2019-2020年家用电器行业研究报告

1、2019-2020年家用电器行业研究报告随着经济增长放缓和房地产市场下行压力加大，2019年以来家电行业延续周期性下行趋势，除小家电市场处于成长阶段且多个产品品类保持较快增长外，其他子行业产销增速均明显放缓甚至呈现负增长。2019年以来家电行业原材料成本压力得到一定缓解，但产品价格竞争加剧，行业内企业仍面临较大的经营压力。家电行业结构性产能过剩状况仍持续，且中美贸易摩擦对家电出口带来不利影响，推动家电企业加速转型升级。2019年以来行业样本企业整体营业收入保持增长，但增速及毛利率均有所下滑，净亏损面较上年扩大，经营压力加大。样本企业资产负债率维持较稳定，其中白色家电及黑色家电资产负债率均处于高

2、位，小家电负债率相对较低。负债以流动负债为主，经营性现金流对短期债务的覆盖程度较低。家电行业内发债企业数量较少，发债多处于企业进行大额收购或项目建设投入前后时期。随着房地产市场景气度下行压力加大，加上中美贸易摩擦对出口的影响，家电行业预计仍将延续周期性下行趋势，缓慢增长将成为行业未来发展的主基调。在市场容量及企业技术实力短期内较难发生变化的情况下，预计行业价格竞争仍将加剧，中小企业将持续面临较大的生存压力，而龙头企业优势将进一步集中。政策驱使及国内市场消费升级将推动企业谋求转型升级，新产品、新技术的不断涌现将对市场反应及适应能力弱的企业竞争力造成冲击，转型升级将带来新一轮的优胜劣汰，而对于转型

3、新领域的企业，将面临跨业拓展风险，其产业链整合能力及跨业经营能力将受到考验，转型实施情况将对企业信用质量产生影响。一、行业基本面I随着经济增长放缓和房地产市场下行压力加大，2019年以来家电行业延续周期性下行趋势，除小家电市场处于成长阶段且多个产品品类保持较快增长外，其他子行业产销增速均明显放缓甚至呈现负增长。2019年以来家电行业原材料成本压力得到一定缓解，但产品价格竞争加剧，行业内企业仍面临较大的经营压力。家电行业结构性产能过剩状况仍持续，且中美贸易摩擦对家电出口带来不利影响，同时家电企业持续面临转型升级压力。我国家电行业景气度与宏观经济周期的波动变动趋势较为一致。宏观经济波动会通过影响消

4、费者的购买力、消费行为和信心、居民消费结构等对家电行业产生周期性波动影响，而市场渗透率的不断提高及产品更新需求也会部分抵御经济周期下行带来的不利影响，因此家电行业的周期性波动风险相对适中。中短期看，家电行业与房地产行业表现出较强的相关性，商品房住宅销售面积增速、新开工面积增速等可作为反映家电行业景气度的先导性指标，根据历史数据表现，家电行业销售量的变化大约滞后商品房住宅销售面积增速变动1-2年。2019年以来商品房销售面积在经历负增长后，至下半年以来略有回升，预计短期内家电行业仍将处于低速增长状态。长期来看，人口数量的增长、城镇化进程的推进、城乡居民可支配收入增加、市场渗透率的提高及产品创新带

5、来的更新换代需求可长期驱动家电行业保持增长。但此种驱动力在居民家庭家电保有量达到一定程度后会逐步有所减弱。从我国家电行业的发展历程看，消费刺激政策对我国家电行业发展影响明显。2009年-2013年国家陆续推出“家电下乡”、“以旧换新”、“节能惠民”等针对家电消费的刺激政策，期间主要家电品种销售量大幅增长，弁导致消费需求较集中释放后增速快速回落，打乱了家电行业自身的消费周期。我国家电行业自2013年5月起陷入了较长时间的低迷期，市场需求疲弱。伴随着消费升级，在国家引导企业提高产品能效及向高端品牌定位和发展的政策影响下，我国家电行业进入转型发展期，2016年底开始受房地产市场景气度回升拉动而有所转

