第十章_货币需求

1、1第十章第十章 货币需求货币需求 经济学家们关注货币需求问题要经济学家们关注货币需求问题要比货币供给问题早得多，因为早期的比货币供给问题早得多，因为早期的学者一直认为货币供给是完全外生的学者一直认为货币供给是完全外生的经济变量，而货币需求则要复杂得多经济变量，而货币需求则要复杂得多2本章的重点内容：本章的重点内容： 各种主要的货币需求理论各种主要的货币需求理论 1 1、马克思的货币必要量规律、马克思的货币必要量规律 2 2、传统货币数量论、传统货币数量论 3 3、凯恩斯的流动性偏好理论及发展、凯恩斯的流动性偏好理论及发展 4 4、弗里德曼的现代货币数量论、弗里德曼的现代货币数量论3货币需求的含

2、义货币需求的含义l 宏观货币需求和微观货币需求宏观货币需求和微观货币需求从一个社会出发，仅仅从一个社会出发，仅仅把货币视为交易的媒介，把货币视为交易的媒介，探讨一个国家在一定时探讨一个国家在一定时期内为完成一定的交易期内为完成一定的交易量所必需的货币量量所必需的货币量从微观个体出发，把货币视为从微观个体出发，把货币视为一种资产，探讨的是人们愿意一种资产，探讨的是人们愿意以货币形式持有的财富量以货币形式持有的财富量4l主观货币需求和客观货币需求主观货币需求和客观货币需求l名义货币需求和实际货币需求名义货币需求和实际货币需求货币需求的真正含义：在某人拥有的财富中，愿意以货币形式持货币需求的真正含义

3、：在某人拥有的财富中，愿意以货币形式持有的那部分财富就构成了其对货币的需求，而各个微观主体所形有的那部分财富就构成了其对货币的需求，而各个微观主体所形成的货币需求聚集到一起便成为整个社会的货币需求。同时，在成的货币需求聚集到一起便成为整个社会的货币需求。同时，在今天的纸币流通时代，我们所考虑的是实际货币需求。今天的纸币流通时代，我们所考虑的是实际货币需求。个人的货币需求个人的货币需求整个经济的货币需求整个经济的货币需求5货币需求的决定因素货币需求的决定因素l 收入状况收入状况 收入水平的高低收入水平的高低 取得收入的时间间隔取得收入的时间间隔l 市场利率市场利率 市场利率与机会成本市场利率与机

4、会成本 市场利率与利率预期市场利率与利率预期l 信用的发达程度信用的发达程度l 消费倾向消费倾向 社会商品可供量社会商品可供量 物价水平物价水平 货币的流通速度货币的流通速度 制度因素制度因素 心理因素心理因素 其他因素其他因素6货币需求函数货币需求函数n 货币需求函数的作用货币需求函数的作用 n 货币需求函数中的变量货币需求函数中的变量 分析各种因素对货币需求的影响（方向、程度）；分析各种因素对货币需求的影响（方向、程度）；通过计量研究来验证理论分析的结果；通过计量研究来验证理论分析的结果；测算货币需求量，作为控制货币供给量的依据。测算货币需求量，作为控制货币供给量的依据。规模变量规模变量机

5、会成本变机会成本变量量其他变量其他变量7一、马克思的货币需求理论一、马克思的货币需求理论 （一）货币必要量规律（一）货币必要量规律 马克思的研究对象主要是金属货币马克思的研究对象主要是金属货币 三个问题需要回答三个问题需要回答： 商品进入市场前是否有价格？商品进入市场前是否有价格？ 商品是第一位的，还是货币是第一位的？商品是第一位的，还是货币是第一位的？ 货币是否参与一次交换就会推出流通领域？货币是否参与一次交换就会推出流通领域？ sdMMVPQM 8 在考虑到货币的支付手段职能后，马克思又将货币必要量公在考虑到货币的支付手段职能后，马克思又将货币必要量公式予以了修订：式予以了修订： 待实现的

6、待实现的 - - 本期赊销商品本期赊销商品 + + 到期该支付的到期该支付的 互相抵消互相抵消 流通中的流通中的 商品价格总额商品价格总额 的价格总额的价格总额 商品价格总额商品价格总额 的金额的金额货币必要量货币必要量 同一单位货币作为流通手段和支付手段的平均流通速度同一单位货币作为流通手段和支付手段的平均流通速度（二）纸币流通规律（二）纸币流通规律一个极其重要的假设：经济体内拥有足够大的金属储量和产量一个极其重要的假设：经济体内拥有足够大的金属储量和产量纸币本身纸币本身没有价值没有价值因为流通因为流通才有价值才有价值纸币不能纸币不能自发调节自发调节只能适应只能适应客观需求客观需求纸币价值纸

7、币价值的变化：的变化：平值平值升值升值贬值贬值遵循货币必遵循货币必要量规律要量规律9几点启示：几点启示：（1 1）货币必要量规律反映的是实际经济运行对货币的客观）货币必要量规律反映的是实际经济运行对货币的客观需要量。需要量。（2 2）金属货币制度下商品是带着价格进入流通的，商品价）金属货币制度下商品是带着价格进入流通的，商品价格有多大，就需要多少金币实现它。格有多大，就需要多少金币实现它。（3 3）反映货币的交易性需求，即执行流通手段和支付手段）反映货币的交易性需求，即执行流通手段和支付手段职能的货币量。职能的货币量。（4 4）纸币流通条件下，无论多少纸币也只能代表客观所需）纸币流通条件下，无

