境外上市的交易结构与流程

1、境外上市的交易结构与流程境外上市的交易结构与流程1目目 录录1. 境外上市的抉择与选择境外上市的抉择与选择2. 红筹架构的搭建红筹架构的搭建/Pre-IPO重组重组3. 商务部商务部10号文审批及重组路径号文审批及重组路径4. 外管局外管局37号文登记要求及流程号文登记要求及流程5. 有关有关VIE架构的特别关注架构的特别关注2一、境外上市的抉择与选择一、境外上市的抉择与选择32016年境内市场风云变幻年境内市场风云变幻2016风云变幻注册制注册制借壳上市，五路堵截借壳上市，五路堵截战新板战新板境内上市曾经风景如画高估值高知名度4境内上市的残酷现实境内上市的残酷现实IPO在审项目在审项目上交所

2、，362家中小板，147家创业板，280家合计，789家家每工作日1家，仍需3年年*截止20160811数据并购重组项目并购重组项目在会项目，132家其中，中止审查8家；撤回申报4家；因IFA被调查暂停审核5家；幵购重组委否决15家。非正常状态累计占比24%6月借壳新规发布以来，近70余家终止重组*截止20160813数据5上市模式上市模式境外上市的主要模式境外上市的主要模式境外上市外资股境外上市外资股类型：H股(香港)、N股(纽交所)、S股(新加坡)等发行人：中国境内注册的股仹有限公司(国有或民营)主要劣势：大股东及原境内机构股东通常无法上市流通大红筹大红筹特征：第一大股东为境内企业境内企业

3、（国有为主，也包括民营）发行人：境外公司(多为开曼)，紧接境内第一层股东为企业主要劣势：审批非常严格，通过案例极少，且多为央企小红筹小红筹特征：第一大股东为境内自然人自然人（基本均为民营企业）发行人：境外公司(多为开曼)，紧接境内第一层股东为自然人主要劣势：上市前重组及外管局登记等手续操作繁琐6监管框架监管框架境外上市的监管框架境外上市的监管框架境外上市外资股境外上市外资股监管框架：国务院1994年160号令；证监会2012年45号公告；外管局汇发201454号、汇发201616号IPO审批要求：证监会国际部审批大红筹大红筹 监管框架：97年红筹指引(国发199721号)；ODI觃则(发改委2

4、014年9号令，商务部2014年3号令，外管局汇发200930号)IPO审批要求：（1）证监会国际部审批；（2）资产出境满3年的，省政府/国务院国资委批准；（3）境外上市公司境外分拆上市，证监会事后备案小红筹小红筹 监管框架：商务部外资幵购觃定10号文；外管局37号文登记IPO审批要求：无需境内审批（除上市前重组的外资审批及外汇登记以外）7市场近况市场近况境外上市的近况境外上市的近况境外上市外资股：国企或民营境外上市外资股：国企或民营2013年H股新政实斲以来，CSRC审批有加速趋势自2013年至2016年2月，已有近近80家家取得批复(H股为主)大红筹：国企为主大红筹：国企为主多为早期境外上

5、市企业。且多为央企分拆业务板块2006年以来，取得证监会大红筹批文的仅有仅有4例例(招商局、中化、石家庄制药、同方股份旗下板块)；其余大红筹结构企业，要么等资产出境满三年后再上市(省级政府/国务院国资委审批)，或者属境外已上市企业境外再分拆上市(证监会事后备案)，或个别通过结构设计绕开97年红筹指引小红筹：民营首选小红筹：民营首选2015年的红筹回归热潮对民营企业境外上市的积极性造成一定冲击2016年境内市场监管趋严及红筹回归趋于平静，尤其对于仍有盈利压力的TMT企业来讲，境外上市又纳入了觃划以香港市场为例，2015年至2016年6月，有近近30家家小红筹企业上市8境外上市地的选择境外上市地的

6、选择行业：传统为主，有房地产、医药、制造、餐饮、能源资源优势：文化认同；品牌审传；合规成本相对较低劣势：审核日趋内地化风格；估值偏低；交投趋弱流程：1年左右SGXLSEKRXFWBASX DBGTSE/TMX其他市场其他市场行业：TMT为主，多为VIE架构优势：高度市场化，流动性好；信息披露为主；Dual Class劣势：合规成本偏高，ClassAction, Activists, MuddyWater；中概股回归的消极影响待观察流程：6到12个月左右9A股股香港香港美国美国核心核心财务指标财务指标RMBHKDUSD主板主板/中小板中小板-净利润，3年3000万；且且-现金流/收入，现金流3年

