现代金融市场张亦春第三学习教案

1、现代现代(xindi)金融市场张亦春第三金融市场张亦春第三第一页，共62页。风险投资概述1风险投资的运作方式2国外风险投资市场3我国的风险投资市场4第1页/共62页第二页，共62页。第2页/共62页第三页，共62页。第3页/共62页第四页，共62页。“天使”指既富有雄厚的资金实力，又富有管理经验的个人。他们看准了投资机会后，就用自己的钱加上自己的管理经验，参与企业的整个从小到大的成长过程。是最早的和最有典型特征的风险投资家。 “布罗波投资”是指那些主要来自企业家本人和亲朋好友的个人投资。这时企业可能只有一个想法、一个概念。没有设备、没有资金、没有管理经验。这种投资或以私有直接投资的形式，或以放

2、弃工资的形式实现，后者也叫“血汗资本”。 第4页/共62页第五页，共62页。风险租赁是一种以风险企业为对象的融资租赁形式，旨在解决新兴企业对资产的长期需求。风险租赁与一般租赁的区别在于：风险租赁的资金来源是风险投资资本；出租方大多是风险投资公司；承租方往往是高科技新兴企业；由于(yuy)风险高、风险租赁的租金也高于一般融资租赁。 风险杠杆购并即借助财务杠杆作用来完成(wn chng)购并活动。其中债务资金来源于风险资本、运用于风险企业的杠杆购并称为风险杠杆购并。风险兼并是指风险投资所资助的兼并活动。风险杠杆购并和风险兼并风险较小，投资回报率也较低 。风险联合投资即辛迪加投资，是指多家风险投资公

3、司为早期潜在投资机会而进行的合作，既避免了过度竞争，又降低了投资风险。 麦则恩投资又叫半楼层投资，投资目标一般已进入发展扩张阶段，需要资金来增加人员和扩大生产。麦则恩投资对筹资者而言是一种无担保的长期债务，这种债务附有投资者对筹资者的权益认购权或转为普通股的转换权。 企业中晚期开始的投资企业中晚期开始的投资第5页/共62页第六页，共62页。第6页/共62页第七页，共62页。察力和预见性寻找出未来的经济热点，并通过风险投资活动使这些行业中的一些新领域(ln y)得以不断进步和实现产业化，进而发展成为一国经济新的增长点。 3.政府资金投入的“放大器”对某些具有特殊意义的领域(ln y)，政府必要的

4、资金投入具有很强的政策示范效应。政府利用风险投资机构向高新技术产业投入资金，经过风险投资家的有效运作，会吸引更多的非政府部门投资者提供资金，使实际投入的资金放大。第7页/共62页第八页，共62页。第8页/共62页第九页，共62页。1.1.从商业银行从商业银行(shn y yn xn)(shn y yn xn)的角度看的角度看 高风险有悖于商业银行的高风险有悖于商业银行的“三性三性”原则。传统的银行业务主要是通过提供金融服务赚取存贷利差和服务费用。商业银行在发放贷款支持企业融资时，是很注重资产负债比例管理的，商业银行是不愿意对高风险的科技企业进行融资的，风险企业很难得到银行贷款，只有资金雄厚、具

5、有较强风险承担能力的风险投资机构乐于承担风险，敢于在寻求高投资回报过程中对高科技企业提供股权融资，并带给企业迫切需要的管理资源、市场经验和经营策略，以及其他必不可少的社会资源。原则。传统的银行业务主要是通过提供金融服务赚取存贷利差和服务费用。商业银行在发放贷款支持企业融资时，是很注重资产负债比例管理的，商业银行是不愿意对高风险的科技企业进行融资的，风险企业很难得到银行贷款，只有资金雄厚、具有较强风险承担能力的风险投资机构乐于承担风险，敢于在寻求高投资回报过程中对高科技企业提供股权融资，并带给企业迫切需要的管理资源、市场经验和经营策略，以及其他必不可少的社会资源。 第9页/共62页第十页，共62

6、页。2.2.从财政从财政(cizhng)(cizhng)的角度看的角度看 财政本身的性质及运作机制决定了国家财政拨款不适宜作为风险资本的主要来源。财政拨款主要是无偿拨款，其基本上是按计划模式运作。风险投资以这种财政拨款模式进行运作存在多方面弊端；（财政本身的性质及运作机制决定了国家财政拨款不适宜作为风险资本的主要来源。财政拨款主要是无偿拨款，其基本上是按计划模式运作。风险投资以这种财政拨款模式进行运作存在多方面弊端；（1 1）在政府的财政支持中，政府官员并非是以市场）在政府的财政支持中，政府官员并非是以市场(shchng)(shchng)和经济效益作为考虑问题的第一因素；他们既不可能参加实际市

7、场和经济效益作为考虑问题的第一因素；他们既不可能参加实际市场(shchng)(shchng)经营操作，也无法对项目选择的后果承担任何经济和行政责任，因而投资不可避免带有盲目性和随意性。各部门主要资助对象往往是本行业、本部门的项目，因而在部门间形成低水平重复现象，无法使有限的资源发挥最佳效益。（经营操作，也无法对项目选择的后果承担任何经济和行政责任，因而投资不可避免带有盲目性和随意性。各部门主要资助对象往往是本行业、本部门的项目，因而在部门间形成低水平重复现象，无法使有限的资源发挥最佳效益。（2 2）如果财政拨款承担太大的风险，将会对国家财政收支平衡造成不良影响。即使政府允许财政冒很大风险对企业