8、论多少纸币也只能代表客观所需要的金量，商品的价格水平会随纸币的数量而涨跌。要的金量，商品的价格水平会随纸币的数量而涨跌。（5 5）实际测算困难，主要进行定性分析。）实际测算困难，主要进行定性分析。10二、传统货币数量论二、传统货币数量论 早期的传统货币数量论研究的是名义国民收入和物价的关早期的传统货币数量论研究的是名义国民收入和物价的关系，不是直接研究货币需求。系，不是直接研究货币需求。 一般认为，欧文一般认为，欧文费雪费雪19111911年年货币的购买力货币的购买力中提出的中提出的交易方程式是传统货币数量论理论体系建立的重要标志。交易方程式是传统货币数量论理论体系建立的重要标志。 Irvin

9、g Fisher, 1867-1947Irving Fisher, 1867-194711 （一）现金交易方程式（一）现金交易方程式费雪方程式费雪方程式探究是什么决定整个社会在一定时期内所需要的货币量。探究是什么决定整个社会在一定时期内所需要的货币量。P P为一般物价水平；为一般物价水平；T T为全部商品交易量。若为全部商品交易量。若M M为流通中的平均货为流通中的平均货币量，币量，V V为货币的平均流通速度，则有交易方程式：为货币的平均流通速度，则有交易方程式：结论：货币数量的变化对实体经济不会产生任何影响，只会引结论：货币数量的变化对实体经济不会产生任何影响，只会引起物价水平同方向、等比例

10、的变化。起物价水平同方向、等比例的变化。MVPT1、从宏观角度研究货币需求，注重货币的交易媒介的作用；、从宏观角度研究货币需求，注重货币的交易媒介的作用；强调货币流通速度的重要性；强调货币流通速度的重要性；2、只关注货币的交易媒介功能，没有认识到货币是财富的一、只关注货币的交易媒介功能，没有认识到货币是财富的一种形式。种形式。PTVVPTM112现金交易方程式与货币必要量公式现金交易方程式与货币必要量公式 从公式的形态上看，两者似乎是完全一从公式的形态上看，两者似乎是完全一样的。的确，两个公式有很多相同的地样的。的确，两个公式有很多相同的地方：都是从社会整体（即宏观）角度出方：都是从社会整体（

11、即宏观）角度出发考虑货币需求问题，而且涉及的因素发考虑货币需求问题，而且涉及的因素都是相同的都是相同的 但是，两个公式存在本质区别，因为两但是，两个公式存在本质区别，因为两者的理论基础完全不同，费雪方程式建者的理论基础完全不同，费雪方程式建立在名目货币论的基础上，而货币必要立在名目货币论的基础上，而货币必要量公式建立在劳动价值论的基础上。量公式建立在劳动价值论的基础上。13 （二）现金余额数量论（二）现金余额数量论- -剑桥方程式剑桥方程式 分析的出发点：马歇尔等经分析的出发点：马歇尔等经济学家认为，货币需求与交易水济学家认为，货币需求与交易水平正相关，即交易的商品和服务平正相关，即交易的商品

12、和服务越多，对货币的需求也越高，这越多，对货币的需求也越高，这与费雪的观点一样；但是，他们与费雪的观点一样；但是，他们将货币视为一种资产，具有价值将货币视为一种资产，具有价值储藏职能，从微观主体的持币角储藏职能，从微观主体的持币角度看，个人对货币的需求实质就度看，个人对货币的需求实质就是选择以怎样的方式保持自己的是选择以怎样的方式保持自己的资产，受可替代资产的预期收益资产，受可替代资产的预期收益率的影响。率的影响。 马歇尔提出现金余额说，皮古完马歇尔提出现金余额说，皮古完成。成。 Alfred Marshall, Alfred Marshall, 1842-19241842-192414 剑桥

13、方程式剑桥方程式 现金余额数量说的主要观点：现金余额数量说的主要观点：个人货币持有额受收入和财富的限制；受持有货个人货币持有额受收入和财富的限制；受持有货币的机会成本的限制；受持有者对未来收入、支币的机会成本的限制；受持有者对未来收入、支出和物价等预期的影响。出和物价等预期的影响。K K不是固定值，受个人的预期和各种资产收益率的不是固定值，受个人的预期和各种资产收益率的影响。影响。MkPY15两个方程式的不同比较两个方程式的不同比较1 1）前者强调货币的交易手段职能，后者重视其作为一）前者强调货币的交易手段职能，后者重视其作为一种资产的功能。种资产的功能。2 2）研究角度不同：前者是宏观角度，

14、后者是微观角度）研究角度不同：前者是宏观角度，后者是微观角度3 3）前者把货币需求与支出流量联系在一起，重视货币）前者把货币需求与支出流量联系在一起，重视货币的流通速度，后者从货币形式保有资产存量的角度的流通速度，后者从货币形式保有资产存量的角度考虑货币需求考虑货币需求 ，重视比例，重视比例K K。4 4）对经济主体的意志在决定货币需求中的作用的认识）对经济主体的意志在决定货币需求中的作用的认识不同，而且剑桥方程还考虑到了了机会成本问题。不同，而且剑桥方程还考虑到了了机会成本问题。 剑桥学派从货币需求函数出发推导出货币数量论，开创了剑桥学派从货币需求函数出发推导出货币数量论，开创了研究货币需求

15、的新方法：将货币作为一种资产来分析货币需求。研究货币需求的新方法：将货币作为一种资产来分析货币需求。16两个方程式的相同点两个方程式的相同点1 1）基本结论相同（都认为货币数量的变）基本结论相同（都认为货币数量的变动将导一般物价水平同方向、等比例的动将导一般物价水平同方向、等比例的变动）；变动）；2)2)方程式的实质基本相同。（方程式的实质基本相同。（V V与与k k互为倒互为倒数，流量与存量可相互转化，但数，流量与存量可相互转化，但V V和和k k的的经济含义、经济含义、T T和和y y的经济含义并不是完全的经济含义并不是完全等同的）。等同的）。3 3）影响物价的货币量从根本上说也是一）影响

