投资项目风险分析

1、一、项目风险来源二、项目风险分析三、投资项目风险调整（一）项目风险 1. 含义 某一投资项目本身特有的风险特定项目未来收益可能结果相对于预期值的离散程度。 2. 衡量方法 通常采用概率的方法，用项目项目标准差进行衡量。 3. 项目风险的来源 项目自身因素：项目特有因素或估计误差带来的风险 外部因素：（1）项目收益风险（2）投资与经营成本风险（3）筹资风险（4）其他风险（二）公司风险 1. 含义 又称总风险，是指不考虑投资组合因素，纯粹站在公司的立场上来衡量的投资风险。 2. 衡量方法 通常采用公司资产公司资产收益率标准差进行衡量 3. 公司风险的构成 （1）每种资产（或项目）所占的比重（2）每

2、种资产的风险（3）公司资产之间的相关系数或协方差（三）市场风险 在投资项目风险中，市场风险无法通过多元化投资加以消除。 通常用投资项目的贝他系数（）来表示。 站在拥有高度多元化投资组合的公司股票持有者的角度来衡量投资项目风险。（一）敏感性分析( sensitivity analysis ) 3. 基本思想 如果与决策有关的某个因素发生了变动，那么原定方案的NPV、IRR将受什么样的影响。因此，它解决的是“如果.会怎样”的问题。 1. 含义 衡量不确定性因素的变化对项目评价标准（如NPV、IRR）的影响程度。 2. 分析目的 找出投资机会的“盈利能力”对哪些因素最敏感，从而为决策者提供重要的决策

3、信息。 4. 敏感性分析的具体步骤确定敏感性分析对象 选择不确定因素 调整现金流量 如，净现值、内部收益率等 市场规模、销售价格、市场增长率、市场份额、项目投资额、变动成本、固定成本、项目周期等 注意：注意：销售价格的变化 原材料、燃料价格的变化 项目投产后，产量发生了变化 【例例】承【例例8-1】仍以学生用椅投资项目为例加以说明，假设影响该项目收益变动的因素主要是销售量、单位成本以及资本成本，现以该项目的净现值(28 331元)为基数值，计算上述各因素围绕基数值分别增减10%、15%（每次只有一个因素变化）时新的净现值。 表8- 15 各项因素变化对净现值的影响 单位：元因素变动百分比(%)

4、销售量单位成本资本成本11551 424 -5 11517 81211043 727 6 03321 22010028 33128 33128 3319012 93550 62835 85785 5 23761 77739 786解析：图8- 5 项目净现值对销售量、单位成本和资本成本的敏感度 临界值不改变某一评价指标决策结论的条件下，某因素所能变动的上限或下限 【例例8-4】假设某公司正在考虑一项投资，有关资料如表8-16所示 。表8- 16 投资额与现金流量 金额单位：万元项目0年15年投资额(10 000)销售收入64 000变动成本42 000固定成本18 000其中：折旧 1 600

5、税前收益 4 000所得税（40%） 1 600税后收益 2 400经营现金流量 4 000现金净流量(10 000) 4 000净现值（10%）5 163盈亏临界分析表8- 17 净现值为零时各因素变动百分比 单位：万元项目原预计现金流量NPV=0的现金流量现金流量变动上下限投资额10 00015 16351.63%销售收入64 00061 730-3.55%变动成本42 00044 2705.40%固定成本18 00020 27012.61%折现率10.0%29.00%190.00%项目年限5.003.02-39.63%因素敏感程度：销售收入变动成本固定成本项目年限投资额折现率最强 最弱

6、5. 敏感性分析方法的评价 优点：能够在一定程度上就多种不确定因素的变化对项目评价标准的影响进行定量分析，有助于决策者明确在项目决策时应重点分析与控制的因素。 缺点：没有考虑各种不确定因素在未来发生变动的概率分布状况，因而影响风险分析的正确性。 （二）决策树分析 用图表方式反映投资项目现金流量序列的方法 适用：在项目周期内进行多次决策（如追加投资或放弃投资）的情况 【例例8-5】假设RIC公司正在考虑为电视机生产厂家生产工业用机器人，这一项目的投资支出可分为三个阶段： （1）市场调研，即对电视机装配线上使用机器人的潜在市场进行市场调查研究，调研费50万元在项目初始(t=0)时一次支付。 （2）

7、如果该项产品未来市场潜力较大，则在t=1时支付100万元设计和装配不同型号的机器人模型，并交由电视机厂家进行评价，RIC公司将根据反馈意见决定是否继续实施该项目。 （3）如果对机器人的模型评价良好，那么，在t=2时再投资1000万元建造厂房，购置设备。在此基础上，项目分析人员预计该项目在以后的4年内每年的现金净流量及其概率分布，见图8-6。 图8- 6 机器人项目（不考虑放弃期权价值）=0.80.60.3万元525115. 1115. 1000115. 1000115. 1100504122ttNPV=0.1441 525 图8- 7 机器人项目（考虑放弃期权价值）（三）模拟分析 利用蒙特卡罗