8、进行风险投资，但由于我国大部分新兴的高科技企业都是民营企业）如果财政拨款承担太大的风险，将会对国家财政收支平衡造成不良影响。即使政府允许财政冒很大风险对企业进行风险投资，但由于我国大部分新兴的高科技企业都是民营企业处在政府计划部门之外，难以从财政渠道得到支持。此外，财政拨款资金有限，能得到支持的项目很少，例如处在政府计划部门之外，难以从财政渠道得到支持。此外，财政拨款资金有限，能得到支持的项目很少，例如19961996年公布的重点国家火年公布的重点国家火炬项目总共才炬项目总共才5757项，这对于中国这样一个急需发展科技产业的大国来说实在太不相称。项，这对于中国这样一个急需发展科技产业的大国来说

9、实在太不相称。 第10页/共62页第十一页，共62页。3.3.从投资银行从投资银行(tu z yn xn)(tu z yn xn)的角度看的角度看 风险投资与投资银行的主营业务也存在很大差别。投资银行主要为成熟(chngsh)企业提供融资服务，如证券承销和证券交易购并业务，资金管理业务及创新业务等，一般不直接进行股权投资，不代表投资者参与企业经营管理；其收益来源主要靠收取服务费和取得一定的购股权证收益。如果说投资银行对风险投资的发展有影响，则这些影响主要体现在以下两个方面：（1）投资银行作为财务顾问为获得初步成功的风险企业包装上市，从而使风险资本撤出而投入下一个风险项目成为可能；（2）投资银行

10、为已经具备一定实力和条件的风险企业进行以私募方式为主的融资来解决急需融资问题。但是对于那些尚未成熟(chngsh)的高科技项目（及企业），投资银行却显得乏力。事实上，大多数高新科技项目企业在这些时期最需要资本支持。 第11页/共62页第十二页，共62页。4.4.从基金从基金(jjn)(jjn)的角度看的角度看 风险投资(tu z)的发展固然需要投资(tu z)基金的参与，但风险投资(tu z)基金与证券投资(tu z)基金在职能上是有分工差别的。证券投资(tu z)基金主要投资(tu z)于证券市场，无论是开放式的还是封闭式的基金，一般不得直接参与企业事务；而且基金对某一公司的股份持有额都有明

11、确的限制：美国规定一般不得超过5，我国证券投资(tu z)基金管理暂行办法规定同一基金管理人管理的全部基金持有一家公司发行的证券不得超过该证券的10，因而无法满足风险投资(tu z)基金在董事会必须占有席位、积极参与决策管理的要求。证券投资(tu z)基金对于风险投资(tu z)发展的影响主要体现在基金是股市重要的托市资金，股市因其庞大的资金参与而交投活跃，从而保证了保险资本从股市顺利撤出，并由此获得高额回报。第12页/共62页第十三页，共62页。 风险投资为新兴高科技产业提供融资服务风险投资为新兴高科技产业提供融资服务 新兴高科技企业由于规模小，各方面不成熟，它们很难从银行与信托等机构那里获

12、得融资。但是这些新兴企业对经济的发展又意义重大，是未来经济的代表。 风险投资为高科技企业注入了管理内涵风险投资为高科技企业注入了管理内涵 高科技企业的创业者绝大多数都是技术的天才，但不一定是管理天才，风险投资家以其精通的金融知识和管理知识刚好填补了高科技企业这方面的缺陷。 风险投资是知识经济时代的一种金融服务形式风险投资是知识经济时代的一种金融服务形式 知识经济是以无形的创造性知识为基础，创造性知识向实际生产转化的必不可少的条件是资本，而为知识经济提供资本的就是风险投资。五、风险投资的意义五、风险投资的意义(yy)第13页/共62页第十四页，共62页。第14页/共62页第十五页，共62页。第1

13、5页/共62页第十六页，共62页。第16页/共62页第十七页，共62页。股份公司制股份公司制1有限合伙制有限合伙制2附属型风险投资公司附属型风险投资公司3其他形式的风险投资其他形式的风险投资4第17页/共62页第十八页，共62页。者带来更多的信心，在风险投资业刚起步的阶段，这一点十分重要。 2.有限合伙制从税收的角度看，有限合伙制的组织形式优于公司型组织形式。在有限合伙制中，只对合伙人按个人边际税率征税，不对合伙制实体征税。从税收角度看，对富有个人而言，税收所带来的利益多发生在合伙制最初几年，在这几年中有较高的投资损失，可以抵减应纳税所得；而对免税投资者而言，税收所带来的好处多发生在合伙制后期