16、物价的货币量从根本上说也是一样的。样的。17（一）凯恩斯的流动性偏好理论（一）凯恩斯的流动性偏好理论 持有货币的三大动机持有货币的三大动机 凯恩斯的货币需求函数凯恩斯的货币需求函数 流动性陷阱流动性陷阱 凯恩斯流动性偏好理论图解凯恩斯流动性偏好理论图解三、凯恩斯的流动性偏好理论及其发展三、凯恩斯的流动性偏好理论及其发展John M Keynes ，1883.6.5-1946.4.21.18 背景：凯恩斯（背景：凯恩斯（John Maynard Keynes）是马）是马歇尔的学生，早期是现金余额说的忠实信徒和歇尔的学生，早期是现金余额说的忠实信徒和重要代表。在重要代表。在就业、利息和货币通论就业

17、、利息和货币通论（1936）中，他虽然继承了剑桥学派的分析方）中，他虽然继承了剑桥学派的分析方法，但放弃了剑桥学派将货币流通速度视为常法，但放弃了剑桥学派将货币流通速度视为常数的观点，并认为利率对货币需求非常重要。数的观点，并认为利率对货币需求非常重要。 内容：凯恩斯的货币需求理论被称为流动性偏内容：凯恩斯的货币需求理论被称为流动性偏好理论。好理论。 流动性偏好，就是指人们宁愿持有流动性高但流动性偏好，就是指人们宁愿持有流动性高但不能生利的现金和活期存款而不愿持有股票和不能生利的现金和活期存款而不愿持有股票和债券等虽能生利但不易变现的资产。因此，流债券等虽能生利但不易变现的资产。因此，流动性偏

18、好实质上就是人们对货币的需求。动性偏好实质上就是人们对货币的需求。 三个动机：交易动机、预防动机和投机动机。三个动机：交易动机、预防动机和投机动机。19持有货币的交易动机、预防动机和投机动机持有货币的交易动机、预防动机和投机动机交易动机的货币需求交易动机的货币需求是指个人或企业为应付日常交易的是指个人或企业为应付日常交易的需要而持有一定数量的货币。这部分货币需求决定于需要而持有一定数量的货币。这部分货币需求决定于收入的数量以及从收入到支出的时间间隔的长度，但收入的数量以及从收入到支出的时间间隔的长度，但主要决定于收入的数量，且与收入的数量成正比。主要决定于收入的数量，且与收入的数量成正比。预防

19、动机的货币需求预防动机的货币需求是指人们为了应付意外发生的支出、是指人们为了应付意外发生的支出、为了不错过意外的有利的购买机会以及为了偿付未来为了不错过意外的有利的购买机会以及为了偿付未来债务而持有一定数量的货币。这部分货币需求也主要债务而持有一定数量的货币。这部分货币需求也主要决定于收入的数量，且与收入的数量成正比。决定于收入的数量，且与收入的数量成正比。投机动机的货币需求投机动机的货币需求是指人们为了在未来的某一适当时是指人们为了在未来的某一适当时机从事以债券的买卖为典型的投机活动而持有一定数机从事以债券的买卖为典型的投机活动而持有一定数量的货币。这种货币需求决定于市场利率，且与市场量的货

20、币。这种货币需求决定于市场利率，且与市场利率成反比。利率成反比。20利率与投机动机的货币需求利率与投机动机的货币需求资资 产产 选选 择择 的的 范范 围围 ： 货货 币币 或或 债债 券券 （ 任任 选选 其其 一一 ） 市市 场场 利利 率率 正正 常常 利利 率率 预预 期期 利利 率率 下下 降降 持持 有有 债债 券券 （ 债债 券券 价价 格格 上上 涨涨 ） 市市 场场 利利 率率 正正 常常 利利 率率 预预 期期 利利 率率 上上 升升 持持 有有 货货 币币 （ 债债 券券 价价 格格 下下 跌跌 ） 21凯恩斯的货币需求函数凯恩斯的货币需求函数M Md d=M=M1 1+

21、M+M2 2=L=L1 1（Y Y）+L+L2 2（r r） 式中，式中，M Md d表示货币总需求，表示货币总需求，M M1 1表示交易表示交易动机的货币需求与预防动机的货币需求动机的货币需求与预防动机的货币需求（合称（合称“交易性货币需求交易性货币需求”）；）； M M2 2表示投表示投机动机的货币需求（也称机动机的货币需求（也称“投机性的货币投机性的货币需求需求”）；）；Y Y表示收入；表示收入；r r表示市场利率；表示市场利率；L L1 1表示表示M M1 1与与Y Y之间的函数关系；之间的函数关系；L L2 2表示表示M M2 2与与r r之间的函数关系之间的函数关系。 22流动性陷

22、阱流动性陷阱 所谓所谓“流动性陷阱流动性陷阱”（Liquidity Trap），是指当市场），是指当市场利率已降到一个极低的水平时，人们投机动机的货币需求利率已降到一个极低的水平时，人们投机动机的货币需求将趋于无穷大，因此，即使货币供给再增加，也将如数将趋于无穷大，因此，即使货币供给再增加，也将如数地被人们投机动机的货币需求所吸收，从而市场利率不再地被人们投机动机的货币需求所吸收，从而市场利率不再下降的经济现象。下降的经济现象。凯恩斯的流动性偏好理论（图解）凯恩斯的流动性偏好理论（图解） r L M0 M1 M2 r0r1 0 M ， L 23结论结论 第一，货币需求是不稳定的，与利率相关。由

23、第一，货币需求是不稳定的，与利率相关。由于利率的波动和对未来正常利率水平预期的不于利率的波动和对未来正常利率水平预期的不确定性，导致货币需求与利率和实际收入之间确定性，导致货币需求与利率和实际收入之间缺乏稳定的关系，因此，货币需求不仅是波动缺乏稳定的关系，因此，货币需求不仅是波动的，而且是难以预测的。的，而且是难以预测的。 第二，货币流通速度并非常量。一方面，货币第二，货币流通速度并非常量。一方面，货币流通速度随利率的变动而波动。货币流通速度流通速度随利率的变动而波动。货币流通速度与利率正相关。利率是顺周期的，货币流通速与利率正相关。利率是顺周期的，货币流通速度的变动也是顺周期的。另一方面，对