7、5000万，或者收入3年3亿；且且-无形资产，期末占净资产比丌超20%；且且-期末无未弥补亏损创业板创业板-净利润/收入，净利润2年1000万，或者1年盈利+1年收入5000万；且且-净资产，期末2000万；且且-期末无未弥补亏损主板主板-盈利测试，3年5000万(近1年2000万前2年3000万)+市值2亿；或者或者-市值/收入测试，市值40亿+收入1年5亿；或者或者-市值/收入/现金流测试，市值20亿+收入1年5亿+现金流3年1亿创业板创业板-现金流2年2000万+市值1亿NYSE-I.盈利测试，3年/2年1亿(近2年每年2500万)；或或者者-II(a).市值/收入/现金流测试，现金流3

8、年/2年1亿(近2年每年2500万)+市值5亿+收入近12个月1亿；或者或者-II(b).市值/收入测试，市值7.5亿+收入近1年7500万；或者或者-III.关联公司测试，母公司或同一控制下关联公司是上市公司，且市值5亿+营业满12个月NASDAQ(全球市场全球市场NGM)-1.盈利测试，盈利近1年(或近3年中的2年)100万+净资产1500万；或者或者-2.净资产测试，净资产3000万+营业满2年；或者或者-3A.市值测试，市值7500万；或-3B.总资产/收入测试，总资产7500万+收入近1年(或近3年中的2年)7500万上市条件简要比较上市条件简要比较核心财务指标核心财务指标10A股股

9、香港香港美国美国营业记录营业记录主板主板/中小板中小板，3年创业板创业板，3年主板主板，3年创业板创业板，2年NYSE，测试I/II(a)，3年(JOBS创业公司2年)；测试II(b)，1年；测试III，12个月NASDQ，净资产测试，2年；其他测试，1年或3年经营稳定性经营稳定性主板主板/中小板中小板，近3年，控制人未变+董事高管无重大变化创业板创业板，近2年，控制人未变+董事高管无重大变化主板主板，近1年控制人大致不变+近3年管理层大致不变创业板创业板，近1年控制人不变+近2年管理层不变公众持股公众持股公众持股比例/数量，一般25%；4亿股本的，10%公众持股市值，N/A股东分布，N/A公

10、众持股比例/数量，一般25%；多地上市的，15%公众持股市值，主板5000万；创业板3000万股东分布，主板300人，创业板100名；且前3名公众股东持股低于公众股50%公众持股比例/数量，NYSE，250万股；NASDAQ，110万股公众持股市值，NYSE，1亿(测试III，6亿)；NASDAQ，测试1，800万；测试2，1800万；测试3，2000万股东分布，NYSE，5000名；NASDAQ，400名上市条件简要比较上市条件简要比较其他要求其他要求11二、红筹架构的搭建二、红筹架构的搭建/Pre-IPO重组重组12Pre-IPO重组的基本步骤重组的基本步骤13境内企业并购境内企业境外持股

11、公司设壳境外拟上市主体（境外上市，基金）实际控制人/管理层SPVPE等财务投资人SPV设壳注资境内境外第1步第2步第3步境外架构的搭建境外架构的搭建14境内权益注入境内权益注入15三、商务部三、商务部10号文审批及重组路径号文审批及重组路径16证监会境外上市审批商务部商务部10号文两大核心问题号文两大核心问题39条、40条：特殊目的公司境外上市交易，应经证券监督管理机构批准实务中，证监会尚无按10号文批准的小红筹上市先例10号文外资并购规定商务部关联并购审批 第11条：境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义幵购不其有关联关系的境内的公司，应报商务部审商务部审批实务中，商务部批

12、复的关联并购多为国资背景，且为数不多，民营企业很少有拿到批文17小红筹上市常见重组路径小红筹上市常见重组路径* 结合2015年以来香港小红筹上市案例分析18路径路径1. 搭建搭建VIE架构架构新设WFOE，适用外资法涉及10号文外资幵购类似案例：01565成实外教育；03773年年卡19路径路径2. 利用利用10号文之前已设立号文之前已设立FIE重组：漳州宏源为060908前已设WFOE；新架构HK SPV收购WFOE；WFOE收购内资福建欧沃斯10号文解释：按照1997年FIE股权变更规定、2000年FIE境内再投资规定办理，不适用类似案例：01986彩宠化学(FIE股权变更)；06836天

13、韵国际控股(FIE股权变更)；06183中国绿宝(FIE境内再投资)；01197中国恒石；02239国微技术林先生代女士九龙仓香港宏帮电子中国福建欧沃斯中国漳州宏源宁波19.24%80.76%100%69.61%30.39%20%80%林先生代女士62%38%中信资本维京群岛celetand82.95%6.03%联洋全年丰梁先生黄先生100%100%6.01%6.01%本公司开曼群岛快速荣耀100%九龙仓时间由你（香港）漳州宏源（中国）福建欧沃斯（中国）80%100%100%100%01327时间由你时间由你路径路径3. 实际控制人取得外籍身份实际控制人取得外籍身份重组前：控制人黄先生拥有PR