14、，即投资项目成熟开始获利的时期。合伙制的建立和解散均比公司型的组织结构(jigu)容易，其投资范围和期限预先规定。在公司型的组织结构(jigu)中，股东可以随时改变投资的目标、变更利润分配安排，而合伙制的组织结构(jigu)中，这些在基金创立之初就已经确定。有限合伙制的一般合伙人承担着很高的风险，需要高度的投资技能，这可能是这种组织形式在风险投资业初期不甚流行的原因之一。第18页/共62页第十九页，共62页。种人才流失，许多银行附属的风险投资机构改变其组织结构，转变为有限合伙制以便提供格更直接的和更高的投资回报。直到风险投资业发展到一定阶段，产生更大的项目流时，独立的合伙制结构才开始占主导地位

15、。 4.其它形式的风险投资这主要指大企业的风险投资和私人风险投资。大企业可以直接投资于风险企业，还可以向其所属的研究开发部门或单位拨付资金，通过研究和开发为企业自身(zshn)的产品升级或换代服务。私人风险投资主要指发达国家的富人直接或者委托其代理人进行风险投资。第19页/共62页第二十页，共62页。1. 风险投资的导入期投入风险投资的导入期投入2. 风险投资的成长期投入风险投资的成长期投入3. 风险投资的成熟期投入风险投资的成熟期投入4. 风险投资的种子风险投资的种子(zhng zi)期投入期投入第20页/共62页第二十一页，共62页。种子(zhng zi)期导入期 种子期是指技术的酝酿与发

16、展阶段，这一时期资金需要量较少，一般由科技企业家自己解决，必要时创业者可根据完备的书面报告向风险投资者请求资金，经过考察，风险投资家同意出资，就会合建一个小型股份公司，这种企业面临三大风险，技术风险、市场风险和管理风险。风险投资家在种子期的投资在其全部风险投资额中的比例是很少的。一般不超过10，但却承担着很大的风险。这些风险一是不确定性因素多且不易测评，二是离收获季节时间长，因此也就需要有较高的回报。 导入期是指技术创新和产品试销(shxio)阶段，经费投入显著增加，在这一阶段，企业需要制造少量产品。一方面要进一步解决技术问题，尤其是通过测试，排除技术风险。另一方面，还要进入市场试销(shxi

17、o)，听取市场意见。这个阶段的资金主要来源于原有风险投资机构增加的资本投入。如果这种渠道无法完全满足需要，还有可能从其他风险投资渠道获得。这一阶段风险仍主要是技术风险、市场风险和管理风险，并且技术风险和市场风险开始凸现。对于略大的项目来说往往一个风险投资机构难以满足，联合投资将可以分散风险。一旦风险投资发现无法克服的技术风险、或市场风险超过自己所能接受的程度，投资者就有可能退出投资。第21页/共62页第二十二页，共62页。成长期成熟期第22页/共62页第二十三页，共62页。 风险投资需注意的问题：风险投资需注意的问题： 由此看来，风险投资的投入有四个阶段：种子期的小投入、导入期的大投入、成由此

18、看来，风险投资的投入有四个阶段：种子期的小投入、导入期的大投入、成长期的大投入及成熟期的部分小投入。他们分别对应着产品成长的四个过程。而实际长期的大投入及成熟期的部分小投入。他们分别对应着产品成长的四个过程。而实际上，这四个阶段之间并无那么明显的界限。虽说理论对此有一定划分方法，但落实到上，这四个阶段之间并无那么明显的界限。虽说理论对此有一定划分方法，但落实到实际，还得靠企业家自己去把握。实际，还得靠企业家自己去把握。 一般而言，投入越早，投资的期限越长，期望的年平均收益率越高。根据对风险一般而言，投入越早，投资的期限越长，期望的年平均收益率越高。根据对风险投资公司投资公司(n s)的调查，它

19、们在不同阶段投资预期的年平均报酬率（的调查，它们在不同阶段投资预期的年平均报酬率（Compounded Annual Return on Investment）分别为：）分别为： 种子期或导入期种子期或导入期 40以上以上 成长期成长期 3050 成熟期或麦则恩投资成熟期或麦则恩投资 2030 但是，更长的投资并不一定意味着高回报率。英国在但是，更长的投资并不一定意味着高回报率。英国在19801997年筹集的风险年筹集的风险投资截止到投资截止到1997年年12月月31日呈现出如下的变化：日呈现出如下的变化： 一年期一年期 21.0 三年期三年期 26.9 五年期五年期 26.3 十年期十年期

20、14.6% 以上情况说明风险投资时间过长回报率反而可能下降。因而，关于何时退出的问以上情况说明风险投资时间过长回报率反而可能下降。因而，关于何时退出的问题也是需要风险投资家凭经验和直觉加以认真考虑的。题也是需要风险投资家凭经验和直觉加以认真考虑的。第23页/共62页第二十四页，共62页。 吸引社会资本加入风险投资行列促进(cjn)风险资本的有效循环，风险资本一般由风险投资家从社会募集，有效的退出机制是风险投资成功的基本保障，如此投入退出再投入的风险资本有效循环才能建立，并实现投资增值的良性循环。 准确评价创业资产和风险投资活动的准确评价创业资产和风险投资活动的价值，高新技术具有价值，高新技术具