6、暖。2018年以来，随着房地产市场景气度弱化压力持续加大，家电行业增速再次放缓，弁进入新一轮周期性下行周期。2019年前三季度家电行业增速进一步放缓，从2017-2018年收入双位数增长进入单位数增长。据工信部数据，2019年1-9月，我国家用电器行业实现主营业务收入12035.9亿元，同比增长3.6%,增速较上年同期减少8.3个百分点；利润总额939.4亿元，同比增长5.9%,增速较上年同期减少14.4个百分点。家电行业可进一步细分为白电、黑电、厨电和小家电四个子行业。其中白电主要包括空调、洗衣机、电冰箱等产品，黑电主要产品为彩电；厨电主要为抽油烟机、燃气灶等厨房用家电产品，小家电种类较多，

7、主要指体积较小或耗能较小的家居用电器，如净水器、洗碗机、微波炉、吸尘器等，有时也可与厨电进行合弁研究。从不同子行业/产品表现来看，2019年以来除小家电市场因消费升级而处于成长阶段，多个产品品类保持了较快增长外，其他子行业均受房地产市场低迷、消费不振的周期性影响，产销增速明显放缓甚至下滑。由于国内家电企业整体上尚未摆脱规模化生产且研发创新能力仍较弱，消费升级过程中的市场适应性不足，导致家电企业市场竞争主要依靠价格战手段，小家电同样面临严峻的竞争环境价格，多数产品价格出现下跌。（一）空调家用空调产销量在2017年快速增长，2018年增速下降但仍保持双位数增长，而进入2019年后，受地产持续低迷影

8、响，前三季度累计产量、内销、出口均出现下滑。根据产业在线数据，2019年1-9月家用空调产量为11,984.50万台，同比下降0.97%o同期家用空调销量12,114.60万台，同比下降1.78%;其中内销量7,547.80万台，同比下降0.58%;出口量4,566.90万台，同比下降3.71%。而从单月数据看，下半年以来销售略有回升，内销和出口增速分别于8月和6月转为正。库存方面，空调库存呈现一定季节性波动，一般每年下半年加大生产，次年随着春节及夏季销售旺季到来后库存逐渐下降。而从年度趋势上看，近两年来企业库存高企，2019年以来虽有一定下降但库存压力仍较大。（二）冰箱我国冰箱市场整体销售较

9、为低迷，但内销和出口存在分化。2012年家电下乡较严重透支了国内冰箱市场需求，同时冰箱使用期一般在12-16年，更新换代周期较长，导致近年来冰箱内销持续下滑，而出口方面因成本优势及海外需求增长保持上升。2019年1-9月冰箱产量5,844.40万台，由上年同期下降2.50%转为增长，增速3.28%o销量5,844.30万台，由上年同期下降1.80%转为增长，增速2.50%,其中，内销3,204.50万台，同比下降1.69%,降幅较上年同期收窄3.71个百分点；出口2,639.50万台，同比增长8.07%,增速较上年同期增加4.67个百分点。受益于汇率变化及部分海外国家经济复苏，2019年以来出

10、口增长良好。库存方面，冰箱企业一般在每年11月至次年的3月加大备货量，为6-8月销售旺季做准备，2019年4月库存达到高点435.90万台，较上年同期末有所下降，而在2019年8月末下降至低点350.30万台。受淡季销售低迷影响，2019年9月库存再次出现回升。（三）洗衣机我国洗衣机产销量持续低速增长。受房地产市场低迷、内销需求支撑不足影响，2019年以来洗衣机内销出现小幅下滑，而受益于汇率变化等因素，出口增长加快。2019年1-9月洗衣机产量4818.90万台，同比增长2.99%,增速较上年同期增加1.49个百分点。销量4,833.60万台，同比增长1.56%,增速较上年同期减少0.04个百