14、C ID + HK ID；福建集成为200412设立WFOE；晋江集成于200611转给黄SPV 1，200807转给黄SPV 2重组：201409，新架构HK SPV收购福建集成100%、晋江集成100%，均为换股支付（境外向黄新架构SPV发股)10号文解释：标的为WFOE及EJV，按08年指引手册，不适用类似案例：06896金嗓子(澳门籍；FIE境内再投资)；06836和美医疗(冈比亚)；02699新明中国(香港)；02286辰兴发展(圣基茨和尼维斯；FIE境内再投资)；01538中奥到家(冈比亚)；03301融信中国(冈比亚)；01573中国优质能源(圣基茨和尼维斯）21黄先生陈先生陈先

15、生集成公司德利天集成用具福建集成晋江集成100%100%中国集成控股01027黄先生集成控股本公司BVI集成香港福建集成晋江集成（中国）51.45%30.59%17.96%100%10%20%100%100%100%100%100%82.04%17.96%01430苏创燃气苏创燃气路径路径4. 先引入外资先引入外资EJV然后然后WFOE两步走两步走重组前：200903，外籍自然人SPV增资25.71%变成EJV；201107，外籍SPV退出变为内资重组：新架构HK SPV获得境外注资；201312，HK SPV增资25.53%，再次变成EJV；201402，BVI境外融资；201404，HK

16、SPV收购剩余股权，变为WFOE10号文解释：2013收购25.53%时，HK SPV实际控制人为外籍；2014年收购74.47%时，属FIE变更；按照商务部2008年指引手册，丌适用类似案例：03737中智药业；01532中国派对文化(5%)；01452迪诺斯环保(10%)；01495集一家居(3.43%)；01492中地乳业(8.11%)；03799达利食品(1%)；02738华津国际控股(1%)；01586中国力鸿(5%)2201585雅迪控股雅迪控股路径路径5. 新设新设FIE然后境内再投资然后境内再投资YadeaInvestment95%无锡元佳百5%无锡咨询重组前：201406，成

17、立EJV无锡咨询，外资95%，注册资本RMB100万重组：20141208，新架构HK SPV收购无锡咨询，EJV变为WFOE；20141209，无锡咨询WFOE收购雅迪集团10号文解释：新设EJV转让适用FIE股权变更规定，WFOE收购内资适用FIE境内再投资规定；不适用类似案例：02869绿城服务(201507先成立WFOE，然后收购关联公司)23四、外管局四、外管局37号文登记要求及流程号文登记要求及流程24汇发200575号汇发汇发201437号号汇综发2007106号汇综发200977号汇发201119号小红筹外汇监管政策小红筹外汇监管政策已失效规则关于境内居民通过特殊目的公司境外投

18、融资及远程投资外汇管理有关问题的通知境内居民以境内外合法资产或权益向特殊目的公司出资前出资前，应向外汇局申请办理境外投资外汇登记手续。以境内合法资产或权益出资的，应向注册地外汇局或者境内企业资产或权益所在地外汇局申请办理登记；以境外合法资产或权益出资的，应向注册地外汇局或者户籍所在地外汇局申请办理登记-“特殊目的公司特殊目的公司”，是指境内居民(含境内机构和境内居民个人)以投融资为目的，以其合法持有的境内企业资产或权益，或者以其合法持有的境外资产或权益，在境外直接设立或间接控制的境外企业-“返程投资返程投资”，是指境内居民直接或间接通过特殊目的公司对境内开展的直接投资活劢，即通过新设、幵购等斱

19、式在境内设立外商投资企业或项目(以下简称外商投资企业)，并取得所有权、控制权、经营管理权等权益的行为-“境内机构境内机构”，是指中国境内依法设立的企业亊业法人以及其他经济组织；“境内居民个人境内居民个人”是指持有中国境内居民身份证、军人身份证件、武装警察身份证件的中国公民，以及虽无中国境内合法身份证件、但因经济利益关系在中国境内习惯性居住的境外个人-“控制控制”，是指境内居民通过收购、信托、代持、投票权、回购、可转换债券等方式取得特殊目的公司的经营权、收益权或者决策权25外管局外管局37号文登记基本流程号文登记基本流程26五、有关五、有关VIE结构的特别关注结构的特别关注27外国投资法草案外国投资法草案商务部20150119发布，20150217征求意见截止VIE模式的外资监管初步思路模式的外资监管初步思路监管范畴监管范畴受影响的领域受影响的领域监管要求监管要求特殊通道特殊通道协议控制被明确纳入外国投资的一种形式，应遵循外国投资法的相关监管要求已存在的VIE结构，如外资法生效后仍属于负面清单所列禁止或限制领域的外资法生效后新搭建的VIE结构投资如VIE结构下境内企业投资于负面清单的限制类领域，则应向商务部门提交准入许可申请，并遵守