21、有“新新”的特征，的特征，唯其唯其(wi q)新，在市场上难以新，在市场上难以找到衡量其价值的标准和尺度。对找到衡量其价值的标准和尺度。对创业资产不仅要评估其即期的价值，创业资产不仅要评估其即期的价值，更要评估其成长性带来的未来价值。更要评估其成长性带来的未来价值。风险资本恰具有此项特点。风险资本恰具有此项特点。 退出机制为风险退出机制为风险(fngxin)资资本提供了持续的发展性，风险本提供了持续的发展性，风险(fngxin)资本不仅为了保值，资本不仅为了保值，而是为了尽可能多的增值。这不而是为了尽可能多的增值。这不仅需要退出机制，而且需要能够仅需要退出机制，而且需要能够实现增值的退出机制。

22、也就是说，实现增值的退出机制。也就是说，退出机制不是提供简单变现机制，退出机制不是提供简单变现机制，而是提供扩大变现机制而是提供扩大变现机制 退出机制为风险资本提供了退出机制为风险资本提供了持续的流动性，持续的流动性，风险投资是通过出售其在所投资企业占有的股权来获取资本增值收入。如果缺乏退出机制，风险资本无法从原投资企业撤出，就无法实现自身的增值和社会再投资 退出机制的作用退出机制的作用第24页/共62页第二十五页，共62页。第25页/共62页第二十六页，共62页。第26页/共62页第二十七页，共62页。期结束或由于某种原因需要收益实现的时侯。另外,在企业管理层与风险投资者关系破裂时,“第二期

23、收购”也不失为一种选择。相对于IPO方式而言，出售有其自身的优势。（5）破产清算。风险投资是一种高收益高风险的投资方式，部分或完全的失败在风险投资业是很普遍的。当风险投资者意识到所投资企业已无发展前途或无法达到预期收益时，唯一能够做的就是果断地抽身而退。即破产清算。否则，让一个无前途的项目占用(zhn yn)风险投资者的大量资金是很不划算的，还不如让退出的资金进入下一个投资循环，以谋取高回报。以清算方式退出虽然是痛苦的，但这却是避免更大损失的权宜之计。因此。及时有效地清理失败项目也是风险资本退出的重要方式。第27页/共62页第二十八页，共62页。 美国美国(mi u)的风险投资市场的风险投资市

24、场 欧洲欧洲(u zhu)的风险投资市场的风险投资市场 日本的风险投资市场日本的风险投资市场 印度的风险投资市场印度的风险投资市场一一二二三三四四 以色列的风险投资市场以色列的风险投资市场五五第28页/共62页第二十九页，共62页。 对于绝大多数国家来说，风险投资是八九十年代出现的新事物。然而美国风险投资的历史却要长得多。70年代以前，美国的风险资本主要是由富有的家庭提供。到了70年代末，美国政府修改法规，允许5%的养老金进入风险投资领域，从而迅速扩大了风险资本的供给。与此同时，以微电子为主要内容的技术革命使高科技产业中的投资机会迅速增加，刺激了对风险资本的需求。从1978年到1994年，美国

25、的风险资本总额从40亿猛增到350亿美元，增加了近8倍。经过90年代初的调整，又出现了迅速增长的势头。 从美国风险资本的供给结构来看：养老基金占47%，捐赠和基金会占21%，个人及家庭占12%,保险公司(bo xin n s)和其它公司各占9%，外国投资者占2%。机构投资是风险资本的主要来源。从风险资本的投资对象看，其风险资本与欧洲和日本相比，更集中于高科技企业，在计算机软硬件、生物技术、医药、通讯等行业的投资占其总投资的90%左右。美国风险投资公司管理的资本规模一般不大，相当部分风险投资企业的资本规模小于1000万美元，平均的规模大约5500万美元。尽管近来每笔业务所要求的投资越来越大，风险

26、投资机构依然偏向于小型化，以保持其高效率和灵活性。一、美国(mi u)的风险投资市场第29页/共62页第三十页，共62页。 一、美国(mi u)的风险投资市场 从投资于企业不同发展阶段的风险资本比例来看，风险资本投资于企业早期的比例甚小，尽管这个比例在逐步提高之中。事实上，美国风险投资业每年投资于企业早期的资本大约只有从投资于企业不同发展阶段的风险资本比例来看，风险资本投资于企业早期的比例甚小，尽管这个比例在逐步提高之中。事实上，美国风险投资业每年投资于企业早期的资本大约只有1010亿美元，与创业者和其他私人投资的亿美元，与创业者和其他私人投资的300300亿美元相比，这是一个极小的数额。这种

27、状况是风险资本家追求在一定风险下利润最大化的结果。从不同阶段风险投资的预期收入和风险亿美元相比，这是一个极小的数额。这种状况是风险资本家追求在一定风险下利润最大化的结果。从不同阶段风险投资的预期收入和风险( (预期收入的标准差预期收入的标准差) )的相互关系中可看出，种子期的风险投资具有最高的年收益率的相互关系中可看出，种子期的风险投资具有最高的年收益率( (超过超过30%)30%)和最大的风险和最大的风险( (标准差接近标准差接近0.35)0.35)，而后期投资的收益和风险都最小。早期成长阶段和加速成长阶段的投资收益和风险则是介于中间。总的说来，风险投资具有比其它类型投资更高的收益率和风险。

