第九章期权估价

1、第一节期权概述第一节期权概述n一、期权的定义n期权是指一种合约，该合约赋予持有人在未来某一特定日期或该日之前的任何时间以固定价格购进或售出一种资产的权利。二、期权的类型二、期权的类型期权的到期日价值和净损益（以期权的到期日价值和净损益（以股票期权为例）股票期权为例）n期权的到期日价值，是指到期时执行期权可以获得的净收入，它依赖于标的股票的到期日价格和执行价格。n期权到期日净损益，是指到期执行时可以获得的净损益。n期权分为看涨期权和看跌期权，每类期权又有买入和卖出两种。买入看涨期权（多头看涨期权）买入看涨期权（多头看涨期权）买入看涨期权（多头看涨期权）买入看涨期权（多头看涨期权）n多头看涨期权到

2、期日价值Max（股票市价-执行价格,0）n多头看涨期权净损益多头看涨期权到期日价值期权价格买入看涨期权（多头看涨期权）买入看涨期权（多头看涨期权）卖出看涨期权（空头看涨期权）卖出看涨期权（空头看涨期权）二、卖出看涨期权（空头看涨期权）二、卖出看涨期权（空头看涨期权）n空头看涨期权到期日价值MAX（股票市价执行价格,0）n空头看涨期权净损益空头看涨期权到期日价值期权价格买入看跌期权（多头看跌期权）买入看跌期权（多头看跌期权） 买入看跌期权（多头看跌期权）买入看跌期权（多头看跌期权）n多头看跌期权到期日价值MAX（执行价格股票市价,0）n多头看跌期权净损益多头看跌期权到期日价值期权价格卖出看跌期权

3、（空头看跌期权）卖出看跌期权（空头看跌期权）卖出看跌期权（空头看跌期权）卖出看跌期权（空头看跌期权）n空头看跌期权到期日价值MAX（执行价格股票市价，0）n空头看跌期权净损益空头看跌期权到期日价值期权价格例题例题1n某投资者购买了1 000份执行价格35元/股的某公司股票看跌期权合约，期权费为3元/股,试计算股票市价分别为30元/股和40元/股时该投资者的净损益。n（1）当股票市价为30元时：n每份期权到期日价值Max（执行价格股票市价，0）Max（3530，0）5（元）n每份期权净损益到期日价值期权价格532（元）n净损益21 0002 000（元）n（2）当股票市价为40元时：n每份期权到

4、期日价值Max（执行价格股票市价，0）Max（3540，0）0（元）n每份期权净损益033（元）n净损益31 0003 000（元）保护性看跌期权保护性看跌期权n股票加看跌期权组合。做法：购买一份股票，同时购买1份该股票的看跌期权。n【特点】保护性看跌期权，锁定了最低净收入和最低净损益，但是，同时净损益的预期也因此降低了降低风险的同时也降低了收益。抛补看涨期权抛补看涨期权n股票加空头看涨期权组合。做法：购买一股股票，同时出售该股票一股股票的看涨期权（承担到期出售股票的潜在义务）。n【特点】缩小了未来的不确定性。是机构投资者常用的投资策略（如养老基金）对敲对敲n对敲策略分为多头对敲和空头对敲。n

5、多头对敲是同时买进一只股票的看涨期权和看跌期权，它们的执行价格和到期日都相同。n【特点】股价偏离执行价格的差额期权购买成本，才有净收益。适用于预计市场价格将会发生剧烈变动，但是不知道升高还是降低。n空头对敲的情况n做法：同时售出一只股票的看涨期权和看跌期权，它们的执行价格、到期日都相同。n（1）空头对敲组合策略可以锁定最高净收入和最高净损益，其最高收益是期权收取的期权费。n（2）空头对敲的最好结果是股价等于执行价格。n（3）只要股价偏离执行价格的差额小于期权出售收入之和，空头对敲就能给投资者带来净收益。 三种策略的掌握三种策略的掌握期权的内在价值和时间溢价期权的内在价值和时间溢价n期权价值内在

6、价值时间溢价n1.期权的内在价值n期权的内在价值，是指期权立即执行产生的经济价值。内在价值的大小，取决于期权标的资产的现行市价与期权执行价格的高低。n看涨期权内在价值Max（现行市价执行价格，0）n看跌期权内在价值Max（执行价格现行市价，0）n2.期权的时间溢价n期权的时间溢价，是指期权价值超过内在价值的部分。n时间溢价期权价值内在价值时间溢价期权价值内在价值n在其他条件不变的情况下，离到期时间越远，价值波动的可能性越大，期权的时间溢价越大。如果已经到了到期时间，期权的价值（价格）就只剩下内在价值（时间溢价为0）了。影响期权价值的因素影响期权价值的因素第二节期权价值评估的方法第二节期权价值评