24、未来正度的变动也是顺周期的。另一方面，对未来正常利率水平的预期也会对货币流通速度产生影常利率水平的预期也会对货币流通速度产生影响。持有债券的预期回报将下降，货币的吸引响。持有债券的预期回报将下降，货币的吸引力增加，结果货币需求增加，导致力增加，结果货币需求增加，导致V下降。下降。 第三，货币量第三，货币量M与名义收入与名义收入PY之间不可能有稳之间不可能有稳定的关系。定的关系。24（二）凯恩斯流动性偏好理二）凯恩斯流动性偏好理论的发展论的发展 Baumol-TobinBaumol-Tobin对交易动机货币需求理论的发展，对交易动机货币需求理论的发展，论证了论证了交易动机的货币需求也同样是利率的

25、递交易动机的货币需求也同样是利率的递减函数减函数； WhalenWhalen等人对预防动机货币需求理论的发展，等人对预防动机货币需求理论的发展，论证了论证了预防动机的货币需求也同样是利率的递预防动机的货币需求也同样是利率的递减函数减函数； TobinTobin等人对投机动机货币需求理论的发展，论等人对投机动机货币需求理论的发展，论证了证了人们可同时持有货币和债券或其他金融资人们可同时持有货币和债券或其他金融资产产的现象。的现象。 其共同特点为：更加突出强调利率对货币其共同特点为：更加突出强调利率对货币需求的影响需求的影响25 鲍莫尔鲍莫尔- -托宾模型是两人分托宾模型是两人分别于别于19521

26、952、19561956年对凯恩斯交易年对凯恩斯交易动机的货币需求理论的发展。动机的货币需求理论的发展。 根据凯恩斯的理论，交易动根据凯恩斯的理论，交易动机的货币需求只是收入的函数，机的货币需求只是收入的函数，而与利率无关。鲍莫尔则根据企而与利率无关。鲍莫尔则根据企业的存货控制原理进行分析，发业的存货控制原理进行分析，发现即使是交易动机的货币需求现即使是交易动机的货币需求（即现金余额），也同样是利率（即现金余额），也同样是利率的函数，而且同样是利率的递减的函数，而且同样是利率的递减函数。函数。1、鲍莫尔、鲍莫尔-托宾的存货模型托宾的存货模型William J. Baumol 1922.2.26

27、.-26 鲍莫尔鲍莫尔-托宾模型的假设：托宾模型的假设：人们定期地获得一定的收入；人们定期地获得一定的收入；人们的支出是连续的或均匀的；人们的支出是连续的或均匀的；贷出现金余额的方式是购买政府短期债券，因为这种贷款最贷出现金余额的方式是购买政府短期债券，因为这种贷款最安全，其流动性也最高；安全，其流动性也最高；每次变现额（即出售债券、从而换回现金的数额）都相等；每次变现额（即出售债券、从而换回现金的数额）都相等；每次变现与前一次变现的间隔期都相等。每次变现与前一次变现的间隔期都相等。 T T/2 K t 27 持有现金余额的总成本函数持有现金余额的总成本函数设：设：C C为持有现金余额的总成本

28、；为持有现金余额的总成本；T T为一定时期的交易总额；为一定时期的交易总额；K K为每次变现额（即出售债券的数额）；为每次变现额（即出售债券的数额）；b b为每次变现所支付的佣金；为每次变现所支付的佣金；r r为市场利率，为市场利率，则持有现金余额的总成本函数为则持有现金余额的总成本函数为KbTiKC228 平方根公式平方根公式 欲求能使保持现金余额的总成本最低的欲求能使保持现金余额的总成本最低的K K，先要求出，先要求出C C对对K K的一阶导数和二阶导数：的一阶导数和二阶导数： 二阶导数大于零，证明总成本函数有极小值。因二阶导数大于零，证明总成本函数有极小值。因 此，此，令一阶导数为零，解

29、方程得：令一阶导数为零，解方程得：0223222KbTKCKbTiKCibTK229 名义现金余额名义现金余额 人们平均持有的现金余额是每次变现额的一半，即人们平均持有的现金余额是每次变现额的一半，即K/2K/2，所以，名义现金余额为，所以，名义现金余额为21212212212iTMbibTKM，则为设30鲍莫尔模型的结论与意义鲍莫尔模型的结论与意义 结论：交易动机货币需求的收入弹性和利结论：交易动机货币需求的收入弹性和利率弹性分别为正率弹性分别为正1/21/2和负和负1/21/2。也就是说，。也就是说，若交易量增加若交易量增加1%1%，则交易动机的货币需求，则交易动机的货币需求就增加就增加0

30、.5%0.5%；而若利率上升；而若利率上升1%1%，则交易动，则交易动机的货币需求就减少机的货币需求就减少0.5%0.5%。 意义：从理论上说，鲍莫尔模型是对凯恩意义：从理论上说，鲍莫尔模型是对凯恩斯交易动机货币需求理论的重大发展；而斯交易动机货币需求理论的重大发展；而从政策意义上说，该模型对凯恩斯学派以从政策意义上说，该模型对凯恩斯学派以利率作为中介目标的货币政策主张提供了利率作为中介目标的货币政策主张提供了进一步的理论上的支持。进一步的理论上的支持。312、惠伦模型（、惠伦模型（1966） 认为预防性货币需求类似超额准备，因为人们持有认为预防性货币需求类似超额准备，因为人们持有预防性货币是