11、分点，其中，内销3,256.40万台，由上年同期同比增长3.00%转为下降0.50%;出口1,577.50万台，同比增长6.09%,增速较上年同期提高4.29个百分点。库存方面，2019年以来，洗衣机企业延续上年开工趋向谨慎的态势，持续消化前期积压库存，但因内销市场低迷，库存下降速度放缓。2019年9月库存为198.60万台。（四）彩电我国彩电行业受家电下乡、以旧换新和节能补贴等一系列政策透支消费，2013年以来市场持续低迷。而加之地产市场不景气、彩电作为家庭娱乐中心的地位不断弱化，进一步压缩了彩电需求。据国家统计局数据，2019年1-9月，我国彩电产量14141.3万台，同比下降1.4%。据

12、奥维云网数据，2019年上半年中国彩电市场销量2200万台，同比下降2.7%。据中国海关数据，2019年1-9月我国彩电出口量为7118万台，同比增长2.6%。彩电产业链较长，包括基础材料、部件制造、整机制造等，我国彩电企业多处于整机制造环节，位于产业链的中低端，彩电厂商生产受上游面板行业影响较大，2019年以来面板价格下降随缓解了成本压力，但随之而来的价格竞争加剧，导致彩电企业面临的经营压力仍旧上升。（五）厨电近年来受房地产销售不景气影响，厨电安装需求下降，同时城市市场接近饱和，而村镇市场尚未得到有效开发，导致市场进一步下滑。2019年以来虽然厨电市场线上渠道得到一定增长，但市场整体较低迷。

13、据奥维云网数据，2019年上半年厨电销售额为281.4亿元，同比下滑9.5%。分产品看，油烟机零售额为167.2亿元，同比下滑10.7%,其中线下市场和线上市场零售额分别下滑13.7%和1.3%,零售量为1161.6万台，同比下滑9.3%。燃气灶零售额93.7亿元，同比下滑6.3%,其中线下市场和线上市场零售额分别下滑12.8%、上升15%消毒柜零售额20.5亿元，同比下滑13.9%,其中线下市场和线上市场零售额分别下滑22.5%、上升3.8%。（六）小家电随着国民消费水平的提升和生活品质的提高，国内小家电因市场规模持续扩大，弁成为近期消费升级推动的重要领域。国内小家电市场整体处于成长阶段，是

14、整个家电市场中为数不多的增长较快的品类。据中怡康数据显示，2019年前三季度，小家电多个品类零售量增长较快，其中环境类和个护类增势明显，电风扇、美发产品、挂烫机、剃须刀、抽湿机、加湿器零售量分别同比增长23.1%、如7%、20.3%、19.7%、15.3%和12.3%,厨用电水壶和电饼铛零售量增速在6%左右，而电饭煲、搅拌机和吸尘器等呈现个位数下滑。同时仍需关注到，小家电领域品类繁多且升级换代速度快，对生产企业的技术研发与品牌建设要求相对更高，但国内厂商仍较多延续白电、黑电等传统家电产品短期经营策略而过度强调规模扩张与成本控制，弁将价格因素作为主要竞争手段。2019年以来小家电企业为了抢占市场

15、份额而掀起价格战，多数产品均价呈现下降态势，仅少数产品如美发产品、咖啡机和豆浆机等价格有所上涨。小家电产品品种丰富，主要产品经营状况因发展周期而存在差异，其中厨用小家电发展较早，目前多已处于成熟期，市场规模较大但增长乏力，且易受房地产景气度影响，而消费升级特征更显著的环境类和个护类产品需求成长快速，仍存在较大的增长潜力。我国家电出口依赖度较高，受国别贸易政策变化和汇率波动影响较大；且原材料及核心元器件价格波动也会直接影响家电企业盈利空间。我国家电出口依赖度较高，受国别贸易政策和汇率波动影响较大。2018年根据美国对华“根据美调查”，美国将对每年高达600亿美元的中国出口美国产品征收一揽子关税，