28、，而后期投资的收益和风险都最小。早期成长阶段和加速成长阶段的投资收益和风险则是介于中间。总的说来，风险投资具有比其它类型投资更高的收益率和风险。 美国风险投资的发展与股票市场是密切相关的。企业上市是风险资本退出的重要途径，股票二级市场的活跃程度对于一级市场企业股票发行价格和发行难易程度有重大美国风险投资的发展与股票市场是密切相关的。企业上市是风险资本退出的重要途径，股票二级市场的活跃程度对于一级市场企业股票发行价格和发行难易程度有重大(zhngd)(zhngd)影响。企业股票发行价位高，资本增值大，风险资本管理者和投资者都能获得较丰厚的利润，这就会刺激风险资本市场的发展，有更多的增值资本回流到

29、风险投资领域。反之，风险资本市场就会萎缩，投资者会寻求其他机会。影响。企业股票发行价位高，资本增值大，风险资本管理者和投资者都能获得较丰厚的利润，这就会刺激风险资本市场的发展，有更多的增值资本回流到风险投资领域。反之，风险资本市场就会萎缩，投资者会寻求其他机会。第30页/共62页第三十一页，共62页。 二、欧洲(u zhu)的风险投资市场 与美国相比，欧洲风险资本市场的发展要滞后很多。风险投资在欧洲的兴起是从八十年代开始的，但在以后的十多年时间里取得了较大的发展。风险资本已为数千家企业提供了发展资金。很多成功的欧洲企业是在风险资本的帮助下建立起来的。到与美国相比，欧洲风险资本市场的发展要滞后很

30、多。风险投资在欧洲的兴起是从八十年代开始的，但在以后的十多年时间里取得了较大的发展。风险资本已为数千家企业提供了发展资金。很多成功的欧洲企业是在风险资本的帮助下建立起来的。到9090年代中期，欧洲风险资本的年度投资已超过年代中期，欧洲风险资本的年度投资已超过5050亿欧洲货币单位，需要亿欧洲货币单位，需要(xyo)(xyo)说明的是，由于欧洲把内部管理层收购说明的是，由于欧洲把内部管理层收购(MBO)(MBO)和外部管理层收购和外部管理层收购(MBI)(MBI)计算在内，该数据与美国的数据不具有可比性，投资的项目在计算在内，该数据与美国的数据不具有可比性，投资的项目在5000-70005000

31、-7000个之间。其中三分之二的项目是在少于个之间。其中三分之二的项目是在少于100100人的小企业中，人的小企业中，9090的项目是在少于的项目是在少于500500人的中小企业中。人的中小企业中。 欧洲风险投资主要集中在企业扩张和管理层收购两个方面，两项之和将近占风险投资总额的欧洲风险投资主要集中在企业扩张和管理层收购两个方面，两项之和将近占风险投资总额的9090。而种子期风险投资不足。而种子期风险投资不足6 6。主要是因为种子期风险投资的周期长、风险大，对于一般的风险投资机构吸引力较小。其次是由于欧洲股市规模，尤其是为中小企业服务的股市规模相对较小，风险投资通过二板市场实现退出的渠道受到一

32、定限制。主要是因为种子期风险投资的周期长、风险大，对于一般的风险投资机构吸引力较小。其次是由于欧洲股市规模，尤其是为中小企业服务的股市规模相对较小，风险投资通过二板市场实现退出的渠道受到一定限制。第31页/共62页第三十二页，共62页。 二、欧洲(u zhu)的风险投资市场 欧洲风险投资资与美国相比还有两个显著的不同点。其一，欧洲的风险投资项目中主流工业占了较大比重，对高科技产业的投资不足欧洲风险投资资与美国相比还有两个显著的不同点。其一，欧洲的风险投资项目中主流工业占了较大比重，对高科技产业的投资不足2020，而美国风险资本对高科技产业的投资则达到了，而美国风险资本对高科技产业的投资则达到了

33、9090。其二，银行是欧洲风险资本的主要供给者，而美国风险资本的主要供给者是养老。其二，银行是欧洲风险资本的主要供给者，而美国风险资本的主要供给者是养老(yng lo)(yng lo)基金、私人投资者和保险公司。在欧洲国家中，只有英国的养老基金、私人投资者和保险公司。在欧洲国家中，只有英国的养老(yng lo)(yng lo)基金已成为风险资本的主要来源。资金来源的不同对风险资本的发展有重大影响。由于银行投资相对于退休基金和保险金的投资是短期的，它会影响风险投资的类型和性质。欧洲风险资本来源上的缺陷在一定程度上阻碍了欧洲风险投资的发展。基金已成为风险资本的主要来源。资金来源的不同对风险资本的发

34、展有重大影响。由于银行投资相对于退休基金和保险金的投资是短期的，它会影响风险投资的类型和性质。欧洲风险资本来源上的缺陷在一定程度上阻碍了欧洲风险投资的发展。 随着欧洲证券市场的发展和对中小企业支持力度的不断加大，风险资本以二板市场作为退出的渠道越来越宽，风险投资的收益水平可望能不断提高。随着欧洲证券市场的发展和对中小企业支持力度的不断加大，风险资本以二板市场作为退出的渠道越来越宽，风险投资的收益水平可望能不断提高。 第32页/共62页第三十三页，共62页。 日本风险投资也是近十年左右发展起来的。其主要特点是银行对风险投资机构的控制。有52的风险投资公司的母公司是各类商业银行(shn y yn

