第九章 二板市场——风险投资

1、第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 风险投资的目的并不是为了长期控制风险企业和追求长期稳定的经营收益，而是希望借助退出风险企业来追求资本升值，而资本增值的实现则要靠股本的一次性转让。 IPO可以使风险投资家顺利撤出资金，实现风险投资的增值，并将变现的资金再投入新的风险项目，形成风险投资的良性循环。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 因此，一个支持创新和高科技产业的股票市场，是风险投资正常运作必不可少的。 可供风险投资退出的股票市场，相对于正规的股票市场（主板市场），一般被称为二板市场或创业板市场。 国际上成熟的股票市场绝大多数都设有二板市场。

2、第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 美国：纳斯达克（NASDAQ）（1971） 欧洲：EASDAQ 日本：1991年创立二板市场 香港：1999年11月25日建立创业板市场 深圳：中小企业板市场第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 按照国际上二板市场的运行模式，大体分为三类： 1、附属市场运行模式（英国、新加坡） 2、准独立运行模式（香港） 3、完全独立运行模式（NASDAQ）第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 第一节 美国纳斯达克市场 1971年NASDAQ开始建立，最初100多家，现在已经达到5000多家。NASDAQ股市已经成为全球最大的无形交易市场，也是全球最大的股票市

3、场。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 一、风险投资的天堂NASDAQ市场 1、美国纳斯达克股票市场发展概况 是一个有多种市场参与者的市场结构，建立了健康的竞争，并形成紧密控制之下的一个有序的和有效的市场。 为中小企业和风险企业提供了解决融资渠道的有利条件，特别是其独特的金融衍生工具，具有其他证券市场所没有的魅力。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 纳斯达克市场采用高效率的电子交易系统,在全球各地一共装配了20多万台计算机终端,向世界各地的基金经理、交易商和经纪人传送5000多种证券的报价和最新交易行情。因此，与其他证券市场相比，其管理与运作成本较低，效率较高，增加了市场的公开性、

4、流动性和有效性。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 纳斯达克市场的上市标准较低。如微软在10多年前就是在小型资本市场上市，当时交易额仅为200万美元。到1997年底其市值达到1560万美元。所以适合中小型高科技创业公司的上市和成长。 在纳斯达克市场上市的公司，其行业构成主要包括农业、采掘业、建筑业、制造业、交通、商业、保险和高科技等，但主要是一个支持创新的市场，是美国风险投资退出的通道和高科技企业发展壮大的场所。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 2、美国纳斯达克市场成功的原因 （1）先进的技术交易手段； （2）合理的市场定位； （3）做市商制度。即为中小型高科技公司提供庄家，活跃

5、交易气氛。由于纳斯达克市场本身具有的性质，吸引了一大批著名证券机构，包括美林、高盛和摩根士丹利。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 3、市场监管和市场建设 NASDAQ市场监管是由全国证券交易商协会负责。该协会1939年成立，是美国证券业中最大的自律性组织。现有近6000家公司会员，24000多个分之机构。主要负责证券自动报价系统的运作，收集、发布在场外市场上的证券交易的报价，并兼有制定NASDAQ证券交易法规和规范其会员行为的责任。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 二、做市商制度 1、做市商制度简介。做市商制度（Market Maker Rule）是纳斯达克市场的核心。也是区别

6、与其他股票市场的主要方面所在。 做市商是指在其注册的一种或多种股票上不断进行连续的双向报价，并且作为交易的对方随时同投资者或自营商进行交易的证券商，做市商在其注册的股票上不从事自营交易。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 做市商制度，又称为“庄家制度”，是指在纳斯达克上市的每一家公司，都要有几家相互独立和相互竞争的做市商来主持该公司的股票在市场上的交易。 按照做市商制度，凡是在纳斯达克市场的公司，最少有两家以上的做市商为其股票报价。 做市商制度必然带来竞争，有利于推动市场中证券和资金的流动。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 2、做市商制度的特点 （1）以终端为基础的市场结构 纳斯

7、达克是世界上第一个实现证券电子交易的场外柜台市场。做事商对股票的报价、交易的达成、信息的发布都是通过自动报价系统来实现的。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 （2）多重做事商制度。 纳斯达克市场的参与者主要有两类：做事商和ECNs。纳斯达克市场规定每种证券至少要有2家做事商为其做市，实际每个证券平均有12家做事商做市。 ECNs的引入大大增机了市场的竞争，提高了市场的流动性，降低了交易成本。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 （3）报价与指令联合驱动机制。 市场存在两种指令：市价指令和限价指令。现在的规则规定投资者的限价指令必须显示在做事商和ECNs的报价中。实际上使纳斯达克市场有