16、此后20182019年间多次加征关税，包括空调、冰箱、电热水器、吸尘器等多种家电产品被纳入征收关税清单。美国是我国家电出口第一大国，2018年我国家电行业累计出口额为751.2亿美元，其中对美国出口额占比23%从出口产品看，美国是我国空调、冰箱、冰柜、微波炉、电风扇、电熨斗、点烘烤器具、咖啡机/电水壶、面包机、电饭煲、燃气灶产品的第一大出口国，其中微波炉、吸尘器、电烤器具出口比重超过30%,咖啡机/电水壶比重超过40%因此上述关税清单的执行，对家电产品，尤其是小家电出口造成了较大影响。汇率方面，人民币升值会对家电企业产品销售收入及汇兑收益造成不利影响，尤其对出口比重高的企业影响较大；反之则会形

17、成积极影响。根据中国人民银行数据，2018年以来受国内经济增长放缓及中美贸易摩擦等因素影响，人民币兑美元持续贬值，其中2018年人民币兑美元贬值7.71%,2019年前三季度人民币兑美元贬值4.97%o人民币贬值一定程度上促进了家电企业出口。我国家电企业“制造型”特征明显，主要依靠规模与成本驱动，原材料及元器件在家电企业营业成本中占比达85%以上，家电企业成本控制及经营策略受原材料及核心元器件价格波动影响较大。2018年以来，各类原材料价格不同程度下降，塑料、铜、钢材价格虽有所波动但整体仍有一定下滑，而液晶面板价格则随着京东方、华星光电等国内厂商新建生产线投产而价格大幅下跌。2018年末铜价较

18、年初下降11.01%,2019年前三季度继续下降0.97%;钢材价格2018年末较年初价格下降11.08%,2019年前三季度下降2.10%;塑料价格2018年末较年初下降9.20%,2019年前三季度下降5.25%;43寸、49寸和55寸液晶面板价格2018年末较年初下降幅度在18.82%-100%之间，2019年前三季度下降幅度在17.61%-20.71%之间。随着原材料成本下降，主要家电企业成本压力得到一定缓释，但在市场逐渐饱和、竞争加剧的市场环境下，价格战加剧，家电制造企业盈利压力仍较大。从上下游产业链地位来看，家电整机制造企业属于中游行业，其上游为压缩机、智能控制器、结构件、液晶面板

19、等元器件制造商及铜、铝、钢材等基础原材料供应商，下游为经销商，包括京东、天猫等线上平台及苏宁和国美等重要连锁家电企业、大型商超、专卖店、直营店等，最终到达终端消费者。由于主要原材料如铜、铝、塑料、钢材及压缩机、智能控制器、结构件等普遍产能过剩，加上大部分厂商具备关键部件自建配套产能及集采优势，部分家电企业对上游供应商仍具有较强的议价能力。尤其是龙头企业规模优势十分显著，可凭借较高的品牌溢价、先进的生产工艺、渠道掌控力等优势在成本上升及下游需求弱化时期保持较好的盈利水平；第二梯队及以下企业则会因综合实力不足，而在成本压力上升时更为被动，经营业绩下滑风险加剧，部分企业将遭到淘汰。从历史发展规律看，

20、每次原材料价格出现较大波动都会促进行业集中度提升。前期“家电下乡”等消费刺激政策在加速行业发展的同时也提前透支了消费需求。2019年以来新一轮家电产业引导政策出台，但政策思路已由过去的全面补贴转变为引导企业进行技术创新和产业升级，在刺激家电消费的同时引领企业通过产业转型升级来适应消费升级。2008年国际金融危机发生后，为减缓外贸出口严重下滑对国民经济的冲击，我国大力度推出多项扩大内需政策措施，“家电下乡”、“以旧换新”、“节能惠民”等消费刺激政策相继出台，在短期内有效拉动了城镇和农村居民冰箱、空调等家电产品的购置和更新需求，但也同时提前透支消费。近年来我国家电能耗标准等政策趋严，对家电消费的直

