全部就否定它的合理性。成本推动型通货膨胀确实符合许多国家某个发展阶段所面临的通货膨胀，改革开放中，我国工资、农产品价格的上扬也确实推动了物价的普遍上涨。因此，这种既不能涵盖也不能代表所有通货膨胀的理论，依然有其存在的理由。第二节 通货膨胀定义的重新界定目前，世界上有许多国家用当前的消费物价指数（CPI）或者国民生产总值平减指数来测量本国或者本地区的通货膨胀水平。但是用这种方法来测量通货膨胀水平具有很大的局限性，即没有将资产价格的波动考虑在。于是

56、产生了一种观点，即在测量通货膨胀时，应将资产价格一并考虑进去。20世纪70年代以来，世界主要资本主义国家都是以物价稳定作为其货币政策的最终目标。但是资本市场的发展使得资产价格对国民经济的影响越来越大，中央银行的货币政策目标难以实现。为抵御资产价格变化对货币政策效应的影响，有学者提出，中央银行在制定货币政策的时候应该将资产价格的变化考虑在，最直接的办法，就是将资产价格信息包含在货币政策里面。有关资产价格波动与通货膨胀关系的研究并不是最近的几十年才有的。早在1911年，美国经济学家欧文·费雪在货币的购买力中就首先提出了这一问题：政策制定者应致力于稳定包括资产价格（如股票、债券和房地产）以

57、与生产、消费和服务价格在的广义价格指数。他试图寻找一种将上述资产价格包含在的广义的价格指数，但是他自己也很清楚，不同的问题需要不同的指数，每种指数都有它适用的围，事实上并不存在惟一的、可以广泛使用的指数。不过费雪的这种构造一个广义价格指数的思想为货币政策制定者提供了一种思路。譬如，近几十年来，英国货币当局就一直尝试着将诸如股票、债券和房地产等资产价格包含在货币当局监测的物价体系之。传统通货膨胀理论认为，通货膨胀衡量的是商品和劳务的价格波动情况。由于认识到通货膨胀对国民经济的严重危害，各国中央银行长期以来一直将控制通货膨胀当作其货币政策的首要目标。经过长期不懈的努力，各国的通货膨胀水平已经得到有

58、效的治理。目前，在世界围基本上看不到超过两位数的通货膨胀，甚至出现了某种程度的通货紧缩。然而在这样的背景下，大多数国家都经历了资产市场价格大幅波动的历史。特别是自20世纪70年代以来，随着金融市场的日益发展，以前作为实体经济附属的金融部门，现在不仅在促进实体经济的增长上起到日益重要的作用，而且其自身同时也创造大量的产出。金融逐步从实体经济的附属走向独立，甚至在一定程度上影响着实体经济的发展。随着金融的发展，传统的以银行为核心的金融体系至少发生了以下两个方面的重大变化： 李辉富：现代通货膨胀定义：修正或代替，XX经济学院学报2005年第6期。第一，使货币的外延扩大了。由于非银行金融机构创造了很多的金融工具（包括股票与债券等初级证券），这些金融工具不仅为其持有者提供收益，而且为其持有者分散了投资的风险。在发达的金融市场上，这些金融工具能够很快地转化成货