7、估的方法n一、复制原理n复制原理的基本思想是：构造一个股票和借款的适当组合，使得无论股价如何变动，投资组合的损益都与期权相同，那么创建该投资组合的成本就是期权的价值。n假设ABC公司的股票现在的市价为50元。有1股以该股票为标的资产的看涨期权，执行价格为52.08元。到期时间是6个月。6个月后股价有两种可能：上升33.33%，或者降低25%。无风险利率为每年4%。n期权的价值该投资组合成本购买股票的支出借款HS0Bn这里投资组合的成本，就是投资者构造该组合的现金付出。 例题例题2n假设甲公司股票现在的市价为10元，有1股以该股票为标的资产的看涨期权，执行价格为12元，到期时间是9个月。9个月后

8、股价有两种可能：上升25%或者降低20%，无风险利率为每年6%。现在打算购进适量的股票以及借入必要的款项建立一个投资组合，使得该组合9个月后的价值与购进该看涨期权相等。n【要求】n（1）确定可能的到期日股票价格；n（2）根据执行价格计算确定到期日期权价值；n（3）计算套期保值比率；n（4）计算购进股票的数量和借款数额；n（5）根据上述计算结果计算期权价值。解答解答n（1）上行股价10（125%）12.5（元）n下行股价10（120%）8（元）n（2）股价上行时期权到期日价值上行股价执行价格12.5120.5（元） 股价下行时期权到期日价值0n（3）套期保值比率期权价值变化/股价变化（0.50）

9、/（12.58）0.11n（4）购进股票的数量套期保值比率0.11（股）n借款数额n（到期日下行股价套期保值率）/（16%9/12）n（80.11）/（14.5%）n0.84（元）n（5）期权价值购买股票支出借款100.110.840.26（元）二、风险中性原理二、风险中性原理n所谓风险中性原理是指：假设投资者对待风险的态度是中性的，所有证券的预期收益率都应当是无风险利率。风险中性的投资者不需要额外的收益补偿其承担的风险。在风险中性的世界里，将期望值用无风险利率折现，可以获得现金流量的现值。n在这种情况下，期望报酬率应符合下列公式：n期望报酬率无风险利率（上行概率上行时收益率）（下行概率下行时

10、收益率）n假设股票不派发红利，股票价格的上升百分比就是股票投资的收益率，股价下降的百分比就是“收益率”。因此：期望报酬率无风险利率上行概率股价上升百分比下行概率（股价下降百分比）n风险中性原理计算期权价值的基本步骤（假设股票不派发红利）：n1.确定可能的到期日股票价格n2.根据执行价格计算确定到期日期权价值n3.计算上行概率和下行概率n4.计算期权价值n期权价值（上行概率上行时的到期日价值下行概率下行时的到期日价值）/（1r）例题例题3n假设ABC公司的股票现在的市价为50元。有1股以该股票为标的资产的看涨期权，执行价格为52.08元。到期时间是6个月。6个月后股价有两种可能：上升33.33%

11、，或者降低25%。无风险利率为每年4%。假设该股票不派发红利。n要求: 根据风险中性原理计算该看涨期权的价值。解答解答n（1）确定可能的到期日股票价格nSu50（133.33%）66.66（元）nSd50（125%）37.5（元）n（2）根据执行价格计算确定到期日期权价值nCuMax（66.6652.08，0）14.58（元）nCdMax（37.552.08，0）0n（3）计算上行概率和下行概率n期望报酬率2%上行概率33.33%（1上行概率）（25%）n上行概率0.4629n下行概率10.46290.5371n（4）计算期权价值n6个月后的期权价值期望值0.462914.580.537106

12、.75（元）n期权价值C06.75/（12%）6.62（元）二叉树期权定价模型二叉树期权定价模型n单期二叉树模型 n关于单期二叉树模型，其计算结果与前面介绍的复制组合原理和风险中性原理是一样的。两期二叉树模型两期二叉树模型n如果把单期二叉树模型的到期时间分割成两部分，就形成了两期二叉树模型。由单期模型向两期模型的扩展，不过是单期模型的两次应用。多期二叉树模型多期二叉树模型布莱克布莱克斯科尔斯期权定价模型斯科尔斯期权定价模型n布莱克布莱克斯科尔斯期权定价模型假设斯科尔斯期权定价模型假设n（1）在期权寿命期内，买方期权标的股票不发放股利，也不做其他分配；n（2）股票或期权的买卖没有交易成本；n（3

13、）短期的无风险利率是已知的，并且在期权寿命期内保持不变；n（4）任何证券购买者能以短期的无风险利率借得任何数量的资金；n（5）允许卖空，卖空者将立即得到卖空股票当天价格的资金；n（6）看涨期权只能在到期日执行；n（7）所有者证券交易都是连续发生的，股票价格随机游走。布莱克布莱克斯科尔斯期权定价模型斯科尔斯期权定价模型n看跌期权估价看跌期权估价n对于欧式期权，假定看涨期权和看跌期权有相同的执行价格和到期日，则下述等式成立：n看涨期权价格看跌期权价格标的资产的价看涨期权价格看跌期权价格标的资产的价格执行价格的现值格执行价格的现值n这种关系 , 被称为看涨期权看跌期权平价定理，利用该等式中的4个数据中的3个 , 就可以求出另外一个。美式期权估价美式期权估价n（1）美式期权在到期前的任意时间都可以执行，除享有欧式期权的全部权