21、接提振作用十分有限，但仍有助于行业集中度的提高。2016年国家相继出台了家用电冰箱耗电量限定值及能源效率等级、家用燃气快速热水器和燃气采暖热水炉能效限定值及能效等级的新强制性国家标准，行业技术门槛进一步提高。2019年以来，多项家电行业政策的出台为家电市场带来新一轮引导和刺激。2019年1月，国家发改委、工信部、民政部、财政部等11部委共同印发进一步优化供给推动消费平稳增长促进形成强大国内市场的实施方案（2019年），首批披露国家刺激家电消费的具体措施和手段：加强引导支持，带动新品消费，鼓励地方政府从支持绿色、智能家电销售和促进家电产品更新换代两个层面，出台相应的家电补贴举措。随后，北京率先响

22、应推出家电节能补贴，单台家电最高给予800元的消费补贴。2019年6月，国家发改委、生态环境部、商务部等3部委联合印发推动重点消费品更新升级畅通资源循环利用实施方案（2019-2020年），从产品供给、更新升级、使用环境、循环利用等4个方面提出27条措施，推动汽车、家电、消费电子产品更新升级，促进旧产品循环利用。同月，国家发改委、工信部、财政部等7部委联合印发绿色高效制冷行动方案，鼓励有条件的地方，通过实施“节能补贴”、“以旧换绿”等措施支持居民购买绿色高效制冷产品、更新更换老旧低效制冷产品。但相较以往政府推出统一的补贴政策，此轮政策主要鼓励有条件的地方政府推出补贴，目前仅北京出台具体政策，其

23、他地区尚未跟进。整体看，考虑到首轮家电下乡政策至今已有10年，部分家电产品已处于更新换代周期，此轮产业引导政策在引导企业进行技术创新和产业升级弁适应消费升级的同时，或可减缓家电消费需求的短期下滑压力，弁加速市场优胜劣汰。大中型家电企业资本性支出主要用于主业规模扩张和产品升级，以及通过收购等途径寻求新的业绩来源，中小企业支出较谨慎。项目建设或收购前后企业外部债务融资通常明显增加，且其中发行债券增量高于银行借款。经过长期发展，我国家电产业已形成完整产业链，综合优势明显。但关键元器件技术受制于人、对国内市场消费升级适应性不足、品牌建设相对滞后以及过度依赖规模扩张等问题仍较为突出。中短期内，国内家电产

24、业转型升级压力大，在技术研发和产品升级换代等方面面临着较大的资本性支出压力。一方面，为顺应消费升级及产品差异化竞争需求，大型企业投入资本进行新产品线建设，或通过弁购增加新产品或开辟新市场，如海尔智家于2016年收购GEA以扩张海外市场弁实现购销网络共享，又于2018年投入特种制冷、智慧厨房等多个生产项目；格力电器于2018年收购合肥晶弘电器有限公司，以增加新的冰箱品牌；康佳集团于2018年收购河南新飞电器有限公司以增加新的白电品牌；奥克斯于2018年投入建设智能空调产业园等。另一方面，部分家电企业还通过跨行业收购以期实现转型，如美的集团于20162017年收购KUKAAktiengesells

25、chaft（简称“德国库卡集团”），以获得其机器人业务，弁持续投入机器人生产项目的建设，在开拓新业务的同时也可获得产业链协同效应、促进生产流程升级；康佳集团于2018年收购主营水务处理业务的毅康科技有限公司。但国内家电企业长期依靠成本优势等即可获得较好回报，产业链弁购整合能力仍偏弱，其新业务拓展往往伴随业绩不达预期及商誉减值风险。如德国库卡集团在美的集团收购后出现持续亏损。家电企业上述资本性支出常见于大型企业，头部厂商的资本扩张目的主要在于进一步巩固市场地位，第二梯队厂商则主要通过扩张规模提升市场份额，中小企业则受制于自身实力而支出较谨慎。资本性支出导致外部融资增加，特别是在大额项目投入或收购