8、模拟法，将敏感性分析和不确定因素的概率分布结合起来衡量投资项目风险。 分析步骤 （1）选择影响项目净现值等评价指标的关键因素，估计每个因素各种可能结果的概率。 （2）对每个因素根据各种可能结果的概率分配相应的随机数，形成概率分布。 RANDBETWEEN 函数 功能: 返回位于两个指定数之间的一个随机数，每次计算时都将返回一个新的数值。 输入公式： =RANDBETWEEN ( bottom, top ) Excel计算返回的最小整数返回的最大整数 （3）根据RANDBETWEEN 函数函数建立一个随机数码表。 （4）根据项目变量的累计概率对随机数码随机数码进行分区，使每一个区间与项目变量的某

9、一可能值及其概率相对应。 VLOOKUP函数 功能: 查找对应随机号码的可能值 输入公式：=VLOOKUP (lookup _value, table _array, col _index _num, range _lookup) Excel计算需要在数据表中查找的数值 需要查找数据的数据表 table_array 中待返回的匹配值的列序号 TRUE 或省略 返回近似匹配值 ； FALSE 返回精确匹配值。 （5）抽取一组项目变量的可能值，计算出一个净现值，完成一次模拟过程，并将结果储存起来。重复这一过程若干次，一般至少需要模拟500次以上。（6）将各次模拟得到的净现值结果由小到大排列成次数分

10、配，并计算出净现值的期望值、标准差和标准离差率，从而判断投资方案的风险。 【例例】承【例例8-4】 假设项目变量中只有投资额和现金流量是变动的，其中投资额（10 000万元）是概率分别为0.3、0.4和0.3及其对应的可能结果的期望值，现金流量（4 000万元）则是概率分别为0.2、0.6、0.2条件下三种可能结果的期望值。表8-18 现金流量概率分布及净现值模拟分析 金额单位：万元=RANDBETWEEN（1,100）并填充至单元格A12至A110=VLOOKUP(A11,$E$2:$F$4,2) 并填充至单元格B12至B110 同A11输入方式=VLOOKUP(C11,$E$5:$F$7,

11、2) 并填充至D12至D110单元格 表8- 19 模拟计算结果净现值期望值 5 303净现值标准差 4 832净现值最大值14 745净现值最小值-4 418标准离差率 0.911净现值小于零的概率（按净现值出现负数的频率计算） 0.170表8- 20 净现值概率分布系统分区 分布区间 概率-5 000 -5000以下 0.00 0 -50000 0.174 000 04000 0.00 8 000 40008000 0.47 12 000 800012000 0.04 16 000 1200016000 0.13 20 000 16000以上 模拟100次 图8- 8 净现值概率分布 模拟

12、分析的评价 优点： （1）模拟分析得到的结果不止是一个净现值，而是净现值的概率分布。（2）模拟计算有助于理解项目现金流量出现各种可能结果的概率。（3）模拟分析不仅可以计算平均值，而且能得到概率分布的标准偏差，从而能更详细地进行风险收益比较分析。（4）通过模拟分析可以具体考察不同变量之间的相互关系。 缺点：（1）收集相关信息并把数据输入模型的过程需要花费大量的时间、成本比较高。（2）每个变量的概率分布很难获得，使构建模型的过程较为复杂。 以净现值标准为例，调整公式的分母，项目的风险越大，折现率就越高，项目收益的现值就越小。nttntttiNCFrNCFNPV0011i无风险利率一般以政府债券利率

13、表示风险溢酬取决于项目风险的高低（一）风险调整折现率法 净现值公式调整 将与特定项目有关的风险加入到项目的折现率中，并据以进行投资决策分析的方法。 确定方法 风险调整折现率的确定方法表8- 21 不同类型项目的风险调整折现率 投资项目风险调整折现率重置型项目8%+2%=10%改造或扩充现有产品生产线项目8%+5%=13%增加新生产线项目8%+8%=16%研究开发项目 8%+15%=23% 1. 根据项目的类别调整折现率 2. 根据项目的标准离差率调整折现率 根据同类项目的风险收益斜率与反映特定项目风险程度的标准离差率估计风险溢酬，然后再加上无风险利率，即为该项目的风险调整折现率。 标准离差率特

14、定项目的险收益斜率同类项目风率利无风险率现折风险调整计算公式： 【例例8-6】假设某公司现有A、B 两个投资方案，各年的现金流量如表8-22所示。为简化，假设各年的现金流量相互独立。无风险利率为8%，两个方案的风险收益系数为0.2。 要求：计算两个投资方案风险调整折现率及净现值。 表8- 22 投资方案现金流量及其概率 单位：元年份A方案B方案概率年现金净流量概率年现金净流量01.00 -9001.00 -5000.25 7800.30 43010.50 6000.40 3800.25 4000.30 2600.20 7200.10 31020.60 5000.80 2500.20 3000.