31、为了避免因流动性不足而造成的损失。预防性货币是为了避免因流动性不足而造成的损失。 假设流动性不足造成的损失为假设流动性不足造成的损失为b，则估计其出现的，则估计其出现的概率是一个关键问题。现假定未来某一时间内的净支出概率是一个关键问题。现假定未来某一时间内的净支出X遵从随机分布，且均值为遵从随机分布，且均值为0，方差为，方差为S2，而人们持有的，而人们持有的预防性货币余额为预防性货币余额为L12，那么根据切比雪夫不等式得到，那么根据切比雪夫不等式得到 最终可以得到由流动性不足而造成的损失的预期最终可以得到由流动性不足而造成的损失的预期值为：值为：bLS2122212212|0|SPXLL323

32、21241222122312212212212206)(2LCibSLLbSLCbLSibLSLiC根据微积分理论可得： 另一方面，考虑到持有的另一方面，考虑到持有的L12的机会成本，则有的机会成本，则有 33 结论：最优的预防性货币需求余额与净支出结论：最优的预防性货币需求余额与净支出分布的方差以及非流动性成本大小呈同相变分布的方差以及非流动性成本大小呈同相变化；与利率呈反向变化。从数量上分析，预化；与利率呈反向变化。从数量上分析，预防动机的货币需求的利率弹性为防动机的货币需求的利率弹性为13。 凯恩斯学派的货币需求函数的一般形式：根凯恩斯学派的货币需求函数的一般形式：根据鲍莫尔托宾模型和惠

33、伦模型，可知货币据鲍莫尔托宾模型和惠伦模型，可知货币的交易性需求和预防性需求均与利率相关，的交易性需求和预防性需求均与利率相关，因此，凯恩斯的货币需求函数应被修正为。因此，凯恩斯的货币需求函数应被修正为。iYLPMd,343、托宾的资产选择理论（基础）、托宾的资产选择理论（基础）资产选择理论的渊源（资产选择理论的渊源（Hicks） 希克斯早在希克斯早在19351935年发表的一年发表的一篇论文中即已提出了资产选择理篇论文中即已提出了资产选择理论的基本原理：通过投资分散化论的基本原理：通过投资分散化来抵消风险。来抵消风险。资产选择理论之父（资产选择理论之父（Markowitz） 投资决策的基本原

34、则不是预投资决策的基本原则不是预期收益极大化，而是预期效用极期收益极大化，而是预期效用极大化。预期效用极大化包括预期大化。预期效用极大化包括预期收益极大化和预期风险极小化，收益极大化和预期风险极小化，但收益和风险往往成正比。但收益和风险往往成正比。James Tobin 1918.3.5-2002.3.1135 资产选择理论的基本方法资产选择理论的基本方法 均值均值方差分析是资产选择理论的基本方法。方差分析是资产选择理论的基本方法。 所谓所谓“均值均值”，是指以预期平均收益率来衡量各种证券或证券组合的，是指以预期平均收益率来衡量各种证券或证券组合的收益；收益； 所谓所谓“方差方差”，是指以预期

35、收益的方差或标准差来衡量各种证券或证，是指以预期收益的方差或标准差来衡量各种证券或证券组合的风险。券组合的风险。单一资产的收益率单一资产的收益率和风险度量和风险度量资产组合的收益率资产组合的收益率和风险度量和风险度量36 三类投资者的效用曲线三类投资者的效用曲线U U表示效用；表示效用；R R表示预期收益。表示预期收益。I I为风险中立者的效用曲线，其边际效用不变；为风险中立者的效用曲线，其边际效用不变；IIII为风险回避者的效用曲线，其边际效用递减；为风险回避者的效用曲线，其边际效用递减；IIIIII为风险爱好者的效用曲线，其边际效用递增。为风险爱好者的效用曲线，其边际效用递增。U III

36、I II 0 R 37三类投资者的无差异曲线三类投资者的无差异曲线R R表示预期平均收益；表示预期平均收益； 表示标准差。表示标准差。R II I III 38金融学院R I3 r c3 r3 I2 c2 r2 I1 c1 r1 0 1 0 M2 A2 A1 1 0 39 风险厌恶的投资者在风险厌恶的投资者在“风险收益风险收益”( (标准差均标准差均值值) )坐标上的无差异曲线向左上方移动表明效用增加。坐标上的无差异曲线向左上方移动表明效用增加。 两种资产货币和债券。持有货币的风险、收两种资产货币和债券。持有货币的风险、收益均为益均为0 0；财富完全以债券形式持有时，预期收益率和；财富完全以债

37、券形式持有时，预期收益率和风险分别为风险分别为 资产组合的机会曲线是斜率为资产组合的机会曲线是斜率为 的直线。的直线。 机会直线与无差异曲线的切点决定最优投机性货机会直线与无差异曲线的切点决定最优投机性货币需求量。币需求量。 利率变化时机会直线要变化，从而最优投机性货利率变化时机会直线要变化，从而最优投机性货币需求量也会发生变化。币需求量也会发生变化。, /托宾的贡献是把货币需求理论中的不确定性明晰化托宾的贡献是把货币需求理论中的不确定性明晰化40四、弗里德曼的新货币数量说四、弗里德曼的新货币数量说货币需求的决定因素：货币需求的决定因素： （1 1）总财富总财富 总财富是制约人们货币需求量的规

38、模变量。在总财富是制约人们货币需求量的规模变量。在弗里德曼的货币需求理论中，总财富分为人力财弗里德曼的货币需求理论中，总财富分为人力财富与非人力财富。因总财富无法用货币来加以直富与非人力财富。因总财富无法用货币来加以直接地测量，因而用接地测量，因而用“恒久性收入恒久性收入”来代表。所谓来代表。所谓“恒久性收入恒久性收入”，是指过去、现在乃至将来一个，是指过去、现在乃至将来一个较长时期中的平均收入水平。较长时期中的平均收入水平。 （2）人力财富与非人力财富的比例）人力财富与非人力财富的比例 总财富系由人力财富与非人力财富构成，人力财富与非人力总财富系由人力财富与非人力财富构成，人力财富与非人力财

