不破不立-策略-程定华VIP

1、 不破不立不破不立安信证券研究中心 程定华2013年6月目录目录 A股市场：梦醒之时 海外市场：并非天堂 事情正在起变化：利率 事情正在起变化：经济增速 行业配置建议 A股市场：梦醒之时数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心 注：数据截至2013年6月13日。年初以来各国股指涨幅数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心 注：数据截至2013年6月13日。中美股市差异数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心注：数据截至2013年6月12日。标普500归因分析涨的是盈利时间时间PE(TTM)PE(预期预期)EPS（TTM,$）EPS（明年明年的预期的预期值值,$）标普标普500

2、涨涨幅（幅（%）TTMPE的的变化变化（%）预期预期PE的变化的变化（%）实际净实际净利润增利润增速变化速变化（%）预期次预期次年净利年净利润增速润增速（%）2008年年12月月15.1 11.5 59.9 78.8 -38.5 -13.1 -19.2 -29.2 31.6 2009年年12月月18.0 14.1 61.8 78.8 23.5 19.6 23.4 3.2 27.5 2010年年12月月14.9 12.9 84.2 97.2 12.8 -17.2 -8.6 36.2 15.4 2011年年12月月13.0 11.6 96.7 108.6 0.0 -13.0 -10.5 14.9

3、12.3 2012年年12月月14.1 12.4 100.9 114.6 13.4 8.7 7.5 4.3 13.6 2013年年6月月15.8 13.1 102.1 122.8 13.1 11.4 5.5 9.7(E)11.32009年年以来以来累计累计变化变化 78.5 2.0 14.5 75.056.0 数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心 注： PE选择彭博对次年企业盈利的一致预期数。美国股市估值的波动数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心注：数据截至2013年6月13日。沪深300归因分析跌的是估值时间时间PE(TTM)PE(预期预期)EPS（TTM,￥）EPS（明

4、年明年的预期的预期值值,￥）沪深沪深300涨涨幅幅（%）TTMPE的的变化变化（%）预期预期PE的变化的变化（%）实际净实际净利润增利润增速变化速变化（%）预期次预期次年净利年净利润增速润增速（%）2008年年12月月16.8 11.5 108.0 157.4 -65.9 -54.8 -59.6 -24.6 45.7 2009年年12月月18.7 19.9 191.0 179.7 96.7 11.3 72.3 76.8 -5.9 2010年年12月月17.1 14.1 183.3 221.6 -12.5 -8.9 -29.1 -4.0 20.9 2011年年12月月11.7 9.2 199.9

5、 254.9 -25.0 -31.2 -34.8 9.0 27.5 2012年年12月月12.8 10.7 197.8 236.7 7.6 8.7 15.8 -1.1 19.7 2013年年6月月11.9 8.6 201.2 278.2 -5.2 -6.7 -19.3 19.2（E） 18.02009年年12月月以来以来累计累计变化变化 -32.6-35.3-55.79.831.8数据来源：Wind，安信证券研究中心 注： 1、企业预期PE=总市值/第二年实现的实际净利润2、2013年预期PE=当前总市值/(2012年实现净利润*（1+10%）)A股市场估值的波动数据来源：Bloomberg，

6、安信证券研究中心美国非金融股权自由现金流/净利润数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心沪深300非金融股权自由现金流/净利润数据来源：Bloomberg、Wind，安信证券研究中心投资增速美国失业率和劳动力成本数据来源：Bloomberg，Wind，安信证券研究中心数据来源：中国统计局，安信证券研究中心农民工数量单位：万人单位：万人2008年年2009年年2010年年2011年年2012年年农民工总量农民工总量2254222978242232527826261同比增速（同比增速（%）1.93 5.42 4.36 3.89 1外出农民工外出农民工140411453315335158631