35、xn)，只有25的风险投资公司的母公司是证券公司。银行所属风险投资公司的资本总额占整个行业资本总额的75。在管理上，风险投资公司基本上沿袭了银行的制度。 三、日本(r bn)的风险投资市场日本风险资本的周转速度较慢，原因是沉淀在股票市场上的时间过长。风险投资企业在所投资的企业上市后常继续持有该企业的股份。日本风险投资公司的收入中，有46来自其贷款利息，22来自股份增值，17来自股份分红。在支出构成中，62用来支付利息，32作为企业的运行费用 。制约日本风险投资发展，同时也是形成以风险贷款为主要投资形式的另一个重要原因，是日本以中小新生企业为主要服务对象的证券市场还不发达。在上市公司规模和股票交

36、易的流动性等方面，比美国的Nasdaq市场相差甚远。这也引起日本政府相关部门的重视，有关限制性法规正在逐步放宽。第33页/共62页第三十四页，共62页。 四、印度的风险投资四、印度的风险投资 印度从印度从20世纪世纪70年代起，为促进产业结构调整，扶植高技术产业，加年代起，为促进产业结构调整，扶植高技术产业，加快快 技术成果转让和高新技术产技术成果转让和高新技术产业化，开始发展风险投资。由于资金有限，印度的风险投资业与发达国家业化，开始发展风险投资。由于资金有限，印度的风险投资业与发达国家(guji)相比，有许多不同的特点。相比，有许多不同的特点。1.国家国家(guji)是风险投资的主体是风险

37、投资的主体 印度风险投资业的产生有两种途径：一是由金融机构兼营风险投资，印度风险投资业的产生有两种途径：一是由金融机构兼营风险投资，如国家如国家(guji)在印度工业开发银行、印度工业投资公司、印度工业信贷与在印度工业开发银行、印度工业投资公司、印度工业信贷与投资公司等金融机构建立风险基金，通过这些金融机构进行风险投资。二是投资公司等金融机构建立风险基金，通过这些金融机构进行风险投资。二是建立专门的风险投资公司，如建立专门的风险投资公司，如“印度风险投资资金与技术投资公司印度风险投资资金与技术投资公司”。这种。这种专业风险投资公司实际上是金融机构向风险投资领域的延伸。印度风险投资专业风险投资公

38、司实际上是金融机构向风险投资领域的延伸。印度风险投资资金和技术投资公司的资本金来源于印度工业投资公司的一笔资金和技术投资公司的资本金来源于印度工业投资公司的一笔2亿卢比的风亿卢比的风险投资基金。另一家印度技术开发与信息公司则是由印度工业信贷与投资公险投资基金。另一家印度技术开发与信息公司则是由印度工业信贷与投资公司和印度联合信托基金所经营的风险投资基金发展而来。司和印度联合信托基金所经营的风险投资基金发展而来。 第三节第三节 国外风险投资市场国外风险投资市场(shchng)第34页/共62页第三十五页，共62页。 2.注重支持技术的国产化 印度风险投资公司的投资范围和方式鲜明地体现了国家目标、

39、注重技术的国产化和项目本身对国家或当地经济发展的作用，即投资高新技术领域，对于利用本地原材料和有出口潜力的项目也给予支持，特别是国家技术重点项目以及对国民有重大意义的项目。3.风险资金规模较小 印度风险投资个人额度不超过150万卢比，两人合营额为250万卢比，两人以上合营额度则不得超过300万卢比。一般情况(qngkung)下，风险资金的投资不超过项目投资的50%，对采用国产技术且有市场前景的项目，公司也投入超过总投资50%的风险资金。4.投资以孵化企业为主 印度风险投资主要扶植新建企业，为其承担风险，有些风险投资的项目虽非技术型产业，也可以得到较优惠的风险投资。5.以独立经营为主 印度风险投

40、资公司很少采用发达国家流行的联合投资、共担风险的投资方式，其主要原因是风险投资的项目以中小型项目为主，金额一般都不超过5000万卢比。总的来说，印度建立专营风险资金和技术投资银行的实践是成功的，有效地促进了科技成果的商品化和加快技术转让。 第35页/共62页第三十六页，共62页。第36页/共62页第三十七页，共62页。 （1）以色列风险投资的成功模式是：技术孵化器与传统的风险投资模式有机结合。在传统意义上，风险投资基金由有限合伙人和普通合伙人组成。有限合伙人只向基金注资，构成基金的资本源；普通合伙人负责基金的实际操作，其主要职责包括：建立基金、筹集资金以供投资筛选有潜力的投资项目；评估谈判达成

41、协议；投资家与创业者合作发展风险企业；风险投资退出实现收益。以色列在风险投资传统模式的基础上，创新了一种政府支持下的技术孵化器模式。创业者虽然在科技及工程领域有很高造诣，拥有丰富的技术创新经验，但往往缺乏经营管理）以色列风险投资的成功模式是：技术孵化器与传统的风险投资模式有机结合。在传统意义上，风险投资基金由有限合伙人和普通合伙人组成。有限合伙人只向基金注资，构成基金的资本源；普通合伙人负责基金的实际操作，其主要职责包括：建立基金、筹集资金以供投资筛选有潜力的投资项目；评估谈判达成协议；投资家与创业者合作发展风险企业；风险投资退出实现收益。以色列在风险投资传统模式的基础上，创新了一种政府支持下