8、单纯的“指令驱动”变为“报价与指令”联合驱动。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 （4）来自多层次的市场参与者的资本承担。 资本承担是指在被做市证券上所投入的资本数量。每种证券上投入的资本数量是衡量市场深度和强度的指标。 纳斯达克市场上一种证券同时由多个做事商做市就保证了证券价格的稳定和市场的流动性。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 （5）零售业务结合机构批发业务。 纳斯达克市场提供了两套交易系统，分别处理零售和机构批发业务。 （6）连续的交易指令。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 3、做市商制度的作用 （1）加深了纳斯达克的市场深度 （2）帮助了上市公司提高知名度 （3

9、）使股票价格具有较高的透明度 （4）具有发现价格的功能 （5）提高了上市公司的公开性和可信度第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 三、纳斯达克市场的发展趋势 1、大大加快国际化进程 2、网上股票交易时代的到来 3、市场规模迅速扩大，市场交易活跃 4、行业种类齐全，新股发行量大第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 第二节 欧洲的EASDAQ市场 美国的纳斯达克市场吸引了全球大批高科技和高成长的企业到该市场上市和融资，并成为全球闻名的股票市场，特别是风险投资退出的天堂。欧洲不甘落后，发展了欧洲证券经纪协会自动报价系统。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 一、 EASDAQ市场的发展概

10、况 1996年11月， EASDAQ正式成立 EASDAQ只规定上市公司具有较好的发展前景和增长潜力。 EASDAQ规定上市公司总资产不得低于350万欧元。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 二、 EASDAQ市场的制度建设 1、 EASDAQ的上市标准 2、 EASDAQ的法律和制度框架 3、 EASDAQ的市场监管第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 第三节 香港的创业板市场 1999年11月25日，浩伦农业与天时软件在香港联交所创业板市场挂牌交易，以提升香港经济结构、扶持中小高科技企业融资为宗旨的香港创业板市场诞生。 目前香港市值达到10万亿港元，恒生指数达到17000点。第九

11、章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 2000年在香港创业板IPO融资的上市公司达到46家,合共筹集资金额度高达148.15亿港元；但2005年在香港创业板作IPO融资的上市公司数目却仅有10家,融资规模不过6.65亿港元。 第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 一、 辉煌不再 香港创业板是为“增长型”企业而设立的市场,因此并不规定有关公司必须具有严格的盈利记录才能上市。这种宽容的做法也令创业板市场的高增长性伴随着巨大风险。 第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 2000年前后,科技网络热潮曾使香港创业板市场门庭若市、风光无限。当年TOM集团(8001)在港公开售股的时候,曾有数10万

12、计的投资者在银行排队申请认购表格,该股的超额认购倍率也创下超过2000倍的记录。如今的创业板市场不仅乏人问津,还沦落到不少好企业转板出走的尴尬境地。继TOM集团和金碟国际(8133)之后,速达软件(8263)也已经于去年年底向香港联交所递交了撤回上市地位的申请,计划通过私有化行动,将公司转往纳斯达克上市。 第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 速达软件管理层表示,公司价值在香港创业板被低估是决定退出的重要原因。而这种状况和科网热之后香港创业板市场的运行特征有直接关系。近年来,创业板市场的投资理念和炒作因素并非主要来自于企业盈利和增长性,更多地却在于市场资金的动向和一些肤浅的短期概念。第九章

13、 二板市场风险投资 退出的最佳场所 甚至从一定程度而言,近年来主流资金对创业板市场的参与,并没有起到引导市场投资理念向健康方向发展的效果。尽管企业信息看似披露得更加充分,但频频出现的投资风险仍给投资者带来巨大的损失,不少创业板上市企业甚至沦落到“卖壳”的境地。这也是诸多投资者对创业板市场心存芥蒂的重要原因。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 二、未来出路成疑 上述状况使得创业板市场继续存在的必要性受到业内置疑。香港联交所方面一直对此不置可否。不过,近日联交所发布的一份讨论文件,却预示着创业板去留问题的解决可能已经为时不远。 第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 联交所提出三种可供选择