7、6336（1）住户中外出农民工）住户中外出农民工1118211567122641258412961（2）举家外出农民工）举家外出农民工285929663071327933752本地农民工本地农民工85018445888894159925中国就业人员工资总额累计同比数据来源：Bloomberg，Wind，安信证券研究中心数据来源：Bloomberg、Wind，安信证券研究中心3个月银行间拆借利率数据来源：Bloomberg、Wind，安信证券研究中心10年期国债收益率非金融上市公司财务费用/营业收入(%)数据来源：Bloomberg，Wind，安信证券研究中心 海外市场：并非天堂数据来源：Blo

8、omberg，安信证券研究中心海外风险偏好见顶数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心海外风险偏好见顶数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国个人收入同比增速数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国零售同比增速数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国非国防飞机订单同比增速数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国二手房及乘用车销量同比增速数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国工业生产同比增速数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心欧美PPI同比增速数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心企业盈利在下调标普500EPS预测数据来

9、源：Bloomberg，安信证券研究中心企业盈利在下调MSCI 欧洲指数EPS预测 事情正在起变化：利率数据来源：Wind，安信证券研究中心银行间7天拆借利率单位：单位：%7天银行拆借天银行拆借利率利率2年期国债年期国债10年期国年期国债债2年年AAA企业债企业债10年期年期AAA企业债企业债2年期年期AA企业债企业债20122012年年10月月3.25 2.97 3.52 4.25 5.08 5.22 20122012年年11月月3.25 3.03 3.55 4.41 5.14 5.22 20122012年年12月月3.38 3.11 3.58 4.54 5.23 5.29 20132013

10、年年1月月3.15 3.04 3.59 4.39 5.28 5.10 20132013年年2月月3.49 3.04 3.59 4.21 5.21 4.81 20132013年年3月月3.22 3.06 3.58 4.18 5.18 4.78 20132013年年4月月3.44 2.98 3.46 4.15 5.13 4.75 20132013年年5月月3.64 3.00 3.42 4.13 5.09 4.75 20122012年年10月至今月至今0.39 0.03 -0.10 -0.12 0.01 -0.47 数据来源：Wind，安信证券研究中心广谱利率（一）单位：单位：%1年期年期AAA中短

11、期票据中短期票据1年期年期AA中中短期票据短期票据1个月理个月理财产品收财产品收益率益率3个月理财个月理财产品预期产品预期收益率收益率一般贷款一般贷款加权平均加权平均利率利率6个月票据个月票据直贴利率直贴利率20122012年年10月月4.19 4.77 3.83 4.29 4.63 20122012年年11月月4.32 4.84 3.95 4.33 4.41 20122012年年12月月4.47 4.90 4.21 4.51 7.07 4.62 20132013年年1月月4.15 4.64 4.16 4.49 4.45 20132013年年2月月3.96 4.34 4.09 4.44 4.2

12、2 20132013年年3月月4.00 4.34 4.08 4.39 7.22 3.95 20132013年年4月月3.95 4.26 4.04 4.35 3.84 20132013年年5月月3.93 4.27 3.92 4.34 3.83 20122012年年10月至今月至今-0.26 -0.50 0.09 0.06 0.15 -0.81 数据来源：Wind，安信证券研究中心广谱利率（二）数据来源：中国人民银行历年货币政策执行报告，Wind，安信证券研究中心中国M2增速目标与实际M2增速中央银行中央银行M2M2增速目标增速目标实际实际M2M2增速增速20082008年年16.0%17.8%2

13、0092009年年17.0%27.7%20102010年年17.0%19.7%20112011年年16.0%13.6%20122012年年14.0%13.8%20132013年年5 5月月13.0%15.8%数据来源：Wind，安信证券研究中心名义GDP增速数据来源：Wind，安信证券研究中心中国私人部门投资数据来源：Wind，安信证券研究中心中国月度新增外汇占款数据来源：Wind，安信证券研究中心注：企业利润按照上市公司的盈利情况估算。折旧数据根据名义GDP口径的折旧分项以及历史固定资产投资数据拟合。固定资产投资：越来越依赖于债务固定资产投资：估算的债务规模资料来源：Wind，安信证券研究中