42、的技术孵化器模式。创业者虽然在科技及工程领域有很高造诣，拥有丰富的技术创新经验，但往往缺乏经营管理(gunl)方面的知识和经验，而这些对于风险企业取得商业成功又是至关重要的，技术孵化器就是为解决这一问题而出现的。其目的在于通过向处于早期发展阶段的高科技企业提供为期两年的经营场所、资金、管理方面的知识和经验，而这些对于风险企业取得商业成功又是至关重要的，技术孵化器就是为解决这一问题而出现的。其目的在于通过向处于早期发展阶段的高科技企业提供为期两年的经营场所、资金、管理(gunl)等支持与帮助，使其尽快健康成长，对风险投资产生吸引力。等支持与帮助，使其尽快健康成长，对风险投资产生吸引力。 第37页

43、/共62页第三十八页，共62页。第三节第三节 国外风险投资市场国外风险投资市场(shchng)第38页/共62页第三十九页，共62页。第39页/共62页第四十页，共62页。第40页/共62页第四十一页，共62页。（3）宽松的金融及投资环境。）宽松的金融及投资环境。1985年年7月月1日，以色列政府实施日，以色列政府实施“经济稳定工程经济稳定工程”，正式拉开经济改革的序幕。其中，金融改革是重点。此次改革，确立了银行相对独立的地位，调整了汇率和利率。进入，正式拉开经济改革的序幕。其中，金融改革是重点。此次改革，确立了银行相对独立的地位，调整了汇率和利率。进入90年代后，资本市场取消了限制私人企业融

44、资的政策，外汇市场逐步引入了浮动汇率制。政府的这些逐步放松金融管制的措施，大大促进了国内外金融业的交流，使以色列在年代后，资本市场取消了限制私人企业融资的政策，外汇市场逐步引入了浮动汇率制。政府的这些逐步放松金融管制的措施，大大促进了国内外金融业的交流，使以色列在90年代后很快成为中东的金融中心。目前，以色列几乎所有银行都在西方国家金融中心设有子公司或分部，提供长、短期融资和出口资金融通服务。通过年代后很快成为中东的金融中心。目前，以色列几乎所有银行都在西方国家金融中心设有子公司或分部，提供长、短期融资和出口资金融通服务。通过“走出去走出去”，银行积累了从事投资、国际交易以及商业银行业务的经验

45、。同时，多数国际知名投资银行都在以色列设有办事处，它们为以色列的高科技企业利用国际资本市场提供了有效的服务。另外这些投资银行还与，银行积累了从事投资、国际交易以及商业银行业务的经验。同时，多数国际知名投资银行都在以色列设有办事处，它们为以色列的高科技企业利用国际资本市场提供了有效的服务。另外这些投资银行还与INTEL、SIMENS等跨国公司一起收购、兼并以色列具有高成长性的高科技公司，使得以色列的产权等跨国公司一起收购、兼并以色列具有高成长性的高科技公司，使得以色列的产权(chn qun)市场日市场日益活跃。益活跃。 第41页/共62页第四十二页，共62页。（4 4）面向世界，与国际合作发展风

46、险投资。以色列政府在促进本国风险投资事业发展的道路上，并不是一帆风顺的。最初，以色列政府的做法是政府向风险投资基金的投资者提供担保，而投资活动限制在以色列本土上进行。这种做法未取得成功。其根本原因是在于资源和市场的有限性。为了充分发挥本国智力资源的优势，弥补其自然资源、资金的短缺以及有限的国内市场，以色列政府决定将国际合作作为发展科学技术和风险投资的一项重要措施。通过几十年的努力，以色列的国际合作事业取得了巨大成绩。目前，已与包括我国在内的）面向世界，与国际合作发展风险投资。以色列政府在促进本国风险投资事业发展的道路上，并不是一帆风顺的。最初，以色列政府的做法是政府向风险投资基金的投资者提供担

47、保，而投资活动限制在以色列本土上进行。这种做法未取得成功。其根本原因是在于资源和市场的有限性。为了充分发挥本国智力资源的优势，弥补其自然资源、资金的短缺以及有限的国内市场，以色列政府决定将国际合作作为发展科学技术和风险投资的一项重要措施。通过几十年的努力，以色列的国际合作事业取得了巨大成绩。目前，已与包括我国在内的4040多个国家签署了官方科技合作协定，同美国、日本、德国等建立了双边科技合作基金。其国际合作的主要多个国家签署了官方科技合作协定，同美国、日本、德国等建立了双边科技合作基金。其国际合作的主要(zhyo)(zhyo)特点是：与世界上科技领先的国家建立长期稳定的合作关系；与发达国家的先