26、发生前后，借款及发行债券规模往往大幅增加，其中债券融资增幅多大于银行借款，流动性压力明显加大。我国家电产业整体优势明显但已处于周期性下行阶段，面临结构性产能过剩背景下产业升级压力大。行业竞争持续加剧，加之原材料价格波动及贸易摩擦带来的压力，将有力推动家电行业转型升级，弁加速行业性优胜劣汰进程。总体而言，我国家电行业所面临的信用风险主要包括：1、行业处于周期性下行阶段，需求低迷我国家电行业已处于以改善性消费为主要特征的低速成长和转型升级阶段，且近年受宏观经济增速下滑和房地产市场景气度弱化等因素影响，行业整体处于周期性下行期。而前期“家电下乡”等政策提前透支消费，也使得目前城市家电保有量升至较高水

27、平，呈现二元化的结构性过剩状态，新增家电需求难以得到有效提升，行业预计将延续低速增长状O2、原材料价格波动风险家用电器原材料主要包括塑料、钢材、铜管等，对于黑色家电，面板也是重要原材料之一，原材料在家电产品成本中占比达到85%以上。原材料价格波动一方面影响家电企业盈利空间，另一方面也导致企业价格策略的变化。原材料成本上涨期间，企业盈利压力加大，成本转嫁能力较弱的中小企业常遭到淘汰。原材料成本下降期间，企业为取得销售增长而往往采取降低价格的竞争策略，盈利能力较弱的企业在被动降价期间经营压力将加大。3、市场竞争加剧在家电行业需求不振的整体趋势下，市场竞争进一步加剧。2019年以来全行业掀起价格战，

28、导致企业盈利压力加大。其中，不同梯队家电企业之间分化明显，龙头企业规模优势进一步凸显，可凭借较强的品牌溢价、先进的生产工艺、渠道掌控力等优势在成本上升及下游需求低迷时维持盈利水平；但第二梯队以下企业综合实力不足，在价格竞争过程中往往处于被动，经营业绩下滑风险明显加剧，面临较大经营风险。预计我国家电行业市场竞争的进一步加剧将加速市场份额向优势企业集中，二、三梯队企业生存压力加大。4、贸易摩擦风险2018年根据美国对华“301调查”，美国对每年高达600亿美元的中国出口美国产品征收一揽子关税，此后20182019年间多次加征关税，包括空调、冰箱、电热水器、吸尘器等多种家电产品被纳入征收关税清单。美

29、国为我国家电出口第一大国，2018年我国家电行业累计出口额为751.2亿美元，其中对美国出口额占比为23%中美贸易摩擦将对家电产品出口造成不利影响。5、转型升级风险家电企业转型升级既是政策引导与支持的发展方向，同时也是行业内企业主动或被动适应国内市场消费升级的必由之路。而新产品、新技术的不断涌现将对市场反应及适应能力弱的企业竞争力造成冲击，转型升级将带来新一轮的优胜劣汰。止匕外，随着市场增速放缓，部分市场竞争力偏弱的企业开始脱离家电主业，谋求多元化发展。但部分长期依靠成本优势获得较好回报的家电企业弁不具备产业链整合能力或跨业经营能力，或相应的能力偏弱，弁购活动较易导致风险，尤其是跨业拓展。J1

30、|二、样本数据分析II（一）样本筛选XX评级以中银万国行业分类-SW家用电器-SW白色家电（含SW冰箱、空调、洗衣机、小家电）和SW视听器材（含SW彩电、SW其它视听器材）为标准，共筛选出14家有评级的发债企业及52家上市公司，剔除主营业务已不属于家电业务、非终端产品生产商、母子公司业务重合选择剔除母公司、发债企业和上市公司重合选择剔除上市公司后，本报告最终选取40家有效样本企业（其中发债企业6家、上市公司34家）进行比较和分析。样本企业中包括白色家电11家，黑色家电10家，小家电（含厨电）19家。在样本企业2019年数据处理上，对于时期数据，我们以2018年第四季度至2019年第三季度数据作

31、为2019年度数据；对于时点数据，则采用最近一期期末数（一般为2019年9月末）。从样本数据特征看，40家样本企业规模分布差异较大。其中白电和黑电企业规模相对较大，2019年9月末样本企业总资产中位数分别为232.94亿元和233.15亿元；2019年（三季度TTM营业收入中位数分别为200.27亿元和236.72亿元。而小家电（含厨电）企业中小规模居多，同期样本企业总资产中位数为31.59亿元，营业收入中位数为20.82亿元。此外，大型家电企业将产品线向多个家电子行业延伸，形成了一批综合性家电产业集团，如美的集团、四川长虹等，产品涉及家电产品中的两类及以上。从2019年（三季度TTMEBIT