14、心-50510152025199619982000200220042006200820102012需要增加的债务规模万亿 事情正在起变化：经济增速数据来源：Wind，安信证券研究中心GDP增速：“七上八下”的平衡能维持吗？数据来源：中国统计局，安信证券研究中心外出农民工在不同地区务工的月收入水平单位：元单位：元/人人2008年年2009年年2010年年2011年年2012年年全国全国13401417169020492290同比增速（同比增速（%）5.75 19.27 21.24 11.76 东部地区东部地区13521422169620532286中部地区中部地区1275135016322006

15、2257西部地区西部地区12731378164319902226数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心近期各国或地区货币相对美元升值幅度%数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心美国进口分国别占比单位：单位：%墨西哥墨西哥中国中国印尼印尼20002000年年11.18.20.820012001年年11.58.90.920022002年年11.610.70.820032003年年1112.10.820042004年年10.613.40.720052005年年10.114.50.720062006年年10.715.50.720072007年年10.716.40.720082008年年

16、10.2160.720092009年年11.3190.820102010年年11.918.90.920112011年年11.817.90.920122012年年12.118.50.820132013年年1-41-4月月12.417.70.9数据来源：Wind，安信证券研究中心商品房销售面积当月同比增速数据来源：Wind，安信证券研究中心房地产投资资金来源累计同比增速数据来源：Wind，安信证券研究中心房地产投资同比增速（3个月移动平均，%）数据来源：Wind，安信证券研究中心房地产投资（季调环比）数据来源：Wind，安信证券研究中心政府基建投资（3个月移动平均，%）数据来源：Wind，安信证券

17、研究中心政府基建投资（季调环比）结论及配置建议 A股市场三年来估值水平的下行并非市场犯了错误； 欧美股市经过大幅反弹后，短期并非合适投资时机； “七上八下”的经济增长目标与降低企业融资成本的目标不可兼容； 经济增速下行短期不利于中国资本市场，但长期影响正好相反； 下半年指数投资机会弱于上半年，市场机会取决于政策对冲的时点和改革措施的推出。新股发行重启既是风险，也是机遇； 建议重点关注低估值、弱周期类行业。包括银行、交通运输、食品饮料、汽车、家电、医药等。全球全球欧洲欧洲美国美国多元化金融16.8 多元化金融10.9 汽车20.5 汽车14.3 半导体10.4 多元化金融18.4 服装11.4

18、生物医药10.2 生物医药14.1 生物医药11.2 家用产品10.0 银行13.1 半导体10.8 保险9.6 保险12.8 可选消费10.7 服装9.0 传媒11.6 零售10.3 电信服务8.9 半导体11.0 保险10.1 公用事业7.6 零售11.0 传媒10.0 汽车7.6 服装10.8 计算机硬件7.1 房地产6.4 可选消费9.3 软件与服务7.1 可选消费6.3 软件与服务7.5 医疗设备6.9 医疗设备6.0 交通运输7.5 电信服务6.8 传媒5.4 消费者服务7.4 资本品6.0 资本品4.5 资本品7.3 消费者服务6.0 交通运输4.5 计算机硬件7.2 家用产品5

19、.8 能源3.6 食品饮料6.0 银行1.8 商业和专业服务0.9 房地产1.9 地产0.0 计算机硬件-1.1 电信服务1.6 原材料-2.5 原材料-3.3 公用事业-0.1 数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心4月月-5月月MSCI分地区分行业涨跌幅分地区分行业涨跌幅(%)数据来源：Bloomberg，安信证券研究中心注：单位%，中票利差为AA和AAA级中期票据的收益率差。风险偏好的变化数据来源：Wind，安信证券研究中心最近一个季度A股分行业业绩调整情况数据来源：CEIC，安信证券研究中心企业盈利反弹是风险偏好回升的基础数据来源：Wind，安信证券研究中心注：RQFII在今年2月份以前按照20%进入股市，2月份以后按照60%