15、10 1900.30 5600.20 22030.40 2000.60 1600.30 1000.20 100表8- 23 投资方案现金流量期望值与标准差 单位：元A方案B方案年份现金流量期望值标准差年份现金流量期望值标准差1595134.44 135968.04 2504132.91 225026.83 3278189.20 316037.95 现金流量现值(8%)1203.71 现金流量现值(8%)673.76总体标准差225.91 总体标准差73.52标准离差率18.77%标准离差率10.91%风险调整后折现率11.75%风险调整后折现率10.18%净现值235.17 净现值151.39

16、 说明说明（1）根据无风险利率计算A方案各年现金流量现值：)(71.2031%81278%81504%8159532元AP（2）投资项目现金流量标准差 按无风险利率折现的现值平方之和的平方根： nttti122191.225%8120.189%8191.132%8144.134624222A计算步骤（3）计算A方案标准离差率：%77.1871.203191.225PCVA方案风险调整后的折现率 = 8%+0.218.77% = 11.75%（4）计算风险调整后的折现率：（5）根据风险调整后的折现率和A方案投资额以及各年现金流量计算方案的净现值3. 根据项目资本成本确定折现率 项目的资本成本是投

17、资者要求的最低收益率投资者要求的最低收益率n 无风险利率n 风险溢酬 【例例】假设ABC公司股票的贝他系数()为1.8，无风险利率为8%，市场投资组合收益为13%。负债利率为10%，且公司负债与股本比例为1：1，假设公司所得税率为40%。根据资本资产定价模式，ABC公司的股本成本(或投资者要求的收益率) ：%17%8%138 . 1%8sr 加权平均资本成本=0.510%(1-40%) + 0.517% = 11.5% 【例例】 承前例假设ABC公司正在考虑实施一个系数为2.5的新投资项目，并将20%的资本用于该新项目的投资，其余80%的资本用于公司其他资产，平均系数为1.8。公司新的系数 ：

18、 = 0.81.8 + 0.22.5 = 1.94 股本成本= 8% + 1.94(13%-8%) =17.7% 加权平均资本成本= 0.510%(1-40%) + 0.517.7% = 11.85% 新项目的收益率必须满足： 0.811.5% + 0.2X = 11.85% X=13.25% 已知：新项目的系数=2.5 ，则： 项目的股本成本= 8% + 2.5(13%-8%) = 20.5% 加权平均资本成本= 0.510%(1-0.4) + 0.520.5% = 13.25% 风险调整折现率法的评价 优点：简单明了，符合逻辑，在实际中运用较为普遍。 缺点：把风险收益与时间价值混在一起,使

19、得风险随着时间的推移被认为地逐年扩大。（二）风险调整现金流量法 又称确定等值法（certainty equivalent menthod）或肯定当量法 基本思想 首先确定与风险性现金流量同等效用的无风险现金流量，然后用无风险利率折现，计算项目的净现值，以此作为决策的基础。 基本步骤 （1）确定与其风险性现金流量带来同等效用的无风险现金流量；体现无风险现金流量和风险现金流量之间的关系 确定等值系数（t）10tt风险现金流量确定现金流量现金流量标准离差率越低，t就越大 确定现金流量确定等值系数（t）风险现金流量即无风险现金流量（2）用无风险利率折现，计算项目的净现值，并进行决策。nttttiNCF

20、NPV0)1 (i 为无风险利率 【例例8-7】假设某公司根据投资项目的历史资料确定的标准离差率与确定等值系数之间的关系如表8-24所示。 要求:采用风险调整现金流量法计算【例例8-6】中A、B两个方案的净现值。表8- 24 标准离差率与确定等值系数之间的关系标准离差率0.000.070.080.230.240.420.430.73确定等值系数1.000.850.600.40表8- 25 投资方案净现值投资方案净现值（风险调整现金流量法） 金额单位：元A方案净现值年份0123净现值（8%）现金流量期望值-900.00 595.00 504.00 278.00 标准差134.44 132.91 189.20 标准离差率 0.23 0.26 0.68 确定等值系数 1.00 0.85 0.60 0.40 确定等值-900.00 505.75 302.40 111.20 -84.18 B方案净现值年份0123净现值（8%）现金流量期望值-500.00 359.00 250.00 160.00 标准差 69.78 26.83 37.95 标准离差率 0.19 0.11 0.24 确定等值系数 1.00 0.85 0.85 0.60 确定等值-500.00 305.15 212.50 96.00 40.94 风险调整现金流量法的评价