32、DA分布表现来看，绝大部分家电样本企业EBITDA分布在100亿元以下，仅有3家企业EBITDA规模超过100亿元，分别为格力电器（330.68亿元）、美的集团（236.77亿元）和海尔智家（137.28亿元），规模优势突出，且白电企业呈现出较清晰的梯队特征。（二）经营状况家电行业自2018年起进入周期性下行阶段，2019年以来随着需求进一步弱化及部分原材料价格下降，家电行业下行趋势愈发显著。2019年（三季度TTM40家样本企业中有19家营业收入同比下滑，下滑企业数量较上年同期增加10家。收入增长的21家企业中仅5家增速较上年同期有所提高，其余增速均下滑。从细分行业看，2019年（三季度TT

33、M）白色家电、黑色家电及小家电合计营业收入分别同比增长7.41%、10.64%和4.60%,增速分别较上年同期减少11.84个百分点、8.88个百分点和13.35个百分点，增速下降幅度均较大。盈利能力上，40家样本企业中，2019年（三季度TTM有19家企业毛利率同比出现下滑，下滑企业数比上年同期减少2家。从细分行业看，白色家电中仅美的集团、海信家电及澳柯玛毛利率较上年同期有所增长，其余均下降且下降企业数较上年同期增加5家；黑色家电中4家企业毛利率下降，下降企业数较上年同期减少1家；小家电中7家企业毛利率下降，下降企业数较上年同期减少6家。三个细分行业中，白色家电毛利率下降企业数量增加较多，主

34、要因价格竞争加剧导致产品降价幅度超过钢、铜、塑料等原材料成本下降幅度。2019年（三季度TTM行业整体毛利率有所下滑，白色家电、黑色家电和小家电毛利率分别为27.45%、11.32%和35.52%;白色家电、黑色家电市场竞争已较充分，毛利率相对较低，尤其是黑色家电，内资企业长期依赖价格优势参与市场竞争，产品附加值低，其毛利率相对更低；而白色家电在技术及质量方面已获得一定全球竞争优势，毛利率相对较高；小家电则处于成长期，产品盈利空间相对较大。期间费用方面，2019年（三季度TTM）白色家电、黑色家电和小家电企业期间费用率分别为15.40%、8.02%和19.61%,小家电因处于成长期，营销费用支

35、出较多，期间费用率相对较高。而黑色家电受利润空间较小且市场格局相对稳定的影响，期间费用水平相对更低。而2019年（三季度TTM）相较上年同期，各细分行业期间费用率均有一定下降，其中白色家电、黑色家电及小家电期间费用率分别下降0.66个百分点、1.79个百分点和0.67个百分点，主要因在消费市场低迷及价格竞争加剧情况下，企业严格控制期间费用以保证盈利。净利润方面，2019年（三季度TTM家电样本企业中，有12家企业为净亏损，亏损企业数较上年同期增加6家，亏损面有所扩大。净利润变化上，有19家企业净利润上升或减亏，21家企业净利润下滑，下滑企业数较上年同期增加10家，行业整体盈利情况下降较明显。从

36、细分行业看，白色家电样本企业中，4家企业出现净亏损，相较上年同期均为由盈转亏，而7家盈利企业中4家净利润有所增长，其余下滑。10黑色家电样本企业中，4家企业出现净亏损，亏损企业数较上年同期增加2家，而仅3家企业净利润同比有所增长。小家电样本企业盈利情况相对较好，其中4家企业出现净亏损，亏损企业数与上年同期持平，亏损面在家电细分行业中相对较小；有7家企业净利润同比下滑，下滑企业数较上年同期增加2家。从样本企业合计数据看，白色家电、黑色家电和小家电2019年（三季度TTM）净利润分别同比增长4.93%、下降64.98%和增长7.06%,黑色家电下降明显主要因康佳集团在上年因出售参股公司获得一次性大