48、进公司联合开发高科技产品和国际市场：广泛吸引外国投资。这样，以色列在国际范围内找到了最适合的技术、产品、资本及特点是：与世界上科技领先的国家建立长期稳定的合作关系；与发达国家的先进公司联合开发高科技产品和国际市场：广泛吸引外国投资。这样，以色列在国际范围内找到了最适合的技术、产品、资本及市场，引入最优秀的管理人才。以色列风险投资国际化是推动其高科技企业以及风险投资事业快速发展的重要力量。市场，引入最优秀的管理人才。以色列风险投资国际化是推动其高科技企业以及风险投资事业快速发展的重要力量。第42页/共62页第四十三页，共62页。第43页/共62页第四十四页，共62页。第44页/共62页第四十五页

49、，共62页。第45页/共62页第四十六页，共62页。第46页/共62页第四十七页，共62页。 1.以有限责任公司方式设立，对投资项目以股权管理方式运作以有限责任公司方式设立，对投资项目以股权管理方式运作 该模式的管理特点是：选择投资项目该模式的管理特点是：选择投资项目-需符合国家产业政策及鼓励发展领域的创新科技项目；投资项目评审需符合国家产业政策及鼓励发展领域的创新科技项目；投资项目评审-由公司内部的由公司内部的投资决策委员会投资决策委员会和董事会，审定投资项目及投资金额；和董事会，审定投资项目及投资金额； 股权方式投资股权方式投资-以风险资金作股权投入，派出人员进入被投资企业的董事会、监事会

50、，参与企业的重大决策；组成管理团队以风险资金作股权投入，派出人员进入被投资企业的董事会、监事会，参与企业的重大决策；组成管理团队-由擅长技术与企业管理、金融财务由擅长技术与企业管理、金融财务(ciw)等等3至至4人组成，负责投资企业的动态跟踪管理，以及筹划资本增值退出方案；资本运作退出人组成，负责投资企业的动态跟踪管理，以及筹划资本增值退出方案；资本运作退出-通过项目股权转让或推荐项目企业上市，作为风险资本退出的主要途径；鼓励与约束机制通过项目股权转让或推荐项目企业上市，作为风险资本退出的主要途径；鼓励与约束机制-对管理团队实施投资项目资本增值、退出的奖励方案。以及对因跟踪管理不善的项目人员进

51、行调整直至解聘。对管理团队实施投资项目资本增值、退出的奖励方案。以及对因跟踪管理不善的项目人员进行调整直至解聘。第47页/共62页第四十八页，共62页。2.以委托管理方式运作。实行所有权与经营权分离，资金持有者与项目经营者分离以委托管理方式运作。实行所有权与经营权分离，资金持有者与项目经营者分离 该模式的管理特点是：该模式的管理特点是： 建立资金平台建立资金平台-由风险投资公司筹集资金；由风险投资公司筹集资金； 建立管理平台建立管理平台-将风险资金委托若干家资金管理公司进行管理；将风险资金委托若干家资金管理公司进行管理； 建立项目平台建立项目平台-风险投资公司与资金管理公司共同寻找投资项目；激

52、励约束机制风险投资公司与资金管理公司共同寻找投资项目；激励约束机制-资金管理公司应对每个投资项目匹配资金管理公司应对每个投资项目匹配10%25的投资额，实现共担风险；建立监管制度的投资额，实现共担风险；建立监管制度-委托银行负责监管资金管理公司，并要求管理公司定期提交资金管理报告；增值退出分成委托银行负责监管资金管理公司，并要求管理公司定期提交资金管理报告；增值退出分成-按项目委托管理协议分成，资金管理公司还对收益显著的项目收取额外业绩费。按项目委托管理协议分成，资金管理公司还对收益显著的项目收取额外业绩费。 3. 筹组多元化专业基金，建立各类基金管理公司筹组多元化专业基金，建立各类基金管理公

53、司 该模式的管理特点是：投资领域专业化该模式的管理特点是：投资领域专业化-以专业技术领域定向筹集风险资金；促进区域性发展以专业技术领域定向筹集风险资金；促进区域性发展-在人才、资金、项目、资本市场、政策环境配套的区域大力发展风险投资；管理人才合理使用在人才、资金、项目、资本市场、政策环境配套的区域大力发展风险投资；管理人才合理使用-按技术行业按技术行业(hngy)与管理类别匹配，发挥人才积极效能；筹资与投资匹配与管理类别匹配，发挥人才积极效能；筹资与投资匹配-资金与投资项目融资水平相适应；整体协调发展资金与投资项目融资水平相适应；整体协调发展-控股公司人才汇聚，资金雄厚，竞争中抗风险能力强大。控股公司人才汇聚，资金雄厚，竞争中抗风险能力强大。第48页/共62页第四十九页，共62页。4. 外商创业投资合作的主要方式外商创业投资合作的主要方式 一般来说，外商机构（包括中国的香港、台湾地区的公司）在资金实力、资本运作能力等方面见长。而中国大陆本土等风险投资机构在投资项目管理、技术及产业发展等方面有独到之处。因此，国内等风险投资机构与外商合作有很强的互补性，有广阔的发展空间，可以采取以下的合作方式：一般来说，外商机构（包括中国的香港、台湾地区的公司）在资金实力、资本运作能力等方面见长。而中国大陆本土等风险投资机构在投资项目管理、技术及产业发