39、富在为其所有者带来收入方面有着不同的稳定性。因此，人力财富在为其所有者带来收入方面有着不同的稳定性。因此，人力财富与非人力财富在总财富中所占的比例，将在一定程度上影响财富与非人力财富在总财富中所占的比例，将在一定程度上影响货币需求。一般地说，人力财富在总财富中所占的比例越大，则货币需求。一般地说，人力财富在总财富中所占的比例越大，则货币需求就相对越多。货币需求就相对越多。Milton Friedman，1912-2006.11.1641（3）货币及其他资产的收益）货币及其他资产的收益 其他资产的收益是人们持有货币的机会成本。所以，其其他资产的收益是人们持有货币的机会成本。所以，其他资产的收益率

40、越高，货币需求就越少；反之，其他资产的他资产的收益率越高，货币需求就越少；反之，其他资产的收益率越低，则货币需求就越多。在弗里德曼的货币需求函收益率越低，则货币需求就越多。在弗里德曼的货币需求函数中，被作为机会成本变量的主要有债券的预期收益率、股数中，被作为机会成本变量的主要有债券的预期收益率、股票的预期收益率及实物资产的预期收益率（即预期物价变动票的预期收益率及实物资产的预期收益率（即预期物价变动率）。率）。货币（货币（M2M2）本身的收益可抵消持有货币的机会成本。）本身的收益可抵消持有货币的机会成本。 （4 4）影响货币需求的其他因素）影响货币需求的其他因素42弗里德曼的货币需求函数弗里德

41、曼的货币需求函数),1,(uYwdtdPPrrrPfMmebd 在上式中，在上式中，M M表示名义货币需求量，表示名义货币需求量，P P表示物价水平，表示物价水平，r rb b表示债券的预期收益表示债券的预期收益率，率，r re e表示股票的预期收益率，表示股票的预期收益率，r rm m表示表示货币本身的预期收益率，货币本身的预期收益率，1/P1/P表示物价表示物价水平的预期变动率，也就是实物资产的水平的预期变动率，也就是实物资产的预期收益率，预期收益率，w w表示非人力财富占总财表示非人力财富占总财富的比例，富的比例，Y Y表示名义恒久性收入，表示名义恒久性收入，u u表表示影响货币需求的其

42、他因素。示影响货币需求的其他因素。43弗里德曼认为，他的这一名义货币需求函数是关于弗里德曼认为，他的这一名义货币需求函数是关于P P和和Y Y的一阶齐次函数，即的一阶齐次函数，即),1,(1),1,(uPYwdtdPPrrrfPMPuYwdtdPPrrrPfMmebdmebd函数，即，则得到实际货币需求为令44对货币需求函数的分析对货币需求函数的分析因为因为u、w相对稳定；实证研究证明，价格变动率只有在变动幅度很大，相对稳定；实证研究证明，价格变动率只有在变动幅度很大，且持续时间较长时才影响货币需求，而这种情况很少发生；各种资产的且持续时间较长时才影响货币需求，而这种情况很少发生；各种资产的预

43、期收益率可以用市场利率代表。因此，货币需求函数可简化为：预期收益率可以用市场利率代表。因此，货币需求函数可简化为：又因为利率的变动往往和货币的预期收益率同向变动。当利率上升时，又因为利率的变动往往和货币的预期收益率同向变动。当利率上升时，银行可以从贷款中获得较高的收益，它们会设法吸收更多的存款来发放银行可以从贷款中获得较高的收益，它们会设法吸收更多的存款来发放贷款。如不存在利率管制，银行就会通过支付更高的利率来吸收存款，贷款。如不存在利率管制，银行就会通过支付更高的利率来吸收存款，由于竞争，货币的预期收益率会随着市场利率的提高而上升；如果存在由于竞争，货币的预期收益率会随着市场利率的提高而上升

44、；如果存在利率管制，银行会通过提高服务质量来实现货币预期收益率的增加。利率管制，银行会通过提高服务质量来实现货币预期收益率的增加。由由于影响货币需求的是货币与其他资产之间相对收益率的高低，所以当货于影响货币需求的是货币与其他资产之间相对收益率的高低，所以当货币的预期收益率与其他资产的预期收益率同向变化时，货币需求将保持币的预期收益率与其他资产的预期收益率同向变化时，货币需求将保持不变（竞争使得持有哪一种金融资产收益基本相同）不变（竞争使得持有哪一种金融资产收益基本相同），因此，利率的变，因此，利率的变动对货币需求影响极小。动对货币需求影响极小。弗里德曼的实证分析也证明了货币需求的利率弹性极低。

45、因此，货币需弗里德曼的实证分析也证明了货币需求的利率弹性极低。因此，货币需求函数可简化为：求函数可简化为：Md/P=f(Yp)iYfPMpd,45 由于实际货币需求主要受恒久性收入的影响，而由于实际货币需求主要受恒久性收入的影响，而恒久性收入的变化比较缓慢，所以货币需求的随机波恒久性收入的变化比较缓慢，所以货币需求的随机波动很小，货币需求又与其他影响因素存在稳定关系，动很小，货币需求又与其他影响因素存在稳定关系，因而可以通过货币需求函数对货币需求作出准确的预因而可以通过货币需求函数对货币需求作出准确的预测。这一点与凯恩斯的理论区别很大。测。这一点与凯恩斯的理论区别很大。 在货币市场均衡的条件下