37、额投资收益。（三）资本结构家电行业整体发展处于成熟阶段，近年来虽然部分企业在业务升级及拓展新业务方面进行了一些尝试，但整体而言外部融资需求增长不多。2017年家电行业企业合计负债总额小幅增长，2018年有一定下降，2019年以来保持较稳定，20172019年9月末资产负债率分别为64.22%、62.58%和62.99%,其中白电和黑电负债率偏高，与大家电企业需要持续投入资金用于新产品、新生产线及品牌营销、渠道构建等资本性支出有关。而小家电（含厨电）企业产品盈利能力较强，加上样本企业多为上市公司，债务融资需求与能力弱于大家电企业，小家电（含厨电）企业整体负债经营程度不高，债务负担较轻。从债务期限

38、结构看，家电企业资金需求多用于补充营运资金，以短期为主，20172019年9月末长短期债务比分别为17.80%、16.73%和18.29%。从融资渠道看，以银行借款为最主要融资渠道，2017年以来债券规模有所上升，但因发债企业稳定集中于奥克斯、长虹电器、海尔智家、康佳集团等少数几家企业，2017年末2019年9月末发债规模整体较稳定。从流动性指标看，2018年末及2019年9月末家电行业企业流动比率中位数分别为1.54倍和1.61倍，速动比率中位数分别为1.18倍和1.36倍，现金比率中位数分别为0.54倍和0.53倍，从指标看2019年以来短期偿债能力有一定提升，但现金资产充裕度有所下降。从

39、经营性现金流对有息债务的保障度来看，2018年末及2019年9月末经营活动现金流/流动负债中位数分别为0.09倍和0.12倍，经营性现金流对流动负债的覆盖程度不高，而具体样本企业间存在较大差异，其中浙江美大、荣泰健康、融捷健康、九阳股份等部分小家电（含厨电）企业覆盖程度较高，但小家电企业分化较严重；格力电器、美的集团及澳柯玛等部分知名白电企业覆盖程度也高于行业整体中位数；而黑电企业覆盖程度相对较弱，康佳集团、长虹电器等覆盖程度为负。（四）现金流量从样本企业经营效率指标看，2019年前三季度40家样本企业中25家企业应收账款周转天数多于上年同期，22家企业存货周转天数多于上年同期，主要随着下游需

40、求减弱及行业景气度步入下行周期，运营效率有所下降，其中白色家电更为明显，黑色家电变化相对较小。现金流方面，家电产品主要面向零售端，一般可在日常经营中形成较强的经营获现能力。2018年及2019年（三季度TTM）样本企业营业收入现金率中位数分别为100.15%和100.43%,其中白色家电中位数低于全行业，其中奥克斯、依米康、春兰股份、海信家电等经营收现情况较弱。经营性现金流方面，行业整体现金流情况受格力集团、美的集团等大型企业现金流变动的影响较大。2018年及2019年（三季度TTM样本企业经营活动产生的现金流量净额增长较快，主要受格力电器、美的集团等企业现金流规模扩大的带动。投资活动现金流持

41、续呈净流出，而流出规模自2018年以来大幅缩减，主要因格力电器2017年收购子公司造成一次性现金流出大幅增加。三、行业信用等级分布及级别迁移分析（一）主体信用等级分布与迁移2018年及2019年前三季度，家电行业发债企业信用等级保持稳定，未出现级别调整情况。行业内发债企业主体级别分布于AA-AAA2018年，发债主体4家，AAAA+、AAA级分别为1家、1家、2家；2019年前三季度，发债主体4家，AA、AA+、AAA级别分别为2家、1家、1家。2018年及2019年前三季度，家电行业发债企业未发生级别迁移，信用状况保持稳定。（二）行业主要债券品种利差分析我国家电行业发债主体数量较少。2018年家电企业发行了6支债券，包括3支短期融资券、2支中期票据和