14、的改革方案：其一,将创业板作为二板市场,令其成为那些以到主板上市为最终目标的公司的踏脚石。监管模式与主板基本相同。申请人只要符合资格,转往主板的手续会尽量简化；其二,创业板与主板合并成为单一板块,现有创业板公司转到该板块。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 合并而成的单一板块可以是一个无分级别的市场,亦可分出级别较低的增长型市场；其三,先将现有的创业板公司转到主板,然后再为增长型公司重新开展一个新的另类市场,市场制度要比目前的创业板更加严格。新市场将有别于主板,为发行人提供一个可供长期挂牌的上市场地。此市场的审批制度可以较具弹性,但对保荐人的监管可能会较为严格,也可能只限专业投资者参与。

15、 第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 上述三种方案透露出来的一个共同信息,就是未来港交所将不会再行大力发展创业板市场,而对其采取一种限制态度。而在第二和第三种方案的情况下,创业板市场将不复存在。从港交所角度考虑,这种想法是可以理解的。近年来内地企业蜂拥来港上市,为港交所带来巨大的获利机会。相比之下,创业板只是徒增麻烦。 第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 第四节 我国创业板市场 建立中国创业板市场的目的，是为了给具有高成长性和高科技的中小风险企业提供筹资渠道，从而促进我国高科技产业的发展；是为了给风险投资提供必要的退出通道，以促进我国风险投资业的发展。第九章 二板市场风险投资 退出

16、的最佳场所 一、创业板市场（二板市场），是针对中小型公司、新兴企业尤其是高新技术企业上市的市场。二板市场主要功能是为中小创业企业，特别是为中小型高科技企业服务，一般说它的上市标准与主板市场有所区别。第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 开设创业板市场是世界上经济比较发达的国家和地区的普遍做法，旨在支持那些一时不符合主板上市要求但又有高成长性的中小企业，特别是高科技企业的上市融资。因此，它的建立将大大促进那些具有发展潜力的中小型创业企业的发展。 第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 二、创业板上市条件 创业企业股票发行上市条例规定到创业板上市的企业应为：其产品具有高新技术含量的企业和有发

17、展前景的成长型企业。且必须符合下列条件： 已改制设立或依法变更为股份有限公司，即企业应当是合法存续的股份有限公司； 在同一管理层下，持续经营二年以上，原企业整体改制或有限责任公司依法变更的，可连续计算； 主营业务应专注于某一行业，其产品具有高科技含量的企业和有发展前景的成长型企业； 。 第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所在最近二年无重大违法违规行为，财务会计文件无虚假记载； 首次公开发行新股后，股本总额不少于人民币2000万元； 首次公开发行新股后，持有股票面值达人民币1000元以上的股东人数不少于200人，首次公开发行的股份达公司股份总数的25%以上； 首次公开发行新股后，本次发行前的

18、股东持有的股份达公司股份总数的35%以上； 第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 在申请股票发行时的审计基准日，其经审计有形净资产不少于人民币800万元； 最近二个会计年度经审计的主营业务收入净额不少于人民币500万 元，最近一个会计年度经审计的主营业务净额不少于人民币300万元； 在申请股票发行时审计基准日，资产负债率不高于70%； 已聘请主承销商进行辅导； 已聘请保荐人进行保荐； 董事会中的独立董事不少于2名第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 三、创业板与主板的区别： 1、上市对象 创业板：其产品具有高新技术含量的企业和有发展前景的成长型企业 主板：成熟型企业 2、股本规模 创业

19、板：首次公开发行新股后，股本总额不少于人民币2000万元 主板：股本总额不少于人民币5000万元 第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 3、无形资产 创业板：无形资产占公司注册资本的比例根据发起人协议确定 主板：无形资产在净资产中所占比例一般不高于20%（高科技公司可达35%） 4、经营纪录 创业板：同一管理层下，持续经营2年以上 主板：开业时间在3年以上 第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 5、主营业务收入 创业板：最近两个会计年度经审计的主营业务收入净额不低于人民币500万元，最近一个会计年度主营业务收入净额不低于人民币300万元 主板：无有关规定 6、盈利要求 创业板：无盈利要求 主板：最近3年连续盈利，并可向股东支付股利 第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 7、业务要求 创业板：主营业务应专注于一个行业 主板：主营业务可以多元化 8、最低公众持股数量 创业板：社会公众持有股份达公司股份总数的25%以上 主板特别规定：公司股票总额超过人民币4亿元的，社会公开发行股份的比例为15%以上 第九章 二板市场风险投资 退出的最佳场所 9、最少公众股东数量 创业板：持股票面值达人民币1000元以上股东人数不少于200人 主板：持