46、，在货币市场均衡的条件下， V=Y/(Md/P)=Y/f(Yp) 可以看出，只要货币需求稳定且可以预测，那么可以看出，只要货币需求稳定且可以预测，那么货币流通速度也是稳定的，可以预测的。因此，我们货币流通速度也是稳定的，可以预测的。因此，我们可以把货币流通速度的预测值代入，就可以估算出名可以把货币流通速度的预测值代入，就可以估算出名义总收入。义总收入。 货币的流通速度不是一个常数，而是一个稳定的、货币的流通速度不是一个常数，而是一个稳定的、可预测的函数。可预测的函数。46弗里德曼与凯恩斯的货币需弗里德曼与凯恩斯的货币需求理论的不同求理论的不同 凯恩斯考虑的仅仅是货币和生息资产债券的选择，弗凯恩

47、斯考虑的仅仅是货币和生息资产债券的选择，弗里德曼的资产范围要广的多，不仅债券、股票金融资里德曼的资产范围要广的多，不仅债券、股票金融资产会影响货币需求，实物资产也对货币的持有量产生产会影响货币需求，实物资产也对货币的持有量产生影响，尤其将实物商品和货币视为互相替代品，货币影响，尤其将实物商品和货币视为互相替代品，货币数量的变动可能对总支出产生影响。数量的变动可能对总支出产生影响。 货币的预期报酬率并不是一个常量，随债券和贷款利货币的预期报酬率并不是一个常量，随债券和贷款利率的上升而上升，利率变动对货币需求影响较小。率的上升而上升，利率变动对货币需求影响较小。（与凯恩斯的观点不同）（与凯恩斯的观

48、点不同） 强调恒久收入是货币需求的主要决定因素，因而实际强调恒久收入是货币需求的主要决定因素，因而实际货币需求是比较稳定的量；而凯恩斯更突出利率的作货币需求是比较稳定的量；而凯恩斯更突出利率的作用，并由此认为实际货币需求是不稳定的。用，并由此认为实际货币需求是不稳定的。47 进而在货币政策的中介目标设定上和货币政策的进而在货币政策的中介目标设定上和货币政策的运作方式上，两人也产生了很大的分歧：运作方式上，两人也产生了很大的分歧： 凯恩斯以利率为政策中介目标，而弗里德曼凯恩斯以利率为政策中介目标，而弗里德曼则选择了货币供应量；则选择了货币供应量； 凯恩斯主张货币政策相机抉择，而弗里德曼凯恩斯主张

49、货币政策相机抉择，而弗里德曼坚持货币政策规则论，甚至提出了坚持货币政策规则论，甚至提出了“单一规则单一规则论论”。48 与货币数量论一样，即使不再把货币流通速度假定为常量，与货币数量论一样，即使不再把货币流通速度假定为常量，货币供给仍然是决定名义总收入的主要因素。这就导出了货币供给仍然是决定名义总收入的主要因素。这就导出了与古典货币数量论相同的结论，即货币对名义总收入作用与古典货币数量论相同的结论，即货币对名义总收入作用重大。重大。所以，弗里德曼的货所以，弗里德曼的货币理论又被称为现币理论又被称为现代货币数量说代货币数量说 但是又不同于传统的货币数量论：但是又不同于传统的货币数量论： （1 1

50、）货币流通速度不是常数，而是稳定、可测的变量。）货币流通速度不是常数，而是稳定、可测的变量。 （2 2）经济不一定处于充分就业状态，短期内实际国民）经济不一定处于充分就业状态，短期内实际国民收入受货币数量的影响，即货币不一定是中性的。收入受货币数量的影响，即货币不一定是中性的。49货币需求理论的发展脉络货币需求理论的发展脉络经济学家曾经从两个角度来讨论货币需求。一种是从社会的角度出发，经济学家曾经从两个角度来讨论货币需求。一种是从社会的角度出发，把货币仅仅视为交易媒介，探讨要完成一定的交易量所需要的货币量；把货币仅仅视为交易媒介，探讨要完成一定的交易量所需要的货币量；一种则是从个人的资产选择出

51、发，探讨人们愿意以多大比例以货币形式一种则是从个人的资产选择出发，探讨人们愿意以多大比例以货币形式持有财富。持有财富。马克思和欧文费雪从交易方程式出发，把货币流通速度视为由货币制度马克思和欧文费雪从交易方程式出发，把货币流通速度视为由货币制度因素决定的常数，从而认为货币需求完全取决于名义收入（马克思与费因素决定的常数，从而认为货币需求完全取决于名义收入（马克思与费雪本质不同）。剑桥学派的现金余额说则从人们的资产选择行为出发探雪本质不同）。剑桥学派的现金余额说则从人们的资产选择行为出发探讨货币需求，虽然也得出了货币需求与名义收入成比例的结论，但是它讨货币需求，虽然也得出了货币需求与名义收入成比例

52、的结论，但是它考虑到了可使这一比例发生变化的可能性。考虑到了可使这一比例发生变化的可能性。凯恩斯详细区分了人们持有货币的三种动机，并通过对投机性需求的论凯恩斯详细区分了人们持有货币的三种动机，并通过对投机性需求的论述将利率这一重要变量引入到货币需求函数中，然后据此得出货币需求述将利率这一重要变量引入到货币需求函数中，然后据此得出货币需求及货币流通速度有较大波动的结论，以此来批驳货币量与名义国民收入及货币流通速度有较大波动的结论，以此来批驳货币量与名义国民收入成比例的货币数量论观点。凯恩斯的追随者们对凯恩斯提出的三种持有成比例的货币数量论观点。凯恩斯的追随者们对凯恩斯提出的三种持有货币的动机进行

53、了深入细致的研究，并且从理论上证明了交易性需求和货币的动机进行了深入细致的研究，并且从理论上证明了交易性需求和预防性需求也具有利率敏感性。这些研究强化了凯恩斯关于货币需求受预防性需求也具有利率敏感性。这些研究强化了凯恩斯关于货币需求受利率影响的观点。利率影响的观点。弗里德曼通过在一个更为广阔的范围内考察人们的资产选择行为，得出弗里德曼通过在一个更为广阔的范围内考察人们的资产选择行为，得出了货币需求对利率不敏感，货币需求函数本身高度稳定的结论，并据此了货币需求对利率不敏感，货币需求函数本身高度稳定的结论，并据此完成了对货币数量论的重新表述。完成了对货币数量论的重新表述。 50货币需求理论的实证研

54、究货币需求理论的实证研究与量的测算与量的测算 对货币需求性质及其理论演变的研究是认识货对货币需求性质及其理论演变的研究是认识货币需求的前提，当然是非常重要的，但对货币币需求的前提，当然是非常重要的，但对货币需求的研究仅仅停留在质的分析上是不够的，需求的研究仅仅停留在质的分析上是不够的，因为理论研究的目的在于指导实践，在一定理因为理论研究的目的在于指导实践，在一定理论指导下，对货币需求的量的分析是制定货币论指导下，对货币需求的量的分析是制定货币政策以及进行具体操作的依据。而对货币需求政策以及进行具体操作的依据。而对货币需求的实证研究，则是利用过去的有关资料进行统的实证研究，则是利用过去的有关资料

55、进行统计分析，来检验货币需求理论的正确性。后者计分析，来检验货币需求理论的正确性。后者所要解决的问题是检验理论与实际现实是否相所要解决的问题是检验理论与实际现实是否相符，前者是要在正确的理论指导下解决实际问符，前者是要在正确的理论指导下解决实际问题，二者是紧密联系的同一个问题的两个方面题，二者是紧密联系的同一个问题的两个方面 51货币需求理论的实证货币需求理论的实证研究（一）研究（一） 从前面对货币需求理论的介绍可以看出，从前面对货币需求理论的介绍可以看出，不同货币需求理论由于研究的角度和运不同货币需求理论由于研究的角度和运用的方法不同，对货币需求问题的认识用的方法不同，对货币需求问题的认识在

56、逻辑上几乎都是合理的，至少都从一在逻辑上几乎都是合理的，至少都从一个侧面反映了现实经济状况，但到底哪个侧面反映了现实经济状况，但到底哪一种理论更符合实际，更能指导实践呢？一种理论更符合实际，更能指导实践呢？对此问题的回答，只能求助于实践，实对此问题的回答，只能求助于实践，实践是检验理论正确与否的唯一标准践是检验理论正确与否的唯一标准。52货币需求理论的实证货币需求理论的实证研究（二）研究（二） 就总体而言，对以下三个问题的回答，就总体而言，对以下三个问题的回答，是否符合实际决定了其理论的正确性，是否符合实际决定了其理论的正确性，而且涉及到货币对经济的作用以及货币而且涉及到货币对经济的作用以及货

57、币政策的重要性等一系列重大的理论和现政策的重要性等一系列重大的理论和现实问题。它们是：第一，货币需求对利实问题。它们是：第一，货币需求对利率是否敏感？第二，货币需求的稳定性率是否敏感？第二，货币需求的稳定性问题。第三，货币流通速度的稳定性如问题。第三，货币流通速度的稳定性如何？第三个问题实际上是前两个问题派何？第三个问题实际上是前两个问题派生出来的生出来的 。53货币需求理论的实证货币需求理论的实证研究（三）研究（三） 凯恩斯主义认为利率是决定货币需求的重要因凯恩斯主义认为利率是决定货币需求的重要因素，货币政策的传导机制是利率，由于利率的素，货币政策的传导机制是利率，由于利率的波动性，使得货币

58、需求也具有不稳定性，因此，波动性，使得货币需求也具有不稳定性，因此，货币政策相比财政政策对经济的调节作用要小货币政策相比财政政策对经济的调节作用要小的多。而货币主义认为利率对货币需求有影响，的多。而货币主义认为利率对货币需求有影响，但不是最重要的，最重要的决定因素是经济主但不是最重要的，最重要的决定因素是经济主体的恒久性收入，而恒久性收入是相对稳定的，体的恒久性收入，而恒久性收入是相对稳定的，因此，因此，“货币最重要货币最重要”，货币政策对经济的调，货币政策对经济的调节作用比财政政策更有效，实行单一的货币政节作用比财政政策更有效，实行单一的货币政策就能解决一切问题。策就能解决一切问题。 54货

59、币需求理论的实证货币需求理论的实证研究（四）研究（四） 凯恩斯主义认为货币需求由于主要受利率的影凯恩斯主义认为货币需求由于主要受利率的影响，因此是不稳定的，与此相对应，货币供给响，因此是不稳定的，与此相对应，货币供给就必须就必须“相机抉择相机抉择”，充分利用货币政策对经，充分利用货币政策对经济周期进行调节。而货币主义则认为货币需求济周期进行调节。而货币主义则认为货币需求主要受恒久性收入的影响，因此货币需求是稳主要受恒久性收入的影响，因此货币需求是稳定的，相应的货币供给就应实行定的，相应的货币供给就应实行“单一规则单一规则”。货币需求的稳定性问题是现代货币主义与凯恩货币需求的稳定性问题是现代货币

60、主义与凯恩斯主义理论与政策分歧的主要方面斯主义理论与政策分歧的主要方面。 55货币需求理论的实证货币需求理论的实证研究（五）研究（五） 美国是被许多经济学家研究的对象，就美国是被许多经济学家研究的对象，就美国的情况而言，美国的情况而言，1974年通常被认为是年通常被认为是一个分界点。在此之前，货币需求是基一个分界点。在此之前，货币需求是基本稳定的，但这之后，利用传统货币需本稳定的，但这之后，利用传统货币需求函数预测的货币需求与现实对照都出求函数预测的货币需求与现实对照都出现了较大误差，而这正是促使人们加强现了较大误差，而这正是促使人们加强对新的货币需求理论与方法进行研究的对新的货币需求理论与方